La lista cada vez mayor de marcos de información y clasificación reglamentarios que se están introduciendo o considerando en la UE -la Taxonomía, el SFDR, el Ratio de Activos Verdes, los Índices de Referencia Climáticos- son importantes y sirven a un propósito muy claro: acabar con el lavado verde y establecer una comprensión uniforme de lo que es -y lo que no es- sostenible. Trabajan para definir los dos extremos y aumentar la transparencia en torno a la exposición a los activos más verdes, por un lado, y a los activos, actividades y empresas más perjudiciales, por otro.
Pero para las instituciones financieras y sus inversores, estos indicadores deben verse como un simple punto de partida, no como un fin que debe considerarse de forma aislada. Hacerlo sería distorsionar tanto el panorama completo de los esfuerzos de transición existentes como la magnitud de la oportunidad que existe.
En lugar de lamentar o celebrar las partes relativamente pequeñas de las carteras que cumplen los criterios establecidos por los reguladores, los bancos y los gestores de activos deberían centrarse en la cantidad que queda sin clasificar y ver la enorme oportunidad -ya sea comercial o social- que eso supone.
En nuestra opinión, el papel esencial de las instituciones financieras en el esfuerzo colectivo por limitar el calentamiento global no radica en un extremo o en otro, sino en el paso de uno a otro, así como en la dinámica en el término medio. Mediante un enfoque ascendente, apoyando a los clientes individuales en la consecución de sus propios objetivos medioambientales, los bancos y los gestores de activos pueden financiar y asegurar la transición a una economía baja en carbono y, a su vez, aumentar gradualmente su propia exposición «verde»; y eliminar la «marrón». Además, a medida que surgen nuevos riesgos y evolucionan las oportunidades, gran parte de lo que actualmente se encuentra sin categorizar en el medio, será inevitablemente subsumido por un extremo u otro del espectro o, al menos, se enfrentará a un intenso escrutinio. Las instituciones financieras se encuentran en una posición única para garantizar que la dirección de la marcha sea positiva y, en última instancia, para facilitar la transición hacia las bajas emisiones de carbono.
Las implicaciones del cambio climático son cada vez más tangibles para las instituciones financieras. La aparición de una norma contable para las emisiones financiadas integradas en las carteras no es más que el comienzo de la financiación de la transición. Sorprende que se hayan necesitado casi dos décadas para llegar a ese punto desde que se introdujo el Protocolo de Gases de Efecto Invernadero como guía para las empresas no financieras, y que desde entonces se ha convertido en una norma ampliamente adoptada.
Dado que el cambio climático se ha convertido en una prioridad para la mayoría de las partes interesadas de las instituciones financieras, ahora es el momento de actuar. Pero la acción necesaria no se limitará a la adaptación y mitigación del cambio climático. La Taxonomía de la UE es una herramienta de transición que incorpora no solo esos dos, sino también otros cuatro objetivos: el uso sostenible y la protección de los recursos hídricos y marinos, la transición a una economía circular, la prevención y el control de la contaminación, y la protección y restauración de la biodiversidad y los ecosistemas. Los respectivos criterios técnicos de selección están ya en fase de desarrollo. Los tan necesarios elementos sociales que complementan los objetivos medioambientales también están subiendo en la lista de prioridades. Por ejemplo, la Comisión Europea está solicitando asesoramiento sobre la ampliación de la Taxonomía a los objetivos sociales. El vínculo implícito con los Objetivos de Desarrollo Sostenible de la ONU parece evidente.
La hoja de ruta está clara. La financiación de la transición es un programa plurianual a gran escala. Aunque hoy se centra en el cambio climático, su alcance es más amplio. Una tendencia secular se manifiesta como una oportunidad para que el sector financiero desempeñe un papel crucial como facilitador de una economía más sostenible.
Tribuna de Stephanie Lipman, analista ESG de La Française Sustainable Investment Research
Pixabay CC0 Public Domain. “Carbon Handprints”: Un marco climático positivo para los inversores de renta variable
Los inversores concienciados con el medio ambiente quieren cada vez más carteras que aborden el cambio climático. En este sentido, la evaluación de las carbon handprints (impronta positiva de carbono o huella de carbono inversa), es decir, la forma en que un producto o servicio afecta al medio ambiente, representa una buena manera de encontrar empresas que aporten soluciones eficaces a los problemas climáticos del mundo y que, al mismo tiempo, ofrezcan un atractivo potencial de crecimiento.
Las carteras centradas en el clima están disfrutando de una gran entrada de inversores. A nivel mundial, más de 400 fondos que incluían el cambio climático como tema clave triplicaron el total de activos gestionados hasta los 177.000 millones de dólares, a fecha de diciembre de 2020, según Morningstar. Muchos gestores de carteras tratan de abordar el cambio climático identificando a los «buenos actores», es decir, a las empresas con una baja huella de carbono (carbon footprints). Este enfoque tiene sus méritos y es especialmente popular entre las carteras pasivas.
Sin embargo, creemos que hay otra dimensión dentro de la inversión respetuosa con el clima que puede ser muy eficaz. En lugar de fijarse en la huella de carbono (carbon footprints), creemos que los inversores deberían fijarse en la impronta positiva de carbono o huella de carbono inversa (carbon handprints). A diferencia de las footprints, que miden el impacto negativo de las empresas en el medio ambiente, las empresas con handprints están creando soluciones positivas para los desafíos climáticos globales.
¿Por qué centrarse en las soluciones climáticas?
Las empresas con una formidable huella de carbono inversa (carbon handprints) estarán a la vanguardia de los esfuerzos para reducir la intensidad de carbono en el mundo. Muchas ofrecen productos y servicios que facilitarán la transición a una economía baja en carbono o ayudarán a que las comunidades a sean más resistentes contra los efectos físicos del cambio climático. Los ejemplos incluyen empresas que ofrecen soluciones de descarbonización en materia de energía limpia, eficiencia de recursos, transporte y agricultura sostenible, así como soluciones de resiliencia relacionadas con el agua y las infraestructuras.
La identificación de soluciones climáticas requiere un profundo conocimiento de los grandes retos climáticos del mundo. Los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS) de la ONU son un buen punto de partida para los inversores. Los 17 objetivos y las 169 metas específicas de la ONU abordan áreas de importancia crítica para la humanidad, como el acceso a la energía sostenible, la eliminación de la pobreza y el hambre, y la mejora del acceso a la educación y la atención sanitaria. De ellos, los objetivos y metas relacionados con la lucha contra los efectos negativos del cambio climático pueden servir de hoja de ruta para aquellos inversores que buscan empresas que ofrezcan soluciones climáticas atractivas.
Según nuestro estudio, 57 de las 169 metas de los ODS están relacionadas específicamente con soluciones climáticas. Hemos identificado más de 45 productos y servicios que están alineados con estos objetivos a partir de un estudio propio de varios años relativo a los ODS. Por ejemplo, la meta 7.2 consiste en «aumentar sustancialmente la proporción de energía renovable en la combinación energética mundial para 2030», así como los productos que permitirán alcanzarla, entre los que se encuentran las turbinas eólicas, los paneles solares, las baterías para el almacenamiento de energía y los sistemas de redes inteligentes. El siguiente paso para los inversores de capital es buscar empresas que coticen en bolsa y que generen ingresos con estos productos. Nuestra investigación sugiere que unas 750 empresas de todo el mundo están encaminando el mundo hacia un futuro más verde, lo que crea un amplio universo de inversión en numerosos sectores e industrias.
En las próximas décadas, se destinarán grandes cantidades de capital en la lucha contra el cambio climático. Según UBS, la inversión de capital necesaria para descarbonizar la economía mundial se estima en 140 billones de dólares – o unos 4,7 billones anuales – hasta 2050. Las empresas que faciliten la descarbonización deberían disfrutar de un viento de cola de varios años gracias a los esfuerzos mundiales para reducir las emisiones impulsados por los gobiernos, las empresas y los particulares. Esto ayuda a explicar por qué muchas empresas que ofrecen soluciones climáticas disfrutan de potentes motores de crecimiento a largo plazo.
