Foto: A Paulchu Shot. Enseñanzas de Volkswagen para la planificación financiera
Los recientes hechos ocurridos con Volkswagen dejan muchas enseñanzas para las personas naturales que establecen procesos de planificación financiera y, principalmente, su componente de planificación de inversiones. El más evidente es la necesidad de tener una diversificación en los portafolios que permita mitigar los impactos negativos que ocurren con hechos como los de la automotriz alemana.
Pongámosla fácil: muchos inversionistas tienen la estrategia de buscar el activo que pueda ser más rentable en determinado período de tiempo y salirse, generalmente, anticipando las noticias. Esto tiene un problema como lo demostró Volkswagen, y es que las noticias llegan de un momento a otro sin la posibilidad de anticiparlas. A menos que alguien tenga información confidencial o información privilegiada y la utilice en compra y venta de activos (de hecho, ambas son malas prácticas de los mercados financieros y en muchas ocasiones tienen consecuencias penales el usar información no pública para obtener beneficios económicos), las noticias van más rápido que la reacción que puede tener un inversionista, especialmente el pequeño que depende, en no pocas veces, de terceros para poder ejecutar compras o ventas de activos.
En el momento en el cual Volkswagen anunció el problema de sus automóviles en Estados Unidos, los mercados reaccionaron de manera ampliamente negativa (como tenía que ser). Es claro que un inversionista de compra y venta de activos con la estrategia de anticipación de noticias, no tuvo tiempo para recomponer su estrategia antes de la caída de la acción de la compañía.
La descripción anterior para ilustrar varios puntos, que se conocen desde hace tiempo, pero que se vuelven relevantes cada vez que ocurren (y que de hecho tardé varias semanas para referirme al caso, con el fin de que no se olvide): el primero, la concentración trae consecuencias no deseadas, en el caso al que nos referimos, claramente consecuencias negativas; el segundo, las metas financieras no se logran con localizar recursos en el activo más rentable, de hecho se logran cuando se machan objetivos con inversiones —vuelvo al ejemplo de que si tiene algún objetivo en dólares, es necesario tener las inversiones en dólares—, y el tercero, que no existe algo “libre de riesgo”…esto último es importante de resaltar, porque el riesgo es inherente a toda actividad.
Pensar en qué hubiera pasado si hubiera tenido acciones de Volkswagen dentro de mi portafolio y cómo me hubiera gustado que mis inversiones generales hubieran respondido ante un evento como el registrado, es un ejercicio que nos puede ayudar a planear de mucha mejor manera la forma en que queremos manejar el componente de inversiones de nuestro proceso de planificación financiera.
Las opiniones aquí expresadas son responsabilidad del autor y no reflejan necesariamente la visión de Old Mutual sobre los temas tratados.
Opinión de Manuel García Ospina, gerente de la Escuela de Planeación financiera y comercial de Old Mutual.
Foto: Victor Camilo, Flickr, Creative Commons. La revolución fintech en banca privada y gestión de activos
El próximo martes 6 de octubre se celebrará en Madrid el Funds Experts Forum, organizado por IIR. La verdad es que tiene una pinta estupenda para que profesionales del sector se puedan reunir unas horas, parar la habitual locura de su día a día, y pensar y debatir juntos sobre los retos estratégicos y tácticos que afronta el sector. En mi caso, estoy invitado a un diálogo con mi colega Martín Huete, sobre un tema del que se habla mucho últimamente, la llamada revolución fintech y sobre todo cómo afecta este fenómeno a la gestión de activos y la banca privada.
Lo cierto es que, como casi cualquier tendencia innovadora que se pone de moda, oímos hablar de fintech a menudo pero aún con mucho desconocimiento de causa. Últimamente casi la mitad de artículos que leemos son de este tema (la otra mitad de MiFID II y otras regulaciones). Así que no vale mucho la pena que escriba otro más al respecto, me limito a enlazarles este buen resumen de Martín sobre de qué va esto del fintech, como artículo introductorio.
Para el día del evento, más que elucubrar de si el fintech será disruptivo o no lo será y cuándo, la idea es ver qué problemas que tiene ya la industria puede resolver la irrupción del fintech y cuáles otros adicionales puede traer. Lo haremos tratando de evitar el habitual maniqueísmo entre disruptores e incumbents, que aunque tengan una relación aparente de odio y desprecio, suelen acabar casándose con mucha frecuencia.
En este sentido, obviamente hablaremos de robo-advisors (asesores robots, no robones) y su impacto real en activos bajo gestión en todo el mundo y por qué está toda la industria invirtiendo tanto en ellos, de si la regulación es un freno efectivo para todas estas start-ups o no, de cómo va a transformar la distribución del sector MiFID II y la esperada muerte de las retrocesiones, de cómo las formas de reporting y seguimiento de carteras a clientes van a cambiar durante los próximos años, de cuántas de las cosas sobre millenials (otro tema de moda) van siendo ya aplicables hoy en día para los clientes actuales más mayorcitos,…y bueno, de los temas que quiera hablar Martín y cualquiera de los asistentes al foro que se apunte al diálogo.
Salvador Mas es experto en Transformación Digital para el Sector Financiero
Foto: Biliwander, Flickr, Creative Commons. ¿Qué opinan los gestores sobre China?
