CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto Davide D'amico. Los resultados de las elecciones en Reino Unido son particularmente favorables para la renta variable del país
Pese a que los votantes británicos dieron de nuevo la sorpresa la semana pasada en relación con lo que se esperaba, esta vez, a diferencia del Brexit, las ramificaciones parecen ser un asunto exclusivamente nacional. Aunque la división del Parlamento ha dado otro golpe a la libra, ligeramente menor está vez, los mercados globales no están preocupados por un resultado que potencialmente dificulta el proceso de Brexit y la línea dura por la que abogaba el partido conservador. Los resultados pueden interpretarse como un llamamiento del electorado a suavizar la postura de Brexit y negociar el acceso al mercado único europeo.
Este cambio es más probable si los conservadores terminan gobernando con la ayuda del partido DUP de Irlanda del Norte que quieren una frontera sin fricción con la República de Irlanda. La oposición socialista sin embargo será impulsada, lo que deja poco espacio a cualquier cambio. La unidad del Reino Unido también parece reforzada ahora que el Partido Nacionalista escocés ha perdido terreno y aunque todavía lidera una amplia mayoría en Escocia, es probable que su petición de convocar un referéndum a la independencia no siga adelante.
Las implicaciones para el mercado de renta variable británico parecen relativamente benignas en esta etapa ya que la mayor incertidumbre sobre la forma que tendrá el nuevo gobierno se verá compensada por el improbable escenario ahora de un Brexit duro. De nuevo, se verán beneficiadas aquellas empresas que generan una gran parte de sus ventas en el extranjero y, por lo tanto, se benefician de la debilidad de la libra. Las compañías orientadas al mercado doméstico, y en particular las industrias sensibles a la confianza del consumidor, serán probablemente las más vulnerables.
Así que, en general, a pesar de la extraordinaria velocidad del cambio en el destino del partido conservador británico, los inversores mundiales no se sentirán inquietos por este resultado. Tienen cosas más grandes que preocuparse.
Desde la perspectiva de la cartera, la mayoría de nuestras participaciones en Reino Unido son multinacionales que registran una cantidad sustancial de su negocio fuera del país y en muchos casos se beneficiarán del debilitamiento de la libra esterlina. De nuestras participaciones que están totalmente expuestas al Reino Unido (4% de la cartera), una es un constructor de viviendas que esperamos seguirá beneficiándose de una dinámica oferta-demanda favorable en el sector y un cambio limitado en la política gubernamental. Los otros dos son bancos (uno, Shawbrook, está en una situación de oferta), lo que los hace inevitablemente sensibles a cualquier cambio en las expectativas de crecimiento del PIB.
Seguiremos gestionando una cartera equilibrada y ajustándola según sea necesario y tratamos de aprovechar las oportunidades que ofrece la elevada incertidumbre mediante la aplicación consistente de nuestro proceso de inversión de 4Factor.
Ken Hsia es portfolio manager del European Equity Fund de Investec.
Foto: DigitalCanas72, Flickr, Creative Commons. ¿Qué deberías estar haciendo en tus carteras de inversión?
En estos momentos, son muchos los inversores que se están preguntando: «¿Qué debería estar haciendo con mis inversiones?» Mi recomendación sin duda alguna es «conoce y controla muy bien el riesgo en tus carteras«.
Muchos son los inversores que, arrastrados por los rendimientos bajosde los tipos de interés, se han visto obligados a perseguir unas rentabilidades mayores en activos de mayor riesgo. Muchos otros lo están haciendo también de forma inconsciente ya que es complejo tener un conocimiento de cada inversión, de cada producto, de cada gestor y a su vez tener una visión consolidada de los riesgos de totales de las carteras.
La reflexión importante es si ante una posible mayor volatilidad en los mercados estás dispuesto a reajustar tu estrategia de inversión. ¿Estás dispuesto a quedar por detrás respecto a los mercados en beneficio de una mayor tranquilidad y protección ante una posible bajada de las bolsas?
Entonces, te recomiendo que incorpores: más gestión activa en detrimento de la gestión pasiva; incorpora inversiones alternativas -inmobiliario, private equity y hedge funds-; infrapondera tanto la renta fija como la variable; y ante la duda, «cash is king».
Me gustaría añadir que la diversificaciónno será suficiente para hacer frente a la volatilidad. La gestión de las expectativas de la rentabilidad va a ser crítica en lo que es un mercado cada vez más complejo y donde las teorías tradicionales de gestión de patrimonios quizás ya no son fiables. El posicionamiento de tu estrategia debe evolucionar.
Reemplaza las técnicas tradicionales de diversificación y construcción de carteras para conseguir resultados.
