Resulta sorprendente la cantidad de información engañosa que se escribe actualmente sobre la inflación. Con esto queremos decir que si el comentarista en cuestión se hubiera tomado el tiempo de pensar un poco o, mejor aún, de leer sobre el tema, podría haber evitado fácilmente errores embarazosos.
Por ejemplo, la semana pasada, Alemania comunicó una inflación provisional del 8,8% en agosto, en comparación con el mismo mes del año anterior, medida por el índice de precios al consumo armonizado de la Unión Europea (IPCA)1, lo que, según varios comentarios, era «el nivel más alto en 40 años» y «peligrosamente cercano» a los dos dígitos. Este tipo de pensamiento descuidado está en todas partes, y es fácil de detectar, una vez que se sabe lo que hay que buscar.
Para empezar con lo básico, no hay una única forma, obviamente verdadera, de medir un aumento «general» de los precios de los bienes y servicios en una economía (aunque algunas formas son ciertamente más propensas a errores que otras, especialmente tras una pandemia)2 Otros problemas incluyen que los estadísticos utilizan los patrones de consumo de los hogares «medios», aunque algunos también proporcionan herramientas útiles que permiten calcular su propia tasa de inflación personal3.
Resulta que cualquier comparación de la inflación del IPCA que se remonte a 40 años atrás no tiene sentido por definición. Recordemos que “Alemania” estuvo dividida como país hasta 1990. En cuanto a los datos del IPCA, sólo se recogen desde 1997[4]. Otras series de datos, como el IPC de Alemania Occidental, están efectivamente en máximos de varias décadas, con un 7,9% en agosto. Tal vez porque esta cifra hace más difícil argumentar que la «inflación» podría alcanzar pronto esos «peligrosos» dos dígitos, parece que aparece con menos frecuencia en los titulares de los periódicos.
- Los costes ocultos de la falta de atención racional
¿Por qué empezar con un ejemplo tan aparentemente trivial? Para los inversores, ¿no es suficiente saber que la «inflación» es demasiado alta y que los bancos centrales se comprometen a subir los tipos de interés como respuesta? Ciertamente, los inversores se han acostumbrado a no preocuparse demasiado por los detalles estadísticos, razón por la cual los hemos relegado en su mayoría a las notas a pie de página. En ellas se puede encontrar la diferencia entre el IPCA y la forma tradicional de medir el IPC en Alemania5, la diferencia entre ambos con las lecturas del IPC al otro lado del charco y el Gasto en Consumo Personal (GCP)6, que el IPCA es la forma preferida por el Banco Central Europeo (BCE) para definir la estabilidad de los precios y que la Reserva Federal de EE.UU. (Fed) prefiere el GCP básico, es decir, después de eliminar los volátiles precios de los alimentos y la energía7, y que todas estas medidas son realmente incómodas8.
Al entrar en la pandemia, muchos actores del sector privado no parecían preocuparse por los cambios en el nivel medio de precios, independientemente de cómo se midieran. Como señaló el presidente de la Fed, Jerome Powell, en su discurso de Jackson Hole, esa desatención generalizada y racional a la inflación por parte de los hogares y las empresas podría considerarse incluso una medida del éxito en la consecución de la estabilidad de los precios9. Haciéndose eco de su predecesor, Alan Greenspan, Powell argumentó que los inversores simplemente habían aprendido a confiar en la Fed, y que esas ganancias de credibilidad tan duramente conseguidas debían defenderse incluso a costa de una recesión económica. Evidentemente, su esperanza es que una acción rápida y agresiva de la Fed mantenga las expectativas de inflación. Queda por ver hasta qué punto esto funcionará. Lo que ya está claro es que el nivel de comprensión e incluso de conciencia de la inflación entre el público en general parece bastante bajo10, lo que probablemente incluye a muchos participantes en el mercado y a los responsables políticos. Por lo tanto, para los inversores reflexivos, detectar la desinformación obvia y no tan obvia sobre el tema sigue siendo una tarea urgente. Antes de ofrecerles nuestras previsiones para los próximos 12 meses, volvemos a destacar algunos de los errores cognitivos en juego, centrándonos en versiones especialmente sencillas11.
