Tras unos años de fuerte rally en renta fija, los gestores se enfrentan a un nuevo escenario que requiere de una nueva perspectiva para sacar rentabilidad al activo. Philippe Ducret, gestor de Lazard Frères Gestion; David Roberts, responsable de Renta Fija de Kames Capital, y Geraldine Sundstrom, Managing Director y gestora en PIMCO, explicaron cómo navegar unas condiciones de mercado nunca antes vistas, en el marco de la Morningstar Investment Conference, que reunió ayer en Madrid a los profesionales del sector de los fondos de inversión.
Un nuevo entorno en el que el margen de mayores bajadas de tipos de interés se ha agotado, lo que obliga, según PIMCO, a adoptar una visión más táctica, pero también a ajustar las expectativas de los inversores (que, según Roberts quizá no puedan ya aspirar a lograr retornos totales en renta fija del 5%-10%, como en el pasado) y a crear valor a través de estrategias de valor relativo. Por su parte, Ducret defendió la creación de valor a través de la selección de compañías con buenas perspectivas a largo plazo, con un enfoque buy & hold que se mantiene intacto a pesar del entorno cambiante.
Sin miedo a la recesión
En el debate, los expertos coincidieron a la hora de rechazar una recesión o situación de estancamiento secular: para Sundstrom, “no es probable ver ese escenario a medio plazo”, ni este año ni el próximo, pues el crecimiento en EE.UU. es “bastante robusto” y Europa está sorprendiendo positivamente. “La cuestión es China, donde sigue habiendo riesgos potenciales e incertidumbres, pero mientras el país se mantenga estable, las perspectivas para el crecimiento global son positivas”. Roberts también habló de retos como el de China, y el hecho de que los inversores están dispuestos a asumir menos riesgos que en el pasado. Pero vislumbra un entorno con un crecimiento mundial de aproximadamente el 3%, sin inflación.
Ducret recordó que el Fondo Monetario Internacional ha rebajado las expectativas de crecimiento mundial este año desde el 3,4% al 3,2%, muy lejos del boyante crecimiento de 2003-2007, pero aseguró que no hay que preocuparse por aquello que más preocupa a los economistas de la organización: la debilidad de las inversiones y el consumo, en un contexto de políticas monetarias acomodaticias. “Estamos lejos del riesgo que ven los economistas del FMI, lejos de un estancamiento secular”, asegura. Evitaremos ese escenario, dice, porque el crecimiento en EE.UU. es bueno pero también porque China seguirá creciendo a ritmos del 6%-7%, apoyada por el consumo interno y los servicios (en lugar de por las inversiones y exportaciones). Y también porque los dos catalizadores de crecimiento, el aumento de la población y de la productividad, también seguirán su curso: “El crecimiento de la población es una tendencia secular pero además, las grandes compañías están concentrando sus esfuerzos en impulsar la productividad”, asegura.
¿Dónde están las oportunidades en renta fija?
En este entorno, en PIMCO ven oportunidades en crédito con grado de inversión en Europa, gracias al apoyo del programa de compras del BCE y a que los diferenciales son atractivos, pero en high yield prefieren Estados Unidos (porque los diferenciales en Europa están “demasiado bajos”). A la hora de elegir entre deuda pública europea o estadounidense, la gestora no ve demasiadas diferencias. Y, si hay que elegir entre acciones de uno u otro lado del Atlántico, más que aludir al simple hecho de que las bolsas estadounidenses están más caras, Sundstrom tiene claro que la clave es la divisa: “En Europa un 50%-60% de los ingresos de las compañías del EuroStoxx vienen de fuera y será un factor a favor que el euro se debilite. Pero si confiamos en la debilidad del dólar y en que el consumo en China irá bien, entonces el lugar donde invertir es el Nasdaq”.
Roberts, que se muestra constructivo con el crédito, el high yield o la deuda emergente, habla de oportunidades incluso en el segmento de crédito con grado de inversión, pero advierte de que la volatilidad será más alta; debido a esa mayor volatilidad, y también ante intervenciones como las del BCE, apuesta por una visión más táctica y estrategias de valor relativo.
Ducret tiene clara su preferencia por Europa frente a Estados Unidos, porque considera que en este último país es mucho más complicado encontrar sorpresas positivas, ya que el ciclo económico está más avanzado, mientras la productividad crecerá más en el Viejo Continente. “Cuando seleccionamos compañías nos enfocamos en aquellas de calidad, capaces de crear valor a largo plazo”, y puso como ejemplo firmas como L’Oreal o Essilor. Dentro del universo europeo, también apuesta por el valor que ofrece el segmento de high yield europeo y la deuda financiera subordinada.
Con respecto a la evolución de los tipos de interés, la gestora de PIMCO habló de una o dos subidas más en EE.UU. este año, pero con un tono acomodaticio por parte de la Fed, en un contexto en el que no se muestra preocupada por la inflación, que “no subirá de forma dramática, solo sigue su curso natural”. Por eso es neutral en la exposición a duración: “Aún es un diversificador interesante y es muy costoso ponerse cortos” y vaticina un rango de rentabilidad futura para los bonos del Tesoro en EE.UU. del 1,75-2,25%. Roberts, que denunció la manipulación del mercado de renta fija (“es el más manipulado del mundo”, dijo), defendió que debería situarse, al menos, en el 2,5%. Y habló de la oportunidad que ve en la deuda pública australiana (de cuya exposición se beneficiaron sus carteras con el reciente recorte de tipos) o el mercado de inflación en EE.UU.
¿Y en emergentes?
En emergentes, en PIMCO empezaron el año con una gran preocupación, ante las llamadas “tres Cs” -commodities, China y Central Banks/currencies-, es decir, la situación de las materias primas en estos mercados, la evolución de China y la situación de las divisas. Pero ahora son más constructivos, teniendo en cuenta que las materias primas han tocado suelo, los datos en China apuntan a una desaceleración suave (no brusca) y al curso que han tomado algunas divisas (el dólar ya no es una super divisa, dice). “Los mercados emergentes están baratos; a veces eso ocurre por una razón pero ahora la Fed se mantendrá acomodaticia, el dólar evoluciona favorablemente y China no estallará, por lo que podemos encontrar buenas oportunidades en algunos mercados exportadores de materias primas”, y señaló México, Rusia y Brasil, donde las rentabilidades de su deuda muestran un gran atractivo, cuentan con divisas líquidas y están ofreciendo retornos de doble dígito. Sin embargo, advierte de que algunos riesgos pueden volver a aflorar.
Roberts coincide en que, tras años negativos con este segmento del mercado, empiezan a ver oportunidades y han comprado deuda emergente en los últimos tres-seis meses, al calor de la recuperación del crudo. Mencionó, por ejemplo, la oportunidad que hay en países lationamericanos, como la deuda denominada en dólares de México, y también explicó que estos mercados se prestan a ofrecer valor a través de estrategias long-short.
Por su parte, Ducret hizo hincapié en que el riesgo está concentrado en China, y recordó las consecuencias de su proceso de transformación en otros países, pero explicó que a largo plazo ese camino será positivo para la economía global. “El principal riesgo es el sistema financiero chino”, afirmó.