Columna de David Levy, director general de la EAFI DiverInvest
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Werner22Brigitte. Por qué caben más situaciones que cumplirían con la exigencia de aumento en la calidad del servicio que justifica el cobro de retrocesiones con MiFID II
Entre las significativas novedades que recoge la normativa MiFID II, la eliminación de retrocesiones para las actividades de gestión discrecional de carteras y asesoramiento independiente es una de las que más quebraderos de cabeza está causando al sector.
No obstante, el regulador europeo deja la puerta abierta a que se sigan cobrando retrocesiones y establece una lista de tres ejemplos acerca de cuándo se considera que un honorario, comisión o beneficio no monetario está justificado al ser diseñado para elevar la calidad del servicio. Es importante señalar que los tres supuestos recogidos en MiFID II son únicamente ejemplos y, por tanto, el propio regulador europeo entiende que caben más situaciones que cumplirían con la exigencia de aumento en la calidad del servicio.
Esta propuesta se apoya en que el inversor conozca a priori y a posteriori la cuantía exacta que recibe el comercializador por la distribución de productos financieros. Como consecuencia, el sector defiende que mejoraría la calidad del servicio al cliente en dos fases: fase pre-venta y fase post-venta.
La fase pre-venta incluiría la puesta a disposición a los clientes de una herramienta de filtrado de los instrumentos financieros disponibles, junto con la puesta a disposición de la información individualizada de los instrumentos financieros resultantes. Respecto a la fase post-venta, la empresa de servicios de inversión estaría obligada a poner a disposición del cliente la información sobre las modificaciones relevantes que hayan podido experimentar los instrumentos financieros en los que se haya materializado la inversión junto con información comparada con otros instrumentos financieros similares, o informes periódicos del rendimiento y costes y gastos asociados.
Estas herramientas deben enmarcarse en el objetivo general de mejorar la calidad del servicio. Es por ello que la introducción de un cuarto supuesto aumentaría el valor añadido del servicio prestado al cliente, a través de la puesta a disposición del cliente de herramientas interactivas que le permitan obtener un abanico de opciones de inversión acordes a su perfil y a sus intereses.
Finalmente, teniendo en consideración el aumento de la transparencia y la información como uno de los pilares sobre los que descansa el espíritu de MiFID II, la provisión de información periódica a los inversores acerca de los rendimientos y costes de los instrumentos financieros contratados, supone una novedad positiva que dotaría de mayor seguridad y confianza a los participantes.
Opinión de Ana García Rodríguez, socia responsable del Departamento bancario y financiero en la oficina de Madrid de Baker McKenzie.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: qimono. Biotecnología: el potencial está en la cartera de proyectos
Tras el estancamiento registrado en 2016, el sector de la biotecnología debería retomar progresivamente la senda de los buenos resultados gracias a unos prometedores nuevos productos.
Las cotizaciones de las empresas del sector biotecnológico describieron una fuerte trayectoria alcista entre 2012 y finales del tercer trimestre de 2015, periodo a partir del cual iniciaron un movimiento bajista que les llevó a perder un 35 % y a tocar fondo a comienzos de julio de 2016. Desde entonces, el índice Nasdaq Biotechnology, el más representativo del sector, ha sufrido muchos altibajos.
Durante estos últimos meses, por dos motivos principales:
La presión derivada de los planes de Donald Trump para derogar la reforma del sistema de reembolso de los gastos sanitarios aprobada por el anterior inquilino de la Casa Blanca.
El temor a que el gobierno interviniera los precios de los medicamentos.
No obstante cabe preguntarse ¿Podría esta amenaza realmente influir de forma significativa en la salud financiera de las empresas biotecnológicas? Existen buenas razones para dudarlo.
En EE. UU., los medicamentos apenas representan el 10 % del gasto sanitario y el porcentaje que asume el estado no es más que el 45 % de los reembolsos, corriendo el resto por cuenta de las empresas de seguros de salud privados. Por consiguiente, con independencia de las decisiones que tome la nueva administración estadounidense, su impacto en los precios farmacéuticos será marginal. Los mecanismos de fijación de precios prácticamente no sufrirán cambios y permitirán obtener márgenes muy interesantes en productos que ofrecen una ventaja médica real.
Aunque a más largo plazo los «biosimilares», es decir, las versiones genéricas de los medicamentos creados por la biotecnología, deberían reducir la presión sobre los presupuestos sanitarios, estos no tendrán el mismo efecto que las versiones genéricas de los medicamentos convencionales.
