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Encontrando ineficiencias en las acciones growth

Predecir los cambios que tendrán un gran impacto en un mercado o industria –como las compañías tecnológicas que suplantan a los fabricantes de automóviles– es extremadamente difícil. Pero es en este campo donde la gestión activa puede añadir valor.

Creemos que hay ineficiencias en las acciones growth de gran capitalización que pueden ser explotadas, porque los inversores tienden a pagar en exceso por las ganancias de ayer, mientras infravaloran las de mañana. La mayoría de los analistas, por ejemplo, se centran en las proyecciones de crecimiento trimestral y anual, mientras que muy pocos pronostican ganancias más allá de esos periodos de tiempo a corto plazo.

Los «años por encima», o el horizonte temporal que se extiende más allá de esos períodos, es donde creemos que residen las ineficiencias porque requiere un rasgo que en gran medida no existe en los mercados de capitales actuales: la paciencia.

El panorama probablemente será muy diferente dentro de tres años, por lo que es fundamental clasificar estas tendencias estructurales e identificar a las empresas preparadas para captar cuota de mercado y márgenes frente a las que están en mayor riesgo de dejar de registrar ganancias. La disrupción está ocurriendo en industrias y sectores más que nunca, creando oportunidades y riesgos.

Los medios de comunicación, por ejemplo, se están convirtiendo en una propuesta digital y directa al consumidor. «Over-the-top», que es la entrega de contenido a través de internet, ha dado a los consumidores la opción de «cortar el cable» y pasar a los modelos de suscripción, cambiando todo el panorama de los medios de comunicación. Las plataformas de compras on-line, para citar otro ejemplo, están transformando el modelo tradicional de venta al por menor a través de tiendas físicas.

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Internet ha cambiado efectivamente el suministro de bienes en las ventas a una tasa que ha superado dramáticamente la demanda, dando como resultado un desequilibrio entre la oferta y la demanda que ha deflactado los precios para el obvio beneficio del consumidor y en detrimento del minorista tradicional. Los minoristas en peligro han sido, y creemos que seguirán siendo, aquellos cuyos bienes pueden ser adquiridos por los consumidores on-line, ofreciendo mayor comodidad o mejores precios.

Otro ejemplo de transformación, los departamentos de TI continúan cambiando sus presupuestos de los equipos y servicios heredados a plataformas basadas en web que ofrecen ventajas tanto en términos de costos como de conveniencia. La trabajo del TI tradicional, que consiste en computadoras, almacenamiento de datos y servicios, está siendo desintermediada por plataformas on line más eficientes y que ofrecen ventajas en los costes.

Evitar los perdedores

No hay ninguna garantía de que una empresa de rápido crecimiento experimentará un crecimiento explosivo y redefinirá toda la industria. Esta es la razón por la que tener un buen proceso de gestión de riesgos también es fundamental en una estrategia growth.

Los disruptores deben ser ponderados por el riesgo, en base a su valoración, por si llega el caso de que ellos mismos se ven desplazados por otra disrupción. Sin embargo, lo que hace que el entorno de mercado de hoy sea tan único es que el universo está lleno de empresas en riesgo de perder cuota sustancial de mercado y una gran cantidad de beneficios. Las empresas, como la mayoría de las cosas en la vida, no son lineales.

Hasta los que actualmente consideramos más robustos no tienen en absoluto garantizado continuar disfrutando de una trayectoria estable y ascendente. Sin embargo, muchos inversores invierten de esa manera. Creemos que existe una abundancia de alfa aún no explotada en la tenencia en cartera de disruptores, pero quizás las mejores oportunidades para superar al mercado es evitar el vasto y creciente número de empresas que se quedan atrás. Es por eso que creemos que entender lo que hace una empresa y su potencial para transformar el negocio o quedarse fuera es fundamental para tomar decisiones de inversión en este panorama.

Robert M. Almeida, Jr. es Investment Officer y Brad Rutan es Investment Product Specialist en MFS.

¿Cómo podemos extraer valor del mercado de bonos?

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

El mercado de renta fija se enfrenta a rentabilidades históricamente bajas, y esta situación, en teoría, deja poco margen para la apreciación de los precios de los bonos.

Desde el punto de vista fundamental, si comparamos el rendimiento de los bonos con las perspectivas de crecimiento e inflación esperados para el mismo período, también nos encontramos en mínimos históricos. La rentabilidad real de los bonos más seguros (alemán, británico, suizo o sueco), es negativa, lo que implica cierta pérdida de poder adquisitivo por parte de los inversores a largo plazo.

Esta situación, sin precedentes en la historia moderna de los mercados financieros, ¿llevará a los inversores en renta fija a recibir rentabilidades negativas después de tres décadas en las que las ganancias de dos dígitos han sido habituales? Por el momento, a pesar de que unos pocos inversores han evitado este tipo de activos, muchos de ellos no tienen claro qué hacer.

