La Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) ha cumplido ampliamente las expectativas en su reunión de ayer al elevar, por cuarta vez consecutiva en cinco meses, los tipos de interés en 75 puntos básicos (pb). Tal y como habían indicado los expertos, la Fed ha situado los tipos en un rango de entre el 3,75% y 4%. Sin embargo, para las gestoras y los mercados, lo que más interesaba de la reunión de ayer era identificar si la Fed tiene intención de rebajar el nivel de subidas o adoptar medidas inferiores a los 75 pb.
Sobre esto, pocas pistas dió el comunicado del FOMC. “El Comité anticipa que los aumentos continuos del rango objetivo serán apropiados para lograr una orientación de la política monetaria lo suficientemente restrictiva como para devolver la inflación al 2% a lo largo del tiempo”, indica el comunicado. Además, las autoridades alertaron de que para determinar el ritmo de los futuros aumentos del rango objetivo, “el Comité tendrá en cuenta el endurecimiento acumulado de la política monetaria, los retardos con los que la política monetaria afecta a la actividad económica y a la inflación, y la evolución económica y financiera”.
En opinión de Christian Scherrmann, Economist U.S. para DWS, la Fed ha dado a los mercados una pista de lo que esperaban, una probable ralentización de las subidas de tipos, pero con una gran advertencia que gustará menos: el peso del endurecimiento podría prolongarse durante mucho tiempo. “La reunión de ayer da una pista del pensamiento actual de la Fed. Más o menos en línea con lo que se postulaba antes de la reunión, la Fed sugiere que habrá más subidas pero ha explicado qué empezará a tener en cuenta”, explica Scherrmann.
El economista de DWS esperaba que la Fed abriera la puerta a subidas de tipos más pequeñas, pero sin sonar dovish. “Con los tipos de interés del 3,75% – 4%, la política monetaria se encuentra ahora, de facto, en territorio de endurecimiento. La Fed podría querer explorar este territorio con cautela y llevar a los mercados a la zona de endurecimiento hasta cierto punto antes de pensar en no subir más los tipos”, añade.
Salman Ahmed, responsable global de macro y asignación estratégica de activos en Fidelity International, sí considera que la Fed indicó un cambio a la baja en el tamaño del incremento ya para diciembre, ya que argumentó que tendrá en cuenta el endurecimiento acumulado y los efectos retardados del mismo. “El presidente Powell también indicó la posibilidad de un tipo terminal más alto, anticipamos un 5%, y defendió con firmeza la postura política actual. El debate en torno a los datos prospectivos y retrospectivos también se produjo con el presidente Powell, que no estaba dispuesto a admitir que todas las presiones que estamos viendo actualmente son esencialmente dinámicas provocadas por mirar por el espejo retrovisor”, afirma Ahmed.
“Powell, dio una lección sobre las etapas del endurecimiento de la política monetaria, explicando que la Fed estaba pasando de la fase inicial de subir los tipos rápidamente a un ritmo más lento, ya que la Fed busca hasta dónde deben llegar los tipos para garantizar el retorno de la inflación al 2%. Sin embargo, su mensaje fue que la tasa máxima sería probablemente más alta de lo que se pensaba y que la Fed no recortaría prematuramente, en general una perspectiva más dura de lo que los mercados esperaban. Sin embargo, a medida que la resistencia del mercado laboral y la persistencia de la inflación llevan a la Fed a aplicar una política más restrictiva, el presidente Powell reconoció que el camino hacia un aterrizaje suave se había estrechado”, añade David Page, Head of Macro Research de AXA IM, quien considera que la Fed producirá una leve recesión el próximo año.
Tal y como argumenta Page, la Fed reiteró su opinión de que «sería apropiado» un mayor endurecimiento de la política monetaria. Sin embargo, añadió que probablemente sería necesario para «alcanzar una orientación de la política monetaria lo suficientemente restrictiva como para devolver la inflación al 2% a lo largo del tiempo», reconociendo implícitamente que la política se encuentra ahora en territorio restrictivo.
“En cuanto al nivel de exigencia, Powell afirmó que hay mucha incertidumbre sobre dónde es suficientemente restrictivo, que todavía hay algo de terreno que cubrir, pero que esperaría que fuera más alto de lo proyectado en el gráfico de puntos de septiembre. También declaró que la Fed iba a mostrar resolución y paciencia para hacer el trabajo, lo que implica que la Fed probablemente dejará los tipos más altos durante algún tiempo, diciendo que no retirará la política más restrictiva demasiado pronto», destaca Page sobre los principales mensajes que lanzó ayer la Fed.
¿Qué haría que la Fed diera un giro a su política monetaria?
Según explica Keith Wade, economista jefe de Schroders, para estar seguros de que la Fed se está acercando a un pico de tipos y a un posible pivote o giro en su política, se necesitan dos condiciones: la primera, evidencia de que la inflación está cayendo, y la segunda que el mercado laboral se está debilitando.
Sobre el primero de estos factores, Wade destaca que la inflación general del IPC parece haber alcanzado un máximo del 9,1% interanual en junio y se situó en el 8,2% en septiembre. “El cambio de tendencia se ha debido en gran medida a la disminución de la inflación de los precios de las materias primas, ya que los precios de la gasolina han vuelto a caer por debajo de los 4 dólares por galón. De cara al futuro, esperamos que la inflación se modere, ya que el debilitamiento de la demanda limita la capacidad de las empresas para repercutir los aumentos de costes”, señala.