Existen al menos dos razones para ello:
Por un lado, los productos biotecnológicos son infinitamente más complejos que los medicamentos convencionales y, por lo tanto, resulta más difícil «imitarlos».
Por otro, los organismos de control de los medicamentos de EE. UU. y Europa exigen a los genéricos ensayos clínicos muy caros, lo que restringe la competencia a la que están sometidas las empresas biotecnológicas.
La innovación constituye la otra variable esencial para evaluar la salud de las biotecnológicas. De la simple pastilla a las proteínas terapéuticas, la tecnología ha evolucionado mucho y hoy día conceptos como los tratamientos genéticos o las células genéticamente modificadas se han convertido en realidad. En el ámbito de la oncología, por ejemplo, la investigación ha permitido pasar de quimioterapias no específicas a tratamientos muy personalizados.
A este respecto, cabe citar a Loxo Oncology, una empresa que ha conseguido identificar la causa de determinados tumores y ha desarrollado un inhibidor específico. Lo mismo ocurre con Clovis, que ha obtenido excelentes resultados en pacientes con cáncer de ovarios gracias a un inhibidor que bloquea una enzima implicada en la reparación del ADN dañado en las células cancerosas. En estos dos ejemplos, estos avances terapéuticos se traducen en importantes subidas de las cotizaciones bursátiles de las empresas.
Desde el punto de vista de la inversión, la valoración del sector biotecnológico se ha situado en un nivel muy razonable tras los reveses de 2016 y, en fechas más recientes, tras el discurso de Trump.
Además, este nivel está protegido por un suelo firme: el que crean las fusiones y adquisiciones, cuyo ritmo debería mantenerse. Sin embargo, la marcada dispersión de las rentabilidades de las empresas del sector exige un enfoque de selección activa.
Habida cuenta de la importancia del factor de la innovación, esta selección activa debe apoyarse en un conocimiento profundo del proceso de los ensayos clínicos y en la capacidad para evaluar el potencial de las moléculas que se encuentran en los proyectos de investigación de las empresas.
Esta es una de las razones principales por las que nuestro equipo de inversión cuenta con dos científicos que son capaces de seguir y analizar los flujos de información relacionados con la investigación y el desarrollo en biotecnología.
En el plano de la inversión propiamente dicho, y dado que el sector es muy volátil, la diversificación es especialmente importante. Esta diversificación se materializa tanto en la elección del universo de inversión como en el diseño de la cartera.
El primero es lo más amplio posible y no se limita a uno o varios ámbitos terapéuticos: la inversión está enfocada hacia el progreso clínico cuando este está en disposición de cambiar el paradigma del tratamiento, independientemente de la patología a la que se aplique.
En lo que respecta al diseño de la cartera, se realiza un primer filtrado para eliminar las empresas cuya capitalización bursátil es inferior a 100 millones de dólares y después la selección se centra en dos tipos de valores claramente diferenciados: por un lado, empresas de gran capitalización del sector que aporten cierta estabilidad a la cartera y, por otro, empresas en las primeras etapas de su desarrollo que encierren un potencial importante y puedan generar grandes rentabilidades. Esta filosofía de selección y construcción, combinada con un horizonte de inversión de entre tres y cinco años, ha resultado ser muy beneficiosa hasta ahora, ya que ha permitido batir regularmente al índice en un universo biotecnológico en expansión.
Columna de Candriam escrita por Rudi van den Eynde, responsable de Renta Variable Global Temática
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Olli Henze. La digitalización democratizará el mundo de la gestión de activos
No podemos obviar que el futuro del sector bancario pasa por la competencia tecnológica. Con la llegada de jugadores del sector de las telecomunicaciones o incluso de grandes grupos tecnológicos estadounidenses, los bancos tienen un reto mucho más importante en cuanto a flexibilidad e innovación. El hecho de que los nuevos actores estén aprovechando los crecientes costos regulatorios de los bancos tradicionales para explotar nichos de mercado acelerará la transformación tecnológica del sector. De hecho, hoy en día ya es indispensable que los bancos ofrezcan a sus clientes servicios basados en innovaciones tecnológicas.
Durante mucho tiempo el asesoramiento y los servicios de profesionales en el campo de la gestión de activos sólo estaban disponible para quienes tenían una fortuna y esto no ha variado mucho. Hay que convencer a los inversores de que la gestión de forma digital no sólo es posible, sino que su democratización cambiará drásticamente la gestión de activos.