Tres criterios de inversión
¿Cómo pueden los inversores aprovechar la transición hacia una economía con bajas emisiones de carbono? En primer lugar, hay que buscar soluciones climáticas en todas las regiones y sectores. A menudo, los fondos centrados en el clima son unidimensionales y se centran en sectores populares como las energías renovables. Con un enfoque diversificado, los inversores pueden aprovechar el cambio que supone el impulso de las energías limpias, así como áreas como la eficiencia de los recursos, el transporte, la agricultura, el agua y las infraestructuras.
Por ejemplo, Neste, empresa finlandesa de refinado de petróleo, produce gasóleo renovable a partir de grasas residuales, residuos y aceites vegetales. En el sector de los materiales, la holandesa DSM produce piensos mejorados que ayudan a las vacas a eructar menos, lo que reduce la emisión de metano entérico, la mayor fuente de emisiones de gases de efecto invernadero en las explotaciones ganaderas. Waste Management Inc., con sede en Houston (Texas), genera emisiones de carbono por el procesamiento de residuos, los camiones de recogida y el metano de los vertederos. Pero el impacto positivo de su huella de carbono inversa (carbon handprint) procedente de los servicios de reducción de carbono asociados a su actividad es 3,3 veces mayor que el impacto negativo de su huella de carbono (carbon footprint).
En muchos casos, las emisiones de carbono de alcance 4 son una buena guía para encontrar empresas que ofrezcan soluciones climáticas. El alcance 4 representa las emisiones de dióxido de carbono evitadas por el uso de un producto o servicio. Vestas Wind Systems es un buen ejemplo de la importancia de las emisiones de alcance 4. Las emisiones de alcance 1 y alcance 2 de la empresa – emisiones directas e indirectas generadas durante la fase de fabricación de sus aerogeneradores – quedan eclipsadas por las emisiones evitadas gracias al uso de sus productos. De hecho, la empresa calcula que cada aerogenerador contribuye a evitar 40 veces más emisiones que las generadas durante la fase de fabricación.
En segundo lugar, hay que asegurarse de que las empresas objetivo tengan unos fundamentales sólidos; no todas las empresas centradas en solucionar el cambio climático son una buena inversión con un fuerte potencial de rentabilidad a largo plazo y una valoración atractiva. Con un proceso disciplinado de selección de valores, los inversores pueden encontrar empresas bien gestionadas con productos diferenciados, ventajas competitivas sostenibles, altos rendimientos del capital y balances sólidos.
En tercer lugar, invertir en portafolios que muestren un engagement activo con las empresas en cartera. Los gestores que se involucran con la dirección pueden hacerse una mejor idea del impacto y la estrategia de las soluciones climáticas de una empresa, así como de los riesgos potenciales. El compromiso también aporta una visión interna que es más completa que las calificaciones de terceros. Y al animar a las empresas a convertirse en actores corporativos más responsables en sus prácticas empresariales, los inversores pueden ayudar a crear valor adicional para los accionistas con el tiempo.
No hay una solución milagrosa para abordar el cambio climático. Por ello, muchas tecnologías diferentes – que evolucionan a distintas velocidades – contribuirán de forma importante a resolver el problema de las emisiones de carbono en el mundo. Para los inversores en renta variable, creemos que captar un conjunto diverso de empresas con carbon handprints duraderas puede fomentar un cambio medioambiental positivo y un sólido potencial de rentabilidad a largo plazo en una cartera climática.
Tribuna de Daniel Roarty, director de inversión del equipo de renta variable temática y sostenible, y David Wheeler, gestor de carteras y analista senior de renta variable temática sostenible, en AllianceBernstein.
Pixabay CC0 Public DomainImagen de Prashant Sharma. BMO Global Asset Management
El Grupo Intergubernamental de Expertos sobre el Cambio Climático (IPCC) dio al mundo una dura advertencia en 2018 sobre los peligros de no limitar el aumento de la temperatura global por el cambio climático a 1,5 grados. Este año hemos visto cómo algunos de los impactos del cambio climático han aparecido incluso antes de lo que muchos científicos habían previsto, como las mortales inundaciones en Europa y China, y la «cúpula de calor» en Norteamérica, que desencadenó enormes incendios forestales.
En el período previo a las negociaciones sobre el clima de la COP26, reprogramadas para noviembre de este año por la pandemia, hemos visto cómo ha cobrado impulso la ambición de lograr un nivel «cero» de emisiones de gases de efecto invernadero para 2050, en consonancia con una trayectoria de 1,5 grados. La comunidad inversora se ha sumado al impulso, y en BMO Global Asset Management hemos estado trabajando en cómo cumplir nuestro compromiso. También hemos contribuido a impulsar el conocimiento de la industriasobre la inversión neta cero, especialmente a través de la copresidencia del grupo de trabajo de implementación del Net Zero Investment Framework, una guía para descarbonizar las carteras de modo de conseguir el objetivo de emisiones netas cero para 2050. También hemos debatido nuestros avances con los clientes, ya que en el camino hacia la inversión neta cero los titulares y gestores de los activos deben ir de la mano.
A través de la experiencia de nuestro propio trabajo y nuestras colaboraciones, hemos identificado cinco retos a los que nos enfrentamos tanto nosotros como otros inversores:
1. Selección de una metodología
No existe una única metodología de «inversión neta cero», sino que diferentes grupos han desarrollado varios enfoques. En nuestra opinión, esto es un saludable reflejo de la actividad innovadora en un tema que ha surgido prácticamente de la nada con increíble rapidez hace apenas un año, pero crea una potencial confusión.
2. Evitar incentivos perversos
Una de las preocupaciones que suscitan los objetivos de emisiones de cualquier tipo es que pueden alentar la toma de decisiones encaminadas únicamente a cumplir la meta, en lugar de lograr una reducción de las emisiones en el mundo real. Este riesgo existe tanto para las empresas como para los inversores.
3. Hacer frente a las lagunas en los datos
El uso de datos específicos de las empresas proyectados a futuro ayuda a realizar un análisis más significativo de la alineación neta cero en términos de abordar el desafío anterior… pero el enfoque conlleva importantes desafíos en términos de datos fragmentados.
4. Tener en cuenta a los proveedores de soluciones
Muchas empresas dedicadas a la fabricación de tecnologías que reducen las emisiones pueden tener una huella de carbono significativa en sí mismas en comparación con otros sectores, pero si solo se consideran estas emisiones directas no se capta el ahorro de emisiones que crean a través de sus productos.
5. Ampliación a todas las clases de activos
Los compromisos asumidos por los inversores, entre ellos BMO GAM, en el marco de la Iniciativa de Gestores de Activos Netos Cero implican la transición de todos nuestros activos bajo gestión a emisiones netas cero para 2050. Sin embargo, mientras que las metodologías están cada vez más disponibles para algunas clases de activos, en particular la renta variable, el crédito y los bienes inmuebles, están significativamente menos maduras para otros, como la deuda soberana, el capital privado y los fondos con múltiples gestores.
Columna de Vicki Bakhshi, directora y analista de inversión responsable en BMO GAM
Hablemos de riesgo
El valor de las inversiones y los ingresos derivados de ellas pueden subir y bajar de igual manera, por lo que podría darse el caso de que los inversores no recuperasen la cantidad original invertida.
Los puntos de vista y las opiniones reflejadas en esta columna pertenecen a BMO Global Asset Managment y, como tales, no deben entenderse de manera expresa como recomendaciones o solicitudes de compra o venta de empresas que puedan ser mencionadas.
La información, opiniones, estimaciones y previsiones descritas en esta columna proceden de fuentes consideradas fiables, pudiendo cambiar en cualquier momento.
Pixabay CC0 Public DomainLecciones de la pandemia. Lecciones de la pandemia
Tribuna de opinión de Steve Watson, gestor de renta variable en Capital Group
Cuento con más de treinta años de experiencia en el sector de la inversión, y los últimos dieciséis meses de mi trayectoria profesional han sido intensamente dolorosos e increíblemente instructivos. En torno al 23 de marzo de 2020, los índices Standard & Poor’s Composite y MSCI All Country World llegaron a mínimos que establecieron así el mercado bajista más rápido de la historia mientras la pandemia de COVID-19 se extendía por todo el mundo.