El gigante asiático está en boca de todos, y no es para menos después del crecimiento de los últimos años y los datos publicados recientemente. En las últimas semanas muchos gestores de fondos han compartido su visión y análisis sobre la situación, por eso me gustaría hacer una recopilación de las ideas más interesantes:
¿Qué está sucediendo con China?
En el último mes los mercados se han visto sorprendidos por dos noticias relativas a China: la devaluación del yuan por parte del banco central chino, y que los datos publicados sobre la economía china en agosto han sido los peores de los últimos siete años. Dos hechos que es lógico que despierten el interés del inversor si tenemos en cuenta el peso de China en el PIB mundial (11,5% del mundial y el 38% del PIB Asia-Pacífico), y que es el país que más ha aportado al crecimiento en la última década.
Rory Bateman, director de renta variable de Europa y Reino Unido de Schroders, opina que la desaceleración de China es inevitable, ya que “su expansión ha estado dirigida por el gobierno, alimentada del crecimiento del crédito y centrada en inversiones e infraestructura. Ahora necesita hacer una transición hacia el consumo”. José Carlos Jarillo, gestor de SIA, coincide con este momento de transformación, afirmando que “la economía china está en un proceso de cambio, de fuertemente inversora a más consumidora”.
Jim Chanos, fundador de Kynikos Associates, ya advirtió hace tiempo de que el rápido crecimiento de China se debía a una burbuja inmobiliaria sustentada en mucha deuda. Así, entre sus cinco advertencias destaca que la cifra del PIB chino es política, no económica, y que lo importante es la deuda y no las acciones. China ha doblado su ratio de deuda sobre el PIB en los últimos 5 años, hasta alcanzar el 282% según un estudio de McKinsey Global Institute. En cuanto al crecimiento real, Lombard Street Research, Capital Economics y Oxford Economics coinciden en que la verdadera tasa de crecimiento está por debajo del 4%.
En cuanto a la reciente devaluación del yuan, los gestores coinciden en que es una medida para impulsar las exportaciones. Las primeras consecuencias podemos verlas en las materias primas. Juan Cruz, socio y director de Inversiones de Cygnus AM, advierte de que “las recientes medidas para devaluar su divisa no hacen más que añadir leña al fuego de las materias primas”. La continuidad de los precios bajos de las materias primas y del crudo estará condicionada a si China está entrando solo en la guerra de divisas o si acompañará esta devaluación con un paquete de medidas para estimular su economía, según Cruz.
¿Cuál es la repercusión esperada?
Mutuactivos opina que los datos conocidos hasta la fecha no son tan graves como lo que ya ha descontado el mercado, y que “un colapso del gigante asiático sería catastrófico para la recuperación económica mundial».
El gestor de Schroders, en cambio, cree que el impacto de China sobre la recuperación europea será limitado, si bien avisa de que “la presión deflacionaria de las materias primas y las importaciones se trasladará a las expectativas de inflación”. En dicho caso, el euro podría perder competitividad relativa si se dan nuevas devaluaciones de divisas en los mercados emergentes.
Jarillo coincide con la visión de Bateman en que el impacto en el resto del mundo no será tan grande, estimando que una bajada del PIB chino del 1% implicaría una baja a medio plazo (dos años) de un 0.2% en Europa y de un 0.1% en Estados Unidos.
Otras gestoras confirmar este impacto. Según Andres Llorente, impulsor de la iniciativa Smart Social Sicav, “Goldman Sachs, JP Morgan y Societé Generale han vaticinado que el aterrizaje chino no se notará con excesiva fuerza en las economías desarrolladas.”
En cuanto a los mercados, ¿es momento de invertir o de salir de China?
Mientras que algunos han decidido salir del mercado ante la incertidumbre, otros han adoptado por buscar oportunidades en estas caídas. Ese es el caso de Jim Chanos, que está aprovechando para buscar industrias y activos que se vean afectados por la desaceleración de China. Por su parte, tanto Warren Buffett como Bill Ackman se muestran alcistas en el gigante asiático, considerando que tiene potencial en el largo plazo.
Los gestores españoles parecen tener una visión bastante similar. En su artículo sobre China, Mutuactivos opina que estas caídas pueden ser una oportunidad de compra.
Observando los distintos análisis podemos concluir que, si bien el peso de China es muy elevado, su impacto mundial en las economías desarrolladas podría ser menor del esperado. En cuanto a la inversión, donde unos ven adversidad otros ven una oportunidad, lo importante es mantener el foco, conocer el perfil de riesgo de uno mismo y no dejarnos llevar por las emociones.
Opinión de María Tejero, responsable de Marketing y Comunicación de Unience
¡Uber está tomando el mundo! Globalmente, desde México a Colombia, Canadá a Francia, los titulares están repletos de noticias sobre los enfrentamientos entre la industria del taxi tradicional y Uber, incidentes que, en muchos casos, se han tornado violentos y que surgen cuando una empresa altamente regulada se enfrenta a la obsolescencia de una start-up de solo seis años de vida y con solamente 600 empleados de tiempo completo. Increíblemente, la compañía está valuada en 51.000 millones de dólares, 3.000 millones más que FedEx ¡en sus 45 años!
