Los mercados de capitales descuentan toda la información disponible. Los precios de los activos cotizan en función del empuje y la atracción entre los inversores, con diferentes puntos de vista sobre los flujos de efectivo futuros de los activos subyacentes. En términos más simples, el mercado es una visión agregada de las expectativas de los inversores sobre los flujos de efectivo futuros y, en consecuencia, el riesgo. Es un motor de señalización.
Examinemos un ejemplo simple. En julio de 2007, el mercado de crédito estructurado (por ejemplo, las obligaciones de deuda garantizadas) comenzaron a señalar el riesgo de flujo de efectivo, ya que los precios comenzaron a descontar probabilidades de incumplimiento significativas. Más adelante, a lo largo del año 2008, el mercado de crédito, en un sentido más amplio, estaba descontando de forma similar el estrés en el flujo de efectivo y, en última instancia, el riesgo de quiebra. Sin embargo, durante este tiempo, los inversores de renta variable ignoraron una señal significativa del mercado de bonos hasta después del colapso de Lehman Brothers en septiembre de 2008. ¿Es posible que hayamos presenciado lo contrario en los últimos años?
¿Es posible que el mercado de bonos haya perdido la señal deflacionaria que el mercado de acciones ha estado enviando? Vamos a explorarlo. El rendimiento superior de las acciones growth sobre las acciones value se ha discutido indefinidamente en los últimos años. Los inversores growth explican este desempeño superior en base al poder superior de generación de beneficios con el que cuentan las acciones tecnológicas. Por el contrario, los inversores value lo explican como una tendencia a seguir, como lo fue la burbuja tecnológica a finales de los 90, y esperan una reversión de la media en la que las acciones estilo value finalmente reafirmen su liderazgo. Sin embargo, en MFS IM nos gustaría ofrecer una perspectiva diferente. ¿Es posible que el rendimiento superior sin precedentes de las acciones growth sobre las acciones value durante gran parte de la última década haya estado indicando unas tasas de interés menores, sino cercanas a cero, a nivel mundial? Quizás, los inversores en bonos, al igual que los inversores de capital antes de la crisis financiera mundial, ignoraron la señal bajo su propio riesgo.
Volvamos a nuestros libros de texto de finanzas. En términos más simples, el valor de una empresa es su estado estacionario (es decir, el valor total de las propiedades, plantas, equipos y demás activos fijos) más los flujos de caja descontados. Dicho en el lenguaje de renta fija, las acciones son activos de muy larga duración. De forma más específica, las acciones growth son los activos de capital de mayor duración porque generalmente revierten el flujo de efectivo en la empresa en vez de repartirlo entre los accionistas con el tiempo, mientras que las empresas value, maduras y con una mayor orientación al ciclo, devuelven el capital de una manera más consistente a los accionistas a través de dividendos o recompras. Como resultado, las acciones growth tienen una mayor duración que las acciones value. A pesar del estímulo monetario sin precedentes, la inflación sigue siendo benigna, desconcertando a los banqueros centrales y al mercado de bonos. ¿Quizás los inversores de renta fija deberían dejar de observar los síntomas, una baja inflación, y considerar qué es lo que está sucediendo en todas las industrias? Si lo hicieran, podrían ver como la tecnología ha incrementado la oferta de bienes y servicios disponibles a la venta, ha creado una mayor transparencia en el precio y ha mejorado el conocimiento de la calidad del producto. Estos factores se han combinado para provocar unas guerras de precio en varios sectores a nivel mundial, alimentando la desinflación. Esto es por lo que, en mi opinión, las tasas de interés pueden aún caer más.
Columna de opinión de Robert M. Almeida, gestor de carteras y estratega global de inversiones de MFS Investment Management.
Pixabay CC0 Public Domain. Tras la reunión del BCE, no todo es tan malo para los bonos
El paquete adoptado por el Banco Central Europeo (BCE) es muy dovish y bastante significativo, como se esperaba. Cuando digo muy dovish, me refiero a que con estas medidas, la política de la institución será muy acomodaticia durante mucho tiempo.
El programa de compra de activos de bonos tiene una duración indefinida. El importe ascenderá a 20.000 millones de euros al mes e incluirá la posibilidad de adquirir valores del sector privado, por ejemplo, bonos corporativos, al menos por 2.000 millones de euros al mes. Esto se suma a las reinversiones de los bonos que llegan a vencimiento y que se estiman en unos 200.000 millones de euros al año. Me gustaría subrayar que en el pasado los programas de compra de activos (QE) siempre tenían una fecha de finalización o vencimiento. Este no. Eso es lo que lo hace tan dovish.
Los tipos se redujeron, como se esperaba, en 10 puntos básicos, pero el guidance sobre la fijación de los tipos también es muy dovish. Se mantendrán en los niveles actuales o inferiores hasta que las perspectivas de inflación converjan vigorosamente a un nivel que se aproxime lo suficiente al 2% y la convergencia se haya visto reflejada de forma constante en la dinámica de la inflación subyacente.
La operación TLTRO III anunciada en marzo de 2019 ha ampliado su plazo de vencimiento de 2 a 3 años para ayudar a los bancos. El «tiering» o jerarquización de la facilidad de depósitos aplicada a os bancos que se ha introducido es positivo para el sector bancario, ya que se aplicará un múltiplo de 6 a las actuales exigencias de reservas mínimas. Entonces este volumen X 6 se librará y estará exento de los tipos negativos – los bancos no tendrán que pagar tipos de interés negativos sobre un mayor volumen de depósitos en el BCE.
También en el sistema de tiering, el 50% de los depósitos de los bancos en el BCE se librarán de los tipos negativos. Esto es un gran apoyo para los bancos a pesar del recorte de la facilidad de depósito. Como resultado, las acciones de los bancos y los Coco’s se beneficiarán, ya que el beneficio neto de los bancos no se verá tan afectado como se teme. En definitiva, todo es positivo para los bonos.
Tribuna de Mondher Bettaieb, director de crédito corporativo de Vontobel AM.
