Existe un cierto consenso en el mercado de que 2019 será un mejor año para los mercados emergentes que 2018. El listón de partida es relativamente bajo, dado que el conjunto del índice de renta variable experimentó una caída superior al 14% en 2018, casi ninguna moneda dentro de los mercados emergentes tuvo un rendimiento positivo y el índice Emerging Market Bond perdió cerca de un 5,3%. Sin embargo, Schroders reconoce que el retrato de la situación es algo mixto cuando se examinan los factores macroeconómicos.
¿Disfrutarán los mercados emergentes del regreso de unos rendimientos similares a los de 2017?
Comenzando con las buenas noticias, Schroders espera que el dólar se debilite en 2019. El final del ciclo de subidas de tipos por parte de la Reserva Federal y un mayor déficit deberían influir sobre la moneda de reserva global y los mercados emergentes deberían resurgir en el proceso. Existe una correlación muy bien establecida entre el dólar y los mercados emergentes. Un dólar más débil suele hacer que los mercados emergentes tengan un mejor rendimiento que sus contrapartes en los mercados desarrollados, y suele estar asociado con unos diferenciales más comprimidos para la deuda denominada en divisa fuerte. Teniendo en cuenta esta asunción en la predicción actual de Schroders, el índice del dólar debería debilitarse cerca de un 2% en 2019 y de nuevo otro 2% en 2020.
Sin embargo, un dólar débil no son puramente buenas noticias desde una perspectiva del mercado. Un creciente grupo de académicos sugiere que el papel dominante del dólar como moneda de facturación amplifica su impacto en el flujo internacional de bienes y crédito. Este efecto es particularmente marcado para los mercados emergentes, que suelen exhibir una mayor dependencia en dólar. Esencialmente, un dólar más débil o más barato, impulsa el crecimiento del crédito y el comercio al hacer que ambas cosas sean más baratas en términos de la divisa local para todos los demás países excepto para Estados Unidos. Sin embargo, esto suele funcionar con un cierto retraso, lo que significa que, durante gran parte de 2019, el efecto del retraso en la fortaleza del dólar podría convertirse un viento en contra para el crecimiento de los mercados emergentes antes de que esta situación se revierta en 2020 (aunque Schroders también recalca que el crédito también opera con un cierto retraso con respecto a la actividad económica).
En particular, el camino implícito para el multiplicador del comercio es una preocupación para los mercados emergentes, sugiriendo que, para una cantidad dada del crecimiento mundial del PIB, los volúmenes de crecimiento globales experimentarán un crecimiento menor en 2019 que en 2018. La situación no es catastrófica, el multiplicador debería permanecer en línea con su nivel medio tras la crisis, en lugar de colapsar a los niveles de 2015, pero hay otras razones para estar preocupados por el comercio.
Los factores macroeconómicos señalan una experiencia dolorosa
El comercio es importante para los mercados emergentes, en parte porque los volúmenes comerciales son un elemento clave del crecimiento real del PIB, pero también porque los valores del comercio son los factores que impulsan el crecimiento de los beneficios. Teniendo esto en cuenta, es natural que el inversor de mercados emergentes esté preocupado por la guerra comercial. Pero incluso en ausencia de este riesgo, en Schroders destacan que las nuevas órdenes de exportación, en un nivel global, señalan una contradicción en el comercio global. Los datos de las exportaciones de las economías asiáticas emergentes, normalmente a la cabeza del ciclo, están en aprietos. Por último, el regreso de la deflación en el precio de las materias primas recuerda a lo sucedido entre 2014-2015 y presenta una perspectiva para los beneficios de las empresas de los mercados emergentes muy en desacuerdo con las expectativas de los beneficios futuros.
En conclusión
Resumiendo, por un lado, un dólar más débil suele ser por lo general positivo para los mercados emergentes. Por el otro lado, la debilidad en el comercio global y en la economía China son dos temas difíciles de dejar pasar por alto, en particular para el caso de la renta variable de los mercados emergentes.
Estas dos cuestiones no son totalmente incompatibles. La debilidad del dólar se suele asociar con un rendimiento relativamente superior en los mercados emergentes frente a los activos de los mercados desarrollados y no implica necesariamente unas ganancias absolutas. Un dólar débil combinado con un comercio global más débil es más un argumento para realizar apuestas relativas entre la renta variable emergente y la renta variable desarrollada, que para utilizar apuestas direccionales.
Por otro lado, para la deuda denominada en divisa local, un entorno desinflacionario podría ser de apoyo, en particular si se da a la misma vez que un entorno de dólar débil. Los bancos centrales de las economías emergentes podrían entonces tomarse una pausa, finalizar o incluso revertir sus ciclos de subidas de tipos, iniciados en parte para protegerse de la fortaleza del dólar. Esto debería servir como apoyo a la clase de activo que, al estar denominada en una divisa local, también debería ganar en términos generales con la debilidad del dólar.
Mientras tanto, los diferenciales de la deuda denominada en divisa fuerte deberían beneficiarse de un dólar más débil y del final del ciclo alcista actual de la Fed. Si las previsiones de Schroders para 2019 son correctas, el mercado no repetirá el comportamiento que tuvo en 2017, pero al menos será mejor que en 2018.
Por Funds Society, Madrid