En un mitin en Michigan, Donald Trump calificó los primeros 100 días de su segunda presidencia como “los 100 días iniciales más exitosos de cualquier administración en la historia» de su país. Los mercados no estuvieron de acuerdo. Durante sus primeros 100 días, su desempeño fue el siguiente: S&P 500: -7%; Nasdaq-100: -9%; Índice del Dólar: -9%; Oro: +22%; Índice de Volatilidad del S&P 500 (VIX): +53%; diferencial del High-Yield (HY) estadounidense: +124 puntos básicos. Y finalmente, el índice de Expectativas del Consumidor del Conference Board cayó un 23% a su nivel más bajo desde 2011.
Es razonable suponer que, cualquiera que sea su trasfondo político, los inversores no tendrán gratos recuerdos de estos 100 días. Y los inversores extranjeros en activos estadounidenses aún menos, ya que los datos han demostrado que los inversores europeos especialmente han retirado dinero de los EE.UU., aunque todavía solo una pequeña fracción de lo que habían invertido en los últimos dos años. Subyacente a la inusual tendencia de mejor desempeño europeo (mientras que el S&P 500 cayó un 5% en los primeros cuatro meses de 2025, el Euro Stoxx 50 subió más del 5%) se encuentran las cifras de crecimiento del producto interno bruto (PIB) del primer trimestre de 2025 recientemente publicadas: la economía estadounidense se contrajo un 0.3% intertrimestral, mientras que la Eurozona (EUZ) creció un 0.4%.
Perspectivas y cambios
Las políticas del presidente de EEUU nos han obligado a revisar a la baja nuestras previsiones de crecimiento y de mercado a 12 meses en la segunda quincena de abril. Esperamos que los mercados sigan siendo volátiles a corto plazo, pero en nuestro escenario central anticipamos una disminución de la incertidumbre y rentabilidades positivas de la renta variable para los próximos 12 meses. Otro punto que los inversores deben tener en cuenta es que el riesgo del mercado global ha aumentado. Por lo tanto, hemos reducido nuestros múltiplos objetivo precio-beneficio (PEN), aunque solo ligeramente por ahora.
Renta fija
Las rabietas arancelarias han puesto a prueba a la deuda pública mundial, con los rendimientos estadounidenses divididos entre el aumento, debido a un mayor riesgo y una mayor prima de plazo, y la disminución, debido a un menor crecimiento. Vemos una negociación lateral volátil en los próximos meses. En cuanto a los bonos corporativos, creemos que tanto el aumento de los riesgos económicos como los idiosincrásicos exigen que los inversores consideren cuidadosamente los méritos relativos de los bonos con grado de inversión (IG) y los de alto rendimiento (HY).
Bonos soberanos
EUZ: los recortes de las tasas adicionales por parte del Banco Central Europeo (BCE), en combinación con previsiones de inflación y crecimiento más bajas, deberían respaldar a los bonos soberanos europeos en general. Esperamos un empinamiento de la curva de rendimiento (Bund) y ninguna compresión importante del diferencial de los Bonos del Gobierno italiano (BTP) frente a los Bunds. Revisamos nuestra previsión para los rendimientos de los Bonos del Gobierno japonés (JGB) a 2 años al 1% y seguimos siendo cautelosos con los JGB a 10 años, donde esperamos un rendimiento del 1.7%.
EEUU: El reciente empinamiento de la curva del Tesoro en medio de un contexto de crecimiento incierto y negativo es inquietante. Los rendimientos reales superiores al 2% y las tasas nominales superiores al 4.5% son perjudiciales para la economía estadounidense y la agenda de la administración.
Bonos corporativos
EUZ: seguimos siendo positivos en cuanto al crédito con grado de inversión (IG) en euros. La continua entrada neta en la clase de activos es un fuerte soporte técnico. Somos más cautelosos con el HY, ya que los diferenciales se volvieron a estrechar en la segunda quincena de abril y reflejan el entorno de riesgo actual.
EE. UU.: somos ligeramente más cautelosos con el IG, ya que la incertidumbre política puede dañar las decisiones de inversión / capital (contratación y capex) de los consumidores y las empresas. Los fuertes vencimientos en los próximos meses deberían proporcionar un soporte técnico con una demanda de nueva emisión intacta y una emisión neta negativa. Los diferenciales de HY son demasiado ajustados para el entorno de riesgo actual, creemos, pero los rendimientos son atractivos en comparación con la renta variable estadounidense.
Mercados emergentes
Creemos que los diferenciales de rendimiento de la deuda soberana de los mercados emergentes (EM) podrían ampliarse a nivel de índice. Si bien el carry sigue siendo atractivo, preferimos la deuda soberana de EM en EUR frente a USD.
