Con una reciente encuesta de MFS indicando que más de tres cuartos de los activos de los inversores institucionales están actualmente asignados a estrategias de gestión activa (2017 MFS Active Management Sentiment Study), el debate sobre la gestión activa parece algo erróneo. Pero creemos que la verdadera cuestión a la que los inversores se enfrentan hoy en día es una desalineación entre los dueños de los activos y los gestores de los activos, en especial en lo relacionado con horizontes temporales de inversión. Es una conversación que los gestores de activos deben iniciar, pues resolver esta cuestión puede ayudar a sus clientes a obtener los verdaderos beneficios de la gestión activa: un alfa líquida a largo plazo.
Varios factores provocan está desalineación en los intereses, incluyendo una cadena mayor en la toma de decisiones de inversión, un cortoplacismo rampante y un entorno de mercado cada vez más complejo. Las consecuencias pueden ser severas. De hecho, estamos viendo una mala asignación del capital a lo largo de cadena de inversión, costosos reemplazos de directivos y la erosión de la creación de valor a largo plazo. Para ayudar a los inversores a gestionar todos estos desafíos y realinear en torno a la gestión activa, MFS estudia los factores y la desconexión de esta desalineación.
Analizando el camino que lleva a la corrección de la desalineación entre los dueños de los activos y los gestores de los activos
MFS considera tres principales factores en la desalineación:
- Una cadena de toma de decisiones de inversión distinguiblemente más larga, con más intermediarios entre los dueños de los activos y las empresas de las que son dueños, lo cual ha creado unas capas adicionales de medición para asegurar que se cumple con la responsabilidad.
- Una institucionalización cada vez mayor de la propiedad de las empresas, la cual ha hecho que la inversión trate menos de propiedad y más sobre trading, menos sobre un compromiso del capital en el largo plazo y más sobre un alfa en el corto plazo y, por último, menos sobre la construcción de confianza y acerca de recordar porque ésta es tan crítica.
- Un entorno de mercado cada vez más complejo, que crea unas difíciles decisiones de asignación de activos, donde los inversores tienen que tomar un riesgo tres veces mayor del que era necesario para obtener el mismo retorno hace 20 años o bajar sus expectativas de retornos si no están dispuestos a tomar un riesgo adicional.
La señal más profunda y preocupante de esta desconexión es que los horizontes temporales de inversión de los dueños de los activos no suelen encajar con el de los gestores de activos. Mientras que los gerentes activos más hábiles necesitan al menos ciclo completo del mercado para generar un alfa significativo, la industria valora las habilidades en gestión activa basándose en periodos de 3 y 5 años, con muy poca discusión a la hora de alinear las métricas por las que los gestores rinden cuentas con los objetivos reales de inversión a largo plazo.
En la realidad, un periodo de tres años es un periodo menor que la mitad de la duración de un ciclo típico del mercado, que puede estar comprendido entre siete y diez años. Y, mientras una sólida mayoría de inversores lo sabe, más de la mitad de los inversores que han sido encuestados por MFS solo tolerarían un rendimiento menor que el índice en tres años o menos. Combinando eso con el hecho de que el 82% de los inversores institucionales que han sido encuestados suelen valorar un rendimiento menor al índice como una de las tres principales razones para disminuir las asignaciones a inversiones gestionadas de forma activa, es fácil ver una desalineación en los horizontes temporales de los dueños de los activos y los gestores.
Esta intolerancia por un rendimiento menor que el índice en el corto plazo podría provocar que los inversores institucionales renuncien a un alfa en el largo plazo, debido a la contratación y despido de los gestores activos en momentos potencialmente inoportunos en los que el ciclo del mercado, tanto o justo después de un periodo de menor rendimiento del índice. Estos cambios de gestores, -o “decisión de ida y vuelta” según las denomina el Instituto Thinking Ahead de Willis Tower Watson- suelen ser muy costosas para los inversores institucionales. De hecho, en su publicación “La búsqueda de una prima en el largo plazo”, el Instituto Thinking Ahead sugiere que evitar las sustituciones de gestores en el corto plazo se encuentra entre los “ocho pilares de creación de valor a través de horizontes de inversión en el largo plazo”, que podrían llevar a una prima neta en largo plazo del 0,5% o el 1,5% anual. Ese porcentaje considerado de forma compuesta anualmente no es superficial para un activo en el largo plazo.
