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Cinco mitos de los fondos de inversión a fecha fija

Con la popularidad de los fondos de inversión a fecha fija captando activos por más de 763.000 millones a finales de 2015, los partícipes de planes de contribución definida tienen ahora un mar de opciones. Pero muchos todavía están tratando de entender el el trasfondo de estas estrategias en función de los mitos más comunes. Es hora de disipar los mitos y volver a lo que creemos que más importa en base a los perfiles de riesgo y el horizonte temporal de los participantes: la asignación de activos y una sólida gestión de riesgos.

Mito 1: Los fondos de inversión a fecha fija que se gestionan de forma pasiva tienen menos riesgo.

El paso a la gestión pasiva, impulsada en gran parte por la presión de las comisiones, es innegable. Y, el 50% de los participantes encuestados en 2015 en el MFS DC Estudio de Tendencias de Inversión estimaban que los fondos de gestión pasiva tienen menos riesgo que sus homólogos activos. Pero aquí hay dos problemas. En primer lugar, los fondos de gestión pasiva tienen el mismo riesgo que el mercado y a menudo se concentran en acciones que pasan a estar sobrevaloradas. En segundo lugar, en realidad no existen los fondos de inversión a fecha fija gestionados de forma pasiva.

Mientras que algunos fondos de inversión a fecha fija invierten exclusivamente en fondos pasivos, los gestores siguen adoptando decisiones activas con respecto a la asignación a las distintas clase de activos, la selección de fondo subyacente, reequilibrando la cartera y gestionando los riesgos. Por último, la reciente volatilidad nos recuerda lo importante que pueden ser estas decisiones en la gestión de activos, en particular con respecto a una gestión de riesgos sólida.

Mito 2: Los fondos de inversión a fecha fija pueden evitar tácticamente las caídas del mercado.

La verdad es que no hay muchos de estos fondos que adopten este enfoque, porque añadir valor de forma constante mediante la asignación táctica no es fácil. De hecho, los gestores de fondos de inversión a fecha fija se ven obligados a tomar decisiones basadas en los fondos subyacentes.

Esta es la preocupación: la inversión táctica hecha de una forma material puede cambiar el perfil de riesgo de un fondo. Esto pasa inadvertido en los fondos que no logran reequilibrarse después de que una determinada evolución del mercado provoque desviaciones en las clases de activos de la estrategia o en el peso del fondo subyacente. Permitir que los mercados de determinene la asignación táctica de activos de un fondo de esta manera puede ser peligroso y estar lleno de sorpresas potencialmente negativas para los inversores que tienen un perfil de riesgo muy diferente.

Myth 3: La fórmula que define el mix de asset allocation en los fondos de inversión a fecha fija puede ser construida en base al participante medio.

Construir la fórmula que define el mix de asset allocation (glidepaths) que sea óptima para un participante representativo, es por definición un nivel óptimo para todos excepto para él. Es como ser un fabricante de calzado que se limita a producir tallas del nueve porque esa la medida media. El problema es que esos zapatos no le cabe a la mayoría de la población.

El diseño de la fórmula tienen el objetivo de dar cabida a una amplia gama de inversores. Por lo tanto, la discusión no debe ser realmente sobre la creación de una talla única para todos los perfiles de participantes, teniendo en cuenta la dramática variación de la demografía de un plan a otro.

Mito 4: Usted puede juzgar la habilidad de un gestor de fondos de inversión a fecha fija basandose en un track recordsmás corto.

Los fondos de inversión a fecha fija son por su propia naturaleza inversiones a largo plazo y los inversores parecen obtener eso. Un reciente informe de Morningstar sugirió que los inversores en este tipo de fondos podrían ser más paciente que quienes invierten en otro tipo de fondos. Por lo tanto, si los inversores están más dispuestos a mantener el rumbo a largo plazo en estas estrategias, ¿Por qué hay más de un 50% de los participantes que miran la trayectoria a tres años, según un reciente estudio? Para obtener una imagen más completa, hay que ver cómo ha evolucionado el fondo entre dos picos en un ciclo de mercado completo.

Mito 5: La gestión de riesgos es una idea adicional.

Cuando se trata de rentabilidad superior a largo plazo, minimizar las pérdidas en la caídas es tan importante como capturar las subidas. Muchos inversores en este tipo de fondos se han dado cuenta de que este es un camino difícil después de la crisis financiera global. El hecho es que hay una mayor perseverancia en el riesgo que en la rentabilidad. Así que consigue estar en el lado adecuado de la ecuación de riesgo, podrá gestionar mejor su perfil de riesgo en este tipo de estrategias. Para eso se necesita un proceso de inversión sólido, donde la gestión de riesgos se lleve a cabo en en todos los niveles.

Asi que conforme los fondos de inversión a fecha fija siguen evolucionando y creciendo en popularidad, es fácil perder de vista las características que se alinean mejor con las necesidades de los participantes. Creemos que si se da prioridad a la gestión activa de los riesgos y la asignación de activos, esto ayudará a los partícipes a adoptar decisiones a largo plazo.

Ryan Mullen es senior managing director y responsable de Defined Contribution Investments en MFS.

Las personas son más inteligentes que los bancos centrales

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Los tipos de interés en cero, cero crecimiento, cero productividad y cero reformas han dejado a un gran número de países a la deriva ante el nuevo escenario de “nada”. En este escenario, la apatía o el estancamiento son producto del “no hacer nada”. En el plano cultural, la falta generalizada de dinamismo y nuevas ideas ha dado poder a una clase política que está principalmente interesada en mantener el status quo, incluso si el status quo proporciona rendimientos fuertemente decrecientes.

Poco más de un año después de esta situación, seguimos estando, al menos en términos de economía y de política monetaria, profundamente fascinados por esta combinación de políticas unidas a cero y continuas «medidas de emergencia». No obstante, cultural y políticamente, los últimos 12 meses han demostrado una y otra vez que la naturaleza aborrece el vacío.