La misma dinámica se está presentando en otras industrias, como Airbnb, que se convirtió en el mayor proveedor de alojamiento del mundo aún sin poseer hoteles; Facebook, el proveedor de contenido más popular del mundo, que no crea contenido propio. Está claro que, gracias a los bajos costos y a la accesibilidad de la tecnología, el mundo ha entrado en una nueva era que se mueve a paso súper veloz, donde las compañías tradicionales se ven amenazadas por el más pequeño de los competidores.
¿Está la industria financiera enfrentándose a un desafío similar? Jamie Dimon, CEO de JP Morgan Chase, piensa que sí. En la carta anual a sus accionistas, declaró: «Silicon Valley está llegando. Hay cientos de nuevas empresas con muchísimo talento y dinero trabajando en diversas alternativas a la banca tradicional.” Este punto se refuerza cuando miramos los montos de inversión en capital riesgo que se centran en la industria de Fintech y que ha pasado de 4.050 millones de dólares en 2013 12.210 millones en 2014, según datos del informe de Accenture sobre el «El Futuro de Fintech y la Banca.»
Hoy, vemos empresas tecnológicas emergentes que ofrecen nuevas plataformas, fáciles de usar para la banca minorista, préstamos de consumo, préstamos para PYMEs, banca privada y banca de inversión, muchas de las cuales están mirando el mercado sub-atendido de América Latina que cuenta con una población de 525 millones, 4,8 billones de dólares de PIB, 160 millones de millennials, con un 65% no bancarizado y con una penetración del 65% en telefonía móvil.
Ningún segmento de Fintench en la región está más maduro para la disrupción que el mercado de remesas. Con un estimado de 120.000 millones de dólares en remesas que fluyen cada año desde Estados Unidos a América Latina (¡2% del PIB!), los métodos actuales para transferir dinero continúan siendo muy complicados, anticuados y costosos. La pregunta es ¿cómo hacerlo? Hay muchas empresas y tecnologías que compiten para irrumpir en ese espacio, incluidas Abra, una compañía con sede en Silicon Valley que está liderando el camino con bajo costo y un sistema de transferencia de remesas eficiente y Cobiscorp
De hecho, Cobiscorp está realizando un hackathon para este propósito, que tendrá lugar durante la Conferencia de Disrupción en la Banca, Fintech Américas que se llevará a cabo en Miami el próximo 22 y 23 de octubre. Cobiscorp se asociará con una empresa de Bitcoin para desafiar a los participantes a crear aplicaciones y soluciones que conectan el bajo costo de Bitcoin con la rapidez y eficiencia de un software que ofrece «carriles de transferencia de alta velocidad» para los usuarios que deseen enviar dinero a Latinoamérica.
Sin embargo, hay otras áreas de finanzas en América Latina y el Caribe que necesitan ser modernizadas. Debido a que gran parte de la población en esta región no está bancarizada, la Banca tiende a ser bastante ineficiente y costosa. Esta situación se verifica en todo el mundo y es la razón por la que muchas PYMEs, incluso aquellas con negocios prósperos, tienen dificultades para acceder al capital circulante para financiar su crecimiento y expansión. Empresas como Carabao, una start-up con sede en Filipinas, está aportando disrupción al proceso de préstamos. Lo que un banco tradicional tarda nueve semanas en concretar, la empresa lo hace en dos horas, aumentando notablemente el acceso al capital para las PYMEs. Para su expansión, la compañía tiene sus ojos puestos en América Latina, dado el importante segmento que representa para la región. Este enfoque puede ser de gran ayuda para las PYMEs y, de alguna manera, obliga a los bancos a mejorar sus tiempos o a enfrentarse a la pérdida de este negocio de préstamos tan valioso.
En muchos países en desarrollo, la falta de un historial de crédito es un obstáculo importante para que las personas con empleo remunerado puedan acceder a los servicios financieros. Obviamente, esto puede ser una razón fundamental por la que el 65% de la población de América Latina no está bancarizada. Lenddo (con base en NYC pero, irónicamente, también nacida en Filipinas) se hizo conocida por desarrollar un algoritmo que determina la capacidad crediticia de las personas en función de su presencia en los medios sociales. La compañía se está enfocando ahora en proveer su tecnología a bancos, empresas de telecomunicaciones, comercios e, incluso, sitios de citas, entre otros. Las implicancias de esta tecnología podrían ser asombrosas, especialmente en América, donde el uso de las redes sociales está ampliamente difundido.
Muchos dicen que la “Uberizacion” de la Banca ya ha llegado. La Banca tiene la posibilidad de re-crearse y utilizar sus recursos para acomodarse a los nuevos tiempos y salir exitosa de este desafío. Está en sus lideres encontrar las estrategias y tácticas para hacerlo.
Artículo de opinión de Ray Ruga con motivo de la celebración de FinTech Americas 2015
Photo: Lee. Why High Yield? Low Interest Rate Sensitivity and Default Rates
El mercado de deuda high yield tiene una duración menor que otros mercados de renta fija, debido a una combinación de cupones más elevados y vencimientos más cortos. Así se contribuye a aislarlo de las fluctuaciones de los tipos de interés, una característica que cada vez resulta más atractiva, pues el mercado prevé un incremento de los tipos de interés estadounidenses. En el siguiente gráfico se muestra que el mercado del alto rendimiento estadounidense ha ofrecido históricamente rentabilidades superiores en los periodos en los que los bonos del Tesoro a 10 años aumentan en más de 100 puntos básicos.
