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Suele ser una idea común y largamente difundida en las personas y mejor entendida por los especialistas del mercado financiero, la noción de que el mayor riesgo en una inversión conlleva necesariamente una mayor rentabilidad esperada. Sin embargo, este es un concepto que nos cuesta asimilar a la hora de tomar decisiones en un contexto de alta volatilidad y caídas en los mercados.
El momento actual de la deuda corporativa latinoamericana en dólares, al igual que el de otras inversiones o activos riesgosos que suelen estar en un portafolio diversificado, nos plantea exactamente esta disyuntiva. Por un lado, las valorizaciones o spreads se presentan en niveles especialmente atractivos en un momento de mercado donde vemos volatilidad y, por otro lado, se aprecia a tomadores de decisión de carteras con posturas extremadamente cautelosas al mantener altos niveles de caja, reflejando así una alta aversión o actitud a tomar riesgo.
Al examinar la deuda latinoamericana high yield de los últimos 15 años nos encontramos con tres episodios de caídas abruptas de rentabilidad en el índice JPMorgan CEMBI Broad Diversified Latin HY. Estos comparten dos características: presentar ampliaciones de spreads por sobre los 300 puntos base en un periodo de tiempo menor a tres meses y mostrar caídas en rentabilidad sobre 15% en este mismo lapso. Estas son la crisis financiera global de 2008 entre septiembre de ese año y marzo de 2009, luego la crisis sobre los temores de crecimiento de China entre diciembre 2015 y febrero 2016, y finalmente la crisis del covid en 2019 entre febrero y abril.
Por otro lado, si analizamos las rentabilidades que habríamos obtenido en los 18 meses posteriores, en caso de haber invertido en cada uno de estos días de los últimos 15 años, nos encontramos con una relación directa y positiva entre el nivel de spread de entrada y dichas rentabilidades finales luego de dicho período como se muestra en el cuadro a continuación.
Lo que nos evidencia este ejercicio es que en la historia de esta clase de activo el nivel de spread o valorización de entrada al momento de invertir tiene una relación directa con la rentabilidad finalmente obtenida luego de 18 meses. Esto implica que, a menor spread de entrada, menor rentabilidad final y, viceversa, a mayor nivel de spread, mayor es el retorno alcanzado, siendo el extremo lo ocurrido en los tres episodios de crisis mencionados, como se aprecia en el gráfico. La línea punteada roja nos muestra el nivel de spread actual de la deuda latinoamericana high yield y el consiguiente retorno esperado en 18 meses usando esta relación histórica entre el nivel de spread de entrada y el retorno terminal posterior a dicho periodo.
¿Qué podemos esperar para los mercados en los próximos meses? ¿En qué niveles de spread hará peak la deuda latinoamericana high yield? No lo sabemos, ya que dependerá de la evolución de los mercados globales en este contexto de aversión al riesgo donde los bancos centrales continúan sus esfuerzos por subir los tipos de interés como forma de controlar la inflación más persistente de lo esperado y para contener las expectativas sobre ésta de los inversionistas. A lo anterior, se suma la evolución de la economía global frente a un potencial escenario de recesión como resultado de este ajuste monetario que resulte eventualmente excesivo.
Con todo, hoy vemos niveles de spread que se encuentran sobre los 700 puntos base y tasas de rendimiento o yield a nivel de 10%. Lo previo en una región que si bien mantiene la dependencia de siempre a la evolución de los commodities y está sujeta a movimientos o incertidumbre políticas que nos tiene acostumbrados en los últimos 15 años, por otro lado, nos muestra emisores corporativos con los menores niveles de endeudamientos en casi 10 años.
Es importante reconocer nuestra incapacidad para determinar el momento exacto para hacer una inversión a priori atractiva en un contexto de mercados a la baja. Mal que mal sí hubo una diferencia para el que decidió invertir en deuda latinoamericana high yield en el primer mes luego de desatada la crisis financiera global en 2008 con la caída de Lehman Brothers en septiembre y con spreads en torno a 700 puntos base, en relación al que decidió hacerlo 6 meses después con niveles sobre los 1.500 puntos. En el primer caso, el retorno luego de 18 meses fue de alrededor de 20% y en segundo en torno a 60%. Lo que sí sabemos es que, en ambos casos o puntos entrada, las rentabilidades finales fueron de doble dígito alto y compensaron el riesgo incluso en ese momento tan extremo como lo fue una de las mayores, sino la mayor, crisis económica y financiera de la historia contemporánea.
En resumen, nos sabemos con certeza si estamos en el mejor de los timing, ni tampoco la duración de este movimiento a la baja de los mercados de los mercados de deuda latinoamericana. Lo que podemos afirmar es que las compañías se encuentran en una situación financiera saludable y, por sobre todo, que los niveles actuales nos permiten esperar niveles de rentabilidad de doble dígito en el horizonte del próximo año y medio.
Por Javiera Donoso