En Europa, por ejemplo, tenemos el mes que viene el espectáculo del referéndum de la segunda mayor economía de Europa sobre su permanencia o no en la Unión. En Estados Unidos, las candidaturas del senador Demócrata Bernie Sanders y favorito entre los Republicanos, Donald Trump, se han beneficiado enormemente de la frustración generalizada con el consenso actual, especialmente en el ámbito comercial, donde ambos candidatos – uno de fuerte izquierda y otro un populista de derechas – apuntan a una caída del sector manufacturero de EE.UU. y a una recuperación desprovista de puestos de trabajo de «sostén familiar» como señales de que el país se ha extraviado.

Pero la lista no termina aquí. Desde la crisis migratoria europea, al ascenso de los partidos políticos de extrema derecha, como alternativa für Deutschland de Alemania y el Frente Nacional de Francia. Del aparente estancamiento de los planes de normalización de la política de la Reserva Federal a las aventuras del Banco Central Europeo (BCE) en el estímulo casi permanente, los últimos 12 meses han demostrado que la «nada» está inquieta e intranquila.

Esta inquietud, como hemos visto, se encuentra en libertad en el plano cultural a pesar de la vacilación de los mandatarios de la política de los bancos centrales y las élites políticas. Este año hemos comprobado además el aumento de la brecha entre la narrativa de los bancos centrales, que tiene un efecto de goteo de las tasas más bajas, y la situación sobre el terreno. La gente entiende que los tipos de interés cero son un reflejo del crecimiento cero, la inflación cero, cero esperanza de cambios y cero reformas.

En mi opinión, como economista y observador del mercado, las personas son más inteligentes que los bancos centrales. Y debido a que son más inteligentes, pueden vivir con los errores de política por un tiempo porque la narrativa es muy fuerte y porque la gente como el presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi y la presidenta de la Reserva Federal, Janet Yellen, tienen estas plataformas para considerarse «creíbles”.

También vemos esta brecha en el debate sobre Brexit, donde la élite y los académicos tratan de silenciar al votante medio. Al hacer esto, por supuesto, alejan a los votantes de sus representantes. Y esto es lo que vemos en todo el mundo, es por eso que Brasil va a cambiar de presidente, ¿por qué Irlanda no pudo conseguir su gobierno reelegido con un crecimiento del 6%?. No se trata de la élite, sino de las personas y ciudadanos que ven que necesitamos un cambio real y fundamental.

Columna de opinión escrita por Steen Jakobsen, economista jefe de Saxo Bank

Sombras chinas

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Desde hace más de 5.000 millones de años, la humanidad se ha deleitado con las denominadas sombras chinas o sombras chinescas, que son aquellas creadas interponiendo las manos a una fuente de luz, y que se reflejan sobre una pared. Las sombras chinas, así, son quizá uno de los pasatiempos más viejos del mundo, y siguen llamando la atención de grandes y chicos. No hace mucho estuve en un espectáculo infantil, en el cual lo que despertó más “wow”, fue precisamente el espectáculo de sombras chinas.

Sin embargo, en el mundo moderno las sombras chinas son más que este espectáculo milenario. Infortunadamente, durante un largo período de tiempo se ha cultivado un tema peligroso en la China moderna, como es el de la banca en la sombra. Estos sistemas paralelos, que existen principalmente como medio de financiación de empresas y personas sin acceso al sistema formal bancario. Estos sistemas, lógicamente, tienen unas tasas de interés prohibitivas, las cuales empiezan a ser una carga muy notoria en una economía en desaceleración para los que tienen que pagar dichos intereses.

Y cada día son más los cuestionamientos sobre un número incierto. Y es incierto, porque la misma condición de ser a la sombra indica que no debe existir claridad sobre qué recursos pueden estar involucrados. Lo difícil de la situación es el sistema de captaciones y de puesta de recursos en el mercado: los sistemas en la sombra despiertan mucho interés dentro del público general, pues captan a tasas muy altas para poder fondearse.

Un incumplimiento de estos sistemas, colapsa muchas capas de la economía y, despierta lo que en economía se denomina “riesgo moral”. Si el gobierno deja caer los esquemas, puede crear un cataclismo económico. Pero si los salva, manda una mala señal al mercado, en la cual cada uno haga lo que quiera, que finalmente vamos a responder no importa qué haya sido lo que hayas hecho.

Particularmente, el problema de China puede no ser menor. Muchas empresas pequeñas se han financiado con base en esta banca en la sombra, y cualquier impago de parte de ellas, empezará a generar una bola de nieve que puede ser difícil de controlar. Ese es realmente el riesgo de la economía china en este momento, porque esto podría magnificar cualquier desaceleración económica que se presente en los próximos años. De la forma en que China pueda controlar este tipo de factores, dependerá en gran medida el comportamiento de gran parte del mundo emergente en los próximos años. Es un tema que vuelve a salir, que ha estado esperando su oportunidad para dar “dolores de cabeza”, pero que cada día parece tomar mayor fuerza. Esperemos que las sombras chinas, solo sean las milenarias.

Las opiniones expresadas son responsabilidad del autor, y no representan necesariamente la posición de Old Mutual sobre los temas tratados.

Opinión de Manuel García Ospina, vicepresidente de wealth management de Old Mutual Colombia.