Gráfico 1: Rendimiento superior del alto rendimiento en un contexto de rentabilidad en auge
El high yield tiende a demostrar un nivel de riesgo idiosincrático más elevado que en otras áreas de la renta fija. Los factores concretos de las empresas determinan en mayor medida los precios de los bonos que en el caso de los bonos investment grade. Como muestra la siguiente tabla, este tipo de activos también tiene una fuerte correlación con los mercados de renta variable, por lo que se convierte en un útil elemento de diversificación dentro de una cartera de renta fija.
Gráfico 2: Correlación de las clases de activos (2000-2015)
Previsión de que las tasas de impago se mantendrán bajas
Para un inversor a largo plazo, el elevado riesgo de impago es el impulsor clave de primas diversificadas para los bonos de alto rendimiento. Esperamos que las tasas de impago sigan siendo bajas durante un periodo prolongado en vista del apalancamiento prudente, la falta de inversión en inmovilizado y los tipos de interés en mínimos históricos, aunque la excepción sea el sector energético, afectado por el exceso de inversión sumado al derrumbe del precio del petróleo.
Gráfico 3: Tasa de impago a 12 meses para la calificación especulativa global
En un reciente estudio, Deutsche Bank pone de manifiesto que 2010-2014 es el periodo de cinco años más bajo en cuanto a impagos de deuda high yield de la historia moderna (calidad ajustada). Para protegerse del riesgo de impago en los bonos BB y B a lo largo de este periodo, los inversores habrían necesitado diferenciales de 27 y 94 pb respectivamente. Para contextualizar este dato, en la actualidad, los diferenciales europeos y estadounidenses para BB son 314/346 pb y 528/518 pb2 para B, lo cual sugiere que los bonos high yield en general compensan sin duda el moderado repunte de los impagos.
Aunque estamos viendo indicios de actividad tardía dentro del ciclo en algunos sectores estadounidenses, las empresas siguen usando, de forma más generalizada y global, los ingresos de sus emisiones de bonos high yield para actividades no agresivas como la refinanciación. Las actividades poco favorables a los bonistas (emitir bonos para pagar adquisiciones apalancadas o para repartir dividendos a los accionistas) siguen estando muy por debajo de los niveles preocupantes de 2005-2007.
Gráfico 4: Alto rendimiento global: uso de los ingresos
Kevin Loome se unió a Henderson Global Investors en 2013 como responsable de Crédito de Estados Unidos.
Photo: Caio Bruno. Brazil’s Slumping Economy Likely To Decline Further
Herida por la crisis mundial de las materias primas y la mala gestión de los funcionarios del gobierno, la economía de Brasil se ha visto maltratada tanto interna como externamente. Dadas la actual crisis presupuestaria y de política nacional en Brasil por los supuestos pagos de Petrobras a políticos, creo que no es razonable esperar una recuperación a corto plazo.
Durante el año pasado, el PIB real de Brasil y sus cifras de producción industrial han disminuido considerablemente, continuando una tendencia que comenzó con la caída de la producción a raíz de la crisis financiera global de 2008 y 2009. Desde el máximo tocado en el primer trimestre de 2014, el PIB real de Brasil ha retrocedido en total un 3,5%, mientras que la producción industrial se ha derrumbado un 6,8% (en 12 meses con base de media móvil).
Déficits gemelos
La economía de Brasil está trabajando bajo «déficit gemelos». El primero es un déficit por cuenta corriente externa que implica que la economía ha perdido algo de competitividad y/o que hay una acumulación de deuda en el extranjero. El segundo es un creciente déficit fiscal que el gobierno no parece muy dispuesto a poner bajo control.
El aspecto preocupante del cuadro macroeconómico de Brasil es que ambos déficits se están ampliando, lo que sugiere una marcada falta de disciplina con respecto al gasto. Normalmente un gobierno hace frente a este tipo de situación intentando frenar el gasto fiscal. Sin embargo, el hecho de que Brasil no esté haciendo ninguna de estas dos cosas es una de las principales razones para esperar que su moneda se debilite aún más.
La falta de voluntad del gobierno de adoptar las medidas necesarias para controlar el déficit fiscal ha provocado que la mayor parte de la carga del ajuste recaiga sobre los tipos de interés del banco central, situados ya en niveles muy altos -14,25%- y sobre la divisa, que se ha depreciado fuertemente pese a los altos tipos de interés internos.
Es probable que se extienda la recesión
La economía de Brasil se encuentra en una fase de prolongada depresión. Dada la debilidad de la demanda en el extranjero de las principales materias primas que produce el país, y la incapacidad para reactivar la economía, es probable que la recesión se extienda.
Las cifras clave de gasto internorevelan un panorama sombrío:
Las ventas de coches nuevos han caído un 13,2% interanual en junio
La producción industria ha retrocedido un 6,6% interanual en julio
Las últimas cifrasde ventas minoristas revelaron una caída del 3% en junio.
Dada la erosión del poder adquisitivo provocada por los altos niveles de inflación y la restricción del crecimiento en el crédito como consecuencia de los elevados tipos de interés, es difícil imaginar cualquier fase de expansión a corto plazo en la economía carioca.
De cara al futuro, creo que es probable que el real brasileño se deprecie aún más, y los tipos de interés seguirán altos hasta que el Gobierno adopte medidas encaminadas a frenar los déficit gemelos.