En marcado contraste con dicha caída, los mercados de renta variable alcanzaron la semana pasada nuevos máximos históricos, por lo que hemos logrado cerrar el círculo desde las profundidades a las que caímos en 2020 hasta las alturas alcanzadas en 2021. Estos acontecimientos me han llevado a pensar que este puede ser un buen momento para compartir algunos de los aprendizajes que he logrado extraer de este periodo histórico tan inusual.
1. Las crisis de mercado son inevitables
La caída del mercado bursátil que provocó la pandemia me hizo pensar en las crisis de mercado de las que he sido testigo a lo largo de mi trayectoria profesional. Conté 21, entre ellas el colapso de la Unión Soviética, el estallido de la burbuja tecnológica, la crisis financiera mundial y, ahora, el COVID-19.
Me refiero a todas ellas solo para poner de manifiesto el hecho de que las perturbaciones del mercado son una realidad para los inversores. Según mi lista, hemos de enfrentarnos a alguna de estas circunstancias cada dieciocho meses, aproximadamente.
Nadie podía haber previsto la pandemia pero, en retrospectiva, habría sido lógico considerar la posibilidad de que ocurriera algo que viniera a interrumpir la increíble tendencia alcista de los últimos diez años. Si nos lo hubiéramos planteado en términos históricos, también habría sido lógico pensar que conseguiríamos superar la crisis y resurgir con más fuerza. De hecho, lo hemos hecho.
2. La interpretación de la historia no es una ciencia exacta
Esta lista de acontecimientos, relativamente corta, ofrece también otras lecciones importantes. Por ejemplo, nos enseña que la historia no tiene por qué repetirse exactamente en los términos que uno espera. Es fácil establecer falsos paralelismos, que fue exactamente lo que yo hice en los primeros meses de la crisis del COVID.
Por ejemplo, yo vivía en Hong Kong durante la epidemia de SARS (síndrome respiratorio agudo grave) de 2003, lo que me llevó a realizar rápidamente comparaciones excesivamente simplistas entre el SARS y el COVID. Aunque la epidemia de SARS fue aterradora, en términos relativos fue una situación mucho menos importante. Fue un error basarnos en la experiencia del SARS para extraer conclusiones en relación con el COVID porque, al hacerlo, no preparamos a los inversores para el alcance y la duración de esta pandemia.
3. ¿Crecimiento o valor? Ambos, en el momento adecuado.
Aunque reconozco que me produce cierta incomodidad la excesiva imprecisión y vaguedad de las etiquetas «crecimiento» y «valor», las utilizaré aquí a pesar de su falta de matices. Lo cierto es que mi reducida selección de compañías orientadas al crecimiento me salvó el pellejo en los peores días de 2020. Estas posiciones incluían algunas empresas tecnológicas, especialmente en el sector de los semiconductores, así como algunas compañías de comercio electrónico e internet orientadas al consumidor.
A pesar de mi preferencia por las compañías de valor, sigo confiando en la gran capacidad de resistencia del sector tecnológico. El momento de entrada en el mercado es importante. Muchas de mis inversiones relacionadas con la tecnología son posiciones a largo plazo que incorporé a mi cartera antes de que el mercado reconociera su potencial. Me gusta invertir en una compañía cuando los precios son bajos y no cuenta con el favor de los inversores, pero también me gusta mantener la inversión durante el tiempo suficiente como para que el mercado refleje el verdadero valor de la compañía en cuestión. Así, algunas de mis posiciones actuales no parecen contrarias a la tendencia, pero probablemente lo fueron en su momento.
A medida que estas compañías iban repuntando durante la pandemia, recorté gradualmente algunas de mis posiciones para invertir en áreas menos favorecidas por los inversores, como la energía, las finanzas y los viajes.
4. Los dividendos desempeñan una función importante
Y hablando de áreas poco favorecidas por los inversores: llevo bastante tiempo prestando especial interés a los dividendos como el principal mecanismo que utiliza una compañía para transferir valor a sus inversores. Siempre he pensado que los dividendos continuarán funcionando como un factor estabilizador en periodos de inestabilidad de los mercados.
Por desgracia, esta última característica se ha debilitado en los últimos diez años y pareció haber desaparecido por completo en algunos momentos de 2020. Pero no estoy dispuesto a decir que el rendimiento sea inútil. Las condiciones monetarias actuales, sin precedentes históricos, y la devoción del mercado por las compañías que transforman la sociedad y crecen con rapidez, han hecho que hayamos dado de lado a muchas de las normas históricas.
Sin embargo, no creo que el valor de los dividendos como mecanismo de transmisión de valor que vincula a las compañías y a los inversores haya terminado. En mi opinión, es hoy más importante que nunca. Y, de hecho, sigo invirtiendo en compañías con un gran volumen de dividendos, así como en empresas con dividendos en crecimiento.
5. El doctor Cobre ofrece un diagnóstico acertado
Es de sobra conocido que el cobre es una materia prima con un doctorado en Economía, dada su gran capacidad para ayudar a predecir la evolución de la economía mundial. Los precios del cobre registraron su nivel mínimo a finales de marzo. Ahora nos dicen que la economía está repuntando con fuerza y que lo más probable es que continúe haciéndolo. También es posible que el cobre nos esté avisando sobre un aumento de las presiones inflacionistas, pero por el momento no creo que la inflación, o la subida de los tipos de interés, sean una amenaza para los mercados de renta variable global.
También encuentro oportunidades más atractivas fuera de Estados Unidos. En concreto, y desde una perspectiva de valoración, los mercados emergentes resultan ahora mucho más atractivos que Estados Unidos, y mis carteras reflejan esta opinión.
En resumen, volvemos a tener todos los elementos que tanta confianza me ofrecían y sobre los que tan equivocado estaba a finales de 2019 y principios de 2020. Algunos podrían pensar que me cuesta aprender mis propias lecciones. Pero yo les respondería que a lo mejor el año de la pandemia ha sido una anomalía. Y que puede que ahora podamos volver a vivir con unos estilos de inversión que responden al comportamiento histórico de los mercados y tener la expectativa de que volveremos a las normas históricas.
Me atrevería a decir que incluso es posible que el crecimiento esté preparado para volver a pasarle el testigo al valor y que los mercados no estadounidenses podrían superar a Estados Unidos en los próximos años.
Mirabaud Asset Management cerrará en septiembre su vehículo de inversión Mirabaud Grand Paris. La estrategia, que está generando un gran interés entre los inversores institucionales, proporciona unaexcelente oportunidad rentabilidad/riesgo ante un entorno de tipos bajos y con un mercado inmobiliario español con rentabilidades muy por debajo a las ofrecidas por este proyecto. Entre sus mayores bazas: una TIR del 14%.
Las ventajas de este vehículo de inversión no pueden entenderse sin hacer referencia al proyecto «Grand Paris», en el que se basa.Con el apoyo del Gobierno galo y de los grupos inmobiliarios más sólidos y reputados de Francia, el proyecto contempla un programa de inversión pública masiva en infraestructura de transporte en la región de París. Contará con 200 kilómetros de nueva red de metro -superando la longitud de los suburbanos de Londres y Nueva York-, 68 nuevas estaciones que prestarán servicio a dos millones de viajeros, y la construcción de 70.000 nuevas viviendas al año, entre otras iniciativas.
Hablamos del mayor plan urbanístico y de infraestructuras que se desarrollará en Europa y que contará con una inversión de 35.000 millones de euros para transformar la fisonomía de una de las regiones más pobladas del mundo, con 7 millones de habitantes y una superficie de 814 kilómetros cuadrados. Es, en definitiva, el plan más ambicioso que se realizará en la capital francesa desde la del Barón Haussmann.
El vehículo Mirabaud Grand Paris, lanzado en 2019, es un Private Equity de coinversión con los principales promotores inmobiliarios de Francia, que permite participar en el desarrollo inmobiliario de la zona de Grand Paris. El trabajo en el Grand Paris Express está creando numerosas oportunidades inmobiliarias que el fondo pretende aprovechar. La actual crisis de COVID-19 está además impulsando la demanda de viviendas espaciosas fuera del híper-centro regional, y el mercado está sufriendo una oferta claramente insuficiente de viviendas nuevas. Por lo tanto, el fondo apoya la creación de viviendas que satisfagan las necesidades y deseos de la población. Una oportunidad inigualable para disfrutar de una sólida exposición al desarrollo de Grand Paris.