Los bancos tienen mucho que aprender de las industrias financieras extranjeras, pero aún más de las empresas de TI, como Facebook y su liderazgo en la gestión de datos. Con la adopción de la nueva Directiva de la UE de Servicios de Pago 2 (DSP 2), estas compañías sólo necesitan una licencia bancaria o comparable antes de unirse a este mercado con un nuevo modelo de negocio. Las barreras de entrada de nuevos actores se han hecho realmente más bajas, además de que los reguladores están disminuyendo los requisitos para las empresas fintech.
Pero el cliente se puede beneficiar de las asociaciones que se forman entre bancos y fintech pues, mientras los bancos proporcionan un amplio acceso a mercados de capitales y liquidez, también pueden delegar otras actividades en empresas fintech para mejorar su eficiencia. Los bancos no pueden resolver sus problemas quedándose en su rincón, tienen que abrir los ojos al nuevo sistema cooperativo. Por ejemplo, las funciones de back office, administrativas, quedarán aún más atrás y serán llevadas a cabo sólo por un pequeño número de empresas a gran escala.
Los datos son la clave
Estoy convencido de que el futuro modelo de negocio de los bancos radica en los datos, y sólo en los datos, con el banco minorista como punto de entrada. Por ello, será necesario ser capaz de manejar grandes volúmenes de datos, con una infraestructura eficiente.
El consumidor ya tiene todo lo que necesita y, por lo tanto, la respuesta radica en compartir la experiencia, la red de comercio. El futuro está en la arquitectura abierta, que permite a los bancos responder a las necesidades de los clientes de una manera sencilla, transparente y de bajo costo.
En este sentido, la plataforma Saxo Select ofrece herramientas profesionales a clientes privados y su éxito descansa en dos pilares inseparables: la preservación y crecimiento de la riqueza, por un lado, y la fijación de precios competitivos, por el otro. Al combinar el know-how de BlackRock, la compañía de gestión de activos más grande del mundo, con nuestra experiencia en tecnología, utilizamos la digitalización para ofrecer a los clientes un fácil acceso a las soluciones de inversión de nuestros socios, permitiéndoles mantener el control.
Además, Saxo Bank acaba de lanzar su nuevo portal. Este portal proporcionará documentación técnica, guías de referencia, códigos y herramientas interactivas que, en combinación, respaldan la iniciativa Open Banking de Saxo.
La estrategia de Banca Abierta de Saxo se basa en la premisa de que en el futuro una gama cada vez más amplia de asociaciones y colaboraciones será el factor transformador de la industria financiera. Como parte de esta visión, Saxo ha puesto a disposición de un amplio ecosistema de desarrolladores de terceros, proveedores de software y socios, su infraestructura de negociación de activos, lo que les permite conectar sus empresas directamente al motor de operaciones de Saxo.
Foto: energepic.com / Pexels. Los mercados accionarios: ¿En el umbral de un nuevo récord, o de un nuevo crash?
¿Está el mercado accionario norteamericano en “sobrecalentamiento”? ¿Está más cercano a un “crash” que a un nuevo récord? Según un sondeo de fund managers realizado por Bank of America Merrill Lynch, 83% de los entrevistados consideraban que el mercado accionario norteamericano se encuentra sobrevaluado. No se había alcanzado tal nivel desde 1999.
Los principales promedios accionarios se vieron catapultados poco después de las elecciones en noviembre. La perspectiva del masivo paquete de incentivos fiscales prometido por Donald Trump en su campaña, alimentó la proyección de lograr niveles de crecimiento del PIB de EEUU cercanos a 4%, muy por encima de los débiles niveles del 2% que el país ha sostenido en los últimos años
El Dow Industrial rompió primero la barrera sicológica de los 20.000 puntos, para situarse en semanas recientes por arriba de los 21.000, aún si muchos analistas consideran probable que se sostenga tan alto en el mediano plazo. Y no sólo los administradores de portafolio alimentan dicha preocupación. En su reunión de marzo, la Reserva Federal alertó sobre los “altos niveles (de los precios accionarios) con respecto a las medidas de valuación estándar”.
¿A qué se debe el desencanto?
Mientras que el Dow Jones rompe récords, la economía norteamericana creció a su nivel más lento de los últimos tres años, durante el primer cuatrimestre de 2017. Entre las causas, el pobre desempeño de la manufactura, y el hecho que el consumo – motor de más de la mitad de la economía de EEUU – se ha mantenido sin cambio.
Aquello que alimentó el rally inicial parece estar disipándose. No está claro que la administración Trump vaya a ser capaz de generar el paquete económico que alimentaría las expectativas de crecimiento que el mercado descontó en los primeros meses del año.
¿Qué consecuencia tiene dicho cambio de perspectivas?
Muchos administradores de portafolio están moviendo posiciones fuera de EEUU, a mercados emergentes, o Europa, la cual ha visto niveles no alcanzados en más de un año.
