CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Glenn Waters. Abenomics is Alive and Well
A pesar de la decepción después de que el Banco de Japón (BOJ) no actuara en su última reunión de abril, no hay que escuchar a quienes proclaman que Abenomics ha muerto. De hecho, está vivo y en buena forma.
Muchos sugieren que de alguna manera Abenomics ha sido hasta ahora un fracaso, pero esto es sólo parcialmente cierto si esperábamos milagros. La verdad es que:
1) Incluso a pesar de su reciente subida, el nivel actual del yen se compara favorablemente con el cambio de 78 yenes por dólar que había antes de poner en marcha el paquete de medidas de Abenomics.
2) El Acuerdo Transpacífico de Cooperación Económica (TTP) ha sido negociado con éxito, lo que requiere reformas económicas sustanciales, especialmente en el sector agrícola, hasta ahora fuertemente protegido.
3) El objetivo de una inflación al 2% era ambicioso, pero el IPC –excluida la alimentación y la energía- se acerca ahora al 1% frente a la tasa plana o incluso negativa de antes de Abenomics.
4) Japón empieza a creer ahora en el valor del accionista, los programas de recompra de acciones y la mejora de los márgenes de beneficio antes de impuestos, que han subido hasta niveles récord, especialmente en los sectores de servicios no sensibles a la cotización del yen.
5) Los impuestos corporativos han bajado de forma generalizada, de tal forma que los márgenes de beneficio neto recurrentes están mejorando incluso aún más rápido que los márgenes antes de impuestos.
6) Cuando miramos el panorama económico general, no las estadísticas macroeconómicas, uno ve el pleno empleo, subida o estabilización de los precios de la vivienda (después de décadas caída de la riqueza), y una competitividad internacional sólida en las industrias avanzadas.
7) Reina la estabilidad política mientras que antes el primer ministro cambiaba casi cada año.
8) Las mujeres están aumentando su participación en el mercado laboral y en los dos últimos años se han creado más de 200.000 plazas de guardería.
En cuanto al Banco de Japón, la razón probable por la que decidió esperar en abril debe ser la de asegurarse que su siguiente paso estaba perfectamente organizado desde el punto de vista logístico, en comparación con la adopción en enero de los tipos de interés negativo. Ciertamente, la logística para poner en marcha un programa del estilo del TLTRO de BCE es mucho más complicada que el simple aumento de las compras del QE, y requiere mucha más planificación y transparencia.
Pero retraso no significa rendición, y si alguien piensa que el gobernador Kuroda no está dedicado totalmente a la consecución del objetivo de una inflación positiva, se equivoca gravemente y se verá decepcionado cuando el Banco de Japón ponga en marcha su próxima gran decisión, probablemente en junio.
Los TLTROs, que proporcionan financiación con tipos de interés negativos a los bancos si pueden demostrar que va a aumentar el crédito, son necesarios, ya que en enero, la puesta en marcha de los tipos de interés negativos sobre el exceso de reservas llevó a los analistas a recortar sus estimaciones de ganancias de los bancos, lo que condujo a una oleada de ventas de sus títulos. Puesto que el precio (incluyendo el precio de los activos como el del sector inmobiliario y las acciones, con el fin de crear «efecto riqueza») es una parte clave de la creación de inflación de Abenomics, los bancos no deberían verse penalizados demasiado, o de lo contrario los préstamos y precios de las acciones no subirán de manera constante.
Además de un TLTROs, el siguiente movimiento del Banco de Japón es probable que aumente la cantidad de reservas de los bancos que no están sujetos a las tasas de interés negativas. También se espera un aumento de las compras de ETFs a un nivel que va a empezar a tener implicaciones de política monetaria en lugar de reflejar simplemente el deseo del Banco de Japón de aumentar el apetito por el riesgo del pueblo japonés.
En lo que respecta a la flecha fiscal, el » helicóptero del dinero» es un término vago y controvertido. Si significa un peligroso y extraordinario aumento en el gasto fiscal financiado mediante una inyección monetaria, entonces no es probable que suceda. Sin embargo, Japón aumentará pronto y de forma considerable el gasto fiscal, sobre todo debido al terremoto, y el Banco de Japón indirectamente financiará gran parte de esto.
Por lo tanto, las «flechas» monetarias y fiscales se acelerarán pronto, mientras que es probable que la economía continúe creciendo a un ritmo moderado. Sería de gran ayuda si Estados Unidos aprueba el TPP, pero incluso si no lo hace, es probable que de todas formas Japón ponga en práctica la mayor parte de las reformas. Son especialmente necesarias las del sector agrícola.
Otras reformas, como la del mercado de trabajo, también ayudarán a demostrar que Abenomics está vivo y en buena forma. Sin embargo, creo que tiene una importancia clave que las empresas japonesas sean pro-activas en este esfuerzo. Es necesario que inviertan de forma más local, en lugar de en el extranjero, y sean más creativos en la creación de nuevas empresas, especialmente en las tecnologías verdes. Abenomics no se trata sólo del primer ministro y su equipo: es el futuro de Japón en su conjunto.
El criterio básico y más importante que todos utilizamos a la hora de comprar cualquier tipo de activo y realizar una inversión es su precio. El precio lo marca todo. El problema es que a veces discernir entre caro y barato no es del todo fácil.
Hoy podemos afirmar que todos los activosestán caros. Es una realidad. La gran mayoría de bonos no pagan nada. El PER del S&P 500 está a 19 veces y el del Eurostoxx a 20 según Bloomberg.
El caso más claro y extremo es la liquidez. Los tipos de interés están cercanos a cero desde hace más de seis años y en algunos casos ya están en negativo. El bono alemán a cinco años tiene una rentabilidad del -0,40%. Hasta nos sorprende que en tiempos no tan lejanos la liquidez pagara más de un 10%. Cuando sean mayores los millennials pensarán que fue una aberración de la historia.
En el caso del cash, lo más importante de esta triste realidad es saber ¿por qué está tan “caro” el precio del dinero? Muy fácil, son muchos los inversores institucionales y privados que tienen miedo y se refugian en los bonos del estado alemán buscando seguridad. Esto supone que están dispuestos a pagar un “alto precio” por tener su dinero en uno de los activos más seguros que existen.
Esta carta no es una recomendación ni una elucubración futurista sobre el devenir de las bolsas. Es una obviedad que invita a la reflexión.
Columna de David Levy, director general de Diverinvest EAFI.
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Neal Fowler. Time To Take A Step Back?
Dado lo decepcionante que ha sido la temporada de resultados del primer trimestre, estoy empezando a ser más cauteloso sobre los mercados en los próximos meses. Estamos en medio de un tercer trimestre consecutivo de ganancias pobres y salidas de capital, y lo que es más preocupante es la debilidad que se extiende más allá del sector de la energía o de los exportadores hacia a una franja más amplia de empresas en las bolsas. Para mí, esto es una señal de que hay que reducir el riesgo de muchas carteras.
