El año que termina probablemente pase a la historia como uno de los peores para la inversión en renta fija. Sin embargo, 2023 se presenta con perspectivas mucho más optimistas, pues la profunda revisión de precios en todo el universo de la deuda ha hecho aflorar oportunidades no vistas en décadas: “La renta fija ha corregido hasta niveles que no habíamos visto desde finales de los 90 hasta 2008”, afirma Jenna Barnard, co responsable de la gestión del Janus Henderson Strategic Bond. Barnard pone como ejemplo la evolución de los bonos a diez años del Tesoro de los Estados Unidos, los bunds alemanes o los gilts británicos, pero también la deuda con grado de inversión europea, americana y británica.
Junto con John Pattulo, co responsable de este producto de renta fija de Janus Henderson Investors, Barnard explicó en un webcast reciente de la firma para clientes todas las oportunidades de inversión que han identificado en el equipo, y ofreció una actualización de la estrategia del fondo, que comenzó a virar desde una posición mucho más cauta el pasado mes de octubre.
Los responsables de Janus Henderson han identificado tres grandes temáticas que están en marcha ahora mismo dentro del universo de la renta fija: el ya citado regreso de las valoraciones a niveles no vistos en años, el regreso de los bonos “core” y la necesidad de revisar los criterios para invertir en deuda high yield y subordinada.
“Queremos expresar la emoción que sentimos respecto a la oportunidad en renta fija core (bonos soberanos, deuda con grado de inversión, calidad y deuda de mayor duración). Estamos llegando al punto del ciclo en el que la previsión de retorno total se está volviendo muy interesante”, declaró la experta. Para Barnard, la parte más interesante dentro de la curva en términos de rentabilidad/riesgo es en los tramos cortos: “La diferencia de rentabilidad entre comprar un bono corporativo con grado de inversión de uno a tres años de duración y comprar el índice, que tiene una rentabilidad media en torno a 9-10 años, es básicamente cero”. “Los índices han colapsado porque la inversión de la curva de tipos soberana implica que no hace falta ir a buscar rentabilidad: no necesitas extender la duración ni moverte hacia abajo en el espectro de la calidad hacia partes más arriesgadas del mercado de crédito”, añade.
En consecuencia, el equipo de Janus Henderson han estado comprando bonos corporativos IG de corta duración en el último mes y medio, consiguiendo rentabilidades en torno al 5,5%. El fondo presenta actualmente una duración de 8,5 años con un rating medio AA. “Con independencia de que se tenga una postura bajista respecto a la posibilidad de un ‘hard landing’ de la economía o a que trabajes con la tesis de que la inflación seguirá elevada, dado dónde están ahora las tires, los tipos tendrían que subir cerca de un 3% para empezar a perder dinero”, reflexiona la experta.
Barnard hace notar que esta falta de búsqueda de rentabilidades es bastante inusual en el mercado de la renta fija, después de una década de tipos ultra bajos. De hecho, afirma que, para aquellos inversores que ahora tienen su patrimonio en efectivo o que están comparando el comportamiento de la renta fija con otros activos para ver dónde asignar su capital, “ahora hay una oportunidad muy convincente por rentabilidad tanto en términos absolutos como relativos”.
De hecho, la estimación de la firma es obtener retornos de doble dígito invirtiendo en deuda de calidad, algo inédito desde hace años. Tanto Barnard como Pattulo insistieron en varios momentos del webcast en que este es un buen momento para invertir, porque creen que nos estamos aproximando a un punto de inflexión en el ciclo: “Pensamos que 2023 va a ser un año de transición en el que la Fed se mueva desde el endurecimiento hacia la relajación de su política monetaria y aquí es donde se pueden obtener oportunidades de generar rentabilidades de doble dígito invirtiendo en bonos soberanos”.
Para Barnard, conseguir esos retornos de doble dígito en la renta fija dependerá de que los bonos soberanos vuelvan a reflejar adecuadamente el entorno de crecimiento, es decir, de recesión de acuerdo con las previsiones. Para que esto suceda será necesario que la inflación toque techo y que se reviertan las tendencias en el mercado laboral. Desde Janus Henderson Investors consideran que la inflación ya ha tocado techo en EE.UU. y que de ahora en adelante caerá rápidamente hasta el entorno del 3-4%. Respecto a la evolución del mercado laboral, Barnard recuerda que históricamente la Reserva Federal ha mostrado una baja tolerancia a mantener los tipos de interés altos si esto empieza a restar fortaleza al mercado laboral estadounidense. Para los expertos de Janus Henderson, es cuestión de tiempo que esto vaya a suceder, porque el grueso de datos macro asociados al empleo muestra caídas – renta per cápita media, salarios no agrícolas, horas semanales trabajadas, peticiones iniciales de desempleo…
¿Qué hacemos con las partes más arriesgadas de la renta fija?
John Pattulo centró su mensaje en explicar por qué el equipo prefiere la deuda soberana y el crédito con grado de inversión frente al high yield, que también ha experimentado una profunda revisión de precios. Según previsiones del sell side, los bonos han corregido tanto que invertir ahora en activos como el crédito estadounidense con grado de inversión puede generar un rendimiento medio en torno al 10%; en el caso de su equivalente europeo, la rentabilidad media se elevaría hasta el 11,2% y, para el high yield estadounidense y europeo, la oportunidad podría llegar a un rendimiento medio del 19,7% y del 15%, respectivamente.
El experto puntualizó que, aunque los retornos del high yield estadounidense puedan ser potencialmente más jugosos, se trata de un activo más arriesgado y que podría sufrir más en un escenario de hard landing de la economía: “Pensamos que el high yield está poniendo en precio un escenario de soft landing y que hoy es un activo caro respecto a la deuda con grado de inversión. En los niveles actuales, no pensamos que sea necesario descender a niveles subordinados, hay muchas oportunidades en clases de activos más ‘mainstream’ como la deuda soberana o la deuda crediticia de calidad”.
De hecho, Pattulo anticipó un encarecimiento fuerte de las condiciones de préstamo de la Reserva Federal al seguir subiendo los tipos de interés que puede llevar a un aumento de la tasa de impago en el high yield. Además, explicó que el high yield tiene un comportamiento “mitad deuda, mitad acción, al estar más correlacionado con las small caps” y que presenta fuentes adicionales de riesgo, como el riesgo de liquidez. “Para nosotros es una clase de activo diferente y debería ser tratada de forma diferente. Dado el escenario macroeconómico que manejamos, simplemente no pensamos que el high yield esté dando margen suficiente”, concluyó.
En cambio, el equipo muestra preferencia por la deuda financiera a corto plazo: “Ofrece rendimientos atractivos, tiene corta duración, el umbral de rentabilidad es muy elevado, tienen sentido dentro de nuestro análisis”, resume Pattulo. De hecho, añade que cerca del 10% de la cartera se ha rotado recientemente desde treasuries a deuda sénior de corto plazo y deuda corporativa. Entre los títulos en los que ha invertido figuran, dentro del mercado primario, la emisión de bonos denominados en libras del Santander, así como los bonos emitidos en dólares por Barclays y Natwest, en todos los casos con rendimientos superiores al 7%. En el mercado secundario han encontrado oportunidades con un rendimiento superior al 6% en los bonos de UBS y Nationwide, en ambos casos denominados en dólares y con vencimiento en 2025, entre otros títulos.
