Pixabay CC0 Public Domain. No debemos sacrificar la crisis ambiental sólo para resolver una crisis económica
Los gobiernos deben cuidarse de no sacrificar los esfuerzos de descarbonización mundial en el altar de la prosperidad económica. Pero, al mismo tiempo, no deben desacelerar el crecimiento para lograr un mundo más limpio. Es mejor encontrar una manera de hacer ambas cosas. La crisis del COVID-19 ha puesto en primer plano dos temas que prevalecen en las actuales actitudes económicas hacia el calentamiento global.
En primer lugar, esta emergencia ha demostrado que existe una actitud muy preocupante entre los políticos, los economistas y posiblemente el público en general de que abordar las preocupaciones ecológicas es un lujo y debe pasar a un segundo plano cuando las economías están en dificultades. Dado que recuperar el crecimiento perdido en los últimos dos meses podría llevar décadas, las cuestiones ecológicas podrían pasar permanentemente a un segundo plano hasta que las economías vuelvan a niveles similares a los de principios de 2020.
En segundo término, ha aumentado el riesgo opuesto de que el público reaccione a la pandemia rechazando el comercio mundial y la globalización, y en su lugar adopte modelos económicos restrictivos que a primera vista podrían reducir las emisiones de CO2, pero a un coste masivo para el crecimiento económico mundial.
En este escenario de «decrecimiento», la falta de recuperación se convierte aparentemente en la principal herramienta contra el calentamiento global. Sin embargo, es cuestionable si sería política o socialmente aceptable que las economías perdieran colectivamente en 2021 cualquier recuperación respecto a la actual recesión y luego aceptaran una nueva recesión de una década de duración por medio de una agenda de decrecimiento.
Si consideramos la intensidad de carbono como una unidad de carbono por unidad de PIB, esperamos ver que el crecimiento del PIB mundial muestre que las emisiones de CO2 disminuyen en un 6% este año. Si bien esto podría parecer que muestra que un menor crecimiento mundial es mejor para el medio ambiente, todavía está muy lejos de la tasa de disminución calculada por la Coalición Mundial de Inversores (GIC) como necesaria para mantener el calentamiento global por debajo de 1,5 grados para finales del siglo XXI.
Todavía tendríamos que ver una nueva reducción del 13% y esperaríamos que las emisiones de CO2 se recuperen, como lo hicieron después de la crisis financiera de 2008-2009, en 2021. Por lo tanto, la contracción económica no nos ha dado más tiempo para resolver el calentamiento global, ni la recesión ha tenido un impacto significativo en el cambio de nuestra producción de CO2.
A pesar de la crisis, no podemos posponer el aumento de nuestros esfuerzos para descarbonizar nuestras economías. Si lo hacemos, pronto nos quedarán dos opciones sombrías: o bien renunciamos a frenar el calentamiento global y aceptamos los devastadores costes ambientales, sociales, económicos y geopolíticos, o bien entramos en un período de recesión duradera.
Las estimaciones de la Comisión Europea sugieren que para lograr una transición verde, los esfuerzos de inversión deben ser de alrededor del 2%-3% del PIB anual. Si bien muchas de estas «inversiones de transición» no muestran una rentabilidad inmediata, lo que debería tenerse más en cuenta es el verdadero coste que el calentamiento mundial tendrá en última instancia en las economías nacionales e internacionales.
No obstante, la recesión aporta un resquicio de esperanza para las inversiones destinadas a hacer frente al calentamiento de la Tierra. Aprovechando el bajo nivel de los tipos de interés, un Fondo Europeo de Emergencia Climática que podría ofrecer una deuda conjunta a largo plazo podría utilizar la inversión para financiar proyectos de transición ecológicos. Éstos serían asumidos por los Gobiernos o las empresas y podrían brindar la oportunidad de aunar el crecimiento económico y frenar el calentamiento del planeta. La integración fiscal europea, que esta crisis ha demostrado ser muy necesaria, también podría beneficiarse de esa empresa y conducir a un mayor crecimiento.
Es totalmente comprensible que las preocupaciones ecológicas se hayan dejado de lado en el plazo inmediato para centrar los esfuerzos políticos en la pandemia, y felicito a los gobiernos y las empresas que han adoptado las medidas adecuadas para proteger a los empleados y la continuidad de la empresa.
Sin embargo, ahora no debemos perder de vista la transición hacia una economía ecológica cuando empecemos a recuperar nuestras pérdidas y recordar que una crisis ambiental en el futuro podría ser igual de perjudicial, si no más.
Tribuna de Gilles Moëc, economista jefe de AXA Investment Managers.
Foto cedida. Oportunidades en la era de la Gran Inestabilidad: ¡es hora de investigar!
Para tomar decisiones de inversión bien fundadas, las gestoras requieren tres elementos esenciales: análisis, datos y comprensión. En BNP Paribas Asset Management adoptamos un enfoque ligeramente distinto, al añadir cierta “curiosidad investigativa” a la ecuación. A través de nuestra Serie Investigator, nunca preguntamos “qué” sin saber primero “por qué”. Abordamos los temas y cuestiones en boca de todo el mundo desde varios ángulos: buscamos lo bueno, reconocemos lo malo, y desenterramos lo feo. Para nosotros, la primera regla de la inversión es investigar.
Bienvenidos a la Gran Inestabilidad
El hilo conductor de los temas más actuales que estamos investigando es la Gran Inestabilidad. Pero, ¿a qué nos referimos con ello? La presencia de cierta volatilidad es normal, e incluso vital para el mundo financiero: sin suficiente movimiento, los inversores no podrían ganar dinero. Sin embargo, un cambio demasiado intenso e impredecible puede tener efectos problemáticos de gran calado. Esto es lo que está ocurriendo hoy en día, creando una gran incertidumbre que tiene en vilo a las empresas, gobiernos y autoridades de todo el mundo. Es lo que llamamos “la Gran Inestabilidad”.
