¿Cuál Afore elegirás este año?

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Foto:Consar. Foto:

Lo dicen los afiliados: los aspectos que el regulador difunde pueden causar confusiones o ser contradictorios, y que alguno sugiera ir a una Afore y otro, salir de ella. Por orden decisional: rendimientos y comisión, luego servicios y, para quien sepa interpretarlas, las evaluaciones de Morning Star (MS). El argumento primordial de buena parte de quienes se cambian (los inconformes), es el Indicador de Rendimiento Neto (IRN). Veamos.

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El IRN y las comisiones son cuantitativos: inciden directo sobre el saldo. Así, los afiliados a las Siefores Básicas (SB) 90-94, las de mayor riesgo y potencial, se aprestaban a decidir con estas cifras, al corte de diciembre de 2019, en su formato original:

  • Profuturo estaba líder solitario en IRN, seguida de Sura y Coppel. Su ventaja sobre el último, Invercap, era casi del doble
  • La diferencia entre Coppel y Principal, tercera y octava (en medio: Azteca, Citibanamex, XXI Banorte e Inbursa) no parecía definitoria
  • El dilema era PensionIssste, la más barata en comisiones, pero penúltima en IRN
  • Casos menos extremos: Coppel o Azteca, llamativas por ser tercera y cuarta en IRN, y la disyuntiva de ser penúltima y antepenúltima en comisiones, respectivamente
  • Invercap no ofrecía duda: última en IRN y una de las tres de comisión más alta.

Con estos dos aspectos, atendiendo al regulador, los trabajadores estarían tentados a dejar o evitar las cuatro últimas en rendimiento. Al menos ésas.

Las gestoras a elegir; las que se supondría evitarse

Se habrían sopesado aspectos cualitativos: el indicador de servicios de Consar, correspondiente a 2018, publicado en julio de 2019, y la clasificación de MS difundida en octubre de 2019. A decir de la Consar, este análisis dual permite identificar a la “mejor Afore”. Las clasificaciones “representan la capacidad de los fondos para obtener un rendimiento superior en función del riesgo ajustado a largo plazo…”. Aquí el resultado (con todo y el barbarismo “rating”).

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Se entendería que en ese tiempo la “mejor” era Sura, seguida por Profuturo, ambas con cuatro estrellas en servicio. Un escalón abajo, XXI Banorte (dos y media estrellas) y Citibanamex (tres estrellas). El orden es por dar más peso a la capacidad según MS. ¿O haría que darlo al servicio? A la cola, catalogadas “Negativas”, en contraposición a “la mejor”, Invercap, Coppel, PensionIssste e Inbursa.

Combinando aspectos ¿Por cuál habrían optado los trabajadores?

  • Caso claro de elección eran Profuturo, primera en IRN, “Bronce” en capacidad, y Sura, la única “Plata”. Ambas, primeras en servicios, compartiendo bloque de comisión (0,92%)
  • Un peldaño abajo, viable de ser elegidas, Citibanamex, “Bronce”, tercera en servicios, quinta en IRN aunque pegada a la cuarta y cerca de la tercera. Y XXI Banorte, “Bronce”, segunda más barata en comisiones precisamente junto a Citibanamex y a media tabla en lo demás
  • Coppel podía generar dudas: además del dilema entre su tercer sitio en IRN y ser de las tres más caras, venía séptima en servicios y “Negativo” en capacidad. ¿Qué criterio priorizar? Eso no lo explica el regulador pero lo aplican los afiliados: el IRN
  • Se habrían desalentado de ir a PensionIssste, penúltima en servicios y “Negativo” en capacidad, pese a ser la más barata
  • Igual de claro el caso de Invercap, una Afore a evitar (siempre según lo recomendado por Consar): última en IRN, “Negativo” en capacidad, la más costosa en comisiones, si bien cuarta en servicios
  • ¿Inbursa habría de rechazarse? Véase adelante.

¿Cómo les fue en 2020 a quienes se traspasaron por IRN?

Viendo la nueva tabla de rendimiento, de variaciones respecto de un año atrás, algún trabajador se dijo satisfecho de su decisión. Su expresión cambió al ver las cifras a 12 meses: la de mayor ganancia fue la que, haciendo caso a la sugerencia, habría sido dejada, Invercap (16,20%). Casi lo doble que la última. Y aún sigue rezagada en IRN.

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  • Profuturo fue sexta. Sura resultó cuarta. Es verdad que sus cifras validarían sus reconocimientos pues se comprende que en un año extraordinario las diferencias sean amplias. No quedaron lejos de la cima y no es posible que lideren cada año.
  • Principal, otra que habría sido evitada, destacó con rendimiento superior a 15%, empatada con Citibanamex.
  • Coppel, tercera en IRN y “Negativo”, terminó séptima. Azteca, tercera en IRN hace un año, fue penúltima, cerca de PensionIssste.
  • XXI Banorte fue quinta, pegada a la cuarta, a nada de la sexta. Sigue en empate técnico con Citibanamex en IRN.
  • Inbursa fue última con 9,1%. Para muchos ha sido desde hace años caso claro de descarte, al margen de los criterios. Si bien a diciembre de 2019 fue séptima en IRN, su posición se atribuía a que era la de menos pérdidas en los años malos, que en el recuento influían más que los buenos. Era penúltima en servicios y capacidad y, en 2020, que resultó muy bueno, quedó al fondo en retorno. Con todo, hay quienes la eligen justo porque en períodos malos suele perder menos. Reflejo de la época negativa que propició cifras generales pobres.
  • Movimientos notorios de IRN: Azteca, del cuarto bajó al séptimo. Sí, pero lo dicho: su desventaja respecto de la segunda, es corta. Algo similar podría decirse de Principal, PensionIssste e Inbursa, que llaman la atención por su cambio de ubicación aunque las diferencias con el grueso grupo medio no son considerables.

No hay rendimiento histórico o clasificación que garantice. El IRN refleja el pasado con datos aislados que no explican ciclos, cómo invirtieron o qué proporciones de activos eligieron las Afores, ni expresa que al dejar atrás uno o dos años adversos (o buenos) su ubicación puede alterarse. Los ahorradores precisan entender cómo se entrevé el mercado en la etapa que viene y cómo se moverían las gestoras para aprovechar o cubrirse. Entre otras cuestiones necesarias.

¿Te cambiaste por una comisión menor?

El atractivo para traspasarse en 2020, de la más cara (Invercap) a la más barata (PensionIssste), fue 0,19% anual. Es evidente que fue más redituable permanecer en alguna de ocho Afores y evitar PensionIssste. Solo Azteca (0,98%) e Inbursa (0,92%) resultaron más desventajosas.

Como cada año, las cuentas:

  • Un afiliado con saldo de $200 mil pudo evitar el gasto de $380 en comisiones por estar en PensionIssste, y obtener alrededor de $24,285 de rendimiento neto
  • Ese mismo saldo le habría redituado, pesos más, pesos menos, $32,400 en Invercap o $30,800 en Principal, dos de las tres Afores caras. O sea, alrededor de $8,100 o $6,480 adicionales, descontada ya la comisión.

Y como cada año, reitero: la comisión, pese al esfuerzo explicativo, no ha de ser elemento a ponderar para elegir gestora. La diferencia entre barata y cara, ahora de 0,34%, puede desvanecerse con rendimientos.

Con el IRN, comisión, servicios y clasificación actuales ¿Cuál Afore elegirás?

Columna de Arturo Rueda

La búsqueda de valor en los bonos corporativos

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Foto cedidaDaniel D. Dolan, Jr. y Roger S. McEniry. Daniel D. Dolan, Jr. y Roger S. McEniry

2021 podría ser otro año complicado para los gestores de inversiones de renta fija. En este artículo, nuestros expertos explican cómo ha sobrevivido su estrategia a muchos períodos difíciles sin que las empresas en cartera hayan incurrido en impago en 23 años.

Muchos inversores basan sus filosofías de inversión en factores macroeconómicos —mediante la previsión de la evolución de los tipos de interés y las divisas o con base en las rotaciones entre sectores en el mercado de bonos corporativos— y algunos capean de forma bastante favorable estas tendencias mundiales de alto nivel. Nosotros no somos una firma impulsada por los factores macroeconómicos, es decir, no basamos nuestras decisiones de inversión en el futuro de los tipos de interés o en las tendencias de los diferenciales de la deuda corporativa.

En su lugar, hacemos hincapié en la calidad crediticia, el flujo de efectivo de los emisores individuales y los precios que debemos pagar por los bonos más atractivos. Independientemente de que los tipos estén altos y los diferenciales de crédito sean amplios, o reducidos y ajustados, nuestro trabajo de elegir los bonos más atractivos sigue siendo el mismo.

Encontrando nuestro propio camino

Aparte de las consideraciones macroeconómicas, otra destacada variable financiera que no determina nuestro proceso de inversión son las calificaciones crediticias de los emisores y de los bonos publicadas por las agencias de calificación, les otorgamos muy poca relevancia en nuestras decisiones. Tampoco recurrimos a los miles de datos de análisis producidos por los departamentos de análisis de las firmas de intermediación bursátil. Somos analistas cualificados y creemos que nuestros exhaustivos estudios nos permiten obtener una información mucho mejor sobre los títulos de crédito individuales.

