Resultados del primer trimestre: ¿qué cabe esperar de las empresas tecnológicas?

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La inflación, la subida de los tipos de interés, las tensiones geopolíticas y la amenaza que suponen para el crecimiento mundial los confinamientos relacionados con el coronavirus en China están pesando en la confianza del mercado. Ahora que comienza la temporada de resultados del primer trimestre y que los valores de crecimiento suelen mostrar un rendimiento inferior en épocas de subidas de tipos, los inversores buscan señales de que las empresas tecnológicas han conservado una capacidad suficiente para fijar precios con la que hacer frente a la creciente inflación mundial.

Nicholas Hancock, analista de tecnología, medios y telecomunicaciones (TMT) de Carmignac, comenta que con la preocupación por la inflación como telón de fondo, “los buenos resultados reciben una tibia acogida por parte del mercado, mientras que los malos resultados son castigados”, indica.

En ese sentido, señala que las empresas de crecimiento del sector tecnológico “tienen muchas expectativas de beneficios integradas en el precio de sus acciones, por lo que incluso cuando los resultados son positivos, se teme una reacción no tan positiva del mercado si se observan señales de desaceleración del crecimiento”, detalla el experto. 

De todas formas, precisa que cada subsector tecnológico tiene sus propios problemas. “En el caso de las empresas de Internet de consumo, el principal debate gira en torno a la solidez del ambiente macroeconómico y la sostenibilidad del crecimiento de algunas compañías favorecidas por el COVID-19. Los inversores se centran en la tendencia del consumo tras el coronavirus y tratan de discernir el perfil de crecimiento adecuado después de la pandemia de todas las empresas que experimentaron un crecimiento excepcional durante este periodo”, explica. 

Por otra parte, Hancock sostiene que en el sector de los semiconductores, la situación es delicada debido a que por un lado las actuales restricciones por el lado de la oferta y por el otro lado, el temor a una próxima corrección cíclica que podría perjudicar a la demanda. 

“Esto conduce a una situación en la que se pasan por alto los resultados fundamentales de las empresas de semiconductores, mientras los inversores anticipan una corrección inminente y buscan señales para tratar de predecirla. Por último, la industria del software parece resistente en el complicado entorno actual”, concluye.

¿Cuál es la prioridad principal de un inversor global que invierte en el sector tecnológico?

Actualmente estamos ante un contexto difícil en lo que se refiere a la valoración de las empresas tecnológicas, ya que los principales bancos centrales están endureciendo su política monetaria, comenta David Older, responsable de renta variable en Carmignac.

“Los inversores han reducido su exposición a sectores de crecimiento como el tecnológico, ya que la elevada inflación ha provocado un incremento de los tipos de interés, lo que tiene un efecto negativo en las valoraciones, mientras que las empresas de crecimiento a largo plazo suelen cotizar con una prima. Esta compresión múltiple relacionada con los tipos ha quedado atrás en gran medida”, indica el experto.

Bajo ese escenario Older, señala que mantienen la cautela sobre las empresas tecnológicas no rentables, “puesto que en un entorno de tipos más altos, los inversores no están dispuestos a financiar el crecimiento a costa de la rentabilidad”, aclara.

Asimismo, precisa que el paso del sector a un modelo de negocio de suscripción basado en la nube “aporta resistencia y capacidad para fijar precios, atributos ideales en un entorno de aumento de la inflación y desaceleración del crecimiento. Los múltiplos del software se encuentran por debajo de la media de los últimos 5 años (en base a ratios PER y VE/Ventas)”, detalla.

Con todo, indica que “estamos todavía en los albores de la tendencia a la transformación digital, ya que solo el 10% del gasto corporativo en TI se ha trasladado a la nube, una cifra que previsiblemente se triplicará en 2025”.

Respecto al futuro en este sector, Older advierte que las empresas cuya actividad se vio impulsada durante la crisis del COVID-19 “podrían tardar más de un año en regresar a tasas de crecimiento normales y anteriores al coronavirus. Los efectos de la reapertura pueden haberse retrasado debido a la variante ómicron y se espera que su impacto real se manifieste este año. Es probable que aumente la tasa de rotación en las plataformas OTT y que la macroeconomía probablemente suponga un obstáculo”, declara.

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Los inversores de verdad se fijan en lo que puede ir bien, no en lo que puede ir mal

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¿Qué se considera un error al invertir? Los inversores de verdad solo deberían lamentarse por un motivo: ver una empresa y no imaginar cómo podría crecer hasta convertirse en una que domine el mercado mundial.

Un error así se cometió en 2009, cuando Baillie Gifford se planteó invertir en Netflix, pero dejó pasar la oportunidad pensando que no tenía mucho interés. Afortunadamente, en 2015 ya éramos conscientes de nuestro error y empezamos a invertir. Sin embargo, el éxito de Netflix no debería de haber sido tan difícil de imaginar. Puede perderse mucho más dinero demorándose en una inversión que «equivocándose» de la forma tradicional.

En ocasiones, no se han cumplido las grandes esperanzas y expectativas que teníamos puestas en acciones concretas, pero no creemos que fueran decisiones «equivocadas»; y desde luego, no nos preocupan más de la cuenta. Si nos preocupase demasiado, perderíamos tiempo y energía que podríamos dedicar a buscar posibles empresas ganadoras. De todos modos, un mal resultado a corto plazo no significa que el inversor se haya equivocado al respaldar una empresa. La cotización de casi todas nuestras posiciones más rentables ha llegado a caer un 50% en algún momento de nuestra inversión.

Los gestores de inversiones solo pueden tomar decisiones a partir de la información disponible en un momento dado: lo único que podemos hacer es formular las preguntas correctas sobre una empresa, tener en cuenta el contexto del mercado y, finalmente, formarnos una opinión.

Por lo general, una inversión puede ser decepcionante por dos motivos. A veces, las cosas simplemente no salen según lo previsto y se truncan nuestras esperanzas. Así es la vida, y si nunca se ha sentido así, puede ser señal de que tarda en aprovechar las nuevas oportunidades de crecimiento. Esperar a tener la certeza absoluta no es manera de lograr un crecimiento exponencial.

Otras veces, una inversión no sale bien porque ocurre algo previsible, pero que no supimos ver en su momento. Eso sí que cuenta como error, pero podemos aprender de él y no repetirlo. No obstante, es inevitable que algunas cosas salgan mal (ya sea por una mala previsión o por mala suerte), y nunca debería quitarnos el apetito por el riesgo; ni a nosotros, ni a nuestros clientes. Lo lógico es centrarse en averiguar qué inversiones pueden producir rentabilidades extraordinarias.

Los inversores de verdad saben que aunque las pérdidas se limitan al importe de la inversión original, las ganancias son ilimitadas. Con el tiempo, la rentabilidad de las mejores acciones de una cartera puede compensar significativamente el peso de las empresas con malos resultados. La necesidad de poner excusas para las inversiones que «han salido mal» puede impedir que los inversores se arriesguen con aquellas que tienen el potencial de multiplicar por muchas veces una inversión original en un horizonte a largo plazo.

