La economía estadounidense parece estar en la senda de la recuperación tras el enorme trastorno causado por la aparición de la pandemia del COVID-19 a principios de 2020. Las vacunaciones a gran escala, un nuevo paquete de estímulo de 1,9 billones de dólares (trillion en inglés) y el descenso de los niveles generales de infección han provocado un renovado optimismo entre los inversores sobre el futuro del crecimiento y los mercados financieros.
Pero el camino hacia la normalización no está libre de riesgos, y los inversionistas deben ser conscientes de la posible volatilidad de los precios de los activos en el futuro a corto plazo. El temor a un aumento de la inflación como consecuencia de la reactivación de la economía, por ejemplo, provocó una fuerte venta de bonos del Tesoro en marzo, lo que elevó el rendimiento del bono a 10 años por encima del 1,7%, frente al 1% de principios de febrero. Al mismo tiempo, la creencia en el llamado «comercio de reapertura» llevó a muchos inversores a rotar de los valores de alto crecimiento -que mostraron un fuerte rendimiento durante la pandemia- a otros más cíclicos.
Ahora la pregunta es: ¿qué debe hacer el inversor?
Creemos que un enfoque multiactivo que combina renta variable y activos de renta fija no tradicional ha ofrecido, históricamente, retornos sutiles en periodos de volatilidad, como el que observamos hoy día. Basándonos en más de 14 años de experiencia en la gestión de este tipo de estrategias, hemos comprobado que una combinación de bonos convertibles estadounidenses, deuda de alto rendimiento (high yield) estadounidense y renta variable estadounidenses puede ofrecer una solución poderosa para aquellos que buscan rendimientos similares a los de la renta variable con menor volatilidad que las acciones, manteniendo al mismo tiempo un flujo de ingresos significativo.
Contextualicemos esta combinación en nuestro entorno actual. Aunque es comprensible que algunos inversores estén nerviosos por la rápida subida de los tipos del Tesoro de EE.UU. a 10 años, merece la pena situarlo en un contexto histórico: durante la última década, los tipos a 10 años se han movido entre el 1,5% y el 3%. Por lo tanto, aunque la magnitud del movimiento a 10 años (y su velocidad) es digna de mención, consideramos que los niveles actuales de tasas de interés están volviendo a posiciones históricamente normales. De hecho, las tasas actuales son quizás lo que los inversionistas deberían esperar de un mercado que empieza a reflejar una economía que vuelve a una actividad más normalizada.
Los inversionistas que combinan bonos convertibles estadounidenses, deuda de alto rendimiento (high yield) estadounidense y renta variable estadounidense buscan generar una participación en el alza de mercado y una disminución de la volatilidad en relación a una asignación de solamente renta variable. Entonces, ¿cómo son las condiciones del mercado para estas tres clases de activos?
Dos temas clave dominan a los bonos convertibles. En primer lugar, tuvieron un fuerte año 2020: la rentabilidad superó el 40%, el segundo mejor año de la historia medido por el índice ICE BofA US Convertible, sólo por detrás de 2009, cuando EE.UU. se estaba recuperando de la crisis financiera mundial. Además, las nuevas emisiones también aumentaron. El universo de los convertibles estaba valorado en menos de 215.000 millones de dólares a principios de 2020, pero con nuevas emisiones de más de 100.000 millones de dólares y fuertes rendimientos, terminó el año por encima de los 350.000 millones de dólares. El mercado también se diversificó más allá de su concentración en tecnología y salud, con nuevas emisiones procedentes de empresas del sector financiero y de consumo discrecional.
A medida que continúen las nuevas emisiones, esta clase de activos debería seguir mostrando un perfil de riesgo-rentabilidad asimétrico, que suele capturar entre el 60% y el 80% de la alta de la renta variable subyacente y cerca del 50% o menos de la caída. En el primer trimestre de 2021 ya se han emitido unos 30.000 millones de dólares y, aunque esperamos que ese ritmo se modere, seguimos esperando que 2021 sea otro año fuerte para las nuevas emisiones, ya que las empresas aprovechan los bajos costes de financiación y la subida de los precios de las acciones y diversifican oportunamente sus balances.
Igualmente, las perspectivas sobre el alto rendimiento (high yield) parecen positivas para 2021 ante las expectativas de un aumento en los lucros empresariales y un mayor crecimiento económico. La mejora de las economías tiende a provocar un estrechamiento de los diferenciales de crédito, lo que beneficia al high yield. Históricamente, cuando las tazas de interés suben, el high yield tiende a superar al crédito de investment grade y a los bonos del Tesoro debido a su mayor amortiguación de cupones y diferenciales.
Respecto al mercado de renta variable, se ha visto dominado recientemente por algunos inversores que han pasado de as acciones growth a value y a sectores donde podrían obtener mejores resultados en una reapertura de las economías. Aunque vemos cierto mérito en esa rotación, creemos que el enfoque de los inversores a largo plazo debería ser la identificación de empresas con expectativas de mejora de los lucros porque, al final, los beneficios son fundamentales para generar un rendimiento superior. Las empresas que sigan cumpliendo o superando las expectativas deberían seguir obteniendo mejores resultados.
Los inversores también deben ser cautelosos a la hora de juzgar las valoraciones basándose únicamente en la relación precio-beneficio, ya que, en el caso de muchas empresas, como las compañías de cruceros y las empresas de alojamiento u hoteles, los beneficios podrían no volver hasta 2023. Al mismo tiempo, los inversores también deberían tener en cuenta el entorno de los tipos de interés a la hora de considerar las valoraciones, así como el hecho de que el último paquete de estímulo de 1,9 billones de dólares (trillions en inglés) aún no ha llegado a la economía real. Hasta que no superemos esta fase de recuperación, es poco probable que los inversores obtengan claridad sobre el verdadero poder de los beneficios de la economía estadounidense.
Dicho esto, las posiciones de tesorería de las empresas son, en promedio, muy saludables, especialmente las que aprovecharon los tipos extremadamente bajos para emitir nueva deuda para apuntalar sus balances. En este sentido, creemos que se dan las condiciones para que los mercados vean otra oleada de adquisiciones en 2021, ya que las empresas utilizarán tanto sus cotizaciones bursátiles como la deuda para financiar sus operaciones.
En general, las perspectivas son positivas con los vientos de cola sobre la mejora de los lucros y beneficios, los estímulos masivos y el aumento de la actividad de fusiones y adquisiciones. Los posibles vientos en contra derivados de la inflación y de la subida de los tipos de interés constituyen un riesgo, pero, en conjunto, esperamos que los inversores se vean recompensados por asumir riesgos, ya que los vientos de cola, al menos por ahora, compensan con creces los posibles vientos en contra.
Tribuna de Justin Kass, CFA, gestor de carteras y director general de Allianz Global Investors, con sede en San Diego, responsable del equipo de Income & Growth Strategies.
Si desea saber más sobre Justin, escúchelo en el podcast de Investment Intelligence, en el que habla de la inversión en todas las clases de activos en la era de los estímulos. Para saber más de Allianz Global Investors, únase a nosotros en nuestro evento virtual del Día de la Sostenibilidad el 12 de mayo.
