El nivel tan bajo de tipos de interés y el inicio de la senda alcista en EE.UU., con la volatilidad que ello implica, conduce a muchos asignadores de activos a mostrar preferencia por las bolsas frente a la renta fija de cara a 2016, gracias a la mayor prima que ofrecen las acciones. Pero Daniel Morris, estratega senior de inversiones en BNP Paribas Investment Partners, es muy cauto con la renta variable de cara al año próximo: “No esperamos demasiado de las bolsas, más bien un entorno de rendimientos cercanos a cero, planos, y además con muchas turbulencias”, explicaba en el marco de una presentación a inversores realizada recientemente en Madrid. Sus perspectivas tampoco son muy halagüeñas para la renta fija, donde también ve un entorno complejo.
Entre las razones, el experto argumenta las altas valoraciones en renta variable en casi todas las regiones (con algunas excepciones) pero también las perspectivas empresariales, y la capacidad de las compañías para generar beneficios y mejorar sus márgenes. Y la clave es la selección. Teniendo esto en cuenta la oportunidad más interesante en renta variable estaría en Japón, a pesar de que es cauto con su macroeconomía: es el mercado con valoraciones más atractivas (con un descuento frente a la media histórica del 17% en su PER –considerando beneficios a 12 meses-) y además sus márgenes empresariales son aún bajos y tienen potencial de crecimiento, y las políticas de Abe en materia de gobierno corporativo podrían ayudar. “Japón ofrece una oportunidad ahora pero no necesariamente lo hará todo el año. El mercado necesita que el yen siga bajando para tener impulso y es difícil que evolucione mucho más, porque los niveles ya son bajos”, dice. En su opinión, el yen caerá más pero a menor ritmo que en el pasado, debido a las políticas opuestas de la Fed y el Banco de Japón.
Por valoraciones, el mundo emergente también ofrece atractivo (un descuento general del 7%), pero al considerar las regiones, las bolsas de Latinoamérica están caras (un 19% por encima de su media histórica) mientras Asia emergente ofrece un descuento del 12%. Sin embargo, el gestor cree que esas bajas valoraciones pueden deberse a buenas razones y además, explica que se concentran sobre todo en China y Taiwán, y en el sector bancario, que duda sea ahora una buena inversión. “El mundo emergente ofrece problemas macro y microeconómicos y tendría que ver primero una mejora en los márgenes empresariales antes de invertir”, apostilla.
En EE.UU., las valoraciones en bolsa también son altas (un 14% por encima de la media) y los márgenes empresariales se mantienen planos, por lo que descarta su atractivo a pesar de la buena evolución de la economía. En Europa la sobrevaloración es algo menor, del 12%, y los márgenes, más bajos, estaban creciendo más, aunque pararon tras lo ocurrido con Volkswagen. El gestor espera que vuelvan a repuntar y ve un mercado bursátil más interesante que el de EE.UU., pero no tanto en términos absolutos.
En renta fija, tiene muy en cuenta la evolución del petróleo: no le preocupa porque su bajo precio se debe a un “exceso de oferta y no a la caída de la demanda ante una desaceleración económica global” pero sí está empujando la inflación y la rentabilidad de la deuda pública estadounidense demasiado a la baja, algo que no cree que tenga sentido. “A corto plazo será así, pero a medio y largo plazo no tanto, porque en la evolución de los Treasuries importará más el crecimiento que este factor”. El experto también ve una distorsión en el Bund alemán debido al efecto del QE del BCE y no cree que la diferencia con la deuda de EE.UU. se agrande por el efecto contrario de las políticas monetarias a ambos lados del Atlántico: “Si sube la rentabilidad de la deuda estadounidense, la demanda de japoneses y europeos aumentará”, lo que hará que se mantenga un equilibrio. En deuda corporativa, ve oportunidades en high yield de EE.UU. (evitando el sector de la energía), pues el mercado ha puesto en precio un índice de defaults mucho mayor al real, y también en deuda con grado de inversión.