En Baillie Gifford somos fieles a nuestras «empresas ganadoras»: ignoramos las fluctuaciones de precios a corto plazo, nos resistimos a la rápida obtención de ganancias y creemos en el crecimiento a largo plazo. Y aunque este enfoque no es exclusivo de nuestra firma, está integrado en nuestro proceso de análisis. En un estudio que encargamos sobre las rentabilidades de los mercados bursátiles mundiales entre 1990 y 2018, el académico Hendrik Bessembinder, de la Universidad de Arizona, descubrió y demostró que la rentabilidad total del mercado de valores (por encima de las letras del tesoro) en ese periodo se debía a la apreciación únicamente del 1% de compañías que habían cotizado en todo ese periodo. Dicho de otra manera: el 61 % de las empresas perdieron valor para los accionistas durante este tiempo en bolsa, el 38 % compensaron colectivamente estas pérdidas y el 1 % restante representaron toda la ganancia neta.

Este trabajo ha puesto por escrito lo que ya sabíamos desde hace tiempo gracias a nuestra experiencia, que es que existe una relación muy asimétrica entre las empresas con buenos resultados y otras más mediocres. El análisis y el conjunto de datos del profesor Bessembinder sobre los índices bursátiles estadounidenses y mundiales evidenciaron el orden de magnitud de la diferencia, y nos enseña que a la hora de invertir no hay nada más importante que detectar los ganadores del futuro.

Otros trabajos más recientes de Bessembinder nos ayudan a identificar los rasgos comunes de las buenas inversiones: la flexibilidad del plan de negocio original, el pensamiento a largo plazo del equipo directivo y la amplitud de oportunidades y aplicaciones para la tecnología que están explotando.

Si las características de una empresa coinciden con estos requisitos y, pese a todo, atraviesa una mala racha, repasamos su modelo de negocio para ver si sigue teniendo sentido. Si no es así, lo mejor es vender y seguir adelante. Si sigue teniendo sentido, podríamos invertir más.

Es inevitable que algunas inversiones salgan mal y es imposible prever los imprevistos, pero solo si aceptamos la incertidumbre podremos encontrar ese 1% de empresas que verdaderamente importan.

Tribuna de Stuart Dunbar, director del Departamento de Clientes y socio de Baillie Gifford.

Ojo avizor ante los riesgos de una recesión

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En un reciente viaje a Londres, pude comprobar que las tiendas seguían estando llenas, una situación que parece contradecir a los que alertan de que los consumidores se debaten entre comer y poner la calefacción. Aunque Londres no es especialmente representativo del conjunto del Reino Unido y debemos tener cuidado para no extraer conclusiones a partir de una experiencia anecdótica tan limitada, no es menos cierto que cuando miramos a los EE.UU., los balances del consumo gozan, por el momento, de una sólida salud tras la pandemia.

En este contexto, la pregunta que nos planteamos es si están aumentado los riesgos de recesión. El equipo económico de Goldman Sachs afirma que el riesgo de una recesión en EE.UU. en los próximos dos años ha aumentado al 35%. Jan Hatzius afirmó que «tomados al pie de la letra, estos patrones históricos sugieren que a la Reserva Federal de EE.UU. (Fed) le va a costar un gran esfuerzo lograr un aterrizaje suave». En la actualidad, las condiciones monetarias siguen siendo acomodaticias, el entorno económico se mantiene relativamente robusto y la curva 2s10s se ha revertido. De hecho, si se observa la de 3 meses/10 años, que es el indicador de recesión más preciso, sigue siendo muy pronunciada. A partir de los gráficos es difícil prever un descenso acusado en los próximos 10-12 meses, pero ¿qué pasa con el mundo real y el impacto inflacionario en los márgenes corporativos? ¿Qué nos llevaría a una recesión en 2023? El consenso suele ser erróneo, y la gran pregunta es si estamos subestimando el grado en que tanto la inflación como la reacción de los bancos centrales ante ella podrían afectar al crecimiento más rápidamente de lo que estamos calculando. El Deutsche Bank prevé una profunda recesión en el próximo año como resultado de la agresividad de la subida de tipos de interés por parte de la Fed, que tiene los ojos puestos en la necesidad de combatir la inflación a toda costa.

¿Existen alternativas a este escenario? Debemos valorar si la recesión es inevitable y, si es así, en qué momento se producirá. ¿Estamos ante una estanflación (inflación más crecimiento lento) o puede la economía estadounidense resistir el número de subidas de tipos de interés que se anticipan, lo que llevaría a una caída de la inflación a medida que nos acerquemos a 2023, acompañada de una desaceleración gradual?

Aún persiste la incertidumbre

La conclusión es que no lo sabemos. Si nos remontamos a 2021, entonces esperábamos que el plazo de 10 años alcanzara el 2,00% a finales de año, algo que no ocurrió. Desde entonces, hemos sobrepasado la mayoría de las predicciones que se hicieron en enero de 2021 respecto a dónde podría acabar el rendimiento a 10 años hacia finales de 2022. En este momento, entran en juego tantas variables que apenas tiene sentido tratar de posicionarse para lo que pueda ocurrir dentro de 12 meses. Lo que sí se puede hacer es observar la evidencia que tenemos hoy. Podemos argumentar que se avecina una recesión como resultado de un error de política, e igualmente que la inflación puede estar tocando techo, y que veremos una desaceleración, pero nada más. La cuestión realmente importante no es si tenemos una recesión, sino su longevidad y gravedad. Eso es lo que impulsará a los mercados.

Hay suficientes indicios que sugieren que la presión inflacionista se aliviará en los próximos 12 meses. O bien la demanda de los consumidores se tambaleará a medida que la inflación se agudice, o bien veremos que los márgenes de las empresas, y por tanto la rentabilidad, disminuyen a medida que aumenten los costes de fabricación. En última instancia, esto conducirá a una racionalización de los costes, lo que conllevará también una reducción de los puestos de trabajo. Se mantendrán los salarios y, por tanto, la demanda. En este entorno, las empresas más débiles y altamente apalancadas estarán en riesgo. Curiosamente, el mercado ya está valorando hasta 9 subidas de tipos para el año que viene, por lo que la renta fija sensible a la duración (tanto la de investment grade como la de alto rendimiento) ya se ha revalorizado. Ahí está la oportunidad.

Un crecimiento más débil

Es evidente que aumenta el riesgo de que entremos en un entorno económico mucho más débil. Según el análisis de Bloomberg, el aumento de los precios del petróleo y de los rendimientos de los bonos casi siempre conducen a un crecimiento más lento con un desfase de 12 a 18 meses. Nada especialmente controvertido, pero si los consumidores disponen de una renta menor y los tipos de interés son más altos, la desaceleración de la actividad puede agravarse.

Según los datos de Bank of America, los rendimientos de investment grade en lo que va de año, a mediados de abril, eran del -10,5%; sólo por detrás de dos momentos históricos de los últimos 45 años de los índices de BofA: concretamente, entre enero y abril de 1980 (-11,5% cuando la economía estadounidense tenía una inflación del 14,5% durante una recesión) y agosto-octubre de 2008 (-14,3% tras Lehman)1.

De ello podemos extraer que la mayor parte del dolor ya ha sido descontado de los bonos de investment grade y de alta calificación. Si la inflación empieza a disiparse por la bajada del petróleo, el cierre de China o alguna reducción de la actividad -o una combinación de las tres-, tendrá todo el sentido poseer este tipo de bonos.

¿Cómo nos posicionamos?

