Las perspectivas de un mayor crecimiento en los países desarrollados y de deterioro en los países emergentes, junto con el riesgo de una desaceleración continuada en China, han fortalecido la convicción de Amundi en su apuesta por los activos de riesgo (principalmente europeos) y la búsqueda de rentabilidad en los países avanzados.
Pero las condiciones pueden variar y la firma plantea tres escenarios posibles a los que habrá que estar muy atentos:
Su escenario central, con un 70% de probabilidades, estima que durante 2016 el crecimiento va a continuar en los países desarrollados. En China los temores de un aterrizaje forzoso en 2016 y 2017 (que se define como un crecimiento del PIB de alrededor del 3-4%) se frenan. Los estímulos al crecimiento a través de una combinación de política monetaria, de reservas bancarias, presupuestarias, de política fiscal y de ingresos, en vez de una política de divisas agresiva que conduzca a una caída repentina en el yuan (del 10% o más) ofrecerán tranquilidad. El efecto de la desaceleración de 2015 se mantiene confinado a las economías emergentes en su mayor parte. En general, el crecimiento mundial se mantiene cercano al 3% (un escenario mucho más pesimista que el consenso del mercado).
Esta tendencia mundial de menor crecimiento en los países emergentes y pérdida de competitividad en los países «avanzados» debido a los tipos de cambio conducirá, sin embargo, dice Amundi, a un debilitamiento del crecimiento en los países avanzados en 2017. La Fed mantendrá una política más prudente de lo que indican por sus proyecciones: endurecerá la política monetaria de una forma extremadamente cuidadosa y lenta (50 puntos básicos en el año 2016).
Por su parte, en este escenario que plantea la gestora, el BCE aplicará una política monetaria acomodaticia: las tasas a corto plazo se mantienen sin cambios durante otros tres a cinco años, se considera la puesta en marcha de un nuevo programa de expansión cuantitativa, así como otro descenso de la tasa de depósitos. Esta última estrategia es una herramienta útil para limitar los depósitos bancarios en el BCE, pero una mayor expansión no garantiza que los beneficios serán transferidos a la economía real.
En contraste, la perspectiva de que se produzca este recorte de tipos y una ampliación del QE nos llevará a ver otra depreciación del euro. Finalmente, el BCE, el Banco de Japón y el Banco Popular de China seguirá siendo acomodaticios para los próximos años. Los rendimientos a largo plazo seguirán siendo bajos, en particular en Europa. El euro se estabilizará frente al dólar y el yen recuperaría cierto vigor. El crecimiento es lo suficientemente sólido para apoyar la búsqueda de rendimientos y de diferenciales. Los precios, EPS, y el menor estrés favorecerán a los mercados de renta variable, en concreto al europeo, donde la rentabilidad de los dividendos es cuatro veces más alta que los tipos a largo plazo. Amundi advierte: el contexto general va a provocar mucha más volatilidad que en los últimos años.
El primer escenario alternativo con una probabilidad más alta (20%), es el más pesimista: en este caso, China se ralentiza significativamente (el aterrizaje forzoso parece inevitable), y el impacto en las economías emergentes se amplifica. El crecimiento global cae hacia el 2% o incluso menos. El crecimiento mundial se marchita, y debido al efecto que esto tiene en los países avanzados (caída de los mercados bursátiles, alta volatilidad, disminución adicional en la posición financiera de los países ya fuertemente endeudado, etc.) las políticas monetarias, incluyendo la Reserva Federal, vuelven a las políticas acomodaticias una vez más. La caída del comercio mundial, de las materias primas y de los precios industriales se intensifica, lo que hace que las presiones deflacionistas mundiales deterioren el contexto aún más.
Esto pone fin al ciclo de pseudo ajuste monetario de la Reserva Federal, mientras que el BCE y el Banco de Japón aumentan el ritmo de su QE y adoptan un segundo. Las tasas de largo plazo de la deuda soberana sólida (Estados Unidos y el núcleo de la eurozona) caen aún más. El entorno de bajos tipos de interés se generaliza y los países periféricos de la eurozona vuelven al punto de mira: sus niveles de deuda y déficit, la pérdida de competitividad. En el caso de los emergentes y los países ligados a la exportación de materias primas, vuelven a estar en riesgo, mientras que la solvencia de las empresas vuelve al centro del escenario, sobre todo para aquellos países y sectores más endeudados. Los mercados de renta variable siguen sufriendo porque hay un impacto en las ganancias, los ingresos y la solvencia.
El segundo escenario alternativo es más optimista (10% de probabilidad). El crecimiento global se acelera en 2016 y 2017 y se encamina al 4%. Hay tres factores desencadenantes que hacen estoposible: la recuperación de la inversión (no sólo de Europa y China, sino también de los EE.UU.), una subida más pronunciada en los salarios (Estados Unidos y Europa en particular), y una nueva aceleración del crecimiento en China, gracias a las nuevas medidas de estímulo y no a una importante devaluación del yuan. La caída en los países «emergentes» es en su mayoría, se está conteniendo y se benefician de la debilidad pasada de sus divisas, que ahora comienzan a apreciarse.
El ciclo de ajuste monetario en Estados Unidos gana credibilidad. El BCE ya no habla de un segundo QE, que es visto como inútil. El organismo que dirige Mario Draghi puede comenzar el proceso de elevar sus tipos de interés con un horizonte de dos a tres años. Veríamos aplanarse las curvas de rendimiento y las divisas de los países productores de materias primas empiezan de nuevo a subir. Los diferenciales de crédito (soberanos y corporativos) seguirían estrechándose y la renta variable repuntará también, con Europa a la cabeza. Los emergentes recuperan su atractivo particular, lo que probablemente atraiga flujos de capital.
Por Funds Society, Madrid
Por Alicia Miguel Serrano