¿Por qué aumenta nivel de preocupación?Los tres anteriores periodos de recesión en las ganancias de los últimos 50 años estuvieron provocados por una combinación del desplome de los precios del petróleo y un dólar fuerte que tendían a durar dos trimestres. Pero el pronunciado descenso de ahora ya dura tres trimestre. Por el momento, habría esperado que las ventas y ganancias se recuperaran, gracias al ahorro que ha significado para los consumidores la caída de los precios del petróleo. También los menores costes de la energía deberían haber impulsado un aumento de la actividad económica en general, gracias a unos mayores ingresos reales de los consumidores, algo que aún no ha sucedido. Esto me resulta tanto desalentador y una mala señal para los activos de riesgo.
Reevaluar el mix de activos
Los inversores podrían querer permanecer a un lado por ahora. Una respuesta apropiada para las carteras diversificadas podría ser la de reevaluar la combinación de calidad, y considerar el peso hacia las acciones de empresas con rentabilidad por dividendos sostenibles y hacia bonos de alta calidad, tal vez los créditos corporativos estadounidenses.
Aunque no creo que el actual contexto señale el comienzo de una recesión en Estados Unidos, sí estamos experimentando una recesión prolongada de las ganancias. Para seguir apostando por los activos de riesgo, necesitaría ver lo siguiente:
Una recuperación en los gastos de capital
Una mejora de los ingresos para las multinacionales con sede en Estados Unidos
Una mejora sostenible en los mercados emergentes
Una mejora del poder de fijación de precios que respalden un incremento de la inflación global
Preocupaciones adicionales
Aparte de las preocupaciones expresadas anteriormente, hay una serie de otras cuestiones que el mercado necesita confrontar. En particular, debido a la creciente debilidad de los ingresos, el actual PER del S&P 500 está situado en 16.3x, un nivel demasiado alto.
Tampoco las tendencias estacionales son particularmente favorables de cara a los próximos meses. El periodo a octubre se caracteriza históricamente por los movimientos laterales del mercado, lo que se traduce en una rentabilidad plana para los inversores cuando se toma en conjunto los datos de varias décadas. Como dice el dicho popular, «vende en mayo y desaparece». Este año, en particular, los inversores pueden permitirse el lujo de esperar a que los datos aporten una mayor claridad.
En general, los participantes del mercado tienden a ser cautelosos en los meses previos a los periodos de elecciones más relevantes. Y dado que los comicios estadounidenses de este año probablemente se conviertan en una dura batalla, la precaución puede estar justificada. Otros riesgos que pueden justificar la precaución son el referéndum del Brexit el 23 de junio y la repetición de las elecciones en España unos días después, así como las preocupaciones sobre la capacidad de Grecia para cumplir con sus obligaciones financieras en los próximos meses.
El entorno macroeconómico ha demostrado ser menos dinámico de lo esperado en los últimos meses. Los datos de ingresos por impuestos del Gobierno de Estados Unidos han disminuido, pese a los datos de empleo, que todavía podemos calificar de robustos. Las ventas de viviendas nuevas, aunque sólidas, no han cumplido con mis expectativas. Además, las ventas de automóviles están perdiendo impulso después de unos datos muy fuertes en 2015. Y lo más importante, la participación de los beneficios en el dato del PIB, uno de los indicadores más importantes de cara al futuro para mi, ha empezado a caer.
Mientras que el ciclo económico estadounidense actual sigue siendo fuerte en base a muchos datos macro como el crecimiento del empleo y de los salarios y los márgenes de beneficios corporativos, las bolsas atraviesan ciertas dificultades para generar los ingresos y los márgenes que esperábamos en los últimos años.
Nuestro trabajo será seguir los cambios en los mercados y la economía, y esperamos que nuestras actuales preocupaciones serán temporales. Pero por ahora, tiene todo el sentido retroceder.
James Swanson es estratega jefe de MFS Investment Management.
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Frontriver. Mirage or opportunity in the ‘beta desert’?
La deuda high yield fue una de las principales beneficiarias de la política monetaria de la Fed y de otros bancos centrales en respuesta a la crisis financiera global. Sin embargo, estas medidas proporcionan pocos incentivos a los ahorradores que optan por los depósitos en efectivo, dado que los tipos de interés a largo plazo han caído a niveles sin precedentes. Este proceso desató una poderosa dinámica de búsqueda de rentabilidad e hizo caer los spreads del crédito high yield mundial a un mínimo de 3,6% y las rentabilidades absolutas hasta el 4,9% en junio de 2014.
Las consecuencias de la orgía de crédito que caracterizó el período previo a la crisis financiera global se vio mitigada por las agresivas políticas de los bancos centrales, lo que garantizó una refinanciación sorprendentemente ordenada de los balances de los bancos altamente endeudados. Como tal, el nivel de angustia fue en realidad muy bajo en comparación con ciclos anteriores, sobre todo teniendo en cuenta la magnitud de la crisis de 2008. Al final, el mercado alcanzó niveles de valoración absurdos y, con la reducción de las políticas de estímulo (taper tantrum), empezamos a ver la llegada de un ciclo de mercado a la baja.
La valoración errónea de los precios de un activo normalmente crea las condiciones que conducen hacia un revés en su trayectoria, lo que permite un movimiento de regreso hacia su valor razonable a largo plazo. El mercado alcista visto tras la crisis financiera en la deuda high yield es un ejemplo particularmente bueno. Las empresas de menor calidad crediticia fueron capaces de refinanciar con demasiada facilidad, y, en muchos casos, acumularon demasiada deuda barata, quedando vulnerables a un crecimiento bajo, a un medio o bajo poder de fijación de precios o a cambios importantes en la fijación de precios. Un ejemplo es el sector de petróleo y ‘shale gas’, que fue capaz de acceder a una cantidad aparentemente inagotable de deuda barata a precios totalmente desproporcionados con respecto a los riesgos. El sector energético que pesaba un 9% en el mercado de deuda high yield Estados Unidos hace 10 años, llegó a pesar un 15% antes de que el precio del petróleo comenzara su caída libre.
La venta masiva en el mercado de deuda high yield, provocada en parte por la caída de los precios del petróleo, socavó la confianza en los mercados de crédito, y, por extensión, en los activos de crecimiento en general. Esto, a su vez, culminó con la oleada de ventas en enero y febrero de este año y llevó la deuda high yield, antes tan cara, a lo que consideramos los niveles de fin de ciclo y relativamente baratos. La rentabilidad de los bonos nominales alcanzaron niveles superiores al 10% (en EE.UU.) y los spreads se han extendido desde un mínimo de 335 a 890 puntos básicos, según datos de Bloomberg.