En este sentido, el caso de Japón resulta ser un ejemplo interesante. Desde el comienzo del milenio, los tipos de interés del bono japonés han permanecido en niveles bajos. Sin embargo, con la excepción del año 2003, sus inversores siempre han obtenido rendimientos anuales positivos. Estos resultados, que parece que van en contra del sentido común, deberían verse como elemento esperanzador para los inversores de renta fija. Para ello, debemos entender en profundidad qué ha ocurrido en Japón y cuáles son las fuerzas que están detrás de los movimientos del mercado.

La primera variable significativa ha sido la baja volatilidad de los tipos de interés a largo plazo, que viene motivada por múltiples factores. Es desproporcionadamente baja en relación con lo que observamos en otros países, y nunca se han generado expectativas de endurecimiento de la política monetaria. Por tanto, sin volatilidad (y sin la esperanza de obtener mañana una rentabilidad muy superior que la que se ofrece hoy) se vuelve imperativo invertir cuando la curva de tipos es positiva. Dicho en pocas palabras, la pendiente de la curva refleja la volatilidad de los tipos a largo plazo. Ésta refleja el “valor temporal”, donde el precio varía en función de la volatilidad de los tipos de interés.

Nuestros cálculos nos han permitido dar prioridad a los vencimientos a tres años y superiores, que también se corresponden con el periodo medio de duración de los ciclos de las políticas monetarias de los bancos centrales. En varios países desarrollados, las mismas causas que hay detrás de la baja volatilidad de los tipos a largo plazo japoneses, están aflorando de manera gradual (débil crecimiento económico, envejecimiento de la población…) lo que podría limitar las expectativas de inflación.

Esta tendencia a la baja de la volatilidad de los activos de renta fija es sólo el comienzo, y representa una base sólida para el mercado de bonos de gobiernos. Este inevitable declive no será lineal, y probablemente se verá interrumpido por periodos cortos de incrementos de estrés. Estos periodos con rentabilidades más altas, que se darán alrededor del incremento de volatilidad, representan oportunidades de inversión que pueden conducir a potenciales rendimientos.

Los cambios en el perfil rentabilidad/riesgo, construidos en base a la forma de la curva de tipos y la volatilidad de los activos, se han mostrado estables históricamente. Es más, su dimensión es común a todos los bonos de gobiernos que presentan las mismas características fundamentales: muy alta solvencia y un banco central con credibilidad, ¡factores que por lo general van de la mano!

El mismo tipo de análisis puede aplicarse a los bonos corporativos del sector privado, aunque en este caso se vuelve más complejo, puesto que debe tener en consideración dos aspectos que no son relevantes para la mayoría de los bonos soberanos: el riesgo de liquidez y el riesgo de impago. Estos dos parámetros pueden, sin embargo, expresarse fácilmente a través de nuestros indicadores: el riesgo de impago se puede contemplar como un deterioro de la rentabilidad esperada, y el de liquidez como un exceso de volatilidad que debe ser absorbido. De esta manera se simplifica la ecuación incorporando deuda corporativa, que puede ser por tanto, comparada con otros activos de renta fija.

En definitiva, no creemos que la cuestión sea si todavía hay valor en los mercados de bonos, sino en saber cómo extraerlo.

Opinión de Pascal Gilbert, director de Renta Fija en La Française.

Aún es demasiado pronto para recoger beneficios

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Ahora que el riesgo político ha sido superado en Francia, es el momento de regresar a los fundamentales. Aunque la economía global se está fortaleciendo, algunos datos podrían decepcionar y desencadenar una tendencia a la contra en los mercados. El índice de sorpresas económicas se ha debilitado recientemente (principalmente en Estados Unidos y Reino Unido), la economía china podría echar el freno más adelante y las promesas de Trump están quedando atrás o diluyéndose. Los mercados de renta variable han subido ya un 10%, ¿es el momento de recoger beneficios?

La debilidad de la inflación global podría persistir durante los próximos meses pero debería ser un movimiento temporal. De hecho, el entorno macro sigue siendo propicio para la renta variable y negativo para los bonos. La inflación de la zona euro escaló hasta el 1,9% interanual en abril desde el 1,5% de marzo y la inflación core aceleró fuertemente hasta el 1,2% anual desde el 0,8%. Es probable que la inflación core se mueva por encima de su nivel previo del 0,7%-0,9%, mientras los tipos de interés del bono alemán a diez años todavía se encuentran en el 0,40%.

Reconocemos que el panorama en los mercados emergentes es más equilibrado. Nuestra visión pesimista de la economía China nos ha instado a ser cautelosos con los sectores metalúrgico y minero. Por el contrario, las reformas estructurales de India servirán de apoyo al crecimiento económico y los flujos de capital.