Perspectiva macro conservadora
En todas estas percepciones pesa su perspectiva macroeconómica, también cauta y recelosa de una recuperación con fortaleza que no acaba de llegar al mundo desarrollado: “Este año confiábamos en un repunte de la economía estadounidense que no ha llegado y ahora ya descartamos esa idea que parece repetirse al principio de cada año y no llega ni a Europa ni a EE.UU.”, explica.
En EE.UU., descarta una recesión para el próximo año y ve signos positivos, como la fuerte demanda de los consumidores (impulsada por el crecimiento de la renta disponible, entre un 3% y un 4% anual, a pesar de la percepción de que los salarios no suben tanto como la inflación) y también por la recuperación en el mercado de la vivienda (la construcción de nuevas viviendas está aún un 35% por debajo de la media del año 2000, lo que hace augurar un gran potencial de crecimiento, si bien matiza que, debido al contexto de subida de tipos, el ritmo de crecimiento no será tan fuerte como en el pasado). Sin embargo, también hay factores preocupantes como el hecho de que la inversión de las compañías es muy baja, tanto en EE.UU. como en Europa: “El dinero se destina a recompras de acciones, M&A o dividendos pero no a invertir en la economía, pese a que los tipos tan bajos deberían ayudar. Pero las empresas no ven demanda -aún quedan stocks en Europa- y no ven necesario reinvertir, explica. Por ello, estima que el crecimiento en EE.UU. se acercará más al 2,5% que al 3%.
En este entorno, el experto justificó una posible subida de tipos de la Fed ahora en diciembre (que finalmente se produjo) ante la positiva evolución del desempleo (que ha pasado del 10% al 5%) y a pesar de la leve subida de los salarios. Además, explicaba, la Fed teme que se repita la situación de 1995, sin subida salarial, pero muy acelerada cuando empezó a producirse. “Creo que es una buena decisión teniendo en cuenta la positiva evolución del mercado de trabajo”, explicaba.
Sobre Europa, las perspectivas también son cautas, con una economía en crecimiento pero sin gran ritmo: en su caso, no está claro que el QE esté teniendo claras ventajas más allá de que ha impulsado el valor de la renta variable y el dólar y, sobre si va a o no a continuar, cree que Draghi podría negarse porque el PIB está en niveles del 1,5% (estima un 1,7% para la Eurozona en 2016, con algunos países más fuertes –aquellos que han hecho reformas y tienen una economía más flexible- y otros más débiles) pero ve la inflación demasiado baja. “El problema es que los préstamos no fluyen”, dice, ni a empresas ni a personas, no solo porque los bancos no estén dispuestos sino porque la demanda es muy baja.
En Japón, las perspectivas de crecimiento son aún más moderadas, de un 1%, el mismo nivel que en 1990. “Tras Abenomics, el ritmo de crecimiento sigue igual. Podría pensarse que no han funcionado las medidas, que no se ha hecho todo lo que se ha podido o que aún es muy pronto para ver los efectos”, dice. Aunque la economía no es tan fuerte, es donde ve mejores oportunidades en renta variable.
Los emergentes no son aún una opción ante los retos macroeconómicos que afrontan: por un lado, el problema del doble déficit (presupuestario y por cuenta corriente, además de que en algunos casos son exportadores de petróleo, lo que empeora las cifras) y por otro, el cambio que supone China. “Aunque no esperamos una gran crisis en China –si bien el sector servicios debe crecer con más fuerza para compensar la caída del manufacturero-, el país ya no apoyará más a otros países emergentes”, afirma el experto. En su opinión, no todos los países se han dado cuenta de que este nuevo entorno requiere esfuerzos para seguir creciendo: “A un lado está Brasil, que aún no se ha dado cuenta; por otro Chile, que cuenta con una economía más flexible y puede cambiar”, dice; así, en el mundo emergente, todo depende de cada país.
Por Funds Society, Madrid
Por Alicia Miguel Serrano