Foto: Banxico. Presupuesto 2020: Los riesgos de fallar en los pronósticos macroeconómicos
El 8 de septiembre la SHCP presentó el Presupuesto 2020 al Congreso. Como era esperado, la mayor parte de las líneas de disciplina fiscal se mantuvieron sin cambios: 1) Superávit fiscal de 0,7% (aunque por debajo del 1,3% presentado en los pre-criterios); 2) Menor crecimiento esperado para este año (0,9% vs. 1,6% de los pre-criterios); 3) Déficit de los requerimientos financieros del sector público (RFSP) sin mucho cambio (2,6% del PIB para 2020); 4) Endeudamiento (Saldos históricos de los RFSP) en 45,6% del PIB para 2020 (0,5% por encima de los publicados en los pre-criterios).
Llevar a cabo con precisión dichos pronósticos macroeconómicos es de vital importancia ya que las estimaciones de ingreso y gasto dependerán enteramente de ellos. Errar al momento de estimarlos podría implicar quedarnos cortos para llevar a cabo el programa de gasto que el gobierno quiere ejecutar.
Un ejemplo de lo anterior fue lo anunciado los últimos meses, lo cual fue refrendado en el texto del Presupuesto 2020: se contempla el uso del Fondo de Estabilización de los Ingresos Presupuestario (FEIP) por un monto de 129.600 millones (43.8% de los recursos disponibles en el fondo) para paliar los menores ingresos recibidos durante 2019. Esto quiere decir que el gobierno erró al hacer sus cálculos de las variables macroeconómicas y los ingresos en el presupuesto 2019 se quedaron cortos. Sin embargo, no hay problema, esa es la finalidad del FEIP: ser un “colchón” que permita estabilizar el ingreso presupuestario si los cálculos fallan.
Sin embargo, el FEIP tiene un límite, y errar constantemente puede llevar a la extinción del fondo, dejando a las finanzas públicas al vaivén de los choques globales y locales. En este sentido, después de la “mordida” que le dará el gobierno al FEIP este año, el fondo de estabilización se verá mermado para 2020 y contará con un saldo de 166.400 millones. ¿esto es suficiente para afrontar los riesgos de una baja en el ingreso el siguiente año? La respuesta no es tan obvia.
En los Criterios Generales de Política Económica (CGPE) se presenta un ejercicio de sensibilidad de los ingresos y egresos a las distintas variables macroeconómicas (Gráfica 1). Vamos a ver qué tan sensible son los números a “choques realistas” en las variables macro.
Crecimiento del PIB
La relación es bastante directa. A mayor crecimiento económico, mayor actividad, y mayor recaudación tributaria. De hecho, por cada 0,5% de cambio en el crecimiento económico, los ingresos se moverían en la misma dirección $17.247,1 millones de pesos.
Aquí veo un problema. La SHCP está pronosticando un crecimiento puntual de la economía para 2020 de 2%, lo cual es un poco optimista. En la última encuesta de Banxico, el pronóstico para 2020 es de apenas 1,39%, e históricamente, las previsiones de crecimiento han tendido a bajar conforme pasa el tiempo, lo cual no es muy descabellado asumir para el futuro si los problemas de guerra comercial continúan. Por lo tanto, para efectos de este análisis, asumiré que el crecimiento del siguiente año resulta ser de 1%. Esto implicaría una reducción en los ingresos estimados de 34.494,2 millones.
Precio del petróleo
A un aumento de 1 dólar en el precio del barril, la recaudación petrolera aumentará en 13.775,80 millones de pesos. Sin embargo, si caemos en una ralentización económica derivada de una desaceleración en EE.UU. los precios tenderán a bajar. De hecho, el gobierno está pensando que esto podría suceder ya que bajaron el precio estimado del barril de 55 dólares en los pre-criterios a 49 dólares en el Presupuesto para 2020.
Sin embargo, el riesgo a la baja no debería preocuparnos mucho debido a las coberturas petroleras que se han cerrado este año. Ahora bien, si el precio de ejercicio de estas coberturas está en 49 dólares (igual que el Presupuesto), entonces el riesgo es mínimo. Si el precio de las coberturas es menor, entonces hay una banda de riesgo en donde se podría perder dinero si el precio del barril cae.
Para efectos de este ejercicio asumiremos que el gobierno tiene una cobertura perfecta, y el precio del barril estimado es el que se recibirá, es decir, 49 dólares. Dado esto, esta variable macroeconómica no nos afecta para el cálculo de sensibilidades.
Tipo de cambio
El tipo de cambio juega un papel doble en las sensibilidades de ingreso/egreso. Por un lado, una depreciación (apreciación) del tipo de cambio aumentaría (disminuiría) los ingresos petroleros; por otro lado, la misma depreciación (apreciación) aumentaría (disminuiría) los egresos en forma de costo financiero debido a los intereses que hay que pagar en moneda extranjera. ¿Qué efecto es más fuerte?
El efecto relacionado a ingresos petroleros es mayor, de hecho, el tamaño del efecto del costo financiero representa apenas el 10% del efecto total del cambio en los ingresos petroleros. Dado esto, que el tipo de cambio se deprecie es positivo para el Presupuesto 2020.
Ahora bien, el tipo de cambio promedio estimado en los CGPE es de 19,9 pesos por dólar, ligeramente por encima del estimado por el mercado (19,8 pesos por dólar). Sin embargo, una apreciación mayor a la estimada por el mercado no es difícil de imaginar dado el curso restrictivo que ha empezado a seguir la Fed. Hay que recordar que cuando la Fed recorta tasas, los mercados emergentes se ven beneficiados. Por otro lado, si la guerra comercial entre EE.UU. y China continua, entonces México se vería beneficiado en termino de exportaciones hacia EE.UU., fortaleciendo su moneda.
En este sentido, pensar en un tipo de cambio promedio de 19,5 pesos por dólar no es tan difícil, por lo que, de tener una apreciación de 0,40 pesos por dólar en el peso, se dejaría de percibir 13.675,6 millones de pesos.
