Última actualización: 05:20 / Miércoles, 2 Marzo 2022
La reacción de las gestoras

Limitaciones operativas, escasez de liquidez en los bonos, suspensión del NAV y cierres de fondos: así afectan las sanciones occidentales a la inversión en Rusia

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  • Según explican las gestoras, la principal dificultad que están encontrando es que no es posible calcular el valor liquidativo neto (NAV) y la posibilidad de convertir el rublo se ve seriamente comprometida
  • Según Banca March, en el lado de la deuda, “la liquidez de los bonos rusos escasea a nivel global”
  • Las entidades extranjeras que posean acciones rusas no podrán deshacer posiciones ya que los brokers tienen prohibido realizar intercambios con contrapartes internacionales
  • Las nuevas sanciones podrían ir orientadas a impedir que Rusia opere en los mercados de divisas
  • DWS, Nordea AM, Banca March, Lombard Odier, Federated Hermes, Schroders, Janus Henderson y eToro comparten sus valoraciones sobre los principales activos rusos
  • Los fondos de inversión gestionados activamente por DWS ya no realizarán nuevas inversiones en valores rusos

La guerra ya se ha instalado en la economía rusa y en sus mercados. Tras los primeros efectos de las sanciones impuestas por parte de Occidente, ahora son las gestoras las que están tomando medidas y echando el freno. De hecho, la Bolsa de Moscú se mantiene cerrada desde el fin de semana, su cierre más largo desde 1998. Según explican los analistas de Banca March, ante la imposibilidad de asegurar el correcto funcionamiento ante las “limitaciones operativas” extranjeras y también las establecidas por el gobierno ruso. 

La entidad esperaba poder arrancar hoy o una vez se corrijan todos los frentes operativos abiertos. Además, Rusia mantendrá cerradas las operaciones bursátiles locales por tercer día mientras su fondo de riqueza se prepara para desplegar miles de millones de dólares para comprar las maltrechas acciones del país tras la invasión de Ucrania. "No obstante, las entidades extranjeras que posean acciones rusas no podrán deshacer posiciones ya que los brokers tienen prohibido realizar intercambios con contrapartes internacionales. Esto bloquea las transacciones de aproximadamente 86.000 millones de dólares en acciones rusas que están en manos extranjeras”, señalan los analistas de la entidad. 

grafico bloomberg

No solo el espacio para la inversión en renta variable rusa se está limitando, también en el mercado de renta fija. Según Banca March, en el lado de la deuda, “la liquidez de los bonos rusos escasea a nivel global y el impedimento de pagar a entidades extranjeras abre la puerta a que en las próximas semanas asistamos a impagos de alguno de los bonos rusos gubernamentales o corporativos mantenidos por tenedores foráneos”. En ese sentido, Moody´s y S&P Global han puesto en revisión los ratings del país con perspectiva negativa y han rebajado la calificación de la deuda de varias de las principales aseguradoras y bancos rusos a bono especulativo. “Finalmente, el bono soberano ruso a 10 años en moneda local cotiza con una rentabilidad exigida del 15% aunque la liquidez es mínima por lo que estos precios podrían no reflejar la valoración real”, añaden sus analistas.

En opinión de Stefan Kreuzkamp, CIO de DWS, las sanciones de Occidente están cortando los lazos financieros con Rusia y sus mercados a una velocidad sin precedentes. “El mayor impacto para Rusia, y el más inmediato, probablemente se produzca al excluir alrededor del 70% de los bancos rusos de la red bancaria internacional SWIFT, así como la congelación de las reservas de divisas de Rusia. Los activos de reserva del Banco Central de Rusia ascienden a 630.000 millones de dólares, de los cuales 463.000 millones de dólares están en moneda extranjera. De esta cantidad, 95.000 millones de dólares están en manos de otros bancos centrales nacionales, representando el Banco de China casi una sexta parte de este total. Mientras que el oro representa 132.000 millones de dólares”, explica Kreuzkamp.  

Stéphane Monier, Chief Investment Officer de Lombard Odier, recuerda que el talón de aquiles es la liquidez porque “cualquier conflicto requiere dinero en efectivo”. Según resume, el banco central de Rusia ha seguido una política de desdolarización desde al menos 2018. “En junio de 2021, Rusia anunció que su Fondo Nacional de Riqueza, que gestiona más de 170.000 millones de dólares, vendería todas sus inversiones denominadas en dólares, dejando el 40% de sus activos en euros, el 30% en renminbi chino y el 20% en oro. La congelación del acceso a las reservas de divisas coloca a Rusia en una lista negra con sólo otros tres países: Irán, Venezuela y Corea del Norte”, matiza Monier. 

La reacción de las gestoras

Todo este contexto ha obligado a las gestoras a tomar medidas en aquellos fondos que invierten en activos rusos o que tienen puesto su foco en renta variable del este de Europa o en los llamados países emergentes europeos. Por ahora, según explican las gestoras, la principal dificultad que están encontrando es que no es posible calcular el valor liquidativo neto (NAV) y la posibilidad de convertir el rublo se ve seriamente comprometida. Por tanto,  para proteger a los inversores existentes, muchas han decidido suspender el cálculo de valor liquidativo. 