Tales movimientos son tan sólo reflejo de un fenómeno más amplio, los inversionistas están buscando mejores oportunidades, lo cual ha significado que diversidad de activos, desde acciones hasta bienes raíces, han incrementado su valor.
Sin embargo, no todos comparten la preocupación. Analistas de Wells Fargo consideran que las acciones están adecuadamente valuadas, cuando se contrasta con los bajos rendimientos que los bonos siguen ofreciendo.
Photo: Ian L / www.publicdomainpictures.net. What the Bond Markets Tell Us About Reflation
Los mercados mundiales de renta fija operan la reflación con cautela basados en un entorno económico expansivo. Recientemente se han tomado posiciones que apuntan al aumento de las curvas de rendimiento y las expectativas de inflación (posiciones vinculadas a la inflación en lugar de bonos nominales) y en los mercados de renta variable, se elige al value sobre las acciones de crecimiento. Los rendimientos han detenido su ascenso de finales de 2016, las curvas se han aplanado y las expectativas de inflación del mercado han disminuido.
Sin embargo, creemos que estos movimientos del mercado reflejan principalmente una búsqueda, temporal, de seguridad frente a las incertidumbres políticas, en lugar de un cambio en la dinámica reflacionista subyacente. Vemos esta dinámica viva y bien, con la economía global pasando de la aceleración a una fase de crecimiento sostenido, como escribo en mi artículo Estrategia de renta fija reevaluando la reflación.
Un retroceso reciente en la inflación de los precios al consumidor en las economías desarrolladas ha desafiado la noción de aumentos sostenidos, aunque no espectaculares, de la inflación desde niveles sumamente bajos. Sin embargo, la inflación subyacente en Estados Unidos -que elimina los volátiles precios de los alimentos y la energía- parece estar ampliándose, sugiere nuestro análisis, con una creciente proporción de los componentes del Índice de Precios al Consumidor registrando ganancias. Los Índices Global Purchasing Managers («PMIs») están en máximos de seis años. Y nuestro GPS BlackRock, que combina indicadores económicos tradicionales con señales de Big Data, como las búsquedas en Internet, sigue apuntando a un crecimiento por encima de la tendencia a medida que la economía mundial pasa de la recuperación a la expansión constante.
Vemos que el crecimiento económico constante y la inflación prolongan la esperanza de vida del tema de la reflación sin necesidad de nuevas subidas del ritmo de esas medidas. La reflación está viva y bien según nuestra definición: el aumento de los salarios (aunque lentamente este ciclo) alimenta un crecimiento nominal más fuerte, permitiendo que los efectos de la última recesión se eliminen gradualmente y conlleve una inflación más alta con el tiempo. Y, sin duda, muchos precios de los activos financieros siguen reflejando una visión reflacionista dominante. Los mercados de acciones en general están boyantes. Las finanzas mundiales se mantienen a la par, a pesar de una reciente crisis de bajos rendimientos, y los mercados de crédito se ven robustos.
Los márgenes de crédito hoy parecen ser más o menos los que se esperan basados en su relación histórica con los niveles globales de PMI, según muestra nuestro análisis. Consulte la tabla siguiente. Los diferenciales de la categoría de inversión y de los mercados emergentes están en línea con la tendencia histórica desde 2006.
Los diferenciales de los bonos high-yield son un poco más ajustados de lo que deberían ser según el análisis. Lo que destaca a las valoraciones robustas, que contribuyen a nuestra preferencia de mayor calidad en el crédito. Esto implica que los fuertes niveles del PMI de hoy en día ya están considerados en el precio, y que los rendimientos futuros del crédito probablemente serán más moderados que en el pasado reciente. Creemos que los rendimientos probablemente provendrán principalmente de los ingresos (o carry), no de una reducción de los spreads.
El enigma del crédito
La divergencia entre como valoran a la reflación los mercados de deuda soberana y de crédito presenta un enigma. Una posible explicación es que cuando aumenta la incertidumbre del mercado, los inversores tienen dos opciones en cuanto a cómo reducir el riesgo en sus carteras. Pueden vender activos riesgosos como el crédito, o comprar activos menos riesgosos, como bonos del gobierno, agregando un amortiguador a sus carteras.
Los inversores tienden a elegir la última de estas dos opciones, ya que los bonos del gobierno son una clase de activos mucho más líquidos que el crédito, con menores costos transaccionales. Los bonos del Tesoro de los Estados Unidos también se consideran la cobertura definitiva contra los riesgos geopolíticos. La investigación sugiere que los rumores sobre las recientes elecciones presidenciales francesas -no los temores sobre el que la reflación esté muerta- están detrás de los recientes flujos hacia los bonos del Tesoro de los Estados Unidos, mientras que episodios risk-on y risk-off se están volviendo cada vez más globales, según señala nuestra investigación.