Este año hemos estado muy activos, en un mercado increíblemente difícil de navegar. Dejando a un lado el calendario, parece que sufriremos una desaceleración económica mundial o una recesión. Su severidad y duración son inciertos en este momento. Una recesión poco profunda estaría bien. Ponemos el foco en la calidad. Hemos comenzado a aumentar nuestra asignación a los bonos de investment grade, al tiempo que reducimos nuestras coberturas de tipos de interés y cubrimos parte del riesgo crediticio subyacente que tenemos en los fondos, especialmente en Europa. En High Yield, volvemos a buscar crédito con calificación BB. Los servicios siguen siendo nuestro principal objetivo, dada la actividad de los consumidores

Nos preocupa especialmente Europa por su dependencia del suministro de gas ruso. Precisamente, el acontecimiento más importante para el mercado se producirá a mediados de este mes, cuando Alemania decida si paga en rublos o se le corta el gas. Parece que Europa podría optar por pagar en rublos, al tiempo que cortaría el petróleo ruso, evitando así cualquier daño real tanto para las empresas como para los consumidores.

De cara al futuro

Este año el dólar estadounidense se mantendrá fuerte frente al euro y otras divisas. Europa sigue siendo vulnerable al conflicto en Ucrania, y la energía es uno de los principales problemas. En consecuencia, se mantendrá una alta volatilidad en los mercados. Vemos una demanda latente por parte del consumidor estadounidense, lo que nos lleva a centrar nuestra atención en el segmento de servicios. La inflación puede seguir siendo elevada y persistente por un poco más tiempo de lo previsto, lo que hace esperar que los tipos de interés continúen subiendo a corto plazo. Asimismo, consideramos que estamos sobrevalorando el número de subidas de tipos y, por lo tanto, creemos que el valor empieza a desplegarse en algunas áreas de la renta fija.

Columna de Andrew Lake, director de Renta Fija de Mirabaud Asset Management

 

Notas

1. Bank of America, abril 2022

Todo sobre las oportunidades en inversión climática

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Los desastres climáticos son cada vez más comunes: Australia ha sufrido recientemente devastadoras inundaciones en las mismas zonas donde hace unos años ocurrieron trágicos incendios, y también han ardido bosques en Europa y EE.UU. Estas catástrofes nos abren los ojos a la cruda realidad de las consecuencias que ya tiene el cambio climático. Si bien los medios suelen dar parte de sus graves consecuencias para las personas, estos eventos también tienen un impacto secundario en los mercados financieros que no siempre es evidente. No es de extrañar que muchos enfoques tradicionales en inversión climática se hayan centrado en abordar estos riesgos. Sin embargo, creemos que estas aproximaciones y su alcance no son exhaustivas ni tienen en cuenta algunos matices, por lo que generan ineficiencias.

En este artículo, mostramos nuestra visión acerca del conjunto de oportunidades climáticas, centrándonos en el creciente potencial del cambio climático para transformar sectores enteros.

Definir correctamente las oportunidades climáticas

Hasta ahora, los flujos de capital hacia las oportunidades ESG han sido clave para abordar estos problemas, pero también han deparado sorpresas en los mercados. Es cierto que esta oleada de capital es «buena», en la medida en que financia a empresas que, a nuestro juicio, contribuyen positivamente a mitigar los efectos del cambio climático o a favorecer la adaptación al mismo. No obstante, el flujo se dirige sobre todo a empresas que ya cumplen unos umbrales tangibles de inclusión en ETF y estrategias reguladas por criterios ESG. Hay que destacar que estos enfoques generalmente descartan a aquellas que todavía no cumplen estos parámetros, incluso aunque se estén esforzando activamente por convertir el mundo en un lugar más sostenible, ya sea invirtiendo en I+D, cambiando líneas de productos o transformando sus modelos de negocio.

Por ejemplo, los productores de metales suelen puntuar bajo en cuanto a emisiones de carbono o factores ESG, y podría excluírseles por esos motivos. Sin embargo, algunos de ellos, como los dedicados al aluminio, requieren un análisis más detallado. El aluminio es esencial en la producción de vehículos eléctricos, la generación de energía solar, las infraestructuras físicas resistentes al cambio climático, las infraestructuras de redes eléctricas y otras tecnologías renovables. Hay muchas empresas que pueden beneficiarse y crecer gracias a las iniciativas de descarbonización en áreas como estas, y creemos que los parámetros actuales no lo reflejan.

En nuestra opinión, la mayoría de estos enfoques se centra en el pasado, pero no en el futuro, con lo que gran parte del sector está infravalorado. En consecuencia, se da una situación inusual, ya que uno de los principios básicos de la inversión consiste en valorar una empresa según sus perspectivas de futuro. Al hacer tanto hincapié en los actuales parámetros de una empresa en materia ESG, e incluso usarlos como fundamento de exclusión, los inversores podrían pasar por alto a los futuros ganadores.

Creemos que esta dinámica de mercado ha generado ineficiencias significativas, aunque también oportunidades para enfoques más dinámicos como los basados en «falsos negativos» y «falsos positivos».

Entender las ineficiencias del mercado en cuanto a inversión climática

Los «falsos negativos» incluyen empresas que, en nuestra opinión, están adaptando con éxito sus modelos de negocio a otros más verdes, cuentan con fundamentales atractivos y cotizan a precios interesantes, en parte porque no llegan a los umbrales actuales de inclusión en estrategias con estrictos criterios ESG. Sería el caso, por ejemplo, de una empresa automotriz que estuviera comenzando a producir y vender vehículos eléctricos, pero que aún no obtuviera el 50% o más de sus ingresos por esta actividad. Al no cumplir este típico umbral, no podría incluirse en un fondo de impacto, incluso si es más que probable que cumpla dichos objetivos a lo largo del plazo de la inversión.

En el extremo opuesto estarían los «falsos positivos» con empresas que actualmente tienen una aparente ventaja en cuestiones climáticas, que, a nuestro juicio, podría desaparecer en el futuro. Algunas de estas empresas podrían tener fundamentales poco sólidos o en deterioro, o carecer de una ventaja competitiva sostenible. También podría ocurrir que su cotización fuera alta, en parte porque cumplen umbrales tangibles para incluirse en estrategias con estrictos criterios ESG. Un ejemplo de empresa rodeada de este «efecto halo» podría ser una SPAC centrada en los vehículos eléctricos, pero sin una ventaja competitiva duradera en un sector caracterizado por una competencia feroz entre las compañías nuevas y las tradicionales.

La figura 1 refleja nuestra visión, más amplia, de este conjunto de oportunidades climáticas. Del mismo modo, incluye los «falsos negativos» y los «falsos positivos» descritos anteriormente, así como las empresas que creemos que son «auténticos positivos» y «auténticos negativos».

Comprensión del conjunto de oportunidades climáticas

 

Conclusiones sobre la inversión climática

Creemos que el conjunto de oportunidades de inversión relacionadas con el cambio climático es mucho más amplio y dinámico que las estrategias tradicionales centradas en el clima. Además, creemos que el entorno actual y las estrategias existentes están generando una dispersión cada vez mayor entre el valor y el precio relativos, por lo que en el futuro será clave adoptar enfoques más precisos que tengan en cuenta los matices.

Tribuna de Alan Hsu, Global Industry Analyst; Nathan Ritsko, Investment Director y Eric Krusell, CFA, Investment Specialist en Wellington Management.