Estos niveles descuentan un aumento en las tasas de morosidad muy por encima del 8%, el equivalente al descuento propio de una recesión. El comportamiento de los precios de mercado en este episodio fue típico de cómo, a corto plazo, los inversores pueden llegar a distanciarse de la realidad fundamental. Esto nos llevó a volver a establecer una posición que partía de un peso cero en nuestras estrategias total return de multi-asset, creyendo que el bajo crecimiento y el ciclo de bajos tipos de interés están lejos de funcionar. Después de haber sido sin duda uno de los activos de crecimiento menos atractivos, la deuda high yield ha pasado a ser uno de los más atractivos en el corto espacio de dos años.
Hemos reasignado activos a deuda high yield antes de lo que habíamos previsto originalmente. Las circunstancias presentan una oportunidad para comprar activos con una prima de riesgo, que podría decirse que ofrece a los inversores perspectivas de incluir en cartera deuda con rentabilidades ajustadas al riesgo muy atractiva a medio plazo, incluso aunque entremos en una recesión relativamente severa. Por otra parte, a través de una cuidadosa selección ‘bottom-up’ de los valores individuales, hemos sido capaces de reducir el riesgo de impago en la posición, en comparación con ser simplemente propietario de una exposición pasiva a esta clase de activos. Conforme los inversores a largo plazo se dieron cuenta del atractivo de las valoraciones de la deuda high yield, los mercados se recuperaron con fuerza. Los diferenciales del high yield han caído ahora en picado desde 890 a 700 puntos básicos, lo que hace el caso menos convincente, pero si tenemos en cuenta la dinámica cíclica, todavía lo consideramos como una clase de activo atractivo a medio plazo.
El comportamiento irracional de los inversores y del mercado puede propiciar excelentes oportunidades para los inversores a medio y largo plazo que se centran en los fundamentos y las valoraciones. Por supuesto, no se trata sólo de reconocer la oportunidad, sino de ser capaz de actuar con rapidez y decisión, porque puede ser que las ventanas de oportunidad, como en este caso, se cierren rápido.
Philip Saunders es co-director de multiactivos y portfolio manager principal del Global Strategic Managed de Investec.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Daniel García Neto. Reflexiones de un ‘gringo’ en Brasil
Como ciudadano uruguayo y americano que ha trabajado en Brasil, o con personas de origen brasileño desde 1995, nunca había visto al país de esta manera. En 2012, mientras estaba de visita en Brasil, fui una preciosa mañana a correr temprano en la ciudad de Vitória, la capital de Espírito Santo. El estado de Espírito Santo es el mayor productor de petróleo y Vitória es un importante puerto para la exportación de hierro y acero de compañías como Vale o CST. Me paré para hidratarme, ¡entonces me di cuenta que el agua de coco que compré a un vendedor de la calle en esta ciudad secundaria era más cara que un agua de coco Vita Coco en Nueva York o que posiblemente en Tokio!
Había unas claras razones fundamentales por las que BigSur comenzó a tener un sentimiento bajista acerca del crecimiento de la economía, del real brasileño y de todos los activos brasileños. Una década de prosperidad impulsada por el auge de las materias primas, permitió a Brasil esconder problemas en su marco legal y político en lugar de construir instituciones más fuertes durante sus años de bonanza. A las familias brasileñas que eran clientes nuestros en aquel momento, les recomendamos encarecidamente que diversificaran fuera de Brasil. Avanzando cuatro años después hasta el día de hoy, el país se encuentra probablemente en una de sus más profundas crisis. Acabo de regresar de un viaje con un colega especialista en crédito que gestiona unos 23.000 millones de dólares en activos bajo gestión, con más de 26 años invirtiendo en deuda corporativa en todo el mundo; y me gustaría compartir algunas reflexiones sobre lo que está sucediendo en Brasil, mientras pensamos que la crisis brasileña es muy idiosincrática, creemos que podemos arrojar algo de luz desde nuestra reconocida perspectiva de gringo.
Un largo camino para que la economía brasileña mejore
La economía de Brasil se enfrenta a su peor recesión desde 1930. Se espera que su economía se contraiga entre un 4% y un 5% en este año, después de haberse retraído en un 3,8% en 2015 (lo que representó el deterioro más rápido en 35 años). Esto podría traducirse en una pérdida del 8% al 9% del PIB en dos años, lo cual para algunos economistas es considerado una depresión.
Muchos factores han llevado a Brasil a la situación actual. Existían una serie de políticas infundadas, incluyendo un incremento excesivo del consumo a través de líneas de crédito, tipos de interés bajos por debajo del punto de equilibrio o umbral de rentabilidad y un tipo de cambio artificialmente fuerte para controlar la inflación.
Brasil también tenía una falta de acuerdos con los principales bloques económicos globales y muchas entidades públicas utilizaban métodos contables “creativos”. Este tipo de políticas permitieron al país alcanzar en pocos años un crecimiento por encima de su potencial, impulsado por el auge de las materias primas y soportado por una inflación y un desempleo artificialmente bajos y los precios del combustible.
Además del declive de la economía, muchos esperan que la tasa de desempleo se sitúe cerca del 12%, una fuerte caída en el ingreso familiar y un declive en la inversión y el consumo. La deuda del gobierno está ahora creciendo con rapidez, hacia un nivel donde una vuelta atrás es extremadamente difícil y dolorosa de administrar. La deuda soberana de Brasil (que se triplicó en la última década al nivel de US$ 1 Trillon)fue rebajada por todas las agencias de calificación a grado especulativo, tanto en la deuda local como en la deuda extranjera.
Creemos que va a ser un largo camino para que la economía salga de su estado de paralización y el proceso no será ni rápido ni fácil. ¿Por qué? Porque es una economía altamente rígida con una pesada utilización de la indexación. Con fuertes sindicatos, leyes laborales regresivas y un sistema judicial engorroso, junto con una pobre infraestructura. Existen demasiados cuellos de botella en la economía. Escasez de líneas de ferrocarril, puertos amarrados, todo obstaculizando el flujo de productos al mercado. El coste de mover soja, el principal producto exportado en el país, desde la cita transportadora de grano en el interior del estado de Mato Grosso al puerto de Santos en el Estado de Sao Paulo, es casi cuatro veces mayor que lo que cuesta a un granjero de Illinois, llevar su cosecha de soja a Nueva Orleans.
Todo esto también lleva a un altísimo coste a la hora de hacer negocios. El famoso “coste Brasil” tiene muchos componentes, incluyendo altas tasas de impuestos (36% del PIB, muy por encima de la media del 21% para países de renta media-alta), chocantes derechos de importación y rígidas leyes laborales que hacen que sea difícil utilizar a los trabajadores de una forma eficiente. Altos tipos de interés significan que las firmas deben gastar un paquete en financiación; una alta criminalidad añade unos altos costes en seguridad a los costes generales. Según Manpower Group, un terrible sistema de educación hace de Brasil el segundo lugar más difícil del mundo para las compañías para encontrar las habilidades que necesitan.