Tampoco interactuamos demasiados con los equipos directivos de las empresas que emiten los bonos en los que invertimos. En las conferencias telefónicas sobre resultados y las maratónicas sesiones con inversores, pueden ser bastante persuasivos sobre la solidez del último trimestre… En general, los consideramos demasiado optimistas y descartamos esa información en pro de nuestros propios análisis.

El flujo de efectivo es la fuente de todo el valor

Aplicamos un proceso de inversión que consta de dos fases. La primera analiza las tendencias del flujo de efectivo de las empresas.

El flujo de efectivo financia las operaciones en curso, la expansión de los negocios, los dividendos para los accionistas y, lo que es más importante para los titulares de bonos: los intereses y el principal de los préstamos suscritos en el pasado. En nuestra cartera, buscamos un margen de seguridad generoso entre el flujo de efectivo de una empresa y las demandas del negocio.

Las decisiones de asignación del flujo de efectivo del equipo directivo son fundamentales. ¿Realizan inversiones en inmovilizado para obtener una rentabilidad razonable? ¿Son prudentes con el capital circulante, o lo utilizan para cubrir los indicios de errores tácticos?

Buscamos negocios que podamos comprender fácilmente y que reporten un beneficio bruto y un margen operativo comprensibles, y naturalmente priorizamos aquellos con elevadas rentabilidades de inversión.

Estos parámetros suelen descartar las empresas financieras, por su compleja presentación de información financiera, pero incluyen empresas manufactureras, de distribución, de consumo y de tecnología sencilla, dado que poseen marcas fuertes y elevadas cuotas de mercado. Que presenten un crecimiento estelar en sus ingresos no es un requisito previo, siempre y cuando los flujos de efectivo operativos nos proporcionen un margen de seguridad para que puedan reducirse a la mitad y seguir amortizando y pagando la deuda.

Evitar algunas de estas áreas resultó favorable en 2020, pero varios ámbitos en los que invertimos también se vieron penalizados, ya que el sector de distribución se vio gravemente afectado cuando los consumidores ajustaron sus hábitos en un contexto en el que imperaban las recomendaciones de quedarse en casa y de cierres de negocios en muchos Estados y ciudades. En nuestras participaciones en sectores como el de distribución, el de los viajes y el de ocio, durante la crisis de la COVID-19 nos centramos en la solidez del balance. ¿Cuánto efectivo tiene la compañía? ¿De qué tamaño son sus líneas de crédito suscritas? En esencia, ¿tienen el potencial de supervivencia necesario para gestionar un periodo prolongado de reducción de los beneficios y el flujo de efectivo?

La segunda fase de nuestro proceso de inversión es la selección de valores para las carteras. A partir de los historiales financieros a largo plazo de las empresas, desarrollamos una ratio de seguridad financiera que compara un parámetro ajustado del flujo de efectivo con sus obligaciones de intereses. Estas ratios se clasifican y comparan con los rendimientos de los bonos individuales de cara a desarrollar una lista de los valores más atractivos según ambos parámetros.

Posteriormente, profundizamos en los emisores y los valores a través de un enfoque cualitativo, buscando empresas que nos gusten y bonos con suficiente liquidez de mercado. También analizamos los fundamentales de los emisores y los bonos que ya tenemos en cartera en busca de indicios de deterioro de las empresas u otros acontecimientos imprevistos. Con base en los flujos de compraventa que iniciamos en la cartera y el vencimiento o la amortización de los bonos, la rotación de la cartera suele ser de alrededor del 40 % anual.

Sólidos resultados

Nuestro principio de limitar el número de posiciones mantenidas nos permite ofrecer a nuestros clientes una cartera concentrada con nuestras mejores ideas. Nuestro objetivo es batir de forma constante a los índices de referencia y hemos identificado que unas 40 posiciones son suficientes para ofrecer una gran diversificación. (Para demostrar este punto, la desviación estándar de nuestra estrategia core plus se ha situado continuamente por debajo de la del índice de referencia). Mantener cientos de valores adicionales en pro de la diversificación conllevaría de forma natural que nuestras carteras se asemejaran a los índices, lo que resulta incompatible con proporcionar una rentabilidad diferenciada.

Hemos desarrollado con esmero nuestra filosofía de inversión y la hemos aplicado de forma conservadora, con el objetivo de identificar un gran valor y no perder nunca capital. Y en los 23 años de historia de la empresa, nuestras carteras de bonos corporativos nunca han incurrido en impago.

Tribuna escrita por Daniel D. Dolan, Jr., Managing Director de Dolan McEniry Capital Management, socio de iM Global Partner desde 2016, y Roger S. McEniry es Managing Director de Dolan McEniry Capital Management, socio de iM Global Partner desde 2016.

 

Únicamente con fines expositivos: la información y los datos contenidos en el presente documento no constituyen en modo alguno una oferta, una recomendación o un asesoramiento para la compra o venta de instrumentos financieros.

 

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China sigue siendo resiliente

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China sigue siendo resiliente
Pixabay CC0 Public Domain. China sigue siendo resiliente

A pesar de la pandemia, los aranceles y las tensiones políticas entre las superpotencias, la resiliencia de la economía china quedó patente en 2020. Con el COVID-19 en gran medida bajo control, el reequilibrio económico hacia la demanda interna continuó y el consumidor chino emergió del confinamiento, listo para gastar.

En el cuarto trimestre de 2020, las ventas minoristas reales totales y las ventas de nuevas viviendas aumentaron a un ritmo más rápido que el año anterior. En esta columna, destacamos cinco macrotendencias acaecidas en 2020 y que los inversores deberían observar de cara a este año.

China fue probablemente la única gran economía que creció en 2020, poniendo de manifiesto la importancia de controlar la COVID-19 Aunque la importancia de controlar el COVID-19 no es una sorpresa, sí lo es el hecho de que pocos gobiernos aceptaran que las políticas tempranas y agresivas para hacer frente a la pandemia eran la mejor manera de salvar vidas y conseguir que la economía volviera rápidamente a la normalidad.

En abril de 2020, explicamos que China parecía haber puesto el COVID-19 bajo control y ha sentado las bases para una recuperación económica gradual, y que cuando se piensa en las perspectivas de la economía china, uno de los factores más importantes es si el coronavirus permanece bajo control.

Aunque las autoridades chinas siguen luchando contra brotes relativamente pequeños, un año después de un encubrimiento inicial y casi 5.000 muertes, China es uno de los pocos países que han controlado el virus lo suficientemente bien como para volver a la senda de la recuperación económica. Esta es una lección importante de cara al enfoque más agresivo que la administración Biden adoptará en la lucha contra el COVID-19, en Estados Unidos.

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A fecha de 28 de enero, había 1.802 pacientes con COVID en los hospitales chinos, frente a 104.303 en EE.UU. Y aunque la población china es unas cuatro veces mayor que la estadounidense, sólo se han producido 4.636 muertes por COVID en China frente a más de 420.000 en EE.UU.

Esto explica por qué el año pasado China protagonizó en gran medida casi todo el crecimiento económico mundial, como ocurrió durante la crisis financiera mundial (CFG). En los próximos dos años, es probable que se vuelva a la normalidad, con China representando alrededor de un tercio del crecimiento mundial, mayor que las contribuciones combinadas de Estados Unidos, Europa y Japón.

Tal y como anticipamos, la combinación del control del virus y un modesto estímulo permitió a la economía china recuperarse

En el pasado mes de abril, escribimos que «el escenario más probable es que en los próximos trimestres la economía china, impulsada por la demanda interna, se recupere, permitiendo que su economía establezca las bases del crecimiento mundial (como durante la CFG) y ofrezca una oportunidad a los inversores».

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Este repunte se produjo con un estímulo total que fue significativamente menor, en relación con el tamaño de su PIB, que el realizado por Estados Unidos. Por ejemplo, el crédito agregado de China (Total Social Finance, o TSF) se expandió un 13,3% interanual (a/a) a finales de 2020, en comparación con el 10,9% de un año antes, y lejos del ritmo del 36% registrado en 2009 como respuesta a la CFG.

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La inversión en infraestructuras públicas, la herramienta de estímulo favorita del gobierno chino, aumentó solo un 0,9% interanual el año pasado, por debajo del crecimiento del 3,8% en 2019 y del 19% en 2017.

Además, a pesar del impacto del COVID-19, los reguladores chinos siguieron centrados en la reducción del riesgo en el sistema financiero. Diciembre fue el 31º mes consecutivo en el que la variación interanual de los préstamos en la sombra (fuera de balance) disminuyó.

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La modesta escala del estímulo implica que no hay necesidad de una política monetaria significativamente más estricta a finales de este año, cuando el COVID-19 probablemente estará controlada con firmeza en China. Es probable que el crecimiento del crédito se normalice en los próximos trimestres, pero no hasta el punto de que deba perturbar el entorno macroeconómico, sobre todo teniendo en cuenta la mayor base de crecimiento de la TSF del año pasado.

