Por primera vez en cuatro años, el nivel de rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 10 años ha llegado al 3%, una barrera psicológica que hace temer un recalentamiento de economía norteamericana y la vuelta de la volatilidad al mercado. El atractivo de la renta fija estadounidense sube y la consecuencia directa más inmediata, como se ha visto en las dos últimas jornadas bursátiles, es que la renta variable sufre.
Ahora bien, ¿a qué se debe esta subida? Según explica Eugene Philalithis, gestor del Fidelity Global Multi Asset Income Fund, “los rendimientos han subido durante las últimas semanas al calor de la revalorización del petróleo, cuyo relato ha comenzado a cambiar. Ahora, la industria del esquisto de Estados Unidos comienza a sufrir limitaciones de capacidad y algunos dudan de que pueda cubrir el crecimiento de la demanda”.
En su opinión, si el petróleo se mantiene en 70 dólares por barril, “entonces podríamos ver cómo la inflación general supera los objetivos de los bancos centrales en los mercados desarrollados, llegando incluso a niveles próximos al objetivo en la zona euro”, matiza.
Para otras gestoras, el motivo de esta escalada de rentabilidad es la percepción del mercado de que haya tres subidas de tipos por parte de la Reserva Federal (Fed); así como los ya citados mayores riesgos de inflación. “Cualquier evidencia que apoyase la tesis de una subida de la inflación, por ejemplo este viernes cuando se anuncie el Price Deflator trimestral, puede contribuir a incrementar esta rentabilidad por encima del 3%. El anuncio trimestral de refinanciación del Tesoro Estadounidense, y en concreto las noticias relacionadas con donde en la curva se incrementará el tamaño de las subastas, es probable que tengan mucho más relevante que las que se produzcan tras la reunión FOMC de los gobernadores de la Fed”, apunta Sol Hurtado de Mendoza, directora general de BNP Paribas Asset Management en España.
La misma opinión la comparten desde NN IP. Según argumenta Pieter Jansen, estratega senior de multiactivos de NN IP, “el reciente aumento del rendimiento de Estados Unidos a 10 años se debe particularmente a las mayores expectativas de tasas de la Fed para los próximos años. Además de eso, también hemos visto un aumento en las expectativas de inflación a más largo plazo, que también ha respaldado los rendimientos nominales. A más largo plazo, seguimos esperando un aumento continuo y gradual del rendimiento de los Estados Unidos al 10% a medida que avanzamos en la normalización de la política monetaria mundial”.
Otras lecturas: del cambio en el equilibrio entre oferta y demanda al spread de los bonos corporativos
Desde Carmignac apoyan una tesis diferente para explicar este alza del rendimiento. Según Didier Saint-Georges, miembro del Comité de Inversión de Carmignac, el aumento no se debe ni a la inflación ni al sobre calentamiento de la economía. “Se deben a un cambio importante en el equilibrio de la oferta y la demanda. El Tesoro de los Estados Unidos necesita refinanciar cantidades masivas de letras a corto plazo, el aumento del déficit presupuestario aumenta los problemas de los bonos a largo plazo, y ya no hay un banco central dispuesto a comprar a cualquier precio. Los mercados están pasando de tener que lidiar con un exceso de ahorro a un exceso de emisión”.
En este sentido Saint-Georges considera que los rendimientos de Estados Unidos podrían seguir aumentando y “contaminar” los rendimientos mundiales; “lo que no sentaría nada bien a los mercados ya que el ciclo económico está en su punto máximo”, advierte.
En cambio los analistas de Legg Mason quitan importancia a esta subida y destacan “lo realmente aplanada que ha estado la curva de rendimiento para los bonos durante los últimos años”. En su opinión, “una posible causa es el leve aumento del margen de crédito de los bonos corporativos globales de Estados Unidos”.