Un mundo de interconexiones delicadas
Debido a la gran interdependencia de las variables mundiales, la geopolítica y la macroeconomía se hallan en un estado de cambio continuo y sin precedentes. Los factores económicos, políticos y medioambientales convergen de forma creciente, y un cambio apreciable en un ámbito determinado tiene consecuencias palpables en otros muy alejados.
Así, cabe preguntarse dónde, cuándo y en qué activos invertir en la era de la Gran Inestabilidad. ¿Dónde se producirá la próxima alza o baja generalizada de las cotizaciones? ¿Qué sectores sobrevivirán? ¿Cuáles caerán y cuáles florecerán? A medida que los flujos y reflujos que conforman la mecánica de la economía global se vuelven más complicados de anticipar, emitir pronósticos es más difícil que nunca.
La inestabilidad crea oportunidades
Encontrar respuestas requiere una perspectiva más amplia y obliga a considerar todas las variables y factores implicados, sobre todo en un momento en que están sumamente interconectados. Ahora, más que nunca, plantearse las cosas desde múltiples ángulos es esencial y puede ayudar a descubrir grandes oportunidades en el marco de una inestabilidad mayor si cabe.
En la fase final de nuestra Serie Investigator, queremos equipar a los inversores con nuestras opiniones y previsiones sobre cómo navegar esta Gran Inestabilidad, y con los conocimientos que les permitan tomar decisiones de inversión mejor fundadas.
Tribuna de Daniel Morris, estratega senior de BNP Paribas Asset Management
Pixabay CC0 Public DomainAlejandro Luengo. Alejandro Luengo
Pese a su larga duración, el ciclo económico de once años que acaba de concluir generó un magro crecimiento económico si se compara con las suculentas rentabilidades que los mercados financieros brindaron a los inversores. Los bancos centrales pronosticaban que los bajos tipos de interés espolearían los instintos animales en el sector corporativo, el crecimiento de los gastos de capital y una inflación que beneficiaría a todos.
En lugar de eso, más que originar un crecimiento de los salarios y otros amplios beneficios para la sociedad, el ingente aumento en los balances de los bancos centrales financió, sin pretenderlo, la inflación de los precios de los activos a medida que se disparaban los repartos de dividendos y las recompras de acciones.
Esta medida fallida vino acompañada de un pico en el cortoplacismo inversor. En un contexto de crecimiento de los ingresos por debajo de la media entre los primeros compases y la fase intermedia del ciclo, las compañías reconocieron la sed del mercado por la devolución de capital a los accionistas a expensas del valor a largo plazo. El tejido corporativo dio al mercado lo que quería.
En el transcurso del último ciclo económico, las empresas del índice S&P 500 devolvieron capital por valor de más de 9 billones de dólares a los accionistas, lo que supone una proporción considerable de los 23 billones de USD de capitalización de mercado que presenta el selectivo. Este movimiento se llevó a cabo principalmente a través del desapalancamiento de sus balances y contribuyó a catapultar las valoraciones de la renta variable de manera muy poco acorde con el ritmo de crecimiento económico observado en Estados Unidos o en todo el planeta. El modelo de primacía del accionista, que preconizaba la idea de que las empresas existían principalmente para servir los intereses de los accionistas, se hallaba en su cénit.
Lo anterior sentó las bases para que se produjera un asalto a gran escala al modelo de primacía de los accionistas. El descontento respecto de este modelo podría traducirse en cambios sustanciales en el perfil de los márgenes y las valoraciones que los inversores estarán dispuestos a pagar por determinadas empresas. Somos de la opinión de que, a buen seguro, la selección de valores cobrará una relevancia creciente como resultado de estos cambios. A continuación, evaluamos este riesgo en tres ámbitos: la desigualdad de ingresos, la cadena de suministro y el gobierno corporativo.
Desigualdad de ingresos
Muchos factores estructurales, como la automatización, han desembocado en un repunte de la desigualdad de ingresos en la mayoría de los mercados desarrollados a lo largo de los últimos cuarenta años. La COVID-19 ha sacado a la luz todas estas desigualdades, y consideramos que la sociedad y las autoridades reguladoras tratarán de revertir muchas de estas medidas encaminadas a la mejora de los márgenes que las empresas han adoptado con el objeto de recortar los costes laborales en las últimas décadas. Entre otros muchos ejemplos posibles, cabe destacar los siguientes:
El número de empleados temporales, de «bolos» y con contratos por obra y servicio se ha disparado, mientras que las posibilidades de conseguir un trabajo a tiempo completo para estos trabajadores, que ofrece mejores prestaciones y protecciones en materia laboral, se han evaporado.
El valor de muchos trabajos del sector servicios ha disminuido de forma notoria. Pocos ofrecen un salario digno, prestaciones de salud y de jubilación u horarios coherentes, lo que ha obligado a la sociedad a asumir el coste que se deriva de los aspectos externos negativos asociados a las prácticas laborales de los empleadores que abogan por pagar bajos salarios.
Las compañías que cosechaban unos beneficios excesivos por la supresión insostenible de salarios se encuentran en situación de riesgo en el mundo que nos deparará la COVID-19 tras su paso. Por el contrario, las empresas que ya gestionan bien su plantilla o exhiben unos márgenes y un poder de fijación de precios suficiente para absorber este incremento de los costes laborales se verán sometidas seguramente a una menor presión sobre los márgenes, además de atesorar probablemente un valor de escasez único en comparación con sus homólogas.
Cadena de suministro
El énfasis creciente de la sociedad en la desigualdad se ha extendido a las cadenas de suministro. Se han dado muchos casos de trabajadores que están teniendo que afrontar dificultades económicas por el cierre de fábricas como consecuencia de la pandemia. Por poner un ejemplo, muchos han pedido a algunas marcas de moda que no solo protejan a sus trabajadores de primera línea en los países desarrollados, sino también a los trabajadores presentes en la cadena de suministro. Somos de la opinión de que pocas firmas podrán soportar un nivel de gastos de tal magnitud en el caso de que la paralización económica se prolongue más allá de unos meses. Además, los nuevos factores derivados de la pandemia se están sumando a los ya existentes —como la normativa en materia de esclavitud moderna que tiene como objetivo evitar el trabajo forzado y el trabajo infantil, entre otras disposiciones—, lo que incrementará seguramente la presión sobre los costes de la cadena de suministro, que afecta a las empresas.