A pesar del COVID-19, el reequilibrio económico de China continuó

El año pasado fue el noveno consecutivo en el que la parte de servicios y consumo (terciario) de la economía china fue mayor que la parte de fabricación y construcción (secundario), ya que el reequilibrio continuó a pesar de la pandemia.

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El consumo aún no desempeña un papel tan importante en la economía china como en la mayoría de los países desarrollados, pero esta transformación hacia una economía impulsada por la demanda interna está muy avanzada y continuará, ofreciendo oportunidades a los inversores.

El gasto de los consumidores ha mejorado y es probable que se fortalezca aún más a medida que las vacunas se vayan aplicando

El sector industrial chino se recuperó totalmente a finales del año pasado. De hecho, durante el segundo semestre de 2020, la producción industrial aumentó a un ritmo más rápido que el año anterior.

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Sin embargo, el COVID-19 sigue afectando al consumo, sobre todo a los servicios.

En abril, señalábamos que habrá diferencias sectoriales en la recuperación económica. «Los servicios, como los restaurantes y el ocio, tardarán más en recuperarse. No porque la familia Wang no pueda permitirse comer fuera o ir al cine, sino porque tardará en sentirse protegida del virus en lugares concurridos». Esta es en gran medida la forma en que se ha desarrollado la recuperación del consumo.

El consumo fue relativamente débil a principios de 2020. Pero en el cuarto trimestre, cuando el COVID-19 estaba en gran medida bajo control, se produjo un importante repunte, con una tasa de crecimiento del 5,2% interanual de las ventas minoristas reales (ajustadas a la inflación) en el trimestre, un poco más rápida que el ritmo del 4,7% del cuarto trimestre de 2019.

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Con el temor al COVID-19, sin embargo, el gasto en restaurantes y bares sigue siendo débil.

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En términos generales, la recuperación de la tasa de crecimiento del consumo de los hogares ha quedado rezagada con respecto a la recuperación del crecimiento de la renta de los hogares, lo que refleja el continuo impacto del COVID-19, especialmente en los servicios. En el 4T2020, la renta disponible per cápita aumentó un 7,1% interanual, frente a un ritmo del 9,1% un año antes.

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En consecuencia, como ilustra el gráfico 10, el consumo final contribuyó negativamente al crecimiento del PIB de China durante todo el año 2020. Este dato ha recibido mucha atención, pero oculta una tendencia que es más importante para los inversores que piensan en 2021: el arrastre del consumo sobre el crecimiento el año pasado se produjo durante los dos primeros trimestres, cuando el COVID-19 estaba en su punto álgido en China. Durante el tercer y cuarto trimestre, con menos preocupaciones entorno al virus, el consumo contribuyó positivamente al crecimiento del PIB.

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Los sectores de consumo más débiles el año pasado fueron los que más dependen de la aglomeración de personas: restaurantes, bares, espectáculos y deportes. Cuando la vacunación generalizada reduzca la preocupación por el COVID-19, estos sectores deberían recuperarse.

También está claro que la gran clase media china se siente cómoda gastando. Por ejemplo, las ventas de viviendas nuevas aumentaron un 12,7% interanual (en términos de metros cuadrados) en el 4T2020, frente al 2,3% del año anterior. Además, esto está lejos de ser una burbuja, tanto porque los compradores deben hacer un pago inicial en efectivo de al menos el 20% del precio de compra de una vivienda nueva, como porque el precio medio de las viviendas nuevas aumentó un 4,2% interanual en diciembre, por debajo del ritmo del 6,4% del año anterior.

Con la puesta en marcha de las vacunas en toda China, y en gran parte del resto del mundo, es probable que la recuperación del consumo se acelere en los próximos trimestres.

La relajación de las tensiones políticas entre Washington y Pekín reducirá los riesgos políticos para los inversores

Volver a encaminar las relaciones entre Estados Unidos y China por una senda constructiva será uno de los principales retos de política exterior a los que se enfrentará la nueva administración Biden. Espero una mejora casi inmediata y modesta en la relación, pues espero que el presidente Biden abandone el planteamiento de la última administración de tratar al gobierno chino como un enemigo.

Y lo que es más importante, un tono menos conflictivo por parte de Washington dará a Xi Jinping la oportunidad de decidir si él también quiere una relación colaborativa y constructiva con Estados Unidos y sus socios. Xi puede aprovechar la oportunidad para recordar que los cambios significativos realizados por sus predecesores, quienes dirigieron China durante las décadas en las que la relación bilateral se caracterizó por el engagement – y que fueron desde la entrega de la mayor parte de la economía a las fuerzas del mercado hasta la concesión de una importante libertad personal a la mayoría de los ciudadanos chinos -, condujeron a una vida mejor para sus ciudadanos, a un fortalecimiento del rol del país a nivel global, y a un respaldo político al Partido Comunista Chino a nivel nacional.

 

Investments involve risk. Past performance is no guarantee of future results. Investing in China may involve additional risks, such as social and political instability, market illiquidity, exchange-rate fluctuations, a high level of volatility and limited regulation.

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Selección y calidad, claves del éxito en los hedge funds

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Pixabay CC0 Public Domain. Selección y calidad, clave del éxito en hedge funds

Según HFR, la industria de hedge funds ha alcanzado en 2020 los 3,6 billones de dólares bajo gestión, con un aumento de 290.000 millones de dólares el último trimestre, el mayor en su historia.

De hecho la industria ha capeado con éxito la agitación política, social y económica provocada por la pandemia y la rentabilidad se acercó al 12 %, con el mayor aumento desde el apogeo de la crisis financiera mundial en 2009.  Sin embargo, en 2020, debido al impacto económico y regional del COVID C-19, la diferencia de rentabilidades entre hedge funds no tiene precedente,. De hecho, en medio de la pandemia, el mayor desafío -así como oportunidad- para los hedge funds ha sido la dispersión y dislocaciones de precios, así como la divergencia entre clases de activos y regiones, con resultados contrarios a las expectativas de los inversores.

En primer lugar, ha sido un año en el que el arbitraje de bonos convertibles ha sido particularmente fructífero, dada la fuerte emisión y hemos dedicado tiempo a identificar hedge funds que invierten en deuda en dificultades.  Por otra parte los gestores con orientación macroeconómica, tras varios años de modestos retornos, pudieron demostrar su valía en el shock del pasado marzo.  En cuanto a especialistas en tecnología, hay que decir que supieron identificar el movimiento “trabajo desde casa” y que rotaron hacia otras oportunidades durante el año, evitando la liquidación del pasado noviembre.  Además los gestores de largo/corto en acciones de Asia se mostraron sorprendentemente estables, beneficiándose del exceso de rentabilidad respecto a riesgo asumido en una región que mostró una respuesta pandémica eficaz.  Por el lado negativo 2020 fue el segundo año consecutivo en que se ha cuestionado la supuesta invulnerabilidad de los grandes fondos sistémicos.

En cualquier caso, 2020 ha dejado claro la disposición a pagar prima por una gestión sólida de riesgos y que la generación del exceso de rentabilidad respecto a riesgo asumido es más eficaz que la búsqueda de comisiones bajas a toda costa y que la replicación. Ahora, en 2021, la atención se centrará progresivamente en los desafíos de la vacunación de la población.  

Inversores y empresas van a pasar de gestionar el impacto del COVID-19 a lidiar con sus secuelas y, a medida que las economías comiencen a recuperarse, la divergencia entre regiones será más evidente.  Los gobiernos se enfrentan al desafío de devolver el estímulo monetario y fiscal sin precedentes que han liberado en sus economías, con diferentes hojas de ruta de ajuste, lo que mantendrá la volatilidad alta en tipos de interés y monedas, un entorno fértil para estrategias macroeconómicas. Probablemente el estímulo fiscal se dirija a infraestructuras e industrias de la descarbonización.  Por su parte el consumo se debe beneficiar del «rebote» de la demanda y tendencias que la pandemia ha acelerado. 

El resultado será una continua dispersión de precios en renta variable, que puede ser aprovechado por los gestores largo/corto en acciones. Además, se espera que las estrategias de inversión en deuda en dificultades y activistas se beneficien de una mayor necesidad de reestructuración operativa y de balance, situación que proporciona apoyo a estrategias de fusiones y arbitraje de capital.

Hoy día los clientes minoristas pueden invertir en hedge funds

También hay que tener en cuenta que hoy día incluso los clientes minoristas pueden invertir en hedge funds mediante productos multiestrategia. De hecho, las simulaciones muestran que invirtiendo en un mayor número de hedge funds reduce volatilidad y caídas, con mejor preservación del capital. Además estos fondos multiestrategia proporcionan acceso a un amplio universo de hedge funds cerrados a nuevos inversores. Así, con asignación a varias estrategias de hedge funds o gestores en una misma estrategia, es posible obtener diversificación, con inversiones mínimas muy inferiores a las generalmente requeridas por hedge funds individuales.