Conclusiones
Vemos un crecimiento global estable y la inflación ayudando a la Reserva Federal a cumplir su promesa de normalización. Los rendimientos de los bonos de países desarrollados a nivel mundial parecen vulnerables a nuevos aumentos a medida que el riesgo político francés se ha desvanecido, dejando los fundamentos de mejora económica como un motor de más largo plazo para la eventual normalización de las políticas globales. Seguimos sobreponderando el crédito de Estados Unidos por su potencial de ingresos, pero preferimos a la deuda de grado de inversión dadas las elevadas valoraciones del mercado crediticio. Estamos infraponderados con el crédito y la deuda soberana europea, debido a spreads en reducción y la mejora del crecimiento.
Build on Insight, de BlackRock, escrito por Jeffrey Rosenberg, Managing Director, jefe de Estrategia de renta fija en BlackRock.
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Pixabay CC0 Public DomainFoto: shijingsjgem. Los ciclos financieros: qué son y por qué importan
De manera sencilla, un ciclo financiero mide la evolución combinada de los precios de la vivienda y el volumen de deuda en el sector privado de una economía. Los ciclos financieros son una vía para estudiar la relación entre los precios de la vivienda, el crecimiento del crédito en el sector privado y el crecimiento económico. El concepto y metodología han sido desarrollados por el Banco de Pagos Internacionales (BIS, por las siglas en inglés de Bank for International Settlements).
La base conceptual reside en una observación sencilla: las tendencias en los precios de la vivienda y el crédito del sector privado se desarrollan lentamente, con el progreso de cada tendencia influenciada por la otra en una retroalimentación positiva.
Es importante poner énfasis en que el ciclo financiero está orientado al crédito y, de esta forma, es muy diferente del ciclo económico (que mira la producción). Este foco diferente ha implicado que, de media, los ciclos financieros duren al menos el doble que los ciclos económicos habituales.
Profundizando sobre el trabajo pionero del BIS, he encontrado que los ciclos financieros son de un uso particular positivo. Son, desde mi punto de vista, una herramienta poderosa que los inversores pueden emplear para valorar la previsión de las economías y los retornos de las clases de activos.
Cuatro fases, cuatro entornos de inversión
Comportamiento típico de los bonos y renta variable (únicamente con propósitos ilustrativos)
Es importante tener en cuenta que no son los niveles absolutos de deuda lo que importa para los ciclos financieros. Dicho de otra forma, si el ciclo financiero está subiendo o bajando es de una importancia limitada. En cambio, es la tasa de cambio en el crecimiento de la deuda lo que parece ser crucial: si el ciclo se está acelerando o desacelerando.
Para los inversores, es razonable dejar el debate sobre la naturaleza precisa de la relación entre deuda, precios de la vivienda y la economía real a los académicos. Lo que es de un interés práctico mayor es la observación de que estos puntos de inflexión en los ciclos financieros son infrecuentes y a veces coinciden con cambios en la suerte de la renta variable y los mercados de bonos.
Un ciclo financiero tiene cuatro fases diferentes. Cada fase se caracteriza por una combinación particular de pendiente (si el ciclo va al alza o a la baja) e inclinación (si el ciclo se acelera o decelera).
Hemos observado retornos de activos a través de 17 ciclos diferentes cubriendo 40 años de información. En base a este trabajo empírico, los bonos han tendido a comportarse mejor –en relación a la renta variable- durante los picos del ciclo (fases 1 y 4), mientras que los retornos de la renta variable son habitualmente más sólidos durante las depresiones (fases 2 y 3):
La fase 1 es la caída inicial después del repunte: el crecimiento del crédito se desacelera significativamente, los precios de la vivienda caen notablemente.
La fase 2 es la segunda parte de la recesión, cuando el ciclo se desacelera hacia una depresión. El apalancamiento continúa, aunque hay señales de que llega a su fin. Dicho de otra manera, la tasa de crecimiento de los precios de la vivienda y el crédito siguen siendo negativos, pero se vuelven todavía más negativos.
La fase 3 comienza cuando el ciclo alcanza un punto de inflexión y se mueve al alza mientras la inflación en el precio de la vivienda y crecimiento del crédito se vuelven positivos.
La fase 4 lleva a máximos del ciclo. Algunas veces, el ciclo se frena y parece dirigirse a un punto de inflexión, solo para recuperar impulso y regresar a la fase 3. Hemos solido observar ciclos que alternan entre las fases 3 y 4.