- En 2022, con los libros de cocina se puede reconocer a los charlatanes
Recordemos que el IPCA alemán estaba supuestamente en «el nivel más alto en 40 años» y «peligrosamente cerca» de los dos dígitos. El error número uno -ignorar el impacto de la reunificación en las estadísticas alemanas- parece ser más frecuente cada año que pasa12. Sin embargo, nótese que esto no es tan distinto del error número dos. El tipo de persona que no se detiene a pensar en las realidades geopolíticas de hace 40 o 50 años también es menos probable que busque si las series de datos del IPCA europeo existían realmente en aquella época.
La edad juega un papel, pero en realidad es más una cuestión de disciplina cognitiva. Algunos jóvenes de 25 o 30 años -incluso, o quizás, especialmente, si viven lejos- tienden a darse cuenta inmediatamente de que están entrando en un campo de minas cognitivo cuando hacen comparaciones con una época o un lugar con los que no están familiarizados. La respuesta correcta a este tipo de situaciones es ir más despacio y comprobar varias veces que la lógica y la investigación se sostienen. «Por desgracia, este procedimiento sensato es el que menos se aplica cuando más se necesita», como le gusta señalar a Daniel Kahneman, psicólogo cognitivo y Premio Nobel de Economía 200213.
En cambio, una respuesta más natural es sacar conclusiones precipitadas. Los economistas no son inmunes a este tipo de error cognitivo. Hemos mencionado que la inflación del IPCA alemán estaba «peligrosamente cerca» de los dos dígitos. Cualquier afirmación de este tipo debería llevarnos inmediatamente a preguntarnos: ¿por qué la inflación, tal y como se mide actualmente con alguna metodología concreta, podría volverse más «peligrosa» cuando y donde alcance el 10,0%, en lugar de «sólo» el 9,9%? ¿Quizás haya alguna respuesta adicional de los hogares, las empresas o los responsables políticos provocada por esos «peligrosos» dos dígitos? Si es así, ¿en qué circunstancias sería así y cuándo podría ocurrir lo contrario? ¿Cuáles son los mecanismos causales específicos y los fundamentos microeconómicos de la afirmación de que la inflación de dos dígitos es especialmente peligrosa? Sin unos fundamentos microeconómicos adecuados y claramente explicados, ninguna afirmación macroeconómica debería tomarse en serio.
En varios sentidos, los tres tipos de errores recuerdan a lo que el estadístico George Box denominó «cookbookery» (libro de cocina), hace casi 50 años, en una deliciosa conferencia sobre ciencia y estadística.14 Por cookbookery, Box se refería a la aplicación ingenua de métodos aprendidos de memoria, sin una comprensión adecuada de las técnicas utilizadas o de sus limitaciones. Como ya hemos señalado, esa comprensión suele marcar la diferencia entre lo que tiene sentido y los disparates en la previsión de los mercados económicos y financieros15.
Si nosotros -y, lo que es más importante, los bancos centrales- supiéramos exactamente cómo funciona la economía de cualquier país, la previsión sería simplemente una cuestión de cálculo. El problema, por supuesto, es que no lo sabemos. Tampoco lo saben la Fed o el BCE. Comparativamente, pocos vieron venir el estallido inflacionario, incluso hace 12 meses. Sólo tenemos una comprensión muy parcial y limitada de por qué la inflación ha sido tan baja, durante tanto tiempo, después de muchos años de políticas monetarias flexibles sin precedentes en gran parte del mundo industrializado; especialmente en los últimos años antes de la pandemia, cuando las tensiones comerciales ya estaban aumentando.