Por nuestra parte, en los últimos años, hemos revisado nuestra oferta de hedge funds, con una gama de inversiones multiestrategia, más que soluciones temáticas individuales. Además hemos dedicado más de un millón de dólares a sistemas de última generación que integran una amplia gama de fuentes de datos, propietarias y externas. Ello nos permite examinar el universo de miles de hedge funds en tiempo real y utilizar análisis big data para encontrar los de características más ventajosas para nuestros clientes y sus carteras. De esta manera hemos mejorado la eficiencia en un 60% a 70% y ahora podemos gestionar mandatos individuales personalizados con un mínimo diez millones de inversión, en comparación con umbrales de 20 a 30 millones anteriores.

Integración ASG y rentabilidad sostenible

Adicionalmente, las estrategias hedge funds, dada su naturaleza activa, tienen un papel clave que desempeñar respecto a los desafíos ambientales y sociales a que nos enfrentamos. En nuestro caso, un comité de gestión define y supervisa la política de inversión responsable. Como firmantes de los principios de inversión responsable de Naciones Unidas desde julio de 2017, estamos comprometidos con la integración sistemática de factores ASG (ambientales, sociales y de gobernanza) en la selección de inversiones en toda la organización.  Más aún, dado nuestro horizonte de inversión de largo plazo, creemos que ello resulta clave para generar una rentabilidad sostenible ajustada al riesgo. 

En concreto, puntuamos a los gestores de hedge funds en ASG, lo que nos permite seguir su progreso. Así, su selección tiene en cuenta la existencia de compromiso con principios ASG y su integración en procesos, operaciones e informes.  También evaluamos estrategias orientadas a ASG, como oportunidades de inversión potencialmente atractivas de «impacto», lo cual ha experimentado un claro aumento en los últimos años.

Al mismo tiempo, nuestro análisis indica que todavía hay numerosas gestoras gestión con un compromiso o conocimiento limitado de los principios ASG. De manera que, apoyándonos en nuestra posición de asignadores de activos, fomentamos la adopción de estándares y trabajamos con los gestores para educarlos en las mejores prácticas de la industria.

Tribuna de Heinrich Merz, director de hedge funds en Pictet Alternative Advisors.

La apuesta de crecimiento de calidad de Quaero Capital en ASEAN, China e India

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Pixabay CC0 Public Domain. La apuesta de crecimiento de calidad de Quaero Capital en ASEAN, China e India

La Asociación de Naciones del Sudeste Asiático (ASEAN, por sus siglas en inglés) es un mercado dinámico con unos 640 millones de consumidores, que se posiciona como la octava economía del mundo. Creada el 8 de agosto de 1967, la ASEAN promueve la cooperación en materia económica, política y de seguridad entre sus diez miembros: Brunéi, Camboya, Indonesia, Laos, Malasia, Myanmar, Filipinas, Singapur, Tailandia y Vietnam.

Como grupo, los países que la integran son el tercer mayor socio comercial de la Unión Europea (UE) fuera de Europa y después de Estados Unidos y China, razón por la que es una prioridad para la UE garantizar un mejor acceso de sus exportadores al dinámico mercado de la ASEAN. Exportaciones que en 2019 alcanzaron un volumen de 85.700 millones de dólares.

Con el foco de inversión puesto en la región asiática de ASEAN, uno de los mejores fondos de la categoría VDOS de Renta Variable Internacional Asia ex-Japón es Quaero Capital Funds (LUX) – Bamboo, que  se revaloriza un 30,22% desde comienzos de año en su clase A de capitalización en euros. En 2020 obtuvo una rentabilidad del 43,57%.

Invierte en empresas que impulsan el crecimiento económico en todos los sectores con un enfoque en los mercados de China, India y los diez países del sureste asiático miembros de la ASEAN. El equipo gestor se centra en encontrar las mejores empresas dentro de los temas de crecimiento, con una visibilidad de tres a cinco años en toda la región, y construir una cartera concentrada, con el objetivo tanto de obtener ganancias, como de preservar el capital. El proceso de análisis incluye alrededor de 300 visitas anuales a empresas, así como la evaluación de reputación, visión, historial e impacto ESG (criterios ambientales, sociales y de buen gobierno). Se hace un seguimiento constante de la cartera en cuanto a riesgo, validación de la tesis de inversión, valoración de empresas y gestión.

El equipo gestor, con sede en Londres, está liderado por Alice Wang y compuesto Margaret Yim y Mark Fleming. Alice Wang se incorporó a Lloyd George Management (HK) Limited en junio de 2015, donde fue responsable de la cartera del Bamboo Fund durante los dos últimos años. Pasó a formar parte del equipo de Quaero Capital LLP en Londres en junio de 2020, manteniendo sus funciones. Alice se graduó por la Universidad de Yale con una licenciatura en humanidades y especialización en historia intelectual china. Comenzó como especialista en China y sus responsabilidades se expandieron.

Es coautora de un estudio de varios años sobre Haier Electronics para la London School of Economics. Anteriormente, Alice trabajó como estratega de marca en Nueva York para las principales marcas de consumo mundiales, como United Airlines, Google y LVMH, y ayudó a liderar la expansión de Groupon en China, en una empresa conjunta con Tencent en 2011. Nació en China y su lengua materna es el mandarín.

El proceso inversor combina el análisis top-down (de arriba abajo) con bottom-up (de abajo arriba) que les permite inicialmente identificar los temas con tendencia de crecimiento en la región asiática en la que invierte el fondo (salud, comercio electrónico o centros de datos) así como las compañías que, formando parte de un universo inicial, tienen una capitalización de mercado de más de 200 millones de dólares y un volumen negociado diariamente de más de 1 millón de dólares, ofreciendo además estabilidad o margen de mejora en su ROE (rentabilidad sobre recursos propios) y EBIT (beneficio antes de intereses e impuestos o BAII en español). Del grupo resultante de compañías se excluyen las que muestran tener fallos en temas ambientales o de buen gobierno. 

Un minucioso análisis individual acota el universo de inversión en base a visitas a las empresas y análisis de su cadena de valor, de su crecimiento, retornos y gestión del capital. Se evalúa también el cumplimento de factores ESG, así como el compromiso respecto a la recompensa de los accionistas, se hace una valoración de la compañía y se define su precio objetivo. Los temas e ideas, la revisión sectorial y la construcción de la cartera se debaten a diario en las reuniones de inversión del equipo, con el objetivo de seleccionar empresas con valoraciones razonables que se espera cumplan con sus objetivos.

El resultado es una cartera de convicción, en la que los temas se testean continuamente y que se forma con un horizonte de inversión a largo plazo, capaz de generar un crecimiento superior al índice de referencia MSCI AC Asia Pacific Ex Japan, con un nivel de endeudamiento inferior y un retorno sobre recursos propios mayor.

Entre sus mayores posiciones encontramos acciones de Bilibili Inc – Adr (10,40%), Wuxi Biologics (9,20%), Shenzhen Inovance TE (7,40%), Innovent Biologics (5,10%) y Taiwan Semiconductor (5%). Por sector, tecnología de la información (55,40%), servicios de comunicación (15,70%), salud (14,30%), industrial (11,50%) y energía (5,90%) representan las mayores ponderaciones, mientras que los mayores pesos por país corresponden a China (55,40%), Taiwán (10,60%), Corea del Sur (9,80%), India (7,40%) y Hong Kong (6,10%).

La historia de rentabilidades del fondo lo sitúa entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2020 y 2021. A tres años registra un dato de volatilidad del 25,9% y del 26,53% a un año, con una ratio Sharpe en este último periodo de 2,45 y un tracking error, respecto al índice de su categoría, del 13,01%. La inversión en la clase I de capitalización en dólares de Quaero Capital Funds (LUX) – Bamboo requiere una aportación mínima de 50.000 euros, aplicando a sus participes una comisión fija del 1,5% y de depósito de hasta el 0,07%, además de una comisión variable del 10% sobre resultados positivos entre el fondo y su HWM (High Water Mark) o pico máximo de valoración del fondo.

El fondo cuenta también con una clase I de capitalización en dólares, con una aportación mínima de 5 millones de euros y comisiones fija y de depósito del 1,50% y 0,07% respectivamente, además de igual comisión variable que la clase A.

El equipo gestor continúa estando muy preocupado por la doble amenaza de las regulaciones del gobierno chino sobre las grandes tecnológicas y las tensiones entre Estados Unidos y China, por lo que se quedarán sin posiciones tecnológicas de gran capitalización en China hasta que terminen las tormentas reglamentarias. Creen que este será un tema en 2021 y puede que más en el futuro. Esta decisión ya ha contribuido a un rendimiento superior de la cartera del fondo en diciembre, ya que Alibaba bajó un 14% mientras que Samsung y TSMC aumentaron un 22% y un 12% respectivamente. 

