La situación del empleo en EE.UU. está evolucionando hacia una recuperación acelerada. No sólo se han superado las expectativas para el mes de julio con una tasa de nóminas no agrícolas de 943.000, sino que las revisiones de los dos meses anteriores han sumado otros 119.000 puestos de trabajo. Gracias al repunte de la contratación, la tasa de desempleo se redujo al 5,4% en julio, en comparación con el 5,6% registrado en junio. Aunque se trata de un buen avance, todavía está lejos de lo que la Reserva Federal considera el máximo empleo, uno de los principales objetivos de su política monetaria. El 4 de agosto, el vicepresidente de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed), Richard Clarida, explicó que una tasa de desempleo del 3,8% estaría en consonancia con su idea de máximo empleo. Esta fue la primera ocasión en que un funcionario de alto rango de la Fed concretaba una cifra definitiva respecto a la misteriosa formulación referente al objetivo primordial de la Fed1. Los comentarios de Clarida sobre la capacidad de reacción de la Fed son una guía importante: [Clarida] es un destacado representante académico del pensamiento macroeconómico moderno, así como el principal arquitecto del nuevo marco monetario de la Fed2.
Además del máximo empleo, el nuevo marco [de la Fed] prevé «…una inflación moderadamente superior al 2% durante algún tiempo, de modo que la inflación se sitúe en una media del 2% a lo largo del tiempo» como requisito previo para aumentar eventualmente los tipos de interés3. Los economistas, los analistas de la Reserva Federal y el resto de la comunidad inversora, que durante mucho tiempo no supieron qué era exactamente lo que la Reserva Federal tenía en mente cuando hablaba de inflación media, también obtuvieron otras respuestas concretas por parte de Clarida. En este sentido, [el vicepresidente de la Reserva Federal de Estados Unidos] dijo: «La inflación básica del IPC desde febrero de 2020… se mantiene en el 2,7% hasta junio de 2021, y se prevé que se mantenga por encima del 2% en los tres años que abarca el período de proyección». Este hecho, añadió Clarida, estaría en línea con la condición de «avanzar en la dirección de superar moderadamente el 2% durante algún tiempo» que se especifica en su declaración1.
Los comentarios algo crípticos de Clarida son reveladores. Nuestra opinión sobre sus observaciones es que, mientras la variación anualizada de la inflación subyacente basada en los precios del IPC desde febrero de 2020 esté algo por encima del 2%, la Reserva Federal estaría dispuesta a empezar a aumentar los tipos de interés, siempre y cuando la tasa de desempleo baje al 3,8%, lo cual esperamos que ocurra a finales de 2022 o principios de 2023.
Pero, ¿qué pasa con el temido exceso de inflación? La Fed tampoco ha cuantificado nunca en qué momento considerará que la inflación es demasiado alta. De nuevo, Clarida ofrece respuestas. Si «…la inflación del IPC subyacente se sitúa este año en el 3%, o ciertamente por encima de él, lo consideraré mucho más que un exceso «moderado» de nuestro objetivo de inflación a largo plazo de un 2%»1.
Lo que no está del todo claro es la unidad de referncia que el vicepresidente tiene en mente: ¿la inflación interanual o la media desde febrero de 2020? Nuestra opinión, teniendo en cuenta sus comentarios sobre la importancia de la tasa de inflación media, es que si la tasa de inflación media subyacente del IPC se mantiene por encima del 3% a principios de 2022, la Reserva Federal se pondrá nerviosa y muy probablemente empezará a abandonar el elemento «transitorio» en su juicio sobre la inflación. La consecuencia más probable sería la adopción de un enfoque más agresivo para contrarrestar el aumento de la inflación y reducir el apoyo al crecimiento.
Nuestra interpretación de las declaraciones de Clarida, sin embargo, enlaza con nuestras previsiones de inflación que indican que la Fed tendrá suficiente margen para seguir siendo bastante complaciente con la inflación y continuar apoyando la expansión. No obstante, creemos que habrá que estar atentos en caso de que la inflación sea más persistente de lo que esperamos y se mantenga en el 3% o por encima de este valor, incluso en términos interanuales.
Gráfico 1: Inflación subyacente del IPC anualizada desde febrero de 2020
Fuentes: Bureau of Economic Analysis, Haver Analytics, DWS Investment GmbH, a fecha de 8/10/21. Las previsiones no son un indicador fiable de la rentabilidad futura. Las previsiones se basan en supuestos, estimaciones, opiniones y modelos o análisis hipotéticos, que podrían resultar inexactos o incorrectos.
Además, hay que tener en cuenta que el FOMC se compone ahora de 18 participantes y 11 miembros con derecho a voto. Si bien es seguro suponer que las opiniones del vicepresidente tienen un peso significativo y se acercan a las del presidente de la Fed, Jerome Powell, la política es elaborada por todo el comité con derecho a voto. Por lo tanto, sus observaciones sólo nos ofrecen una orientación aproximada sobre el pensamiento colectivo del FOMC. Por ahora, sin embargo, y especialmente porque otros funcionarios son más imprecisos y menos directos en sus comentarios públicos, percibimos las palabras de Clarida como un importante preludio a los muy esperados comentarios de Powell en Jackson Hole. Allí esperamos obtener más información, especialmente sobre el tema de la reducción de las compras de activos, que prevemos que se anunciará en septiembre. Desde nuestro punto de vista, los recientes y sólidos datos del mercado laboral y de la inflación objetivo deberían permitir a la Reserva Federal declarar pronto un «avance suficiente», el requisito previo para reducir sus compras de activos.
Resumen: principales indicadores económicos
Fuente: DWS Investment GmbH, a fecha de 8/10/21. Las previsiones no son un indicador fiable de la rentabilidad futura. Las previsiones se basan en suposiciones, estimaciones, opiniones y modelos o análisis hipotéticos, que podrían resultar inexactos o incorrectos.
Tribuna de Christian Scherrmann, economista en DWS, especializado en Estados Unidos.
2. ‘Monetary Policy Rules and Macroeconomic Stability: Evidence and Some Theory’, disponible en JSTOR, como una importante contribución al pensamiento macroeconómico actual.
3. Según se presenta en cada comunicado del FOMC; véase Junta de la Reserva Federal: La Reserva Federal emite el comunicado del FOMC.
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