Tras el anuncio relativo a la adquisición de Credit Suisse por parte de UBS, el Consejo de Administración ha nombrado a Sergio P. Ermotti consejero delegado del Grupo y presidente del Comité Ejecutivo del Grupo, con efecto a partir del 5 de abril de 2023, después de la Junta General Anual. Según explican, sucederá a Ralph Hamers, que ha aceptado dimitir para servir a los intereses de la nueva combinación, del sector financiero suizo y del país.
La firma ha explicado que Ralph Hamers permanecerá en UBS y trabajará junto a Sergio P. Ermotti como asesor durante un periodo de transición para garantizar un cierre satisfactorio de la transacción y un traspaso sin contratiempos. “El Consejo tomó la decisión a la luz de los nuevos retos y prioridades a los que se enfrenta UBS tras el anuncio de la adquisición”, explican desde la entidad.
Sergio P. Ermotti fue CEO del Grupo UBS durante 9 años y logró reposicionar UBS tras los graves retos derivados de la crisis financiera mundial. En particular, la entidad destaca sobre esta etapa que “consolidó la solidez financiera y mejoró la capacidad de resistencia situando en el centro de la empresa el negocio de gestión de patrimonios y activos, líder a escala mundial, y el banco universal suizo”.
Además, destacan que transformó rápidamente el banco de inversión recortando su huella y logró un profundo cambio cultural dentro del banco que le permitió recuperar la confianza de los clientes y otras partes interesadas, al tiempo que devolvía a la gente el orgullo de trabajar para UBS. “Esta experiencia única, junto con su profundo conocimiento del sector de los servicios financieros en Suiza y en todo el mundo, hacen de él la persona ideal para llevar a cabo la integración de Credit Suisse. Ermotti es actualmente Presidente de Swiss Re. Para facilitar una transición ordenada en Swiss Re, Ermotti se presentará a la reelección en la Junta General de Accionistas del 12 de abril de 2023 y tiene la intención de dimitir después de la Junta General de Accionistas, tras un breve período de relevo”, explican desde la entidad.
Desde que asumió el cargo el 1 de noviembre de 2020, Ralph Hamers, junto con el Comité Ejecutivo del Grupo, ha gestionado con éxito UBS a través de un entorno de mercado desafiante y ha obtenido resultados récord en dos años consecutivos. Desde la entidad apunta que ha fomentado un fuerte enfoque en los clientes y en la configuración y ejecución de nuestra estrategia, garantizando al mismo tiempo una estricta gestión de costes y una fuerte disciplina de riesgo. “Ha impulsado la agenda digital y de sostenibilidad en toda la empresa para convertirlas en importantes elementos diferenciadores para nuestros clientes. Los resultados financieros y la solidez del capital del grupo le han permitido lograr una rentabilidad récord para los accionistas a través de dividendos y recompras de acciones, lo que ha beneficiado al precio de la acción. Por último, Ralph desempeñó un papel decisivo en la adquisición de Credit Suisse en circunstancias extremas, en beneficio de ambos bancos y de la estabilidad del sistema financiero suizo”, destacan.
A raíz de este anuncio, Colm Kelleher, presidente de UBS, ha señalado: “Ralph ha sido un consejero delegado excepcional de UBS, llevando al grupo a un éxito sin precedentes a pesar de un entorno difícil. Bajo su liderazgo, UBS construyó las fortalezas que nos han puesto en posición de estabilizar Credit Suisse y asegurar una integración exitosa. En nombre de todo el Consejo, me gustaría expresar mi profundo respeto y gratitud por todo lo que Ralph ha logrado en los últimos dos años y medio y por su papel decisivo en la consecución del acuerdo de Credit Suisse, así como por su comprensión de la situación actual y su voluntad de dimitir. Aunque la adquisición apoyará la estrategia actual de UBS, nos impone nuevas prioridades. Gracias a su experiencia única, estoy seguro de que Sergio logrará una integración satisfactoria, tan esencial para los clientes, empleados e inversores de ambos bancos, así como para Suiza. Sé que Sergio se pondrá manos a la obra».
Por su parte, Ralph Hamers, CEO saliente, ha destacado que la integración de Credit Suisse es la tarea más importante de UBS y mostrado su confianza en que Sergio guiará con éxito al banco en esta nueva fase. “Lamento dejar UBS, pero las circunstancias han cambiado de un modo que ninguno de nosotros esperaba. Me hago a un lado en interés de la nueva entidad combinada y de sus grupos de interés, incluidos Suiza y su sector financiero: ha sido un placer y un privilegio dirigir este gran banco hasta donde se encuentra hoy. Me gustaría dar las gracias a Colm y al Consejo por su apoyo y orientación, y le deseo mucho éxito a Sergio. Le apoyaré durante un periodo de transición y sé que dirigirá UBS con gran eficacia en interés de todos», ha afirmado.
Por ultimo, Sergio P. Ermotti, nuevo CEO del Grupo a partir de abril, ha comentado: “Me siento honrado de que se me pida dirigir este banco en un momento tan importante para todas sus partes interesadas y para Suiza. Me gustaría expresar mi gratitud a Ralph por dirigir UBS con tanto éxito. La tarea que tenemos entre manos es urgente y desafiante. Para llevarla a cabo de forma sostenible y con éxito, y en interés de todas las partes implicadas, necesitamos evaluar de forma meditada y sistemática todas las opciones. Soy consciente de la incertidumbre que muchos sienten y prometo que, junto con mis colegas, toda nuestra atención se centrará en ofrecer el mejor resultado posible para nuestros clientes, nuestros empleados, nuestros accionistas y el Gobierno suizo”.
MainStreet Partners ha publicado su informe anual «2023 ESG Barometer» que cubre las principales tendencias ESG del mercado de fondos de inversión y que analiza cuál es la situación de la integración de la ESG en el mercado de fondos europeo. Entre sus principales conclusiones destaca que la regulación, en particular el SFDR de la UE, ha sido uno de los principales motores del cambio en cuanto a la forma en que los gestores de activos abordan la ESG en Europa, sobre todo en cuanto a la forma en que clasifican sus fondos.