Los inversores institucionales están constantemente atrapados en una difícil decisión: su consejo de administración no valora la importancia de proporciona tener coraje contra-cíclico – la voluntad de un gestor por continuar con su disciplina y dar tiempo a sus tesis de inversión a desarrollarse – especialmente durante periodos de alfa negativa. Los gestores que mayor rendimiento obtuvieron durante un periodo podrían encontrarse entre los últimos gestores en los siguientes periodos y viceversa. Esto es por lo que una gestión activa es más efectiva en un ciclo completo del mercado, medido tanto de pico a pico como de valle a valle.
¿Cómo se puede corregir?
Necesitamos desafiar el modelo que impulsa la asignación de capital a largo plazo. Esto significa repensar la gobernanza, la medición de habilidades, y en último lugar los factores que realmente tienen un impacto sobre los resultados de la inversión.
Una mejora del gobierno
La conversación sobre la mejora del gobierno comienza al nivel del consejo de administración, con una clara necesidad por documentar los objetivos de inversión, creencias y horizontes temporales. Si los inversores consideran que sus gestores activos son responsables a la hora de cumplir con unos estándares, entonces tener una claridad alrededor de esos estándares es vital. Sin embargo, la encuesta de MFS Active Management Sentiment Study de 2016 muestra que casi la mitad de los inversores institucionales que participan en la encuesta carecen de un estándar escrito para medir el tiempo de tolerancia cuando se evalúa a un gestor activo, algo que es un componente clave en la declaración de la política de inversión.
Documentar estos estándares es sólo la mitad de la batalla. Los dueños de los activos deberían también mantener una consistencia entre las métricas de selección de gestores y una medida continuada en el tiempo. Durante el proceso de selección, los dueños de los activos gastaron una enorme cantidad de tiempo valorando los atributos que reflejan un proceso sostenible, incluyendo las capacidades de investigación, la gestión del riesgo y la cultura de inversión. Estos atributos son más difíciles de medir, pero en última instancia tienen un mayor impacto en el resultado a largo plazo. Después de contratar a gestores, sin embargo, la medición simplemente tiene en cuenta el rendimiento pasado, por lo general cubre periodos que son más cortos que el ciclo completo.
Revisando la medición
Necesitamos cambiar la paradoja del rendimiento. Mientras que la medición es crítica para que los gestores rindan cuentas, la medición de las métricas equivocadas es contraproducente y por lo general elimina la asignación de capital en el largo plazo.
Es el momento de medir realmente lo que es importante, no necesario lo que es más fácil de cuantificar. Los inversores continuarán mirando el rendimiento en el corto plazo y sugerir lo contrario es poco práctico. Los inversores podrían, sin embargo, utilizar ese rendimiento en el corto plazo no como un punto de decisión, sino como el camino hacia el destino en el largo plazo. Esto puede mejorar realmente el proceso de evaluación. Como parte del camino marcado hacia el destino a largo plazo. Esto puede hacer que mejore realmente el proceso de evaluación. Como parte de ese esfuerzo, los dueños de los activos necesitan desarrollar claridad sobre el porcentaje de tiempo para el que esperan y aceptan un rendimiento menor. Y los gestores de activos necesitan realizar un mejor trabajo ayudando a los dueños de los activos a comprender como su estrategia tiende a comportarse en términos de rendimiento en los diferentes entornos del mercado. Establecer estos parámetros es ser contracíclicos y ser capaces de gestionar las expectativas de los gestores activos. Es una mentalidad diferente, en lugar de conseguir alfa todo el tiempo, es un alfa líquido a largo plazo.
Carol Geremia es presidenta de MFS Institutional Advisors.