Claves para proteger nuestro planeta

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Ya no podemos mirar hacia otro lado: la realidad es que nuestro clima está cambiando y la biodiversidad está en peligro. Además, todavía estamos gestionando la pandemia que nos aflige desde principios de 2020. Por lo tanto, es vital actuar ya.

Uno de los mayores riesgos para los propietarios y gestores de activos es no saber ver la oportunidad que ofrece la transformación hacia un planeta más sostenible. La sostenibilidad es ahora el principal revulsivo de la innovación: en particular, la búsqueda de soluciones al cambio climático impulsa la innovación tecnológica a un ritmo sin precedentes.

Si los inversores no aprovechan esas oportunidades para invertir en innovaciones sostenibles, no solo será perjudicial para sus rendimientos. También estarán dejando de apoyar a aquellas soluciones capaces de revertir el cambio climático y sacar a nuestro planeta de este atolladero.

Una hoja de ruta para el cambio climático

La cuestión más decisiva que los inversores deberían plantearse es cómo ejercer un impacto sostenible en el mundo real. Consideramos que existen tres prioridades en este sentido.

  1. En primer lugar, es fundamental que elevemos la inversión sostenible a una escala mayor. La inversión sostenible debe convertirse en una corriente generalizada, ser una fuerza que ayude a impulsar la transformación hacia sociedades más sostenibles y resistentes. A pesar del aumento del número de fondos ASG y de impacto en el mercado, nuestra labor aún no ha concluido. Por cada fondo que integra criterios de sostenibilidad, hay muchos más que no lo hacen. Esto plantea un gran reto: aunque los inversores están dirigiendo cada vez más capital hacia empresas sostenibles, existe una gran cantidad de recursos financieros que siguen yendo a parar a empresas cuyo impacto ambiental y social es adverso.

Eso significa que, en lugar de considerar la inversión sostenible como un nicho de mercado, tenemos que ir a por todas y adoptarla como nuestra forma normal de operar.

  1. Nuestra segunda prioridad es innovar. Si queremos lograr el objetivo de hacer que la inversión sostenible se convierta en una corriente generalizada, debemos encontrar formas innovadoras de integrar la sostenibilidad en las diferentes clases de activos. Hoy en día, el enfoque principal sigue centrándose en renta variable cotizada. La renta fija, y sobre todo el crédito, se sitúan en un segundo lugar, pero los sondeos muestran que la integración de la sostenibilidad en esta clase de activos se encuentra aún en una fase temprana.

Esto significa que hay todo un mundo por conquistar para la inversión sostenible. Si logramos crear formas innovadoras de integrar la sostenibilidad en las diversas clases de activos –en especial, en deuda soberana–, surgirán más oportunidades para ejercer un impacto positivo.

  1. La tercera prioridad es el impacto. En este aspecto, todavía existen muchas incógnitas: ¿cómo podemos medir el impacto de las empresas en las sociedades y el medio ambiente? ¿Los criterios ASG son un buen indicador de impacto o necesitamos mejores parámetros, más orientados a los bienes y servicios que ofrecen las empresas, su consecuencia, en lugar de limitarse a su actividad? ¿Y qué parámetros pueden reflejar si las empresas van a lograr aumentar su impacto en el futuro?

Estamos afrontando estos retos a través del análisis y la creación de nuevos productos. En Robeco hemos creado, por ejemplo, un Marco ODS propio que nos permite evaluar el impacto que ejercen las empresas sobre cada uno de los ODS, a partir del cual creamos estrategias de inversión que apuestan por las empresas con impacto positivo. También hemos puesto en marcha innovadoras estrategias centradas en el clima, que se ajustan plenamente a la normativa de referencia de la UE para inversiones alineadas con los Acuerdos de París.

En última instancia, la inversión sostenible debe dirigirse hacia el impacto… y aquí… queda mucho trabajo por hacer.

Superar los obstáculos para asegurarnos de tener un impacto

Estos retos son muy complejos, y la complejidad hay que acogerla, no eludirla. Para ello, necesitamos comprender mucho mejor a qué nos enfrentamos y sus posibles consecuencias. Queda mucho camino por recorrer hasta que podamos determinar cómo las inversiones influyen sobre el cambio climático y, especialmente, sobre la pérdida de biodiversidad, y viceversa.

Eso nos obliga a aunar esfuerzos con el conjunto del sector. Ningún desafío relacionado con la sostenibilidad puede resolverse si no actuamos colectivamente. Un planeta seguro y saludable solo puede existir si la inversión sostenible deja de ser la excepción y se convierte en la regla.

Tenemos que hacerlo, es nuestro deber moral y obligación. Sí, es complejo y llevará tiempo. Pero no podemos permitirnos el lujo de esperar hasta que se despejen todas las incógnitas y dominemos todas estas complejidades. Hoy en día disponemos de la información y los conocimientos más que suficientes para ponernos manos a la obra. Y debe ser ahora, no nos queda mucho más margen de actuación.

 

Tribuna de Carola van Lamoen, directora de Inversión Sostenible de Robeco, y  Ana Claver, CFA, directora general de Robeco Iberia, Latam y US Offshore. Presidenta del Comité de Sostenibilidad de CFA Society Spain.

 

 

Y este año el Premio Nobel de la Paz es para …. 

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Cada día que continúa la guerra en Ucrania no solo es un día más, sino que también hace tambalear los principios claramente definidos de los inversores sostenibles. Hay algunos criterios que forman parte globalmente de un conjunto estándar de criterios de exclusión para los fondos sostenibles, independientemente de que el fondo tenga su sede en Estados Unidos, Australia o Europa. 

Uno de ellos ha sido hasta ahora la exclusión de los fabricantes de armas, con lo que no sólo se ha condenado al ostracismo a los productos en sí, es decir, a las armas, sino que se ha prohibido a todo el sector su inclusión en los fondos sostenibles.

¿Los fabricantes de armas como salvadores de la democracia, la libertad y los derechos humanos?

La invasión rusa de Ucrania parece haber llevado a algunos a replantearse su posición. De repente, los programas de austeridad se cambiaron por programas de armamento y los fabricantes de armas fueron aclamados como defensores de las democracias occidentales. Algunas empresas de inversión han vuelto a admitir a los fabricantes de armas en sus fondos sostenibles, olvidando que los fabricantes de armas no sólo las envían a las democracias puras. 

A diferencia de una póliza de seguro, de la que te alegras si no tienes que usarla nunca, los grandes arsenales parecen tener el factor tentador de hacer que los propietarios quieran usarlos… No todas las constituciones son tan elegantes como la austriaca, que contiene un número suficiente de garantías para proteger a la población de los avances tiránicos de los individuos.

Imagina que es la guerra y nadie puede saberlo

Los criterios sostenibles que se utilizan en el análisis de las empresas para, por ejemplo, evaluar el gobierno corporativo, habrían señalado la estructura de poder rusa durante años. Hay una razón por la que los mandatos están limitados en las democracias y por la que los poderes ejecutivo, legislativo y judicial están separados. De lo contrario, la tentación de rodearse de personas que dicen «sí», que no tienen ni el valor ni la capacidad de ser críticos con el hombre o la mujer en el poder, resulta abrumadora después de años en el poder.

Esto parece haber contribuido a la decisión desastrosamente equivocada de iniciar una guerra en Europa, por no hablar de la total falta de empatía en la destrucción de medios de vida humanos. Si la «operación especial» militar se va a ejecutar en nombre del pueblo ruso, hay que preguntarse por qué se ha criminalizado la información sobre esta brutal guerra.