“La etiqueta del artículo 9, la que indica la mayor atención a la sostenibilidad, se ha asignado a muchos fondos, no sólo a los fondos de impacto, sino también a aquellos más genéricos que afirman tener prácticas muy sostenibles. Sin embargo, al examinar los datos EET de estos fondos, descubrimos que más del 90% no tenían o no divulgaban objetivos medioambientales. Además, alrededor de un tercio de los fondos del Artículo 9 declaraban un porcentaje mínimo de inversión sostenible del 30% o menos. Ambos hechos demuestran que, en la actualidad, los datos EEG siguen siendo poco fiables y esperamos una mejora significativa de la cantidad y la calidad de los datos EEG en los próximos meses”, advierte el informe.
En este sentido, otras de las conclusiones del balance de 2022 que hace el informe es que estos cambios regulatorios tienen una clara consecuencia en cómo los gestores de activos han abordado la ESG en el proceso, la divulgación y la clasificación reglamentaria. “Hacia finales de 2022 vimos una serie de fondos reclasificados del Artículo 9 al Artículo 8 y del Artículo 6 al Artículo 8”, señala como ejemplo. Según los datos de MainStreet Partners, en general, el número y el porcentaje de fondos del Artículo 9 se han mantenido estables, mientras que se ha producido un claro cambio del Artículo 6 al Artículo 8, pasando de representar este primero un 75% en 2021 a un 50% en 2022.
Otro aspecto relevante para analizar el grado de penetración de la ESG en el mercado europeo de fondos son las calificaciones. En este sentido, el informe reconoce: “Nuestras calificaciones ESG muestran que los gestores de activos medianos y grandes siguen obteniendo una puntuación ligeramente superior a la media, en comparación con la de sus homólogos más pequeños. La diferencia se ha reducido en el último año”.
Según matiza, esto se debió en parte a un deterioro en el pilar «Gestor de activos» debido a que algunos de estos gestores se enfrentaron a problemas relacionados con acusaciones de greenwashing, gestión de riesgos y/o problemas de cumplimiento.
Una conclusión relevante es que el informe ha detectado que los fondos de mercados emergentes se encuentran en desventaja con respecto a sus homólogos de mercados desarrollados y obtuvieron sistemáticamente puntuaciones más bajas; en torno a un 10% menos para los fondos de los Artículos 8 y 9. “Esto se debió en cierta medida a las menores calificaciones ESG de las empresas en las que se invierte, pero también a la falta de datos y divulgación de las regiones de mercados emergentes, lo que dificulta el análisis ESG. Si las crecientes exigencias de datos y divulgación por parte de los reguladores superan las mejoras realizadas por las empresas que operan en estas regiones, es posible que esta tendencia persista o incluso empeore”, explican.
Estas reflexiones llevan a MainStreet Partners a concluir que la regulación actualizada y adicional sigue siendo un factor importante en el universo de la inversión sostenible. “La introducción de los Impactos Principales Adversos (PAI), el porcentaje mínimo en inversiones sostenibles y los datos EET (entre otros) ha ofrecido a los inversores la posibilidad de disponer de más información, pero pasará tiempo antes de que sea lo suficientemente exhaustiva y estable como para resultar útil al inversor. Es probable que la atención y el crecimiento de la inversión sostenible continúen en 2023”, afirma el documento.
Foto cedidaJuan de Palacios, director de Estrategia y Producto de Allfunds.
Allfunds Tech Solutions, división de soluciones digitales a medida de Allfunds, ha anunciado una nueva alianza con UniCredit, banco comercial paneuropeo. Según explican, Allfunds Tech Solutions potenciará las capacidades digitales de UniCredit y facilitará su plan de transformación con el objetivo de agilizar sus sistemas de mercado, los proveedores de datos y la creación de una plataforma multiactivos para sus clientes.
En concreto, Allfunds Tech Solutions proporcionará una solución omnicanal mediante la implantación de una base sólida y flexible de múltiples capas que comienza en un middleware a medida y que permite crear portales de clientes personalizados. En un primer momento, esta solución dará servicio a un mínimo de 21.000 clientes profesionales y 500.000 clientes no profesionales en toda Italia, Alemania y Austria. La plataforma de inversión digital ofrecerá un universo de datos coherente con una adaptabilidad amplia y flexible que permitirá a UniCredit optimizar sus costes en tecnología, recursos, datos de mercado y comisiones de cambio. Además, aclaran que este es el primer paso en un proyecto de varias etapas que acabará implantándose en 13 plataformas de UniCredit en toda Europa y convirtiéndose en una auténtica plataforma global de datos de gestión patrimonial.
Allfunds Tech Solutions brindará tecnologías avanzadas a través de un modelo SaaS en la nube con asistencia integrada de recuperación en caso de incidencias 24×7. Con el objetivo de prepararse para las demandas futuras, Allfunds Tech Solutions también mejorará la eficiencia añadiendo nuevos países, canales, segmentos y requisitos de negocio, reduciendo así el time-to-market.
“Los datos y la infraestructura en la que se apoyan son hoy más importantes que nunca, a medida que las empresas continúan aumentando la eficiencia y optimizando sus costes. Hemos lanzado Allfunds Tech Solutions en 2022 como parte de nuestra oferta de servicios en el área digital, que integra capacidades de tecnología financiera de WebFG para ofrecer soluciones que satisfagan las necesidades cada vez más complejas del sector de inversiones. Estamos orgullosos de poder brindar tecnologías avanzadas que ayuden a UniCredit a agilizar sus sistemas y crear una plataforma digital global para atender mejor a sus clientes”, ha afirmado Juan de Palacios, director de Estrategia y Producto de Allfunds.
Foto cedidaChristian Zilien, especialista de producto de Allianz GI.
Una estrategia de impacto, un fondo centrado en los ODS, un fondo temático… La industria de gestión de activos cuenta con una amplia oferta para aquellos que quieran invertir en la preservación de los recursos naturales. En opinión de Christian Zilien, especialista de producto de Allianz GI, no hay un estilo especial que destaque a corto plazo. “Para resolver el problema de salvaguardar nuestro recurso más preciado es muy importante adoptar una visión holística”, afirma.
En el caso de los retos que plantea el agua, considera que los enfoques temáticos suelen abarcar toda la cadena de valor y son capaces de seleccionar las áreas más cruciales donde se genera valor. “Se necesitan grandes inversiones en áreas como el suministro y la eficiencia del agua, pero también en el ámbito de la calidad del agua para garantizar que se cumplen las normas de calidad y que el agua se trata adecuadamente antes de devolverla al medio ambiente. Para beneficiarse de esa tendencia, los enfoques de inversión amplios podrían ser favorables en términos de mitigación de riesgos en comparación con las inversiones en un solo producto”, apunta Zilien.