Cookbookery explica probablemente la lentitud de muchos profesionales de la economía que trabajan en los mercados financieros e incluso en los bancos centrales para renunciar a la idea de que la dinámica inflacionista post-Covid sea transitoria. Especialmente hacia finales de 2021, estos argumentos se reducían a los efectos de base16: si los precios de los productos manufacturados con limitaciones de oferta dejaban de subir, el resultado, a partir de 2022, sería una disminución de la inflación en general. Y eso podría haber sido así si las tendencias de finales de 2021 se hubieran debido a subidas puntuales de precios y los cuellos de botella de la cadena de suministro hubieran desaparecido rápidamente.
Los efectos de base -y el cookbookery en general- tienen su utilidad para obtener respuestas parciales. Al mismo tiempo, sin embargo, ya había muchas señales inquietantes en los datos, si uno se decidía a mirar con la suficiente atención[17]. Del mismo modo, es cierto que hoy en día, si se comparan los distintos componentes de cualquier índice de precios al consumo en 2022 con lo que habrían costado las mismas cestas de bienes y servicios en 2019, normalmente se pueden identificar dos grandes grupos de cambios de precios que se podrían relacionar con «la pandemia» y «la guerra». Sin embargo, cuando alguno o todos estos problemas desaparezcan, no sería prudente suponer simplemente un rápido retorno a la antigua normalidad, sin explicar cuidadosamente los mecanismos económicos causales implicados. Parafraseando a Box, todos los modelos son erróneos, pero algunos son útiles. La búsqueda de modelos útiles es lo que hace que la economía y la previsión económica sean interesantes.
3 La oficina de estadística alemana permite calcular cuánto han variado los precios de su cesta típica de bienes y servicios: https://www.destatis.de/EN/Themes/Economy/Prices/Consumer-Price-Index/PersonalInflationCalculator.html. El Banco Central Europeo ofrece una herramienta similar tanto para la zona euro como para todos los Estados miembros: https://www.euro-area-statistics.org/digital-publication/statistics-insights-inflation/bloc-4a.html
4 Las cifras reconstruidas sólo se remontan a un año más o menos.
5 En Alemania, el ideal tradicional ha sido medir el coste de exactamente la misma cesta de bienes y servicios, de exactamente la misma calidad, para captar sólo las variaciones «puras» de los precios. Las razones para ello parecen estar profundamente arraigadas en la herencia intelectual del país. Véase: Eiben, J. (1989) Von Luther zu Kant – Der deutsche Sonderweg in die Moderne: Eine Soziologische Betrachtung, Deutscher Universitätsverlag, esp. p. 199 – 212. Incluso dentro del IPCA de la Unión Europea, su medida «armonizada» de la estabilidad de los precios, siguen existiendo claras diferencias nacionales, por ejemplo en la forma de ajustar los cambios de la calidad a lo largo del tiempo. Véase: https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/scpops/ecb.op265~a3fb0b611d.es.pdf, especialmente las páginas 35-47
6 Para una buena visión de conjunto, véase: https://www.clevelandfed.org/newsroom-and-events/publications/economic-trends/2014-economic-trends/et-20140417-pce-and-cpi-inflation-whats-the-difference.aspx Una de las diferencias radica en cómo se recogen los datos. El índice de precios al consumo (IPC) de EE.UU. se basa en encuestas sobre lo que compran los hogares; el índice de gastos de consumo personal (PCE) se basa en encuestas sobre lo que venden las empresas. Y lo que es más intrigante, el PCE es quizás el mejor ejemplo de un índice construido y revisado continuamente, teniendo en cuenta la utilidad del consumidor. Véase, por ejemplo, Blinder, A. (1980), The Consumer Price Index and the Measurement of Recent Inflation, Brookings Papers on Economic Activity, nº 2; disponible en: https://www.brookings.edu/wp-content/uploads/1980/06/1980b_bpea_blinder_triplett_denison_pechman.pdf and Measures of Inflation – UK Statistics Authority
7 https://www.bea.gov/news/2022/personal-income-and-outlays-july-2022
8 Para las lecturas recientes de Estados Unidos, véase: https://www.bls.gov/news.release/cpi.nr0.htm y https://www.bea.gov/news/2022/personal-income-and-outlays-july-2022. En general, la mayor diferencia entre las distintas medidas de «inflación» (que abarcan artículos similares, la misma zona geográfica y períodos de tiempo) suele estar en cómo y con qué frecuencia se ajustan las ponderaciones de los distintos artículos para reflejar los cambios en el comportamiento de los consumidores (en particular, que los hogares gasten menos en artículos caros y más en artículos más baratos). Por ejemplo, la cesta del IPC alemán se ajusta por última vez en 2015, mientras que el IPCA de la UE se ajusta cada año y el IPC estadounidense cada dos años. El Gasto en Consumo Personal (PCE), por su parte, permite implícitamente una mayor sustitución entre los distintos bienes y servicios, reflejando los cambios en los precios relativos.
