Las miles de empresas europeas de tamaño mediano constituyen la columna vertebral de la economía de la región. Pero a medida que los bancos han dejado de conceder préstamos a este sector, los fondos privados se han expandido en su lugar para aprovechar la oportunidad de diversificarse.
La Crisis Global Financiera (CGF) transformó el entorno económico mundial. Desaparecieron clases enteras de activos, instituciones centenarias se desmoronaron y el crecimiento económico se marchitó. Pero la oleada de regulación que siguió dejó una huella aún mayor en el panorama financiero, sobre todo los requisitos posteriores a la crisis que obligaron a los bancos a endurecer su enfoque de los préstamos tanto a particulares como a empresas.
La restricción de las prácticas de préstamo de las instituciones financieras europeas se dejó sentir quizás con mayor intensidad en las empresas de tamaño medio de la región que no cotizan en bolsa, que tradicionalmente han dependido de los bancos locales y regionales para sus necesidades de financiación.
Mientras los reguladores se enredaban en la gigantesca tarea de restablecer el orden de la economía mundial, el impacto en las perspectivas de financiación de las pequeñas empresas podía parecer intrascendente. Pero este efecto secundario de la regulación posterior a la crisis ha impulsado un cambio drástico en la financiación de las empresas, al tiempo que ha creado un mercado completamente nuevo para los prestamistas privados directos.
No hay una definición clara o estandarizada sobre qué se entiende que es una compañía de tamaño medio. Algunos análisis las clasifican por el número de empleados, mientras que otras métricas se centran en los ingresos (con un ebitda de entre 5 y 500 millones de euros). Sin embargo, lo que está claro es que, juntas, son el motor de las economías desarrolladas.
Según una estimación, las compañías medianas generan en torno a un tercio de los ingresos del sector privado en Reino Unido, Alemania, Francia e Italia, y dan empleo a cerca de un tercio de los trabajadores de cada país. Según esta definición, las compañías de tamaño medio de estos cuatro países, juntas, tienen ingresos superiores al conjunto de India o Rusia.
Otras estadísticas sugieren que, mientras que solo el 0,9% de los negocios de la Unión Europea están clasificados oficialmente como compañías de tamaño medio, con entre 50 y 250 empleados y una rotación annual de menos de 50 millones de euros, estas empresas emplearon a alrededor de un sexto (16 %) de la fuerza laboral no financiera de la UE y contribuyeron en una proporción similar (17,1 %) al valor añadido a la economía de la región.
A pesar de su importancia económica, el impacto de la CGF puso patas arriba el entorno de financiación para el mid-market. Como consecuencia de la crisis las regulaciones de Basilea III requirieron a los bancos de Europa a reducir sus balances, y este efecto se vio enfatizado por las restricciones impuestas a los bancos bajo las directrices sobre préstamos apalancados del Banco Central Europea. Recientemente, la expansión del umbral de apalancamiento ha ido más allá para sugerir que los préstamos corporativos de la banca no debería estar apalancados a más de seis veces el total de la deuda/ebitda (incluyendo las líneas comprometidas no utilizadas).
Frente a esta reducción de la liquidez bancaria, las compañías medianas tuvieron que dirigirse a fuentes de financiación distintas de los tradicionales prestamistas bancarios y encontraron liquidez en el capital privado a través del mercado de préstamo directo. Ahora, los fondos privados proveen de una proporción creciente de líneas de crédito de un solo tramo para empresas en comparación con los bancos, suponiendo en torno a un 63% de las operaciones en Reino Unido, un 49% en Francia y un 84% en el Benelux. Estas proporciones siguen subiendo trimestralmente, a medida que se desarrollan este nuevo mercado de financiación a medida.
En el mercado de préstamo directo, los prestatarios trabajan codo con codo con sus prestamistas – típicamente un fondo o un síndico muy pequeño. Esto significa que cada elemento de un préstamo directo puede ser adaptado a las necesidades del prestatario: incluye la duración y tamaño del préstamo (las operaciones pueden ir desde unos pocos millones de dólares a más de mil millones) y también el precio. En este mercado no se hace nada en serie.