Gobierno corporativo
En términos históricos, los inversores interesados en la sostenibilidad han centrado su atención en cuestiones de gobierno corporativo como la estructura del consejo y la remuneración de los ejecutivos. Sin embargo, es probable que el atracón de deuda que acabó bruscamente con la llegada de la pandemia provoque que su atención rote hacia asuntos de gobierno corporativo que llevan mucho tiempo soslayándose, como la asignación y la devolución del capital, unos elementes que, a nuestro parecer, tendrán igual o mayor impacto en la sostenibilidad y la resiliencia de una firma a largo plazo. Las prácticas corporativas, como el incremento de la deuda para financiar las recompras de acciones y los dividendos, serán objeto de un escrutinio mucho mayor de cara al futuro.
Por otra parte, a medida que las compañías buscan subsidios y rescates gubernamentales, vaticinamos una mayor vigilancia de las empresas que pagan unos reducidos impuestos de sociedades. Incluso antes de la pandemia, la transparencia fiscal estaba creciendo, y muchas empresas se estaban viendo obligadas en cada país a informar sobre los empleados, las ventas, los beneficios, los activos y otros parámetros. Por otra parte, hemos sido testigos de cómo algunos países desarrollan impuestos sobre los ingresos derivados de servicios digitales, lo que podría representar a buen seguro el comienzo de unos impuestos basados en los ingresos que se gravarán sobre las compañías que trasladen sus beneficios fuera de las jurisdicciones con impuestos más elevados.
Como cabe esperar, pensamos que la creciente deuda pública derivada de la respuesta al brote de coronavirus va a acelerar probablemente el incremento en los impuestos de sociedades o el desarrollo de nuevas formas de tributación como impuestos sobre las emisiones de carbono, el azúcar o los ingresos. Al igual que ocurre con las dificultades que se citan con anterioridad, estos cambios podrían ejercer una presión bajista sobre los márgenes empresariales a medio y largo plazo.
Todo esto supone mucho sobre lo que reflexionar y nos hemos dejado muchas cosas en el tintero. Por ejemplo, podríamos discutir sobre la velocidad a la que se producirá este cambio o incluso sobre si el modelo de primacía de los accionistas desaparecerá por completo ante unos niveles de incertidumbre mayores que de costumbre. Esta es la razón por la que, como inversores, tratamos de invertir en compañías que, en nuestra opinión, pueden aumentar sus beneficios de manera sostenible a lo largo de un ciclo económico completo y cuyos perfiles de riesgo/rentabilidad revisten atractivo.
Como mínimo, sabemos que los márgenes de beneficios marcaron máximos históricos en el último ciclo frente a uno de los peores entornos económicos de la historia, dado que, en nuestra opinión, se recabó muchísimo valor económico de las partes interesadas sin participación en el capital social.
Todos los ciclos económicos han provocado desajustes. Durante una crisis o una recesión, la corrección, dolorosa y cara, de estos desajustes recae sobre los hombros de los culpables. Con eso en mente, pensamos que la única manera de administrar el capital de una manera verdaderamente responsable estriba en llevar a cabo con gran rigor tanto el análisis fundamental como la selección de valores.
Columna de Robert M. Almeida, Jr., gestor de carteras y estratega de inversión mundial en MFS Investment Management, Barnaby Wiener,gestor de carteras y director de sostenibilidad y administración, y Robert M. Wilson, Jr., analista de la gestora.
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En el mes de abril, se realizó una importante encuesta en Uuruguay donde, entre otras cosas, se preguntaba a los empresarios si pensaban mantener sus inversiones para lo que restaba del año. Como resultado la misma arrojó que, solo la cuarta parte de estos pensaban mantenerla tal cual lo presupuestado, previo a la emergencia sanitaria.
Para revertir esta situación el gobierno tiene una fuerte herramienta como es la Ley de Inversiones y la presentación de los proyectos de inversión en el ámbito de la COMAP. Una gran pregunta que nos hacemos quienes trabajamos en esto, es la verdadera efectividad de estas medidas y si, efectivamente, la renuncia fiscal que el gobierno hace genera a posteriori mayores beneficios o más gastos para el Estado.
En el 2014 el Centro de Estudios Fiscales en conjunto con CINVE (Centro de Investigaciones Económicas) y el Instituto de Economía presentaron un estudio muy detallado y valioso sobre el impacto que tuvieron las políticas de promoción de inversiones en el desarrollo de la inversión, generación de empleo, etc.
Tal cual lo expresa ese estudio, puede concluirse que en su momento el Decreto N.º 455-07 generó un efecto que permitió impulsar el crecimiento, la inversión, el empleo y las exportaciones de las empresas beneficiarias, respecto a lo que hubiera ocurrido en una situación sin políticas de incentivos fiscales.
Al comparar la renuncia fiscal asociada al régimen con la inversión añadida, se verifica que el beneficio directo de la política en términos de inversión es superior a los costos de producirla, lo que constituye una primera condición de eficiencia.
De la mano con estas evidencias y para hacer frente a la situación crítica que están viviendo los estados, el poder ejecutivo uruguayo, rápida y acertadamente, promovió medidas para mover “la perilla”[i] económica y así volver a dinamizar nuestra economía.
A continuación, repasaremos las principales medidas dirigidas a las inversiones inmobiliarias y a empresas establecidas por Uruguay.
Mega proyectos:
El 29 de abril, se emitió el Decreto N.º 138-020 donde se modifica la anterior reglamentación para este tipo de construcciones, con la finalidad de promover y dinamizar la inversión inmobiliaria, sector que tiene un gran derrame de mano de obra y sobre otros sectores productivos. Se continúa con importantes beneficios para impuestos a las ganancias (IRAE), IVA y Patrimonio, pero con la importante modificación de que se reducen los montos a invertir para entrar en la categoría de proyecto de gran dimensión (USD 6.200.000 estimado).