9 https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/powell20220826a.htm
10 Para una discusión y una visión general de algunos de los trabajos empíricos, véase: People’s inflation expectations are rising-and will be hard to bring down | The Economist
11 Para más información, véase Deutsch, D. (1997), The Fabric of Reality: The Science of Parallel Universes-and Its Implications, Penguin; Dörner, D. (1997) The Logic Of Failure: Recognizing And Avoiding Error In Complex Situations, Basic books; Tetlock, P.E. y Parker, G., (2006), Unmaking the West:» what-if» scenarios that rewrite world history, University of Michigan Press; para debates anteriores, véase Sense and nonsense in pandemic times (dws.com)
12 Es de suponer que esto refleja en parte el cambio generacional, ya que los recuerdos del «Berlín Oriental» con su «socialismo realmente existente» se alejan. Para más información sobre el papel del cambio generacional, véase Mannheim, K. (1928), «Das Problem der Generationen», In: Kölner Vierteljahreshefte für Soziologie, Jg., H. 2; S. 157-185; traducido por primera vez al inglés en 1952 como «The Problem of Generations»;
13 Kahneman, D. (2011) Thinking, fast and slow. Farrar, Straus and Giroux, p. 417
14 Box, G. (1976), «Science and statistics», Journal of the American Statistical Association, Vol. 71, nº 356, pp. 791-799, disponible en: Boxonmaths.pdf (inria.fr); la conferencia y el artículo resultante estaban pensados para honrar a su suegro, el polímata Ronald Fisher. Fisher es más conocido por sus contribuciones a la biología evolutiva y al diseño experimental, pero su forma de pensar es igualmente instructiva cuando se trata de teorizar sobre la política monetaria. Para saber más sobre cómo se le recuerda, véase, por ejemplo, ¿QUIÉN ES EL MAYOR BIÓLOGO DE TODOS LOS TIEMPOS? | Edge.org
15 Cambios de paradigma de la inflación (dws.com)
16 https://blog.ons.gov.uk/2021/05/19/beware-base-effects/
17 Reis, R. (2022) The Burst of High Inflation in 2021-22: How and Why Did We Get Here? (El estallido de la alta inflación en 2021-22: ¿Cómo y por qué hemos llegado hasta aquí?), London School of Economics, Disponible en: whypi-v2 (lse.ac.uk)
Disclaimer
DWS y FundsSociety no están afiliados. Esta información está sujeta a cambios en cualquier momento, en función de consideraciones económicas, de mercado y de otro tipo, y no debe interpretarse como una recomendación.
Los criterios de gobernanza social y medioambiental (ASG) son un conjunto de normas para las operaciones de una empresa que los inversores con conciencia social utilizan para seleccionar posibles inversiones. Medioambiental (cómo actúa la empresa como administradora de la naturaleza), Social (cómo gestiona la empresa las relaciones con los empleados, los proveedores, los clientes y las comunidades), Gobernanza (liderazgo de la empresa, remuneración de los ejecutivos, derechos de los accionistas, etc.) Esta información está destinada únicamente a fines informativos y no constituye un consejo de inversión, una recomendación, una oferta o una solicitud.