Como la situación cambia con gran rapidez, las gestoras están siguiendo los acontecimientos muy de cerca para tomar las medidas que mejor respondan a los intereses de los inversores y las obligaciones regulatorias. La lógica hace pensar que en el momento que se levante la suspensión de cálculo del valor liquidativo, cuanto las condiciones del mercado lo permitan, las operaciones de suscripción, reembolso y conversión podrán ejecutarse de manera normal.

Mientras impera la cautela y el principio de protección del inversor, algunas de las primeras reacciones que vimos desde ayer pasan por suspender temporalmente la negociación de los fondos o cerrarlos. Por ejemplo, abrnd ha decidido respecto a su fondo Aberdeen Standard SICAV I - Eastern European Equity declarar un “día de negociación” debido a que los mercados de Rusia, donde se negocia una parte importante de la cartera de esta estrategia, están cerrados. 

No es un caso aislado, JP Morgan también ha suspendido la negociación de dos de sus fondos de renta variable, alegando que la invasión rusa de Ucrania es una emergencia que dificultaba la valoración o la venta de las inversiones mantenidas por esos dos vehículos. 

Por su parte, BlackRock ha explicado que ha detenido los flujos de entrada a una de sus estrategias ETF que invierte en acciones rusas. El iShares MSCI Russia ETF (ticker ERUS) de 105 millones de dólares será "suspendido temporalmente" hasta nuevo aviso, según explicó  BlackRock en un comunicado de prensa el martes. 

Según recogen en Bloomberg, el movimiento de BlackRock sigue al anuncio del lunes de Direxion, quien comunicó que el único ETF apalancado de Rusia será liquidado. Y DWS ha señalado que detenía tanto la emisión como el reembolso de acciones del Xtrackers MSCI Russia Capped UCITS ETF (XMRC), que cotiza en Londres y que tiene unos 50 millones de dólares en activos. Además, la gestora ha anunciado que los fondos de inversión gestionados activamente por DWS ya no realizarán nuevas inversiones en valores rusos. “Como firma global fiduciaria, tenemos la responsabilidad de afrontar los desafíos del mercado además de compartir la responsabilidad del momento. Dada la situación actual, y hasta nuevo aviso, los fondos de inversión gestionados activamente por DWS ya no realizarán nuevas inversiones en valores rusos. Además, en coordinación con los comités de gestión de los fondos, suspenderemos la suscripción de nuevas participaciones en fondos de inversión con una exposición rusa significativa y gestionaremos la exposición rusa existente en nombre de nuestros clientes de acuerdo con la política de inversión de sus carteras y nuestro compromiso fiduciario”, ha explicado en un comunicado esta mañana.

Rusia: ¿un país no invertible?

Aunque comúnmente algunos analistas y gestores defienden que en momentos de caída hay que abrir bien los ojos para identificar buenas oportunidades, el contexto generado por la guerra y las sanciones internacionales cambian las reglas del juego para poder aplicar esa afirmación. Esto ha hecho que la mayoría de las gestoras internacionales se muestren prudentes hasta poder realizar una evaluación de en qué punto están los mercados y los activos rusos

“La consecuencia de las sanciones y, en particular, de lo que debe ser una congelación de la mayor parte de las reservas de divisas de Rusia, ha sido una fuerte caída del rublo que agravará la presión inflacionista sobre Rusia, que importa mucho del extranjero y no produce mucho fuera de la energía, el trigo y el cobre. La presión constante de un conjunto cada vez más amplio de sanciones debería afectar cada vez más a la economía rusa. Esto debería entonces tener un impacto ampliando la oposición al conflicto. El impacto de Rusia en la economía mundial, fuera de la energía, es pequeño, ya que es de aproximadamente 1,644 billones de dólares (antes de que el rublo se derrumbara) menos que la economía italiana. Sin embargo, afecta a algunos países vecinos, como Turquía, por la pérdida de turismo”, explica Sebastien Galy, responsable de estrategia macroeconómica de Nordea AM.

En el mercado de renta fija, Nachu Chockalingam, gestora senior de carteras de crédito, en el negocio internacional de Federated Hermes, indica que una de las principales preguntas que se están haciendo los inversores es qué proporción de los mercados de crédito en euros está expuesta a Rusia y Ucrania. 

grafico federated

En este sentido aclara: “La parte izquierda del gráfico (imagen superior) que aparece a continuación examina el universo investment grade y la parte derecha, el universo high yield. El sector más representado es, como es lógico, el de la energía, que representa el 4,2% del mercado investment grade en euros y el 8,4% del mercado high yield en euros. Los emisores ucranianos sólo figuran en el universo high yield, y representan aproximadamente un tercio del sector de la energía y todos los sectores de la industria básica y los servicios públicos”. 