Para dar respuesta a esta realidad y a este enfoque de inversión, la gestora cuenta con la estrategia Allianz Global Water que, según indica, invierte en empresas cuyos productos y servicios mejoran el suministro de agua, su calidad o su eficiencia, contribuyendo a avanzar en la sostenibilidad de los recursos hídricos mundiales. “Tendemos a encontrar empresas más adecuadas en el área de pequeña y mediana capitalización, ya que esas empresas tienen un mayor nivel de pureza en comparación con los conglomerados de gran capitalización, que sólo tienen una exposición parcial al tema del agua. Existen oportunidades en los mercados emergentes, pero desde una perspectiva regional actualmente sólo tenemos exposición a los mercados desarrollados, ya que esas empresas se ajustan mejor a nuestras normas de calidad y criterios de sostenibilidad. Por lo tanto, es justo decir que la estrategia se centra en el crecimiento de calidad”, explica el especialista de producto de Allianz GI.
El agua como oportunidad de inversión
En su opinión, “el agua es una oportunidad de crecimiento secular para los próximos años”. Según explica, dado que aún no se han realizado las inversiones necesarias en infraestructuras y tecnología del agua, el desequilibrio estructural entre la oferta y la demanda de agua sigue creciendo. “La demanda de alimentos crece con la población y los cambios en la dieta han favorecido los alimentos ricos en proteínas con una mayor huella hídrica. La industrialización y la digitalización intensifican aún más la demanda por el coste hídrico de la generación de energía. A pesar de la presión, el gasto de capital en esta cuestión ha sido relativamente bajo en la última década. Sin embargo, como las implicaciones sociales y medioambientales han alcanzado un punto crítico, el apoyo político ha aumentado. Dado que los fundamentos son sólidos, los recientes niveles de tensión y la menor valoración marcan un buen punto de entrada a una tendencia más duradera”, señala.
Debido a la naturaleza de su estrategia Allianz Global Water, la mayor atención se centra en el área de las industrias, que proporcionan componentes críticos a toda la infraestructura del agua. Además, los otros dos sectores importantes son los servicios públicos, que son los propietarios de la infraestructura del agua y proporcionan a la red las soluciones asociadas; y las empresas del sector sanitario, que suministran soluciones críticas de análisis, filtración y limpieza que pueden utilizarse para crear una solución de red circular. “Desde un punto de vista geográfico, la mayor parte de la cartera se asigna a los EE.UU. debido al tamaño y a las diversas oportunidades en el mercado de capitales. Como inversores temáticos somos agnósticos en cuanto a países, pero tendemos a seleccionar empresas de mercados desarrollados por razones de calidad y criterios de gobierno corporativo”, matiza Zilien.
Criterios de selección
Según el especialista de producto, una de las claves de su estrategia radica en cómo seleccionan las empresas en las que invierten. En este sentido, aclara que las empresas se seleccionan en función de su tamaño y calidad de contribución al logro de los ODS (expresado con pureza/grado de exposición e impacto de la contribución), permitiendo ajustes basados en el comportamiento corporativo (ESG) y el atractivo fundamental de la inversión.
“El proceso de generación de ideas está dirigido y coordinado por el equipo de renta variable temática, que identifica nuevos temas de inversión y subtemas que, a menudo, abarcan varios sectores o regiones”, comenta Zilien.
Además, los equipos de la gestora evalúan el impacto de las actividades empresariales de una empresa en la consecución de los ODS (sensibilidad), así como la proporción de la exposición de cada empresa a estas actividades (pureza) en comparación con su negocio en general. “Creemos que evaluando la calidad de la contribución de una empresa a los ODS junto con la exposición de la empresa, podemos captar eficazmente su potencial de crecimiento”, afirma.
Por último, Zilien destaca que el marco de Allianz Global Investors para la inversión alineada con los ODS respeta la importancia del buen comportamiento corporativo y el riesgo de crear externalidades negativas, al tiempo que intenta crear soluciones positivas. “Por lo tanto, nuestras estrategias alineadas con los ODS adoptan un enfoque activo para la integración de los ASG que incluye una evaluación detallada a lo largo de los factores de riesgo más significativos, y criterios de exclusión, todo ello para protegerse contra las controversias corporativas y las actividades perjudiciales. Ambos pasos mejoran el proceso al sopesar las oportunidades con los riesgos adecuadamente medidos, derivando una asignación de inversiones que crea un valor positivo neto final. La selección de valores evita daños significativos”, concluye.
El nuevo entorno de mercado y generacional ha obligado al negocio de los family offices a adaptar sus prioridades. Según un nuevo estudio elaborado por Aeon Investments, realizado con firmas del Reino Unido, EE.UU., Suiza, Italia, Alemania y de las regiones nórdicas, los family offices están haciendo hincapié en dos áreas que van de la mano: las nuevas generaciones de clientes y la sostenibilidad.
La encuesta muestra que el 97% de las firmas está de acuerdo con que el impacto del COVID-19 ha acelerado la integración de la planificación de la sucesión en las estrategias a largo plazo. Un enfoque que responde al hecho de que la próxima generación impulsa un mayor interés por la inversión sostenible. “Esto se está traduciendo en una mayor educación para las generaciones más jóvenes. Además, el estudio señala que las generaciones más jóvenes están teniendo una mayor influencia en la planificación de las inversiones”, apunta la encuesta en sus conclusiones.
El estudio, realizado con family offices que controlan más de 98.000 millones de dólares en activos bajo gestión, reveló que el 39% está totalmente de acuerdo en que los miembros más jóvenes de la familia están impulsando el mayor interés en la inversión sostenible por parte de los family offices. Otro 58% está ligeramente de acuerdo. De hecho, casi nueve de cada 10 (88%) están de acuerdo en que los family offices se están diversificando cada vez más en una gama más amplia de clases de activos para cumplir sus objetivos de inversión debido al impacto de la pandemia.
Respecto a la llegada de estas nuevas generaciones, según el estudio de Aeon, el 44% de los family offices prevé una transferencia intergeneracional de su patrimonio en un plazo de 10 años. Sin embargo, casi una cuarta parte (el 23%) no espera realizar transferencias intergeneracionales hasta dentro de 15 años o más.
