Se acerca una desaceleración económica, pero eso no es motivo de alarma para los inversores

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Se acerca una desaceleración económica, pero eso no es motivo de alarma para los inversores
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Jeff Kubina. Se acerca una desaceleración económica, pero eso no es motivo de alarma para los inversores

Las bolsas suelen ser bastante efectivas en anticipar los altibajos de la economía subyacente: las fluctuaciones violentas del mercado son causadas por movimientos inesperados en la actividad, a menudo provocados por malas decisiones políticas o burbujas no identificadas en el sistema.

Los inversores no deben alarmarse porque el ciclo esté madurando. Han pasado casi diez años desde la crisis financiera y el crecimiento mundial ha sido resistente durante varios años. El curso natural de los acontecimientos nos lleva a esperar una desaceleración porque las economías no pueden crecer a perpetuidad.

Nuestra creencia es que la próxima desaceleración tendrá amplitud superficial, lo que es típico después de una recesión tan severa como la que vimos en 2009.

A principios de este año, hablamos sobre la disminución de las correlaciones dentro del mercado, lo que allanó el camino para que la selección de valores sea el diferenciador clave. Continuamos creyendo que la selección de acciones bottom-up será crucial para la generación alfa en la segunda mitad de 2018.

Desaceleración esperada

Hasta el momento, ha sido un año desafiante para las bolsas globales con rendimientos negativos en la mayoría de los mercados. La excepción es Estados Unidos, donde el S&P 500 registra una pequeña ganancia del 2,7% (en dólares) impulsada por la sólida historia de beneficios de las empresas estadounidenses. Europa se ha visto afectada una vez más por problemas internos de la eurozona, ya que Italia no ha logrado formar un nuevo gobierno creíble.

El primes gráfico muestra que el ciclo económico actual de Estados Unidos ya está bastante extendido si lo comparamos con su evolución histórica, por lo que no debería ser una sorpresa para los inversores que la actividad económica se desacelere.

Por su parte, el segundo gráfico muestra que el indicador de la actividad económica mundial ya ha cambiado y que la producción industrial del G7 ha estado en niveles elevados durante algún tiempo.

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El tema principal en todos los mercados, sin embargo, ha sido el endurecimiento de la política monetaria. En Estados Unidos, la Reserva Federal (Fed) ha estado subiendo las tasas de interés y muchos inversores están preocupados por lo que implicará unas tasas más altas para la actividad económica.

En Europa, la flexibilización cuantitativa (QE) está llegando a su fin en un entorno donde el crecimiento se mantiene en una trayectoria baja. Los bancos centrales han expandido significativamente sus balances en los últimos diez años, lo que probablemente haya evitado un ciclo deflacionario prolongado.

Sin embargo, como muestra el tercer gráfico, pasar de expansión a un ajuste cuantitativo en la mayoría de las principales economías en 2018 y 2019, será probablemente un obstáculo para el crecimiento a medida que se reduce la liquidez.

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En lo que respecta a la política, el desafío más obvio para las bolsas a nivel mundial es el continuo deterioro de las relaciones comerciales, con Trump imponiendo aranceles a una serie de industrias y la inevitable reacción de los chinos y, en menor medida, de Europa.

Y dado que estas negociaciones de «ojo por ojo» todavía están evolucionando, es muy difícil interpretar el impacto en el comercio en general. Pero la confianza de los inversores se verá afectada si no se alcanzan acuerdos pronto.

Las valoraciones en Europa siguen siendo atractivas

Siempre habrá sorpresas positivas o negativas para las acciones, que por definición son impredecibles, pero una economía en desaceleración no necesariamente significa mercados más débiles. Los mercados descuentan rápidamente un crecimiento económico más lento y creemos que los fundamentales se están reflejando actualmente en las valoraciones globales.

Dicho esto, las valoraciones de la zona euro –en relación con otros mercados –siguen siendo atractivas en nuestra opinión. Las valoraciones son fundamentales para nuestra comprensión de los rendimientos futuros probables y, como muestra el gráfico 4, la zona euro en base a una relación precio-ganancias ajustadas cíclicamente parece favorable a 18,2 veces frente al promedio a largo plazo de 19,9 veces.

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El stockpicking es la clave

A medida que entramos en un período de crecimiento más lento, la identificación de las empresas más atractivas se vuelve aún más importante para los inversores que buscan aprovechar los rendimientos antes que el mercado. Generar alfa, en lugar de confiar en un crecimiento amplio y correlacionado de las ganancias del mercado, puede marcar la diferencia en la dispersión de los retornos.

Nuestra experiencia en la selección de empresas infravaloradas a través de un análisis fundamental bottom-up debería brindarles a los inversores confianza en nuestra capacidad para generar retornos superiores.

Tal como lo hemos descrito anteriormente, existen numerosas corrientes que influyen en los mercados de renta variable y el cálculo de lo que ya se ha valorado es la clave del éxito de la selección de acciones. Nuestro experimentado equipo de analistas sectoriales nos ayuda a los gestores de fondos a descubrir las oportunidades que otros pueden perder.

En el contexto de una posible ralentización del entorno económico, es crucial identificar aquellas empresas que están tomando medidas para mejorar su propio desempeño, en lugar de simplemente confiar en la creciente ola de una mayor actividad económica.

Rory Bateman es responsable de renta variable de Europa y Reino Unido de Schroders.

 

Para la inversión en bonos, me guío por el consejo de mi padre

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Para la inversión en bonos, me guío por el consejo de mi padre
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Free-Photos. Para la inversión en bonos, me guío por el consejo de mi padre

Realmente he trabajado con mucha gente inteligente durante mi etapa en MFS, y durante mi carrera en la industria de gestión de inversiones. Dicho esto, cuando pienso sobre el mejor consejo que he recibido nunca, pienso en el consejo que recibí de mi padre. No era necesariamente un inversor profesional, pero tenía interés por el mercado financiero. Recuerdo que en un momento muy temprano en mi carrera, me sentó y me habló de que, como inversor, no necesariamente se quiere invertir el dinero de los clientes en una apuesta basada en un resultado político o legal.

Pienso sobre esta frase, que me dijo hace 30 años cuando estaba todavía en la escuela, y pienso en los últimos eventos que hemos atravesado como inversores. Comenzando con lo ocurrido en Reino Unido, con la votación del Brexit y con el cambio de administración experimentado en Estados Unidos. No sólo la mayoría de los analistas y pronosticadores obtuvieron un resultado erróneo, además se calculó de forma errónea el impacto del mercado.