De las acciones asiáticas de gran capitalización, Reliance es el valor atípico, ya que continúa sufriendo, debido a las protestas en torno a las nuevas reformas en la agricultura, por lo que tienen la intención de cambiar hacia empresas indias de mediana capitalización, que en su opinión lo han hecho bien y que creen que cuentan con más ventajas. Seguirán aumentando su ponderación en Corea, Taiwán e India durante los próximos meses, y solo mantendrán oportunidades excepcionales en China. Este será el principal cambio estratégico en el fondo Bamboo para este año 2021. Un año en que los mercados emergentes, fuera de China, se beneficiarán de la combinación de varios factores: una recuperación más rápida, salidas (de capitales) de China y entrada de inversores extranjeros debido a los bajos tipos de interés y a la gran liquidez.

Continúan buscando oportunidades en el sudeste asiático, pero hay que reconocer que hay pocas acciones que cumplan con sus requisitos de calidad, crecimiento y liquidez. En los casos en que estos requisitos están en línea con sus valoraciones, puede hacer que las acciones chinas parezcan baratas y entonces les puede resultar difícil justificarse como inversores regionales. Vietnam es una excepción donde son propietarios de Hoa Phat Group, una acción barata que se ha más que duplicado en la cartera del fondo durante 2020. Mantienen su sobre ponderación en tecnología, salud e industria de cara a 2021 y, en definitiva, esperan otro año interesante por delante.

Quiero dar las gracias a Amancio Pérez por haber hecho de enlace con Quaero Capital, a pesar de no estar ya vinculado profesionalmente a la entidad.

La evolución del fondo por rentabilidad en los últimos tres años, respecto al resto de fondos de su categoría, y la volatilidad incurrida en el mismo periodo, hacen a Quaero Capital Funds (LUX) – Bamboo merecedor de la calificación cinco estrellas de VDOS.

Tribuna de Paula Mercado, directora de análisis de VDOS

¿Deberían los inversionistas considerar una asignación independiente a la renta variable china?

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A medida que aumenta el peso de China en los índices de renta variable mundial y que sus mercados maduran, ¿deberían los inversionistas considerar una asignación exclusiva a China o seguir enfocando su exposición a la renta variable china a través de asignaciones internacionales o de mercados emergentes? Nuestro estudio sugiere que, a pesar de la creciente oportunidad, los inversionistas suelen tener una subasignación a la renta variable china.  

Nuestro análisis y nuestro historial también sugieren que la preocupación por las tensiones entre EE.UU. y China -una razón clave por la que muchos inversionistas se muestran cautelosos con respecto a este país- es, en conjunto, un riesgo manejable a largo plazo que no debería impedir a los inversionistas aprovechar esta oportunidad.

Los mercados de renta variable chinos están cambiando rápidamente. Mientras que históricamente la economía china estaba impulsada por las empresas estatales, la economía moderna está cada vez más impulsada por las pequeñas y medianas empresas privadas, la inversión extranjera, el aumento de la oferta de capital y la inversión en biotecnología, inteligencia artificial, 5G y otros sectores innovadores

Cinco razones para ser optimistas con China

En consecuencia, consideramos que la renta variable china es la mejor manera de aprovechar estas tendencias. El mercado, desde Hong Kong hasta las bolsas de acciones A de China y el nuevo mercado STAR, similar al Nasdaq, ha madurado y está evolucionando de cinco maneras constructivas: 

1. La economía china ya no está dominada por las empresas públicas: Las empresas públicas se han reformado significativamente y la combinación del creciente número de privatizaciones de empresas públicas y de OPI ha modificado la composición de los índices bursátiles chinos (gráfico 1), haciendo que los mercados sean más dinámicos y eficientes. 

Gráfico 1

2. La gobernanza corporativa ha mejorado: La reducción del dominio de las empresas públicas (a menudo utilizadas como instrumentos de la política gubernamental) y las reformas normativas que alinean mejor los intereses entre las empresas y los accionistas han cambiado el panorama de la gobernanza.

3. Los mercados de capitales se han desarrollado: El desarrollo de los mercados chinos queda ilustrado por el número y la capitalización bursátil de las empresas que cotizan en Shanghai, Shenzhen, Hong Kong y los American Depositary Receipts (ADR) que cotizan en EE.UU.: 5.333 empresas con un valor de 14.100 millones de dólares a finales de junio (gráfico 2). Esta cifra se compara con los 7.800 millones de dólares de capitalización del mercado de acciones de la zona del euro. 

gráfico 2

4. Las ponderaciones de China en los índices de referencia están aumentando: El creciente peso de China en los principales índices de referencia como el MSCI EM Index y el MSCI All Country World Index, está acelerando la institucionalización de sus mercados. Al mismo tiempo, la proporción todavía relativamente alta de operaciones realizadas por inversionistas individuales locales (a menudo financiadas con deuda marginal) crea ineficiencias que pueden ser explotadas por inversionistas astutos para obtener un alfa potencial.

5. El nuevo consumidor de China compra productos nacionales: Los consumidores chinos con ingresos medios y altos compran, cada vez más, productos nacionales, evitando las marcas mundiales que antes eran favorables. La naturaleza dinámica del universo empresarial chino se refleja en el hecho de que China es el mercado más «joven» de la región en términos de años de cotización de los componentes del índice (gráfico 3). 

gráfico 3

China está invirtiendo fuertemente en innovación

Pekín también está invirtiendo mucho en «nuevas infraestructuras»: tecnologías en las que quiere reducir su dependencia del exterior; inteligencia artificial, 5G, ciberseguridad, energías alternativas, vehículos eléctricos y semiconductores. Pekín está fomentando una cultura de startups que espera pueda rivalizar con Silicon Valley, al tiempo que atrae a los inversionistas internacionales. Por ejemplo, China ha presentado un tercio de las patentes de 5G del mundo (gráfico 4). 

gráfico 4

El seguimiento de índices es un enfoque erróneo para invertir en China 

Creemos que realizar una asignación a China siguiendo los índices es un enfoque erróneo porque, entre otras razones, las ponderaciones del MSCI ACWI favorecen principalmente a las empresas de gran capitalización con una exposición insignificante a las empresas chinas de crecimiento más rápido. Además, el índice EM de MSCI (gráfico 5) tiene una ponderación similar hacia la China extraterritorial a expensas de las acciones A. Por lo tanto, hacer una asignación siguiendo los índices de referencia es similar a obtener una exposición a la renta variable estadounidense sobreponderando las compañías megacapitalizadas a expensas de todo lo demás. Una asignación a la renta variable china necesita un enfoque más equilibrado y que aumente las probabilidades de obtener posibles rendimientos futuros. 

Gráfico 5

Finalmente, los inversionistas deben tener en cuenta la oportunidad de alfa en los mercados de renta variable chinos, que aún presentan ineficiencias que pueden aprovecharse. Durante la última década, la estrategia mediana de acciones A de China superó al índice MSCI China A Onshore en un 8,4%, anualizado (gráfico 6). Mientras tanto, en la renta variable mundial de los mercados emergentes, la mediana de los gestores solo obtuvo un rendimiento marginal, mientras que la mediana de los gestores del S&P 500 obtuvo un rendimiento inferior. Así pues, para los inversionistas de renta variable a largo plazo, China ofrece una fuente poco frecuente de potencial de alfa significativo y sostenible.

Gráfico 6

Conclusión

Si bien la asignación específica a China para cualquier inversionista depende de factores como el apetito por el riesgo, creemos que las asignaciones que actualmente se hacen a China no reflejan las brillantes perspectivas del país y que los inversionistas deberían considerar una asignación más allá de los niveles actuales del índice de referencia, actualmente el 5,1% del MSCI ACWI Index. Los inversionistas menos sensibles al índice de referencia que comparten nuestra firme convicción en la mejora de las perspectivas de China podrían considerar una asignación aún mayor.

Tribuna elaborada por Anthony Wong, CFA,  Portfolio Manager Hong Kong y renta variable China Equity en Allianz Global Investors, William Russell, Global Head of Product Specialists en Allianz Global Investors, y Christian McCormick, CFA, Senior Product Specialist en renta variable China en Allianz Global Investors.

Un mundo disruptivo y lleno de oportunidades

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Un mundo disruptivo y lleno de oportunidades
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Hace unos días tuve un sueño que me transportó a la biblioteca del futuro. Todos los libros se habían reordenado según principios del año 2020. Primero reparé en que las guías de viaje estaban en la misma estantería que la literatura fantástica. Pero había más: los libros sobre política estaban con los de ciencia ficción, los de empresa y economía con los de espiritualidad y los de climatología y medio ambiente con los de religión.

Me di la vuelta y miré hacia la pared contraria: periodismo estaba clasificado dentro de activismo político, los libros sobre inversión en bolsa se encontraban en la sección de entretenimiento y los de ciencia, en la de ficción. Los libros habían sido reorganizados por potentes fuerzas, pero en realidad todo era una pesadilla. O no…

Una lección que nos ha dejado 2020 es que los cambios pueden ser muy rápidos. Y que rara vez vienen solos. Por eso trazo con humildad pequeñas líneas que describen direcciones de cambio, de disrupción, para los próximos años.