Si la historia sirve como guía, el marco que empleamos (impulsado por economistas del BIS) tiende a funcionar mejor en Estados Unidos y en otros países con grandes economías autónomas que incluyen sectores bancarios significativos.
Por el lado contrario, hay países donde la conexión entre los cambios en el ciclo y el precio de los activos es a veces más débil. En Alemania, por ejemplo, los precios de la renta variable de muchas grandes compañías están menos atados a las condiciones domésticas y son más dependientes de ciclos en mercados emergentes (principales destinos de las exportaciones).
Columna de Capital Group escrita por Jens Søndergaard, analista de divisas
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Damian Zach. ¿Van a cambiar las elecciones en Reino Unido el rumbo de las negociaciones del Brexit?
Hay pocas dudas sobre el resultado de las elecciones generales del Reino Unido previstas para el próximo 8 de junio. Aunque las recientes encuestas han mostrado que la campaña se ha endurecido ligeramente, se espera que el Partido Conservador, que gobierna el país liderado por la primera ministra Theresa May, aumente su mayoría en la Cámara de los Comunes, quizás incluso de forma sustancial. Lo que está en duda es el impacto que las elecciones tendrán en las negociaciones de Brexit, que comenzarán en serio 11 días después de la cita electoral.
Según las encuestas, la cuestión más importante para los votantes en el momento en que se convocó elecciones era quién debía dirigir las negociaciones del Brexit. En ese sentido, May tiene actualmente un gran apoyo público, superando a Jeremy Corbyn, líder del Partido Laborista, en aproximadamente tres a uno. Los conservadores han hecho campaña en torno a la idea de que una May “fuerte y estable» está mejor equipada que Corbyn para la tarea de negociar el Brexit y que con una estrecha ventana de negociación por delante, no es oportuno cambiar el gobierno.
Para los conservadores, un posible beneficio de estas elecciones anticipadas es que empezará una nueva legislatura con cinco años seguros por delante. Suponiendo que las negociaciones del Brexit se extiendan durante dos años, el partido de May tendría tres años para finalizar un acuerdo comercial y adaptar el marco a la nueva relación entre el Reino Unido y la UE antes de tener que enfrentarse a las urnas nuevamente.
No es el momento para matices
En esta fase, en la que las negociaciones con la UE empezarán a mediados de junio y unas elecciones generales por delante, no se debe esperar muchos matices a ningún lado de la mesa de negociación. Al principio de cualquier negociación, las posiciones tienden a estar en su extremo más extremo. Por ejemplo, por un lado, la UE dice que el Reino Unido le debe hasta 100.000 millones de euros hasta el Brexit, y por otro lado Reino Unido dice que no debe nada y que se saldrá de las conversaciones si la UE exige demasiado. La principal probabilidad es que habrá un acuerdo que fije términos en alguna parte entre estas dos posiciones extremas.
Del mismo modo, Reino Unido estima que los términos del Brexit se pueden negociar al mismo tiempo que se elaboran los futuros acuerdos comerciales con la UE. Sin embargo, la Unión Europea cree que las discusiones sobre el futuro comercio de servicios no deben empezar hasta que se hayan hecho progresos en las contribuciones financieras de Reino Unido a la UE, en el tema de la frontera entre la República de Irlanda e Irlanda del Norte y los derechos de los ciudadanos de la UE residentes en el Reino Unido así como de los ciudadanos británicos que viven en la UE.
Entonces, ¿qué tipo de Brexit será? Después de todo, a la Unión Europea no le interesa un proceso suave ya que podría alentar a otros Estados miembros a abandonar la UE. Para ilustrar este punto, un funcionario del Bundesbank dijo recientemente que Gran Bretaña se enfrenta «a un Brexit duro o a un Brexit muy duro». La cuestión fundamental para la UE será fijar términos que no alienten a otras naciones a seguir los pasos de Reino Unido, pero sin crear un entorno que interfiera significativamente con el comercio europeo con destino a las islas británicas.
Al comienzo de las negociaciones, el acuerdo parece estar muy lejos. Pero no olvidemos que la UE ha logrado forjar acuerdos durante los períodos de crisis a lo largo de su historia, incluso cuando el consenso parecía poco probable. La historia sugiere que será capaz de hacerlo al final, pero también sugiere que cualquier acuerdo llegará en el último momento.