En cuanto al petróleo, ¿puede la corrección reciente en los precios desencadenar un desastre en los mercados a nivel global? En una visión de 6-12 meses, la oferta probablemente seguirá siendo demasiado abundante mientras que se espera la demanda se relaje desde niveles muy fuertes, pero es improbable que esto desencadene un desplome en los precios hasta mínimos de finales de 2015. Las declaraciones tras la próxima reunión de la OPEP sin duda tratarán de evitar excesos en el precio del petróleo.

Si miramos hacia los resultados del primer trimestre, la inmensa mayoría de las compañías del Euro STOXX que han publicado sus cuentas han dado sorpresas positivas en las ventas y en los beneficios. La recuperación de los beneficios es generalizada en todos los sectores excepto la energía y los servicios al consumidor. No hace falta decir que el crecimiento de los beneficios empresariales sigue siendo el principal motor de la renta variable a largo plazo.

Volviendo a nuestra primera pregunta, consideramos que es demasiado pronto para recoger beneficios. Seguimos siendo constructivos respecto a la renta variable global y sobreponderamos la renta variable de la zona euro. Por motivos de diversificación, recomendamos la deuda de mercados emergentes (siempre que seamos selectivos) y los bonos corporativos europeos high yield de corta duración e intentamos evitar la deuda soberana de países desarrollados. Asimismo, mantenemos nuestra posición favorable hacia los activos de riesgo de la zona euro.

Seguiremos en este estado de ánimo positivo mientras no recibamos señales reales de que nuestro escenario está en riesgo y siempre y cuando los bancos centrales no cometan ningún error de comunicación.

Nicolas Chaput, Global CEO & Co-CIO de Oddo Meriten AM.

Para Banxico, sería ineficiente y costoso subir la tasa para contrarrestar choques temporales a la inflación

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

El jueves se reúne la Junta de Gobierno del Banco de México, anticipamos que mantenga la tasa de referencia sin cambio en 6,50%. Aunque la inflación general 12-meses rebasó el 6% en la segunda quincena de abril, consideramos que el nivel de la tasa nominal es suficientemente alto para otorgar al ahorrador una tasa real positiva alrededor de 3,0% en los próximos 12 meses. Así, el nivel de la tasa nominal pudiera considerarse restrictivo para la actividad económica, en un contexto en el que no hay presiones inflacionarias de demanda agregada y el crecimiento económico sigue siendo modesto. El alza de tasas fue necesaria para romper con el círculo vicioso en que se encontraba la economía (ver abajo). De igual manera, coincidimos con la evaluación de la Junta de Gobierno expresada en las minutas de la última reunión, con respecto a que el diferencial de tasas con la Fed es suficientemente alto y no se justifica aumentarlo más. En Estados Unidos por ejemplo, la tasa real de los próximos 12 meses es negativa en más de (-) 1%.

El Banco de México ha expresado que tratar de contrarrestar en el muy corto plazo choques que afectan a la inflación de manera temporal con ajustes en la tasa de referencia sería ineficiente y costoso en términos de la actividad económica. El proceso de formación de precios de la economía está respondiendo gradualmente a la depreciación acumulada del tipo de cambio y al incremento de la gasolina, y no debe confundirse con un proceso inflacionario. No estamos en un proceso inflacionario, ya que no hay una carrera entre salarios e inflación (los incrementos salariales del sector privado han promediado 4,7% este año, y 4,5% en 2015-2016); las finanzas públicas están buscando un superávit primario; la economía, aunque se ve mejor, todavía se espera un crecimiento mediocre de 2%; y la perspectiva del tipo de cambio se ha modificado, encontrándose altamente subvaluado. El que el tipo de cambio haya cambiado de dirección y se pudiera romper con el círculo vicioso de depreciación, inflación, respuesta de Banxico con alza de tasa, mayor déficit fiscal por pagos de intereses y, en consecuencia, amenaza de baja en la calificación crediticia, indica que pudiéramos estar muy cerca del pico de la inflación general.

Las expectativas de inflación de largo plazo se mantienen bien ancladas, por lo que el consenso coincide en que los choques a la inflación son temporales. De acuerdo con la Encuesta sobre las Expectativas que levanta el Banco de México, las Expectativas de largo plazo para la inflación general se mantienen contenidas dentro del intervalo para la meta de precios de 3,0% +/- 1%. A continuación reproducimos las Gráficas 4 y 5 de dicha encuesta. Por su parte, la última Encuesta de Expectativas de Inflación de Citibanamex pone a la inflación general en 2018 en 3,69% y a la inflación promedio 2019-2023 en 3,50% (en Finamex esperamos 4,25% y 3,80% respectivamente).

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El Banco de México estaría en condiciones de separarse de la Fed en 2018. Seguimos esperando, y en línea con las expectativas del consenso de analistas, que Banxico subiría 2 veces más de 25 puntos base cada alza en lo que resta de 2017 (en junio y septiembre) para llegar a 7% a fin de año con el objeto de fortalecer la apreciación del tipo de cambio. La inflación anual que terminaría 2017 en 5,7%, observaría una baja importante en enero de 2018, lo que permitirá a Banxico separase de la Fed. Consideramos, que dado el proceso electoral que culmina con las elecciones presidenciales en junio de 2018, sería prudente mantener el nivel de 7% sin cambio durante el primer semestre y, en caso, de un proceso sin sobresaltos, se abrirían las puertas a una baja en la tasa de referencia en el segundo semestre de 2018.