Columna de John Greenwood, economista jefe de Invesco
Foto: RonKikuchi, Flickr, Creative Commons. ¿Qué son los bonos convertibles?
A mediados del siglo XIX, se crean los primeros bonos convertibles en acciones. Nacen de la mano de las compañías ferroviarias estadounidenses que realizaban la expansión del ferrocarril al Oeste del país. Se trataba de un mercado que necesitaba la inversión en infraestructuras y en capital, y que prometía grandes posibilidades de retorno a la inversión a costa de una alta volatilidad y de asumir grandes riesgos.
En aquellos tiempos, los bonos convertibles surgieron como una alternativa muy atractiva para captar inversores, ya que ofrecían los retornos de la apreciación de las acciones, y en el caso de que éstas no subieran su valor, los inversores recuperarían la inversión más el cupón devengado por el bono. Hoy en día, el mercado de convertibles en Estados Unidos representa entre el 40% y el 45% del mercado global de este tipo de activos.
Según el BIS (Bank for International Settlements), entre los años 2011 y 2012, cuando la crisis financiera global se manifestó de forma más acusada, la emisión global de nuevas obligaciones de convertibles fue de casi 71.000 millones de dólares y 62.000 millones de dólares respectivamente, lo que manifiesta que los inversores tienen un apetito estable en el tiempo por estos productos financieros con independencia de las turbulencias financieras.
Y, ¿qué son los bonos convertibles? Son activos de inversión híbridos y, desde la perspectiva del emisor, vehículos de financiación corporativa que ofrecen al poseedor el derecho, pero no la obligación, de recibir un número preestablecido de acciones de la empresa emisora o de otra compañía cotizada o no, bajo determinadas circunstancias, en caso de que el emisor no cumpla con las obligaciones crediticias contraídas con los inversores. Todos los bonos convertibles tienen una fecha de vencimiento, fecha en la cual el inversor tiene que ser repagado.
Igualmente, desde la perspectiva del emisor, al vencimiento del bono, la empresa emisora entregará un número predeterminado de acciones, además del cupón (normalmente más bajo que el de otro tipo de deuda) o bien el importe inicial recibido del bono en cuestión. Pero el emisor se enfrenta a un coste de oportunidad, ya que si el precio de la acción es superior al precio de conversión, éste estará obligado a darle acciones a un precio prefijado, diluyendo a los actuales accionistas y caso extremo diluyendo el valor nominal de la acción. Hasta cierto punto los convertibles pueden representar un freno a la revalorización de la acción de la empresa.
Finalmente, respecto al inversor, si el precio de la acción sube por encima del precio de conversión, el inversor puede recibir la subida de la acción. Por el contrario, si el precio de la acción no sube por encima del precio de conversión o incluso si baja por debajo del precio del día de la emisión del convertible, recibirá su inversión como un bono tradicional.
En España aparte de poder invertir directamente en bonos convertibles, como opción mas sencilla para el inversor, existen fondos de inversión con vocación exclusiva en esta clase de activos, que pueden suponer una alternativa muy interesante para diversificar el riesgo y reducir la volatilidad de las carteras en los momentos actuales de incertidumbre en los mercados. Entre ellos y dentro de la categoría de Renta Fija Convertibles Europa que pensamos la mas interesante para un inversor español, destacamos los tres siguientes fondos:
Objectif Convertible Europe A
UBAM-Euro 10-40 Convertible Bond A Euro
Parvest Convertible Bond Europe Small Cap N-Capitalisation
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Jason Bachman. Demasiado pronto para proclamar la defunción del mercado alcista
La ralentización del crecimiento en los mercados emergentes, la caída de los precios de las materias primas y la reciente apreciación del euro han contribuido a una sustancial contracción de la dinámica de crecimiento de los beneficios a escala mundial, y en la zona euro en particular. Las revisiones a la baja de las perspectivas de beneficios no tienen nada que ver, sin embargo, con la economía interna, ya que los datos macroeconómicos se mantienen firmes. Por tanto, resulta prematuro proclamar la defunción del mercado alcista.
Los beneficios empresariales en la zona euro pierden dinamismo. También hemos revisado nuestra estimación de crecimiento de los beneficios en la zona euro para este año del +15% al +11%. Estas revisiones no tienen nada que ver, sin embargo, con la economía interna, que mantiene su vigor.
Como se aprecia en el gráfico los sectores relacionados con las materias primas son los principales rezagados en términos de rentabilidad en bolsa.
En las últimas semanas, el dinamismo mundial de los beneficios ha sufrido una caída significativa. Puede describirse la dinámica de crecimiento de los beneficios como la proporción entre las revisiones al alza y a la baja de las estimaciones de los analistas acerca de los beneficios empresariales. Por tanto, una dinámica descendente significa que los analistas están revisando a la baja sus estimaciones. El dinamismo de los beneficios ha caído tanto en los mercados desarrollados como en los mercados emergentes (ME). El descenso más perceptible se registró en Europa continental. Prevemos que en las próximas semanas se anunciarán más revisiones a la baja de los beneficios para 2015.
Desde un punto de vista sectorial, observamos un dinamismo decreciente de los beneficios en los sectores de bienes de consumo de primera necesidad, energía y telecomunicaciones y un dinamismo creciente en los de TI y suministros públicos. Los sectores con la menor dinámica de crecimiento son bienes de consumo de primera necesidad, energía y financieros. Los sectores de atención médica y suministros públicos presentan la mayor dinámica de crecimiento de los beneficios. Con todo, ningún sector individual mundial tiene en este momento un dinamismo positivo de los beneficios.