Cada día busco oportunidades de inversión que se derivan de cambios en la tecnología, la legislación y el comportamiento de los consumidores dentro de cinco cinco categorías:

  1. La conectividad
  2. La movilidad urbana
  3. La revolución de las máquinas
  4. La evolución demográfica
  5. La economía verde

La pandemia ha reforzado, cambiado, destruido y creado un amplio abanico de modelos de negocio. Dentro de la conectividad, los cambios en el comercio electrónico, el streaming de audio y vídeo y las videoconferencias después del COVID-19 son sustanciales y duraderos.

En materia de movilidad urbana, entramos en 2020 con un conjunto de servicios de transporte compartido (p. ej., Uber, Lyft) muy populares. Eso cambió ante la demanda de menos contacto social impuesta por la pandemia. Los ciudadanos chinos que solían gastar pequeñas fortunas en viajes internacionales comenzaron a comprar coches eléctricos en su lugar. Asistimos a un incremento de las nuevas subvenciones en la UE y a la aparición de coches eléctricos nuevos y atractivos que contribuyeron a generar récords mensuales como porcentaje de las ventas totales en 2020. Y eso es solo el principio.

Como categoría de inversión, la revolución de las máquinas también cobró un gran impulso con la pandemia.

El cierre de los proveedores chinos en el primer trimestre de 2020 se dejó sentir rápidamente en la industria japonesa, europea y estadounidense. Los cierres debidos a las perturbaciones de las cadenas de valor internacionales se convirtieron en algo habitual en el segundo trimestre, a menudo acompañados de las palabras «¡Nunca más!». El COVID-19 reforzó la tendencia a traer de vuelta la totalidad o una parte de la producción desde China. La robotización y la automación de los procesos de producción se encuentran ahora en el comienzo de un nuevo ciclo de inversión. A veces, un ciclo como este dura de cuatro a cinco años.

La COVID-19 también ha tenido repercusiones demográficas. El efecto del COVID-19 en dónde y cómo viven las personas tiene que ver principalmente con la comida y la biotecnología. Entre los que se lo puedan permitir, esperamos que más y más personas opten por alimentos saludables para fortalecer su sistema inmunitario. Y la respuesta a las predisposiciones genéticas y lo que uno necesita en mayor cantidad o evitar desde el punto de vista de la nutrición o el estilo de vida, pronto lo obtendremos de la biotecnología.

El cambio más disruptivo debido al COVID-19 fue la forma que va a adoptar el crecimiento en el mundo, en el sentido de crecimiento verde y circular. Las subvenciones verdes en Europa, la llegada de Biden a la Casa Blanca junto con la mayoría en el Congreso, y los compromisos de Corea y Japón dan lugar a normas verdes que crearán, fortalecerán, destruirán y debilitarán un abanico de modelos de negocio. Emisiones, producción y distribución de energía, materiales, reciclaje, biodiversidad, captura de carbono… palabras y términos que estarán asociados a otros como subvenciones, obligatoriedad y prohibición.

Todo pagado con deuda. Con un tipo de interés negativo que lo hace posible, durante un tiempo. Tal vez hasta que las subvenciones regresen en forma de impuestos… Ser verdes con cifras positivas es la mayor apuesta de Europa en décadas.

2020 fue el año de las grandes tecnológicas: Apple, Google, Facebook, Amazon y tal vez Tesla. No se volverá a repetir. Este año nos mantendremos alejados de ellas, al menos hasta que sepamos qué va a ocurrir en el plano normativo. Existe una sensación de «incomodidad» en la cultura de las «grandes tecnológicas». Todos estos años que hemos creído que estábamos usando sus servicios, ¿en realidad nos han estado usando ellas a nosotros?

Las empresas de comercio electrónico (Amazon, MercadoLibre, Sea, Alibaba) seguirán aumentando sus cuotas de mercado y posiblemente también ataquen la hegemonía de la cuenta bancaria.

En 2021 veremos cómo las estimaciones sobre ventas de coches eléctricos aumentan considerablemente de cara a 2030. El hidrógeno vivirá varios avances. Hacia el otoño de 2021, esperamos que las empresas estadounidenses, europeas y japonesas relocalicen ayudadas por la automatización y la robotización. Las regiones ricas del mundo se centrarán más en los alimentos ecológicos. La investigación genética registrará avances y durante los próximos dos años se completará un número récord de estudios.

En 2021 la disrupción brindará mayores oportunidades. Un mundo más ecológico, impulsado por la legislación y los cambios en los comportamientos de los consumidores, es algo que ocurrirá en todos los continentes.

2021 marca el comienzo de una oleada de inversiones en electrificación (Siemens, Schneider Electric, Rexel, Atkore, Alfen), energía eólica marina (Gamesas, Vestas), energía solar (First Solar, Sunrun), hidrógeno (Iwantani, Bloom, Hydrogenpro, Xebec), cables eléctricos (NKT, Nexans, Prysmian), construcción de parques eólicos marinos (Offshore Heavy Transport, Cadeler), redes inteligentes (Itron, Landis, Badger), almacenamiento (Wärtsilä, Enphase), eficiencia energética (Covestro, Hunstman, Cornerstone, Barratt), economía circular (Veolia, Carbios, Renewi, Biffa, Re:newcell), captura de carbono (Geo-Loop) y depuración de aguas (Energy recovery).

Puede que incluso un vetusto fabricante de trenes como Alstom reciba impulso de las subvenciones que fluirán durante varios años hacia la movilidad ecológica y urbana. Las empresas viejas y «aburridas» que aprovechan las oportunidades disruptivas suelen ser buenas inversiones. El flujo de efectivo, el valor y el ratio de deuda se utilizarán de nuevo con respeto. Son herramientas financieras que van a regresar, tal vez como un boomerang.

Gracias por su tiempo. Les veo en el futuro.

Tribuna de Audun Wickstrand Iversen,  gestor de carteras en DNB Asset Management.

El pulso del mercado: a pesar de cierta volatilidad, mantenemos nuestra tesis sobre la reflación

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Pixabay CC0 Public DomainClay Banks. Clay Banks

Para analizar cómo evolucionan algunas de nuestras perspectivas para 2021, comenzaremos con una revisión del cuarto trimestre, porque hace unas semanas se publicaron los datos finales para este periodo correspondientes al PIB, los ingresos, el consumo y el índice de precios de gastos en consumo personal (PCE) subyacente. Hay un par de elementos a destacar.

El PIB del cuarto trimestre fue bastante bueno, en torno al 4%. Se esperaba un dato ligeramente superior, por lo que bastantes personas quedaron decepcionadas en cierto modo. Miremos a futuro, al primer trimestre. Lo que realmente nos dicen los datos del PIB del cuarto trimestre es que disponemos de una plataforma bastante buena para avanzar en el primer trimestre de 2021. Si analizamos los datos de todo el año, el PIB bajó un 2,5% con respecto al cuarto trimestre del año anterior. Se trata solo de una medida entre ambos trimestres. El dato que realmente importa es el PIB de todo 2020, que bajó un 3,5%.

Es una cifra ligeramente superior a algunas de las expectativas de la Reserva Federal. La mayoría de las expectativas de la autoridad monetaria rondaban el 3%. Muchas previsiones apuntaban a un nivel aproximado inferior al 3%. El PIB de 2020 bajó un poco más de lo que se esperaba hacia finales de año. Sin embargo, de nuevo tenemos que pensar en esta situación como una reconstrucción, una reconstrucción de inventario ante una demanda reprimida que se desplegará durante el primer trimestre y definitivamente el segundo trimestre. Algunos analistas incluso apuntan a un PIB de dos dígitos en el segundo trimestre. No estoy dispuesto a confirmarlo, aunque existen dichas previsiones.

Si observamos el dato de inflación, el PCE subyacente se situó en el 1,45%, que se redondeó al 1,5%. Es el dato en que más va a fijarse la Reserva Federal. En relación con el objetivo de inflación promedio flexible, es el dato que la Reserva Federal desea que sea superior al 2% durante al menos un año antes de comenzar a subir los tipos de interés de nuevo. Es algo que han exteriorizado mucho, aunque parece que todavía estamos un poco lejos.

Dado lo mal que estuvo la economía en el segundo trimestre del año pasado, los datos interanuales van a ser un poco más altos. Incluso pueden inclinarse hacia niveles tan elevados de inflación del 2,5% o el 3%. La Reserva Federal espera que sea totalmente transitorio. Esto es esencialmente de lo que hablaron en la reunión de la semana pasada. Algunas opiniones de consenso indicaban que la Reserva Federal podría comenzar a retirar estímulos hacia finales de este año y la misión de la reunión de la semana pasada fue poner fin a ese rumor, decir que esto no iba a suceder.

Algunas de las encuestas mostraron que entre el 20% y el 25% de los participantes pensaban que la Reserva Federal iba a comenzar a retirar estímulos hacia finales de 2021. Es decir, una reducción en las compras de activos. Creo que es un dato muy alto que el 25% de los encuestados piensen eso y creo que el banco central también lo cree. Así que la Reserva Federal fue muy franca y firme afirmando que probablemente esto no sucederá.