Y, cuánto han resonado las ideas de mi padre en mi cabeza a la hora no invertir sobre esas premisas. La razón por la que él recomendaba no invertir sobre un resultado político es muy simple. Porque no se tiene una ventaja competitiva cuando se invierte así, sino que se habla de las mismas cuestiones sobre las que habla cada inversor en el mercado. Por lo que parece cierto para mí hoy en día, en este punto de mi carrera, es recordar poner el foco en lo que somos buenos. Cuál es nuestra principal ventaja competitiva y que necesitamos para proporcionar un kit de herramientas fundamentales a nuestros inversores cada día. Esto es lo que hacemos bien. Esto es lo que pienso que hacemos en nuestro departamento de renta fija, y esto es por lo que sigo pensando en el consejo de mi padre cuando tomo decisiones por los clientes.

Columna de William J. Adams, CIO de renta fija global de MFS Investment Management

El posible exceso de temor al impacto de una guerra comercial en los mercados emergentes

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El posible exceso de temor al impacto de una guerra comercial en los mercados emergentes
Pixabay CC0 Public DomainFoto: weltraumreporter. El posible exceso de temor al impacto de una guerra comercial en los mercados emergentes

La volatilidad volvió a irrumpir en los mercados en el primer trimestre de 2018. La preocupación principal de muchos inversores es la perspectiva de una guerra comercial entre Estados Unidos y China. Dicha guerra podría socavar la importante relación comercial entre el país norteamericano y el gigante asiático, y existe además el riesgo de que otros países, como Corea del Sur, se vean atrapados en el fuego cruzado.

La desaceleración del crecimiento mundial, la depreciación del dólar, el encarecimiento del petróleo y la decisión de la Reserva Federal estadounidense de subir los tipos de interés en marzo de 2018 contribuyeron, en su conjunto, a transmitir la sensación de que nos habíamos adentrado en un periodo de mayor incertidumbre.

Ahora bien, aunque la retórica suene alarmante, creemos que ambas partes del conflicto son conscientes de que una guerra comercial no deparará ganadores. El presidente Trump ya ha comenzado a dar un silencioso paso atrás en algunas de sus propuestas; está excluyendo temporalmente de sus políticas de aranceles sobre las importaciones de acero y aluminio a países con los que mantiene estrechas relaciones comerciales, como Corea del Sur y Australia, , al tiempo que suscribe acuerdos a más largo plazo.

Hace diez años, la posibilidad de un deterioro de las relaciones comerciales entre Estados Unidos y China (las dos economías más grandes del mundo) habría desencadenado, con toda probabilidad, una espiral de ventas en los mercados emergentes. Hoy en día, los inversores se sienten menos vulnerables, pese a existir otros factores que crean incertidumbre, como la subida de los tipos estadounidenses, y, si bien se registró una suerte de corrección, la renta variable emergente se ha revalorizado un 1% desde principios de año y ha batido la rentabilidad de los mercados desarrollados.

Aunque la ralentización del crecimiento del PIB mundial plantea riesgos, los actuales temores sobre una guerra comercial y sus repercusiones en los mercados emergentes parecen exagerados.

Un agravamiento de la situación no parece probable

Resulta esencial analizar en perspectiva las consecuencias del aumento de los aranceles. Estimamos que el incremento propuesto en los aranceles chinos supondría una pérdida del 0,08% en el PIB estadounidense. Mientras tanto, los aranceles estadounidenses afectarían el PIB de China en un 0,01%. Por lo tanto, en esta fase, el impacto global de los aranceles no resulta ni mucho menos alarmante —parece más bien una nueva dosis de altanería por ambas partes.

Es poco probable que China se vea afectada por un éxodo masivo de fabricantes. Las compañías ya están buscando bases de fabricación más baratas en otros rincones de Asia, debido a los aumentos salariales en China. Vietnam, la India, Pakistán y Bangladés se han beneficiado de esta tendencia hasta la fecha. China ha absorbido las pérdidas y creado nuevos puestos de trabajo en el sector de servicios y en las manufacturas de mayor valor, y mantiene así su trayectoria de crecimiento hacia el objetivo del 6,5% fijado para 2018.

Si bien albergamos la esperanza de que no se agraven las tensiones comerciales, seguimos examinando de cerca las relaciones entre Estados Unidos y China, sobre todo porque el presidente Trump está contemplando la posibilidad de concretar los 100.000 millones de USD adicionales en aranceles en virtud del artículo 301 sobre las exportaciones chinas en mayo.

El riesgo real surge con la amenaza de un agravamiento de la guerra comercial. Según nuestras observaciones actuales, el Gobierno chino ha venido respondiendo de manera comedida, al participar activamente en las conversaciones comerciales y explorar las opciones de negociación. El primer ministro chino, Li Keqiang, manifestó públicamente que China no obligaría a las firmas extranjeras a transferir tecnología y que reforzaría los derechos de propiedad intelectual, con lo que demostró su disposición a hacer concesiones en dos asuntos que revisten suma importancia para Estados Unidos. Nuestra visión actual es que China no quiere correr el riesgo de verse sumida en una escalada de represalias de gran envergadura.

La venganza de China hasta la fecha reviste astutamente un cariz estratégico, y se centran en seis categorías: vehículos, soja, plástico, tabaco, sorgo y productos químicos. Los tres primeros sectores se concentran mayoritariamente en los estados del medio oeste, desde Ohio hasta Wisconsin, que pasaron de apoyar a Obama en las elecciones de 2012 a respaldar a Trump en 2016. Las plantaciones de tabaco y sorgo también suelen situarse en las zonas tradicionalmente conservadoras del sur: Texas, Virginia y Carolina del Norte, donde los demócratas están haciendo mayores incursiones.

Pese a toda esta altanería, consideramos que las dos partes saben que se puede perder más de lo que se puede ganar si la situación se desboca. En un sensato movimiento, Pekín está tratando de convencer a los votantes de Trump para que apoyen una mitigación del conflicto, al tiempo que ofrece unas cuantas concesiones en asuntos como la transferencia de tecnología, las empresas conjuntas de automoción y las finanzas. El gigante asiático dispone de una clara estrategia para relajar las tensiones.

Preocupaciones de mayor calado
De manera más general, algunos inversores siguen dudando acerca del atractivo de China. Aducen los elevados costes y la capacidad excedentaria del pasado. Las reformas centradas en la oferta están abordando estos asuntos, por lo que muchos sectores están regresando a una situación de flujo de caja positivo. En lugar de utilizar este efectivo adicional para incrementar la capacidad, las compañías lo utilizan para reducir su endeudamiento, lo que significa que serán menos dependientes del apalancamiento en un futuro. Esto supone una buena noticia para la salud del sistema bancario y la calidad de sus activos.