En el informe “Cost of Doing Business” 2016 del Banco Mundial, Brasil aparece en la posición número 116 en el mundo (bajando desde la posición 111 en 2015). Algunos de los factores del alto coste de hacer negocios, en los que Brasil sale desfavorecido en comparación con otros países de la OCDE e incluso con otros países de la región, incluyen:
Número de procedimientos y número de días que transcurren para comenzar un negocio.
Número de horas por año empleadas para pagar impuestos, ¡El sistema fiscal de Brasil ocupa la primera posición en la clasificación mundial por ser el que más tiempo consume!
El coste de exportar, el coste de importar, tiempo para salir de la insolvencia y tiempo para resolver un litigio
Analizando las perspectivas económicas de los siguientes próximos años, hemos llegado a la conclusión de que el país necesitaría bajas tasas de interés reales para recuperar su capacidad de crecimiento y que la inflación permanezca controlada. No vemos ninguna de esas condiciones presentes en el corto plazo.
Una situación política paralizada con una solución poco clara
Mientras el país está completamente paralizado, está claro que sería necesario un catalizador político. Sin embargo, haya o no haya ‘impeachment’, no vemos un profundo cambio político antes de y probablemente durante las elecciones de 2018. Lo más seguro es que veamos un grupo de granujas siendo remplazado por otro. Con o sin ‘impeachment’ de la presidenta Dilma Rousseff, Brasil se está enfrentando a una multitud de cambios que podrían complicar la capacidad del nuevo gobierno para revivir una economía que se está hundiendo y aliviar el malestar inflamado por meses de un amargo enfrentamiento político. Cualquier alternativa de gobierno será dirigida por políticos que son corruptos y que están envueltos en algún escándalo, en especial el partido centrista PMDB, considerado una ‘partido de alquiler’. Además, con o sin la aprobación del proceso de destitución, vemos la situación política como frágil e inestable. El vicepresidente Michel Temer del partido PMDB, que compartía el poder con el Partido de los Trabajadores de la presidenta (hasta su escisión en el mes de marzo), renunció a ser líder del partido en este mes. Esto sucedió después de la Corte Suprema de Justicia emitió un fallo preliminar en el que el proceso de destitución de Dilma Rousseff se podría extender a Temer, ya que también ha sido investigado por fondear la campaña de reelección de Dilma en 2014 con sobornos. El escándalo no finaliza ahí, en la otra cara de la moneda, el legislador que supervisa el proceso de destitución, Eduardo Cunha, se enfrenta también a cargos y a una acusación que alega que, en 2006, Cunha ayudó a orquestar un soborno de 40 millones de dólares a cambio de dos contratos para construir plataformas flotantes para la extracción de petróleo para la compañía estatal Petrobras. Esto ilustra lo difícil que será para el país reconvertirse, ya que las raíces de la corrupción son profundas. El primer patrocinador político de Eduardo Cunha, el ex-presidente Collor, regreso al gobierno 15 años después de su ‘impeachment’. Fue elegido por el Senado para encargarse de un comité de ética y estará entre los designados para votar sobre el ‘impeachment’ de Dilma Rousseff. ¿Puede haber algo más irónico que esto?
De acuerdo con la organización sin ánimo de lucro “Transparência Brasil”, el 60% de los legisladores federales de Brasil han estado condenados o están bajo investigación por los crímenes que van desde corrupción a fraude electoral, o incluso a asalto.
El partido PMBD puede formar un nuevo gobierno, pero está plagado por rivalidades internas. El mayor desafío para Michel Temer y su nuevo gobierno será apaciguar al enfurecido núcleo duro de seguidores de Dilma Rousseff. El país se verá invadido por movilizaciones sociales, huelgas y ocupaciones de los trabajadores por parte de las personas sin hogar y sin tierra. Después de meses de incertidumbre y sufrimiento, este agotado país se dirige inevitablemente hacía más de lo mismo.
El problema en Brasil es que los legisladores gozan de inmunidad. El principal fiscal del caso Petrobras solicita una revisión de todas estas normas; alegando que la corrupción está tan profundamente arraigada que incluso las docenas de condenas en la investigación de Petrobras no serán suficientes para extirparlo. Para que el país se libere de la corrupción, de la impunidad y cambie su cultura, debe alterar sus instituciones. Y esto ni siquiera está en ninguna mesa por el momento. Los otros factores que complican la situación y añaden inestabilidad es que no existe ningún otro partido político o líder que haya podido capitalizar de la desconfianza de la población y de la complicación de un sistema político con 35 partidos políticos. Mientras no es nuestro escenario base, el peligro de que Brasil siga el camino de Venezuela está latente.
El cambio cultural y las reformas estructurales están muy lejos
El modelo económico capitalista y ‘de amiguismo’ introducido por el Partido de los Trabajadores (PT) generó un crecimiento explosivo en la deuda y una enorme distorsión en la asignación de recursos y crédito a la economía. Algunos analistas estiman que cerca del 50% de los préstamos corporativos fueron subsidiados.
Para revertir este explosivo crecimiento de la deuda, varias reformas estructurales económicas necesitarían ser implementadas. En el presupuesto del gobierno, el énfasis principal debe ponerse en reducir los gastos obligatorios garantizados por la constitución, para proporcionar al gobierno una mayor flexibilidad cuando los ingresos fiscales disminuyen. Esto debe incluir una reforma de la seguridad social, un cambio en el cálculo del ajuste del salario mínimo y pensiones, un mejor desacoplamiento de los ingresos presupuestarios y una mayor flexibilidad en las leyes laborales, sólo por nombrar algunas de las reformas. Pero es demasiado pronto para adivinar cómo será el nuevo modelo económico. No pensamos que existe alguna alternativa política real y que no hay un énfasis en un cambio estructural o institucional. El modelo económico y la cultura cambiaran una vez que nuevos procesos entren en vigor, no sólo porque el juez Sergio Moro esté persiguiendo a políticos corruptos y empresarios. Consideramos que esto es un buen primer paso y uno necesario. Sin embargo, no lo consideramos como suficiente razón para motivar un cambio en el modo en que Brasil opera. En un texto de la publicación Harvard Business Review titulado “La cultura no es culpable” escrito por Jay W. Lorsch y Emily McTague, los autores concluyen que la cultura no es algo que “tenga arreglo”. Por el contrario, en su experiencia, el cambio cultural es lo que se obtiene después de haber implementado nuevos procesos y estructuras para hacer frente a negocios difíciles y a desafíos empresariales (como volver a reelaborar una estrategia o un modelo de negocio obsoleto). La cultura evoluciona a la vez que se realiza ese importante trabajo. Estamos muy lejos de ese punto para el modelo brasileño. Mientras tanto, el escándalo de corrupción está manteniendo los ‘espíritus animales’ deprimidos, ya que la inversión neta es negativa y no existe inversión en infraestructura o en industrias de bienes intensivos en capital. No existe un catalizador para el cambio, al igual que no hay fecha límite para la persecución de los empresarios. Sin embargo, de forma similar a la dinámica que estamos viendo en Estados Unidos y Europa, las fusiones y adquisiciones brasileñas se han beneficiado del interés de compañías internacionales que buscan hacer adquisiciones estratégicas. Son compañías que buscan comprar activos desarrollados y realizados con una fuerte presencia en el país, evitando de esta manera, los riesgos propios de construir un negocio o una infraestructura de activos desde cero.