Columna de FINAMEX escrita tomando datos de la participación de Guillermo Aboumrad en un panel del evento de FitchRatings

La inversión experta de Amundi en infraestructuras de la India

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

Cuando se invierte en renta variable con un horizonte de inversión a largo plazo, hay dos reglas que pueden ayudar a los inversores a posicionarse positivamente. Por una parte, las expectativas de beneficios para el sector deben ser favorables, pero, además, las valoraciones del sector deben resultar realmente atractivas, considerando las oportunidades que la mejora de beneficios puede presentar.

De acuerdo con estas directrices, un sector que actualmente cumple con estas dos condiciones es el de infraestructuras. Es un sector que ha tenido un comportamiento relativo inferior al del mercado durante casi una década, convirtiéndose en una oportunidad bastante atractiva en base a sus valoraciones actuales.

Para un país del tamaño de la India, la mejora de sus infraestructuras es una necesidad. Se estima que en los próximos diez años se necesitarán 1.500 billones de dólares (aproximadamente 1.366 billones de euros) para crear nuevas infraestructuras en el país y para renovar y acondicionar las ya existentes. Son, por tanto, varios los segmentos dentro de este sector que muestran un valor atractivo.

En los últimos dos años el gobierno ha estado trabajando para crear las condiciones necesarias para que el sector despegue. Como parte de iniciativas del gobierno como ‘Un Hogar para Todos’ y ‘Ciudades Inteligentes’ se han reducido los cuellos de botella que impedían el crecimiento del sector. El último presupuesto para gastos en infraestructuras se ha incrementado un 80% respecto a 2016, afectando a varios proyectos de viviendas, ferrocarriles, puertos e irrigación.

La gestora Amundi Asset Management ha visto una oportunidad en la inversión en infraestructuras de la India, con su fondo AFEQ India Infrastructure, que en su clase IU de capitalización obtiene una revalorización en el año del 26,20%. Su objetivo es obtener una apreciación del capital a largo plazo, invirtiendo en empresas hindúes que estén activamente involucradas en el sector de las infraestructuras, tales como energía, telecomunicaciones, transporte, agua, materiales e instituciones especializadas en la financiación de proyectos de infraestructuras.

Considerando que es un mercado altamente competitivo y fragmentado en la mayoría de los sectores, la habilidad para identificar los líderes del sector, capaces de ganar cuota de mercado o posicionarse en segmentos rentables, resulta clave para crear valor a lo largo del ciclo. La selección de valores es, por tanto, el principal impulsor de un comportamiento superior a largo plazo. El enfoque sistemático de inversión bottom-up se beneficia del equipo local de análisis de la gestora, poniendo en práctica sus convicciones más firmes. Adicionalmente, la experiencia del equipo gestor en el segmento de mediana y pequeña capitalización les permite construir una exposición significativa y aprovecharse de las oportunidades que ofrece el sector.

El estilo de gestión en lo que a la inversión en renta variable de la India se refiere, se caracteriza por una gestión activa, referenciada al índice MSCI India 10/40, con un enfoque bottom-up basado en análisis fundamental. Las carteras se gestionan de acuerdo con la fórmula GARP de Crecimiento a un Precio Razonable, incluyendo empresas de cualquier capitalización de mercado.

El gestor del fondo es Sidharth Mahapatra, director de inversiones de Amundi Hong Kong Limited. Incorporado a Amundi Hong Kong Limited en mayo de 2006, con anterioridad fue responsable comercial regional de la India de ocho de los mayores clientes de JP Morgan. Basado inicialmente en Bombay, formó asimismo parte del equipo de renta variable de HSBC Securities, con especialidad en los sectores automovilístico y de consumo, y fue representante comercial para la India, localizado en Hong Kong. Su experiencia en el sector se inició en el grupo hindú Bajaj, como director de Marketing, dentro de la división eléctrica del grupo. Sidharth Mahapatra obtuvo un MBA en Finanzas y Marketing por el Instituto de Dirección de Bhubaneshwar, tras haberse graduado en Ciencias Físicas por la Universidad de Bombay.

El proceso inversor del fondo se estructura en cuatro fases. Se parte de la información recabada en más de 250 visitas a compañías cada año, evaluándose la calidad del equipo directivo, la valoración y las expectativas de crecimiento, en base a un análisis fundamental bottom-up. A partir de los resultados obtenidos en esta primera fase, se elabora una lista de valores recomendados, construyéndose una cartera que respete las normas establecidas de porcentajes de liquidez, máximos sectoriales y ponderación por valor, entre otras. Una vez construida, la cartera se revisa regularmente para evitar desviaciones en cuanto a exposición, liquidez, presupuesto de riesgo ex-ante y estilo.