La inusual recuperación está beneficiando los activos income

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Aunque seguimos en un entorno de mercado difícil para conseguir buenas rentabilidades, con primas de riesgo comprimidas en términos generales, el horizonte es alentador. En el último trimestre hemos observado cómo tres cuestiones que habían sacudido los mercados financieros han mejorado

La posibilidad de una recesión en Estados Unidos
La desaceleración de la economía china
El colapso de los precios del petróleo

Las mejoras son:

Un rebote en los precios del petróleo
La mejora de los datos de las encuestas de fabricación y servicios en Estados Unidos
Unos mejores indicadores en China

Esto ha llevado a un aumento del apetito por el riesgo y a un cambio de tendencia bajista observada en 2015 y principios de 2016. Sin embargo, es cierto que la precaución sigue siendo necesaria ya que estas preocupaciones son propensas a reaparecer periódicamente.

Oportunidades en activos income

Aunque los fundamentales siguen siendo mixtos en general vemos el crecimiento, la inflación y el panorama de los tipos de interés como factores que respaldan el riesgo. En comparación con hace un año, estamos viendo más oportunidades en activos que recompensan con income más que a través de un crecimiento potencial y este es un escenario inusual para esta fase del ciclo, lo que refleja la naturaleza inusual de esta recuperación, especialmente en lo que se refiere al ajuste de los tipos de interés.

A pesar de las diferencias de opinión dentro de la Reserva Federal de Estados Unidos entre los que desean seguir adelante con nuevas subidas de tipos y los que –sobre todo la presidenta Janet Yellen- quieren esperar a que haya más evidencias de mejora de los datos antes de subir los tipos, hay una preocupación compartida acerca los riesgos mundiales sobre la recuperación de Estados Unidos. Que los tipos de interés subraya el riesgo asimétrico existente. Si la Fed sube los tipos justo antes de una crisis mundial, no habrá mucho margen para flexibilizar la política monetaria, pero si los bancos centrales retrasan las subidas a subir las tasas siempre podrán ajustar la política monetaria cuando la inflación comience a afianzarse.

Con la Fed preocupada por los riesgos globales y el endurecimiento de las condiciones financiera, es poco probable que las rentabilidades aumenten de forma agresiva a partir de ahora. Aunque las valoraciones son altas, los principales bancos centrales están comprando agresivamente deuda. Así que, con un crecimiento que sigue siendo débil y una inflación baja, las propiedades defensivas de la deuda pública se mantienen intactas.

En consecuencia, somos reacios a deshacer nuestras posiciones en bonos del gobierno, ya que todavía no prevemos un fuerte aumento de los rendimientos. Dicho esto, estamos controlando cuidadosamente las expectativas de inflación, y el grado en que la Fed permite que éstas aumenten. Preferimos los bonos australianos y canadienses entre los mercados de bonos desarrollados. Creemos que en concreto es probable que Canadá descubra que necesita recortar los tipos de interés de forma más agresiva de lo que espera el mercado.

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Políticas monetarias

En los últimos años, las divergencias en las políticas monetarias de los bancos centrales ha dado lugar a tendencias persistentes en el mercado de las divisas. Sin ir más lejos, el dólar se mantuvo fuerte justo después de que la Fed endureciera los tipos, mientras que la flexibilización cuantitativa por parte del Banco Central Europeo y el Banco de Japón debilitó el euro y el yen. Es probable que una política divergente entre los principales mercados de divisas altere estas tendencias.

Desde Investec, nos centramos en aquellas posiciones en las que vemos fundamentos y/o valoraciones fuertes: por ejemplo, el peso mexicano y la rupia india. También nos gustan las situaciones en las que los fundamentos y las valoraciones no son de apoyo y pueden proteger nuestras carteras mediante la venta de la moneda. Por ejemplo, el won coreano, el dólar taiwanés o el dólar de Singapur.

El riesgo a corto plazo en las materias primas es ahora alcista

Los mercados de materias primas han estado más firmes y el sentimiento negativo hacia el sector puede haber alcanzado su punto máximo a pesar de que los precios del petróleo continúan relativamente bajos. Creemos que a corto plazo se mantienen los riesgos al alza, dado que la oferta y la demanda pueden encontrar el punto de equilibrio antes de lo que el mercado anticipa.

El creciente número de cortes en el suministro y la capacidad ociosa en algunos mercados de metales básicos también han comenzado finalmente a sostener los precios. La confianza y las expectativas de crecimiento chino han sido cruciales para el tono del mercado. Si se mantiene esta reciente mejora, las implicaciones para los activos de los mercados emergentes en general son significativas dado que la base duradera en los precios de las materias primas que no se refleja en las valoraciones.

La deuda high yield incrementa su atractivo

La introducción de la deuda high yield en nuestras carteras es consecuencia de un retorno a niveles de valoración atractivos y un posicionamiento más favorable de los inversores. El movimiento de los precios durante el trimestre fue rápido, mientras que los fundamentos subyacentes (excluyendo el sector energético) son sólidos de forma general desde una perspectiva bottom-up. Además, se han visto ayudados por el respaldo de las políticas monetarias de los bancos centrales y lo que es, en nuestra opinión, un ciclo prolongado.

Philip Saunders, Michael Spinks y John Stopford forman parte del equipo de multiactivos de Investec.

Brasil no invita a invertir

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En términos de política económica, la presidenta Dilma Rousseff no lo podría haber hecho peor durante los últimos seis años. Aún así, habría sido mejor si no se hubiera iniciado un proceso para su destitución. Las probabilidades de reforma habrían permanecido casi nulas y quizás habría habido una crisis crediticia, pero a largo plazo esto hubiera sido menos dañino que la destitución. Brasil podría haber comenzado de nuevo tras las elecciones de 2018, con un gobierno elegido democráticamente y con las reformas necesarias.