Plataforma de producción petrolera
Yo creo que esta es una de las partes más críticas de los supuestos hechos por la SHCP. El Presupuesto asume un incremento de la producción petrolera de 224 millones de barriles por día, lo que implica un crecimiento de 13%. Dada las condiciones actuales de Pemex, es difícil pensar en un aumento de ese tamaño.
El gobierno argumenta que las rondas hechas durante el gobierno de EPN empezarán a dar fruto, sin embargo, es probable que eso solo logre estabilizar la caída en la producción que hemos experimentado mes a mes.
En aras del ejercicio, y siendo más pesimista que en los otros puntos, asumiré que la producción se estabiliza, es decir, no crece en 2020. Esto implicaría una pérdida de 224 millones de barriles del presupuesto, es decir, una disminución de 73.012,35 millones de pesos en el ingreso de 2020.
Tasa de interés
La tasa de interés pega de manera directa a los egresos, sobre todo, a la parte de la deuda local que está referenciada a tasa variable: a mayor tasa, mayor desembolso derivado de intereses.
El presupuesto asume que la tasa nominal promedio en el año será de 7,4%. En este rubro yo creo que el gobierno está pecando de conservador. El consenso espera que la tasa de Banxico sea de 7,5% a finales de 2019, con posibilidades de seguir bajando su tasa. De hecho, el consenso asume que para finales de 2020 Banxico tendrá la tasa de referencia en 7%.
Dado lo anterior, pensar en una tasa más baja hace sentido. Para este ejercicio asumiré que la tasa promedio del año será 7,10%, por lo que los egresos se verán reducidos en 5.843,37 millones.
Coberturas petroleras
Hay que recordar que el FEIP también sirve para contratar las coberturas petroleras mencionadas en el segundo punto. Estas coberturas han tenido un costo promedio de 16.000 millones los últimos 5 años, por lo que asumiremos que en 2020 dicho costo promedio permanecen.
Conclusión
Vemos que “pequeños movimientos” en las variables macroeconómicas podrían traer un costo de 131.338.78 millones de pesos en el Presupuesto del 2020, lo cual no es poca cosa. Por otro lado, el saldo del FEIP será de 166.400 millones, por lo que, si bien podría alcanzar para paliar los efectos negativos de una mala estimación en el Presupuesto, dejaría en una posición muy precaria a la Hacienda Pública para poder tomar medidas contra cíclicas en caso de que los ingresos disminuyeran aún más.
El gobierno está acercándose a una encrucijada. Las medidas extraordinarias para suavizar el ingreso ante choques negativos son limitadas y se están agotando. A mi parecer, el siguiente paso debería ser una Reforma Fiscal integral que, si bien no es popular, es muy necesaria.
Columna de Franklin Templeton México escrita por Luis Gonzalí, CFA
Las continuas tensiones comerciales entre Estados Unidos y China, junto con la creciente preocupación por los datos industriales y de fabricación, han extendido el temor de los inversores ante el impacto que estos eventos puedan tener sobre el sector servicios, tan sólido hasta el momento, debilitando al consumidor estadounidense.
En este entorno, abogamos por la protección de la cartera con activos sensibles a los tipos de interés: nos sentimos cómodos con la deuda high yield y la deuda soberana y empresarial de mercados emergentes, si bien resulta importante mostrarse selectivos y controlar el posible aumento del riesgo por impago, derivado de una recesión económica: como ejemplo, valoramos la deuda pública coreana por su sensibilidad añadida al comercio asiático.
Los indicios de un importante cambio en la política del BCE también podrían llevarnos a vender al descubierto el euro y abogar por las posiciones largas en bonos soberanos periféricos y crédito financiero.
Mientras esperamos el desarrollo de los acontecimientos, hemos reducido el equity risk, con una perspectiva especialmente negativa de Europa y los mercados emergentes por su sensibilidad a las tensiones comerciales.
Sin embargo, existe la posibilidad de que se reduzcan las tensiones comerciales y aumente la fortaleza de los consumidores estadounidenses. En este caso, trataríamos de incrementar el equity risk con una preferencia similar por Estados Unidos y Asia frente a Europa.
Columna de Talib Sheikh, director de estrategia del área de Multiactivos y gestor del fondo Jupiter Flexible Income en Jupiter Asset Management.
Pixabay CC0 Public Domain. La aparición de las criptodivisas
Durante el mes de agosto muchas familias han ido de vacaciones a lugares lejanos. Cuando estén allí, ¿con qué divisas van a pagar sus souvenirs? Hoy podrían ser dólares y euros, pero en los próximos años ¿podrían hacerlo con Libra y JPM Coin?
El mundo se ha acostumbrado a las divisas digitales o criptodivisas como el Bitcoin y Ethereum, que han demostrado ser volátiles a la hora de comprarse y venderse, ya que sus precios fluctúan considerablemente. No cuentan con activos subyacentes. En un momento dado, el Bitcoin cayó de 20.000 a 6.000 dólares en poco más de cuatro meses. Estas monedas han sido asociadas con actividades especulativas o criminales. El presidente Trump afirmó que no le gustan las criptodivisas «ya que no son dinero y su valor es altamente volátil y está basado en el aire».
Ha llegado la hora de una nueva jerga y de que algunas compañías bien conocidas entren en la contienda. Una de las nuevas expresiones es «divisas estables», es decir, una forma digital de dinero con un valor fijo. Facebook anunció hace poco que había formado un consorcio para lanzar el año próximo una criptomoneda global de este tipo, llamada Libra. Detrás del proyecto hay veintisiete socios, incluyendo prestigiosas compañías como Mastercard, Visa, Paypal, Spotify, eBay, Uber y Vodafone.
Libra y Calibra
Una organización relacionada, Calibra, ofrecerá billeteras digitales usando tecnología de blockchain para ahorrar, enviar y gastar Libra. Aún no se han ultimado los detalles, pero el plan es garantizar cada moneda Libra con una reserva de activos del mundo real que adoptará la forma de una cesta de las principales monedas de alta calidad invertidas en depósitos bancarios y en títulos gubernamentales a corto plazo.