“Es comprensible que los family offices estén poniendo un gran énfasis en la planificación de la sucesión, pero el estudio muestra claramente que la próxima generación ya está teniendo un impacto con un mayor enfoque en la sostenibilidad. Al mismo tiempo, hay pruebas claras de que los family offices reconocen la necesidad de aumentar la diversificación en una gama más amplia de clases de activos”, afirma Ben Churchill, director de Operaciones de Aeon Investments, a la luz de los resultados.
¿Qué deparará a los inversores la normativa sobre fondos del mercado monetario (FMM) que está preparando la Comisión Europea? Marc Fleury, director de la unidad de soluciones de liquidez de BNP Paribas AM, abordó en un reciente webcast esta cuestión y presentó las distintas opciones posibles a partir de 2025, para cuando se estima que entre en vigor.
Fleury destacó al inicio del seminario que la Comisión Europea aún no ha presentado su propuesta regulatoria pese a que inicialmente se esperaba para el tercer trimestre de 2022. Frente a la de 2019, la actual reforma es de menor calado: se debaten temas como cambiar los ratios de liquidez o hacer obligatorio el tener letras del Tesoro en los fondos monetarios.
Pero la novedad más importante que podría producirse es la supresión del valor liquidativo (NAV) estable para los fondos del tipo LVNAV del reglamento europeo sobre FMM. Es decir, aquellos en los que por cada euro (o dólar o libra esterlina) invertido el canje es igual a uno y el dividendo se recibe a final de mes. La Junta Europea de Riesgo Sistémico (JERS) y la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA) están considerando eliminar estos valores liquidativos estables que son muy convenientes para algunas clases de activos, aseguró el experto.
¿Cuál es el contexto regulatorio actual que rige los FMM?
En la actualidad hay dos tipos de fondos del mercado monetario, aquellos a corto plazo y los estándar, estos últimos menos limitados en términos de duración o riesgo crediticio.
Los FMM a corto plazo se dividen a su vez en aquellos que invierten solo en letras del Tesoro de emisores soberanos (CNAV), los de valor liquidativo de baja volatilidad (LVNAV), que invierten en emisores corporativos y cuentan con la opción de un NAV estable, y finalmente los fondos VNAV (valor liquidativo variable), que existen tanto en los fondos a corto plazo como los estándar. “El hecho de que haya fondos VNAV tanto en los FMM a corto plazo como estándar puede causar confusión, porque por regla general se los considera más riesgosos, pero esto solo es cierto para los fondos estándar, no para aquellos a corto plazo”, añadió Fleury.
¿Cuál sería el impacto para los inversores?
“Si el regulador opta por eliminar la opción del NAV estable para los fondos LVNAV, estos se convertirían en una opción muy similar a los VNAV a corto plazo”, indicó, “porque el resto de diferencias entre ambos (liquidez, método de valoración o medidas restrictivas de la liquidez) no son muy grandes”. De hecho, los VNAV son más sencillos y transparentes para los inversores, salvo que el inversor necesite contar con un valor liquidativo estable, para lo que su única opción es un fondo LVNAV.
El motivo por el cual el regulador está considerando eliminar esta posibilidad es el riesgo –al mantenerse el NAV estable- de comprar o vender una participación que no represente el valor real de los activos subyacentes.
Los clientes se decantan por este tipo de fondos en general cuando se trata de inversores corporativos que necesitan tener la inversión reconocida como efectivo o equivalente de efectivo. Según la regulación, para considerarse como efectivo o equivalente la inversión debe ser a corto plazo, líquida (incluso en momentos de estrés de mercado) y garantizar que sea fácilmente convertible en importes conocidos de efectivo y esté sujeta a un riesgo insignificante de cambios en su valor.
Muchos inversores consideran que el valor liquidativo estable es la única posibilidad de cumplir con esta última condición. Sin embargo, Fleury aclaró que la normativa también considera como efectivo o equivalente de efectivo aquellos FMM con una volatilidad del NAV inferior al 0,50% y un vencimiento medio ponderado (WAM) inferior a 90 días.
¿Cuáles son los posibles escenarios que se presentan y las opciones que tendrían los inversores?
Desde BNP Paribas AM consideran que hay tres escenarios posibles: el primero que el regulador cambie de opinión y no modifique las normas actuales. En ese caso, Fleury destacó que considerando las diferencias mínimas entre los fondos LVNAV y los VNAV, la mejor opción es optar por un VNAV a corto plazo, salvo que sea imprescindible contar con un valor liquidativo estable. También en el segundo escenario, que sería que el regulador mantenga los LVNAV pero elimine el valor liquidativo estable, la alternativa serían los VNAV a corto plazo.
Finalmente, el tercer escenario posible y el considerado más probable por la industria, sería la total prohibición de los fondos LVNAV, en cuyo caso la solución sería optar por los de letras del Tesoro si se necesita un valor liquidativo estable. Esta opción solo está disponible en dólares, no en euros (los fondos existen, pero no hay demanda) ni en libras (el mercado es demasiado pequeño para crear fondos). Si el inversor no necesita un valor liquidativo estable, la mejor opción una vez más sería optar por un VNAV a corto plazo.
En vista de que todavía se desconoce el alcance de las modificaciones que hará el regulador, Fleury cerró su intervención con una recomendación para los inversores más conservadores de mantenerse en los FMM a corto plazo, menos volátiles que los estándar, y como capa adicional de protección elegir activos de calificación AAA.
Las acciones estadounidenses cayeron en febrero después de que el mercado revisara las expectativas del ciclo de subidas de tipos de la Reserva Federal, retrocediendo sobre parte de las ganancias de enero. Fue este mes del año pasado cuando la Fed anunció su primera subida de tipos desde 2018, al perseguir una inflación más baja. Los últimos datos sugieren que la Fed ha aplacado parte del repunte inflacionista, pero la credibilidad de la Fed sigue cuestionada después de haber ignorado los signos de alerta de que la inflación no era transitoria.
Los datos macroeconómicos han impulsado la mayor parte de la volatilidad del mercado en los últimos seis meses, y febrero no fue diferente. La Fed está haciendo encaje de bolillos para ejecutar un soft landing que supere la inflación y evite una recesión. Al esperar los inversores que el momento se vuelva positivo, vemos esta volatilidad impulsada por la macro como una oportunidad. Las fases de pánico y euforia del señor Mercado en torno a la inflación crean con frecuencia grandes descuentos sobre el valor intrínseco, que es exactamente lo que estamos buscando.
