La gestora abrdn celebró la semana pasada su X Aniversario en España, en un día de lluvia récord que en palabras de sus responsables venidos de Escocia los hizo “sentir en casa”, y con una presentación de ideas de inversión diferenciada de las propuestas más habituales: una visión positiva de China, del High Yield europeo, y también con la mirada puesta en los países emergentes.

Tras la introducción a cargo de Álvaro Antón Luna, Country Head de abrdn Iberia, Paul Diggle, economista jefe y responsable del abrdn Research Institute, comenzó trazando la visión macro de la gestora, en la que intentó responder a cinco preguntas clave:

La primera, si Estados Unidos conseguirá realmente un aterrizaje suave. Diggle subrayó que si bien los resultados económicos son buenos por el momento, todo apunta a que lo que sostiene el crecimiento se debilitará en 2024: los ahorros del consumidor se agotan, la última batalla contra la inflación es más difícil y las condiciones del crédito nunca han sido tan restrictivas fuera de una recesión.

“Así pues, la respuesta a la pregunta de si Estados Unidos conseguirá un aterrizaje suave es que no cuenten con ello. Ciertamente está bien internalizado en los precios del mercado, podría decirse que demasiado complaciente. Teniendo en cuenta algunos de los vientos en contra que he señalado, creo que el entorno se tornará hacia una recesión leve a mediados del próximo año”, dijo.

Sobre el estado de la economía china, indicó que en el país parece haber casi un temor psicológico de los consumidores a gastar, el modelo exportador se ve debilitado por la situación mundial y hay importantes problemas en el sector inmobiliario. Sin embargo, por otra parte existe una política monetaria y fiscal expansivas cuyas medidas a nivel individual no son determinantes, pero agregadas arrojan un impulso al crecimiento que puede sorprender, sobre todo teniendo en cuenta el sentimiento negativo que existe en la actualidad hacia China.

Otra pregunta clave es: ¿Tendremos tipos de interés más altos durante más tiempo? En opinión de Diggle, existe una alta probabilidad de que tanto la Fed como el Banco de Inglaterra suban los tipos de interés una vez más. “Pero no creo del todo a los banqueros centrales cuando dicen que los tipos van a seguir siendo restrictivos durante mucho tiempo. En parte lo hacen para controlar las condiciones financieras”, reconoció. Por tanto, será la posible recesión y su alcance, así como la inflación, las que determinarán si habrá una bajada abrupta de tipos de interés como fue la subida, o bien un modelo de montaña con una gran meseta elevada.

Otro elemento a considerar el próximo año serán las elecciones, sobre todo en Estados Unidos, donde las diferencias económicas entre Biden y Trump no son tan grandes, pero el probable candidato republicano favorecería “un entorno más volátil por su estilo personal”.  También se votará en Taiwán, importante por su papel como país productor de semiconductores y las tensiones con China.

La última pregunta se centró en la eurozona y, sobre todo, Alemania y sus problemas estructurales y no solo cíclicos. “Tener un modelo de crecimiento basado en el  consumo masivo de energía, centrado en la fabricación industrial, la exportación, orientado a China, y orientado al motor de combustión tradicional del coche son las causas de su bajo rendimiento actual, pero también, a más a largo plazo, los problemas a los que la economía alemana necesita hacer frente. Así que nuestras previsiones pronostican una recesión leve durante el invierno en la economía alemana y una economía de la zona euro dando tumbos alrededor del crecimiento cero”, explicó.

Alto rendimiento europeo

Ben Pakenham, responsable de crédito High Yield europeo,  destacó que el mercado está mucho menos preocupado por los impagos que hace un año, y gran parte del riesgo está relacionado con los tipos de interés y no con el riesgo de crédito, a diferencia de entonces.

Si observamos todas las categorías de calificación, veremos que el cupón es más elevado y la duración menor en Europa, pese a tener menor riesgo de crédito que Estados Unidos, donde la calificación media es más baja y los niveles medios de apalancamiento son más elevados. De hecho se esperan unos niveles de default de en torno al 4% en Europa, y de alrededor del 6% en Estados Unidos.

Pakenham también subrayó que los rendimientos totales del HY en euros y dólares se sitúan por encima de sus medias a largo plazo, mientras que los diferenciales del crédito IG en dólares se mantienen significativamente por debajo de la media desde 2000. Los diferenciales de crédito de alto rendimiento están cercanos a la media y el rendimiento del 7,7% proporciona un sólido colchón.

Los fundamentales también son muy sólidos, considerando que la mayoría de las empresas se refinanció entre 2019 y 2021 a una tasa de interés mucho menor,  y que no tienen que volver al mercado hasta 2026. “Nos dirigimos hacia un periodo más difícil dentro de unos años, pero no hoy”, destacó.

El momento de los emergentes está llegando

Por su parte, Devan Kaloo, responsable de renta variable global y de renta variable de mercados emergentes en abrdn, destacó que es momento de dejar de centrarse exclusivamente en Estados Unidos, porque enfrenta en la actualidad una etapa de dificultades, como el retroceso en el dominio del dólar, la posible recesión o las valoraciones muy elevadas.

En cambio nos encontramos en mínimos de 20 años en inversión en los mercados emergentes, lo que a su vez se refleja en valoraciones atractivas. “Por si alguien necesita recordarlo, los mercados emergentes representan el 50% de la economía mundial, y, de hecho, casi el 50% de las empresas son de mercados emergentes. Pero en términos de capitalización de mercado, son solo el 11%, y en términos de asignaciones de los clientes, solo alrededor del 5%. Así que están infrarrepresentados para la importancia que tienen dentro de la economía mundial”, dijo.

Kaloo subrayó tres pilares por los que cree que ha llegado el momento de los mercados emergentes: por una parte el endeudamiento es mucho mayor en Estados Unidos, y, a diferencia de Europa, las empresas tienen que refinanciarse ya a partir de 2024. A causa de ello tendrán que hacerlo con un tipo de interés mucho más elevado, su capacidad de recompra de acciones se verá limitada, así como los beneficios. Esto impactará también en el déficit público y por tanto en el dólar, cuya debilidad tradicionalmente es positiva para los emergentes.

 En segundo lugar, los beneficios de los mercados emergentes se acelerarán gracias al crecimiento del Capex a nivel global por tres procesos: el nearshoring debido a la reorganización de las cadenas de suministro en detrimento de China pero a favor de muchos otros mercados emergentes; la revolución tecnológica, que en opinión del experto está comenzando un nuevo ciclo de varios años y estará liderada por la inteligencia artificial, la conducción autónoma, el 5G y la realidad virtual, entre otros. Y finalmente la transición verde: impulsando la demanda de materias primas, los mercados emergentes se beneficiarán.

Finalmente, un tercer elemento de impulso a los emergentes será la estabilización y recuperación de China, donde la situación económica es buena más allá de sectores problemáticos como el inmobiliario. “Así que, uniendo todo esto, quiero decir que la situación se ve un poco mejor fuera de los Estados Unidos en los próximos 12 a 24 meses. Creo que los mercados emergentes son buen ejemplo de ello, porque no hay demanda, están infrarrepresentados y son baratos. Por eso creo que hoy tenemos que mirar más allá de Estados Unidos”.