En la práctica, Libra se comprará a través de un enlace a la cuenta bancaria de un individuo. El ejemplo más cercano en el mundo real sería la junta monetaria que respalda al dólar de Hong Kong y su tipo de cambio relativamente fijo con el dólar estadounidense.
Por lo tanto, cualquiera que utilice Libra debe contar con que no tiene una paridad fija con una moneda única y que se permitirá que su valor fluctúe hasta cierto punto. Ya existen otras monedas estables como Tether y tampoco podemos olvidar que ya han surgido preguntas sobre el tamaño de las reservas que respaldan estas monedas digitales en la práctica.
Del mismo modo, el banco estadounidense JPMorgan Chase ha anunciado que lanzará monedas digitales con un tipo de cambio fijo frente al dólar estadounidense. Mediante el uso de la tecnología blockchain, el banco espera poder realizar transferencias instantáneas, reduciendo así los riesgos de contrapartida y de liquidación de los clientes.
¿Cuál es la razón del lanzamiento de estas monedas? Los avances tecnológicos son ciertamente un motivo, ya que la tecnología blockchain puede determinar inmediatamente quién es el propietario de un activo en particular.
Podría decirse que los programas de expansión cuantitativa (QE) también han jugado un papel importante; los diversos esfuerzos de todos los bancos centrales del mundo se han visto impulsados, en parte, por el deseo de debilitar, o incluso de devaluar, las monedas. Es cierto que los malos recuerdos de la crisis financiera mundial han impactado en la confianza en el sistema bancario de muchos países. En el actual entorno, un mundo de tipos de interés negativos, el principio de tener cierta competencia en el suministro de divisas puede no ser algo malo.
Si estamos a las puertas de la aparición de una nueva forma de dinero, ¿cuáles son las implicaciones para los mercados financieros? Es importante diferenciar entre dinero y ahorros a corto plazo, y activos e inversiones a largo plazo. Las definiciones son más importantes en este ámbito.
Si definimos el dinero como moneda (la libra, el euro, el yen, etc.), entonces en el día a día se trata de una herramienta útil para realizar compras (por ejemplo, a través de una tarjeta de crédito), puede ser un depósito de valor en términos nominales (dinero en efectivo que se guarda en el banco o debajo del colchón), puede dar un pequeño rendimiento a lo largo del tiempo (como los intereses de una cuenta de depósito) y es necesario para pagar los impuestos.
Los activos o valores son muy diferentes; normalmente incluirían acciones o activos inmobiliarios o bonos del gobierno y corporativos. Cuando compramos un instrumento financiero, nos convertimos en propietarios parciales o totales de dicho activo y esperamos una rentabilidad a cambio de invertir dinero: un dividendo, un alquiler, algún interés o un cupón.
Tribuna de Andrew Milligan OBE, director de estrategia global de Aberdeen Standard Investments
Pixabay CC0 Public Domain. Cinco razones para que Europa ponga en marcha su artillería fiscal
Es probable que la incertidumbre económica que se está creando continúe extendiéndose, por lo que es imperativo que los países europeos se preparen para poner en marcha su artillería fiscal y que se den cuenta de que hoy en día es mucho más poderosa que su artillería monetaria.
La guerra comercial, el Brexit, la preocupante falta de inflación y el comienzo de la debilidad económica, o incluso la «japonización» del mercado europeo, pesan sobre la Unión Europea. Alemania está ahora al borde de una recesión. La confianza de las empresas está a niveles tan bajos como durante la crisis de la eurozona, y el rendimiento industrial es cada vez más decepcionante.
Además, este desorden estructural se está sintiendo lentamente en el sector privado y en el mercado laboral. En este contexto, el BCE tiene que volver a comprar deuda pública y privada, mientras que hace tan sólo nueve meses había puesto fin al programa iniciado en 2015. Pero, hoy en día, los efectos de la política monetaria se reducen considerablemente y la atención debería centrarse en la política fiscal. Analicemos el porqué.
1. Excedentes de ahorro
La UE se apoya ahora en un superávit por cuenta corriente del 3% del PIB. En Alemania, alcanza el 7%-8%. Este superávit afecta a la demanda económica de toda la región. Además, crea un desequilibrio porque un superávit en un país sólo puede financiarse con un déficit en otro. Los alemanes se aferran a su estrategia de «schwarze null» (como se denomina la doctrina de equilibrio presupuestario en Alemania), una hazaña que han logrado en los últimos seis años. Sin embargo, este tipo de hazaña no tiene sentido cuando la economía se está debilitando. Una obsesión por la deuda se ha apoderado de Europa y Alemania es el mayor demandante.
2. La trampa de la liquidez
El comportamiento reciente de los miembros de la Unión Europea da la impresión de que los fundamentales económicos han sido borrados de su memoria. Pero ¿dónde se esconde la política fiscal? De hecho, la teoría nos enseña que cuando la política monetaria está atrapada en una trampa de liquidez, es decir, una situación en la que el banco central se vuelve incapaz de estimular la economía, la política fiscal debe tener prioridad, como nos enseñó Keynes. Ya se trate de un estancamiento secular o de un acontecimiento más temporal, como una trampa de liquidez, la consecuencia es la misma: la incapacidad del BCE para reequilibrar por sí solo una economía en declive.
3. Que nos presten nos sale gratis
La idea de que la deuda pública es el enemigo de los gobiernos europeos no tiene sentido cuando los tipos son negativos y, como resultado, el coste de la deuda pública está cayendo drásticamente.
Es evidente que confiar en el BCE para que saque a la zona euro de este malestar económico no es una solución viable. Cuando los tipos de interés ya están por debajo de cero, Alemania presta al -0,7% y Holanda al -0,5%, y cuando es imposible ver el final del túnel de la guerra comercial chino-americana, las posibilidades de estímulo monetario son limitadas, si no inexistentes.