Este contexto macro hace que los fundamentales del Grand Paris sustenten con creces este proyecto, destacando especialmente una oferta residencial insuficiente, importantes retos demográficos (multiplicación del número de hogares debido a los nuevos modelos de familia y migración de zonas rurales, básicamente), la designación de París como sede de los Juegos Olímpicos de 2024 y la posición de la ciudad como centro financiero de referencia tras el Brexit.
A modo de resumen, y más allá de la TIR antes mencionada, Mirabaud Grand París tiene 68 millones de euros ya comprometidos; 6 proyectos residenciales y uno comercial ya cerrados; 20 acuerdos con promotores inmobiliarios líderes de Francia; un horizonte de inversión a nivel de proyecto entre 3 y 6 años; y el objetivo de alcanzar 69 proyectos diversificados entre 15 promotores inmobiliarios consolidados.
A esto se suma un hecho clave, nuestro exclusivo grupo de socios promotores, con nombres como Nexity, Bouygues Immobilier o Vinci, comparten una buena posición financiera y solidez en sus balances, están avalados por su gestión y capacitados para desarrollar con éxito un proyecto de esta envergadura.
Grand Paris encarna los valores del Grupo Mirabaud
El equipo de Mirabaud Asset Management, capitaneado por Renaud Dutreil, Head of Private Equity y Oliver Seux, Head of Real Estate en Mirabaud Group, se embarcó en este ilusionante proyecto brindando a los inversores institucionales la oportunidad de ser partícipes del mismo a través del fondo Mirabaud Grand Paris.
Este plan responde a las necesidades de los promotores inmobiliarios de acceder a capital adicional para adquirir terrenos o edificios existentes para su remodelación. El fondo se dirige principalmente a proyectos de desarrollo residencial (70%) en el corazón del desarrollo de Grand Paris, al tiempo que conserva la posibilidad de seleccionar ciertos proyectos comerciales (30%) exclusivos y competitivos. Todos los parámetros de inversión nos brindan una atractiva relación rentabilidad/riesgo.
Por su localización estratégica en el corazón de Europa, París es una de las capitales con mayor proyección, con, además, un fuerte componente medioambiental que responde al modelo de urbe de las próximas décadas: una ciudad conectada, sostenible y centrada en el bienestar de sus habitantes. En este ámbito, Grand Paris asume el reto de reducir el 40% del consumo de energía en los edificios de oficinas para 2030.
El proyecto en su conjunto aplicará para ello la estricta normativa francesa relativa a consumo energético y que, entre otras medidas, prevé que las nuevas viviendas tengan un bajo consumo energético y que los nuevos edificios produzcan más energía de la que consumen, además de obtener el sello HQE «Excelente» o BREEAM (certificado de construcción sostenible) «Muy Bueno», dependiendo de la tipología de edificio. Este punto es uno de los fundamentales para Mirabaud que, desde hace tiempo, muestra una estricta política de respeto y salvaguarda de los criterios ESG en todas sus inversiones.
Columna de Elena Villalba, directora general de Mirabaud Asset Management para la Península Ibérica y Latinoamérica
Pixabay CC0 Public Domain. Al otro lado del pico de crecimiento e inflación
Hace sólo unos meses, la recuperación económica global parecía estar lejos de ser completa. En primer lugar, no había llegado a la mayor parte de Europa, que todavía encadenada medidas de confinamiento y restricciones destinadas a frenar los contagios. En segundo lugar, y por la misma razón, muchas actividades de servicios funcionaban por debajo de su capacidad normal o estaban cerradas.
Hoy, las piezas que faltan para una recuperación más amplia y, por tanto, más sólida, se están juntando. Gracias a las vacunaciones masivas, las economías pueden reabrirse por completo. Esto está dando lugar a un aumento de la demanda amplificado por las prolongadas limitaciones del gasto. La cadena de suministro está intrínsecamente fragmentada. Si falta un bien intermedio, la producción del bien final se retrasa, lo que aumenta los costes. La economía mundial fue concebida para funcionar sobre la base del «justo a tiempo», sin fricciones en la cadena de suministro y entrega. La pandemia ha arrojado un grano de arena -o más bien un montón de arena- en los engranajes de esta máquina. Dependiendo del sector, pasarán varios meses o trimestres antes de que el sistema vuelva a funcionar sin problemas. Las tensiones inflacionistas son numerosas, pero no son de carácter estructural. No se ha destruido ni el capital productivo ni la mano de obra. La crisis ha sido incluso una oportunidad para lanzar planes de inversión, sinónimo de capacidades de oferta adicionales. Los responsables de la política económica correrían el riesgo de poner en peligro la recuperación si reaccionaran ante estas tensiones transitorias de los precios
Describir la economía post pandemia es una tarea que ocupaba a principios de 2021, cuando había una esperanza razonable de que una fuerte recuperación seguiría inevitablemente al peor año de la historia económica moderna. A modo de recordatorio, según las estimaciones del FMI, 161 países que representan el 74% del PIB mundial registraron una contracción de su volumen de actividad en 20201. En 2009, durante la anterior crisis mundial, el desplome de la actividad «sólo» afectó a 90 países que representaban el 63% del total. En el primer caso, el crecimiento mundial se desaceleró en casi seis puntos, pasando del +2,8% al -3,3%. En el segundo caso, la ralentización fue sólo de la mitad de esa magnitud, con una caída del crecimiento del +3,0% al -0,1%. Ahora que el primer semestre de 2021 está a punto de terminar, merece la pena volver a plantear las preguntas clave que se hacían hace unos meses para ver si los supuestos que sustentan el escenario económico han cambiado.
La primera pregunta se refiere a la pandemia. ¿Se erradicará finalmente el virus o, al menos, se vacunará una parte amplia de la población con la rapidez necesaria para levantar las restricciones sanitarias sin correr riesgos? En la actualidad, la situación sanitaria muestra una notable mejora, pero nadie se atrevería a decir que la pandemia ha terminado. Algunos países están experimentando un recrudecimiento de los casos (Asia) mientras que otros ven mejoras (Estados Unidos y Europa). Pueden surgir nuevas cepas y propagarse. No todos los países tienen acceso a la vacunación masiva y, en los que la tienen, una franja de la población puede rechazarla. Dicho esto, en los países ricos, las campañas de vacunación están lo suficientemente avanzadas o en la trayectoria adecuada para permitir una reapertura completa de la economía. Esta era la hipótesis de base de todos los escenarios de recuperación y ahora se ha reforzado. Parece que la política sanitaria de «stop and go» ha terminado por fin.
La segunda cuestión se refiere a la permanencia de las disrupciones causadas por la pandemia. Por un lado, dado que el choque fue brutal pero finalmente bastante breve, existe la esperanza de que pueda borrarse, sobre todo teniendo en cuenta las medidas de ayuda excepcionales. Por otro lado, cabe preguntarse si la reapertura dará lugar a ajustes que se han pospuesto hasta ahora, como insolvencias empresariales y despidos. La respuesta varía de un país a otro y, sobre todo, de un sector a otro. Estas divergencias están en parte relacionadas con la duración y la gravedad de las restricciones (lo que explica el retraso cíclico en Europa), y en parte con las medidas de estímulo. En general, sin embargo, el repunte de la confianza y la actividad es mucho más fuerte que en una recuperación estándar tras una recesión estándar. Esto también refuerza la hipótesis de que el choque es reversible sin dejar demasiadas cicatrices. A diferencia de lo que ocurre tras una crisis financiera (mundial en 2009-10 y europea en 2010-2015), no hemos entrado en un largo y doloroso periodo de saneamiento de balances por parte de bancos, empresas y hogares.
