El fuerte revés que han sufrido recientemente los mercados de deuda pública ha pillado por sorpresa a muchos actores del mercado, debido en gran parte a que se contrapone a la trayectoria de la inflación. Ahora que los incrementos de los precios están frenándose, los rendimientos de los bonos a largo plazo deberían estar tocando techo.
En lugar de eso, tenemos un desplome que hunde sus raíces en algunas realidades difíciles. El déficit presupuestario de EE.UU. se ha disparado este año, algo anormal para esta fase tardía del ciclo económico. Se prevé que aumente de nuevo bruscamente el próximo año y, a consecuencia de ello, la oferta de bonos y letras será muy elevada. El mes pasado, tras la pausa estival, la emisión de deuda pública se ha disparado y eso tiene un precio.
Un matiz interesante, y posiblemente preocupante, es que los compradores han cambiado en el mercado de títulos del Tesoro estadounidense. Durante años, las emisiones eran absorbidas por tenedores a largo plazo, principalmente la propia Fed y otros bancos centrales, a los que interesaba relativamente poco el precio de lo que estaban comprando. Como se muestra en el gráfico, con el fuerte aumento de los rendimientos los grandes compradores del año pasado son más bien los hogares estadounidenses y las gestoras de activos. Las suscripciones de fondos monetarios también aumentaron durante el segundo trimestre, cuando las dificultades de los bancos regionales estadounidenses la pasada primavera pusieron de relieve cómo el menor crecimiento de los depósitos bancarios había reducido la demanda de duración de los bancos comerciales. Todo ello tendrá un impacto en los bonos a 10 años y otros títulos con vencimientos más largos.
Pero están pasando otras cosas también. El mantra “tipos más altos durante más tiempo” está incidiendo en las expectativas generales de tipos y la prima por plazo de los bonos con vencimientos más largos. Las compras de bonos del Tesoro estadounidense procedentes de China y Japón también han caído, debido en parte al elevado coste de las coberturas cambiarias, pero probablemente también debido a cierta diversificación de las reservas a largo plazo.
¿Qué supondrá todo esto para los rendimientos de los bonos estadounidenses? Estamos descubriendo otra vez que los bonos no están funcionando como un diversificador frente a la renta variable. Existe y existirá demanda de estos títulos, pero tendrá un precio. EE.UU. sufre un déficit presupuestario endémico y el aumento de los gastos por intereses no hace sino agrandar la brecha. Las tendencias de gastos e ingresos son insostenibles, y eso, antes de enfrentarnos a lo que todavía podría terminar siendo una dura recesión el próximo año. Todo ello contribuye a las caídas de los precios de los bonos que vemos actualmente en el mercado. Sin embargo, el hecho de que existan estas caídas significa que terminarán tocando fondo. Todavía nos estamos encaminando hacia la desaceleración, que debería hundir la inflación, imponer un cambio de orientación de algún tipo a la Fed y crear un punto de inflexión para los mercados de renta fija. Pero todavía no hemos llegado ahí.
Tribuna de Steve Ellis, CIO global de Renta fija de Fidelity International.