Viviendas de interés social
Se promulgaron recientes modificaciones a la Ley N.º 18.795 y se le otorga un nuevo enfoque a la Ley VIS. En esta nueva redacción, se buscó dinamizar el sector por medio de la construcción amparándose en este régimen y eliminando el tope de precios que existía para Montevideo y el interior del país.
De la mano de esto, la anterior redacción establecía que el 10% de las unidades era obligación venderlas a las personas que el Ministerio de Vivienda determinara bajo el Programa “Compra de vivienda promovida”, en la mayoría de los casos hasta un año luego de terminada la obra y a valores por debajo del precio de mercado e inclusive del costo de construcción. Esto ahora fue modificado y no existe dicha obligación con respecto al régimen actual.
Proyectos al amparo de la COMAP
El régimen de promoción de inversiones (Ley N.º 16.906) constituye una política activa de particular importancia, por lo que resulta de relevante interés preservar y perfeccionar el instrumento. Con esto lo que se busca es generar inversión y otorgar importantes beneficios fiscales, condicionada al cumplimiento de determinados objetivos, como ser generación de empleo, aumentos de exportaciones, descentralización, etc.
El pasado 26 de mayo, este régimen sufrió un importante cambio, de manera transitoria, que establece que la inversión realizada será considerada por un 150% de su valor y la exoneración de IRAE aumentará en un 20% para aquellos proyectos que no hayan alcanzado la desgravación total; inversiones que sean realizadas entre el 01 de abril de 2020 y el 31 de marzo de 2021.
El presente artículo, no pretende profundizar sino dejar a la luz la rapidez con que Uruguay reaccionó frente a esta situación en un sector que, sin lugar a duda, es clave para la dinamización de la economía.
Tal cual ha sido expresado desde el 13 de marzo a la fecha, el poder ejecutivo está comprometido a dinamizar rápidamente los sectores productivos; las medidas expuestas son una señal clara de esto. Es de esperarse que sigan promoviendo acciones en este sentido, no solo en este sector, si no en aspectos claves para la captación de inversión directa.
Es importante remarcar claro está, que estas medidas por sí solas no son definitivas y/o suficientes para atraer la inversión, sino que deben ir acompañadas de políticas de estado que ofrezcan estabilidad jurídica y política y las ya conocidas “reglas de juego claras” que Uruguay se ha encargado de mantener por generaciones.
Pixabay CC0 Public Domain. Un atisbo de lo que vendrá: la inflación en el horizonte
La respuesta política global a la crisis sanitaria del COVID-19 ha traído consigo las semillas de un cambio en el régimen de la inflación. Arrancará con un coqueteo con la deflación y la desinflación durante un año, avanzará hacia una reflación hasta alcanzar los objetivos de los bancos centrales dentro de dos años, y terminará muy por encima de los niveles objetivos de inflación (3%-4%) a finales de 2022 o principios de 2023.
Gracias a la firmeza de la respuesta de la política monetaria y fiscal, nuestra expectativa de una mayor inflación ha crecido significativamente. Nos referiremos a los próximos catalizadores económicos y políticos que nos llevarán de dos décadas de desinflación persistente a un ciclo caracterizado por una inflación superior al objetivo del 2% del banco central.
1. De la deflación a la desinflación en los próximos 12 meses
El shock de la demanda global inducido por el confinamiento y el consiguiente aumento de las tasas de desempleo empujará los indicadores de inflación del banco central cerca de la deflación, o a entre el 0% y el 1%. Las políticas monetarias y fiscales aceleradas solo tendrán efectos significativos con el tiempo. A corto plazo, actúan como amortiguadores cuando los ingresos de hogares y empresas se derrumban. En el lado corporativo, tanto la capacidad de oferta como los gastos de capital se han reducido fuertemente para suavizar el impacto en los balances. Todavía esperamos cifras elevadas de impagos hasta el verano de 2021, lo que se traducirá en una actitud de aversión al riesgo más larga de lo esperado en los mercados.
2. Reflación entre el verano de 2021 y el verano de 2022
El regreso de cifras de inflación que coincidan con los objetivos del banco central (alrededor del 2%) será resultado de la reacción coordinada de la política fiscal y monetaria. En 2020, el déficit fiscal mundial aumentará alrededor del 7,5%, hasta alcanzar el 12% del PIB mundial. Mientras que en 2008 las medidas fiscales se dirigieron a salvar el sistema bancario, en esta ocasión, responden a una crisis sanitaria exógena. Las políticas de austeridad se convirtieron en la norma en 2010, pero esta vez observaremos exactamente lo contrario.
El hecho de que la política fiscal se vaya a extender a lo largo del ciclo desenmarañará el régimen de desinflación. El apoyo se orientará a la población de menores ingresos y a los más afectados por la pandemia. Es poco probable que el poder de negociación de los trabajadores se desmorone, ya que los gobiernos ya eran receptivos a las demandas de salarios justos antes de esta crisis. A medida que pongan en marcha programas de apoyo, esperamos que aumenten su control sobre las cuestiones de desigualdad.
Muchas empresas caerán en default y las supervivientes se enfrentarán a una nueva realidad de mayor distanciamiento social que reducirá su capacidad de atender a los clientes. Se producirá un aumento generalizado de los precios, ya que la deuda aún tendrá que ser pagada y las expectativas de rendimiento de la renta variable resultarán difíciles de alcanzar. Este episodio se conoce como “inflationary bust” (trampa inflacionaria).
A nivel macro, la aceleración de la recuperación del crecimiento llevará a la reflación. El marco temporal seguirá beneficiándose de la ayuda monetaria altamente orientada a los productos básicos y del apoyo fiscal sostenido. Esperamos que el mayor estímulo para los mercados provenga de una administración exitosa de una vacuna eficaz contra el coronavirus.