Según explica Chockalingam, como en anteriores episodios de extrema tensión rusa (2010 y 2014), “la reacción inicial a la invasión del pasado jueves fue extrema, con los bonos más expuestos a los dos países cayendo múltiples puntos. Queda mucha incertidumbre y estamos preparados para más volatilidad. La experiencia de 2014, cuando Rusia se anexionó Crimea, sugiere que estos nombres pueden seguir teniendo un rendimiento inferior”.

Respecto a la renta variable rusa, los datos indican que ha ido cediendo en lo que va de año, liderada por los bancos expuestos a sanciones como Sberbank, mientras que los valores relacionados con las materias primas, como Gazprom y Evraz, se han visto menos afectados. “La renta variable rusa, medida por el índice MSCI Russia, ya arrastraba una caída superior al 24% en dólares estadounidenses desde comienzos de año y hasta el 23 de febrero. La renta variable europea y asiática también cayeron. El martes de la semana pasada se produjeron severas ventas, con el índice MOEX de Rusia bajando más de un -30%, y el rublo ruso descendiendo un -8,5% frente al dólar estadounidense. Mientras que la moneda ucraniana, la hryvnia, cayó antes de ayer más de un 9%, antes de que se suspendiera su cotización”, añade David Rees, economista senior de mercados emergentes de Schroders.

Por su parte, según destacan desde Bloomberg, las acciones de las empresas rusas que cotizan en el extranjero se desplomaron el lunes y el martes, un indicio de cómo pueden reaccionar los valores locales a las sanciones impuestas al país y a sus empresas cuando se reanude la cotización. En un esfuerzo por animar sus mercados, Rusia anunció que destinará hasta 10.000 millones de dólares de su fondo soberano para comprar acciones locales. "Es realmente el fin del mercado financiero ruso al que estamos acostumbrados. Parece que se está convirtiendo en un mercado no invertible, al menos para los extranjeros. Hay demasiadas incertidumbres", afirma Leonardo Pellandini, estratega del Banco Julius Baer.

Por su parte, Janus Henderson destaca que la innovación de las empresas rusas podría estancarse como resultado de la acción y los inversores podrían pasar por alto los fundamentales de las empresas y centrarse en el riesgo geopolítico. “El país podría intensificar la búsqueda de rentas, es decir, un esfuerzo por aumentar la propia cuota de riqueza existente sin crear nueva riqueza; a medida que disminuyan las esperanzas de que la innovación mejore las perspectivas económicas. La innovación y la evolución en el espacio digital ruso podrían estancarse. La India está experimentando un auge de los modelos de negocio en todos los verticales digitales financiados por inversores nacionales, multinacionales y de capital público/privado; este no será el futuro de Rusia. Los operadores tradicionales rusos, bien financiados y con abundante flujo de caja, se fortalecerán mientras los competidores menos resistentes se marchitan. Los mercados de renta variable, en nuestra opinión, pasarán por alto estos fundamentos dado el riesgo geopolítico”, explican Daniel J. Graña, gestor de renta variable emergente en Janus Henderson, y Jennifer James, gestora de carteras en Janus Henderson

Aunque es difícil hacer proyecciones a corto/medio plazo, los gestores de Janus Henderson consideran que las nuevas sanciones podrían ir orientadas a impedir que Rusia opere en los mercados de divisas. “Es probable que se produzca una prohibición más amplia de la negociación secundaria de la deuda rusa, tanto corporativa como soberana, como ocurrió con la deuda de ciertas entidades tras la anexión de Crimea en 2014. También lo es que la debilidad de los mercados financieros persista hasta que tengamos claridad sobre las sanciones, como mínimo. Hasta entonces, es difícil entender lo que pueden deparar las próximas semanas en el plano geopolítico”, concluyen. 

¿Riesgo de contagio?

Por último, para finalizar este análisis, Ben Laidler, estratega de mercados globales de la plataforma de inversión en multiactivos eToro, explica que el impacto de la situación de la economía rusa en los mercados globales será limitado, a diferencia de lo que sucedió en 1998.

“Las vías de contagio a la economía global se centran ahora en la aversión al riesgo y las subidas de los precios de las materias primas. No es el gran contagio de 1998 porque creemos que los fundamentales globales son seguros. Ahora, la economía rusa es pequeña y su mercado de valores minúsculo. Los bancos globales tienen poca exposición a los préstamos y son pocos los que poseen una cantidad de la relativamente pequeña deuda de Rusia”, señala. 

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En este sentido, concluye aportando la visión histórica:  “Rusia en 1998 sufrió el mayor impago de la deuda soberana del mundo y una gran devaluación de su moneda. Los precios del petróleo y sus reservas de divisas estaban muy bajas. La crisis financiera asiática ya estaba en su apogeo. La economía rusa era más relevante y los bancos globales estaban significativamente expuestos. Esto hizo que Bankers Trust se viera empujado a los brazos del Deutsche Bank y a un rescate de 3.600 millones del Long-Term Capital Management (LTCM)”.

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