Ahora el país cuenta con un nuevo gobierno que ha ganado el poder indebidamente y tiene poco apoyo de la población. Y aun así, este gobierno llevará a cabo drásticas medidas que afectarán a la mayoría de brasileños. Bajo el pretexto de una lucha legítima contra la corrupción, Dilma –contra quien no se ha encontrado ninguna evidencia de soborno o malversación de fondos públicos– ha sido destituida por hombres que están acusados de corrupción. Todo esto parece ser una receta para la inestabilidad política y, sobre todo, el malestar social. La democracia joven de Brasil queda firmemente sujeta a prueba en una crisis existencial que probablemente no ha llegado a su punto culminante.

Los mercados financieros tienen una visión muy diferente de la crisis brasileña. Los inversores tienen un horizonte a corto plazo. Las únicas cosas que son realmente relevantes en este momento son las perspectivas de la reforma y la austeridad. La composición del gobierno interino de Michel Temer y los anuncios de medidas económicas proporcionan mucha confianza, sobre todo entre los inversores brasileños, que se tomarán acciones inmediatas para controlar el déficit presupuestario, restablecer el clima de confianza en los negocios y la inversión y así poner fin a la recesión. Es cuestionable si el nuevo gobierno será capaz de implementar las reformas rápidamente.

Muchas cosas siguen sin estar claras: las intenciones de Temer y de su equipo que realmente quieren resolver los problemas principales o dan prioridad a asegurar contratos y posiciones políticas para sus amistades, el tiempo con el que contará Temer antes de que él también se sea sometido a juicio político (el nuevo Presidente ya ha sido acusado de fraude electoral y corrupción), y en qué medida la principal amenaza de disturbios sociales tendrá un impacto en la efectividad del gobierno.

Mientras tanto, persiste la recesión. La tasa de desempleo ha aumentado rápidamente por encima del 10%. Muchas familias brasileñas tienen serios problemas financieros ya que no pueden pagar sus deudas. Las empresas son reacias a invertir, no sólo debido a la recesión o porque el crédito es difícil de obtener, sino también por la incertidumbre política. No sólo es incierto el tiempo que este gobierno permanecerá en el poder y lo que hará, sino también quien saldrá electo como presidente en 2018. Los miembros más renombrados de los grandes partidos políticos son sospechosos de participar en los numerosos escándalos de corrupción que actualmente se están investigando. Esto significa que la elección de un extraño, alguien de fuera de la clase política, como presidente es una posibilidad real. Para la elite de los negocios brasileños, esto es un pensamiento inquietante que no fomenta la disposición a invertir.

Maarten-Jan Bakkum, estratega senior de Mercados Emergentes en NN Investment Partners.

Independientemente de la Fed, Banxico podría subir tasas en junio

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

El Banco de México dio a conocer, el 19 de mayo, las minutas de su reunión de política monetaria del pasado 5 de mayo. En dichas minutas, algunos miembros de la Junta de Gobierno destacaron que los riesgos para la inflación pueden materializarse, independientemente de las acciones de la Reserva Federal. Por ello, la política monetaria en México debe estar lista para actuar de manera oportuna y flexible.

Por su parte, un miembro explicó que Banxico cuenta con espacio para aumentar la tasa de referencia sin afectar significativamente la actividad económica, ya que las condiciones monetarias están relajadas como resultado de la depreciación del peso que se ha observado. El día de la reunión, el tipo de cambio cerró en 17,89 (pesos por dólar) y ahora está más depreciado en 18,5, por lo que las condiciones monetarias están más relajadas todavía. Añadió que una modificación oportuna de la política monetaria tendría un impacto favorable sobre las primas de riesgo. En una nota previa, después de analizar el marco macro, en el cual en varios de los temas al menos, algunos miembros de la Junta de Gobierno coinciden, sugeríamos que Banxico está todavía a tiempo aunque justo para un alza de tasas preventiva, en adición a lo que haga la Fed en la próximo reunión de junio, y subrayábamos que las condiciones monetarias en México se han relajado en demasía en lo que las minutas coinciden.

Las minutas destacan que la mayoría de los participantes estiman que el balance de riesgos para la inflación permaneció sin cambios respecto a la reunión anterior, aunque algunos consideraron que este balance continúa siendo al alza. La mayoría alertó que existe la posibilidad de que el entorno internacional presente un deterioro que provoque una depreciación desordenada del tipo de cambio y que ésta pueda afectar en mayor grado a la inflación general. A este respecto, habíamos sugerido como posible evento las retóricas anti-libre comercio y en particular contra el tratado de libre comercio de América del Norte de los precandidatos a la presidencia de Estados Unidos. De todas maneras, el tipo de cambio hoy está más depreciado que cuando ocurrió la reunión, en parte también porque amplió la probabilidad de un alza de tasas de la Fed, por lo que este riesgo en la inflación aumentó también. Por su parte, las minutas no mencionan nuestra preocupación por el alza de precios en dólares de los “commodites” además del petróleo, que junto con la depreciación de la moneda nacional, este año han tenido un alza importante en pesos a diferencia de 2015.

Un miembro de la Junta de Gobierno añadió que se mantiene el peligro de que el riesgo crediticio de Pemex se refleje en un mayor riesgo soberano en caso de que los mercados no perciban una mejoría en la situación financiera de la empresa independiente del apoyo gubernamental. Con esto coincidimos totalmente, y nos hemos referido como parte de la explicación de la depreciación del tipo de cambio. Las minutas señalan que el balance de riesgos para el crecimiento, se mantuvo sin cambio, sin embargo, algunos opinaron que se mantiene a la baja. La mayoría destacó aquellos relacionados con una mayor desaceleración de la demanda externa, y algunos enfatizaron la posibilidad de una evolución menos favorable de la producción industrial de Estados Unidos a lo que nos referimos como otra posible explicación de la depreciación del peso mexicano.

En suma, la tesis que adelantamos sugiriendo un alza de tasas en junio, independiente y adicional a la Fed de 25 puntos base, cabe perfectamente dentro de los argumentos de las minutas de la última reunión de política monetaria del Banco de México.