3. La inflación por encima del objetivo durante 2022 y más allá
Los programas de compra de activos de los bancos centrales funcionarán, como mínimo, hasta finales de 2021, lo que mantendrá elevados niveles de crecimiento de la oferta monetaria. Estas cifras superarán fácilmente el 10%, e incluso podrían alcanzar el 20% en 2022. El impacto del activismo monetario y fiscal sostenido y coordinado alejará la inflación de su objetivo previsto.
Para 2023, esperamos que las expectativas de inflación de EE.UU., según nuestra medición de swaps de inflación “5y5y”, se hayan normalizado en torno al 2,5-2,75%. Hoy en día, este indicador fluctúa alrededor del 1,75%. En Europa, esperamos que se normalice en torno al 1,8% (en comparación con los niveles actuales del 0,85%). Nuestra convicción de que la desglobalización interrumpirá las cadenas de suministro en favor de soluciones más locales o regionales apoya aún más la inflación adicional. La forma del crecimiento de la productividad a largo plazo decidirá si nos enfrentaremos a una inflación buena o mala. Los constructores de carteras deberían prepararse hoy para protegerse de los posibles riesgos de inflación que se avecinan.
Conclusión
Este escenario exige aumentar y normalizar las expectativas de inflación mundial con un horizonte a tres años. Sin embargo, como las autoridades monetarias mantendrán bajo control los niveles de financiación nominales mediante programas de compra de activos, las expectativas de una inflación más elevada se evidenciarán con la caída de los tipos de interés reales a un terreno negativo más profundo. Esto apoyará la sostenibilidad de la deuda en los mercados de bonos desarrollados y emergentes y reforzará la credibilidad de los bancos centrales en lo que respecta a los objetivos de inflación.
La realidad probablemente se desvíe del camino que describimos. Aun así, confiamos en que la inflación regresará a los mercados financieros después de una pausa de 40 años. El resurgimiento de la política fiscal como palanca para combatir la recesión actual y sostener un crecimiento económico inclusivo actuará como su principal catalizador.
Tribuna de Peter De Coensel, CIO de renta fija en DPAM
Foto: Airman 1st Class Taylor Slater. hoto By: Airman 1st Class Taylor Slater
Dada la elevada prestación por desempleo, se estima que cerca del 40% de los trabajadores ganan más dinero cuando están desempleados que en sus puestos de trabajo. Como es probable que esto desincentive a los desempleados a buscar un nuevo trabajo, el resultado podría ser un desempleo estructural más alto con salarios fijos por encima de los niveles de compensación del mercado.
Los efectos del coronavirus en el mercado laboral han provocado una crisis sin precedentes. Aproximadamente, 21,4 millones de empleos han sido destruidos en tan solo dos meses, eclipsando los 22,4 millones de empleos creados tras la gran recesión de 2008. En comparación, en esta última crisis, se destruyeron 8,5 millones de empleos en 25 meses, durante período comprendido entre febrero de 2008 y febrero de 2010. (Gráfica 1)
Gráfica 1. El empleo de nómina no agrícola, modificaciones mensuales
Las consecuencias de la crisis en los distintos sectores también es muy distinta en esta ocasión. Mientras que en la crisis de 2008 la pérdida de empleo estuvo repartida entre el sector manufacturero y la industria de servicios, la actual pérdida de empleo se concentra en el sector servicios con un 84%. Así, los sectores más afectados son el transporte y el almacenamiento, los servicios profesionales y comerciales, el comercio mayorista y minorista, el ocio y la hostelería y la educación y la salud. (Gráfica 2). Como consecuencia, la tasa general de desempleo aumentó de 3,5% en febrero a 14,7% en abril de este año.
Sin embargo, el mayor riesgo derivado del shock del mercado laboral estadounidense no es tanto el aumento del desempleo en sí mismo, sino más bien la posibilidad de que la evolución del mercado laboral durante la crisis traiga consigo consecuencias permanentes, provocando un aumento del desempleo estructural.
Dinámica del mercado laboral
La dinámica del mercado laboral se puede explicar con la ley de la oferta y la demanda tal como recogen los libros de texto.La demanda laboral se origina en las empresas y depende directamente de los costes laborales (principalmente los salarios ajustados por la productividad), además de otros factores, como el poder de mercado en la fijación de precios, la situación del ciclo económico y/o las intervenciones públicas. Con respecto a esto último, las actuales medidas de cierre de la actividad económica por la crisis del coronavirus han provocado una reducción de la demanda laboral por parte de las empresas. La oferta laboral proviene de los trabajadores y generalmente está determinada por el nivel salarial, además de otros factores, como la situación familiar y los elementos institucionales relevantes, entre los cuales se encuentra la prestación por desempleo. Dado que este último proporciona una fuente alternativa de ingresos no laborales, el incremento de la prestación por desempleo hace que la oferta laboral disminuya.
Gráfica 2. Sectores con las mayores pérdidas de empleo en EEUU en abril de 2020
La ley de alivio económico de 2,2 billones de dólares conocida como CARES, promulgada por el gobierno de los Estados Unidos en marzo, elevó los beneficios de desempleo a niveles nunca vistos desde la creación del programa de seguro de desempleo en la década de 1930. Esto supone un extra de 600 dólares por semana a los beneficiarios de las prestaciones por desempleo.
Esta medida es bastante más generosa que los 25 dólares adicionales aportados durante la crisis de 2008. Se espera que la medida finalice el 31 de julio, pero el Congreso podría ampliar el plazo, ya que es poco probable que la crisis se supere para entonces y la campaña electoral a la presidencia se acerca.
Teniendo en cuanta la combinación de los dos elementos principales que actualmente impactan en el mercado laboral, las medidas de cierre y la generosa prestación por desempleo, es probable que el mercado laboral se desplace a un nuevo estado con una tasa de desempleo muy elevada. El impacto sobre los salarios es, a priori, incierto. Pero, vista la generosidad de los beneficios de desempleo, es de esperar que los desempleados estén poco incentivados para buscar trabajo y, por lo tanto, no crearán presión a la baja en los salarios. Incluso si los pagos semanales adicionales de 600 dólares acaban, nuevas medidas, como el aumento del salario mínimo, evitarían que el nivel salarial caiga por debajo de su elevado nivel.