Emergentes, materias primas y divisas
Esta caída de las expectativas de beneficios puede atribuirse a tres factores. El primero está relacionado con el impacto de la ralentización del crecimiento en los mercados emergentes. De hecho, dado que las empresas de la zona euro obtienen aproximadamente el 30% de sus ingresos en los mercados emergentes –y la mitad de ellos en la región de Asia, excl. Japón– la desaceleración económica en los emergentes no pasará desapercibida. Los sectores de Europa cuyas ventas están más expuestas son los de bienes de consumo de primera necesidad, materiales, tecnología y bienes de consumo cíclico. Entre los que presentan una exposición relativamente baja figuran los sectores inmobiliario, financieros y de atención médica. Esto ya ha tenido un impacto en la rentabilidad relativa de estos dos grupos de sectores.
El segundo factor está ligado a la caída de los precios cíclicos de las materias primas. El descenso del precio del petróleo traerá consigo unos beneficios mucho menores para el sector. En la actualidad, la opinión de consenso entre los analista es la de una caída de los beneficios estimada para 2015 del 45% en el caso del sector energético mundial y un retroceso del 12% en el del sector de materiales mundial. En el segundo trimestre (Tr2), estos dos sectores supusieron aproximadamente el 10% de los beneficios totales de las empresas del índice S&P 500. También parece que estas tendencias ya se encuentran descontadas, en gran medida, en la rentabilidad relativa de ambos sectores. En lo que va de año, el sector de la energía ha quedado rezagado en un 16% con respecto al mercado bursátil mundial y el sector de materiales ha sido batido por un 10%.
El tercer factor guarda relación con la reciente apreciación del euro frente a la mayoría de otras monedas, sobre todo en agosto. Ello también podría explicar por qué últimamente la dinámica de crecimiento de los beneficios parece más estable en EE.UU. que en Europa. Aun así, las respectivas monedas siguen siendo, atendiendo a su media anual, un lastre para las empresas de la zona euro y un factor a favor de las compañías estadounidenses.
Sin un impacto sustancial sobre la economía interna
Estos tres elementos explican la fuerte revisión a la baja de las perspectivas de beneficios, en particular para las empresas europeas. También hemos revisado nuestra estimación de crecimiento de los beneficios en la zona euro para este año del +15% al +11%. Resulta interesante señalar que estas revisiones no tienen nada que ver con la economía interna, que mantiene su vigor. Observamos que los citados factores apenas se han contagiado a las economías desarrolladas, y a la economía de la zona euro en particular. El crecimiento del PIB en la zona euro durante el Tr2 fue del 0,4% con respecto al primer trimestre y todo indica que el Tr3 será positivo.
El empleo crece al mismo tiempo que las ventas minoristas en julio alcanzaron niveles aceptables, lo que muestra que los consumidores siguieron gastando pese a las turbulencias asociadas a Grecia y China. Indicadores de confianza como el PMI y la encuesta de sentimiento económico de la Comisión Europea registraron en julio y agosto una ligera mejoría con respecto al Tr2. Además, el crédito bancario a empresas no financieras está, al fin, recuperándose, lo que indica que en el tercer trimestre podría producirse un repunte de la inversión. Esto sería un síntoma especialmente bien recibido de una recuperación más amplia.
Las condiciones financieras y la confianza podrían resultar afectadas
Sin embargo, debemos ser siempre conscientes de la posibilidad de los denominados efectos de segunda vuelta (o indirectos), que tienen lugar, por lo general, con un desfase.
El primer canal de transmisión pasa por un endurecimiento de las condiciones financieras. Se produjo el mes pasado, tal como se reflejó en la apreciación del euro y los rendimientos al alza de los valores de deuda, aunque desde entonces parecen haberse estabilizado. Tras la última reunión del BCE a primeros de septiembre, Mario Draghi dejó claro que el banco central intensificará su programa de expansión cuantitativa (QE, por sus siglas en inglés) si fuera y cuando sea necesario. Además, el hecho de que el mercado crediticio europeo sea fundamentalmente un sistema basado en bancos significa que el reciente endurecimiento de las condiciones financieras no ha repercutido en las condiciones crediticias. Al contrario, las dinámicas del mercado crediticio europeo están mejorando.
Un segundo canal de transmisión podría pasar por un deterioro de la confianza, haciendo que los consumidores y las empresas echen el freno. El tiempo nos dirá, aunque por el momento no hay evidencias de peso de que esto vaya a suceder. La única excepción se da en el sector petrolífero de EE.UU., donde la inversión en bienes de equipo está siendo, de hecho, recortada considerablemente y un número cada vez mayor de empresas petroleras están atravesando por dificultades para atender los compromisos financieros de su deuda.
Demasiado pronto para proclamar la defunción del mercado alcista
En general, parece prematuro proclamar la defunción del mercado alcista. Los datos macroeconómicos fundamentales de los mercados desarrollados están resistiendo bien, las primas de riesgo de las bolsas son atractivas y los datos técnicos del mercado son favorables. Esto queda ilustrado por el bajo nivel del ratio alcista/bajista, unos niveles de volatilidad implícita superiores al 25%, el creciente ratio de opciones de venta/compra y el posicionamiento general de cautela de los inversores. Una crisis de la deuda en los ME y la amenaza de China fueron los dos mayores riesgos mencionados por los inversores durante la encuesta a gestores de fondos realizada en agosto por Bank of America Merrill Lynch.