Columna de Guillermo Aboumrad, director de Estrategias de Mercado en FINAMEX Casa de Bolsa.

Los fondos de pensiones alrededor del mundo han aumentado su participación en activos alternativos

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

Los 19 países con fondos de pensiones más grandes en el mundo terminaron 2015 con activos en administración por 35,32 billones de dólares (bdd) de acuerdo con el estudio Global Pension Assets Study 2016 elaborado por la firma Willis Tower Watson. Se incluyen los fondos de pensiones tanto de beneficio como de contribución definida.

Los países que analizan son: Australia, Brasil, Canadá, Chile, Francia, Alemania, Hong Kong, India, Irlanda, Japón, Malasia, México, los Países Bajos, Sudáfrica, Corea del Sur, España, Suiza, Reino Unido y Estados Unidos. Estados Unidos es el mercado más grande seguido por Reino Unido y Japón, mientras que los más pequeños son Hong Kong, India y España.

De estos 19 países, destacan 7 que representan el 93% de los activos en administración que se analizan y mantienen elevadas proporciones respecto a su PIB. Estados Unidos es el país con mayores activos al tener 21,78 bdd que representan el 121,2% del PIB; seguido de Reino Unido con 3,20 bdd y el 111,9% del PIB; así como Japón con 2,75 bdd y el 66,7% del PIB.

En la cuarta posición se encuentra Australia con 1,48 bdd y un 119,6% del PIB seguido de Canadá con 1,53 bdd y un 97% del PIB; así como de los Países Bajos con 1,38 bdd y un 183,6% PIB. Finalmente, en la séptima posición, esta Suiza con 804 bdd y un 118,7% PIB.

De LATAM, el estudio destaca que Chile administra 159 bdd, lo que representa el 66,4% del PIB; México 177 bdd con un 15,2% del PIB y Brasil con 180 bdd y un 10% del PIB. Cabe mencionar que en Brasil sólo se incluye a fondos de pensiones de entidades cerradas.

En términos de crecimiento, Willis Tower Watson menciona que los activos de los principales fondos de pensiones tuvieron en promedio una contracción del 0,9% en dólares en 2015. En muchos casos esta contracción se explica por el movimiento de las monedas contra el dólar de los países en cuestión señala el estudio. En 2015 el real brasileño se depreció un 31,1%, la moneda sudafricana perdió un 24,7%; el ringgit de Malasia un 18,5%; el dólar canadiense un 16,1%, el peso mexicano un 14,6% y el peso chileno un 14,5%.

Los 7 fondos de pensiones más grandes al concluir 2015 tenían una distribución del 44% en renta variable (equities), un 29% en bonos y un 24% en otros activos incluyendo bienes raíces y alternativos, así como un 3% en efectivo. Si se comparan las cifras en un horizonte de 20 años se puede observar que la participación de otros activos ha aumentado de un 7% en 1996 al 24% en 2015. Renta variable bajo del 52 al 44% y deuda del 36 al 29%

Los porcentajes anteriores son un parámetro comparativo interesante para la composición de los portafolios de las Afores en México donde los porcentajes son menores ya que tienen un 20% en renta variable (un 13% internacional y un 7% nacional); un 74% en deuda (un 53% gubernamental, un 20% deuda privada nacional y un 1% en deuda internacional). En alternativos el porcentaje apenas llega al 6% (un 4% estructurados, un 2% fibras). Si bien los porcentajes han aumentado para México aun se tiene un amplio margen para llegar a los estándares internacionales donde la oferta de alternativas es importante, así como la apertura del régimen de inversión.

En los últimos 10 años (2005-2015) la tasa anual de crecimiento compuesto (CAGR por sus siglas en inglés) en dólares, de los fondos de pensiones crecieron en promedio un 5,1% donde destacan con tasas superiores al 8% México con un 9,2%; Australia con un 9,1% y Hong Kong con un 8,8%.

De acuerdo con Willis Tower Watson, los países que aumentaron en mayor proporción su peso contra el PIB en los últimos 10 años fueron los países bajos al pasar del 109% en 2005 al 184% en 2015; Australia del 84% al 120%; Reino Unido del 79% al 112%. En LATAM Chile paso del 61 al 66% mientras que México aumento del 8 al 15% y Brasil se bajó del 15% en 2005 al 10% en 2015.

Columna de Arturo Hanono

Por qué Wall Street prefiere a Hillary Clinton antes que a Donald Trump

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¿Quién será mejor para los inversores de Estados Unidos, la candidata principal del partido Demócrata, Hillary Clinton, o su homólogo republicano, Donald Trump?

¿Cómo evolucionaría el S&P 500 con Donald Trump como presidente? ¿Cuál sería su evolución si Hillary Clinton se convierte en presidenta? Estas son las preguntas que hemos tratado de responder.

No queremos analizar en detalle el programa económico de los candidatos, ya que probablemente van a ser modificados en las convenciones de los respectivos partidos este verano. Por ejemplo, es muy probable que Donald Trump se vea obligado a suavizar su retórica de proteccionismo en términos de negocio internacional si es elegido como candidato. Por eso hemos querido analizar el histórico de los cambios medios en el S&P 500 durante los mandatos presidenciales entre 1930-2015.

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El resultado es claro: históricamente, un presidente Demócrata es mucho más beneficioso para el S&P 500 que uno Republicano. De media, el índice S&P 500 ha repuntado un 11,38% durante el primer año de legislatura presidencial cuando el líder ha sido Demócrata, mientras que ha caído un 1,27% cuando el presidente ha sido Republicano. Al final del mandato, la diferencia será aún más sorprendente.

Este análisis obviamente no tiene en consideración el número de otros factores que influyen en los cambios en el índice, como las políticas monetarias, la afiliación política del Congreso de EE.UU., la trayectoria del crecimiento o incluso la correlación positiva con otros activos (como el crudo).