¿Cuáles son las mejores bazas para la negociación de las dos partes? Para Bruselas, es el desequilibrio comercial significativo entre la UE y el Reino Unido. De los países miembros, Reino Unido sólo tiene un superávit comercial con Irlanda. Para Londres, su mejor carta es que puede hacer un pago de salida significativo para aliviar la pérdida que supone para Bruselas perder sus aportaciones. También hay una amenaza implícita de reducir la participación de Reino Unido en los acuerdos de seguridad europeos, aunque esto tiene poco sentido para Reino Unido y deja un sabor desagradable en la boca, especialmente después del reciente ataque terrorista en Manchester.
Ganadores y perdedores
Con las posturas públicas tan distantes entre sí, y las emociones en lo más alto, es difícil predecir quién va a ganar o perder más en estas negociaciones. Hay un intenso interés mediático en cómo cambiará el papel de Londres como capital financiera de Europa. Dublín, Luxemburgo y Fráncfort podrían ser destino de algunos de los puestos de trabajo que abandonen la capital británica, pero nos preguntamos si alguna ciudad o país querría asumir el papel de Londres como capital financiera, dada la enorme infraestructura reguladora y riesgos que vienen con ello. Irónicamente, Nueva York puede acabar beneficiándose más que ninguna de las alternativas europeas, ya que los bancos de inversión estadounidenses volverán a sus oficinas centrales en Londres.
Ben Kottler es portfolio manager de renta variable institucional de MFS.
Pixabay CC0 Public DomainGooKingSword. De vuelta con las comisiones a cuento del valor de la gestión activa
Después de leer varias noticias sobre la apuesta ganada por Buffett a los hedge funds, he querido dar mi opinión sobre alguna cuestión que me ha llamado la atención. En general el tratamiento de la noticia por los medios es correcto pero hay alguna frase que me gustaría matizar. Uno de esos medios escribe “Buffett colocó 320.000 dólares en un fondo indexado al S&P 500, mientras que Protege Partners colocó otros 320.000 dólares en determinados fondos de gestión activa, considerados por los expertos de dicha firma como los mejores».
En la carta original de Buffett, que está colgada en la web, se puede leer que Buffett apostó 500.000 dólares específicamente contra hedge funds, no contra cualquier fondo de gestión activa. Y además pidió apostar contra una cartera que al menos tuviera cinco fondos.
El requisito de al menos cinco hedge funds no es baladí pues Buffett reconoce que hay algunos gestores muy buenos, pero es la industria en general, en media, la que cree que no aporta valor, especialmente la que aplica comisiones muy elevadas. En Estados Unidos han tenido muy difícil batir enrentabilidad a un índice muy bien diversificado por compañías y sectores.
Cuando Seides, responsable de Protege Partners, propuso una cartera de fondos de fondos hedge, Buffet se debió de frotar las manos. Cada fondo tenía más de cien fondos individuales –más de 500 hedge funds seguro que daban un resultado parecido a la media-. Además, a las comisiones individuales –habitualmente un 2% fijo más un 20% sobre beneficios– había que sumarles las comisiones del fondo que los selecciona.
El resultado de la apuesta ya es conocido: los hedge elegidos dieron un 22% desde 2008 a 2016 y el fondo que replicaba al S&P 500 un 85%. El patrimonio de este tipo de producto ya había descendido de forma importante antes de que se publicara la carta de Buffett.
No voy a defender a ultranza los hedge funds porque no soy muy fan, pero sí me gustaría llamar la atención sobre el riesgo y el comportamiento de los inversores tras pérdidas importantes. La apuesta la ganaba el que obtuviera la mayor rentabilidad final suponiendo que no se tocaban las inversiones y eso no tiene en cuenta el comportamiento de la mayoría de los inversores ante caídas importantes como la de 2008. Justo en 2008, primer año de la apuesta, la cartera de los hedge cayó un 24% que es mucho, pero el mercado sufrió una del 37% y eso es más de lo que soportan muchos inversores.
Como prueba de que el inversor huye de los mercados tras pérdidas abultadas miren abajo las salidas de Vanguard en octubre de 2008 –casi 5.000 millones de dólares–. Ahora fíjense en el patrimonio de los fondos de hedge funds, en septiembre y octubre de 2008 toca máximos. Desgraciadamente, a pesar de que los datos también demuestran el error que supone vender en malos momentos, los inversores, en general, siguen persiguiendo el producto que el año anterior fue mejor.
Y ahora piensen en las emociones del inversor español y díganme si en 2007 creen que hubieran invertido de forma indexada en Estados Unidos –después de lo que hizo su mercado desde 2005–. Y en 2008, ¿creen que los españoles mantuvieron su inversión en bolsa? Si en la próxima corrección los inversores no dejan de ir a contrapié, el principal detractor de rentabilidad no serán las comisiones.