Una relación tan cercana entre prestamista y prestatario es casi exclusiva del préstamo directo, permitiendo a los inversores un nivel destacable de control sobre todo el proceso. A menudo, los prestamistas se ponen en contacto directo con el director general o el director financiero del prestatario, ofreciéndoles un nivel de detalle mucho mayor sobre las operaciones de la compañía y su perfil de riesgo que en otras clases de activo. También aumenta la influencia del acreedor a la hora de implicar a la empresa en cuestiones medioambientales, sociales y de gobernanza (ASG). Así como los prestatarios pueden asegurar una operación estructurada para adaptarse a sus necesidades, los acreedores también pueden usar esta información de primera mano para crear un acuerdo a medida que refleje los requisitos individuales.
Esto va más allá de establecer parámetros sobre el colateral de la deuda incluida en muchos préstamos directos y puede significar que cada elemento de la documentación de un acuerdo puede adaptarse específicamente para la situación. Mientras que los prestatarios pueden asegurar que el lenguaje les permite usar los procedimientos de acuerdo de la manera que mejor les venga, por ejemplo, permitiéndoles desarrollar estrategias de compra o venta de activos sin tener que volver al mercado, los acreedores pueden establecer cláusulas para asegurar que se mantiene el valor de su inversión, por ejemplo al limitar los derechos de una compañía de crear o disolver subsidiarias.
Estas negociaciones antes de la firma de un contrato son primordiales porque el compromiso entre un prestamista directo y un prestatario es duradero. Apenas hay mercado secundario de acuerdos directos, por lo que una vez que se acuerda la transacción ambas partes quedan vinculadas durante su duración, usualmente de unos siete años.
Quedarse atrapado puede tener sus ventajas. Para los acreedores, está la cómoda estabilidad de saber exactamente qué renta llegará del prestatario, analizado a fondo, durante los siguientes siete años. Los préstamos directos también son de tipo flotante, por lo que los acreedores saben que esa renta estará relativamente protegida de cambios en los tipos de interés. A pesar de esto, la iliquidez del mercado puede ser un desafío, por lo que los acreedores son compensados con una prima (históricamente en torno a los 200- 250 puntos básicos) por comprometerse con una estrategia buy & hold de largo plazo.
Este acercamiento largoplacista puede ser difícil en los próximos años, al prepararse los mercados para la volatilidad. Las compañías más pequeñas del mid-market europeo están tan expuestas a las fuerzas económicas como sus competidoras de mayor tamaño y puede incluso que sean más susceptibles a los desafíos que plantea el entorno inflacionario o a los problemas con la cadena de suministro.
Sin embargo, los prestamistas privados pueden estar tranquilos sabiendo que la tasa de impago en este mercado es baja, que estos títulos están entre los más senior en el orden de prelación en el peor de los escenarios, y que cerca del 95% de los préstamos directos en 2021 incluyeron subyacentes que permitían a los acreedores demandar acción antes de que se activase el impago.
Sin embargo, puede que sea más importante para los inversores la oportunidad de entrar en un nuevo universo de prestatarios de tamaño mediano que simplemente no es accesible desde otros mercados. Aunque la previsión para el año es incierta, los inversores buscarán ampliar su riesgo todo lo posible, y el mercado medio ofrece un gran espacio para hacerlo. Dado que muchas de las empresas europeas medianas no cotizan o simplemente son demasiado pequeñas para dar el salto a la bolsa, la deuda privada y el préstamo directo en particular pueden proporcionar acceso a una inversión diferencial clave.
De todas las consecuencias a largo plazo de la CGF, el desarrollo el desarrollo del producto de préstamo directo destinado al mercado medio europeo podría ser el más interesante. Esta es una clase de activo que comenzó con algunas de las compañías más pequeñas de la región buscando algo nuevo y diferente para encontrar financiación, pero ahora podría florecer al buscar los inversores nuevas oportunidades para diversificar.
Tribuna de Marc Preiser, gestor especializado en préstamos directos en Europa, y Nina Flitman, senior investment writer de Fidelity International.