La actividad en fusiones y adquisiciones es fuerte
Un tema al que estamos poniendo atención es el serio repunte de la actividad en fusiones y adquisiciones (M&A, por sus siglas en inglés) en Brasil. El cuarto trimestre de 2015 fue el tercer mejor trimestre para las actividades de M&A desde 1995, con un volumen de acuerdos llegando a los 22.600 millones de dólares. Esta tendencia ha continuado en el primer trimestre de este año y los banqueros son optimistas con que ésta continuará en el corto plazo. Cerca de un 45% de depreciación del real brasileño frente al dólar desde 2014 ha hecho que los activos brasileños sean más asequibles para los inversores extranjeros, atrayendo compradores de Europa, Estados Unidos y, cada vez más, de Asia. El mercado brasileño, con una población superior a los 200 millones y una gran juventud demográfica (el 25% de la población), es importante para muchos inversores estratégicos en el largo plazo, que, en este punto del ciclo, creen que están accediendo a un mercado en el que necesitan tener presencia por un precio barato. Estamos viendo este tipo de actividad especialmente en infraestructura, bienes de consumo y compañías de bienes discrecionales de consumo.
La agricultura es una industria brillante de Brasil
Parece que los agricultores brasileños van a producir este año cosechas récord de soja, café y azúcar, mientras que los ganaderos de vacuno y los criadores de pollos y cerdos están alcanzando nuevas cuotas de exportación. La agricultura fue el único sector de la economía brasileña que se expandió el año pasado, con un 1,8%, mientras que la totalidad del PIB disminuyó un 3,8%. El mundo entero tiene que comer y Brasil vive de la agricultura. La agricultura brasileña continúa vendiendo a menor precio que sus contrapartidas en Estados Unidos y Europa, siendo el productor más eficiente en el mundo. Esto se debe a dos razones: 1) Brasil se convirtió en una economía mucho más competitiva el año pasado gracias a la depreciación del real; y 2) la agricultura ofrece un raro ejemplo de un sector brasileño que es competitivo a nivel global. El resto de manufacturas del país son mayoritariamente ineficientes por todavía estar fuertemente protegidas por tarifas e impuestos a las importaciones, pero el gobierno tomó un enfoque opuesto con la agricultura. Comenzando en los años noventa, redujo los subsidios y eliminó los impuestos a la exportación a la vez que incrementó la investigación en agricultura. Los agricultores respondieron una rápida expansión de la superficie cultivada y una explosión de la inversión que hizo que se convirtiera en los productores más eficientes y productivos del mundo. Los productos de soja y café son la locomotora del sector agrícola del país. Sólo el valor de las exportaciones de soja y de sus productos derivados fue de 23.900 millones de dólares en 2011 a 31.300 millones en 2014. Incluso cuando las ventas se redujeron a 27.900 el año pasado, la soja sigue destronando al mineral de hierro como la exportación más valorable.
Conclusión
Mientras que buenos tiempos económicos no necesariamente se traducen en políticas afables, las malas políticas suelen ir de la mano con una economía con menor rendimiento. Ciertamente, Brasil necesita resolver su crisis política antes de poder enfrentarse a sus aflicciones económicas. El problema es que un voto favorable al ‘impeachment’ llevara a otro gobierno igual de inestable, con una administración dirigida por el vice-presidente Michel Temer, también perseguido por acusaciones de corrupción y cuestiones de legitimidad, sería casi imposible aprobar las necesarias (pero impopulares) reformas fiscales. La pregunta que nos hacemos es si Brasil se puede convertir en la próxima Venezuela, o si puede seguir el camino de Argentina. Si Brasil no hace los “deberes” e institucionaliza una reforma estructural y un cambio cultural, el país puede acabar en un colapso similar al de Venezuela. Vemos esto como un escenario con remota probabilidad, pero que no puede ser descartado. Si Brasil puede “limpiar su casa”, librarse del mismo viejo tipo de políticos, y conseguir un líder sin ningún vínculo con instituciones corruptas, como Argentina ha hecho con Macri, puede que haya una oportunidad de cambio de tendencia. No está muy claro que camino seguirá Brasil. También es importante mencionar, que las transiciones, incluso las pacíficas, son desordenadas y toman tiempo: es probable que la economía argentina se contraiga este año, antes de que el nuevo gobierno produzca un cambio de tendencia. En Brasil (como irónicamente en Venezuela), incluso si hay un cambio político mañana, tomará mucho tiempo hasta que la economía recupere el equilibrio. Precaución y paciencia son necesarias. El modelo económico brasilero donde el Estado es el gran protagonista y tiende a crear artificialmente grandes compañías campeonas nacionales (protegidas) es historia. Hoy el Estado y su burocracia comprenden un 41% del PBI de Brasil. Se requerirá además un cambio en la Constitución, de forma que cambie un sistema político donde los partidos que no tienen ideología alguna, sino que existen solamente para capturar fondos federales del presupuesto nacional.
Mientras tanto, buscar oportunidades (entre los activos en “distress”) parece el enfoque correcto. Comprar dólares americanos y vender el real brasileño en los “rallies de corto plazo”, como consecuencia del ‘impeachment’ también…
Opinión de Ignacio Pakciarz, CEO y socio fundador del multi familly office BigSur Partners
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Michael Mandiberg. Las cuatro razones que justifican el aumento del oro ante tipos de interés negativos
Los movimientos hacia los tipos de interés negativos se encuentran probablemente entre los principales catalizadores detrás del cambio en el sentimiento del inversor visto hasta ahora este año.
Tras la oleada de enero, el oro ha estado ahora negociando de forma lateral durante casi dos meses. Durante este tiempo, el mercado ha estado contemplando si la fuerte caída en la demanda del inversor desde el comienzo de año podría llevar a una toma de beneficios.
Se trata de una preocupación concreta teniendo en cuenta lo que pasó el año pasado, cuando el oro siguió un fuerte comienzo de año con una repentina reversión en abril. Las ventas continuaron durante el resto del año, haciendo un comienzo falso entre los muchos repuntes en 2011.