La rana que se despierta demasiado tarde en la olla

La rana era feliz en el agua que se calentaba lentamente en la olla hasta que el agua empezó a hervir y fue demasiado tarde para que la rana pudiera escapar. Esta fábula de la rana hervida nos recuerda los problemas actuales de varias maneras: por un lado, nuestra dependencia de las materias primas fósiles y el impacto en el cambio climático; por otro lado, nuestra dependencia de Rusia y de cómo estamos financiando el complejo militar ruso pagando la factura del gas. ¿Tal vez no debamos retirar el reactor nuclear alemán de la red después de todo? ¿Qué tiene que decir el regulador europeo al respecto?

Los marcos reguladores europeos, ¿enemigos de la economía de libre mercado?

Durante años se han reído de los inversores sostenibles por su poca relevancia en el mercado financiero internacional. Después, la Comisión Europea empezó a publicar reglamentos para las inversiones sostenibles y definiciones sobre los criterios que debían cumplir las inversiones sostenibles. Aunque no se está obligando a ningún inversor a invertir de forma sostenible, el clamor por dicha normativa es considerable.

En este entorno, la regresión de una economía de libre mercado a una economía ineficiente de planificación centralizada surge como la preocupación principal. Curiosamente, estas preocupaciones no se materializaron en el pasado cuando los proveedores de índices dominantes en el mercado crearon criterios para la composición de los índices o las definiciones de los sectores desde cero, sin legitimidad democrática. No hay que preocuparse: los inversores pueden seguir invirtiendo fuera del ámbito de la Taxonomía, pero será más difícil maquillar de verde dichas inversiones.

Las razones de la discordia en la Taxonomía Europea

La energía nuclear y las armas son los mayores puntos de discordia en la definición de una directriz social y ecológica europea destinada a crear criterios estandarizados para las inversiones sostenibles. Por ejemplo, tras muchas presiones y luchas políticas, la energía nuclear fue clasificada como ecológica (bajo ciertas condiciones). Esto significa que un fondo sostenible según el Reglamento de Taxonomía también puede invertir en empresas de servicios públicos que generen energía nuclear. Sin embargo, esto no significa que un inversor que rechaza la energía nuclear por buenas tenga que invertir en ella. Por ejemplo, los titulares de nuestros fondos responsables pueden estar seguros de que éstos seguirán excluyendo la energía nuclear.

La contraparte social, la Taxonomía Social, sólo está en su fase de desarrollo y aún no ha sido aprobada. Si la industria armamentística recibiera un nuevo papel debido al conflicto en Ucrania, haciéndola invertible desde una perspectiva social sobre la base de la clasificación europea, esto no cambiaría nuestra forma de entender la ESG en Erste AM. Seguiremos excluyendo de todos los fondos de inversión de Erste AM las armas prohibidas que, según los informes de los medios de comunicación, se emplean desgraciadamente en Ucrania.

¿Quién va a recibir el Premio Nobel de la Paz?

El Ministro Federal de Finanzas, Christian Lindner, ha acuñado el escueto término «energías de la libertad» para las energías renovables en respuesta a la guerra de Ucrania. Los países que generan gran parte de su valor añadido con la venta de materias primas fósiles están muy probablemente bajo un liderazgo autocrático. Las materias primas fósiles no sólo destruyen nuestro medio ambiente, sino que su producción también promueve estructuras no democráticas.

Mientras que las centrales nucleares producen plutonio como producto secundario, que a su vez puede utilizarse en bombas nucleares, las formas de energía renovables contribuyen a la protección del clima y a la independencia de los autócratas. Por lo tanto, la cuestión de quién va a recibir el Premio Nobel de la Paz 2022 debería ser en realidad una mera formalidad.

 

Tribuna de Walter Hatak, jefe de Inversiones SRI de Erste AM.

 

Dime cómo te llamas y te diré cómo gestionas mi patrimonio (desde España)

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Nombrar, ponerle nombre a algo o a alguien es, en todas las esferas de nuestra vida, una declaración de intenciones. Cuando ponemos nombre al hijo que llega a nuestras vidas, depositamos en esa palabra todos los buenos deseos y recuerdos que albergamos para la recién nacida criatura; cuando ponemos nombre a un proyecto profesional, ese nombre encierra, además de nuestras ilusiones y ambiciones de futuro, nuestra forma de estar en el mundo, nuestro estilo, nuestra esencia.

El mundo financiero comparte este concepto básico, pero puede que en los últimos tiempos haya dado un paso sustancial hacia adelante. Las nuevas gestoras de activos independientes, por ejemplo, han hecho un alarde creatividad y de storytelling (esto que nos gusta tanto en comunicación) a la hora de ponerse nombre y contarnos la esencia de sus proyectos. Es decir, volviendo al principio, nos dicen cómo se llaman para contarnos cómo gestionarán nuestro dinero.

En Evercom Finance hemos recopilado algunos de los nombres más originales, evocadores y creativos (y su origen) que hemos identificado en la industria de gestión de activos española.

La gestora creada por un grupo de ex Bestinver, liderada por Gustavo Trillo y Ricardo Cañete, ha elegido para su declaración de intenciones profesional un nombre inspirado en la obra literaria española por excelencia: El Quijote. La creatividad en este caso reside en la vuelta de tuerca que supone elegir el apellido del fiel compañero del personaje protagonista. Panza Capital, como guiño a Sancho Panza, es un nombre ligado a su forma de entender la gestión de activos y, así, al igual que Sancho cuidaba y protegía a Don Quijote en sus andanzas, el compromiso de Panza Capital es proteger a sus partícipes y, por ende, su patrimonio.

Hay nombres que evocan, por ejemplo, los mejores recuerdos de infancia de sus fundadores. Recuerdos de lugares y momentos felices que se asocian a seguridad y confianza en el mundo de la inversión. Francisco Paramés (conocido como «el Warren Buffett español») eligió el nombre de su pueblo natal, Cobas (A Coruña), como nombre para el proyecto profesional más personal de su carrera, Cobas Asset Management. “El nombre de ese lugar siempre me ha llamado la atención desde pequeño, se lo oía mucho a mi madre. Tiene un halo que te atrae, un lugar muy bonito, fácil de pronunciar en inglés y en español”, decía Paramés en 2016 en el lanzamiento de la gestora.

Olea Gestión es una gestora independiente que toma su nombre del árbol que mejor simboliza la cultura mediterránea. El Olivo reúne, dice el equipo fundador de Olea Gestión, las características que definen su esencia: resistencia y capacidad de salir adelante en condiciones extremas, rentabilidad incluso cuando la climatología es adversa. La máxima es que, aunque el olivo tarde en dar frutos, éstos son excelentes. Y esto, al final, es la clave de la inversión a largo plazo.

La cultura clásica fue la fuente de inspiración de Alejandro Martín Toledo, Javier Ruiz Ruíz y Miguel Rodriguez Queda al poner en marcha Horos AM tras su exitoso paso por Metagestión. Horos tiene su origen etimológico en Grecia y hace referencia a la línea que separa la tierra del cielo. “De ahí procede la palabra horizonte, y qué mejor para explicar lo que hacemos. Un horizonte de largo plazo es vital para acompañar un buen proceso de inversión”, aseguraba Martín Toledo en 2018.