Por otra parte, no es en absoluto un indicador de resultados futuros. Sin embargo, se corrobora un diagnóstico ampliamente compartido entre la comunidad de negocios: Clinton sería mejor para la bolsa de valores que Trump.

Pero aunque Wall Street favorece la experiencia de Clinton, puede que no sea el mensaje correcto para una campaña de lucha con el resentimiento populista como consecuencia de la crisis financiera.

Se avecinan malos tiempos para los mercados financieros

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Los bajos niveles de crecimiento de la productividad en el Reino Unido y Estados Unidos han sembrado una gran confusión entre los responsables políticos y los profesionales del mundo académico durante algún tiempo, si bien los inversores no han participado en el debate. Esto se debe a que la falta de crecimiento de la productividad no parece haber obstaculizado hasta la fecha la generación de rentabilidad en los mercados de activos. El periodo 2009-2016, caracterizado por una inflación estable y unos elevados beneficios empresariales, podría incluso definirse según Toby Nangle como «la caída de ‘Ricitos de Oro’».

Por qué es importante el crecimiento de la productividad

La cifra de solicitantes de prestaciones de desempleo en el Reino Unido y las solicitudes de subsidio por desempleo en Estados Unidos han descendido hasta situarse en niveles mínimos de cuarenta años. Tras la crisis financiera mundial, el desempleo en EE. UU. subió al 10% y en el Reino Unido, al 8,5%. Cinco años de bonanza y la cifra en estas dos economías se ha situado alrededor del 5%, próxima a la tasa de desempleo estructural, es decir, la tasa que los economistas consideran asociada al pleno empleo.

Esto no quiere decir que las tasas de desempleo de estos dos países no puedan caer más. De hecho, con la actual coyuntura económica, están casi destinadas a ello. Puesto que el desempleo en ambas economías era extremadamente elevado, este crecimiento sin productividad no resulta algo malo: es mucho mejor que no registrar crecimiento económico alguno. Ahora bien, no constituye el camino a seguir hacia un crecimiento económico sostenible. Además, las tasas de desempleo inferiores a las tasas de desempleo estructural suelen asociarse a una aceleración del crecimiento de los salarios nominales.

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No cabe duda de que las tasas de desempleo estructural no se pueden observar de forma directa, sino que solo pueden estimarse. El crecimiento al alza de los salarios ha brillado por su ausencia. Y dada la falta de confianza en cuanto a dónde se sitúa el «pleno empleo» en un entorno de tipos de interés próximos al cero por ciento, puede que los bancos centrales estén en lo cierto al mostrarse más preocupados por la falta de crecimiento de los salarios nominales que por la perspectiva de que se produzca un crecimiento de dichos salarios en economías que han alcanzado un techo de productividad.

Varios responsables de los bancos centrales han cubierto el problema de la inflación salarial en discursos y documentos de política, lo que ha llevado a los mercados a considerar cada vez más el crecimiento de los salarios nominales que caracterizó el periodo anterior a la crisis financiera mundial como un indicio de que se ha alcanzado el pleno empleo.

La nueva Trinidad imposible

Con pleno empleo en el Reino Unido y Estados Unidos, los bancos centrales tratando de hacer desaparecer el espectro deflacionista que se cierne sobre el mundo desarrollado y la acusada falta de productividad, no queda claro que los márgenes puedan seguir siendo elevados. Recientemente, los economistas de Deutsche Bank han bautizado esta situación como una «nueva Trinidad imposible», lo que sugiere que los responsables políticos solo pueden elegir dos de los tres resultados de los cuadros azules del gráfico 2. Dicho de otro modo, sin productividad, solo se pueden lograr dos de los resultados que, por lo general, se consideran los deseados por los responsables políticos.

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Las perspectivas para los mercados de activos dependen de cuál de los dos resultados prevalezca. Al crecimiento de los beneficios y los salarios sin productividad lo denomino «ilusión monetaria». En este escenario, la inflación va por libre y, aunque los rendimientos reales pueden mantenerse bajos en el tramo corto de las curvas de tipos, cabría esperar que estas se pronuncien, que las tasas de punto muerto de inflación suban y que las tasas de descuento en todas las clases de activos aumenten, lo que socavaría las valoraciones de los activos.

Una inflación estable y unos salarios nominales al alza provocarían una reversión en el descenso de la cuota de ingresos atribuible a la mano de obra y en la correspondiente duplicación de los márgenes de beneficios de la que han disfrutado las empresas estadounidenses desde la caída del Telón de Acero, la incorporación de China al sistema de comercio mundial y la duplicación efectiva del mercado laboral mundial. Llamo a este escenario «poder para el pueblo», y apostaría por que los rendimientos reales se mantendrán bajos, que las tasas de punto muerto de inflación probablemente se mantendrán estables apuntalando así los mercados de deuda pública, que los impagos empresariales tenderán al alza y que la renta variable atravesará grandes dificultades.

La caída de ‘Ricitos de Oro’

Por otra parte, podría persistir la actual situación de inflación estable y elevados beneficios empresariales (lo que he llamado «La caída de ‘Ricitos de oro’»). En este caso, la amenaza de deflación podría materializarse con el próximo retroceso, y los bancos centrales permanecen atentos y dispuestos a aplicar medidas de estímulo. Sin embargo, en este escenario, los tipos de interés reales y las tasas de punto muerto de inflación siguen siendo bajas, lo que apuntala los mercados de deuda pública. La economía avanza titubeante a un ritmo lento pero constante, lo que supone un entorno ideal para el crédito. Además, dados los bajos tipos de descuento asociados a la política próxima al límite inferior de cero o incluso más bajo, los precios de los activos se mantienen en cotas elevadas (aunque algo volátiles).