Una de las razones principales para creer que esta vez será diferente se ha puesto de relieve en el mercado por el último informe del Consejo Mundial sobre el oro (WGC, por sus siglas en inglés). La implementación de tipos de interés negativos por los bancos centrales de Europa y Japón ha visto miles de millones de valor de movimiento soberano de la deuda pública a los rendimientos negativos. Con relación a ello, el WGC escribe “la historia demuestra que, en períodos de tasas bajas, los retornos del oro son más del doble de su media a largo plazo”.
Una gran parte de la deuda soberana lleva ahora tasas de interés negativas*
Entre las inversiones que están apareciendo como alternativas a los bonos de no-rendimiento son los metales preciosos. El WGC destaca cuatro razones por las que tasas de interés negativas harán estructuralmente aumentar la demanda de oro como activo de la cartera:
Reducen el coste de oportunidad de mantener oro
Limita el conjunto de activos que algunos inversores/gestores podrían invertir.
Erosiona la confianza en las monedas fiduciarias, debido a la amenaza de las guerras de divisas y la intervención monetaria
Aumenta aún más la incertidumbre y la volatilidad del mercado ya que los bancos centrales se quedan sin opciones de políticas eficaces para combatir la inflación/deflación y/o estimular el crecimiento.
Tras encontrar soporte por debajo de 1.210 dólares por onza en numerosas ocasiones, el oro ha hecho un nuevo intento alcista. Esto se ha producido sobre todo con la ayuda de las últimas minutas del FOMC de ayer, donde la precaución sobre el aumento de las tasas de interés de Estados Unidos fue un tema importante de discusión.
Incluso si llegamos a ver mayores tasas de interés en Estados Unido, eso no cambia el panorama de bajas y negativas tasas de interés globales en otros lugares.
La temporada de resultados del primer trimestre de Estados Unidos comienza la próxima semana y, a pesar de ver al índice S&P 500 negociando cerca de máximos, el mercado se está preparando para la peor temporada desde la crisis de 2009.
En nuestras perspectivas y estrategias para el segundo trimestre, destacamos el potencial alcista del oro tras un periodo de consolidación. Un dólar más débil (más recientemente frente al yen), el riesgo de que aumente la volatilidad en el mercado de valores, así como la continuada atención sobre los tipos de interés negativos, podría atraer nuevo interés sobre el oro y la plata antes de lo esperado.
Desde una perspectiva técnica, vemos dos niveles de resistencia importantes. El primero de todos ellos se encuentra en 1.245 dólares por onza, que además de ser el reciente techo, también representa un 50% del retroceso de la ola de ventas de marzo.
Una ruptura por encima de la zona más importante situada en1.255 dólares – el 61,8% del retroceso – indicaría un retorno al alza y potencialmente aún más alto. La zona de soporte clave se mantiene entre los 1.165 dólares y 1.195 dólares por onza.
Photo: HorseBadorties/Pixabay. Mexican REITS (Fibras): Some Stand Out For Their Capital Gains, Others For Their Dividends
Con el surgimiento de Fibra Uno (FUNO) en marzo de 2011, las Fibras o Fideicomiso de Infraestructura y Bienes Raíces este año cumplen 6 años desde su aparición en la Bolsa Mexicana de Valores. En estos seis años se han sumado nuevas Fibras que hoy en día llegan a 10 y representan casi 1.400 propiedades al primer trimestre de acuerdo con la firma Vector, de las cuales 500 son propiedad de FUNO. Dentro de estas no solo hay Fibras diversificadas, sino también hay las especializadas en sectores como los comerciales, industriales, oficinas, así como hoteles.
Una Fibra es un vehículo de inversión dedicado a la adquisición y desarrollo de bienes raíces en México con la intención de arrendar (o potencialmente vender) dichos bienes inmuebles. Una Fibra es similar a un fideicomiso de inversión en bienes raíces (“REIT”, por sus siglas en inglés) en Estados Unidos.
Las Fibras le han dado liquidez a un mercado ilíquido como el de los bienes raíces y estos seis años han venido aumentando sus activos (a través de follow on/suscripciones) y emitiendo deuda para aumentar su portafolio de inversiones, aprovechar su experiencia y adquirir economías de escala.
Hay otras emisoras que se consideran Fibras pero no están bajo esta figura (como es el caso de VESTA, GICSA o el Fideicomiso Hipotecario, FHIPO, entre otras), donde algunos analistas las incorporan en sus comparativos y otros no. El caso del FHIPO es quizás el más claro ejemplo ya que aunque la empresa se considera como Fibra, hay analistas que la ubican en el sector financiero.
Las 10 Fibras en su conjunto valen poco más de 15.700 millones de dólares al cierre de abril. FUNO (con un 48%) es la que representa casi la mitad del valor de mercado. La segunda más grande es DANHOS con un 20%; así como Fibra Macquarie (FIBRAMQ) y TERRA (un 7% respectivamente), están en la tercera y cuarta posición.
Si bien para las Afores no llegan a representar el 2% de su portafolio a nivel agregado, esta pequeña proporción representa el 20% de la emisión total de Fibras. Entre marzo de 2014 y marzo de 2016 la tenencia de Fibras por parte de las Afores aumento 1,6 veces, para ubicarse muy cerca de los 2.900 millones de dólares al cierre de Marzo. De acuerdo con el régimen de inversión hoy las Afores podrían tener el 92% de la emisión total en circulación de Fibras y apenas llegarían al 10% de sus activos.
Las Fibras tienen dos componentes que le dan la rentabilidad al inversionista el primero es la apreciación de la acción y el otro el dividendo.
Desde su colocación la Fibra que mayor cambio en el precio de la acción (en pesos) ha tenido hasta el cierre de abril pasado ha sido Fibra Uno (FUNO) que desde su colocación en 2011 ha ganado el 110%, seguido de DANHOS (2013) con el 48%; TERRA (2013) con el 13% y Fibra Monterrey (FMTY en 2014) con un +7%. Las Fibras cuyo precio está hoy en día por debajo de su precio de colocación (IPO por sus siglas en ingles) son Fibra Inn (FINN en 2013) con un -23%; Fibra Hotel (FIHO en 2012) con un -15%; así como Fibra Macquarie (FIBRAMQ en 2012) y Fibra Shop (SHOP en 2013) con un -5%. Fibra Prologis (FIBRAPL en 2014) y FIBRAHD (2015) se encuentran al mismo precio de colocación.
La volatilidad en el precio de la acción, pone de manifiesto el riesgo vs el rendimiento. En los últimos 12 meses las Fibras con mayor volatilidad fueron FUNO, FIHO y FIBRAMQ. El otro componente es el dividendo. Hasta el momento las Fibras en general han adoptado la distribución trimestral (aunque podría ser anual). Este año FIBRAHD adoptó la política de pagarlo mensualmente. Por un tema fiscal, el dividendo es al menos del 95% del resultado fiscal del periodo correspondiente.
Al primer trimestre de 2016 el dividendo promedio de las fibras se ubica en un 6,55%, donde las fibras que mayor rendimiento han pagado han sido FIBRAHD con el 9,65%; FIBRAMQ con el 7,47% y FMTY con el 7,10%.