Según explican desde Legg Mason, detrás de esta subida podría cuestionarse si la calidad crediticia de las empresas podría estar erosionándose silenciosamente. “Esto sería algo sorprendente si tenemos en cuenta lo generalizado que está la deuda high yield corporativa estadounidense, con una temporada de ganancias corporativas sólidas. Ante todo, consideramos que esto no es motivo para afirmar que se aproxime una recesión en Estados Unidos o en el mercado de bonos”, aclaran desde la gestora.
Por último, Benjamin Melman, director de Asignación de Activos y Deuda Soberana en Edmond de Rothschild Asset Management, explica esta escalada poniendo el foco en los swap. “El aumento de los diferenciales de swap a corto plazo ha desempeñado un papel. Por muchas razones, la liquidez se está secando en cierto modo mientras se manifiestan las tensiones vistas sobre el diferencial Ted. Si este nivel más elevado en los tipos de swap está aquí para quedarse, como sospechamos, los rendimientos del gobierno tienen que ser también más elevados para atraer a los inversores, teniendo en cuenta que el déficit público de Estados Unidos está aumentando y que se está reduciendo el balance de la Fed”, argumenta Melman.
¿Es realmente una oportunidad?
En opinión de Philalithis, con unos rendimientos en el 3%, “ los bonos del Tesoro de Estados Unidos son atractivos para los inversores, que deberían estar estudiando cómo diseñar exposiciones defensivas para proteger sus carteras. En el 3%, los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años están descontando nuevas subidas de tipos de la Reserva Federal y también un poco de prima de inflación”.
Desde BlackRock, consideran que en este escenario los activos de riesgos pueden funcionar bien. “Nos preocuparía más que las tasas aumentaran sin relación con las perspectivas de crecimiento, como un catalizador ante los temores de los bancos centrales por la inflación. Eso probablemente se reflejaría en un aumento en el término premium, o el extra de rendimiento que los inversores exigen a los bonos a largo plazo”, apuntan.
En este sentido, las gestoras han reaccionado y cambiado sus posiciones en la cartera para protegerse. Según explica Markus Allenspach, jefe de análisis de renta fija de Julius Baer, “hemos cambiado nuestro enfoque en los valores protegidos por la inflación del Tesoro para beneficiarnos de las perspectivas de una creciente presión inflacionaria. El mercado monetario y los instrumentos de tasa variable también capearán la tormenta que se está gestando en el mercado de bonos”.
Esta situación, según Melman, de Edmond de Rothschild Asset Management, podría alargarse. “Si consideramos que los rendimientos de Estados Unidos deberían subir un poco más, ya no estamos infraponderados en deuda gubernamental estadounidense. De hecho, si las ganancias de capital siguen pareciendo pobres, supone diversificación para una cartera en caso de que se dé un escenario deflacionista adverso”, concluye.
De cara al segundo trimestre del año, Erick Muller, responsable de estrategia de Muzinich&Co, señala que habrá que observar cómo se desarrollará la presión inflacionaria interna en la economía de los Estados Unidos para controlar la evolución del bono y posicionar las carteras. “Hemos posicionado nuestras carteras con una duración generalmente más corta que las normas del mercado en los últimos meses, teniendo en cuenta el riesgo de mayores rendimientos en los Estados Unidos. Paralelamente, la exposición crediticia estaba compensando la pérdida de rendimiento. Mantenemos un enfoque cauteloso sobre la volatilidad del mercado, pero confiamos en los fundamentos sólidos que vemos en el lado macro y micro; con un apalancamiento aún contenido en el mercado de crédito corporativo y con un suministro neto en bonos corporativos que es más bajo ahora que en comparación con 2017”, señalan.
Por último Frank Dixmier, director global de renta fija de Allianz Global Investors, destaca que, pese al nerviosismo actual del mercado, hay que ser juicioso. “Cualquier corrección adicional entre las tasas a largo plazo brindará la oportunidad de aumentar la duración de la cartera. Por lo tanto, el 3% o más parece ser un nivel atractivo», concluye.
Por Fórmate a Fondo