La tercera cuestión se refiere a los ajustes de la oferta y la demanda. El confinamiento de marzo paralizó casi simultáneamente la producción y suspendió la demanda de un gran número de bienes y servicios (paralización del comercio, del turismo, etc.). La mayor dificultad tras una recesión suele ser estimular la demanda mientras la oferta se ajusta gradualmente para drenar el exceso de inventarios. En esta ocasión, es la oferta la que se esfuerza por satisfacer la demanda de productos manufacturados que se disparó cuando los inventarios eran bajos. También en el mercado laboral la oferta no ha vuelto del todo a la normalidad. La combinación de una fuerte demanda, una oferta limitada y numerosas carencias está ejerciendo presión sobre los precios. Los ejemplos son legión: escasez de buques portacontenedores, madera para la construcción, metales industriales, semiconductores y cocineros en los restaurantes. Estas tensiones son más numerosas y fuertes que a principios de año. En algunos aspectos, se trata de la otra cara de la moneda de una recuperación más vigorosa. En este momento, estas interrupciones de la cadena de suministro parecen ser un problema más agudo que crónico, pero es poco probable que este punto se resuelva definitivamente durante varios meses. La inflación aún no ha alcanzado su punto máximo en Estados Unidos y Europa. Los mercados de capitales pueden ponerse nerviosos si los bancos centrales no indican claramente sus intenciones.
La cuarta cuestión es cuál será (y debería ser) la política económica una vez que la economía esté firmemente en la senda de la recuperación. Las medidas de emergencia decididas el año pasado han demostrado su eficacia. Frenaron la inminente crisis de liquidez, reavivaron el apetito por el riesgo, recrearon condiciones financieras favorables y mantuvieron a flote a millones de empleados y empresas que habrían quebrado; en resumen, pusieron a la economía en condiciones de reaccionar inmediatamente a la reapertura. Nadie pretende que estas medidas se prolonguen indefinidamente. Dicho esto, lo que vale para la cadena de suministro también vale para la política monetaria. Ésta puede experimentar interrupciones repentinas cuando se produce una crisis, pero su proceso de normalización está destinado a ser gradual. Las decisiones de política económica no son un botón de encendido y apagado. Cuando predominaban los riesgos a la baja y la inflación era muy baja, era fácil que los bancos centrales pidieran paciencia. Ahora que la balanza de riesgos está al alza y la inflación sobrepasa su objetivo, este tipo de argumento es más difícil de esgrimir, pero es igual de necesario, si no más. El análisis predominante de los bancos centrales es que el repunte de la inflación es transitorio y durará como máximo unos pocos trimestres, lo cual es tolerable si no deseable. Pero este argumento debe ser matizado en algunos casos. Parece claro que el riesgo de sobrecalentamiento existe en Estados Unidos, pero no en Europa.
Tribuna de Bruno Cavalier, economista jefe de ODDO BHF.
La pregunta que con más frecuencia he recibido este año. Principalmente, de menores de 30 y mayores de 55, de algunos al borde de la jubilación y de uno que otro ya en el retiro (eso dicen). La plantean por las redes y otras vías con el dato que creen es definitorio, la edad: “Tengo 25 años ¿Cuál Afore me conviene?”
“Dime a cuál me cambio”
El trasfondo es que no saben cómo concretar su elección. Es un problema distinto del que implica la búsqueda de la “mejor Afore”, que se ubica por criterios, objetivos, evaluaciones de terceros o cifras de desempeño. La evaluada como “mejor”, en teoría, lo es para todos, con independencia de gustos, preferencias o aversiones individuales. “Conveniente” entraña un sesgo subjetivo: lo que conviene a uno puede ser inconveniente a otros.
¿Qué pretende cada quién o qué aspectos supone “convenientes”? Se diría que aluden al rendimiento, pues la mayoría elige con base en el IRN. Si así fuera, se insistiría en que la cifra es asunto del pasado, que no concuerda, necesariamente, con el propósito de estar en la que generará más. Si no es este indicador ¿Con qué parámetros identificar a la que conviene?
Habría que decidir de entre las que toman mayor riesgo. Las que tienen más renta variable, bonos de largo plazo, deuda corporativa, estructurados… Se pueden sumar los componentes o remitirse a un dato que mide el grado de riesgo de invertir en esas clases de activos: “valor en riesgo”, VAR (por cierto, de nula referencia fuera del ámbito gremial). Es parte de las cifras difundidos por Consar. La elegida estaría entre las de VAR más alto. Mayor riesgo implica más potencial de ganancia: el rendimiento puede ser más grande… pero también las pérdidas.
La “conveniencia” de asumir más riesgo
El empleado de 25 volvió a cuestionar: “¿Y por qué me conviene estar en las de más riesgo?”. Por varias motivaciones a ponderar:
Mayores ganancias incrementan el saldo acumulado y a la larga pueden ser decisivas para recibir pensiones dignas.
A menos edad, más riesgo cabría aceptar porque el amplio horizonte laboral permite soportar pérdidas temporales. Por eso, las reglas de los sistemas de pensiones disponen que los fondos para afiliados con largo tiempo para el retiro puedan recargarse más en instrumentos riesgosos.
Cuanto más vida laboral restante, mayor proporción de riesgo. A menos tiempo para la jubilación, menos riesgo. Un punto destacable es que las Afores no explotan el máximo permitido, como las AFP de Chile o los gestores de fondos de fecha objetivo, target date funds, de Estados Unidos.
Así, cada trabajador podría escoger, del grupo generacional que corresponde, la que considera le conviene sumando la proporción de cada activo de alto riesgo, o con base en esa medida de sensibilidad, el VAR.
Lo que quiero es “seguridad”
Es interesante: quienes parecieron dar prioridad al rendimiento, dudaron, divagaron, lo dijeron entre dientes; quienes admitieron que su cometido es no perder, fueron categóricos: “quiero la que me dé seguridad”. Como eso no es posible, hay que matizar. Para los que no toleran pérdidas, la conveniencia sería un bajo riesgo o el menor menoscabo posible en condiciones extremas. Y cobertura cambiaria. La administradora elegida estaría entre aquellas que adquieren valores gubernamentales de corto plazo, deuda internacional, entre otros, y menores proporciones de activos riesgosos, para la Siefore del grupo generacional correspondiente. Por consiguiente, son las de bajo valor en riesgo. Estas Afores son fáciles de identificar; al menos, una de ellas.
Se presupone que los aversos al riesgo están conformes con que su fondo se rezague cuando las cosas vayan bien y los demás generen rendimientos altos, como en 2020.
Los postulados no son fijos. Las preferencias pueden cruzarse: habrá jóvenes moderados y mayores que gusten de asumir más riesgo.
“Una Afore nacional conviene más que una extranjera”
Hubo quien expuso su ubicación o la cuestión nacional (inducido por el promotor) como factor de conveniencia: “¿Cuál elijo de las que están en donde vivo?” “¿Es verdad que me conviene una Afore de origen nacional en vez de una extranjera?”.
Al explicarles, y tratar de ayudar a su elección, la mayoría se sintió frustrada porque…
la edad o un rasgo aislado no fueran suficientes para definir conveniencias o quedaran descartados como elementos determinantes
por tener que definirla trazando metas individuales, que consideran complejo o rechazan por fastidio
sobre todo, porque habrían de adentrarse en la página de Consar, a ver cifras y tecnicismos desconocidos. Lo dicen resignados. Es cierto: el lenguaje de regulador y administradoras no es para trabajadores (adolece, además, de fallas de dicción, sintaxis, o elaboración defectuosa. Ya he dado ejemplos).
¿Qué nos queda para meditar? Estas preguntas de seguidores, lectores, conocidos, incluso de personal de áreas administrativas de las propias Afores, son apenas una muestra de la realidad en la que vive el grueso de los afiliados. Y eso que son planteamientos digamos no tan irreflexivos. Muchos manifiestan dudas, creencias, ideas o despropósitos francamente extremos, si cabe la expresión.