La perspectiva de esta industria es promisoria por lo que seguramente veremos nuevos participantes.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Moyan Brenn. La inversión en dividendos no es lo que solía ser, ¿cuál es el mejor enfoque en el mercado de hoy?
No hace mucho, invertir en acciones de altos dividendos era una forma de inversión de valor. La rentabilidad por dividendo de una acción es simplemente su dividendo anual dividido por el precio actual de la acción (rentabilidad = dividendo/precio), por lo que el inversionista orientado a la rentabilidad prefería acciones baratas, aunque el foco estuviera más en el numerador de esta ecuación. Sin embargo, desde la crisis financiera ha cambiado la composición del segmento de dividendos del mercado de valores. En general, ahora contiene más riesgo y menos valor.
Considere el gráfico 1. Ordenamos 10 sectores económicos en el índice S&P 500 según sus rentabilidades por dividendo. También incluimos las previsiones de la relación precio-beneficios (P/E) para cada sector. La primera tabla muestra datos del año 2001. La segunda muestra niveles de valoración recientes. Se produce una yuxtaposición interesante de rentabilidades y relaciones P/E en las dos tablas. En el año 2001, cuatro de los cinco sectores de alta rentabilidad por dividendo también eran baratos según los cálculos de proyecciones de P/E. Recientemente, lo contrario es válido, con cuatro de los cinco sectores de mayor rentabilidad siendo más caros que el mercado amplio según la relación P/E.
Marzo de 2001 es una fecha importante para este análisis, porque es exactamente un año después del máximo del mercado y aproximadamente dos años antes de la aprobación de la Ley de conciliación de desgravación fiscal para los puestos de trabajo y el crecimiento de 2003, que redujo las tasas de impuestos sobre los dividendos calificados al mismo nivel que los aplicados a las ganancias de capital a largo plazo. En otras palabras, en perfecta retrospectiva, 2001 era un excelente momento para preferir las rentabilidades por dividendo altas; las acciones de crecimiento todavía eran caras y el tratamiento fiscal de los dividendos estaba a punto de mejorar.
Un interesante hallazgo de la investigación es que si dividen las acciones en cinco quintiles, ordenados por rentabilidad por dividendo, el que ha tenido el mejor rendimiento en el largo plazo es el segundo quintil (tal como se muestra en el Anexo B). Intuitivamente, esto tiene sentido. Algunas de las acciones de más alta rentabilidad por dividendo llegan a ese estado porque las bases de la empresa enfrentan problemas, lo que lleva al mercado a prever un recorte de los dividendos. El segundo quintil de pagadores de dividendos generalmente se ve como más sostenible. Esto se debe en parte a los mayores niveles de deuda entre las acciones de más alta rentabilidad. El múltiplo promedio de deuda/EBITDA para el quintil de más alta rentabilidad es 3,0 veces más alto que la empresa promedio en el índice S&P 500.
En el nivel de seguridad individual, creemos que la mayoría de los inversionistas reciben un mejor servicio al no “buscar la entabilidad”. Sin embargo, en el nivel de cartera, hay diversos pasos que los inversionistas pueden dar para posiblemente aumentar la rentabilidad natural proveniente de sus acciones favoritas. Estos varían de lo mundano a lo más exótico:
Comprar acciones internacionales: Al asignar una parte de su exposición a los valores a acciones no estadounidenses, muchos inversionistas pueden ver una mejora en la rentabilidad. Por ejemplo, el índice MSCI EAFE Index de acciones de mercados desarrollados de Europa, Australia y el Extremo Oriente tiene una rentabilidad por dividendo del 3,5 %, aproximadamente un 1,4 % más que el índice S&P 500.
“Capturar” dividendos: Dependiendo del período de tenencia del inversionista estadounidense, los ingresos por dividendos se pueden considerar como “calificados“ y aplicarse una tasa de impuestos más baja (actualmente la misma tasa que para las ganancias de capital a largo plazo). El inversionista luego puede “traspasar” los ingresos a otra acción que paga dividendos para repetir el proceso. Existen costos de transacción asociados con esta estrategia, y los precios de las acciones a menudo caen en la cantidad del pago de dividendos en la fecha ex-dividendo. No obstante, hay investigaciones que sugieren que esta estrategia históricamente ha producido rentabilidades superiores al mercado.
Incluir una asignación a deuda high yield: La deuda high yield a menudo se consideran como el primo cercano del mercado de valores debido a su mayor potencial de riesgo y recompensa. En febrero de 2016, los rendimientos de estos bonos habían alcanzado niveles altos de un solo dígito. Si corresponde, los inversionistas en acciones pueden complementar sus requisitos de rendimiento con una pequeña asignación a esta clase de activos, a la vez que conservan la propiedad de sus acciones de crecimiento favoritas de menor rentabilidad.
La inversión en dividendos ha cambiado durante los años y, como consecuencia, también debería hacerlo el enfoque de los inversionistas a ella. En nuestra opinión, los inversionistas deberían centrarse principalmente en la sostenibilidad de los dividendos de una empresa, antes que en el solo tamaño de su rentabilidad por dividendo. Más específicamente, estudie las bases subyacentes de la empresa para evaluar su capacidad de mantener, y hacer crecer, sus pagos de dividendos con el tiempo.
Eddie Perkin es director de Inversión de Capital y líder del equipo ‘value’ de Eaton Vance Management.
Foto: anvica, Flickr, Creative Commons. A vueltas con MiFID II
Hace apenas dos meses, la Comisión Europea propuso retrasar un año la entrada en vigor de la Directiva revisada de Mercados de Instrumentos Financieros, conocida como MIFID II, con la que Europa pretende fortalecer la protección de los inversores y dotar de una mayor transparencia el sector financiero.
La decisión fue tomada después de que la Autoridad Europea de Mercados y Valores (ESMA) informara a Bruselas de que ni las autoridades nacionales ni los actores del mercado estaban preparados para asumir los requisitos técnicos que demandaba la aplicación MIFID II en enero de 2017.
El retraso de la aplicación de la directiva es, por tanto, la respuesta de Europa a la petición del sector de disponer de más tiempo para adecuar los sistemas a las exigencias técnicas que entraña la puesta en marcha de MiFID II.
Pero, ¿qué requisitos deberán cumplir los agentes financieros que conforman estos sistemas? Cuando la CNMV adapte la directiva MiFID II, cualquier profesional que trabaje con inversores, ya sea a través de entidades financieras, empresas de servicios de inversión o EAFIs, deberá acreditar unos conocimientos mínimos para cumplir con sus obligaciones.
En España contamos ahora con CISI (Chartered Institute for Securities and Investment), entidad sin ánimo de lucro y certificadora europea reconocida por el máximo organismo regulador en Europa, Financial Conduct Authority (FCA), para certificar los conocimientos, la integridad y la ética en el sector financiero, tras acreditar a más de 8000 profesionales en nuestro país.
