La economía estadounidense no se toma ningún respiro: sigue creciendo a un ritmo bastante fuerte y funcionando a toda máquina en cuanto al consumo de los hogares, la inversión empresarial y el gasto público. Además, la posibilidad de otra ronda de rebajas fiscales antes de las elecciones de mitad de mandato en noviembre compensa cualquier posible pérdida de impulso en el segundo semestre después del «subidón» del primero.
En este contexto, el mensaje que transmitió la Fed en junio fue claramente positivo y sin ambigüedades: a menos que se produzca una desaceleración importante, la Fed mantendrá su rumbo de normalización, subirá los tipos a corto plazo en 25 puntos básicos al trimestre y seguirá dejando adelgazar su balance a medida que venzan los bonos adquiridos en su programa de expansión cuantitativa. ¿Cómo podría el banco central actuar de otra manera, cuando acaba de revisar al alza sus proyecciones de crecimiento del PIB, prevé que la tasa de desempleo llegue a un mínimo de varias décadas y espera que la inflación se estabilice justo por encima de su objetivo del 2%?
A este lado del Atlántico, ahora hay un nivel similar de visibilidad en cuanto a las previsiones de política monetaria, pero esta es prácticamente la única similitud con los Estados Unidos. Efectivamente, el impulso económico en la zona euro se ha desacelerado en la primera mitad del año y las presiones inflacionistas subyacentes siguen débiles, en el mejor de los casos.
Si bien se prevé una estabilización del crecimiento en los próximos meses gracias a la resistencia de la demanda interna, las tensiones del comercio mundial y las amenazas de aranceles seguirán lastrando los sectores industriales sensibles a las exportaciones. Frente a este entorno de dinámica de crecimiento positiva pero más moderada y el aumento de los riesgos bajistas (por no mencionar los riesgos políticos en Italia), Draghi volvió a dar una de cal y otra de arena. El BCE mantiene formalmente su rumbo de normalización de la política monetaria dado el afianzamiento de unas perspectivas económicas positivas, pero en vista de los riesgos a la baja e incertidumbre, establece un calendario extremamente cauteloso para esta normalización: el fin probable (pero no seguro) del programa de expansión cuantitativa para finales de año, y una primera subida de tipos aplazada hasta después de mediados de 2019.
La idea subyacente está clara: el BCE se inclina hacia la cautela y quiere mantener unas condiciones financieras muy relajadas hasta que esté más seguro de que nada hará descarrilar la expansión en curso de la zona euro. Este panorama de crecimiento más moderado y baja inflación, que implica unas políticas monetarias laxas durante más tiempo, caracteriza no solamente a la zona euro, sino también, más o menos, a todo el mundo desarrollado (menos Estados Unidos), incluidos Japón y Australia.
Por su parte, la dinámica de crecimiento se está ralentizando de manera generalizada en los mercados emergentes. En China, los temores sobre el impacto de los aranceles de Estados Unidos sobre las industrias relacionadas con exportaciones se suman a un entorno de crecimiento interno que ya es más moderado. No obstante, las autoridades chinas cuentan con las herramientas necesarias para gestionar estos contratiempos hasta cierto punto, recurriendo a la política monetaria (que últimamente ha pasado a ser decididamente laxa) y del tipo de cambio (el yuan se ha depreciado un 5% frente al dólar en dos meses).
En cambio, la tendencia general de política monetaria en los mercados emergentes es hacia un endurecimiento de las condiciones de crédito para contener la depreciación de las divisas y las consiguientes presiones inflacionistas importadas. Las subidas de tipos en Turquía, Indonesia, México, la India o el final del ciclo expansivo en Sudáfrica, Brasil o Rusia dan fe del cambio del entorno macroeconómico de los mercados emergentes, desencadenado por el endurecimiento de la política monetaria de la Fed y su impacto sobre las economías que dependen de la financiación en dólares.
Tribuna de Adrien Pichoud, economista jefe de SYZ AM.
Por Funds Society, Madrid