Beneficios políticos a corto plazo versus las pérdidas económicas a largo plazo
Los responsables políticos de Estados Unidos enfrentan decisiones incómodas en las próximas semanas. Pese a que bloqueo actual se vuelve cada vez más insostenible en términos económicos y es probable que se alivie pronto, las decisiones con respecto al mercado laboral implican negociaciones difíciles entre los posibles beneficios políticos a corto plazo y pérdidas económicas a largo plazo.
La reducción de la prestación por desempleo a partir de agosto incentivaría a los desempleados a buscar trabajo, contribuyendo a una recuperación más rápida de la economía. Pero esta posibilidad es políticamente problemática, ya que reduciría los ingresos de quienes actualmente obtienen más beneficios sin trabajar de lo que percibieron anteriormente, y todo esto justo antes de las elecciones.
Además, la continua incertidumbre en el sector empresarial podría obstaculizar la inversión o incluso intensificar las quiebras de las empresas financieramente afectadas. Por lo tanto, cuanto mayor sea la duración de las medidas excepcionales del mercado laboral y las reglas de cierre, mayor es el riesgo de las consecuencias negativas a largo plazo, tanto para el mercado laboral, como para la economía en general. Por lo tanto, los políticos tendrán que sopesar los beneficios políticos a corto plazo frente los costes económicos a largo plazo. En política, en la mayoría de los casos, el corto plazo gana a largo plazo.
Columna de Flossbach von Storch Research Institute escrita por Agnieszka Gehringer
Pixabay CC0 Public DomainSteven Wright. Steven Wright
En los próximos años, echaremos la vista atrás y analizaremos los efectos que la COVID-19 ha supuesto a escala global; puede que William Hague, antiguo líder del partido conservador británico, tuviera razón cuando afirmó que la COVID-19 aceleraría significativamente las fuerzas y las tendencias existentes.
Basta analizar su impacto en los bloques globales de poder. En la Unión Europea, la crisis sanitaria ha puesto de manifiesto las tensiones existentes sobre si los países del norte de Europa deben pagar las deudas de los países del sur. Al mismo tiempo, la rivalidad entre Estados Unidos y China ha seguido intensificándose y, con ello, todas las repercusiones asociadas para el comercio y la globalización y el papel que desempeñará en el futuro el USD como moneda de reserva global.
Los efectos económicos de la COVID-19 están acelerando la supremacía global de Asia, pues la rápida aplicación de medidas de confinamiento y la celeridad en la realización de pruebas eficaces y de seguimiento han permitido que las economías de la región se muestren mucho menos dañadas que sus homólogas occidentales. Es probable que aumenten las tensiones políticas ante las decenas de millones de personas que perderán sus trabajos con motivo de la COVID-19, lo cual agudizará la desigualdad, elevará el endeudamiento y aumentará el poder del Estado.
Esta evolución está llevando a primer plano políticas como la teoría monetaria moderna, la condonación de deuda, la armonización de los tipos de los impuestos sobre sociedades, rentas básicas públicas y que las compañías muestren una mayor responsabilidad con todos sus grupos de interés (menos deuda, recompras y deslocalización y más aportación fiscal). También nos encontramos con las preguntas de quién posee datos sobre cada uno de nosotros y cómo podrán utilizarse, lo cual abre un debate sobre dónde se encuentran las nuevas fronteras entre el Estado y el individuo.
Como especialistas en selección de acciones, nos centramos en el impacto que estas tendencias supondrán para títulos concretos y dinámicas específicas de cada sector (a saber, los sectores de calidad y rendimiento altos que poseemos), así como los efectos para nuestros valores.
El efecto acelerador es especialmente evidente en torno a la tecnología. Satya Nadella, CEO de la gran tecnológica estadounidense que mantenemos en nuestras carteras globales, sostiene que la COVID-19 ha conllevado que “dos años de transformación digital se hayan producido en tan solo dos meses”, al virar las compañías hacia el trabajo desde casa. En el ámbito de la tecnología para empresas, esta tecnológica se perfila como ganadora de este giro hacia el hogar dados su plataforma de comunicación y colaboración y sus servicios en la nube.
La COVID-19 está acelerando tendencias existentes, al igual que el crecimiento del comercio electrónico y el miedo a la transmisión están impulsando el viraje del efectivo a las tarjetas, lo cual resulta positivo para las compañías de pagos a largo plazo, incluso a pesar de que el desplome de las operaciones transfronterizas suponga un obstáculo temporal. Aunque es posible que estos giros impulsados por la COVID-19 contribuyan al dominio económico del oligopolio de los gigantes tecnológicos —ya por sus servicios en la nube de hiperescala, ya por sus redes de medios sociales—, el auge paralelo de las inquietudes en torno a la desigualdad, la deuda pública y la privacidad implica que los riesgos políticos y normativos que se ciernen sobre estas tecnológicas deba seguirse detenidamente en los próximos años.
La COVID-19 ha puesto de manifiesto, evidentemente, la importancia de la asistencia sanitaria como sector y arrojado luz sobre si los sistemas sanitarios son suficientemente sólidos en general o si es necesario mejorar las infraestructuras. En caso de que se requiera de más financiación, es posible que las entidades capaces de ofrecer ahorro evolucionen adecuadamente. En el caso de los emisores del ámbito de la tecnología médica en que invertimos, la COVID-19 ilustra la importancia de los datos —no solo utilizarlos, sino también tenerlos, lo cual es fundamental—. Consideramos que esta circunstancia favorece a las compañías dedicadas a los equipos de diagnóstico y realización de pruebas, concretamente, teniendo en cuenta que el 70% de las decisiones médicas se basan en diagnósticos, que suponen menos del 2% de los costes (1). Reconocer que evitar desplazamientos innecesarios a los hospitales es una manera de ahorrar costes asimismo innecesarios a los sistemas sanitarios podría acelerar los tratamientos domiciliarios mediante mecanismos de seguimiento a distancia y telemedicina, por ejemplo, la diálisis en casa.