«La caída de “Ricitos de Oro”» no resulta beneficioso para el crecimiento económico dinámico, pero sí lo es para proteger el valor de los activos. También es el escenario del que los bancos centrales parecen querer alejarnos con sus medidas.

En caso de que los bancos centrales estén decididos a alejar las economías de la amenaza de deflación, parece que el factor que determinará si pasamos de «la caída de “Ricitos de Oro”» al «poder para el pueblo» o bien a la «ilusión monetaria» (en ausencia de un repunte del crecimiento de la productividad) se encontrará en la situación del poder de negociación de la mano de obra.

La duplicación del mercado laboral mundial, sin un incremento equivalente en la masa de capital desde 1988, ha supuesto un gran lastre para el poder de negociación de los trabajadores en los mercados desarrollados entre los hogares con menores ingresos. La pérdida de poder de negociación ha ido acompañada de aumentos en la desigualdad de ingresos en los mercados desarrollados, puesto que durante varias décadas se ha aplicado un arbitraje de los costes laborales unitarios ajustado según las directrices de gobierno corporativo.

El futuro de la mano de obra global

Reviste cierta dificultad afirmar si este proceso se ha completado, pero dado que el FMI estima que China habrá alcanzado su punto de Lewis en los próximos años (en el que se pasa de la abundancia de mano de obra a la escasez de mano de obra), al haberse multiplicado por nueve los salarios de fabricación en China desde el año 2000, y que van en aumento los casos de relocalización, por lo menos cabe plantearse la cuestión. Si combinamos esto con el hecho de que la generación del baby boom está alcanzando la edad de la jubilación en los mercados desarrollados y con las consecuencias de la política de un único hijo en China, parece que se ha allanado el camino para que reaparezca algo de poder de negociación estructural de los trabajadores y se produzcan presiones alcistas en los salarios.

Sin embargo, puede que estas presiones alcistas sean justo lo que se necesita para abordar el desplome de la productividad.

Muchos autores han analizado la posibilidad de que la automatización llevará a una gran parte de la mano de obra al paro, puesto que las máquinas realizan el trabajo mejor que los humanos en un amplio abanico de profesiones. Frey y Osborne, y más recientemente Andy Haldane, han estimado que un 35-45% de la mano de obra británica y estadounidense trabaja en sectores que presentan un riesgo del 66% de automatización en las próximas décadas. Apenas me queda un resquicio de duda de que este pronóstico se hará realidad, aunque sí cuestiono el impacto en los salarios.

La automatización existente se ha desplegado simplemente porque resulta más barato desplegarla que no hacerlo. Las empresas que buscan maximizar los beneficios no sustituirán la mano de obra barata por máquinas más caras. Sin embargo, a medida que confluyen factores estructurales y cíclicos que nos alejan de «la caída de “Ricitos de Oro”» hacia la situación del «poder para el pueblo», más evidente se revela el punto muerto de rentabilidad en las tecnologías de automatización. Esto sería positivo en última instancia siempre que impulsara niveles más elevados de crecimiento de la productividad. Con un mayor crecimiento de la productividad, cabría anticipar unos tipos de interés neutrales reales más elevados en la economía.

Por tanto, parece bastante posible que la conjugación de un irrisorio crecimiento de la productividad con medidas concertadas de los bancos centrales para escapar de la amenaza de los riesgos de deflación marque el inicio de una nueva fase nada agradable para los mercados financieros. Aun así, esta nueva fase podría constituir la clave para restablecer el crecimiento de la productividad.

Toby Nangle es director de Estrategias Multiactivos de Columbia Threadneedle Investments.

Déjà vu de los mercados de crédito: volátiles y repletos de valor

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

La volatilidad del mercado de bonos en el primer trimestre de 2016 tuvo un sabor familiar gracias a los renovados esfuerzos de los bancos centrales para combatir el lento crecimiento mundial. La buena noticia es que después de los giros del trimestre, sigue intacto el valor en sectores crediticios específicos, pese a las fuertes subidas en estos sectores vistas después de mediados de febrero.

El año comenzó de forma inquietante para los activos de riesgo, con una venta generalizada en los mercados de valores, así como en los sectores de deuda high yield y de los préstamos a tasa flotante. Los inversionistas reaccionaron a los temores de otra caída mundial similar a la crisis financiera, posiblemente provocada por una marcada contracción económica y por la devaluación de la moneda en China, además de una recesión en Estados Unidos. El índice S&P 500 cedió un 9 % entre el 4 de enero y el 11 de febrero.

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A pesar de la recuperación, el entorno actual plantea un conjunto único de riesgos de tipos de interés y de crédito para los inversionistas en instrumentos de renta fija. Se espera que los beneficios de las empresas de S&P 500 caigan en un 9 % en el cuarto trimestre, lo que constituiría la cuarta disminución de ganancias consecutiva y la primera racha de este tipo desde la crisis financiera. El tibio crecimiento económico sigue siendo una carga para las empresas.

Al mismo tiempo, creemos que es probable que la Reserva Federal eleve su tasa de interés de fondos federales este año, porque está muy cerca de lograr (y tal vez superar) los objetivos de desempleo e inflación. Aunque no es tan urgente como se pensó anteriormente, los inversionistas en instrumentos de renta fija siguen siendo vulnerables al alza de las tasas de interés a corto plazo. En este sentido, creemos que el argumento a favor de los la deuda high yield, los préstamos a tasa flotante y bonos municipales, sigue intacto, en caso de que esto suceda.

En gráfico 2, el recuadro con línea de puntos muestra el último período (2004-2007) en el que la Reserva Federal aumentó su tasa de interés de los fondos federales.