La cartera incluye actualmente entre sus mayores posiciones, acciones del conglomerado productor de energía Reliance Industries (6,85%), el holding de empresas de tecnología, ingeniería, construcción y servicios finaniceros Larsen & Toubro (3,40%), el fabricante de automóviles del sur de Asia Maruti Suzuki India (3,12%) la empresa de proyectos de ingeniería de Tatas, Voltas Industrials (2,49%) y el fabricante de plásticos Supreme Industries (2,36%).

Por rentabilidad, la evolución histórica de la clase IU de capitalización del fondo AFEQ India Infrastructure se posiciona entre los mejores de su categoría por este concepto, en el primer quintil, durante 2014, 2015 y 2017, tras un difícil 2016. A tres años, su volatilidad es del 25,10% y del 14,51% en el último año, periodo en que registra una ratio Sharpe de 2,73 y un tracking error, respecto al índice de su categoría sectorial VDOS de Construcción, del 13,26%. Dirigida a inversores institucionales, requiere una aportación mínima de 500.000 dólares (aproximadamente 455.320 euros), aplicando a sus partícipes una comisión fija de hasta el 0,90% y de depósito de hasta el 0,40%, con una comisión variable del 20% aplicable a resultados superiores del fondo respecto a su índice de referencia.

Según el equipo gestor, India es menos vulnerable que otros países. La intensidad con la que las reformas de EE.UU. impacten en este país dependerá de hasta qué punto se ajusten tanto precios como divisas. Incluso las medidas estadounidenses relativas al incremento en el impuesto a sus importaciones pueden encontrar una fuente resistencia por parte de la Organización Mundial de Comercio. Entre las incertidumbres que rodean a las políticas de EE.UU., la parte buena es que la recuperación cíclica del crecimiento global puede continuar actuando como viento de cola para las exportaciones de la India.

El fondo muestra un excelente comportamiento en los tres últimos años, especialmente por rentabilidad, con una volatilidad relativamente elevada, en línea con el tipo de activo en que invierte, haciéndose merecedor de la calificación cinco estrellas de VDOS por su desempeño en el largo plazo.

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Columna de Paula Mercado, directora de Análisis en VDOS y quefondos.com

Los roboadvisors gestionarán tres veces el monto que manejan las principales gestoras mundiales

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

Los roboadvisors permiten a los inversores organizar su gestión financiera online, con la elaboración y administración de sus carteras de inversión de forma totalmente automatizada. Las cifras de irrupción actual y futura de esta novedosa herramienta hablan por sí solas: los robo-advisor han venido para revolucionar el mercado.

Según Deloitte, la expansión de los roboadvisors en el mercado de gestión de activos se estima en más de 3,7 billones de dólares para 2020 y más de 16 billones de dólares para 2025. Estas cifras suponen alrededor de tres veces el monto que gestionan las principales gestoras mundiales actualmente.

Las grandes bondades de este revolucionario sistema de gestión son:

Llegar a nuevos clientes, ya sea por áreas geográficas, o por generaciones, como los millennials
Reducir los costes de gestión
Enriquecer la experiencia del cliente gracias a las nuevas herramientas tecnológicas, como vídeo chats

Pero los roboadvisor no deben ser entendidos como un destructor de los sistemas tradicionales de gestión, sino como un avance más en el mercado, que favorecerá el crecimiento consistente a largo plazo aunando tecnología y personas.

Estos sistemas digitales posibilitan a los bancos enriquecer su atención con métodos más personalizados, rápidos y ajustados a sus necesidades del cliente, por ello, hay que alcanzar un modelo integrado que incluya herramientas de inteligencia artificial y también productos manufacturados.

Por supuesto, la seguridad es vital en este mercado. En este sentido, la industria de la gestión y los bancos han avanzado en la implantación de sistemas de ciberseguridad. Actualmente las API, los algoritmos y el big data son la clave y, por ello, una parte integral de las propuestas de valor de las empresas que ofrecen robo-advisors incluye estos sistemas de protección. Pues, abaratar los costes no tiene que implicar renunciar a la seguridad y la protección.

Los gestores más exitosos harán uso de las nuevas generaciones de roboadvisor para obtener más rendimiento con el inversor. Vamos hacia un futuro dominado por la tecnología. No podemos obviarlo.

Columna de Saxo Bank escrita por Matteo Cassina, Global Head of Institutional Business

¿Qué debemos pensar del retorno de la inflación de Trump?

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Los inversores han tenido en mente el “retorno de la inflación de Trump” durante el primer trimestre de 2017. Pero aunque el mercado de acciones y el de bonos compartían la misma opinión acerca de este tema hasta mediados de diciembre, sus opiniones se volvieron divergentes a finales del primer trimestre.