Las estrategias relacionadas con la responsabilidad social medioambiental y el gobierno corporativo (ESG) tratan de proporcionar a los inversores acceso a activos que cumplen con los criterios de inversión responsable sin sacrificar la rentabilidad de la inversión. Aunque nos esforzamos por incorporar un criterio ESG como uno de los muchos criterios en nuestro proceso de inversión, DWS es un fiduciario y actuará en el mejor interés del cliente y de la cuenta de inversión. Por lo tanto, el equipo de inversión no sacrificará el rendimiento por las inversiones ASG, a menos que lo exijan específicamente las directrices de inversión de un cliente. Además, las actividades y procesos ASG pueden variar según la estrategia de inversión, el tipo de inversión y la ubicación.
No hay garantía de que se alcancen los objetivos establecidos. La rentabilidad pasada no es indicativa de la rentabilidad futura. Las previsiones no son un indicador fiable de los resultados futuros. Las previsiones se basan en supuestos, estimaciones, opiniones y modelos hipotéticos que pueden resultar incorrectos. Las inversiones alternativas pueden ser especulativas e implican riesgos significativos, como la falta de liquidez, un mayor potencial de pérdida y la falta de transparencia. Las alternativas no son adecuadas para todos los clientes.
Información importante – Estados Unidos
Este sitio web pretende ser una comunicación general y se proporciona únicamente con fines informativos y/o educativos. Ninguno de los contenidos debe considerarse como una sugerencia para que usted tome o se abstenga de tomar alguna medida, ni como una recomendación para ningún producto de inversión, estrategia, característica del plan u otro propósito específico. El uso de este sitio web indica que usted está de acuerdo con el propósito previsto. Antes de tomar cualquier decisión financiera o de inversión, debe buscar el asesoramiento individualizado de un profesional financiero, fiscal y de otro tipo que pueda proporcionarle asesoramiento en el contexto de su situación financiera particular.
Para uso exclusivo de clientes institucionales y representantes registrados. No para su visualización o distribución pública. DWS no presta asesoramiento legal o fiscal, y la información contenida en esta comunicación no debe considerarse como tal. Los comentarios, las opiniones y las estimaciones contenidas en el presente documento se basan o se derivan de información disponible públicamente procedente de fuentes que consideramos fiables. No garantizamos su exactitud. Este material tiene únicamente fines informativos y expone nuestras opiniones a esta fecha. Los supuestos subyacentes y estas opiniones están sujetos a cambios sin previo aviso.
La rentabilidad pasada no es indicativa de la rentabilidad futura. Las previsiones se basan en supuestos, estimaciones, opiniones y modelos hipotéticos que pueden resultar incorrectos. Las inversiones conllevan un riesgo. El valor de una inversión puede bajar o subir y su capital puede estar en riesgo. Es posible que no recupere la cantidad invertida originalmente en cualquier momento. La marca DWS representa a DWS Group GmbH & Co. KGaA y cualquiera de sus filiales, como DWS Distributors, Inc. que ofrece productos de inversión, o DWS Investment Management Americas, Inc. y RREEF America L.L.C., que ofrecen servicios de asesoramiento. Ciertos productos y servicios de DWS pueden no estar disponibles en todas las regiones o países por razones legales o de otro tipo, y la información sobre estos productos o servicios no está dirigida a aquellos inversores que residan o estén ubicados en cualquiera de dichas regiones o países.
2022 DWS Group GmbH & Co. KGaA. Todos los derechos reservados.
I-092085-1 ORIG: I-091641-1 (9/2022)
Por Funds Society, Madrid
Por Meritxell Sedo