4. Elevado efecto en la economía
Nuevos estudios muestran que el multiplicador fiscal, es decir, el efecto total sobre la economía cuando se realiza la inversión pública, es elevado cuando la política monetaria ya no funciona. Este efecto aumenta aún más cuando la política fiscal está bien orientada. Aprendamos de los errores de los norteamericanos, que recientemente han introducido un recorte de impuestos para los ricos, basado en una teoría que no se aplica bien en la práctica, la de la segunda vuelta. Una estrategia más beneficiosa para su economía habría sido invertir en infraestructura.
5. Nuestros (nietos) hijos nos lo agradecerán
Invertir en nuestros países no sólo es necesario para combatir la falta de crecimiento, sino que también es nuestro deber para con las generaciones futuras. El retorno social y el efecto sobre la productividad (que ha disminuido en los últimos años) de las inversiones en áreas como la energía renovable, la educación, la infraestructura y la salud, superan sus costes financieros. Por lo tanto, deshagámonos de la obsesión por los presupuestos equilibrados, y nuestros hijos y nietos nos lo agradecerán.
Durante la reunión de bancos centrales en Jackson Hole, quedó claro que las políticas monetarias utilizadas en Europa, pero también por la Reserva Federal de Estados Unidos, están anticuadas y ya no tendrán un impacto significativo.
Las últimas balas que quedan en el fusil del BCE deben guardarse con cuidado en caso de crisis grave. ¿Habrá un verdadero cambio de estrategia en Europa? Eso esperamos, pero lo dudamos porque la resistencia, sobre todo en Alemania, ya se está manifestando.
Es probable que los disturbios económicos que se están afianzando continúen extendiéndose y, por lo tanto, es imperativo que los países europeos se preparen para sacar su artillería fiscal, y que se den cuenta de que hoy en día es mucho más poderosa que su artillería monetaria.
Tribuna de Hans Bevers, economista en jefe de Degroof Petercam.
Pixabay CC0 Public Domain. Tendencias con visión de futuro: ¿dónde están las grandes oportunidades?
Un análisis temático del entorno que nos rodea requiere una mente abierta frente a las innumerables posibilidades y el interminable abanico de alternativas que la información puede generar en cuanto a establecer patrones, además de dar paso a ideas y temas.
Desde mi punto de vista, esta forma de invertir no es en absoluto nueva. Desde principios de la década de 2000, he recorrido un largo camino y, mientras tanto, han surgido infinitas temáticas de inversión desde todos los ángulos sociales, económicos, demográficos o tecnológicos posibles, como la seguridad digital, la economía compartida, la generación millennial, etc.
Es por eso que examinamos nuestro entorno con el objetivo de encontrar similitudes entre el estudio de los datos que manejamos de manera independiente y los conceptos más centrales.
Cuando me preguntan cuáles son los aspectos más importantes del enfoque de Julius Baer, siempre he dicho que hay un par de conceptos que tener en mente. En primer lugar, nuestro equipo tiene experiencia en investigación e inversión y esto nos permitió tener una visión interdisciplinaria desde el principio. De hecho, nuestra firma fue una de los primeras en hacer un análisis temático en dicho momento. Además, creamos una herramienta patentada para clasificar industrias y empresas de acuerdo con nuestra filosofía.
Este enfoque comenzó como un ejercicio puramente basado en el análisis. Fuimos los primeros en identificar la ‘Ruta de la Seda’, los medicamentos huérfanos para enfermedades raras, la salud digital y educación, entre otros, como tendencias clave a nivel mundial. Comenzamos a publicar nuestros hallazgos en folios en blanco para después presentarlos a nuestros clientes en nuestros informes Next Generation.
De repente, notamos que los trabajos de análisis con una gran investigación de fondo generan muchas reacciones excelentes por parte de los clientes. Tanto es así que cada vez había más personas que comenzaron a decirnos “vale, leí vuestro informe, pero ¿cómo puedo invertir en esa temática?» fue entonces cuando el equipo de inversión se hizo cargo. Primero diseñamos varios productos pasivos para diferentes temas. Algunos de ellos recibieron premios por parte de la industria.
Finalmente, agrupamos varios temas independientes en lo que consideramos ‘cinco megatendencias globales fundamentales’. Por ejemplo, tendencias macroeconómicas, geopolíticas y tecnológicas que estaban cambiando profundamente nuestro mundo y creando un nuevo futuro a un ritmo sin precedentes. Acto seguido lanzamos estrategias activamente gestionadas centradas en dicho enfoque multitemático.
Estos cinco temas clave de crecimiento estructural que identificamos y en los que elegimos invertir son Asia emergente, disrupción digital, transición energética, alimentación en el mundo y estilos de vida cambiantes.
Sin embargo, cabría preguntarse por qué decidí centrarme en esto. La respuesta es simple. Para nosotros, todo se reduce a números. En los últimos diez años, la clase media en Asia se ha triplicado de 500 millones a alrededor de 1.500 millones y se espera que avance hasta más de 3.000 en 2030. Lo que eso significa es que, en una década, más o menos, Asia tendrá la clase media más dinámica del mundo en términos de consumo.
Buscando oportunidades
Por tanto, necesitamos traducir estas tendencias en oportunidades de inversión. Ese es el siguiente paso. Siguiendo este esquema, piensa en viajes, en cosméticos, en belleza y bienestar, y en las nuevas tendencias de consumo en cualquier área que contribuya a la movilidad social ascendente. Más en concreto, en compañías que prevén estas dinámicas y desarrollan bienes y servicios en el segmento de consumo premium.
Además, la digitalización es un área clave, con grandes oportunidades y riesgos. Los consumidores se benefician del cambio constante, pero las posibilidades de fracaso son reales. Muchas empresas van y vienen, creando grandes expectativas y luego se diluyen como un azucarillo. Puedes ganarlo o perderlo todo.