Las acciones mantuvieron su entusiasmo, mientras que en el lado de la renta fija surgió la duda. En este trimestre veremos lo que puede implicar esa “decisión dividida”.

Poco después de las elecciones, tanto los inversores en acciones como en bonos pensaban que las políticas favorables para el crecimiento de la administración de Trump impulsarían aún más la inflación. El S&P 500 subió un 4,6 % entre las elecciones y el 31 de diciembre, mientras que los precios de los bonos del Tesoro a 10 años bajaron, ya que su rendimiento aumentó en más de 50 puntos básicos y cerró el año por encima de 2,4%. El Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Index, una medida más amplia del mercado de bonos, también perdió terreno durante ese periodo.

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La divergencia posterior a las elecciones entre los precios de los mercados de acciones y de bonos es una reacción clásica frente a las perspectivas de un crecimiento más marcado. Esto es contrario a la mayor parte del periodo de la poscrisis financiera anterior en el que la liquidez de los bancos centrales puso un límite a las tasas de interés, lo que favoreció los precios tanto de las acciones como de los bonos. La divergencia continuó hasta el 15 de diciembre, y después de esa fecha el rendimiento de los bonos se hizo sentir de nuevo y los precios empezaron a aumentar junto con los de las acciones. Desde mediados de diciembre, la rentabilidad de los bonos del tesoro a 10 años ha fluctuado entre el 2,3% y el 2,6%.

Condiciones para una curva más plana

Si observamos más de cerca las fuerzas que impulsan el mercado de bonos, queda claro que la naturaleza más controlada del corto plazo de la curva de rendimiento está notablemente opuesta al largo plazo, más impulsado por el mercado. En el corto plazo, el impulsor principal —los planes de la Reserva Federal estadounidense de incrementar las tasas a corto plazo— continúa vigente.

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Las últimas lecturas del indicador de inflación preferido de la Fed —los gastos de consumo personal (PCE) básicos— se acercan al objetivo del 2 % y están solo ligeramente por debajo de las expectativas de inflación, como lo refleja la tasa de equilibrio TIPS a 10 años. En los años anteriores, las expectativas eran muy superiores a la inflación real, pero la brecha se ha vuelto más estrecha. El desempleo también ha disminuido hacia el objetivo de la Fed.

Con la convergencia de la inflación real y las expectativas de inflación, los pronósticos de las tasas del mercado y de la Fed también han coincidido por primera vez en varios años. Hasta septiembre del año pasado las expectativas de subidas de las tasas de la Fed eran mucho más agresivas que las del mercado según las previsiones de las tasas de tres meses. En marzo, sin embargo, ambas perspectivas estaban bastante alineadas.

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Una subida de las tasas reales

La Figura D muestra el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años frente a la tasa de equilibrio TIPS a 10 años. Debido a que no existe flexibilización cuantitativa en EE. UU. (exceptuando la reinversión de los flujos de efectivo de la cartera de la Fed), el largo plazo de la curva de rendimiento está determinado actualmente en gran medida por las fuerzas del mercado. Una de las evoluciones interesantes desde las elecciones ha sido la forma en que el mercado ha impulsado el alza de los rendimientos reales: las tasas a largo plazo nominales se dispararon, mientras que las expectativas de inflación se han desplazado lateralmente después de alcanzar un máximo de alrededor del 2 % en enero. La diferencia en ambos componentes es la tasa real, que alcanzó alrededor de 50 puntos básicos (bps) al final del trimestre.

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El incremento de las tasas reales puede interpretarse como una muestra de confianza del mercado de bonos en el retorno de la inflación de Trump. Pero el sube y baja de los rendimientos nominales mientras las expectativas de inflación (según la tasa de equilibrio TIPS) permanecieron constantes, indica que la convicción no es muy fuerte.

Esa falta de convicción es comprensible. El escenario de deflación/crecimiento global débil ha dominado hasta hace poco y existe una gran inseguridad con respecto a las tendencias proteccionistas de Trump que mantiene esta posibilidad vigente en las mentes de los inversores. Adicionalmente, los rendimientos bajos continúan dominando en los mercados desarrollados como resultado de las política antideflacionarias de los bancos centrales. La fuerte demanda de los inversores globales continúa manteniendo esos rendimientos a un nivel bajo y contrarresta las fuerzas al alza de los bonos del Tesoro a 10 años.

Como consecuencia de ello no vemos ninguna gran probabilidad de un despunte de los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años mientras que el corto plazo probablemente muestre una subida, por lo que el escenario más probable es una curva de rendimiento más plana a lo largo del año. Esto favorecería las estrategias como préstamos de tasa variable y otras estrategias de corta duración cuyos rendimientos probablemente suban junto con las subidas esperadas de las tasas de los fondos federales.

La historia de dos mercados

Volviendo a nuestra observación original, si el mercado de acciones y el mercado de bonos divergen en cuanto al retorno de la in ación de Trump, ¿por cuál de ellos debemos guiarnos?