En el caso de las compañías de consumo estable, la COVID-19 ha demostrado que las grandes marcas importan. Las tiendas están racionalizando con contundencia sus estanterías de marcas de nivel medio y las numerosas marcas nicho de dimensiones menores en vista de que los consumidores del mundo desarrollado se centran en marcas asequibles y conocidas en las que confían. Esto recuerda a los CEO que la confianza es el atributo más potente de que dispone una marca y que debe tratarse con el mayor de los respetos. Este extremo acelerará el cambio en la comunicación de las marcas, que pasarán de aspirar a la comercialización entre los consumidores a lograr que les importen, llevando el objeto a un primer plano, en clave ya de superioridad del producto, ya de su impacto social y medioambiental.
Las medidas de distanciamiento social y confinamiento han brindado a todos los grupos de edad un curso acelerado de comercio electrónico. Una vez las listas de la compra se configuran a través de Internet, resulta improbable que los consumidores vuelvan a caminar por los pasillos de las tiendas. Es posible que las compañías cuyos equipos directivos invirtieron pronto en sus capacidades digitales salgan fortalecidas de la COVID-19 frente a sus homólogas. Una compañía francesa del ámbito de la belleza y otra británica de bienes de consumo en las que invertimos ya generan el 20% y el 10%, respectivamente, de sus ventas a través de Internet, con márgenes y cuotas de mercado equivalentes o superiores a los de sus ventas en tienda.
En todos los casos, es la calidad del equipo directivo lo que determina la resiliencia de la compañía y sus perspectivas de superar con éxito la crisis actual, bien invirtiendo en innovación para seguir resultando relevantes para sus clientes, bien comprendiendo las exigencias de sus grupos de interés y respondiendo a ellas. Siempre hemos puesto de relieve la importancia de contar con equipos directivos competentes a la hora de invertir en calidad, lo cual se torna incluso más evidente ante una crisis global.
Columna de Dirk Hoffmann-Becking, Executive Director, y Nic Sochovsky, Managing Director, en el equipo de International Equity de Morgan Stanley Investment Management.
Anotaciones:
Fuente: pruebas en puntos de atención, Abbott Laboratories.
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Pixabay CC0 Public Domain. Private Equity: invertir a largo plazo para construir un mundo más resiliente
En medio de la crisis actual, el private equity ha resurgido como una herramienta indispensable para apoyar a las empresas en el camino hacia un desarrollo sostenible. Hoy, más que nunca, las estrategias de inversión para la regeneración de áreas urbanas y la infraestructura social/ambiental, así como la relocalización de las cadenas de suministro, deben tener un papel prioritario.
El private equity está perfectamente posicionado para establecerse como un camino hacia el mundo del mañana, un camino que esperamos que proporcione un crecimiento sostenible, equitativo y duradero.
Con independencia del escenario económico, la principal ventaja de esta clase de activo radica en su enfoque a largo plazo, que la protege de la toma de decisiones apresurada y de la volatilidad asociada a los activos cotizados en bolsa. El sector también se beneficia de la confianza de los socios inversores o limited partners que tratan de diversificar sus activos en un entorno de tipos de interés bajos o incluso negativos. Tanto es así que los gestores de fondos o general partners tenían una volumen récord cercano a los 2 billones de dólares preparados antes de la crisis.
De manera que, disponen de amplias reservas no sólo para proteger las carteras, sino también para aprovechar las oportunidades de adquisición y recapitalización si los precios caen o las circunstancias empeoran. Tampoco es el momento de reducir las posiciones. En una reciente encuesta de private equity International, sólo el 5% de los encuestados dijeron que buscaban reducir sus carteras en el mercado secundario.
Relación estrecha con las empresas
La industria del capital riesgo es hoy mucho más madura que en 2008-2009, cuenta con equipos de inversión especializados y experimentados que han perfeccionado sus habilidades técnicas, financieras y de gestión. Estos profesionales se esfuerzan por mantener una estrecha relación con las compañías en las que invierten, formando parte de los consejos de administración, contribuyendo a la gestión y a las decisiones estratégicas y adquiriendo derechos mediante acuerdos con los accionistas. El resultado es una mejor gobernanza, una sólida capacidad operativa y el intercambio de las mejores prácticas entre las diversas empresas que forman parte de una cartera.
No obstante, si el capital riesgo aspira a desempeñar un papel destacado en la fase de «reconstrucción» posterior al cierre por el COVID-19, debe evitar las estrategias de especulación a corto plazo. En cambio, debe centrarse en estrategias de crecimiento viables y en empresas con potencial para transformarse, para crear valor sin un apalancamiento excesivo y capaces de generar cash flow recurrente.
Ir más allá del ESG para colocar el impacto en el corazón de la gestión de riesgos
Aunque la rentabilidad seguirá siendo clave, los mejores temas de inversión en el futuro serán aquellos que den cuenta de todas las «externalidades» y reflejen una comprensión del impacto empresarial en el mundo. Los criterios ambientales, sociales y de gobernanza (ESG) deben convertirse en un verdadero instrumento para gestionar los riesgos y asegurar la estabilidad de la cartera y no seguir siendo simplemente un instrumento de cumplimiento o de comercialización.
Por consiguiente, en los próximos meses y años, el capital riesgo desempeñará un papel fundamental en la satisfacción de las crecientes necesidades no sólo en lo que respecta a la infraestructura social, en particular para las personas de edad, sino también en lo que respecta a la infraestructura ambiental. Esto se aplica a la gestión del agua y los desechos, la descontaminación de los suelos para reducir la presión sobre las tierras de cultivo, o la búsqueda de soluciones reales al crecimiento de las ciudades, promoviendo la movilidad y la diversidad urbana. Estos activos también proporcionarán a los gobiernos un medio para facilitar la recuperación económica mediante una mayor colaboración entre el sector público y el privado.