Jamie Ross, gestor de renta variable en Janus Henderson Investors. Jamie Ross, gestor de renta variable en Janus Henderson Investors
En un mes, entre el 19 de febrero de 2020 y 18 de marzo de 2020, el índice MSCI Europe cayó más de un 31%. Para entonces, creíamos que la reacción a la aparición del COVID-19 era exagerada y, en retrospectiva, teníamos razón al considerar el desplome bursátil una oportunidad de compra. Sin embargo, la velocidad y la magnitud de la recuperación ha sido asombrosa. Algo más de un año después del inicio de la crisis, las bolsas marcaron nuevos máximos históricos (fuente: Bloomberg, a 18 de junio de 2021)
Los avances en cuanto a las vacunas cambiaron el entorno de inversión
El sereno avance de los mercados de renta variable que vemos en los titulares ha ocultado una contundente rotación bajo la superficie. Las primeras fases de la crisis del COVID-19 se caracterizaron por una rentabilidad de las empresas defensivas y las que se consideraron “beneficiarias del COVID-19” muy superior a otros segmentos del mercado. Sin embargo, el 9 de noviembre, Pfizer y BioNTech anunciaron que su vacuna candidata “había demostrado una eficacia de más del 90% en la prevención del COVID-19 en los participantes”. Este momento cambio todo. Desde entonces, las acciones value, cíclicas y beneficiarias de la reapertura se han comportado de forma excelente, mientras que las acciones growth, de calidad y beneficiaras del COVID-19 han quedado muy rezagadas. Ha sido un periodo muy intenso de style factor rotation. Para dar una idea de algunos de los movimientos que hemos visto, el sector automotriz europeo ha repuntado más del 50% y los bancos se han anotado ganancias de más del 55%. Al mismo tiempo, el sector salud europeo apenas ha avanzado un 12% y los servicios públicos poco más del 8%1.
En los últimos meses, la atención de los inversores parece haber pasado de los beneficiarios de la reapertura a los beneficiarios de la inflación, aunque existe una correlación evidente entre ambos subgrupos del mercado. En general, los datos económicos han sido mucho más sólidos de lo esperado y los excelentes datos de la inflación, junto con pruebas anecdóticas de este apoyo, empiezan a elevar las expectativas.
Creo que las perspectivas de recuperación económica e inflación quizá sean más equilibradas de lo que algunos movimientos bursátiles recientes parecen indicar. Aunque es verdad que las presiones inflacionarias van a más y la recuperación económica debería seguir fuerte, hay muchas evidencias que sugieren que los inversores podrían estar extrapolando en exceso los datos económicos actuales, en los que influyen de forma importante factores muy pasajeros y fuertes efectos de base. Estamos viendo una fuerte recuperación de la demanda, junto con una respuesta más lenta de la oferta, lo que está provocando un repunte de los datos económicos y la inflación interanual. Si tratamos de eliminar las distorsiones del COVID-19 fijándonos en los datos económicos y la inflación comparado con 2019, en lugar de 2020, vemos un panorama más equilibrado.
Identificar los ganadores estructurales que se quedaron atrás
Si tomamos distancia con respecto a las fluctuaciones actuales del mercado, está claro que los cambios producidos por el COVID-19 dejarán ganadores estructurales. Los nuevos hábitos de consumo se adoptan rápidamente y a menudo son más resistentes de lo previsto. ¿Pasarán a la historia las mascarillas, el lavado constante de manos y el mayor uso de desinfectante en el hogar cuando salgamos de esta crisis? ¿Nos olvidaremos pronto de pedir comida a través de una plataforma de reparto a domicilio? ¿Será fácil pronto conseguir un intervalo de reparto de alimentos de Ocado? ¿Dejarán de socializar en Internet las generaciones más jóvenes (y no tan jóvenes)? En muchos casos, el COVID-19 simplemente aceleró los cambios estructurales que ya se estaban produciendo. Con el entusiasmo de los inversores en su apuesta por la recuperación, muchas de las empresas que se han beneficiado estructuralmente de la pandemia han quedado rezagadas; el “repunte del COVID-19” de los precios de las acciones de algunas empresas se ha eliminado totalmente, lo que podría generar algunas oportunidades interesantes.
La plataforma de Internet de reparto de comida alemana Delivery Hero es solo un ejemplo de ello. Creemos que la empresa ha salido bien del COVID-19, ganando muchos más clientes y, en general, con un aumento de la frecuencia de pedidos y del ratio de gasto por cliente. Sin embargo, desde que las acciones tocaron techo en enero, han caído alrededor de un 25%. Otro ejemplo es la empresa de juegos para celulares sueca Stillfront, que registró un fuerte aumento de la actividad de clientes e ingresos en 2020, cuando debido a los confinamientos los clientes dispusieron de más tiempo para decidir a actividades de ocio en casa. Es probable que los niveles de actividad se ralenticen algo este año al relajarse los confinamientos; sin embargo, creo que el crecimiento de juegos para celulares es una cuestión estructural y que los consumidores que volvieron a jugar durante los periodos de confinamiento podrían mantener el hábito cuando se relajen las restricciones. Tanto Delivery Hero y Stillfront son ejemplos de una temática general que hemos observado en nuestra cartera y en el mercado en general; estamos totalmente enfocados en ella y trataremos de beneficiarnos donde podamos.
Un enfoque equilibrado para el recovery trade
Seguimos un proceso de inversión basado en el análisis fundamental de empresas y la puntuación de esas empresas. Esto nos permite comparar las diferentes inversiones potenciales y tomar decisiones de inversión objetivas basadas principalmente en comparaciones de las puntuaciones que hemos otorgado a las diferentes empresas. Si nuestra puntuación de una empresa mejora, es probable que sopesemos comprar más acciones y viceversa cuando nuestra puntuación empeore. Lógicamente, esto nos hace estar mucho más enfocados en las propias empresas que en el entorno macroeconómico.
Conforme avanzamos en 2020, empezamos a encontrar diversas oportunidades de inversión entre las empresas que más se vieron afectadas por el COVID-19, como compañías aéreas, fabricantes de piezas de automóviles e incluso empresas de semiconductores. Aunque estas decisiones se basaron en el análisis fundamental específico de cada empresa, de forma conjunta, suponen un cambio importante hacia empresas que podrían beneficiarse de la reapertura de la economía global. Sin embargo, desde principios de 2021, no hemos avanzado en esa dirección y hasta ahora nuestras transacciones han sido más equilibradas, para reflejar nuestra convicción de que el recovery trade podría estar siendo demasiado rápido y anticipado. En nuestra opinión, una exposición equilibrada es el enfoque más razonable para el recovery trade.
Tribuna de Jamie Ross, gestor de renta variable en Janus Henderson Investors.
Anotaciones:
(1) Fuente: Bloomberg, al 18 de junio de 2021, rentabilidades de precios expresadas en euros. Sector automotriz = índice STOXX Europe 600 Automobiles & Parts; sector bancario = índice STOXX Europe 600 Banks; sector salud = índice STOXX Europe 600 Health Care; servicios públicos = índice STOXX Europe 600 Utilities. La rentabilidad pasada no es indicativa de rentabilidades futuras.
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Jamie Ross, gestor de renta variable en Janus Henderson Investors. Jamie Ross, gestor de renta variable en Janus Henderson Investors
En un mes, entre el 19 de febrero de 2020 y 18 de marzo de 2020, el índice MSCI Europe cayó más de un 31%. Por entonces, creíamos que la reacción a la aparición del COVID-19 era exagerada y, en retrospectiva, teníamos razón al considerar el desplome bursátil una oportunidad de compra. Sin embargo, la velocidad y la magnitud de la recuperación ha sido asombrosa. Algo más de un año después del inicio de la crisis, las bolsas marcaron nuevos máximos históricos (fuente: Bloomberg, a 18 de junio de 2021).
Los avances en cuanto a las vacunas cambiaron el entorno de inversión
La tranquila evolución de los mercados de renta variable según los titulares ha ocultado una contundente rotación bajo la superficie. Las primeras fases de la crisis del COVID-19 se caracterizaron por una rentabilidad de las empresas defensivas y las que se consideraron “beneficiarias del COVID-19” muy superior a otros segmentos del mercado. Sin embargo, el 9 de noviembre, Pfizer y BioNTech anunciaron que su vacuna candidata “había demostrado una eficacia de más del 90% en la prevención del COVID-19 en los participantes”. Este momento lo cambio todo. Desde entonces, las acciones value, cíclicas y beneficiarias de la reapertura se han comportado de forma excelente, mientras que las acciones growth, de calidad y beneficiaras del COVID-19 han quedado muy rezagadas. Ha sido un periodo muy intenso de rotación del factor estilo. Para dar una idea de algunos de los movimientos que hemos visto, el sector del automóvil europeo ha repuntado más del 50% y los bancos se han anotado ganancias de más del 55%. Al mismo tiempo, el sector salud europeo apenas ha avanzado un 12% y los suministros públicos poco más del 8%1.