La ambigüedad del mercado de bonos se debe a la comprensión de que muchos pueden equivocarse con el escenario de crecimiento, mientras que el mercado de acciones está eufórico como si fuera 1999. El mercado de acciones podría considerarse costoso usando una serie de medidas de valoración, tales como el ratio precio-ventas (P/S). La Figura E muestra que cuando el ratio ha alcanzado el nivel de 2, como fue el caso al final del trimestre, ha sido seguido históricamente por 10 años en los que la rentabilidad total anual promedio ha sido plana o negativa (observando los periodos renovables de 10 años entre 1973 y 2006). Por el contrario, cuando los ratios P/S han sido de 0,50, como p. ej. en septiembre de 1984, la rentabilidad total anual de las acciones en los 10 años subsiguientes fue, en promedio, del 15%. Obviamente, los tiempos y las circunstancias cambian y una rentabilidad promedio histórica en los 10 años subsiguientes es simplemente eso.

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Sin embargo, puede decirse que a los niveles actuales el mercado de acciones ha fijado sus esperanzas en el éxito arrollador del retorno de la in ación de Trump. Cabe recordar las palabras del novelista estadounidense William Faulkner: “El pasado nunca muere. Ni siquiera ha pasado”. En la actualidad, el mercado de bonos parece comprender esto mejor que el mercado de acciones.

Payson F. Swaffield es CIO de renta fija de Eaton Vance Management.

Los fundamentales se fortalecen

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En las últimas semanas hemos observado cómo la economía mundial ha mantenido un ritmo moderado de recuperación cíclica y sincronizada. Las recientemente anunciadas previsiones del FMI han revisado 0,1 puntos al alza el crecimiento mundial, situándolo en el 3,5% gracias, principalmente, al dinamismo de la actividad en India, China y Japón, así como a un escenario menos pesimista en la economía británica en 2017 que el que se observaba en periodos anteriores. Además, durante el primer trimestre del año los indicadores adelantados de actividad aceleraron, mientras que los datos macroeconómicos publicados, en especial en las economías emergentes, superaron las previsiones.

Resulta también interesante destacar que en Estados Unidos la actividad se ha mantenido a una tasa anualizada del 1,9% frente al 2,1% previsto por la Reserva Federal a finales de año. Los grandes motores de la economía siguen siendo la expansión del mercado laboral, que sostiene la confianza de los consumidores, y la mejora continua del mercado inmobiliario.

En la zona euro, por su parte, los indicadores se han situado en máximos cíclicos. La actividad sigue acelerando en la mayoría de los países miembros, la inflación subyacente superó el umbral del 1% de incremento anual y la confianza de los consumidores aumentó, mientras que la tasa de desempleo cayó hasta el 9,5%. Esta mejoría beneficia a la economía suiza y contribuye a salir progresivamente de la deflación. La inflación subyacente marcó máximos de dos años tras situarse en el 0,1% en tasa interanual.

En Reino Unido se han observado ya las primeras señales de desaceleración: el crecimiento del PIB en el primer trimestre fue de apenas el 0,3% y las ventas minoristas se contrajeron un 0,5% en marzo, mientras que el peso de la inversión empresarial en el PIB siguió menguando hasta situarse en el 9,2%. Los mercados no descartan una subida de los tipos por parte del Banco Central de Inglaterra en un contexto caracterizado por el pleno empleo y una inflación del 2,3%.

Con respecto a divisas, a corto plazo, el descenso del riesgo político en Europa ha traído consigo una corrección de los activos refugio y una apreciación del euro, que se ha revalorizado sobre todo frente al yen, al dólar estadounidense y al franco suizo. Por otra parte, a medio plazo, el potencial alcista del dólar estadounidense parece escaso. Fundamentalmente, los diferenciales de tipos son fruto de las nuevas alzas de los tipos de referencia, mientras que la Fed debería poner en marcha las conversaciones para iniciar progresivamente la normalización de su balance. No obstante, la comunicación del gobierno y el riesgo de aplazamiento de la rebaja fiscal contienen las presiones alcistas.

Destacar también que la reactivación del ciclo de producción en el mercado petrolero seguirá dando apoyo a las monedas emergentes. Estas son actualmente menos vulnerables a las tensiones en los tipos estadounidenses, gracias a la fuerte mejora de la balanza por cuenta corriente y los indicadores económicos en numerosos países emergentes. Concretamente, las monedas asiáticas se benefician de la recuperación de la actividad mundial, en especial de las buenas cifras económicas de China y la revalorización de los metales industriales.

Raimundo Martín es director general de Mirabaud Asset Management para España, Portugal y Latinoamérica.