Otro ejemplo de cómo las civilizaciones clásicas han servido como fuente de inspiración en la industria de gestión de activos española es Tressis Gestión. El Tressis era una de las monedas de bronce de la Antigua Roma que tenía tres veces el valor de un As (la moneda romana de referencia) Esta moneda se acuñó sólo dos veces durante la época de la República Romana: la primera vez en el año 260 a. C., la segunda, en el año 215 a. C. Después de la introducción de los Denarios esta complicada unidad de moneda fue abolida debido a su tamaño.

A veces cuando un gestor toma las riendas de un nuevo proyecto lo que hace para nombrarlo es mirar a sus referentes, a sus ídolos. En el mundo de la gestión de activos hay un buen puñado de legendarios gestores de activos que han logrado obtener resultados consistentes a lo largo del tiempo. Uno de ellos es Peter Lynch, gestor del que se conoce como el mejor fondo de inversión de la historia, el Magellan Fidelity Fund. Iván Martín, fundador de Magallanes Value Investors, quiso homenajear a Lynch al poner nombre a su propia firma en 2015. Y sí, también hace referencia a Fernando de Magallanes, ideólogo, promotor y capitán de la mayor gesta marítima de todos los tiempos: la Primera Vuelta al Mundo. ¡Toda una declaración de intenciones!

Grandes inversores, herencia clásica o árbol milenario, el nombre de algunas de las más importantes gestoras de activos independientes españolas es más que un nombre y eso gusta… porque siempre que hay algo importante que contar, hay que empezar por el nombre.

Tribuna de Ana Llorens, consultora de Comunicación Financiera en Evercom

Perspectivas económicas de China: la COVID impide el crecimiento del PIB

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El resurgimiento de la COVID-19 en China ha puesto en duda la capacidad del Gobierno para cumplir su objetivo de crecimiento para 2022, de alrededor del 5,5%, que los funcionarios afirmaron en marzo, antes de que se hiciera evidente la magnitud del último brote. Debido a este, hemos rebajado nuestra previsión de crecimiento de China para 2022 al 5%.

Pero la situación es fluida, y las últimas previsiones de crecimiento pueden verse superadas si el brote empeora. Los próximos dos meses serán importantes para aclarar el impacto económico y las acciones del gobierno.

Hasta entonces, nos atenemos a tres supuestos clave: primero, que el gobierno sigue teniendo un fuerte deseo de alcanzar su objetivo de crecimiento; segundo, que su respuesta política será lo suficientemente sólida y oportuna; y tercero, que el brote se controlará a tiempo para que la actividad se recupere con fuerza durante el resto del año.

China sigue siendo favorable al crecimiento

Después de que el Gobierno chino interviniera el año pasado para frenar lo que consideraba excesos en los sectores de la tecnología, la educación privada y la vivienda, muchos inversores se formaron la opinión de que el gobierno había restado importancia al crecimiento como objetivo político. Pero consideramos que es una interpretación errónea de la situación. Aunque el Gobierno ha pasado del simple crecimiento a los objetivos múltiples, el crecimiento sigue siendo muy importante, como demuestra el fuerte objetivo fijado en marzo.

Sin embargo, muchos inversores cuestionan la capacidad y la determinación del Gobierno para alcanzar el objetivo, y el último brote (en imagen) ha intensificado el sentimiento bajista.

Una característica importante del sistema político chino es que el mantenimiento del objetivo de crecimiento es necesario para incentivar a los gobiernos locales.

Una característica importante del sistema político chino es que el mantenimiento del objetivo de crecimiento es necesario para incentivar a los gobiernos locales. En su reunión de abril, el Politburó -el principal órgano decisorio del Partido Comunista Chino- envió un mensaje muy firme a favor del crecimiento, al tiempo que reconocía los retos a los que se enfrenta la economía. Se comprometió, por ejemplo, a «aumentar la fuerza de la política macroeconómica y a esforzarse por alcanzar los objetivos económicos» y a «planificar oportunamente las herramientas políticas incrementales».

La política debe ser grande y audaz

Para ser eficaces, estas acciones deben ser lo suficientemente amplias y rápidas. China tiene un buen historial en este sentido: cuando las exportaciones cayeron durante la crisis financiera mundial, por ejemplo, el gobierno puso en marcha un paquete de estímulo por valor de 4 billones de yenes (equivalentes a 610.000 millones de dólares actuales). El resultado fue un fuerte y rápido repunte del crecimiento del PIB impulsado por la construcción.

Si bien las circunstancias actuales no justifican una respuesta tan dramática, requieren una acción. Antes del último brote de COVID, habíamos supuesto que el crecimiento del gasto público en consumo e inversión sería más rápido que la media de 2020 y 2021, y que el crecimiento del consumo de los hogares se recuperaría aproximadamente hasta los niveles anteriores a COVID.

Desde entonces, bajo la presión del virus y los cierres, las perspectivas del consumo de los hogares se han deteriorado, por lo que nuestra previsión revisada contempla un apoyo fiscal aún mayor. En consonancia con esto, la reunión del Politburó y otra conferencia de alto nivel organizada recientemente por el presidente Xi Jinping hicieron hincapié en la necesidad de un mayor gasto en infraestructuras.

Todavía no está claro cuáles serán las herramientas políticas incrementales mencionadas en la reunión del Politburó, pero esta es otra área en la que el Gobierno ha sido creativo y decisivo. Durante la recesión de 2015-2016, por ejemplo, creó un fondo especial para impulsar la inversión pública en construcción. El fondo, gestionado por los bancos políticos, desempeñó un papel clave en la estabilización del crecimiento.

La política monetaria y crediticia, que ya son de apoyo, tendrá que proporcionar una acomodación adicional, en nuestra opinión. Mantener el crecimiento deseable del crédito es un objetivo importante para el Banco Popular de China (PBOC), y el banco central tiene varias herramientas que puede utilizar. Podría haber otro recorte del 0,10% en los tipos de interés oficiales.

Sin embargo, existe una posible limitación en este sentido, por la preocupación de que un recorte de los tipos pueda afectar negativamente a los flujos de capital y a los tipos de cambio. El renminbi se ha visto presionado recientemente por la aceleración de la apreciación del índice del dólar estadounidense ponderado por el comercio, las interrupciones de las exportaciones por el brote COVID y la acumulación de expectativas de depreciación. Aunque la presión de depreciación podría mantenerse a corto plazo, vemos poco margen para que la depreciación sea grande y persistente. El PBOC, sin embargo, podría esperar a una ventana adecuada en el mercado de divisas antes de impulsar la demanda de crédito.

No podemos descartar una reducción de los coeficientes de reservas obligatorias de los bancos, aunque el margen para más recortes es limitado. En cuanto a la vivienda local, esperamos una ampliación de las medidas, como la relajación de las restricciones a la compra, la reducción de los tipos de interés de las hipotecas y de los coeficientes de pago inicial, para ayudar a estabilizar el sector sin crear oportunidades para la especulación.

Los próximos dos meses serán críticos

Para que se cumpla nuestro objetivo de crecimiento revisado, es necesario que el brote de COVID se controle pronto. Se trata de un riesgo difícil de evaluar, ya que el impacto económico del COVID no sólo se deriva directamente del virus, sino también de la respuesta de las autoridades y de si las medidas de bloqueo se suavizan o se hacen más estrictas.