Esto nos indica que todavía habrá muchas medidas expansivas y de estímulo en el mercado, lo que se ajusta en gran medida con el tema reflacionario que hemos analizado; nuestra tesis de inversión clave para este año es cómo posicionamos nuestras carteras para aprovechar la reflación de la renta fija y qué activos queremos utilizar para ello. Reconocemos que enero y febrero serán volátiles y accidentados. Se ha producido cierta volatilidad en los mercados y algunos de los datos han sido algo dispares. Considero que están siendo un poco mejores, incluidos datos muy importantes acerca de una ligera mejora en las tasas de infección por COVID-19 y las vacunas.

Los datos de ingresos del cuarto trimestre fueron bastante buenos. Donde el gasto se vio afectado fue principalmente en el sector de bienes, en nuestra opinión, porque el estímulo fiscal no llegó al mercado lo suficientemente pronto. Sin embargo, en el sector de servicios, incluso con el aumento de las tasas de desempleo, los ingresos se mantuvieron bastante planos. Eso es alentador. Puede deberse a que la tasa de ahorro aún permanece alta. Pero el asunto radica en que vamos a recibir el estímulo —tal vez en el primer trimestre o incluso en el segundo trimestre con parte durante el primer trimestre— y todos estos puntos pueden revertirse y recuperarse en el primer trimestre de 2021.

Una vez más, creemos que parte de la debilidad, un tanto decepcionante, del cuarto trimestre es transitoria. Ese es el tema de la reflación: vamos a tener estímulo fiscal y apoyo de política monetaria con margen general para que aumenten la inflación y las expectativas de inflación. Esto debería restaurar los ingresos, con un aumento en las tasas de ahorro personal y en las rentas. Y, al tiempo que la pandemia pase a estar mejor controlada, la economía del futuro debería ser mucho mejor y más robusta.

Mencioné que algunos analistas prevén cifras de dos dígitos para el PIB del segundo trimestre. Gran parte de la agitación del cuarto trimestre y el primer trimestre de 2021 podría ser temporal. Tenemos que prepararnos y mirar hacia el segundo trimestre. Toda esta situación sigue ejerciendo de apoyo bastante saludable para lo que estamos viendo.

En renta fija, creemos que los activos menos sensibles a los tipos de interés evolucionarán de forma positiva. y que el crédito debería funcionar bien. Sé que los diferenciales de crédito siguen mostrándose razonablemente ajustados en este momento. Creemos que en realidad pueden ajustarse más y que el dólar probablemente continúe debilitándose, partiendo de su debilidad actual. Y existen otros muchos cruces que observamos que son muy consistentes, ya sean las monedas de mercados emergentes o algunas monedas basadas en el petróleo que creemos que pueden evolucionar bien, junto con las materias primas.

Todas estas cuestiones son parte del tema de la reflación. En nuestras carteras de renta fija, son las áreas en las que queremos empezar a centrarnos. No creemos que tengamos que apresurarnos desde ya, pero sí creemos que se trata de asuntos que están conformándose. Y este reciente revés que está sucediendo ahora es una buena oportunidad para abrir la posición. Así lo vemos.

 

Columna de Jim Caron, gestor de carteras del equipo Global Fixed Income de Morgan Stanley Investment Management.

 

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Cómo la pandemia está reconfigurando los mercados inmobiliarios en Estados Unidos

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Cómo la pandemia está reconfigurando los mercados inmobiliarios en Estados Unidos
Pixabay CC0 Public Domain. Cómo la pandemia está reconfigurando los mercados inmobiliarios en Estados Unidos

El impacto de la COVID-19 ha variado ampliamente entre distintos segmentos de los mercados inmobiliarios industriales y minoristas de Estados Unidos.

La pandemia, única en un siglo, ha generado y acelerado grandes cambios en el uso de los bienes inmuebles; y quizás, no resulte sorprendente que esos cambios estén creando ganadores y perdedores. Un ejemplo es el comercio electrónico y su efecto en los inmuebles comerciales e industriales, como muestra nuestro ‘Gráfico de la Semana’. Históricamente muy correlacionados, los edificios industriales estadounidenses – principalmente, almacenes – experimentaron una rentabilidad total sin apalancamiento del 11,8% en 2020, mientras que los centros comerciales obtuvieron una rentabilidad del -7,5% 1.

Las compras online existían mucho antes de la COVID-19, sin embargo, el confinamiento impulsó su crecimiento a toda marcha: el comercio electrónico se disparó un 37% interanual en el tercer trimestre de 2020, pasando de alrededor del 13% al 16% de las ventas minoristas de la noche a la mañana prácticamente 2. No es de extrañar que hayamos visto 45 grandes quiebras de comercios minoristas en 2020, casi el doble de las producidas en todo 2019.

Este hecho ha supuesto un gran golpe para los centros comerciales de Estados Unidos, donde se suelen encontrar un gran número de grandes almacenes y tiendas de ropa expuestos al riesgo. Al mismo tiempo, ha sido una bendición para los bienes raíces industriales, fundamentales para el rápido procesamiento de los pedidos y devoluciones – el doble que en compras en tiendas físicas – ligados al comercio electrónico. Estas tendencias se han visto amplificadas además por el trasvase del dólar del consumidor de los servicios a los bienes, impulsado por la COVID-19.

Creemos que estos cambios aún tienen mucho camino por recorrer. Algunos centros comerciales de alta calidad sobrevivirán y prosperarán en el entorno post-COVID-19, probablemente evolucionando hacia destinos de entretenimiento. Sin embargo, continuarán luchando contra el comercio electrónico. En nuestro caso, nos decantamos por los destinos comerciales ligados a servicios de alimentación. A corto plazo, también se enfrentan a retos de inquilinos como gimnasios y restaurantes que se han visto obligados a cerrar o a restringir su capacidad como resultado de la crisis sanitaria. Pero a largo plazo, su combinación de necesidades y servicios debería ser más resistente frente al comercio electrónico. De hecho, es probable que la demanda de este tipo de activos aumente, sobre todo en zonas geográficas que están experimentando un crecimiento demográfico. Como siempre en el sector inmobiliario, la ubicación importa.

En el ámbito industrial, el sector podría en algún momento llegar a estar sobredimensionado y sobrevalorado, pero todavía no hay señales de ello. Por ahora, confiamos en que las perspectivas de los inmuebles industriales estadounidenses siguen siendo brillantes.

Creemos que nuestras observaciones sobre el mercado inmobiliario estadounidense también aplican en otras regiones.

US retail and industrial properties

 

* rendimiento total (cuatro trimestres anteriores)
Fuente: NCREIF y DWS Investment GmbH, a fecha del 12/31/20

 

1. NCREIF as of December 2020

2. Census Bureau as of September 2020

 

 

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La presente oferta privada toma vigencia el date y está sujeta al Reglamento General No. 336 de la Superintendencia de Valores y Seguros (SVS), conocida como la Comisión de Mercados Financieros (CMF). Esta oferta cubre aquellos instrumentos que no están registrados en el Registro de Valores o Registro de Valores Extranjeros de la Comisión de Mercados Financieros (CMF), por lo tanto, dichas acciones no están sujetas bajo la supervisión de la CMF. Debido a que no están registrados, el emisor no tiene la obligación de proporcionar información sobre dichos instrumentos en Chile, los mismos no pueden ser ofrecidos bajo una oferta pública hasta que estén registrados en el Registro de Valores que corresponde.

Additional disclaimer for Peru: The Products have not been registered before the Superintendencia del Mercado de Valores (SMV) and are being placed by means of a private offer. SMV has not reviewed the information provided to the investor. This Prospectus is only for the exclusive use of institutional investors in Peru and is not for public distribution

For investors in Argentina: Without limitation, this document does not constitute an offer, an invitation to offer or a recommendation to enter into any transaction neither does it constitute the offer of securities or funds. The offer of any services and/or securities or funds will be subject to appropriate local legislation and regulation.

For investors in Mexico: The funds have not been and will not be registered with the National Registry of Securities, maintained by the Mexican National Banking Commission and, as a result, may not be offered or sold publicly in Mexico. The fund and any underwriter or purchaser may offer and sell the funds in Mexico, to institutional and Accredited Investors, on a private placement basis, pursuant to Article 8 of the Mexican Securities Market Law.

Without limitation, this document does not constitute an offer, an invitation to offer or a recommendation to enter into any transaction neither does it constitute the offer of securities or funds. The offer of any services and/or securities or funds will be subject to appropriate local legislation and regulation.

For investors in Uruguay: The sale of the [Products] qualifies as a private placement pursuant to section 2 of Uruguayan law 18,627. The Products must not be offered or sold to the public in Uruguay, except in circumstances which do not constitute a public offering or distribution under Uruguayan laws and regulations. The [Products] are not and will not be registered with the Financial Services Superintendency of the Central Bank of Uruguay.

For investors in Brazil: The shares in the Fund may not be offered or sold to the public in Brazil. Accordingly, the shares in the Fund have not been nor will be registered with the Brazilian Securities Commission – CVM nor have they been submitted to the foregoing agency for approval. Documents relating to the shares in the Fund, as well as the information contained therein, may not be supplied to the public in Brazil, as the offering of shares in the Fund is not a public offering of securities in Brazil, nor used in connection with any offer or subscription or sale of securities to the public in Brazil.