Desde hace mucho tiempo llevamos argumentando que existen dos economías en el gigante asiático: la vieja China industrial y la nueva China orientada al sector de servicios. Demasiados observadores occidentales establecen generalizaciones sobre China y son incapaces de diferenciar entre las regiones costeras y las regiones interiores del país. Es aquí donde una dinámica selección de valores llevada a cabo por inversores especializados puede dar frutos.

China podría verse nueva e indirectamente espoleada por la poderosa función que podría desempeñar en las próximas negociaciones. El país asiático podría disponer de algunas de las bazas necesarias para resolver el conflicto nuclear coreano, gracias a su relativamente buena relación tanto con Estados Unidos como con Corea del Norte. En efecto, la reciente visita de Kim Jong-un a China fue su primer viaje fuera de Corea del Norte en siete años, desde que llegó al poder. Esto podría ofrecer un nuevo respaldo a los argumentos de China en lo que respecta a las negociaciones comerciales con el presidente Trump.

Los escépticos han advertido de que las subidas de los tipos estadounidenses y el fortalecimiento del dólar podrían desencadenar una crisis en los mercados emergentes. Esto no se ha materializado, gracias a la profundidad de los mercados de deuda locales. En la actualidad, el bloque emergente se halla, en líneas generales, en una posición mucho más sólida que en el pasado, y es capaz de capear la apreciación del billete verde. La Reserva Federal estadounidense parece comprometida a acometer un lento y continuo programa de subidas de tipos; siempre y cuando no haya sorpresas repentinas, no parece probable que surjan obstáculos en el camino. Curiosamente, la última vez que la Fed subió los tipos, la renta variable emergente experimentó un repunte, dado el entorno de sólido crecimiento sincronizado a escala mundial (gráfico 1).

 

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Gráfico 1: MSCI Emerging Markets frente a la tasa de los fondos federales

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Gráfico 2: Divergencia en las previsiones de crecimiento de los BPA
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Gráfico 3: Rentabilidad sobre los recursos propios (ROE) similar a la de los mercados desarrollados, pero los emergentes cotizan con descuento

Unas perspectivas más halagüeñas sobre los mercados emergentes sugieren que quienes adoptan un enfoque fundamental en la selección de valores tienen ante sí una época emocionante. El crecimiento de los beneficios está cobrando fuerza y se está traduciendo en una mejor rentabilidad bursátil.

Al mismo tiempo, las valoraciones parecen baratas con respecto de sus niveles históricos. Si analizamos las acciones emergentes y las comparamos con sus homólogas de los mercados desarrollados, sus respectivas rentabilidades sobre los recursos propios son idénticas. Ahora bien, los inversores se benefician de un descuento de valoración del 20% cuando invierten en los mercados emergentes, de ahí que resulte atractivo apostar por estos mercados en 2018.

Columna de Dara White, director global de renta variable de mercados emergentes en Columbia Threadneedle.

Información importante: exclusivamente para uso interno de profesionales de inversión (no debe hacerse llegar a terceros).Las rentabilidades pasadas no son indicativas de los resultados futuros. El valor de las inversiones y de los ingresos no está garantizado y puede tanto aumentar como disminuir; dicho valor puede verse afectado por las fluctuaciones de los tipos de cambio. Esto significa que un inversor podría no recuperar el importe invertido. El análisis incluido en este documento ha sido elaborado por Columbia Threadneedle Investments para sus propias actividades de gestión de inversiones, puede haber servido de base para la toma de decisiones antes de su publicación y su disponibilidad tiene carácter accesorio. Todas las opiniones vertidas se formulan en la fecha de publicación, aunque pueden sufrir cambios sin previo aviso. La información obtenida de fuentes externas se estima fidedigna, si bien su precisión o integridad no pueden garantizarse. La referencia a acciones o bonos específicos no debe interpretarse como recomendación de negociación. Publicado por Threadneedle Asset Management Limited («TAML»). Sociedad registrada en Inglaterra y Gales con el n.º 573204. Domicilio social: Cannon Place, 78 Cannon Street, Londres EC4N 6AG. Autorizada y regulada en el Reino Unido por la Autoridad de Conducta Financiera (FCA). Columbia Threadneedle Investments (Columbia Threadneedle) es el nombre comercial global del grupo de sociedades Columbia y Threadneedle.columbiathreadneedle.com

 
 

El crecimiento económico y los resultados empresariales, catalizadores de la renta variable en los próximos meses

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El crecimiento económico y los resultados empresariales, catalizadores de la renta variable en los próximos meses
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Pulicdomainpictures. El crecimiento económico y los resultados empresariales, catalizadores de la renta variable en los próximos meses

En los próximos meses el crecimiento robusto de los datos macroeconómicos y los resultados empresariales pueden ser los catalizadores de la renta variable en los mercados financieros, lo cual sería negativo para los bonos, cuyas rentabilidades subirían por el repunte de la inflación.

La finalización de la incertidumbre sobre la guerra arancelaria sería un revulsivo para las bolsas; si continúa la escalada de la guerra comercial entre EE.UU. y el resto del mundo se va a ver afectada negativamente la confianza de los empresarios y consumidores con lo que restará crecimiento económico.

Para los mercados de la zona Euro sobre todo, una declaración del gobierno italiano más contundente sobre su adhesión al proyecto y una mayor imagen de cohesión provocaría una relajación de las rentabilidades de los bonos periféricos, un tensionamientos de los centroeuropeos y una subida de las bolsas.

En los últimos meses la disciplina de producción de la OPEP y Rusia, el aumento de la demanda, la bajada de los inventarios, la reducción de la producción de Venezuela y la imposición de sanciones a Irán por EE.UU. han provocado un repunte importante del precio del petróleo.

Creemos que la importancia creciente de la extracción mediante la técnica del fraking, que ha llevado a la autosuficiencia a EE.UU. y cuyo coste marginal cada vez es más bajo, unido a la eficiencia de los aparatos que lo consumen, va servir de freno a la subida del precio del petróleo, salvo que los países de la OPEP sigan reduciendo su producción. Con un petróleo ente 50 y 60 dólares el barril creemos que hay un equilibrio de las aspiraciones de productores y consumidores.

La subida del petróleo se está reflejando en los datos de inflación recientes, pero como hemos dicho antes no vemos un petróleo más alto. Las inflaciones generales tenderán en los próximos meses a las subyacentes (que no tienen en cuenta los componentes más volátiles como alimentación y energía) y éstas están subiendo pero de forma mucho más moderada.