Las acciones growth han batido sustancialmente a las value en el comienzo de 2023, y creemos que esto nos crea una oportunidad como inversores value. El “efecto enero”, en el que las acciones rezagas del año anterior baten al mercado en las primeras semanas del año nuevo, fue especialmente pronunciado en este comienzo de año. Este movimiento de precios ha tenido poco que ver con el valor fundamental, sino que ha estado más basado en dinámicas de trading de corto plazo. Los tipos de interés al alza ponen una prima sobre los flujos de caja en el corto plazo, que apreciamos en nuestro proceso de selección de acciones. A la inversa, esto ha puesto presión y seguirá presionando a las acciones growth que tienen expectativas de más largo plazo sobre sus flujos de caja.
El mercado de convertibles siguió a las acciones en su caída en febrero después de un fuerte comienzo del año. Las empresas que publicaron resultados este año informaron en general de un trimestre que ha sido fuerte, con previsiones cautas para el año al seguir muy enfocadas hacia la reducción de costes y a la rentabilidad sobre el crecimiento. Al estar muchos convertibles cotizando más como bonos que como a su equivalente en acciones, este enfoque debería beneficiar a los inversores en convertibles.
La emisión de convertibles remontó en febrero, con términos atractivos. Esperamos que las empresas utilicen los convertibles para atraer financiación este año, como una manera de gestionar el coste de los intereses y extender las duraciones en una estructura ligera en covenants. Creemos que muchas empresas han retrasado el momento de acudir al mercado y que los convertibles ofrecen una forma atractiva de que las compañías añadan capital a bajo coste a sus balances. La emisión continuada permite a los inversores mantenerse actuales e ir añadiendo nuevas emisiones de forma selective a sus carteras, son capaces de mantener el perfil de riesgo asimétrico en el que seguimos creyendo.
A pesar de que se produjeron una serie de avances positivos en arbitraje de fusiones, los diferenciales se ensancharon debido a los contratiempos en algunas operaciones, junto a la volatilidad de los mercados y al regreso de la aversión al riesgo. En la adquisición de Tegna, Inc por parte de Standard General, la FCC emitió por sorpresa una Orden de Designación de Audiencia (HDO por sus siglas en ingles) que podría extender potencialmente los tiempos para cerrar el acuerdo más allá de la fecha terminal para el acuerdo de fusión. De manera más generalizada, el incremento reciente de la volatilidad y la incertidumbre respecto a la trayectoria de la Reserva Federal dio como resultado el ensanchamiento de los diferenciales, creando por tanto oportunidades para nosotros para ganar retornos absolutos superiores.
Aunque los mercados han oscilado y los diferenciales se han ensanchado en términos generales, había razones para el optimism, ya que un par de acuerdos que habían caído bajo el escrutinio antitrust consiguieron la aprobación del regulador y se cerraron en febrero. Además, llegaron a término varias operaciones notables, incluyendo STORE Capital, que fue adquirida por un consorcio liderado por GIC por 14.000 millones de dólares; KnowBe4Inc., fue adquirida por Vista Equity Partners por 4.000 millones de dólares, y CinCor Pharma Inc., fue adquirida por AstraZeneca por 1.000 millones de dólares.
A pesar de los tipos de interés y de la volatilidad del mercado, las empresas siguieron anunciando nuevas adquisiciones en febrero y marzo. En marzo SeaGen (SGEN-$200.30-NASDAQ) acordó ser adquirida por Pfizer por 41.000 millones de dólares en efectivo,Univar Solutions (UNVR-$34.68NYSE) acordó ser adquirida por Apollo Funds por 8.000 millones de dólares en efectivo, y Qualtrics (XM-$17.65-NASDAQ) acordó ser adquirida por un consorcio liderado por Silver Lake Management por 10.000 millones de dólares.
Tribuna de opinión de Michael Gabelli, director general de Gabelli & Partners.
Creand Wealth Management, entidad especializada en banca privada del Grupo Crèdit Andorrà, ha presentado resultados de 2022 y marcado sus metas para los próximos años. Así, se propone como objetivo alcanzar un volumen de negocio de 5.000 millones de euros a cierre de 2024, por lo que apostará por consolidar su estrategia basada en la búsqueda de alianzas. Además, prevé reforzar la mejora en la capacidad de servicio al cliente, la continua especialización, tanto del equipo como de los productos y servicios, y el impulso de la digitalización.
En 2022, cerró con un incremento del 38% en su volumen de negocio, hasta alcanzar los 3.429 millones de euros. Esta cifra sitúa el banco entre los referentes en el ámbito de la banca privada y la gestión de patrimonios en España.
Esta evolución del negocio viene dada por un crecimiento orgánico de 484 millones de euros, cifra especialmente destacada en un contexto de caída de mercado. A este crecimiento orgánico se suman los 641 millones de euros que aportó la integración del negocio de asesoramiento a altos patrimonios y family office de GBS Finance, que ha propiciado la creación del nuevo área de Family Office. Una división que permite a Creand Wealth Management reforzar su enfoque de servicio integral a los clientes, independiente, cercano y alineado con sus intereses.
La fortaleza del modelo de negocio de la compañía también se ve reflejada en las elevadas ratios de solvencia y liquidez, que a cierre de 2022 se situaron en el 25,07% y el 183,17%, respectivamente.
Aumento de plantilla
A lo largo de 2022, la entidad incorporó cinco nuevos banqueros privados a su plantilla, lo que permitió aumentar su equipo comercial hasta 38 profesionales, 22 de ellos en la oficina de Madrid, 10 en Cataluña y seis en Valencia. Su objetivo principal es sumar seis nuevos banqueros a lo largo de este ejercicio 2023. En la actualidad, el banco cuenta con una plantilla de 103 empleados entre sus tres oficinas y sus servicios centrales.
Además, con el 2022 llegó la consolidación del negocio en las oficinas de Barcelona y Valencia. Lo cierto es que el volumen de negocio de Creand Wealth Management en su oficina de Barcelona superó en 2022, por primera vez en la historia, los 1.000 millones de euros. Este alcance se produjo tras crecer un 13% a lo largo del pasado ejercicio. Y en la región de Valencia la compañía experimentó un crecimiento del 34%, situándose en los 330 millones de euros bajo gestión. En los dos últimos ejercicios, el volumen de negocio de la entidad en la Comunidad Valenciana ha experimentado un crecimiento del 68%.