Por ejemplo, no invertimos en robótica en este momento, porque pensamos que está afectada por las perspectivas negativas de crecimiento de la industria automotriz. Lo que esto quiere decir es que el sector es actualmente demasiado caro. Pero nos gusta la computación en la nube, que se espera que crezca hasta más de 600.000 millones de dólares en 2023.
En resumen, analizamos constantemente cada cambio en el espectro de la inversión, a fin de conectarlos con el panorama general y tener en cuenta tanto las ventajas como las desventajas que representan. Una de las compañías de pagos digitales que incluimos en nuestra cartera fue comprada inmediatamente después por un líder de la industria, y no hace falta decir que esto nos ayudó a tener rentabilidades más altas.
Aquí es donde nuestros clientes se benefician de tener un enfoque de ‘abajo-arriba’ y de ‘arriba-abajo’, combinado con un estilo de inversión de alta convicción.
Tribuna de Jiazhi Chen Seiler, responsable del equipo de Next Generation de Julius Baer.
Pixabay CC0 Public Domain. Seis razones por las que puede tener sentido comprar un bono con rentabilidad negativa
El colapso de rentabilidad de los bonos mundiales desde finales del año pasado se ha hecho patente en los mercados financieros. Las tensiones comerciales, junto con la caída del crecimiento y las expectativas de inflación, han llevado a que el rendimiento de los bonos estadounidenses a 10 años baje del 3,2% al 1,5%. Para los inversores de bonos, esta caída de los rendimientos ha generado las mayores ganancias desde el inicio del año hasta la fecha desde 1995 (los precios se mueven de forma inversa al rendimiento).
Sin embargo, la atención de los inversores se centra ahora en las perspectivas de futuro más sombrías. Las curvas de rendimiento alemanas y suizas son totalmente negativas, e incluso el rendimiento de sus bonos a 30 años se sitúan en el -0,1% y el -0,5%, respectivamente. Esto significa que un inversor que invierte 100 euros en bonos alemanes a 30 años sólo recibirá 97 euros dentro de tres décadas. En los países de la periferia, las curvas de rendimiento de España y Portugal son negativas hasta el vencimiento a 8 años.
Actualmente hay más de 16 billones de dólares en bonos con rentabilidades negativas, que representan el 29% de todos los activos de renta fija de grado de inversión mundial (cifras a 22 de agosto de 2019). Recientemente, Nestlé emitió el primer bono corporativo a 10 años con rendimiento negativo. Las emisiones en dólares siguen siendo el último oasis en el desierto de la renta fija, ofreciendo rentabilidades positivas, aunque reducidas.
El gráfico muestra el porcentaje de bonos con rendimiento negativo en el índice Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond.
A pesar de ir en contra de la teoría financiera convencional, las rentabilidades negativas podrían acompañarnos durante algún tiempo. Desde 2009, cuando Suecia probó por primera vez los tipos de interés oficiales negativos, varios países han roto el «límite inferior a cero», ya sea para intentar estimular su economía o para luchar contra el fortalecimiento de su divisa (que perjudica a las exportaciones al encarecerlas). Incluso en EE.UU., la posibilidad de ver los rendimientos de los bonos en negativo es ahora objeto de un debate más abierto. El ex presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, dijo recientemente que «no existe ninguna barrera» a los rendimientos negativos en EE.UU.
Desde el punto de vista de un inversor, esto plantea serias dudas. Después de todo, ¿quién quiere pagar por prestar dinero? Sin embargo, comprar bonos con rentabilidades negativas podría no ser tan loco como parece.
A continuación destacamos seis razones:
Rendimientos cubiertos. Para los inversores globales de renta fija, el conjunto de oportunidades incluye varias regiones diferentes. Normalmente, las inversiones en bonos en moneda extranjera se cubren para eliminar el riesgo de fluctuaciones cambiarias. El coste adicional de la cobertura de divisas puede cambiar el atractivo de los bonos, a menudo de forma bastante drástica. Por ejemplo, el rendimiento a 10 años de la deuda soberana alemana a -0,6% parece poco atractivo para los inversores en dólares estadounidenses. Sin embargo, los tipos de cobertura de divisas se basan en la diferencia entre los tipos de interés a corto plazo de EE.UU. y de Alemania y, dado que los tipos de interés a corto plazo estadounidenses son mucho más altos que los de Alemania, los inversores americanos ganan dinero al cubrir la exposición al euro. Con cobertura de divisas, los inversores estadounidenses pueden obtener un rendimiento del 2,2% si invierten en bonos alemanes a 10 años. Esto es más alto que el 1,6% de rentabilidad de los bonos del Tesoro a 10 años de EE.UU. Aunque se espera que la Reserva Federal recorte los tipos de interés, mientras el diferencial entre EE.UU. y la zona euro continúe siendo elevado, los bonos alemanes seguirán siendo atractivos para los inversores estadounidenses. La cobertura de divisas puede transformar las rentabilidades negativas en positivas.
Rentas vs. ganancias de capital. Dejando de lado la cobertura de divisas, los inversores de bonos con rendimiento negativo tienen la garantía de perder dinero si los mantienen hasta el vencimiento. Sin embargo, muchos inversores no tienen la intención de hacerlo. Un inversor que considere que es probable que los rendimientos sigan cayendo podría comprar bonos con rendimiento negativo con la expectativa de que se beneficiará de venderlos, si su visión resulta correcta. Por ejemplo, el bono suizo a 10 años rendía al -0,1% a principios de año. A pesar de ello, a 22 de agosto, habría retornado el 5,6% en lo que va de año. Los rendimientos negativos no son un impedimento para obtener rentabilidad positiva. Por supuesto, esto funciona en ambos sentidos. Cualquier aumento de los rendimientos podría acarrear pérdidas significativas.