EE.UU. está en el proceso de crecimiento más largo de su historia, 10 años, y los datos muestran que su economía va a continuar acelerándose, la confianza de los consumidores y empresarios está en máximos, tiene el paro en el 3,8% y crece cerca del 3%. Con este panorama no hay que descartar que la economía se recaliente y se acabe el ciclo, la clave va a estar en las subidas salariales, que por el momento son limitadas, tampoco las materias primas están subiendo. Si se lleva a cabo el plan de incremento del gasto público puede aumentar la presión sobre la inflación. Dicho esto, pensamos que aún quedan 3 o 4 trimestres en que no se producirá.

Europa está presentando como problema estructural que siempre hay alguna cuestión de algunos de los miembros que influye negativamente en los mercados. Por otra parte, el crecimiento fuerte de los resultados se está produciendo en el sector tecnológico, que tiene un peso bajísimo en la economía europea. Esto nos hace pensar que, aunque las valoraciones son menos exigentes en Europa, los índices de EE.UU. funcionarán mejor. Otra cosa es a nivel de carteras, una buena selección de activos puede hacer que se supere el rendimiento.

En el caso de las economías emergentes, aunque su situación económica es mucho mejor que en ocasiones anteriores en cuanto a déficit por cuenta corriente y déficit públicos, tamaños de las economía, crecimiento y reservas han reaccionado muy mal al fortalecimiento del dólar y las subidas de tipos en EE.UU. Lejos de pensar en reducir posiciones hay que considerarlo una oportunidad.

Tribuna de Miguel Ángel García, director de Inversiones de Diaphanum

Crédito corporativo europeo: perspectivas para el segundo semestre de 2018

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Crédito corporativo europeo: perspectivas para el segundo semestre de 2018
Pixabay CC0 Public DomainFree photos. Crédito corporativo europeo: perspectivas para el segundo semestre de 2018

A medida que se acerca el segundo semestre de 2018, los inversores comienzan a tomar nota del final del programa de compra de bonos corporativos del Banco Central Europeo (CSPP por sus siglas en inglés). El BCE finalizará el programa a finales de año. Al contrario que muchos inversores, creemos que el mercado de crédito investment grade euro está relativamente bien aislado del final del CSPP.

Como respaldo de nuestra visión, un reciente e interesante informe elaborado por Barclays* apunta a que el final del CSPP podría ser “menos desafiante para los inversores de crédito investment grade euro de lo que temen”. Barclays analizó el coeficiente del factor CSPP en su modelo transversal para el investment grade euro. El método sugiere que la prima del programa de compra de bonos corporativos del BCE apareció en los diferenciales del investment grade euro cuando se anunció el CSPP en marzo de 2016, pero se ha recuperado y ahora sólo es de tres puntos básicos.

Dado que los bonos elegibles del CSPP representan sólo el 34% del índice Euro Investment Grade, el final de las compras significaría que el índice sólo se ampliaría 1pb, según Barclays. Sin embargo, se debería señalar que el mercado investment grade euro se ha ampliado bastante respecto a los fundamentales macro y de crédito, ceca de 40pbs en el año. Por tanto, la potencial ampliación del final del CSPP podría estar ya descontada.

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De manera similar al programa de compra de bonos de Reino Unido en el mercado de la libra esterlina entre septiembre de 2016 y abril de 2017, los diferenciales se ampliaron antes del final del programa, pero se redujeron y tuvieron un mejor rendimiento después de que terminara el programa. Dada la ampliación continuada en el segmento investment grade euro, los diferenciales podrían retroceder buena parte de esta ampliación después de que haya terminado el CSPP y registrar un mejor rendimiento.

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Recuperación del crédito europeo

Creemos que los mercados de crédito en euros se recuperarán de los niveles actuales durante la segunda mitad del año debido a que la ampliación registrada en el año es significativa. En este contexto donde el final de CSPP no es problemático y la expectativa de que las tensiones de una guerra comercial y la volatilidad en Italia continúen disminuyendo durante el verano, creemos que ahora hay más valor en el mercado investment grade euro, especialmente en las compañías periféricas, en los instrumentos sub y en las emisiones primarias. Estos factores podrían ayudar a revivir  la mentalidad del carry trade a corto-medio plazo, lo que a su vez impulsaría los diferenciales durante la segunda mitad del año, con el continuo apoyo de los bancos centrales.

De hecho, los diferenciales del investment grade euro se han ampliado 40 puntos básicos en el año, hasta alcanzar los 120 puntos básicos de media. Esto es significativo, ya que este movimiento retrocede casi la mitad del rally desde febrero de 2016, cuando los márgenes habían alcanzado un máximo de 160 puntos básicos.

En ese momento, los diferenciales habían aumentado significativamente tras la dura suposición de los inversores de que el sistema bancario europeo estaba en problemas y ya no era sostenible, lo que provocó otra crisis financiera. Esto no fue así, y para volver a ver niveles tan altos de los diferenciales, tendríamos que suponer que está a punto de materializarse a corto plazo un mercado bajista de todo el mercado crédito.

Este no es nuestro escenario base y para que los diferenciales se amplíen aún más desde los niveles actuales, necesitaríamos ver lo siguiente:

  • Recesiones en los mercados desarrollados
  • Una crisis soberana o financiera en la UE
  • Una ampliación mucho mayor de las condiciones financieras globales impulsadas por la Reserva Federal de EEUU.

Al igual que los niveles de los diferenciales de febrero de 2016, los niveles de los diferenciales de tipo recesivo oscilan ahora alrededor de los 150 pbs, pero no prevemos  que ninguno de estos escenarios se desarrolle a corto o medio plazo, especialmente ya que tenemos la evidencia de que los bancos centrales deberían mantener su apoyo y hay poco riesgo de una recesión inminente.

Crecimiento en los mercados desarrollados

En términos de previsiones de crecimiento, este año se estima que el PIB de EEUU crezca un 2,8% mientras que el de la zona euro logre situarse alrededor del 2%. Asumimos que la guerra comercial no escalará demasiado desde los niveles actuales y que los aranceles más elevados no se materializarán. Seguir los tweets del presidente Trump puede suponer perder dinero, ya que ha seguido una política de un paso adelante y un paso atrás.

Las exportaciones de coches alemanes a EE.UU. sólo representan un 0,7% del PIB alemán y los modestos aranceles sobre los coches de lujo alemanes podrían terminar siendo sostenibles. Por tanto, nos mantenemos alejados de los escenarios de tipo recesivo para el resto de 2018.

