En el primer trimestre de 2020, los rendimientos de los bonos gubernamentales disminuyeron, o lo que es lo mismo, sus precios se incrementaron en respuesta a la búsqueda de activos refugio por parte de los inversores. Mientras tanto, la renta variable sufría fuertes caídas ante el miedo de que las medidas tomadas para prevenir la expansión del brote de coronavirus pudieran provocar una recesión a nivel global. Los bonos corporativos, el mercado de deuda emergente y las divisas también cayeron significativamente.
La pandemia del coronavirus ha desencadenado una crisis económica que ha generado importantes presiones sobre los mercados financieros, incluido el de crédito. Según informa Mark Vaselkiv, gestor de carteras en la división de renta fija en T. Rowe Price, las estimaciones de crecimiento económico se han revisado drásticamente a la baja debido a la enormidad de los impactos del virus y a las presiones simultáneas de los precios del petróleo. Además, en las últimas semanas la liquidez se ha visto seriamente amenazada en todos los mercados de renta fija. Los mercados han visto y soportado crisis anteriormente, pero la profundidad y velocidad de la actual recesión no tiene precedentes.
Pese al carácter único de esta crisis de haber sido provocada por el brote de coronavirus mundial, Vaselkiv cree que los mercados de crédito seguirán las cuatro fases generales de cualquier crisis hasta la recuperación, tal y como hicieron en recesiones severas anteriores.
Actualmente, los mercados de crédito están siendo presa de ventas indiscriminadas, al buscar los inversores vías de hacer líquidos determinados títulos o de rotar su asignación de activos hacia renta variable. A medida que la actividad del mercado de crédito corporativo empiece a estabilizarse, los gestores de T. Rowe Price podrán selectivamente asumir riesgos específicos para generar potencialmente fuertes rentabilidades totales en los próximos dos años.
Este puede ser un entorno ideal para gestores activos de crédito, que pueden intentar comprar créditos robustos a precios distorsionados, mientras que los fondos pasivos podrían verse forzados a vender a precios poco atractivos.
Fase uno: la evaluación de la magnitud de la conmoción económica
En la primera fase de una crisis crediticia, los participantes del mercado evalúan el alcance del shock y venden crédito corporativo a escala similar al riesgo percibido. Aunque todavía hay mucha incertidumbre sobre la propagación y el impacto finales de la pandemia de coronavirus, los diferenciales (1) de crédito en el índice JP Morgan Global High Yield se han ampliado más de 700 puntos básicos (2) en lo que va de año hasta el 20 de marzo, al haber descontado los inversores una recesión mundial.
La decisión de Arabia Saudita a principios de marzo de rebajar los precios del petróleo e incrementar la producción provocó una corrección aún más pronunciada en la deuda corporativa del sector energético. Los emisores relacionados con la energía representaban cerca del 15% de los índices de referencia high yield estadounidenses. Los diferenciales del sector energético se ampliaron unos 300 puntos básicos tan solo el 9 de marzo, la primera sesión de cotización después del anuncio de Arabia Saudita, y antes del 20 de marzo ya superaban los 2.300 puntos básicos.
Fase dos: la gestión de la liquidez
En la segunda fase de una crisis de crédito, algunos inversores con bonos high yield en sus carteras venden para obtener liquidez, lo que puede exacerbar la presión vendedora de la primera fase. T. Rowe Price gestiona sus carteras de high yield (y todas sus estrategias de renta fija) para tener un remanente de liquidez y una exposición mínima a activos ilíquidos, como deuda privada, lo que debería permitir a los gestores de cartera atender las demandas de efectivo sin vender posiciones que podrían ser atractivas a largo plazo. T. Rowe Price somete periódicamente sus carteras a pruebas de estrés para simular recesiones severas y determinar el tamaño de las reservas de liquidez.
Fase tres: la búsqueda de oportunidades a largo plazo
En la tercera fase general, los gestores de cartera de T. Rowe Price se esfuerzan por encontrar posiciones crediticias con potencial para generar rentabilidades totales atractivas a largo plazo. Los gestores de cartera colaboran estrechamente con el equipo de analistas de crédito global de la firma, que son especialistas en el sector, para hallar bonos a precios excepcionalmente bajos que no reflejan sus fundamentales debido a las distorsiones de mercado.
Esta crisis podría brindar más oportunidades de lo habitual en el sector energético, que se ha visto violentamente sacudido por el doble “cisne negro” de la epidemia de coronavirus y la decisión de Arabia Saudita de producir más petróleo al caer la demanda a raíz del virus.