Divisas
El mejor desempeño económico de la Eurozona y Japón debería llevar a cierta apreciación del euro y el yen. Otras monedas europeas también deberían beneficiarse. No esperamos una “crisis de confianza” clásica en EEUU; el cambio probablemente sea menos dramático. Es poco probable que las divisas de materias primas y de mercados emergentes se beneficien, ya que un crecimiento global más débil es negativo para ellas y China está ejerciendo una gran presión. Nuestra previsión de caso base es una depreciación del dólar, de modo que el EUR/USD alcance 1.18 en marzo de 2026 y el USD/JPY alcance 135.
Renta Variable
Esperamos que el “pico de miedo”, con un VIX de 50 a principios de abril, ya haya pasado. Diversificar las inversiones en renta variable hacia Europa o los mercados emergentes ha beneficiado claramente a los inversores en las últimas semanas, especialmente cuando los rendimientos se miden en la moneda común europea, que se ha estado apreciando.
Como resultado, hemos recortado nuestras estimaciones de ganancias entre un 3% y un 5% a nivel mundial, lo que sitúa nuestras estimaciones de ganancias por acción (EPS) por debajo de las estimaciones de consenso actuales. Esperamos que las ganancias tecnológicas de EEUU sigan siendo la columna vertebral del S&P 500. Hemos reducido los múltiplos del S&P en un punto P/E para reflejar nuestra expectativa de un riesgo permanentemente mayor en los activos estadounidenses. Hemos dejado los múltiplos de valoración para las acciones fuera de EEUU prácticamente sin cambios, ya que su atractivo relativo ha aumentado en un mundo más incierto. Nuestros objetivos de índice actualizados para marzo de 2026 son: S&P: 5,800; Dax: 23,500; Stoxx Europe 600: 550 y MSCI Emerging Markets Index (MSCI EM Index): 1,160.
En un contexto de cartera, las acciones europeas están agregando diversificación y una mejor valoración, y las empresas pequeñas y medianas europeas están agregando exposición cíclica europea. Dentro de los mercados emergentes, creemos que las acciones chinas deberían destacar debido a las mejoras de ganancias favorables esperadas para el sector tecnológico y la estabilización de los indicadores macro (aunque las repercusiones arancelarias aún podrían ser negativas aquí). La atención médica global sigue siendo nuestro sector defensivo preferido, y nos gustan las telecomunicaciones europeas como un espacio adicional en el que refugiarse.
Bienes Raíces
Los márgenes de préstamo en Europa y Asia Pacífico se mantienen sin cambios, y hay pocos informes de transacciones que se hayan pausado o cancelado. El sentimiento hacia los bienes raíces core y residenciales ha mejorado debido a la disminución de los rendimientos de los bonos y su estatus de refugio seguro. La liquidez puede verse frenada por la incertidumbre, pero los rendimientos de los bonos más bajos y los sólidos fundamentos de los ocupantes son un factor de apoyo, particularmente si la incertidumbre macro se calma.
Infraestructura
La infraestructura ha tenido un rendimiento superior en lo que va del año. El sector también tuvo un rendimiento relativamente superior durante la liquidación provocada por los aranceles. Las empresas en Japón, el Reino Unido y Europa superaron el rendimiento en términos relativos, al igual que las Utilities y las Comunicaciones europeas. Las características de jurisdicción única, que implican que la inflación se puede trasladar, y los activos basados en la necesidad proporcionan un nivel de aislamiento de los impactos arancelarios en la clase de activos.
Oro
Elevamos nuestra previsión para el oro una vez más, aunque vemos una modesta desventaja a corto plazo. El oro superó nuestro objetivo anterior de 3.200 dólares la onza para 2026 y superó los 3.400 dólares la onza en un momento dado. La elevada incertidumbre geopolítica y comercial, un rápido deterioro de la confianza en el dólar estadounidense, los déficits persistentes y un aumento de la liquidez global nos han llevado a elevar aún más nuestras previsiones. Se espera que la fuerte demanda de los bancos centrales continúe. Vemos una continuación del alza hasta 2026 y elevamos nuestra previsión para marzo de 2026 a 3.600 dólares la onza.
Petróleo
Nuestra previsión revisada refleja fundamentos de mercado más débiles y proyecciones de inventario elevadas hasta 2025. Si bien se espera que la OPEP+ continúe eliminando gradualmente los recortes voluntarios, el retorno del suministro restringido, en combinación con un crecimiento de la demanda inferior al esperado, particularmente en China, probablemente mantendrá el mercado con exceso de oferta y limitará las ganancias de precios a corto plazo. Nuestra previsión a 12 meses para el Brent es de 63 dólares por barril.
Tribuna de Vincenzo Vedda, global chief investment officer de DWS
* El artículo completo se puede leer en el sitio oficial de DWS.
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