En los últimos meses, la atención de los inversores parece haber pasado de los beneficiarios de la reapertura a los beneficiarios de la inflación, aunque existe una correlación evidente entre ambos subgrupos del mercado. En general, los datos económicos han sido mucho más sólidos de lo esperado y los excelentes datos de la inflación, junto con pruebas anecdóticas de este apoyo, empiezan a elevar las expectativas.
Creo que las perspectivas de recuperación económica e inflación quizá sean más equilibradas de lo que algunos movimientos recientes bursátiles parecen indicar. Aunque es verdad que las presiones inflacionistas van a más y la recuperación económica debería seguir fuerte, hay muchas evidencias que sugieren que los inversores podrían estar extrapolando en exceso los datos económicos actuales, en los que influyen de forma importante factores muy pasajeros y fuertes efectos de base. Estamos viendo una fuerte recuperación de la demanda, junto con una respuesta más lenta de la oferta, lo que está provocando un repunte de los datos económicos y la inflación interanual. Si tratamos de eliminar las distorsiones del COVID-19 fijándonos en los datos económicos y la inflación comparado con 2019, en lugar de 2020, vemos un panorama más equilibrado.
Identificar los ganadores estructurales que se quedaron atrás
Si tomamos distancia con respecto a las fluctuaciones actuales del mercado, está claro que los cambios producidos con el COVID-19 dejarán ganadores estructurales. Los nuevos hábitos de consumo se adoptan rápidamente y a menudo son más resistentes de lo previsto. ¿Pasarán a la historia las mascarillas, el lavado constante de manos y el mayor uso de desinfectante en el hogar cuando salgamos de esta crisis? ¿Nos olvidaremos pronto de pedir comida a través de una plataforma de reparto a domicilio? ¿Será fácil pronto conseguir un intervalo de reparto de alimentos de Ocado? ¿Dejarán de relacionarse en Internet las generaciones más jóvenes (y no tan jóvenes)? En muchos casos, el COVID-19 simplemente aceleró los cambios estructurales que ya se estaban produciendo. Con el entusiasmo de los inversores en su apuesta por la recuperación, muchas de las empresas que se han beneficiado estructuralmente de la pandemia han quedado rezagadas; el “repunte del COVID-19” de los precios de las acciones de algunas empresas se ha eliminado totalmente, lo que podría generar algunas oportunidades interesantes.
La plataforma de Internet de reparto de comida alemana Delivery Hero es solo un ejemplo de ello. Creemos que la empresa ha salido bien del COVID-19, ganando muchos más clientes y, en general, con un aumento de la frecuencia de pedidos y del ratio de gasto por cliente. Sin embargo, desde que las acciones tocaron techo en enero, han caído alrededor de un 25%. Otro ejemplo es la empresa de juegos móviles sueca Stillfront, que registró un fuerte aumento de la actividad de clientes e ingresos en 2020, cuando debido a los confinamientos los clientes dispusieron de más tiempo para decidir a actividades de ocio en casa. Es probable que los niveles de actividad se ralenticen algo este año al relajarse los confinamientos; sin embargo, creo que el crecimiento de juegos móviles es una cuestión estructural y que los consumidores que volvieron a jugar durante los periodos de confinamiento podrían mantener el hábito cuando se relajen las restricciones. Tanto Delivery Hero y Stillfront son ejemplos de una temática general que hemos observado en nuestra cartera y en el mercado en general; estamos totalmente enfocados en ella y trataremos de beneficiarnos donde podamos.
Un enfoque equilibrado para el recovery trade
Seguimos un proceso de inversión basado en el análisis fundamental de empresas y la puntuación de esas empresas. Esto nos permite comparar las diferentes inversiones potenciales y tomar decisiones de inversión objetivas basadas principalmente en comparaciones de las puntuaciones que hemos otorgado a las diferentes empresas. Si nuestra puntuación de una empresa mejora, es probable que sopesemos comprar más acciones y viceversa cuando nuestra puntuación empeore. Lógicamente, esto nos hace estar mucho más enfocados en las propias empresas que en el entorno macroeconómico.
Conforme avanzamos en 2020, empezamos a encontrar diversas oportunidades de inversión entre las empresas que más se vieron afectadas por el COVID-19, como compañías aéreas, fabricantes de piezas de automóviles e incluso empresas de semiconductores. Aunque estas decisiones se basaron en el análisis fundamental específico de cada empresa, de forma conjunta, suponen un cambio importante hacia empresas que podrían beneficiarse de la reapertura de la economía global. Sin embargo, desde principios de 2021, no hemos avanzado en esa dirección y hasta ahora nuestras operaciones han sido más equilibradas, para reflejar nuestra convicción de que el recovery trade podría estar siendo demasiado rápido y anticipado. En nuestra opinión, una exposición equilibrada es el enfoque más razonable para el recovery trade.
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(1) Fuente: Bloomberg, a 18 de junio de 2021, rentabilidades de precios expresadas en euros. Sector del automóvil = índice STOXX Europe 600 Automobiles & Parts; sector bancario = índice STOXX Europe 600 Banks; sector salud = índice STOXX Europe 600 Health Care; suministros públicos = índice STOXX Europe 600 Utilities. La rentabilidad pasada no es indicativa de rentabilidades futuras.
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El fondo Janus Henderson Horizon Fund (en lo sucesivo, el “Fondo”) es una SICAV luxemburguesa constituida el 30 de mayo de 1985, gestionado por Henderson Fund Management S.A. Emitido en Europa por Janus Henderson Investors. Janus Henderson Investors es el nombre bajo el cual se proporcionan los productos y servicios de inversión por parte de Janus Capital International Limited (reg. n.º 3594615), Henderson Global Investors Limited (reg. n.º 906355), Henderson Investment Funds Limited (reg. n.º 2678531), Henderson Equity Partners Limited (reg. n.º 2606646), (cada uno registrado en Inglaterra y Gales en 201 Bishopsgate, Londres EC2M 3AE y regulado por la Financial Conduct Authority) y Henderson Management S.A. (reg n.º B22848 en 2 Rue de Bitbourg, L-1273, Luxemburgo, y regulado por la Commission de Surveillance du Secteur Financier). Podrá obtener sin cargo alguno una copia del folleto del Fondo, del documento de datos fundamentales para el inversor, de los estatutos sociales así como de los informes anuales y semestrales en las oficinas locales de Janus Henderson Investors: 201 Bishopsgate, Londres, EC2M 3AE para los inversores del Reino Unido, Suecia y los países escandinavos; Via Dante 14, 20121, Milán, para los inversores de Italia y J.W. Brouwersstraat 12, 1071 LJ, Ámsterdam (Países Bajos) para los inversores de los Países Bajos; y el Agente de Pagos en Austria del Fondo Raiffeisen Bank International AG, Am Stadtpark 9, A-1030 Viena; el Agente de Pagos en Francia BNP Paribas Securities Services, 3, rue d’Antin, F-75002 París; el Agente de Información en Alemania Marcard, Stein & Co, Ballindamm 36, 20095 Hamburgo; el Proveedor de Servicios Financieros belga CACEIS Belgium S.A., Avenue du Port 86 C b320, B-1000 Bruselas; el Representante en España Allfunds Bank S.A. Estafeta, 6 Complejo Plaza de la Fuente, La Moraleja, Alcobendas 28109 Madrid. Registrado en la CNMV con el numero 353. El Custodio en España es BNP PARIBAS SECURITIES SERVICES S.C.A.; el Representante en Singapur Janus Henderson Investors (Singapore) Limited, 138 Market Street, #34-03/04 CapitaGreen, Singapur 048946; o el Representante en Suiza BNP Paribas Securities Services, París, sucursal en Zúrich, Selnaustrasse 16, 8002 Zúrich, que es también el Agente de Pagos suizo. RBC Investor Services Trust Hong Kong Limited, una filial de la sociedad de cartera del Reino Unido y joint venture RBC Investor Services Limited, 51/F Central Plaza, 18 Harbour Road, Wanchai, Hong Kong, Tel.: +852 2978 5656 es el Representante del Fondo en Hong Kong.