A pesar de que en T. Rowe Price prevén muchos impagos y reestructuraciones en el caso de créditos energéticos más débiles, también anticipan una ola de “ángeles caídos” (bonos que se han visto relegados a títulos high yield tras haber formado parte del universo investment-grade). Los inversores institucionales que solo pueden mantener deuda con calificaciones crediticias investment-grade se verán obligados a vender estos bonos, lo que podría generar oportunidades atractivas para inversores dedicados a títulos de crédito con un rating inferior al grado de inversión. Los analistas de crédito del sector energético han colaborado estrechamente con los analistas de renta variable de ese mismo sector de T. Rowe Price para evaluar las oportunidades de esforzarse por generar rentabilidad total en los próximos años.
Fase cuatro: el repentino estrechamiento de los diferenciales
La cuarta fase de una crisis crediticia —el punto en el que los diferenciales se estrechan repentinamente al recuperarse la confianza— es la más difícil de predecir. Dado que es casi imposible determinar el momento exacto en el que la confianza tocará fondo y los diferenciales empezarán a estrecharse, en T. Rowe Price se esfuerzan por identificar oportunidades en la fase tres, cuando los mercados son todavía presa de las distorsiones.
Históricamente, no obstante, cuando los diferenciales del segmento high yield alcanzaron los 800 puntos básicos, los inversores se vieron recompensados a lo largo de los próximos 12–24 meses. Al haber superado los diferenciales los 1.000 puntos básicos el 20 de marzo, la clase de activos podría estar bien posicionada de cara al medio y largo plazo (3).
A menudo se ve a los participantes del mercado high yield bien como “turistas”, o bien, como “residentes permanentes”. Los turistas son aquellos con flexibilidad para invertir en una amplia gama de clases de activos y probablemente no están especializados en analizar el mercado con calificaciones crediticias inferiores a la categoría investment-grade y sus emisores.
Por su parte, los residentes permanentes son inversores high yield dedicados que pueden identificar distorsiones de precios. Una corrección del segmento high yield de una magnitud como la registrada a raíz de la crisis del coronavirus y del shock de oferta del petróleo suele espantar a los turistas del mercado, creando oportunidades a largo plazo atractivas para los residentes permanentes.
Factores de los que T. Rowe Price estará pendientes a partir de ahora
Dado que los bancos centrales han implementado varias medidas para atajar los problemas de liquidez, en T. Rowe Price estarán muy pendientes de los esfuerzos que se están realizando en todo el mundo para impulsar los estímulos fiscales que ayudarán a contrarrestar los efectos económicos de la pandemia de coronavirus. Los gobiernos de todo el mundo han comenzado a trabajar en la aprobación de planes de estímulos fiscales contundentes, pero los escollos políticos podrían retrasar el proceso y generar más volatilidad en el mercado.
Anotaciones:
(1) Los diferenciales de crédito miden el rendimiento adicional que exigen los inversores por mantener un bono con riesgo de crédito con respecto a otro título de deuda pública de alta calidad con vencimiento similar.
(2) Un punto básico es igual a 0,01 puntos porcentuales.
(3) Basados en datos recabados entre enero de 1986 y febrero de 2020. Los diferenciales de los bonos high yield se midieron usando los peores valores históricos de diferenciales mensuales y hubo 42 casos en que los diferenciales alcanzaron o superaron los 800 puntos básicos. El segmento high yield está representado por el índice JPMorgan Domestic High Yield; antes del 31 de enero de 1995, se utilizaba el índice Credit Suisse High Yield. Seguidamente, medimos las rentabilidades anualizadas subsiguientes del índice en períodos a 1 y 2 años. No es posible invertir directamente en los índices.
Riesgos principales: los riesgos siguientes son especialmente relevantes para las estrategias destacadas en el presente documento.
Las transacciones con valores denominados en divisas pueden estar sujetas a fluctuaciones en los tipos de cambio, que pueden afectar al valor de una inversión. Los títulos de deuda podrían verse negativamente afectados por cambios adversos en la situación financiera debido a una rebaja de la calificación crediticia o a un impago, lo que podría perjudicar el valor de las inversiones.
Los títulos de renta fija están sujetos a riesgo crediticio, riesgo de liquidez, riesgo de amortización anticipada y riesgo de tipos de interés. Cuando los tipos de interés suben, por lo general, los precios de los bonos bajan.
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Por Meritxell Sedo