Marcos Ojeda, consejero director general en España de Creand Wealth Management, es claro al explicar que 2022 fue un año excepcional para la entidad: «Pese a las circunstancias de los mercados, gracias a que fuimos capaces de adaptarnos a las necesidades de los clientes y también a los equipos de expertos con los que contamos que ofrecen un servicio impecable. Este último año hemos generado crecimiento y consolidado nuestro rol como una firma referente en gestión patrimonial y asesoramiento, que es nuestra actividad principal. La nueva marca Creand Wealth Management, que hemos logrado asentar en el sector en solo dos años, y el hecho de pertenecer a un grupo internacional con amplia experiencia en la industria, también suponen dos atractivos para consolidarnos en la banca privada, atraer talento y fidelizar la relación con nuestros clientes”.
Foto cedidaJakob Suwalski, director de calificaciones soberanas de Scope Ratings, y Giulia Branz, analista senior de Scope Ratings
España es un país muy descentralizado, con alrededor del 35% del gasto transferido a sus 17 comunidades autónomas. Estas tienen sus propias autonomías y, por tanto, invierten cantidades diferentes en cada ámbito. Las CCAA son responsables principalmente de la sanidad, gestionando más del 30% de su gasto total, la educación, con el 20%, la protección social, las infraestructuras y el transporte. Scope Ratings ha elaborado sus perspectivas para 2023 sobre la financiación de las CCAA españolas.
Las comunidades se dividen en ‘régimen ordinario’ y ‘régimen foral’, como es el caso de Navarra y País Vasco. Las regiones de régimen ordinario comparten al 50% con el Estado los impuestos sobre la renta y el valor añadido. Conservan el 58% de los impuestos especiales, como son el de alcohol, tabaco y gasolina, y el importe íntegro de los impuestos sobre la electricidad, sucesiones y juego y timbre. No controlan los impuestos sobre el valor añadido y los impuestos especiales, que vienen a equivaler al 50% de sus ingresos fiscales totales, pero tienen cierto margen de maniobra en otros impuestos, incluido el impuesto sobre la renta, con un 40%. Sin embargo, las regiones ordinarias obtienen beneficios limitados de los ajustes fiscales, ya que el 75% de sus capacidades fiscales sirven para financiar el principal fondo de nivelación. Las comunidades autónomas en régimen foral conservan la plena responsabilidad de los ingresos fiscales, excluidos los aranceles aduaneros, a condición de que la presión fiscal total no sea inferior a la del resto de España. Estas regiones no reciben transferencias de la Administración central y destinan una parte de sus ingresos a financiar los gastos generales de esta.
El sistema de financiación autonómica para las regiones de régimen ordinario incluye una importante compensación fiscal y pretende garantizar que las regiones dispongan de fondos suficientes para prestar servicios públicos vitales. Además de la redistribución del 75% de las capacidades fiscales de las regiones, el sistema también incluye transferencias verticales del Gobierno central. El importante grado de igualación entre las regiones debilita el vínculo entre sus presupuestos y la riqueza de sus economías locales. En efecto, las grandes divergencias económicas entre las regiones no siempre se reflejan en sus presupuestos, como veremos a continuación.
El sistema también suaviza los efectos de los shocks económicos, dado que las regiones reciben ingresos a cuenta basados en estimaciones según el presupuesto anual del Estado, que se liquidan regularmente con dos años de retraso. En el pasado, las liquidaciones negativas para las regiones derivadas de importantes perturbaciones económicas, como la pandemia de COVID-19, eran compensadas por el Gobierno central o repartidas a lo largo del tiempo, lo que suponía una protección adicional para las finanzas regionales.
Los resultados económicos de España se vieron gravemente afectados durante la pandemia, pero los resultados presupuestarios del sistema mejoraron. Desde Scope Ratings esperan una relativa resistencia frente a la actual crisis del coste de la vida en 2023.
Sigue habiendo dudas sobre la equidad y la transparencia de los criterios de redistribución de los recursos. Estas surgen de una consideración imperfecta de las características demográficas y geográficas y debido a un elevado peso de los parámetros históricos. Cierto es que se suponía que el sistema se reformaría en 2014, pero las negociaciones son complejas, ya que algunas regiones apuntan a una infrafinanciación estructural, mientras que otras pretenden preservar el statu quo, y entran en la fragmentada política española.
Ya han comenzado los primeros trabajos sobre la reforma pero los cambios estructurales no se presentarán antes de las elecciones regionales de mayo y las nacionales de finales de este año.
A pesar de algunas fricciones políticas, los lazos institucionales y financieros entre las regiones españolas y el Gobierno central son fuertes. Las normas fiscales se reforzaron con una importante reforma en 2012 que limita la capacidad de endeudamiento de las regiones, y el Gobierno centraliza la financiación mediante la provisión de liquidez condicional en términos favorables. Así pues, los préstamos soberanos se han convertido en una red de seguridad permanente para las CCAA, aunque en los últimos años las regiones más fuertes están volviendo gradualmente a la financiación autónoma.
Y en respuesta a los daños ocasionados por la pandemia de COVID-19, el Gobierno central ha reforzado el apoyo financiero, cubriendo los gastos adicionales de las regiones y restableciendo las pérdidas de ingresos, centralizando totalmente los efectos negativos sobre sus presupuestos. Así pues, se espera que los principales cambios en la solvencia de las Comunidades Autónomas se produzcan a través de la calificación soberana. Pese a ello, las diferencias entre los fundamentales crediticios individuales de las regiones son a veces notables, como analizaremos a continuación.
Por otro lado, los resultados presupuestarios de las comunidades autónomas han mejorado sustancialmente en los últimos años, tras la debilidad registrada durante la crisis de la deuda soberana. Esta mejora se ha visto respaldada por una sólida recuperación económica y una mejora del marco fiscal, que ha dado lugar a mayores márgenes operativos, junto con una carga de intereses decreciente. El apoyo del Gobierno central ha desempeñado un papel crucial para que las CCAA puedan capear las repercusiones de la pandemia de COVID-19, lo que se traduce en unos sólidos márgenes operativos intactos en 2020-2021 para el agregado, a pesar de la importante contracción económica y el impacto de la crisis en los costes.
Los resultados presupuestarios varían de una región a otra, en gran parte debido a los criterios de distribución de los recursos en el marco del sistema de financiación regional, que representa alrededor del 75% de los ingresos de funcionamiento de las comunidades. Varias de ellas se consideran estructuralmente infra financiadas, especialmente la Comunidad Valenciana, Murcia y Cataluña, que son las que presentan los resultados más débiles, con márgenes de explotación negativos y grandes déficits en las cuentas de capital.