Foto: Historias Visuales, Flickr, Creative Commons. Cómo protegerse en las carteras de la subida de precios con bonos ligados a la inflación
La inflación es una subida sostenida de los precios de los bienes y servicios en una economía que afecta al poder adquisitivo de los consumidores. La inflación es especialmente dañina para aquellos que invierten en renta fija, ya que erosiona el valor de las inversiones reduciendo las rentabilidades reales (rentabilidad real = rentabilidad monetaria de una inversión – los efectos de la inflación).
La inflación de las economías desarrolladas en el periodo enero de 1990 a diciembre de 2008 fue del 2,3% anual. De enero de 2009 a junio de 2015 fue del 1,4% anual. Las expectativas de inflación media prevista por el mercado para 5 años, a agosto de 2015 según los swaps de inflación, es la que se puede apreciar en el primer gráfico para Reino Unido, EE.UU. y Eurozona. El otro refleja la rentabilidad a finales de agosto de 2015 de la deuda pública de España, EE.UU. y Alemania.
Por ejemplo, en el supuesto de que el TIR actual de un bono a 5 años de deuda pública fuera del 1,52% (ejemplo de EE.UU. del gráfico segundo) y la inflación se situara en el 2,2% (según las expectativas actuales del gráfico primero) durante el mismo periodo, la tasa de rentabilidad real de ese bono sería negativa, del -0,68%. Sin embargo, los títulos protegidos contra la inflación pueden funcionar como cobertura frente a la pérdida de poder adquisitivo que las inversiones en renta fija, en periodos de inflación positiva, pueden tener.
Un bono ligado a la inflación paga intereses a intervalos fijos y devuelve el principal al vencimiento, como un bono convencional. Sin embargo, el valor nominal del bono se ajusta por la tasa de inflación durante la vida del bono. Los bonos indexados realizan pagos que son fijos en términos reales y, por lo tanto, también se les denomina bonos reales. Estos bonos están vinculados a índices de precios, el índice de referencia al cual están vinculados la práctica totalidad de las emisiones de estos bonos en la eurozona es el índice HICP ex-tabaco.
Cada país aplica un método diferente para calcular este índice regularmente. Además, cada país cuenta con su propia entidad emisora de bonos ligados a la inflación. Por ejemplo, en EE.UU. los TIPS (Treasury Inflation-Protected Securities o títulos del Tesoro protegidos frente a la inflación) están vinculados a la evolución del IPC estadounidense y son vendidos por el Departamento del Tesoro. En el Reino Unido, la deuda pública ligada a la inflación es emitida por la UK Debt Management Office (Oficina de Gestión de Deuda del Reino Unido) y está vinculada al índice de precios al consumo del país (Retail Price Index o RPI). En España los emite el Tesoro y están ligados al IPC.
En general, todos los países emiten BLI (bonos ligados a la Inflación) en los que el principal del bono aumenta con la inflación. Por lo tanto, cuando la inflación sube también lo hace el principal del bono. Esto contrasta con los bonos nominales, que pierden valor cuando sube la inflación. Cuando el valor nominal se ajusta al índice de precios, el cupón que paga el bono también se ajusta por la inflación. Gracias a estas características, los BLI son capaces de anular el impacto negativo de la inflación. Es importante destacar el hecho de que el Índice de Precios al Consumo utilizado es el de tres meses antes.
Por ejemplo, el IPC del mes de octubre servirá para actualizar el valor del bono en el mes de enero del año próximo, por lo que es bueno saber las expectativas de inflación de los próximos meses para escoger el momento de comprarlos. Otra de las características principales es que a vencimiento te pagan el valor ajustado por la inflación o el valor inicial, el que sea superior. Es decir, como mínimo recuperas el valor inicial. Son productos ultraconservadores, que normalmente tienen rentabilidades inferiores a los bonos nominales pero que a cambio te ofrecen una protección contra la inflación.
Sin embargo, durante la vida del bono también podemos tener periodos con caídas en precio. Estos bonos también son sensibles a los movimientos de los tipos de interés. Podemos decir que los tipos nominales tienen dos componentes: expectativas e inflación.Los BLI nos protegen frente a las subidas en el componente de inflación, pero no en el de expectativas, que es independiente. Es decir, si el componente de expectativas hace que los tipos nominales repunten por encima de la tasa de inflación, el precio del BLI bajará, cosa que ha sucedido este año 2015 cuando las expectativas de inflación bajaron por la continuada y progresiva bajada del precio del petróleo y la incertidumbre de que baya a subir los próximos meses significativamente. (Gráficos de ETF y fondo ambos de 5 Estrellas de Morningstar, ligados a la Inflación).
A partir de la información que se desprende de los bonos indexados, se puede calcular la inflación implícita que éstos descuentan (conocidos como breakeven de inflación). Es decir, las actuales expectativas implícitas se obtienen a partir de la diferencia de la TIR del bono convencional y la propia TIR del bono indexado. De esta manera, podríamos simplificar que la inversión en bonos ligados a la inflación nos resultaría atractiva en el supuesto que nuestras expectativas de inflación futuras sean superiores a las que están descontando los propios bonos. Por ejemplo, para la Eurozona, el mercado está descontando una inflación media para los próximos 5 años del 1,6%, si creemos que se situará por encima (ej. 2%) nos resultará interesante la inversión.