El apoyo de los bancos centrales mantiene el ciclo más tiempo

El mes pasado, informamos de que existía la posibilidad de que el BCE no alterara su tono moderado y esto es lo que Draghi hizo en junio, a pesar de que el quantitative easing acabe a finales de año. El consejo de gobernadores no subirá los tipos durante al menos otros 15 meses y continúa proporcionando financiación muy barata  a las economías de la zona euro. El BCE también tiene la intención de continuar con sus grandes  reinversiones durante más tiempo después de que finalice el programa de compras, y las reinversiones se estimaron en cerca de 180.000 millones de euros el próximo año.

En lo que respecta a la Fed, que la tasa neutral a corto plazo este cerca del 2,75% puede significar una pausa en las subidas de tipos a finales de 2018 o principios de 2019. Powell está siendo más cauto, e indicó en el foro de Sintra, en Portugal, que por primera vez están oyendo que las compañías están posponiendo sus inversiones, contrataciones y la toma de decisiones comerciales.

Afirma que es algo nuevo que no está en sus previsiones, por lo que está siendo más cauto ahora, lo que indica que será más cauto en el futuro. Si llegara una pausa, esto significaría que el bono de EEUU a 10 años volvería al 2,7%, o por debajo, y sería un apoyo de y para los mercados de crédito y el ciclo, ya que evitaría un ajuste excesivo de las condiciones financieras globales.

Ni recesiones, ni crisis financieras a la vista

En conjunto, las valoraciones y los diferenciales se han abaratado lo suficiente y esperamos que la recuperación comience a partir de julio. Somos positivos para el segundo semestre y creo que esto representa un muy buen punto de entrada. Es bastante improbable que veamos escenarios de recesión o crisis financieras a corto o medio plazo. Además, esperamos que los bancos centrales mantengan su apoyo, como hemos mencionado anteriormente. El final del CSPP no debería ser una perturbación importante dada la baja prima de compra relativa al programa para valores elegibles.

Aunque tendremos en mente la retórica comercial y de aranceles que proviene de la Casa Blanca, nos reconforta la política del presidente de dar un paso adelante y un paso atrás para mitigar dichos riesgos. En última instancia, el presidente Trump debería defender los mercados bursátiles de EEUU, ya que es probable que se conviertan en una herramienta o mantra de la campaña electoral de mitad de mandato de 2018.

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Tribuna de Mondher Bettaieb Loriot, responsable de bonos corporativos de Vontobel AM. 

Las previsiones de Franklin Templeton para Argentina, Brasil y México

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Las previsiones de Franklin Templeton para Argentina, Brasil y México
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Jason Rosenberg . Las previsiones de Franklin Templeton para Argentina, Brasil y México

Durante 2017 fuimos testigos de un repunte notable de las economías emergentes gracias al retorno de capital a numerosos mercados infravalorados. En general, seguimos siendo optimistas respecto de un conjunto selecto de mercados emergentes, pero es importante reconocer que existen grandes diferencias en la clase de activos. Por este motivo, creemos que es imprescindible diferenciar las economías más fuertes y resilientes de aquellas más débiles y vulnerables.

Para ello utilizamos nuestro Índice de Resiliencia de los Mercados Locales (LMRI), que puntúa a los países mediante cinco factores de resiliencia: combinación de políticas, lecciones aprendidas, reformas estructurales, demanda interna y vulnerabilidades externas.

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Para cada factor, evaluamos por separado las condiciones actuales y previstas para sopesar el grado de riesgo junto con el horizonte de inversión. Agregamos las puntuaciones de cada una de las cinco categorías para obtener una puntuación global para el país: la puntuación en el LMRI.

Se asigna a cada criterio un valor de entre -2 y +2 para la situación actual, así como un valor para las perspectivas previstas, en opinión del equipo. El gráfico 1 muestra los resultados de nuestro sistema de clasificación para el subconjunto de ME seleccionados en las distintas regiones.

Entre los países con puntuaciones estimadas elevadas en el LMRI encontramos tres de las principales economía de LatAm:

Argentina: Puntuación global LMRI, Actual: +1; Estimada: +4

Breves observaciones

  • Poco a poco se va estableciendo un sistema de objetivos en materia de inflación. La inflación está disminuyendo, pero sigue por encima del objetivo como consecuencia de los ajustes arancelarios.
  • Las reservas han experimentado una fuerte recuperación. El déficit primario está bajando. Las exportaciones están creciendo.
  • Está teniendo lugar una recuperación de la actividad económica y las inversiones van en aumento. Los elevados tipos de interés podrían contener la inversión empresarial.
  • Los mercados laborales siguen estando excesivamente regulados.
  • Las reformas estructurales continúan teniendo un impacto gradual y mejorando la eficiencia fiscal. Se prevé un progreso escaso antes de las elecciones presidenciales de 2019.
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Brasil: Puntuación global LMRI, Actual: +1; Estimada: +3

Breves observaciones

  • El déficit fiscal sigue siendo elevado, pero relativamente estable.
  • Las elecciones de octubre de 2018 podrían redoblar los riesgos políticos.
  • Las grandes reservas de divisas parecen más que suficientes para cubrir la deuda externa a corto plazo.
  • La confianza de los consumidores y las empresas ha mejorado paulatinamente.
  • La inestabilidad política ha retrasado la reforma de las pensiones.
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México: Puntuación global LMRI, Actual: +6; Estimada: +5

Breves observaciones

  • Reciente consolidación fiscal con superávit en la balanza primaria en 2017. El banco central es ortodoxo e independiente.
  • Desde 2012 se han acometido varias reformas en el sector, pero el resultado de las elecciones de julio de 2018 podrían redoblar los riesgos políticos.
  • El sector de las exportaciones se basa en la manufactura y está fuertemente vinculado a Estados Unidos; las negociaciones para el libre comercio siguen suponiendo un riesgo.
  • Grandes reservas de divisas con un déficit de la cuenta corriente gestionable.
  • La tasa de desempleo es reducida y la inflación está disminuyendo, pero la demanda interna se está moderando.
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Michael Hasenstab es gestor de carteras y CIO del equipo Templeton Global Macro de Franklin Templeton.

Las valoraciones en Asia, razones para el optimismo

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Las valoraciones en Asia, razones para el optimismo
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Tristan Schmurr. Las valoraciones en Asia, razones para el optimismo

Parece que los tiempos difíciles están por llegar a los mercados asiáticos. ¿Esto es motivo de temor o una oportunidad para los inversores?