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Los tres sectores tuvieron rentabilidades totales positivas durante ese período, por lo que parecería que un probable escenario de aumentos leves sería un amenaza relativamente baja para la rentabilidad en estos tres sectores. Las inquietudes relativas al crédito también siguen siendo legítimas, considerando el lento crecimiento económico persistente combinado con una probabilidad razonable de que la economía de EE. UU. esté en la recta final del actual ciclo crediticio.

Sin embargo, a pesar de lo anterior, en nuestra opinión, las valoraciones actuales y la renta que ofrece la deuda inferior a investment grade compensan de sobra los riesgos de crédito asumidos. Creemos también que una administración activa es especialmente importante y pertinente en estos momentos, considerando el profundo estrés en relación con el crédito en sectores específicos, como energía y productos básicos.

Los diferenciales en los bonos high yield y los préstamos a tasa flotante están en niveles comparables con 2011, en el período posterior a la crisis financiera, y son 143 puntos básicos y 68 puntos básicos más altos que la media durante los últimos 10 años, respectivamente. Naturalmente, los diferenciales siempre podrían ampliarse más, pero los niveles de hoy representan un “amortiguador de valor”, que es muy escaso. El lento crecimiento y las altas tasas de incumplimiento esperadas ya se reflejan en los precios de la actualidad, con descuentos por debajo del valor justo, a nuestro parecer.

Las gráficas de dispersión apuntan a valor en high yield

Para tener una idea respecto de los precios del crédito de hoy, en el gráfico 3 podemos ver dos gráficas de dispersión, la de la izquierda para high yield, y la de la derecha para el índice S&P 500. Los puntos comparan los niveles de valoración para cada mes desde 1988 con las rentabilidades totales anualizadas a tres años siguientes. Si bien los puntos no están ordenados, establecen dos puntos básicos. En general, el sesgo sudoeste a noreste de los puntos indica que a medida que el sector se hace más barato (medido por los diferenciales para alto rendimiento y rendimiento de beneficios, o E/P1, para las acciones), aumenta la rentabilidad de los tres años posteriores.

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Los puntos en o muy cerca de las líneas horizontales rojas, que indican el nivel del diferencial y el rendimiento de los beneficios actuales, respectivamente, ofrecen una idea específica de las valoraciones de hoy. Para el high yield, cada vez que los diferenciales han estado en o cerca del nivel actual de 705 bps (en el índice BofA/Merrill Lynch U.S. High-Yield Master II Index), las rentabilidades totales anualizadas a tres años siguientes han sido sumamente positivas, fluctuando del 8% a más del 20%.

Para el índice S&P 500, cuando las acciones tuvieron rendimientos de beneficios aproximadamente equivalentes al nivel de hoy del 3,8%, el intervalo de resultados fue mucho más amplio, del 20% negativo al 30% positivo, y alrededor de un tercio del tiempo los resultados fueron negativos. A los niveles actuales de valoración relativa, el alto rendimiento ha sido la elección de mayor convicción de los inversionistas que buscan un intervalo más reducido de resultados de rentabilidad esperados.

La observación anterior no debiera sorprender a los inversionistas. Durante los últimos 10 años, la deuda high yield ha proporcionado casi la misma rentabilidad que las acciones, con dos tercios de la volatilidad; durante los últimos 20 años, la rentabilidad anual de las acciones superó la rentabilidad anual de alto rendimiento en 121 puntos básicos, pero el alto rendimiento mostró poco menos de dos tercios del riesgo y una ratio de Sharpe superior (más alta). La renta anual alta generada por bonos de alto rendimiento ha sido un gran factor contribuyente a estas relaciones históricas entre riesgo y rentabilidad.

Deafults, un indicador rezagado

Considerando que estamos en la parte final del ciclo crediticio, prevemos que es probable que los incumplimientos para los bonos de alto rendimiento y los préstamos a tasa flotante aumenten con respecto a sus niveles actuales; ambos actualmente están cerca de sus medias de 10 años. Sin embargo, si los inversionistas esperan que los incumplimientos lleguen a su punto máximo, creemos que habrán perdido una oportunidad de valor, porque los actuales precios con descuento ya reflejan un alza significativa de las tasas de incumplimiento.

Por ejemplo, en los préstamos a tasa flotante, el precio de S&P/LSTA Leveraged Loan Index del 31 de marzo de 91,5 significa que el mercado espera pérdidas crediticias totales del 8,5% sobre la vigencia de los préstamos, que en promedio ha sido de tres años. Cuando se factoriza una tasa de recuperación de incumplimientos promedio del 70% que los acreedores han alcanzado históricamente, esto implica una tasa de incumplimiento anual del 9%, lo que supera la tasa anual a tres años durante el punto más alto de la crisis financiera. Este escenario nos parece muy improbable.

En segundo lugar, una administración activa puede ser clave al crear carteras de empresas que puedan ayudar a mitigar el riesgo de incumplimiento, las asignaciones pasivas que reflejan el Índice deben incluir a todos los emisores, incluidas las que están más en riesgo. En tercer lugar, esperar que los incumplimientos mejoren puede reducir la posible rentabilidad total porque un estrechamiento de los diferenciales (aprecia- ción del precio de los bonos) históricamente ha precedido a máximos en las tasas de incumplimiento. En 2009 y 2011, los diferenciales de alto rendimiento anticiparon el giro en las tasas de incumplimiento, porque el estrechamiento comenzó cuando las tasas de incumplimien- to todavía estaban en aumento.

Déjà vu hacia el futuro

En el caso del mercado de bonos, el primer trimestre de 2016 fue otro déjà vu, lo que es probable que se convierta en el patrón durante algún tiempo. Creemos que mantenerse centrados en los fundamentos del crédito e invertir para el medio plazo en estrategias de crédito activas es el mejor enfoque para buscar ganancias en (o protección de) mercados volátiles.

Payson F. Swaffield, CFA, es CIO de renta fija de Eaton Vance Management.