Por otro lado, regiones como Galicia y, en los últimos años, Madrid, muestran unos buenos resultados presupuestarios, con márgenes de explotación que superan por término medio el 10% de los ingresos de explotación, muy por encima de su carga de intereses, lo que les puede permitir la autofinanciación de sus inversiones. Las regiones forales; el País Vasco y Navarra; también muestran unos resultados presupuestarios muy buenos, aunque están menos protegidas ante los problemas sistémicos o individuales, dada la relación directa de sus resultados presupuestarios con su economía local, ya que no forman parte de la compensación.
Scope Ratings señala algunos contratiempos en los resultados presupuestarios de las comunidades autónomas para 2022, ya que los ingresos asignados en el marco del sistema de financiación y a través de transferencias extraordinarias relacionadas con la pandemia han disminuido significativamente con respecto a 2021, en más de un 8%. Esto se da a pesar de los aumentos previstos de los ingresos procedentes de otros impuestos y tasas respaldados por una sólida recuperación económica y unos menores costes relacionados con la pandemia. No obstante, se prevé que las asignaciones del sistema de financiación aumenten sustancialmente este año, un 24% para las Comunidades, como reflejo de los elevados ingresos previstos para este año, pero también de un crecimiento de los ingresos superior al presupuestado para 2021 (que el sistema liquida con un desfase de dos años). Lo mismo ocurrirá probablemente en 2024, dado el fuerte crecimiento de los ingresos en 2022.
Los factores clave que apoyan la robusta dinámica de ingresos de las regiones son su estructura de ingresos, que comprende fuentes favorablemente afectadas por la alta inflación, como el IVA, así como el comportamiento relativamente resistente de la economía española tras el impacto de la pandemia. Esta dinámica permite confiar en la resistencia de la base de ingresos de las regiones y en la continuación de unos resultados presupuestarios sólidos en los próximos años, a pesar de la retirada de las ayudas extraordinarias relacionadas con la pandemia.
El retorno de las reglas fiscales en 2024 debería apoyar una dinámica controlada del gasto operativo, aunque persisten los retos. La elevada rigidez del gasto de las CCAA debido a la gran proporción de componentes rígidos en su gasto total, en el contexto de las elevadas presiones sobre los costes derivadas de la inflación y el aumento de los pagos de intereses, erosionará el margen de maniobra presupuestario de estas regiones. Esto se hará especialmente relevante tras la pandemia, ya que esperamos que una gran parte del aumento del gasto asociado al Covid-19 sea estructural.
Los resultados presupuestarios de los próximos años también incluirán un importante gasto de inversión, respaldado por una elevada financiación de la UE, que ofrece 69.500 millones de euros en el marco del Plan de Recuperación y 14.500 millones de euros en el marco de React-EU asignados a España, de los que una parte sustancial deberá ser ejecutada por las regiones. Esto permitirá elevar el gasto de inversión también a nivel regional en comparación con los niveles históricos, al tiempo que se apoyan políticas fiscales ampliamente equilibradas, limitando así el recurso a la financiación mediante deuda.
En cuanto a la carga de la deuda; esta es elevada a nivel agregado, representando alrededor del 170% de los ingresos de explotación de las CCAA. Esto equivale al 26% del PIB, es decir, el doble del objetivo del 13% establecido en el marco. Sin embargo, la deuda se ha hecho más asequible en los últimos años, reflejando el entorno de tipos de interés más bajos y las favorables condiciones de financiación canalizadas a través de las facilidades de liquidez del Gobierno central. Como consecuencia de ello, la carga de intereses agregada se redujo a tan solo el 1,7% de los ingresos de explotación a finales de 2021, frente a casi el 7% en 2014.
Los préstamos de la Administración central siguen siendo la principal fuente de financiación de las CCAA, representando alrededor del 60% de la deuda total de estas regiones. Solo las comunidades que cumplen sus objetivos presupuestarios pueden obtener la autorización para emitir deuda en los mercados de capitales. Recientemente ha surgido una tendencia gradual hacia una mayor autonomía financiera y el retorno a la financiación de mercado para algunas regiones con sólidos fundamentales crediticios, apoyada por unas condiciones de mercado aún favorables y oportunidades de financiación en el creciente mercado de bonos ESG.
Los niveles de endeudamiento varían en gran medida entre regiones, oscilando entre el 65% de los ingresos de explotación en 2019-2021, en el caso de Canarias, y casi el 315% en Valencia. Aun así, a pesar de su elevado endeudamiento, la carga de intereses en Valencia es bastante moderada, con un 2,3% de los ingresos de explotación en 2021, y por debajo de Comunidades significativamente menos endeudadas como Madrid. Esto se debe a que Madrid tiene mayor grado de autonomía financiera y, junto con las comunidades forales, es la única región española que no obtiene financiación de las líneas de liquidez del Gobierno central.
Ello tiene como contrapartida unos costes de financiación más elevados, aunque favorables, que los de las regiones más dependientes de la financiación de la deuda pública, como Cataluña y la Comunidad Valenciana, que representan más del 80% de la deuda total.
Dado que el entorno de tipos de interés se está normalizando, la carga de intereses de las CCAA empezará a aumentar en los próximos años tras años de descenso. Se prevé que esta evolución afecte en la misma medida a las regiones que se financian principalmente a través de los mecanismos de financiación del Estado y a las que cuentan con una mayor financiación autónoma, dado que los niveles de diferencial con el Estado central siguen siendo muy reducidos.
Además, las regiones que dependen de la financiación pública tienen, en general, un vencimiento medio de la deuda más corto, por lo que se verán afectadas, antes por la subida de los tipos, ya que la renovación anual de la deuda es mayor.
El aumento de la carga de intereses erosionará los márgenes presupuestarios en el futuro, aunque de forma gradual, ya que los costes globales de financiación siguen siendo moderados desde una perspectiva histórica. Los retos para la asequibilidad de la deuda serán más acentuados para las regiones que ya disponen de márgenes presupuestarios limitados para cubrir sus pagos de intereses, aunque el servicio de la deuda está salvaguardado por el acceso a las facilidades de liquidez del Gobierno central.
