Creemos que los mercados están poniendo en precio demasiado pesimismo en torno a las previsiones para los bonos con grado de inversión estadounidenses y europeos. El gráfico de nuestro Chart Room de esta semana muestra cómo los niveles de diferenciales actuales de los bonos con grado de inversión implican una tasa de impago para el crédito (CDR por sus siglas en inglés) a cinco años mucho más elevada que el peor escenario que haya sucedido en términos históricos. Bajo nuestro punto de vista, los precios de los diferenciales reflejan una probabilidad de riesgo de impago que es muy irreal.
Ahora que hay una serie de indicadores que están sugiriendo que la inflación ha tocado techo, si los bancos centrales se vuelven menos ‘hawkish’ el entorno debería volverse más favorable para los productos de renta fija en todo el espectro de crédito. En particular, creemos que la reducción del apoyo fiscal y la caída del consumo golpearán al crecimiento e impulsarán un vuelo hacia la calidad, haciendo que el grado de inversión se vuelva relativamente más atractivo que el high yield.
Pero, ¿cómo de rápido volverá la inflación general a niveles más bajos? Aunque parezca que la inflación ha llegado a su máximo en EE.UU., no está tan claro en Europa, donde los precios han sido impulsados al alza principalmente por una serie de shocks exógenos y transitorios. Por ejemplo, si los precios del gas se mantienen a niveles actuales y se resuelven los problemas de suministro, la inflación podría caer en Europa a un ritmo más acelerado del anticipado por el mercado, provocando un estrechamiento de los diferenciales de la renta fija.
El valor atípico en el gráfico es el high yield denominado en dólares, donde hoy la tasa de impago implícita a cinco años es más benigna que el episodio más negativo en la historia. Se puede razonar que unos diferenciales más ajustados en EE.UU. reflejan unos fundamentales de crédito relativamente fuertes, en parte gracias a que los mayores precios del petróleo y el gas han proporcionado bonanza al sector de la energía, que es el que tiene mayor cuota del high yield estadounidense. Sin embargo, los fundamentales podrían deteriorarse a medida que empeore el contexto macro y se materialicen las revisiones a la baja de los beneficios. En términos más generales, sin embargo, los mercados de crédito con grado de inversión parecen cautelosos hasta el extremo ante el riesgo de impago.
Tribuna de Ario Emami Nejad y Becky Qin, gestores de Fidelity International.