Tal vez justifique cierto grado de precaución, sí. Los titulares negativos sobre la guerra comercial no cesan y tampoco los que hacen alusión al endurecimiento de la política monetaria por parte de la Reserva Federal. Y el S&P 500 no se da un respiro en su lucha por alcanzar nuevos máximos. Creo que es mejor ser un poco cauteloso, pero lo digo como lo que soy: un tipo prudente y conservador, al menos en lo que respecta a las inversiones

¿No hay nada que me dé motivos para el optimismo en este momento? Bueno, sí, una cosa: las valoraciones.

Las valoraciones no están tan extendidas en Asia como en Estados Unidos, en mi opinión. Mientras escribo esto, el mercado estadounidense en general cotiza a aproximadamente 17 veces las ganancias pronosticadas para el próximo año. Y estas ganancias se basan en altos márgenes, históricamente hablando.

Por lo tanto, será difícil ver que las ganancias medias en Estados Unidos crecen a por encima de una cifra baja de un dígito. Asia, sin embargo, cotiza actualmente a solo 14,5 veces las ganancias del próximo año, márgenes que han estado disminuyendo en los últimos años, aunque parecen haberse estabilizado.

En general, las valoraciones en Asia me parecen razonables en un sentido absoluto. Se ven atractivas en un contexto global, y también se ven atractivas dado que el crecimiento económico estructural a largo plazo y los beneficios empresariales a mediano plazo en toda Asia parecen favorables.

La respuesta que a menudo recibo con este tipo de comentarios es: «Sí, pero las valoraciones no me ayudan si el dólar está fuerte y los mercados son débiles». Y a corto plazo eso es verdad. Es difícil acertar con el timing en los mercados y es aún más difícil si lo intentas solo con valoraciones. Pero eso no es lo que estoy tratando de hacer.

Como especialista en Asia, siempre voy a invertir completamente en Asia. No cambio una región por otra. Por el contrario, me pregunto, ¿dónde estoy obteniendo una buena relación en este momento? Creo que Asia está bien preparada para superar cualquier debilidad a corto plazo con algunas de las mejores valoraciones del mundo. Eso ciertamente me da cierto tipo de comodidad y algún tipo de amortiguador. El sudeste asiático, en concreto, está sintiendo el endurecimiento monetario abruptamente, por lo que creo que puede haber oportunidades allí.

Así que la forma en que abordo cualquier debilidad futura en los mercados es con una mentalidad de oportunidad, en lugar de miedo. Estoy convencido de que el crecimiento a largo plazo seguirá siendo mayor en Asia que en cualquier otra gran región del mundo.

Robert J. Horrocks es CIO de Matthews International Capital Management y gestor de portafolios.

El riesgo de perder dinero

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El riesgo de perder dinero
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Hans Splinter. El riesgo de perder dinero

La mayoría de los clientes finales del sector de la gestión de activos estaría de acuerdo con una definición de “riesgo” bastante sencilla. Ya sean ahorradores, personas que recurren a sus ahorros durante la jubilación o, en el caso de fondos de pensiones de aportación fija, accionistas o contribuyentes que respaldan al patrocinador, en general, dirían que el riesgo fundamental es la pérdida del capital invertido y, en particular, la pérdida de cantidades de dinero significativas.

Dentro del sector, la situación es más complicada y ha evolucionado hasta alejarse de la propuesta bastante simple arriba enunciada. El deseo comprensible de medir la rentabilidad de la inversión y de mitigar el riesgo, hace que el principal indicador de riesgo suela ser de riesgo relativo: el “tracking error”.

El riesgo acaba definiéndose como una desviación con respecto a un índice de referencia, independientemente del riesgo absoluto en el propio índice de referencia. De hecho, para aquellos que se centran en valores de mayor calidad, puede ocurrir que cuanto mayor sea el riesgo relativo, o la desviación con respecto al índice de referencia, menor sea el riesgo absoluto de pérdida de capital.

Límites conocidos

Para ser justos con el sector, los límites de los indicadores relativos son bien conocidos. Podríamos argumentar que la principal medida absoluta del riesgo, la volatilidad, es en realidad aún más problemática en la actualidad, ya que podría estar proporcionando una falsa sensación de comodidad. La volatilidad es la medida de la dispersión de las rentabilidades de un valor, una cartera o un índice de mercado determinados, durante un periodo de tiempo específico.

El problema hoy en día es que el “período de tiempo específico”, ya sea de tres o cinco años, es poco representativo y peligroso. Llevamos más de nueve años de recuperación económica, con un mercado alcista  asociado y, en los últimos años, hemos asistido a un período de volatilidad inusualmente bajo, con el índice VIX rondando los 10 puntos o incluso en niveles inferiores. En febrero, pareció producirse una señal de alerta, pero ahora el índice ha bajado de nuevo a 12 puntos.

Tras varios años sin un retroceso importante, las estrategias pueden acabar concentrándose en minimizar pequeñas pérdidas de capital en lugar de prepararse para un gran golpe. Un ejemplo absurdo procede del sector de fondos de pensiones de aportación variable de Estados Unidos, donde diferentes proveedores han ofrecido productos que protegen a los inversores de pérdidas de capital de hasta el 10%, pero no superiores al 10%. Podríamos argumentar que esto es exactamente lo contrario de lo que sería un producto razonable, ya que los inversores en fondos de pensiones de aportación variable típicos, realmente necesitan protección contra las grandes pérdidas.

Nuestro enfoque hacia el riesgo está más alineado con el de nuestros clientes finales. Nos centramos en el riesgo de perder dinero. Como ya explicamos anteriormente, la buena noticia es que solo existen dos maneras de perder dinero con la renta variable: se esfuman los beneficios o se esfuman los múltiplos.

Carteras preparadas

Nuestra filosofía está diseñada para minimizar ambos elementos, invirtiendo en compañías con poca probabilidad de que desaparezcan los beneficios y que ofrecen múltiplos razonables. Efectivamente, nuestras carteras están compuestas por compañías en las que los fundamentales presentan una volatilidad baja, cuando es realmente necesario. Es lamentable que las carteras no cumplan actualmente con la definición de “baja volatilidad” de algunos miembros del sector, después de años de calma en el mercado, pero es probable que lo hagan después de la próxima crisis.

En términos de beneficios, concentrarse en compañías con ingresos recurrentes y poder de fijación de precios hace que tanto los ingresos como los márgenes sean robustos, incluso en momentos difíciles, lo que a su vez respalda los beneficios. De hecho, durante la crisis financiera, entre 2007 y 2009, nuestra estrategia estrella de renta variable global registró un aumento de los beneficios.