Beneficios de la diversificación de la cartera. En un contexto más amplio de asignación de activos, los bonos siguen desempeñando un papel vital, incluso con rendimientos negativos. El gráfico más abajo muestra la correlación a tres años entre los bonos alemanes y el índice DAX alemán. Aparte del período comprendido entre 2014 y 2017, cuando el programa de expansión cuantitativa del Banco Central Europeo (BCE) dio lugar a un aumento de los precios de los bonos (menor rendimiento) y a una subida de las cotizaciones bursátiles, ha habido una correlación negativa relativamente fuerte entre ambos. En otras palabras, los bonos han tendido a rendir bien cuando la renta variable ha caído y viceversa. El aspecto de la reducción del riesgo es especialmente importante en tiempos de crisis. En los episodios de «fuga hacia activos refugio», los bonos gubernamentales suelen ser los principales beneficiarios del capital que sale de las acciones. Esto significa que incluso si los bonos con rendimiento negativo restan rentabilidad en condiciones normales, pueden reducir considerablemente el riesgo de una cartera.
Inversores con pasivo. Los inversores relacionados con la responsabilidad o un pasivo, como las compañías de seguros y los fondos de pensiones, no siempre están preocupados por los niveles absolutos del rendimiento o las perspectivas de rentabilidad de los bonos. A menudo compran bonos como una «contrapartida» de sus obligaciones. El valor actual de estas responsabilidades se calcula de diversas maneras, pero suele está fuertemente influenciado por el rendimiento de la deuda pública. Por ejemplo, en la zona euro, los tipos utilizados por el sector asegurador son negativos hasta el vencimiento a 11 años. Por lo tanto, estos inversores pueden comprar bonos alemanes de rendimiento negativo para igualar un pasivo en el futuro. Sus valores se moverán en tándem unos con otros. La alternativa de no comprar activos con rendimientos negativos los expondría a riesgos significativos si los tipos de interés siguieran bajando.
Bonos como cobertura contra la deflación. La mayoría de los activos sufren en periodos de deflación (cuando los precios caen). Los bonos soberanos con cupones fijos son una excepción. Debido a sus pagos de cupón fijo y del principal, retienen su valor y ofrecerán una rentabilidad real positiva (ajustada a la inflación) si la inflación cae por debajo de su rendimiento. En otras palabras, un bono de rendimiento negativo puede proporcionar un retorno real positivo si hay deflación. Por lo tanto, los bonos de rendimiento negativo pueden actuar como cobertura contra la deflación. Aunque la deflación no es una realidad en Europa en este momento, la inflación se ha mantenido obstinadamente baja en los últimos años, pese los esfuerzos de los bancos centrales. Como resultado, muchos inversores están preocupados de que podamos sufrir la deflación en el futuro – Japón ha estado lidiando con ella durante más de dos décadas. Los bonos de interés fijo, ya sean con rendimiento positivo o negativo, serían una de las pocas clases de activos que se esperaría que tuvieran un buen comportamiento en caso de un escenario deflacionario.
Falta de alternativas. Los inversores de bonos soberanos que no estén contentos con pagar por prestar su dinero tienen pocas alternativas que no impliquen asumir un mayor nivel de riesgos: los depósitos apenas rinden e incluso se están viendo casos en los que los bancos están repercutiendo en sus clientes tipos de depósito negativos; almacenar el efectivo físicamente tiene un coste elevado y es demasiado poco práctico; el resto del espectro de la renta fija (corporativa o high yield) implica más riesgo y no es inmune a los tipos negativos… Por tanto, aunque a priori parezca irracional, pensamos que todos estos argumentos respaldarán la demanda de bonos con grado de inversión.
Pixabay CC0 Public DomainJeremy Bishop. Jeremy Bishop
Las tasas de interés son el costo del dinero y hace años era impensable contemplar que estas fueran negativas. Esto quiere decir que el prestamista o inversor pagará por prestar su dinero, en pocas palabras, tiene asegurada una perdida lo cual es algo que carece de sentido, el problema es que ahora es un hecho en las economías desarrolladas.
Cerca de un tercio del mercado de bonos global (unos 16 billones de dólares) ofrecen retornos por debajo de 0%. Tanto los bonos de corto y largo plazo emitidos por los gobiernos de Alemania, Dinamarca, Finlandia y Suiza ofrecen tasas negativas. Estos gobiernos son premiados por emitir deuda pues tendrán que retornar a sus compradores menos dinero que el recolectado. Aún más sorprendente, el tercer mayor banco de Dinamarca llamado Jyske Bank ha comenzado a otorgar créditos hipotecarios a 10 años con tasas de -0,5% anual, ahora el banco deberá pagarles a los consumidores y para poner la cereza en el pastel, aproximadamente el 3% de los bonos a nivel global ofrecen tasas de interés mayores al 5%, algo nunca visto.
¿Cómo llegamos aquí? Todo empezó cuando el banco central de Dinamarca redujo en 2012 su tasa de interés de referencia a -0,20%. Posteriormente redujeron su tasa hasta –0,10% el Banco Central Europeo y el Banco Central de Japón en 2014 y 2016, respectivamente.
Hoy en día, “La política de tasas de interés negativas” (NIRP, por sus siglas en inglés) es una herramienta más en el arsenal de políticas monetarias no convencionales de los bancos centrales para enfrentar presiones deflacionarias, apreciación indeseada de las monedas y crecimientos económicos decepcionantes. No es casualidad que los bancos centrales que cubren cerca de ¼ del PIB mundial tienen tasas de referencia negativas.
El único que se salva -por ahora- de este territorio desconocido es Estados Unidos. No obstante, las tasas de interés en la mayor economía del mundo han caído dramáticamente y no son ajenas al entorno global. La nota del tesoro a 10 años ofrece actualmente un rendimiento de 1,7%, acumulando una caída de cerca de 100 puntos básicos en lo corrido del año, en sólo agosto la caída fue de 40 puntos básicos.
Por el momento el punto de inflexión no se ve, cada vez es más riesgoso y menos atractivo el mercado de renta fija y si se quiere obtener un buen retorno en lo tradicional se debe asumir bastante riesgo. Entonces, ¿Dónde pueden encontrar retornos atractivos los inversionistas?, la deuda privada es una interesante opción.