En un contexto de subida de los tipos de interés, es crucial que siga disminuyendo el ratio deuda/ingresos de explotación para preservar una fuerte asequibilidad de la deuda, especialmente para las regiones que pueden contar con una flexibilidad de financiación limitada. En este contexto, la evolución de la deuda de las regiones debería beneficiarse de una fuerte dinámica de ingresos en los próximos años y de la disponibilidad de importantes fondos de la UE para inversiones, reduciendo el recurso a la financiación mediante deuda.
Solo unas pocas regiones son emisoras habituales en los mercados de capitales. Estas son las dos comunidades forales Navarra y País Vasco, Andalucía, Asturias, Baleares, Canarias, Castilla y León, Galicia y Madrid. Las comunidades forales siempre han permanecido al margen de las facilidades de liquidez del Gobierno central y Madrid ha sustituido completamente al Gobierno central por la financiación autonómica desde 2020, mientras que las demás regiones están ganando autonomía financiera gradualmente, pero aún conservan una gran parte de la financiación con las facilidades de subpréstamo
La mayoría de los emisores activos aprovechan cada vez más las oportunidades del mercado ESG. Los bonos verdes y, especialmente, los bonos vinculados a la sostenibilidad ya se han convertido en el tipo de bono preferido por estos emisores, sustituyendo en gran parte a los bonos tradicionales, lo que refuerza su papel de pioneros en el mercado nacional. Este tipo de instrumentos ofrece varias ventajas, como el acceso a una base de inversores más amplia y orientada al largo plazo y, en general, unas condiciones de financiación favorables. El habitual horizonte de inversión a largo plazo de los proyectos relacionados también favorece la ampliación del vencimiento medio de la deuda, lo que permite reducir las necesidades anuales de financiación. El uso de bonos verdes y vinculados a la sostenibilidad también incentiva la elaboración de presupuestos a largo plazo y la planificación de inversiones que aborden retos estructurales, como la transición ecológica.
El uso generalizado de estos bonos parece confirmar que tales ventajas compensan con creces los costes adicionales relacionados con la información a los inversores sobre el uso de los ingresos y el progreso de las inversiones. Todas las CCAA han emitido marcos de financiación verde o de sostenibilidad para regular estos aspectos, que están alineados con las principales normas del mercado englobadas en los Principios de Sostenibilidad y Bonos Verdes de la Asociación Internacional de Mercados de Capitales (ICMA).
El aumento significativo de los tipos de interés tras la rápida normalización de la política monetaria ralentizó, pero no detuvo, la emisión de bonos de las CCAA en 2022, que siguen beneficiándose de unas condiciones de financiación relativamente favorables. El diferencial con los rendimientos del Gobierno central sigue comprimido. Fue inferior a 25pb para Madrid en su última emisión de bonos verdes, teniendo lugar a finales de octubre del año pasado. Aún así, los rendimientos han aumentado notablemente a partir de 2021. Sin embargo, es probable que la reciente volatilidad de los mercados de capitales retrase aún más los planes de las regiones de emitir deuda en 2023 hasta la segunda mitad del año.
Se cree que los volúmenes de financiación en los mercados de capitales se mantendrán contenidos en los próximos años, dado que la autorización para la emisión de deuda regional requiere unas cuentas equilibradas. Además, la asignación de los ingresos se prevé exclusivamente a gastos de inversión, lo que significa que la emisión autónoma de las regiones sustituiría sobre todo a la deuda existente.
En cuanto a la vuelta de otras comunidades autónomas a los mercados de capitales, consideramos que se trata de un proceso gradual, dado que muchas de ellas siguen viéndose limitadas por unos débiles fundamentales crediticios individuales, y que probablemente se ralentizará aún más hasta que se produzcan reformas importantes del marco en el que operan estas regiones, o bien se resuelva el elevado nivel de volatilidad de los mercados y la incertidumbre sobre las condiciones económicas y financieras.
En ING aseguran que 2023 va a ser un año de desaceleración en el mercado inmobiliario español. Es predecible un estancamiento y posible una caída de los precios de la vivienda en el primer semestre del año debido a la fuerte subida de los tipos de interés y al endurecimiento de las condiciones crediticias. Esta es una de las principales conclusiones del último informe presentado por los analistas de ING, “Perspectivas del mercado inmobiliario español 2023”.
A pesar de ello, no se espera que España experimente un desplome como ocurrió durante la crisis financiera de 2008. Es probable que el mercado supere la media de la zona euro gracias a que continúa habiendo una sólida demanda; entendiendo que el número de hipotecas emitidas y transacciones se mantiene por encima de los niveles de los últimos años.
Además, según la última encuesta de préstamos bancarios del Banco Central Europeo, la demanda de préstamos ha caído menos en España porque los hogares españoles confían más en el mercado inmobiliario en comparación con otros países de la eurozona.
Pero a pesar de la fuerte subida de los tipos de interés y de la incertidumbre económica, el precio de la vivienda en España subió una media del 7,4% en 2022, según datos de Eurostat. No obstante, los datos mensuales de Tinsa apuntan a un debilitamiento en los dos primeros meses de este año.
Aunque todas las regiones mostraron una tendencia a la baja, los precios se enfriaron más en la costa mediterránea y en las Islas Baleares y Canarias, donde subieron un 4,5% y un 3,4% respectivamente en febrero, en comparación con el año pasado.
Según el informe de ING, las perspectivas para 2023 indican que los precios se estancarán, con un posible descenso del 1% en el primer semestre. Además, se prevé que el crecimiento de los precios de la vivienda se mantenga por debajo de la inflación durante los próximos tres años, lo que provocaría un descenso importante de los precios inmobiliarios en términos reales. Ajustados a la inflación, los bienes e inmuebles podrían depreciarse un 7% desde 2022 hasta 2024.
Pero pese a la subida de los tipos hipotecarios, la demanda de inmuebles se mantuvo fuerte en 2022, con un aumento del 16% en el número de transacciones y un repunte del 11% en la producción de hipotecas en comparación con 2021. Esto se debió, en gran medida, al incremento de población, la caída en las tasas de desempleo, la inversión de compradores internacionales en suelo español y al crecimiento del PIB, que superó al de la mayoría de las demás grandes economías de la eurozona desde 2015.
En conclusión, los analistas de ING prevén que en 2023 se produzca un debilitamiento gradual de la demanda principalmente por la subida de los tipos hipotecarios, cuyo impacto se dejará sentir cada vez más. Y también esperan un descenso en el crecimiento económico y el efecto de la elevada inflación sobre el poder adquisitivo contribuirán también a la desaceleración del mercado.