Los múltiplos se contrajeron durante un tiempo, pero luego se recuperaron. En 2010, la cartera volvió a su máximo de finales de 2007, en comparación con el mercado, donde pasaron seis años hasta finales de 2013, incluso con la reinversión de los dividendos, antes de que el índice MSCI World recuperara su nivel de 2007.

Si bien los mercados suben y bajan, queremos evitar en particular una destrucción permanente de capital. Los retrocesos no son una situación ideal, especialmente si provocan la espantada de los inversores cerca de mínimos, pero es la destrucción permanente del capital lo que causa el mayor daño, ya que los beneficios o los múltiplos desaparecen para siempre o el recuento de acciones aumenta debido a la tensión.

En 2009, nuestra estrategia cayó a un múltiplo de 10 veces los beneficios futuros, un nivel con muy pocas probabilidades de convertirse en permanente dada la calidad de las compañías.

Posibles perturbaciones

En nuestra opinión, la situación actual es muy preocupante y el mundo real es mucho más volátil que el dócil índice VIX o de lo que las valoraciones globales sugieren. El ciclo económico es antiguo, se ha producido un aumento masivo de la deuda desde los niveles ya excesivos de hace una década y el contexto político para las compañías es cada vez más tóxico, como recientemente quedó en evidencia con la situación en Italia y las escaramuzas en torno al comercio mundial.

Consideramos que nuestras carteras están bien posicionadas para afrontar cualquier perturbación importante. Nuestra confianza se refuerza al observar nuestras posiciones en los dos principales sectores que representan un alto porcentaje de nuestras carteras: consumo básico y tecnologías de la información.

La depreciación del sector de consumo básico en los últimos 18 meses, ha sido un obstáculo para su rentabilidad histórica, pero nos sentimos más cómodos de cara al futuro, sobre todo dada la concentración en los subsectores de mayor calidad. El sector cotiza ahora prácticamente con la misma rentabilidad del flujo de caja libre a futuro que el mercado, pese a su calidad muy superior.

Nuestras posiciones en el sector de tecnologías de la información corresponden más a software y servicios informáticos que a hardware, y están mostrando unos niveles cada vez mayores de ingresos recurrentes con el paso a la nube, y unas valoraciones razonables dadas las fuertes perspectivas de crecimiento estructural.

Opinión de William Lock, Bruno Paulson y Dirk Hoffmann-Becking, del equipo de International Equity de Morgan Stanley Investment Management

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Ver a través del ruido: la visión de Ethenea para el segundo semestre de 2018

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Ver a través del ruido: la visión de Ethenea para el segundo semestre de 2018
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Jörg Schubert. Ver a través del ruido: la visión de Ethenea para el segundo semestre de 2018

Hemos entrado en la segunda mitad del año y las incertidumbres acerca del rumbo que seguirán la renta variable y los bonos son muy elevadas. Actualmente, muchas incertidumbres se basan en el ruido político y geopolítico: barreras comerciales, aranceles y represalias; un gobierno populista en Italia, y por último pero no menos importante, la inmigración ilegal acapara titulares.

Sin embargo, pensamos que es importante ver a través del ruido y centrarse en los fundamentales. No debemos dejarnos llevar por los tweets y titulares que captan nuestra atención. Actualmente, desde una perspectiva de asignación de activos, los fundamentales son claves. China, EE.UU. y Europa representan de forma conjunta el 60% de la economía. Por tanto, es importante tener una fotografía clara de los fundamentales de estas tres regiones.

En EE.UU, la economía se beneficia de políticas fiscales, gasto en infraestructuras, y una carga regulatoria reducida. Esto, junto con un mercado laboral muy sólido, debería continuar apoyando a la economía en 2019. Como resultado, la inflación continuará aumentando y las rentabilidades subirán. Al mismo tiempo, el presidente de EEUU, Trump, continuará molestando a los mercados con tweets, titulares e insultos.

El resultado será más volatilidad en los mercados, especialmente en China, pero cada vez más en Europa. En Europa, la situación es diferente. Aquí la economía ya lleva desacelerándose un tiempo. Al mismo tiempo, el ruido político se está incrementando. Estamos especialmente preocupados por la situación en Italia y pensamos que esto emporará antes de mejorar.

En realidad, la situación en China no ha cambiado de forma drástica. La economía está en una fase de transición y esto significa un menor crecimiento a lo largo del tiempo. El gobierno y el banco central han demostrado en el pasado que están comprometidos para apoyar la economía y estabilizar el sistema financiero, cómo y cuándo se necesite. Han demostrado su compromiso y continuarán haciéndolo. Esto significa que la economía seguirá desacelerándose pero de forma gradual y con un ritmo estable y previsible.

¿Qué significa esto para nuestro posicionamiento actual?

Todavía nos gusta la renta variable. Sin embargo, hemos cambiado nuestro foco hacia los mercados de EE.UU. y China y reducido nuestra posición en Europa. En el segmento de bonos, nos centramos en los bonos corporativos de alta calidad y hemos reducido nuestra posición en bonos high yield. En lo que respecta a la duración, creemos que los tipos de interés en EEUU aumentarán en función del incremento de la inflación y la fortaleza de la economía.

Por otro lado, en Europa, creemos que los tipos de interés se mantendrán bajos durante un tiempo. Además, hemos construido una posición que se beneficiará de las rentabilidades al alza en Italia debido a las incertidumbres políticas.

Con fines de diversificar, continuamos teniendo una pequeña posición en oro.

Actualmente, algunas de estas posiciones no han generado rentabilidades muy fuertes recientemente: la renta variable china, el oro, los bonos corporativos en general, y en especial los bonos high yield, atravesaron un periodo difícil y no generaron buenos rendimientos.

Sin embargo, como se ha dicho anteriormente, es importante ver a través del ruido político y centrarse en los fundamentales. Continuaremos vigilando muy de cerca y analizando la información futura de forma rigurosa.

Creemos firmemente que una vez que el polvo se asiente, los fundamentales recuperarán el control y estamos convencidos de que entonces nuestro posicionamiento demostrará su fortaleza y generará rendimientos muy decentes para la segunda mitad del año.

Thomas Herbert es head portfolio manager de Ethenea Independent Investor.

Capital Strategies es distribuidor de Ethenea en España y Portugal.