En los primeros semestres de una carrera en Matemáticas te enseñan diversos métodos de demostración. Van de los más sencillos (y no por eso poco poderosos) como la “inducción matemática”, hasta los más complejos y elaborados. Uno de los más sencillos y usados es la llamada “Reducción al Absurdo”. La reducción al absurdo consiste en asumir una hipótesis como verdadera, para después ir construyendo argumentos lógicos alrededor de esa hipótesis. Eventualmente, después de varios argumentos lógicos y axiomáticamente verdaderos, se busca llegar a un absurdo. Si esto se logra, entonces la hipótesis que se sostenía como verdadera deberá ser inequívocamente falsa. Por otro lado, si después de la construcción lógica no se llega a un absurdo, entonces se habrá perdido el tiempo, y no se habrá demostrado absolutamente nada. Este tipo de herramienta es poderosísima para probar proposiciones lógicas, de hecho, hace más de 2.000 años se utilizó para demostrar que los números primos (que solo tienen como divisores el 1 y ellos mismos) son infinitos: se asume que son finitos, se proponen argumentos alrededor de esa hipótesis, y se llega a un absurdo, ergo, los números primos deben ser infinitos. Quod Erat Demonstrandum. Una prueba muy elegante y poderosa.
Ahora bien, podemos ocupar un símil de la “reducción al absurdo” al abordar el tema Bitcoin, es decir, construir un escenario basado en una sola hipótesis y eventualmente llegar a un absurdo. En este caso, buscaré llegar a varios absurdos, basándome en una sola hipótesis. Sin embargo, al ser un tema extenso, buscaré fraccionarlos en distintas entregas, aunque la hipótesis inicial no cambiará. La hipótesis que asumiremos como verdadera es: “A partir de hoy el Bitcoin es la única moneda global; tiene todas las características del dinero y resguarda valor. Todas las personas y países del mundo usan únicamente Bitcoin”. Esta hipótesis nos acompañará en todas las entregas y, repito, no cambiará.
Ahora bien, basándome únicamente en esa hipótesis, iré construyendo caminos lógicos que deriven de ahí para, eventualmente, buscar llegar a un absurdo. En esta primera entrega, el camino que tomaré será el de la “desigualdad de riqueza”.
Una de las grandes críticas del sistema actual es la desigualdad en la riqueza entre la población. “Los ricos se vuelven más ricos, y los pobres más pobres”. Se han gastado ríos de tinta discutiendo sobre si esta proposición es cierta o falsa, por lo que no entraremos en esa discusión aquí. Lo que sí es cierto es que es una crítica latente y constante. “Existen abusos de los gobiernos para perpetuar esta desigualdad”. Basta ver el movimiento “Occupy Wall Street” o la misma creación del primer bloque de Bitcoin con arengas claras en contra de los rescates bancarios de 2008-2009 (quien no sepa de que hablo, buscar “bloque génesis de Bitcoin” en Google).
Ante esto, Bitcoin se ha presentado como una solución al problema. Los argumentos a favor llevan este hilo conductor: es extremadamente segura, nadie lo manipula, es completamente descentralizada y su democratización ayuda a que las cosas cambien, solo si la mayoría quiere que cambien. Pero bueno, ya no hay que convencer a nadie aquí, recuerden que nuestra hipótesis de trabajo es que Bitcoin ya es universalmente aceptada, y mantiene su monopolio como dinero.
Antes de seguir, hay que recordar un concepto económico muy sencillo: el coeficiente Gini. El coeficiente Gini nace a partir de la curva de Lorenz (Gráfica 1) y mide que tan desigual es la distribución de la riqueza en una zona. En el eje de las x se ordena a las personas de la que menos gana a la que más gana. En el eje de las y (y la forma de la curva azul) te indica cómo se va acumulando la riqueza a lo largo de la población.
Entonces, dado una curva de Lorenz, el coeficiente Gini se calcula como el área A entre la suma del área A+B. De tal forma que un coeficiente Gini de 1 sucede cuando nadie tiene nada y una persona lo tiene todo, es decir, la desigualdad es completa. Un coeficiente Gini de 0 implica que todos tienen exactamente lo mismo (perfecta igualdad). Por lo que, en términos de igualdad, es deseable que el Gini sea pequeño.
Para poner en contexto como se ve el coeficiente Gini en países con alta desigualdad dentro de la OECD podemos voltear a ver a México y Chile, ambos con coeficiente Gini cercanos al 0,45, según datos del Banco Mundial, es decir, ligeramente más cercanos al cero (igualdad perfecta) que al 1 (desigualdad perfecta).
Después de este paréntesis, regresemos a nuestro mundo “hiperbitcoinizado”. Según datos del artículo de Glassnode “No, Bitcoin Ownership is not Highly Concentrated” publicado en febrero 2021, la tenencia de Bitcoin no está tan concentrada como se puede apreciar en fuentes como “Bit info charts” u otras, dado que estas últimas no toman en cuenta la concentración que existe por parte de exchanges o mineros y que no necesariamente pertenecen a una sola persona, sino a un conjunto de ellas. La conclusión de dicho artículo es que el 72% de las Bitcoins se encuentran en manos del 2% de las cuentas, y no el 95% de los Bitcoins como es la idea común basándonos en fuentes como “Bit info charts”. Pero, ¿eso implica alta concentración o no?
Para contestar esta pregunta usaré la información proporcionada en el artículo de Glassnode y con ella construiré el coeficiente Gini para este mundo hiperbitcoinizado (Gráfica 2).
El área debajo de la curva de acumulación de riqueza es de 0,0506 unidades (área marcada como B) y el área general es de 0,5 unidades (es decir, A+B), por lo que A=0,4494 unidades; dado esto, el coeficiente Gini de nuestro mundo hiperbitcoinizado es de 0,899, es decir, desigualdad casi perfecta, ergo, un mundo hiperbitcoinizado sería, por mucho, más desigual que cualquier economía actual en el mundo.
¿Bajo que escenario esto cambiaría? Dado que el Bitcoin es dinero y tiene todas sus propiedades, va a ser complicado que se dé una distribución de la riqueza más equitativa. Históricamente, la gente con dinero no tiende a deshacerse de él y distribuirlo con facilidad, por lo que un mundo hiperbitcoinizado altamente concentrado lo más probable es que se mantenga así.
Generalmente el Gobierno juega un papel muy importante en la distribución de la riqueza. De hecho, existen dos mediciones del coeficiente Gini: 1) Antes de impuestos y transferencias; 2) Después de impuestos y transferencias. Generalmente, al aplicar impuestos y transferencias (política fiscal) a una economía, el Gini tiende a disminuir (en algunos casos, como Suecia, de manera considerable). Lo que esto implica que el gobierno hace bien su trabajo distribuyendo la riqueza de los que más tienen a los que menos tienen vía su política fiscal.
En un mundo hiperbitcoinizado esto no pasaría pues el Gobierno perdería mucho poder para recolectar impuestos y distribuirlos. Recuerden que el Bitcoin es descentralizado y dependerá del tenedor de Bitcoin declarar su tenencia y pagarlo y, seamos honestos, a nadie nos gusta pagar impuestos, por lo que, sin mecanismos para obligar a las personas a hacerlo, las acciones “distributivas” del Gobierno pierden efecto. Por lo que el mundo seguirá concentrado y desigual.
Entonces, después de construir ideas lógicas sobre nuestra única hipótesis encontramos que el mundo no mejoró, sino todo lo contrario, empeoró considerablemente y, dado que los participantes económicos buscan maximizar su riqueza, utilidad y bienestar en el largo plazo (ojo, en el corto plazo puede haber aberraciones interesantes que no tocaré), llegamos a un absurdo, por lo que, la hipótesis de que países e individuos serían capaz de aceptar Bitcoin como moneda única y universal es falso. Quod Erat Demonstrandum.
Este es solo uno de los diversos caminos que me gustaría explorar para intentar llegar a los absurdos de un mundo hiperbitcoinizado. En entregas sucesivas abordaré el tema de su escasez, de su naturaleza deflacionaria, entre otros.
Columna de Franklin Templeton México, escrita por luis Gonzalí, CFA