Las claves del panel de value investing de la conferencia de Morningstar

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

En nuestra Conferencia Morningstar de este año contaremos con tres ponentes relevantes. Tendremos la oportunidad de escuchar a Dan Fuss, sin duda uno de los mejores gestores de renta fija a nivel mundial, sobre su visión de la situación geopolítica. Fuss ganó, por ejemplo, varias veces el premio Morningstar a mejor gestor de renta fija en Estados Unidos y gestiona el Loomis Sayles Multisector Income, un fondo de Renta Fija Flexible USD con Morningstar Analyst Rating de Gold.

Otro de los invitados especiales es Robin Parbrook. Es el responsable de renta variable asiática excluyendo a Japón de la gestora Schroders, una gestora que precisamente destaca en este tipo de activo con nada menos que cinco fondos con Analyst Rating positivo: el Schroder ISF Asian Opportunities (Gold), el Schroder ISF Asian Total Return (Gold), el Schroder ISF Asian Equity Yield (Silver) y el Schroder ISF Emerging Asia (Bronze) y el Schroder ISF Asian Smaller Companies (Bronze). Parbrook nos comentará las oportunidades en el mercado asiático.

Por último, también tendremos la oportunidad de escuchar la opinión de Raphael Robelin, socio y responsable de inversiones en Bluebay, sobre los mercados de renta fija. Como fondos destacados de esta gestora están sobre todo el BlueBay Investment Grade Bond y el BlueBay Invesment Grade Euro Government Bond, ambos con rating Bronze.

Columna de Fernando Luque, senior financial editor de Morningstar. Participará también, con esos expertos y como moderador, en el panel de Finding Value in European Equity Markets en la próxima conferencia de Morningstar que se celebrará el próximo 17 de mayo en Madrid.

La mejora de los beneficios y la menor tensión con Trump aumenta la confianza de los inversores en China

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

La economía china ha tenido un buen comienzo en 2017. Los beneficios empresariales registran una tendencia alcista y las preocupaciones sobre las tensiones comerciales con la administración Trump están decayendo. El constante crecimiento proporciona a Pekín la oportunidad de concentrarse en reducir los riesgos del sector financiero.

Los beneficios de las grandes empresas industriales (incluidas muchas empresas que no cotizan en bolsa) aumentaron un 32% interanual durante los dos primeros meses de 2017, frente a la tasa de crecimiento del 5% vista durante el mismo período de 2016.

Los principales impulsores de esta mejora han sido el aumento de la actividad en el sector de la construcción (infraestructuras y residencial), que condujo a una mayor demanda de materiales y equipos. Además, las restricciones del lado de la oferta provocó mayores precios de las materias primas.

Es probable que la mejora de la rentabilidad esté detrás del aumento en la confianza entre los empresarios encuestados por el banco central de China (PBOC). Ese índice alcanzó el mes pasado un máximo de dos años.

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La combinación de beneficios y una confianza más sólida puede generar un mayor gasto de inversión empresarial en los próximos trimestres. La inversión de activos fijos de las empresas industriales de propiedad privada aumentó un 7,6% interanual en marzo, el ritmo más rápido desde 2015.

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Este buen comienzo de año ha proporcionado al Banco Popular de China (BPC) una oportunidad de endurecer un poco la política monetaria, pero su objetivo es reducir la liquidez y la especulación en el mercado de bonos en lugar de frenar el crecimiento económico.

La tasa de crecimiento del crédito total se ha desacelerado un poco, pero el crecimiento del PIB nominal se ha acelerado, lo que ha provocado un estrechamiento de la brecha entre esas dos cifras. Esto apunta a un endurecimiento modesto, que es consistente con los esfuerzos continuos y graduales del gobierno para hacer frente a altos niveles de deuda de las empresas estatales.

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Además, en febrero, el PBOCy los reguladores de los sectores de banca, seguros y acciones emitieron conjuntamente un nuevo proyecto de reglamento para abordar el riesgo en los productos de gestión patrimonial.

La amenaza de Trump

Durante la campaña presidencial, el quinto punto del «Plan de 7 puntos para reconstruir la economía estadounidense luchando por el libre comercio» de Donald Trump fue «Instruir al Secretario del Tesoro para que califique a China de manipulador de divisas».

Este mismo año, el 2 de abril, en declaraciones a Financial Times, Trump dijo: «Cuando hablas de manipulación de divisas. . . [Los chinos] son campeones mundiales «.

Pero diez días después, en una entrevista, esta vez con The Wall Street Journal, Trump parecía retractarse: «No están manipulando la divisa».

Eso, junto con otros cambios políticos, señala victorias importantes por parte de los pragmatistas de la Casa Blanca en su batalla con la facción nacionalista de la administración Trump, que conducen a un riesgo significativamente menor de tensiones comerciales con China.

A corto plazo, esta tendencia, unida al fortalecimiento de los beneficios empresariales en China, debería conducir a una mayor confianza de los inversores hacia el país, que representa alrededor de un tercio del crecimiento económico mundial.

Andy Rothman es estrategia de inversiones de Matthews Asia.