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Mercados frontera: de lo desconocido a lo convencional

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Pixabay CC0 Public Domain. Capital Strategies

El término frontier markets o «mercados frontera» fue acuñado en 1992 por la International Finance Corporation (IFC), parte del Banco Mundial, para referirse a mercados por lo general “pre-emergentes”. 

Dentro del marco de la globalización y el auge de la economía China, estos aproximadamente 40 países han ofrecido una sólida historia de crecimiento a lo largo de los últimos años. Con mejores contextos económicos ha aumentado la capacidad de estos países cada vez mejor administrados para captar niveles más altos de inversión extranjera directa (IED) y de desarrollar economías más robustas. 

Calculamos que la capitalización del mercado de deuda líquido de países frontera es actualmente de 900.000 millones de dólares, incluidos los instrumentos de renta fija con menos de un año a vencimiento. Dos tercios de la capitalización de mercado líquido representan instrumentos en moneda local y un tercio deuda denominada en dólares estadounidenses, con un rating medio de BB-.

Muchas carteras hoy en día tienen exposición a índices emergentes como el J.P. Morgan EMBI Global Diversified o similar. Este índice en concreto representa 74 países, de los cuales 40 son frontera, con un peso agregado de un 54%. Pero hay que desacreditar estos grandes índices por su sesgo hacia moneda fuerte, cuando uno de los atractivos del activo es su componente moneda local, que en estos mercados es mucho más importante en proporción a la deuda total, mucho menos correlacionado al Bloomberg Barclays Global Aggregate y en muchos casos dispone de rentabilidades relativamente más elevadas.

Durante los últimos años, los mercados frontera han proporcionado mejores rendimientos ajustados al riesgo que muchos otros, incluidos los mercados desarrollados y emergentes. Si bien es de esperar que sufran volatilidad, las correlaciones bajas entre los mercados frontera y globales, así como las bajas correlaciones entre ellos mismos, son argumentos sólidos para una asignación a estos. 

¿Por qué debemos considerar la renta fija en mercados frontera en nuestra cartera?

Las tasas de crecimiento en los mercados frontera continúan superando no solo a las de los desarrollados, sino también a los mercados emergentes en general. De hecho, con la desaceleración de muchos de los BRIC (Brasil, Rusia, India y China) tradicionales, destacan las tasas de crecimiento más rápidas de las economías frontera. Varios países en África todavía siguen sin acaparar la atención del inversor internacional, a pesar de gozar de una composición demográfica favorable y las tasas de urbanización más pronunciadas a nivel mundial.

Los incumplimientos han sido puntuales y las tasas de recuperación hoy en día son relativamente altas. Los soberanos suelen ser reacios al incumplimiento, ya que significa perder el acceso a los mercados de capital y al financiamiento con el dólar estadounidense. Las tasas de incumplimiento para los mercados frontera han sido más bajas que las de high yield de EE.UU. durante la última década, y las tasas de recuperación han aumentado de forma sensible.

Las instituciones multilaterales se han demostrado tanto disponibles como dispuestas a proporcionar financiación con condiciones favorables y asistencia técnica para cualquier reforma que sea necesaria, así como apoyo durante cualquier reestructuración. El apoyo del Fondo Monetario Internacional se manifestó a los pocos días de estallar la crisis bursátil desatada por la pandemia en 2020.

Gran parte de los países que componen el índice soberano más amplio, el JP Morgan EMBI Global Diversified, ofrecen poca diversificación. Los países de América Latina con calificaciones más altas, como Perú y Chile, tienden a tener altas correlaciones con la deuda de grado de inversión de EE.UU., con niveles de diferenciales muy similares y ajustados. Mientras tanto, los países de Europa central y oriental como Polonia y Hungría, por ejemplo, están altamente correlacionados con la Europa desarrollada.

Un factor importante es la naturaleza idiosincrática de estos países y la baja correlación entre ellos, que refleja las diferentes dinámicas y los impulsores del mercado de cada uno, como patrones de exportación e importación o sensibilidad a las materias primas. El mercado está compuesto de inversores locales, estables y enfocados al comprar y mantener, con menos incidencia de grandes flujos internacionales y por lo tanto beta al sentimiento de mercado hacia emergentes. 

Una gobernanza más sólida, así como factores sociales, también convierten a los mercados frontera en un destino más atractivo para la IED. Es imposible decir qué proporción de la contribución al crecimiento del PIB se debe a la IED y qué a la deuda pública, pero es justo asumir que cada una de ellas ha jugado un papel importante en las historias positivas que hemos visto.

¿Qué es Global Evolution?

Fundada en 2007, Global Evolution es una gestora de inversiones líder en mercados emergentes y frontera, comprometida con la inversión de impacto. Con más de 14.500 millones de dólares en activos bajo administración al 31 de diciembre de 2020, la firma invierte globalmente en nombre de una amplia gama de inversionistas institucionales a través de fondos UCITS y mandatos o cuentas segregadas.

Sus clientes cuentan con el apoyo de un grupo de profesionales de la inversión de larga trayectoria, y el equipo principal ha trabajado en conjunto durante más de dos décadas. Global Evolution es conocida por su enfoque innovador para invertir en mercados emergentes y frontera. La oficina central está en Kolding, Dinamarca, y dispone de presencia en Londres, Luxemburgo, Zúrich y Nueva York.

UNPRI ha otorgado un rating de A+, el más alto, a esta gestora que históricamente ha desempeñado un papel de liderazgo, siendo pionera en el impacto ESG sobre los diferenciales de bonos soberanos emergentes.

¿Cómo es el fondo Global Evolution Frontier Markets?

Global Evolution Frontier Markets es un fondo de renta fija de mercados “pre-emergentes” (o frontier) bien diversificado de 3.300 millones de dólares (a 31 de enero 2021), creado en 2014. Morten Bugge, cofundador de la gestora, gestiona el fondo desde su lanzamiento en el año 2010, junto a Christian Mejrup (Senior Portfolio Manager). 

La gestión es activa, basada en convicciones y ajena a los índices de referencia, con análisis fundamental top down con enfoque en la gestión de riesgos y la diversificación. Su objetivo es crear retornos atractivos con baja volatilidad y correlación con los mercados globales. En concreto, el objetivo de rendimiento anual del fondo o carry es de entre 10-12% y la capacidad total de la estrategia es de 1% de la capitalización de su universo de inversión -instrumentos soberanos de renta fija y tipo de cambio en más de 100 países de mercados frontera-. El análisis es cuantitativo e integra la dinámica ESG y calificaciones crediticias y ESG patentadas. Genera el alfa en la selección del país y de la moneda y no en incrementar la beta a los mercados emergentes.

Actualmente el fondo invierte en 41 países, siendo las principales posiciones Ghana (5%), Ucrania (4,85%), Kazajistán (4,85%), Egipto (4,8%) y Uruguay (4,7%). A nivel agregado de la cartera, la inversión en divisa local es del 67%, siendo el resto emisiones en divisa fuerte (32%), fundamentalmente dólares.

El fondo mantiene a 31 de enero de 2021 una duración baja de 3,6 años, en línea con su media histórica, por debajo de 4 años, y actualmente dispone de un yield to maturity del 12% y un rating medio de B+. Cabe resaltar su flexibilidad para gestionar activamente la sensibilidad a materias primas y otras temáticas de inversión, por ejemplo posicionándose en favor de importadores o exportadores de estas en base al ciclo de las materias primas. También es de interés su baja correlación con el petróleo, a diferencia de muchos otros fondos de emergentes.

El fondo Global Evolution Frontier Markets no utiliza benchmark, ya que el único índice que existe para los mercados frontera, el J.P. Morgan NexGem, incluye solo deuda externa soberana y excluye bonos corporativos y deuda en moneda local.

Conclusión

Ignorar este activo es per se una decisión de gestión activa que en muchos casos priva a las carteras de un potencial de revalorización en un mundo de tipos cero o negativos y con fuentes de alfa descorrelacionadas del grueso de sus portfolios. 

Los mercados frontera cada vez son más líquidos y más grandes, con clases de activos más heterogéneos. Sus empresas y gobiernos se administran cada vez mejor, a veces bajo la lupa del FMI y siempre con el deseo de progresar de “frontera” a “emergente”. Existe un mayor énfasis en la gobernanza, fiscalización y regulación. Esto no les impide incurrir en incumplimientos o fraude, pero con el gestor adecuado, la solución indicada y un proceso y una filosofía bien articuladas, se puede lograr una buena diversificación y también un rendimiento mayor. 

En muchos de estos países, la inversión por parte de extranjeros es un fenómeno reciente. Un gestor que disponga de contactos locales o tenga contratados consultores con un profundo conocimiento de los mercados regionales puede ayudarnos a encontrar valor.

Columna de Nicholas Burdett, Head of Products & Research en Capital Strategies Partners.