Cómo afecta el ‘roll yield’ a los retornos en materias primas

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Cómo afecta el 'roll yield' a los retornos en materias primas
Pixabay CC0 Public DomainSkeeze. Cómo afecta el 'roll yield' a los retornos en materias primas

El robusto crecimiento económico global y el aumento de las tensiones geopolíticas son motivos suficientes para que los inversores sean optimistas en 2018. Este sentimiento positivo se refleja tanto en los precios como en los flujos de inversión, ya que las grandes cestas de materias primas superaron al S&P 500 en lo que va de año y los flujos de entrada en ETPs sobre materias primas alcanzaron máximos de varios años.

Sin embargo, a menos que los inversores estén atentos a los factores de rendimiento que impulsan los ETPs de materias primas y los futuros subyacentes que replican, podrían quedar decepcionados con el rendimiento de su inversión. Por lo tanto, exploramos los diferentes componentes de rendimiento de futuros de materias primas, centrándonos particularmente en el impacto del roll yield.

Disección de retornos

No es posible invertir en la mayoría de las materias primas a su precio al contado. En cambio, el mercado de futuros representa la forma más fácil y eficiente para que los inversores obtengan acceso a este tipo de activos. La inversión en futuros de materias primas consta de tres componentes: el retorno al contado (“spot return” en inglés), el “roll yield” y el retorno de la garantía (“collateral return” en inglés).

El retorno al contado simplemente refleja el cambio en el precio de un artículo dado para su entrega inmediata. De igual importancia, sin embargo, es el “roll yield”, un componente a menudo olvidado que refleja los costes (o beneficios) inherentes de poseer materias primas físicas, como los costes de almacenamiento, seguro y transporte. Dependiendo de la forma de la curva de futuros de un producto, el “roll yield” puede afectar significativamente los rendimientos de los inversores.

En los mercados en “contango”, la curva de futuros tiene una tendencia ascendente (es decir, hay un coste neto asociado a mantener una materia prima, por lo tanto, los contratos de futuros a más largo plazo son más caros que los contratos a corto plazo) por lo tanto, el “roll yield” suele ser negativo a medida que los precios de futuros convergen a lo largo del tiempo.

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Por el contrario, si la curva es de pendiente descendente (es decir, existe un beneficio neto al poseer materias primas ahora, y por lo tanto, los contratos más a largo plazo son más baratos que los contratos a corto plazo), se dice que el mercado está en una situación de “backwardation”.

Dado el predominio del contango en los mercados de materias primas en las últimas décadas, el “roll return” en las cestas básicas de materias primas, según el índice de materias primas de Bloomberg, ha representado un lastre para los inversores como se muestra en el gráfico 1. En 2016, por ejemplo, los rendimientos fueron equivalentes a casi el 12%, lo que refleja un exceso de oferta importante en el petróleo y los metales básicos en China. Desde entonces, este freno en el rendimiento se ha aliviado, y los inversores en materias primas pueden ver que el “roll yield” es menos preocupante por las razones que se detallan a continuación.

De contango estructural a backwardation

Los futuros del petróleo han experimentado un cambio dramático, pasando de un contango estructural al backwardation durante el año pasado. Esto ha eliminado una de las mayores fuentes de “roll return” negativo en los índices generales de materias primas, como el índice Bloomberg Commodity Index. Un poco de contexto explica estos cambios recientes.

En el período posterior a la crisis financiera mundial de 2011-2014, los futuros del petróleo estuvieron predominantemente en backwardation. La fuerte demanda mundial de petróleo estuvo acompañada por el fuerte control de la OPEP sobre los suministros de petróleo, y su política de mantener la estancación de la oferta permitió que los precios a corto plazo se mantuvieran altos.

Sin embargo, en 2014 la OPEP modificó su estrategia, tratando de recuperar la cuota de mercado perdida de los productores de mayor coste, como Estados Unidos, que habían incrementado constantemente la producción en respuesta a los precios más altos. El aumento resultante en la producción de la OPEP inundó los mercados petroleros globales, causando que los precios al contado pasaran de más de 100 dólares/barril en 2014 a menos de 30 dólares/barril en 2016.

Esto desencadenó una reversión completa en la curva de futuros para el petróleo de backwardation a contango, dado que los temores a la escasez de petróleo se convirtieron en temores a un exceso de oferta. Durante este período, la sobreproducción continua y la escasez de instalaciones de almacenamiento contribuyeron a aumentar los costes de almacenamiento, profundizando aún más el contango en el petróleo. El “roll return” negativo durante este tiempo alcanzó el 3,5% por mes.

En 2016, la OPEP cambió la estrategia una vez más y anunció límites de producción (para comenzar en 2017) para drenar el exceso de inventarios globales. Eso llevó a que las curvas de los futuros del petróleo volvieran a la situación de backwardation. La renovada credibilidad de la OPEP, tras un prolongado período de cumplimiento de sus restricciones, ha llevado a que todas las principales curvas de futuros del petróleo permanezcan en backwardation desde la segunda mitad de 2017. Es poco probable que la OPEP abandone su estrategia reciente y dado que no se esperan shocks de demanda negativos, es previsible que los futuros del petróleo permanezcan en backwardation.

Retornos estacionales en contango

El patrón del “roll” en algunos futuros es altamente estacional. A diferencia del petróleo, donde tradicionalmente hemos visto períodos largos en los que toda la curva está en backwardation o toda la curva está en contango, algunas materias primas como el gas natural o el ganado están en backwardation en algunas partes de la curva y en contango en otras.

La dinámica de backwardation / contango tiende a seguir un patrón estacional. Por ejemplo, el backwardation en futuros de ganado tiende a ser pronunciado entre mayo y julio. Los precios en estos meses tienden a ser más altos debido a la demanda máxima en el verano y los precios tienden a ser más bajos fuera de esta horquilla, ya que la oferta aumenta más adelante en el año debido a factores biológicos y al clima.

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Si bien los patrones estacionales para el ganado porcino y bovino son ligeramente diferentes, el ganado en general tiene una estacionalidad consistente como se ve en la figura 2. Los “roll yield” positivos en julio son del 2,3% (1992 a 2017), mientras que los negativos son un 4,2% en noviembre (1992 a 2017). En los meses de verano, el backwardation estacional y el retorno positivo de los productos pecuarios podrían representar una fuente adicional de ingresos para los inversores en materias primas.

Conclusión

Las rentabilidades negativas (roll returns) han representado durante mucho tiempo un lastre para los rendimientos de los inversores en materias primas, tanto para los productos individuales como para las cestas más amplias. Sin embargo, esperamos que esto se alivie con la mejora de los fundamentos de las materias primas, como la saturación de oferta de suministro de petróleo y el elemento de estacionalidad para los productos pecuarios, los cuales están imponiendo un backwardation en varias materias primas.

Tribuna de Nitesh Shah, analista de WisdomTree.