Con oficinas representativas en los centros financieros de Dublín, Singapur, Hong Kong, Filipinas, Dubái, Bombay, Colombo y Barcelona, CISI cuenta con casi 50.000 miembros en 121 países y sus certificados están reconocidos por 40 reguladores internacionales, más allá de las fronteras de nuestro país.
La certificadora británica ofrece cualificaciones que van desde la introducción a los valores y la inversión hasta certificados de nivel superior en gestión de patrimonio e inversiones que exploran la gama de activos y productos de inversión disponibles en el mercado a nivel avanzado y, a su vez, recogen en su totalidad las directrices de ESMA del 17/12/15. Los exámenes para conseguir estos certificados CISI son globales y transparentes, se realizan en un centro examinador, y todas las preguntas están extraídas de un único temario según el modelo anglosajón, es decir, un único material en diferentes idiomas para los alumnos de todo el mundo. Destaca, asimismo, que conseguir un certificado CISI no necesita renovación y, una vez obtienes una de sus cualificaciones y entras a formar parte de su comunidad, proporciona acceso a la formación continua, según las exigencias de la FCA en el Reino Unido, y ahora también de ESMA según MiFID II.
Columna de Albert Ricart, fundador de C&R IFA EAFI, S.L., que participó en el encuentro “Agentes Financieros” de iiR España.
Japón ha entrado estas semanas en lo que se conoce como la «ofensiva de primavera» anual o en japonés «Shinto». El término se refiere a las negociaciones salariales anuales que se producen entre marzo y finales abril entre los sindicatos y las compañías. En un esfuerzo por revitalizar la economía, el primer ministro, Shinzo Abe, ha estado presionando al sector privado para aumentar los salarios de los trabajadores y tratar de reactivar el consumo. Sin embargo, los titulares de prensa han expresado gran decepción por una desaceleración en el crecimiento de los salarios y tildan la situación como un «fracaso de Abenomics» Sin embargo, para obtener una imagen real de la situación salarial de Japón, es importante tener en cuenta tanto la cifra de crecimiento en tanto los salarios base como el pago de bonos. A pesar de que el incremento del salario base puede haber perdido fuerza desde el año pasado, las perspectivas en el pago de bonos es más positiva.
En general, las subidas de los salarios base en Japón van a ser probablemente menores que el año pasado, lo que refleja la incertidumbre económica provocada por la reciente fortaleza del yen y la desaceleración de sus principales socios comerciales, entre los que se encuentra China. Por otra parte, el pago de bonos puede ser mayor gracias a unas cifras de beneficios corporativos récord. La atención de los medios se centra en la subida del salario de base a los empleados de los principales fabricantes de Japón, sobre todo en los sectores del automóvil y de la electrónica, ya que a menudo marcan la tendencia de las negociaciones salariales en el resto de sectores. Hasta el momento, los aumentos de la base salarial han sido más bajos que el año pasado y los medios han entrado en una especie de frenesí anunciando el «fracaso Abenomics». Sin embargo, parecen ignorar el hecho de que los trabajadores de algunas de esas compañías están recibiendo grandes cheques de bonificación que aumentarán su compensación total por encima del nivel de año pasado, cuando las ganancias de la base salarial fueron superiores.
Además, las presiones salariales son ahora más fuerte en las pequeñas y medianas empresas que en las grandes corporaciones. El consejo de la Unión Metalúrgica de Japón, que incluye los sectores automotriz y electrónica, informó recientemente que el aumento de la base de los salarios fue mayor en las empresas con menos de 300 empleados que en las grandes. Esto es importante ya que las pymes proporcionan la mayor parte del empleo en Japón.
Sin embargo, lo que es más importante para la economía nipona es lo que sucede en el extremo inferior de la curva de salarios: creemos que en ese punto, la remuneración a los trabajadores es demasiado baja. El salario mínimo medio nacional se incrementó un 2,3% desde octubre de 2015 (el año anterior fue del 2,1%). El primer ministro Shinzo Abe está trabajando para aumentar los salarios en el extremo inferior. Sus planes incluyen elevar el salario mínimo un 3% por año hasta alcanzar los 1.000 yenes por hora, un proceso que llevará ocho años dado que esa cifra se sitúa ahora mismo en los 798 yenes por hora.
Además, Abe intenta que imponer la regla de que ‘a igual trabajo, igual salario’ para tratar de que los empleadores no discriminen el salario de los trabajadores a tiempo completo y los que lo hacen a tiempo parcial. Más del 30% de los trabajadores de Japón son a tiempo parcial o temporal, y se les paga mucho menos que los trabajadores a tiempo completo. Los trabajadores que menores ingresos tienen, muestran una mayor propensión a gastar, por lo que un aumento salarial en el segmento inferior tendría un impacto más significativo sobre el consumo y por lo tanto la economía global.
La otra realidad evidente es que hay poca oferta para los puestos de trabajo que necesita cubrir Japón debido al descenso de la población. En 2015, por primera vez en 21 años, Japón creó más puestos a tiempo completo que temporales o de media jornada. Casi el 90% de esos puestos fueron ocupados por mujeres. La tasa de desempleo de Japón es de 3,3%, mientras que las ofertas de empleo/aplicante tiene una proporción de 1,28, el nivel más alto desde 1992. Independientemente de lo que el gobierno pueda o no pueda hacer, creemos que hay un sesgo estructural al alza sobre los salarios en Japón.
¿Qué significa esto para el consumo y la economía japonesa en conjunto? Esta es la parte difícil. A medida que la población de Japón disminuye, hay un sesgo a la baja estructural sobre el consumo y el PIB. El aumento de la participación femenina en el mercado de trabajo y el aumento de salarios pueden compensar la disminución de la población, pero se desconoce hasta qué punto esto puede ser así. Por ahora, seguimos siendo cautos sobre el consumo en Japón dado que la inflación de los precios ha provocado que los hábitos de consumo sean más defensivos. Espero que Abe cancele el aumento del impuesto al consumo previsto para abril de 2017. Varios premios Nobel como Joseph Stiglitz o Paul Krugman han visitado recientemente Japón, donde argumentaron que el aumento del impuesto al consumo sería perjudicial para la economía. Creemos que Abe está pensando en este aplazamiento y es cuestión de tiempo que convenza al Ministerio de Finanzas. Por supuesto, la cancelación de la subida de impuestos por sí sola no va a levantar la economía. Se necesitan más aumentos de salarios en Japón para convencer a unas familias japonesas perennemente conservadoras en que gasten. Con suerte, los jóvenes japoneses se darán cuenta de que son un recurso cada vez más raro y que, de hecho, tienen la ventaja en términos salariales.
Kenichi Amaki es portfolio manager en Matthews Asia.