En segundo lugar, explica que la clave para una caída sostenida de la inflación subyacente es el debilitamiento del mercado laboral, que hasta ahora se ha mantenido resistente frente a la desaceleración del crecimiento este año. “La tasa de desempleo cayó al 3,5% en septiembre (muy por debajo de las estimaciones de equilibrio en el 4,5%), las nóminas siguen creciendo y, aunque las ofertas de empleo han caído ligeramente, sigue habiendo casi dos vacantes por cada desempleado”, matiza.
En opinión del experto de Schroders, si las empresas siguen repercutiendo los costes, la inflación seguirá siendo alta y la Fed habrá fracasado. En este sentido, Wade argumenta: “Parece más probable que la política monetaria siga presionando la demanda para que se ajuste a la oferta. Los mercados están ayudando y el endurecimiento cuantitativo está desempeñando un papel a medida que la Fed reduce su balance. Sin embargo, no estamos en el momento en que el sector empresarial esté a punto de girar. Y eso limita el margen de maniobra de la Fed”.
Por último, Jack Janasiewicz, gestor de fondos y estratega de Natixis IM Solutions, completa esta reflexión añadiendo un factor más que ayudaría a que la Fed declarase el fin de ciclo de subidas de tipos de interés: un crecimiento por debajo de la tendencia actual. “Si bien existen los primeros indicios de que los datos podrían finalmente estar colaborando en la consecución de los puntos mencionados anteriormente, estos están todavía lejos del objetivo, como para poder considerar que la misión estaría cumplida. Sin duda, los segmentos del mercado sensibles a los tipos de interés se están ralentizando, pero todavía no existen pruebas claras y convincentes sobre un debilitamiento del crecimiento en otras partes de la economía”, afirma Janasiewicz.
Cómo aterrizar
A la hora de valorar el impacto que tiene este discurso, Ahmed sigue viendo una elevada probabilidad de riesgos provocados por un aterrizaje forzoso a medida que nos acercamos a 2023, mientras el ciclo de endurecimiento de la política monetaria se extiende por el sistema. “De hecho, nuestros indicadores muestran una probabilidad de recesión del 55% para mediados del próximo año. La reducción del ritmo de las subidas será un paso importante a medida que el endurecimiento entre en la fase final. Sin embargo, por ahora la Fed sigue atenta al riesgo de una inflación elevada en una economía que aún es fuerte en lo que respecta a los datos puros y duros”, apunta la experta de Fidelity International.
En este sentido, el economista de DWS recuerda que, durante la rueda de prensa, el presidente de la Fed, Powell, reconoció una desaceleración de la actividad económica en comparación con el año pasado. Según destaca Scherrmann, además, comentó que las condiciones financieras se están endureciendo «bastante», lo que podría interpretarse como una creencia por parte de los banqueros centrales de que sus acciones están resultando eficaces. “También reiteró la conocida idea de que las subidas de tipos necesitan tiempo para mostrar todo su efecto. Todo esto fue bien recibido inicialmente por los mercados. Pero Powell enseguida recalcó algo menos digerible al añadir que el punto final de los tipos probablemente será aún más alto”, matiza.
Respecto a la reacción de los mercados, Page lo tilda de “confusa”. Según explica, “a medida que la decisión y la declaración de la Reserva Federal establecían el movimiento de la rapidez, los mercados reaccionaron de forma moderada: las expectativas del tipo de interés de los fondos de la Reserva Federal para el próximo mes de septiembre cayeron 15 puntos porcentuales hasta situarse por debajo del 4,75%, los rendimientos del Tesoro estadounidense a 2 años bajaron 13 puntos porcentuales hasta el 4,43% y los de 10 años cayeron 8 puntos porcentuales hasta el 3,97%, el dólar cayó un 0,9% frente a una cesta de divisas y el índice de renta variable S&P 500 subió un 1,3%”. Sin embargo, destaca que cuando Powell explicó que el endurecimiento de la Fed probablemente sería más lento, pero más alto y durante más tiempo de lo que se había considerado, todo esto se revirtió bruscamente. “Los rendimientos a 2 años han subido 3 puntos porcentuales, hasta el 4,59%, los de 10 años han subido 2 puntos porcentuales, hasta el 4,07%, el dólar está ahora un 0,5% más alto que antes del anuncio y las acciones han bajado un 1,8%”, afirma.
Por su parte, Paul O’Connor, responsable de Multiactivos de Janus Henderson, añade para concluir este análisis que, tras la habitual volatilidad intradía del FOMC, las expectativas del mercado sobre los futuros tipos de interés han subido hoy ligeramente, y la mayoría de los tipos para 2023 han alcanzado nuevos máximos del ciclo.
“Los precios de los futuros indican que la Fed subirá los tipos en unos 50 puntos básicos en diciembre y en una cantidad similar en el primer trimestre, hasta un máximo de alrededor del 5%. Con unas expectativas de tipos de interés que parecen ahora realistas, vemos que la duración de los bonos vuelve a tener un papel útil en las carteras multiactivas. Es probable que las nuevas subidas de los rendimientos de los bonos sean autolimitadas, lo que sugeriría que los activos de duración deberían comprarse en las caídas. La paciencia sigue siendo la clave en lo que respecta a los activos de riesgo. Las valoraciones de las acciones siguen pareciendo caras en relación con los rendimientos reales de los bonos y las estimaciones de beneficios siguen estando en riesgo, ya que la política monetaria se resiente y el crecimiento sigue siendo lento”, concluye O’Connor.
Por Funds Society, Miami
