Las autoridades chinas han dado un nuevo empujón reformista que, en esta ocasión, se centra en las compañías propiedad del Estado (SOEs por sus siglas en inglés); la nueva regulación busca que las empresas estatales adopten políticas con las que impulsen los retornos para los accionistas y que al mismo tiempo hagan un uso más eficiente del capital.
Desde Fidelity International, los gestores Martin Dropkin y Jing Ning advierten que no es la primera vez que el gigante asiático trata de emprender esta tarea: “Ya realizó un esfuerzo similar previamente con resultados desiguales, pero esta vez las recompensas por una ejecución exitosa incluyen el alivio de la presión fiscal, la promoción del crecimiento económica y hacer que las SOEs sean más atractivas para los inversores value”.
Destacan como una de las novedades que, en esta campaña de reformas, el Gobierno chino ha empezado a utilizar la ratio de retorno sobre la acción (ROE) como métrica para evaluar la gestión de los equipos directivos de empresas estatales, e indican que se espera que también adopten una premisa similar los gobiernos regionales que supervisan SOEs locales. Los expertos de Fidelity afirman que “hay margen para la mejora”, y aportan el siguiente dato: el ROE medio para una compañía estatal no financiera clase A fue del 8,8% en 2022, inferior al 9,9% que se registró en 2012. “Para conseguir un ROE superior, una compañía con exceso de efectivo puede pagar más dividendos. Y, de hecho, está sucediendo. Algunas empresas estatales en los sectores de telecomunicaciones, petróleo y metales anunciaron recientemente planes para incrementar su pay out de 2022”, apuntan los gestores.
Dropkin y Ning ponen un par de ejemplos de empresas que podrían resultar atractivas bajo las nuevas premisas. Empiezan por el gigante ferroviario China Railway Group: “En un año normal, sería considerada una aburrida acción defensiva con fundamentales estables y perspectivas de retorno mediocres. Pero 2023 ha sido extraordinario hasta el momento, al haberse disparado sus acciones un 50% desde el inicio del año hasta el 9 de mayo”.
Otros ejemplos que destacan los expertos de Fidelity International son la petrolera Sinopec y el fabricante de aluminio Chalco, que también han protagonizado abultadas subidas en bolsa este año. De hecho, desde la gestora apuntan que el índice CSI Central SOE Composite Index acumula un avance anual del 13%, frente al 0,4% del índice de empresas privadas, el CSI Privately-owned Enterprise (POE) Composite Index. “En los últimos meses, a medida que el gobierno impulsa una nueva ronda de reformas de las empresas públicas, los inversores apuestan por que las empresas atiendan el llamamiento de los funcionarios para aumentar la rentabilidad de los accionistas”, resumen Dropkin y Ning.
Presión fiscal
El nuevo impulso reformista se produce en un momento crítico para la economía china, dado que el Gobierno chino todavía tiene que lidiar con los efectos residuales de las restricciones aplicadas durante la pandemia, que redujeron la actividad, así como con el estallido de la burbuja inmobiliaria, que ha llevado a un desplome en las ventas de terrenos, típicamente una de las mayores fuentes de ingresos para los gobiernos locales. “En el largo plazo, China afrontará mayor presión fiscal para financiar sus programas de bienestar social, dado que la población está envejeciendo rápidamente y la tasa de nacimiento está cayendo”, advierten los expertos. Estos añaden que si las SOEs – que según algunas estimaciones aportan en torno a un tercio del PIB de China- “pudieran fortalecer los retornos para los accionistas del gobierno, aliviarían significativamente la presión fiscal e impulsarían el crecimiento económico”.
Bajas valoraciones
Los gestores de Fidelity son conscientes de que “el ROE como métrica financiera no está exento de defectos”. Por ejemplo, indican que el ROE puede estar sesgado al alza en empresas con una carga de deuda malsanamente elevada. “Pero cuando se compara con el beneficio neto, que los responsables políticos priorizaban anteriormente como métrica clave para las empresas públicas, el ROE tiende a proporcionar una mejor imagen a los inversores de la capacidad general de una empresa para generar rendimientos sostenibles”, puntualizan.
Así las cosas, Dropkin y Ning aseveran que “si las reformas de China dan resultado, cabe esperar que los inversores vuelvan a fijarse en las empresas públicas”. Es más, afirman que “la mayoría estarían dispuestos a pagar primas por empresas con una rentabilidad sobre fondos propios elevada y constante”. Ponen como ejemplo a Kweichow Moutai Co., un fabricante de licor baijiu que lleva casi dos décadas ofreciendo rentabilidades superiores al 20% y que, en parte como resultado, está cotizando a casi 10 veces su valor contable.
Como relatan los expertos, “aunque las empresas estatales de ciertos sectores, como el inmobiliario, con apoyo gubernamental y acceso a financiación, han superado a sus homólogas privadas en el mercado de capitales, la mayoría de las empresas estatales siguen pareciendo menos atractivas para los inversores”. Aportan otro dato: el 9 de mayo, las SOEs cotizaban a 1,2 veces su valor contable, mientras que las POEs lo hacían a 2,9 veces en las bolsas de Shanghai y Shenzhen[2]. Tanto es así, que explican que el regulador de valores chino ha expresado recientemente su preocupación por las bajas valoraciones y ha prometido construir un «sistema de valoración con características chinas».
Por otra parte, los gestores indican que, además de prestar más atención a la rentabilidad de los accionistas, “las empresas públicas pueden mejorar su compromiso con los inversores y su transparencia, lo que es importante para aumentar su atractivo para los inversores internacionales». De hecho, explican que los inversores siguen mostrándose escépticos sobre cómo se desarrollará la reforma a largo plazo, porque “uno de los principales retos de las empresas públicas es equilibrar el servicio nacional con las prioridades empresariales”. “Aun así, creemos que a las empresas públicas de los sectores menos importantes estratégicamente y plenamente competitivos debería exigírseles una rentabilidad media mínima del sector sobre sus activos”, afirman.
Dropkin y Ning también destacan que China debe seguir avanzando “en la creación de un sistema eficaz de compensación de incentivos, que alinee más estrechamente las prioridades de los altos ejecutivos con el rendimiento para los accionistas”.
“Es un largo camino para que el sector estatal chino se oriente más hacia el mercado y los accionistas. Pero creemos que la nueva atención prestada a la rentabilidad del capital es un paso en la dirección correcta”, concluyen desde Fidelity.
Por Funds Society