Si el COVID y las medidas de bloqueo durante el próximo mes, a grandes rasgos son peores que nuestras hipótesis de base y conducen a una tasa de crecimiento muy baja durante el segundo trimestre de 2022, el gobierno tendrá dificultades, en nuestra opinión, para lograr un crecimiento superior al 5% este año. El índice de gestores de compras y los datos de logística/cadena de suministro de abril han mostrado nuevos descensos bruscos desde el mes anterior.

Los riesgos, en nuestra opinión, se inclinan a la baja. Si el crecimiento del segundo trimestre es decepcionante, es casi seguro que serán necesarias nuevas medidas políticas. Además de las destinadas a estimular la demanda, podrían incluir medidas para aliviar la tensión de las empresas y los hogares que están experimentando una reducción de sus ingresos.

Para los inversores que siguen la situación, el acontecimiento clave será la reunión de julio del Politburó, en la que se examinarán los datos del segundo trimestre. La evolución de la COVID-19 y de la economía de aquí a entonces será fundamental.

Tribuna de Zhennan Li, es vicepresidente y economista jefe para China de AllianceBernstein.

Sextant Asie supera a su índice de referencia en su primer aniversario tras resistir la crisis de Ucrania y la tormenta regulatoria en China

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Amiral Gestion lanzó el fondo Sextant Asie, en abril de 2021, con el objetivo de permitir a los inversores beneficiarse de las particularidades de los mercados bursátiles de dicha región. Estos mercados representan actualmente el 60% de todas las compañías cotizadas del mundo, con una serie de características específicas que son muy interesantes para un inversor, como son:

  • Un universo de inversión en rápido crecimiento: un 40% más de compañías cotizadas que en 2013, en comparación con las cifras estables de Occidente;

  • Una cobertura de análisis muy baja (hasta 10 veces menos en países como Japón o Indonesia en comparación con Europa o Estados Unidos);

  • Empresas de mayor calidad con un ROCE (rentabilidad sobre capital empleado) creciente en todas las áreas;

  • Un amplio abanico de oportunidades de inversión, especialmente en el segmento de pequeña y mediana capitalización.

Dentro de Asia, tratamos de ofrecer una estrategia diferenciadora mediante la selección de las mejores ideas de inversión sin restricciones frente al índice de referencia, de tamaño de capitalización o de región. Este objetivo requiere un trabajo en profundidad, que incluye una estrecha relación con los equipos directivos y un análisis cualitativo en profundidad de las empresas.

Por ello, la profundidad del análisis y la experiencia de nuestro equipo de análisis son esenciales. Para analizar estas regiones hemos estructurado un equipo de 6 personas, con sede en París y Singapur, que comparten la misma pasión por la inversión fundamental a largo plazo.

¿Qué ha pasado este primer año?

Este ha sido un año atípico para los mercados asiáticos, con muchos acontecimientos inesperados, como la guerra en Ucrania y la tormenta regulatoria en China. A finales de este primer año, el fondo Sextant Asie sufrió un ligero descenso del 2.2%, superando ampliamente a su índice de referencia y a la media de la categoría de renta variable asiática de Quantalys, con rentabilidades del -10.4% y del -10.2% respectivamente durante este periodo (del 12 de abril de 2021 al 12 de abril de 2022). Este mayor rendimiento se debe principalmente a nuestra infraponderación a China, que se eligió por dos factores principales:

Nuestra experiencia en el mercado chino nos ha demostrado que la competencia es tan dura que las ventajas competitivas son menos sostenibles que en otros países, por lo que hace que sea un país más complicado para invertir.

China estaba especialmente de moda a principios de 2021 debido al éxito percibido de su gestión de la pandemia durante ese periodo, impulsando las valoraciones a niveles excesivos, en particular para los gigantes de Internet, y reduciendo aún más nuestro universo de oportunidades.

¿Y en la actualidad?

En primer lugar, en el plano regulatorio chino, algunas medidas tienen definitivamente sentido, como frenar la insensata deriva depredadora del sector educativo o ponerse al nivel de Europa y Estados Unidos en materia de privacidad de datos o políticas antimonopolio de las grandes empresas de plataformas.

Pero otras medidas recuerdan el creciente control del Partido sobre la economía y la sociedad china, como la limitación de la influencia extranjera o de los elementos culturales en el contenido de los videojuegos. Resulta alentador que el Gobierno haya anunciado recientemente que, a partir de ahora, las nuevas medidas estarán más coordinadas entre los ministerios y se anunciarán con suficiente antelación, lo que permitirá una mejor visibilidad para el mercado y los agentes privados.

En segundo lugar, la guerra en Ucrania ha sido una llamada de atención, especialmente en Estados Unidos, sobre los aspectos geopolíticos de la inversión en China. Esto tendrá consecuencias a largo plazo para las cadenas de suministro y la inversión industrial de las empresas occidentales. ¿Hace esto que China sea «inviable», como dijo recientemente un inversor estadounidense? No lo creemos, pero sin duda nos hace ser más precavidos a largo plazo.

En tercer lugar, seguimos creyendo que las valoraciones son clave, especialmente en un contexto en el que cada vez más empresas recompran sus propias acciones y que los mercados han caído drásticamente en los últimos 12 meses. Por lo tanto, hemos aumentado nuestras inversiones en acciones chinas de forma significativa durante el periodo, principalmente en valores de internet, aprovechando las caídas del 30-70% del sector en su conjunto. Sin embargo, seguimos teniendo menos exposición a China que el índice MSCI A Asia.

La inflación es otro tema de actualidad. Como no hacemos previsiones macroeconómicas vemos la inflación como otra prueba de la calidad de las empresas de nuestra cartera. Nuestro caso de inversión preferido es aquel que tiene (i) poder de fijación de precios, (ii) una estructura de costes favorable, (iii) una demanda estable de productos o servicios, (iv) barreras de salida; y preferiblemente las cuatro a la vez.

Por lo tanto, cuando miramos la cartera encontramos que la mayoría de las empresas en las que invertimos tienen capacidad para hacer frente al aumento de la inflación, ya sea mediante el aumento de los precios o el apalancamiento operativo. Por ejemplo, tenemos una serie de empresas japonesas de pequeña capitalización de servicios informáticos y de software que ofrecen servicios esenciales a sus clientes cuando existe una falta de competencias en el sector por lo que podrán al menos mantener sus márgenes.

Sin embargo, a largo plazo, creemos que la selección de valores será el principal, si no el único, motor de rentabilidad, proporcionando rendimientos a partir de inversiones compuestas a largo plazo o de grandes oportunidades value. Lejos del índice de referencia, Sextant Asie está concentrado en torno a 50 activos que representan el 75% de la cartera.

La mayoría de estos valores son empresas japonesas, como demuestra nuestra asignación de más del 50% a este país. Debido al desplome del índice local de pequeña capitalización, tenemos la oportunidad de invertir en nuestras compañías favoritas a un nivel de precio parecido al de 2020, aunque los fundamentos de las empresas hayan mejorado notablemente desde entonces.