Es importante resaltar que aunque a vencimiento nos garantizan como mínimo el valor original, durante la vida del bono también están expuestos a los movimientos de los tipos de interés reales. Con lo que bajadas de tipos de interés reales implican subidas en el precio de estos bonos y subidas de tipos conllevarán bajadas en precio. Si se cumple la teoría de que la rentabilidad de los activos vuelve a su media histórica y la inflación de los países desarrollados volviese a su media histórica de los últimos 20 años próxima o superior al 2,3%, estos BLI serán en los próximos años un buen instrumento de inversión tanto para diversificar una cartera conservadora, como para protegerse de la inflación futura.
Luis Hernández Guijarro es asesor de Inversiones en Ética Patrimonios EAFI.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Sebastien Bertrand. La Fed, a punto de pasar de muy acomodaticia a acomodaticia
Desde finales de agosto, los mercados de renta variable se han mostrado volátiles, tendencia que muestra pocas señales de disminución a corto plazo. A mi parecer, tres cuestiones preocupan a los mercados:
La incertidumbre económica en China y, en particular, la capacidad de las autoridades chinas para organizar un aterrizaje económico «suave».
La debilidad de los mercados de commodities y los efectos colaterales para sus productores y exportadores.
La incertidumbre acerca de la política monetaria, ya que la Fed se acerca a su primera subida de tipos de interés desde 2006.
En China, las autoridades parecen haber adoptado un planteamiento del capitalismo de «caja de bombones». En otras palabras, que no tienen problema alguno en apoyar los aspectos del capitalismo que les gustan (como el aumento del nivel de vida y la creciente importancia de China en el escenario global), si bien se han mostrado menos satisfechas cuando el capitalismo ha arrojado resultados «indeseables», como la caída de los mercados de renta variable. Queda por ver si la reciente caída en picado del mercado de valores hace descarrilar el programa de reformas económicas de China, aunque lo que sí podemos afirmar con certeza es que la economía se está desacelerando de forma notoria. El aspecto más importante de la desaceleración estriba en ver si China logra una transición hacia un crecimiento más lento pero mejor que, en última instancia, respalde los activos de riesgo, o si cabe esperar un acontecimiento más serio.
En mi opinión, una desaceleración en el crecimiento de entre un 4% a 5% no sería un escenario desastroso si las autoridades chinas pudieran gestionar la transición hacia un crecimiento de más calidad y propiciar que China ascienda en la cadena de valor. No obstante, resulta evidente que existe una preocupación sobre si las autoridades harán lo que tienen que hacer para apuntalar la economía, incluida la vuelta a los proyectos de infraestructuras a gran escala y potencialmente improductivos, así como el respaldo a empresas a las que debería haber dejado quebrar. Incluso si China no adopta la vía de las infraestructuras, la caja de Pandora de la devaluación ya está abierta, y el fantasma de China y sus competidores asiáticos exportando la deflación al resto del mundo se ha invocado. Aunque China ha devaluado su moneda, esta sigue siendo cara en relación con las divisas asiáticas y emergentes, lo que ha sembrado el temor a una nueva ola de debilidad cambiaria.
En un horizonte a más largo plazo, China tiene que desinflar su burbuja del crédito y su burbuja inmobiliaria sin causar demasiados efectos perjudiciales, lo que sin duda planteará dificultades dado el grado de expansión del crédito en años anteriores. Por otra parte, la fe de los mercados en la capacidad de las autoridades para garantizar un resultado «satisfactorio» se está deteriorando, como consecuencia de la naturaleza un tanto aleatoria de la respuesta política de China.
En teoría, el desplome de los precios de las commodities debería conferir un impulso al gasto de los consumidores del mundo desarrollado pero, hasta la fecha, las pruebas sugieren que los beneficios de unos precios de la energía y de las commodities más bajos están siendo depositados en los bancos en lugar de gastados. Reviste cierta dificultad juzgar si el comportamiento de los consumidores ha cambiado fundamentalmente después de la crisis, pero dada la reciente volatilidad de los mercados de renta variable no sería extraño que los consumidores sigan mostrando un comportamiento prudente a corto plazo.
Entonces, ¿qué significa todo esto para los tipos de interés? En mi opinión, no cabe duda de que estamos en un entorno de «tipos bajos durante más tiempo», y mientras la Fed posiblemente suba los tipos de interés en los próximos meses en respuesta a unos mercados laborales más reducidos, es importante recordar que la política únicamente pasará de muy acomodaticia a acomodaticia. Además, si la volatilidad de los mercados emergentes se mantiene, la Fed podría determinar que un dólar más fuerte se enmarque en el endurecimiento de su política en cualquier caso. En el Reino Unido, prevemos que el Banco de Inglaterra incremente los tipos de interés a principios de 2016. En Europa y Japón, la impresión de dinero va a continuar, aunque no desemboque necesariamente en la flaqueza de la moneda en un mundo en el que los inversores cada vez se muestran más inseguros acerca de la trayectoria del crecimiento de la economía mundial, en particular en Europa y Japón que tienen superávits de cuenta corriente.