Esta clase de activo brilla en un entorno económico de alta incertidumbre, altos niveles de volatilidad y retornos bajos e incluso negativos porque brinda beneficios como baja volatilidad con desviaciones inferiores al 2%, solidos colaterales, tasas de impago excesivamente bajas, un retorno estable y baja correlación con los mercados tradicionales.
El fondo Katch Global Lending Opportunities (GLO) ofrece estos y otros beneficios como una duración corta pues el plazo de los prestamos normalmente es entre tres y nueve meses, siendo poco sensible al movimiento de las tasas de interés y con un menor riesgo de crédito al ser más previsible el entorno económico, la estabilidad financiera y el perfil crediticio del prestatario. Por otra parte, todos los préstamos del fondo tienen garantías sólidas y la cantidad prestada no supera el 70% del valor del activo que lo respalda.
Las condiciones de los préstamos -como las mencionadas anteriormente- explica en gran medida las bajas tasas de impago. Por ejemplo, en la estrategia de financiación comercial la tasa de incumplimiento en los últimos 15 años incluyendo la Gran Crisis Financiera de 2008, ha sido de 0,1% vs 3,5% de los bonos de alto rendimiento. Adicionalmente la tasa de recuperación es alta, cercana a 75%.
La diversificación es otra gran característica del fondo Katch GLO, con exposición a diferentes estrategias (factoring, prestamos puente, financiación comercial, entre otras) que no tienen correlación entre ellas y a diferentes geografías como por ejemplo Brasil, la mayor economía de Latinoamérica, que, aunque en 2015 se contrajo 6% -la recesión más fuerte en al menos 50 años-, las tasas de impago en factoring se mantuvieron por debajo de 1%.
En conclusión, ante un entorno de bajas tasas de interés e incluso negativas, los fondos de préstamos privados como el fondo Katch GLO son bastante atractivos gracias a sus características como una correlación muy baja con los mercados financieros tradicionales porque operan en nichos completamente diferentes, las fuertes garantías que reducen sustancialmente el riesgo crediticio y permiten tener tasas de recuperación muy altas en casos de impagos, al igual que rendimientos elevados y muy estables, con muy poca volatilidad es una gran opción para complementar los portafolios de inversión.
Columna de Pascal Rohner, CIO de Katch Investment Group, y Diego Agudelo, analista de research.
Wikimedia Commons. Invertir con seriedad para el largo plazo
La frase “inversiones de largo plazo” suele usarse con frecuencia, pero son pocas las ocasiones en que se usa para indicar algo más que un período de tiempo. Largo plazo tiene también otra connotación: inversiones bien diseñadas y ejecutadas, con consecuencias positivas que pueden tener efectos multiplicadores más allá de la ganancia financiera.
Eso explica el surgimiento de tendencias como “inversión responsable”, “finanzas sustentables”, “criterios ESG” e “inversión de impacto”, enfoques con diferencias sutiles que buscan asegurar ese “largo plazo”.
Las inversiones tienen impactos positivos, negativos y neutros en múltiples ámbitos. En un principio, se hablaba de discriminación negativa o discriminación positiva: se excluían o incluían en las carteras de inversión aquellas empresas que no cumplían los requisitos específicos del inversionista, tales como, fabricantes de armas, ya que estaban financiando guerras, o tabacaleras, problemas de salud futuros, y se incluían empresas que ofrecieran un producto o servicio “bueno”.
En la última década, además de las listas de exclusión e inclusión que vemos en bancos de desarrollo y de algunas instituciones financieras, ha cobrado relevancia medir los impactos que generan las inversiones para evaluar de manera más crítica cómo afectan a la sociedad y su entorno. Se han abierto nuevos mercados, sectores y oportunidades de inversión, asegurando retornos financieros en el largo plazo y generando, al menos, un efecto neutral en el impacto social y ambiental. En este contexto, aparecen los criterios ESG, por su sigla en inglés de environmental, social and governance. Estos son estándares operacionales que consideran el desempeño de una empresa desde el punto de vista social, con sus empleados, clientes, comunidades, ambiental y la forma en que gestiona sus controles internos y cautela los derechos de los accionistas, estándares de gobernanza. Surge también el concepto de inversión de impacto, cuyo producto, servicio o proceso intenta resolver alguna problemática social o ambiental específica, sin dejar de buscar retornos financieros de mercado.
Estas tendencias plantean una serie de desafíos y el principal de ellos, es seguir creando conciencia para entender que todas las decisiones empresariales tienen consecuencias a largo plazo.
En el mundo, inversionistas institucionales y familias empresarias están avanzando en esa dirección. En el caso de estas últimas, vemos que la segunda o tercera generación ha comenzado a tomar el liderazgo en sus negocios familiares e imprimiéndoles este sello. Ese es el primer paso.
En paralelo, durante los últimos años la industria de inversión de impacto se ha desarrollado a tal nivel, que se espera que para el 2020 movilice 400.000 millones de dólares a nivel global. Chile no está ajeno a este escenario: datos de ACAFI y la Pontificia Universidad Católica de Chile (PUC) muestran que los activos que administra la inversión de impacto local superan 138,2 millones de dólares. Además, durante los próximos seis meses nuestro país será sede de hitos relevantes para las finanzas sostenibles: ESG The ImPact Summit, el GSG Summit y COP 25, la mayor cumbre ambiental en el mundo.
La sociedad y el medioambiente, sufren de la falta de visión de largo plazo y es necesario crear modelos de negocio que incorporen el impacto como eje central en la toma de decisiones. Más información y conocimiento de estos temas permitirán ampliar la forma en que invertimos y tomar acciones concretas que vayan en esta dirección. Los recursos están, ahora hay que continuar desarrollando las herramientas para invertirlos.
Nota: The ImPact es una red global de familias comprometidas con la inversión que crea beneficios sociales y ambientales. La misión de The ImPact es ayudar a las familias a hacer más inversiones de impacto de manera más efectiva. Esta fue fundada por Justin Rockefeller y en Chile el fundador es Horacio Pavez