Lo que hace que se trate de una oportunidad excepcional, desde nuestro punto de vista, es la acelerada mejora de las empresas japonesas en términos de internacionalización, asignación de capital y rentabilidad para el accionista, que, a nuestro parecer, todavía no ha sido asimilado por el mercado, ya que el descuento con respecto a sus homólogos europeos y estadounidenses sigue aumentando. Esto es el resultado de la presión regulatoria, ya que el gobierno quiere que las empresas mejoren la asignación de capital dentro de la economía. También proviene de la creciente participación de los accionistas minoritarios, incluidos los fondos de capital privado y los activistas.

Asimismo, somos participes de ello y hemos iniciado el compromiso accionarial con tres de nuestras empresas en cartera este año, con la ayuda de nuestro socio Go Partners en particular, con quien hemos unido fuerzas desde 2019. Se trata de un esfuerzo a largo plazo, ya que los resultados suelen llegar al cabo de 3 años, pero ya nos hemos visto recompensados con importantes mejoras en la gobernanza y la asignación de capital, incluidos nuevos miembros independientes del consejo de administración y un mayor pago de dividendos.

Otros países en los que estamos posicionados actualmente en la región son Indonesia y Vietnam. Ambos países combinan una población joven que está deseando incorporarse a la clase media, lo que podría añadir cientos de millones de consumidores a los campeones nacionales. Pero también existen grandes oportunidades de inversión no cubiertas por el análisis externo y, en nuestra opinión, con valoraciones razonables.

Mientras que Indonesia se beneficia actualmente de la subida de los precios de las materias primas, Vietnam es el principal beneficiario regional del creciente gasto de capital de las empresas occidentales que se alejan de China.ç

Tribuna de Louis d’Arvieu, Julien Faure y John Kum, gestores de Amiral Gestion.

Japón vuelve a estar bajo el radar del riesgo

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Japón y los marcados movimientos de su divisa se encuentran entre las dinámicas más importantes de los mercados de capitales actualmente: vamos a ver por qué pensamos que merecen más consideración en la mente de los inversores.

En la década de los 80, Japón ocupaba un lugar destacado en la imaginación de todo el mundo. Fueron muchas las películas de Hollywood que expresaban oscuros temores sobre el creciente peso de esta potencia económica e industrial. Entonces se produjo el crack. El Bank of Japan (BoJ) congeló todo y, a pesar de ser la segunda o tercera economía más grande del mundo, los inversores apenas han tenido que pensar en el país durante los últimos 30 años.

Ni siquiera están realmente pensando en ella ahora pero, según nuestra opinión, deberían hacerlo. Una vez más, el BoJ está tratando de ir por libre pasando por alto el aumento de la inflación y resistiendo las medidas más duras de los otros grandes bancos centrales. Pero el mundo es muy distinto al de los años 90. La política está aumentando la presión nacional e internacional. Esa presión podría estallar en lugares inesperados o podría forzar al BoJ a llevar a cabo un cambio desordenado. Creemos que es un factor de riesgo importante a nivel global.

Una mentalidad de «inflación transitoria»

La semana pasada, a pesar de aumentar sus propios pronósticos de inflación, el BoJ mantuvo su principal tipo de interés en negativo y duplicó las compras de control de la curva de rendimiento. La decisión hizo que el yen tuviera su nivel más bajo respecto al dólar en 20 años.

El BoJ mantiene una mentalidad de «inflación transitoria» y prevé un máximo del 1,9% este año. Pero, tras unos resultados sin precedentes de la propia encuesta del BoJ, más de la mitad de los hogares de Japón piensa que la inflación va a alcanzar el 5% o más.

Ante el debilitamiento del yen, el aumento de los precios de las materias primas y una balanza comercial negativa, creemos que los hogares tienen motivos por los que preocuparse. Los datos de la inflación en Japón podrían aumentar, especialmente cuando los datos desinflacionistas de los servicios de comunicación empiecen a caer fuera de las cifras de la inflación básica interanual el próximo mes.

A largo plazo, cabría esperar que un yen más débil aumente la competitividad de Japón, solucione la balanza comercial negativa y alivie las presiones inflacionistas. Pero todavía hay pocos indicios de esos beneficios, dada la incertidumbre general provocada por la crisis de Ucrania y la ralentización en Asia como consecuencia de la política china de cero-COVID. Asimismo, la aparente búsqueda de un yen más débil por parte de Japón está provocando resentimiento, el comienzo de una depreciación competitiva en la región y el germen de una inflación todavía más alta.

Aprobación oficial tácita

Si miramos más allá, pensamos que las enormes posiciones de los inversores japoneses en bonos denominados en euros y dólares estadounidenses merecen ser analizadas.

Cada vez que el Banco Central Europeo y la Reserva Federal de EE.UU. hacen subir los tipos de interés a corto plazo con sus mensajes de medidas más duras, el coste que tiene cubrir esas inversiones extranjeras en yenes también aumenta. Actualmente, el coste de la cobertura de la exposición al dólar es del 2,5% anual.

La experiencia indica que las grandes aseguradoras y los fondos de pensiones de Japón varían sus ratios de cobertura en función de esos costes: Un par han confirmado que levantarán las coberturas de miles de millones de yenes de inversiones en bonos extranjeros. Resulta significativo que el yen, tradicionalmente un activo refugio en tiempos de aversión al riesgo, no se haya comportado así en absoluto desde que estallara la crisis del COVID-19, y sospechamos que eso se debería a que los inversores han retirado sus coberturas de divisas. Por otro lado, sospechamos que la presión a la baja que ejerce sobre el yen recibe una aprobación oficial tácita.

Además de las implicaciones para la inflación en Japón y las tensiones competitivas en Asia, esto crea muchos dolores de cabeza a los gestores de carteras globales. Tiene el potencial de hacer subir la volatilidad y los rendimientos en los mercados de bonos del Tesoro y corporativos de Estados Unidos. Y como los rendimientos del Tesoro estadounidense ya no siguen siendo un colchón eficaz contra la volatilidad del mercado y el yen tampoco cumple esa función, el menú en cuanto alas opciones de activos refugio por parte de los inversores se reduce.

Una preparación meticulosa

No está claro durante cuánto tiempo el BoJ podrá seguir actuando en solitario de este modo pero creemos que los próximos seis meses son cruciales. En estos momentos, pensamos que el BoJ pretende mantener su política de tipos negativos hasta septiembre u octubre de este año, tras lo cual algunos cambios de personal y los efectos estimulantes de la debilidad del yen podrían dar luz verde a un modesto endurecimiento. El BoJ justifica esta postura con sus perspectivas de inflación transitoria y su estudiada desautorización de cualquier responsabilidad por la fortaleza de la divisa.

Pero el Ministerio de Finanzas es cada vez más contundente en cuanto a su preocupación de que esta política pueda ser contraproducente para la economía japonesa. Y si el resultado es el nivel de inflación que esperan los hogares japoneses, el banco central podría verse obligado a llevar a cabo mucho antes un cambio desordenado, con probabilidades de que se produzca un retroceso en el valor del yen y quizás una rápida subida de 100 puntos básicos en los rendimientos de los bonos del gobierno japonés.

Todo ha sido preparado meticulosamente y, debido a la duración de la política monetaria extrema de Japón que ha influido en las asignaciones de carteras en todo el mundo, creemos que, en este momento, se trata de una de las dinámicas más importantes en los mercados de capitales. Según nuestra opinión, Japón debería aparecer en la mente de los inversores de forma mucho más persistente que en la actualidad.

Tribuna elaborada por Brad Tank, CIO — Renta Fija de Neuberger Bermen.