Las limitaciones de la globalización
Además, si bien la crisis ha confirmado la importancia de la innovación tecnológica para la salud, la educación y la digitalización, también ha puesto de relieve los excesos de la globalización y la necesidad de la regionalización.
Las cadenas de suministro deben redefinirse para lograr una mayor autonomía y un aumento del comercio interregional en un mundo tripolar (América del Norte-Asia-Europa). A este respecto, la región de Europa meridional (España, Portugal, etc.) y la región de Oriente Medio y Norte de África (MENA), en particular Marruecos, tendrán indudablemente un papel clave que desempeñar como alternativa a las regiones más distantes, especialmente Asia. La regionalización de las cadenas de suministro debe primar sobre un modelo globalizado que ha llegado a su límite. Nuestro objetivo es contribuir a estas transformaciones dedicando la energía y el tiempo necesarios para asegurar su éxito
Trinbuna de Johnny El Hachem, CEO de Edmond de Rothschild Private Equity.
La caída en la actividad en EE.UU. está fuera de toda proporción comparado con las recesiones del pasado. Un regreso a la normalidad, a la dinámica antes de la crisis sanitaria, supondría un avance de todos los sectores en una forma homogénea. Esto parece poco probable. Como resultado, surgirán desbalances y se modificará la estructura del crecimiento. El empleo se verá castigado con el tiempo y va a influir en el nivel del PIB y en el ingreso per cápita.
El índice CFNAI, calculado por la Fed de Chicago, es la mejor medida de la situación económica como tal. Es una composición de 85 indicadores publicados en un mes. Incluye la producción industrial, las ventas al detalle, el empleo y muchos más.
Se publica tardíamente comparado con los otros indicadores, pero refleja perfectamente el estatus del ciclo de negocios. Al monitorear en promedio más de 3 meses y cuando es mayor a -0,7, la probabilidad de recesión es de casi cero. Por debajo de esta marca, el riesgo de una recesión es alto.
En abril, el índice cayó más de 10 puntos a -16,74 desde un -4,97 en marzo. Su promedio en tres meses fue de -7,22 comparado con un -1,69 en marzo. El indicador estuvo muy por debajo de la marca de -0,7.
Como muestra la gráfica, el índice está también muy por debajo de las mediciones observadas en 2008/2009. El impacto es de un tipo y de una magnitud diferentes nunca antes vistos.
Esta curva tiene el mismo ritmo que la del empleo que en abril se contrajo en 20,5 millones.
Es probable que durante los próximos meses el índice repunte y la crisis se aligere. La mayor duda será en torno a la capacidad de la economía para crecer en una manera homogénea y coherente en todos los sectores de la actividad. Es probable que los sectores sigan una trayectoria muy alta, pero que este sea el caso para todos es cuestionable. Estos cambios causarán desbalances que van a deteriorar el crecimiento y su estructura. El retorno al crecimiento equivalente al de niveles antes de la crisis llevará tiempo, el necesario para resolver estos desbalances y crear nuevos polos de expansión.
El riesgo es que haya una histéresis en el empleo. El impacto sanitario por tanto tendría un efecto persistente en el empleo, que no sería capaz de retornar a su nivel precrisis. En un comentario reciente, Nicholas Bloom, José María Barrero y Steven Davis estiman que 42% de los empleos perdidos recientemente serán pérdidas permanentes. Esto sugiere que el nivel de empleo no se revertirá a su nivel previo. Los niveles del PIB y el ingreso per cápita se verán afectados por un largo rato.
Columna de Natixis IM, escrita por Philippe Waechter, director de investigación económica de Ostrum Asset Management
Hoy es muy pronto para decirlo por la corta vida de ambos. Los CERPIs apenas tienen dos años invirtiendo globalmente y apenas están en la fase de inversión. Los CKDs, por su parte, solo invierten en México y solo dos han vencido.
Aunque ambos instrumentos fueron emitidos en México es muy probable que los CERPIs presenten resultados en dólares a sus inversionistas, mientras que los CKDs lo hagan en pesos. Sin embargo, las Afores registrarán los rendimientos en pesos para efecto de sus carteras. La TIR en dólares o en pesos debe de ser indiferente siempre y cuando se comparen en la misma moneda.
De un total de 146 CKDs y CERPIs, 107 (73% del total) presentan una TIR neta en pesos positivas donde 30 de ellos (21%), tienen una TIR neta superior al 10% y 41 (28%) tienen una TIR neta entre 5 y 10% de acuerdo con datos al 30 de abril. Muchos de estos resultados obedecen a que los activos e inversiones que realizan estos, reflejan el movimiento en el tipo de cambio peso dólar. Tan solo en los últimos 4 meses (31 de diciembre al 30 de abril), el tipo de cambio tiene un movimiento del 29,4%.
La TIR que llevan los CKDs y CERPIs hasta el momento pueden cambiar según las llamadas de capital y distribuciones de cada uno por lo que solo reflejan los resultados a la fecha.
Es importante mencionar que 19 de estos 107 son CERPIs quienes invierten el 90% de los recursos globalmente y 10% lo invierten en México. 10 CERPIs observan una TIR superior al 10% y se emitieron entre 2018 y 2019, por lo tal, se han beneficiado de la depreciación del peso. En total se han colocado 32 CERPIs y cuentan con un valor de mercado de 1.462 millones de dólares y recursos comprometidos por 7.551 millones de dólares al solo haber llamado hasta el momento 24% de lo comprometido. Los 9 CERPIs que aparecen con la mejor TIR, por ejemplo, solo han llamado el 20% del capital y se colocaron recientemente.
Hay 114 CKDs emitidos hasta abril de 2020 y cuentan con un valor de mercado de 10.484 mdd, suman 21.507 mdd de recursos comprometidos y han hecho distribuciones por 4.160 mdd de acuerdo con estimaciones propias al 30 de abril.
Al realizar las inversiones de los CERPIs globalmente tendrán un fuerte componente cambiario lo cual obligará a hacer los comparativos de resultados no solo en pesos, sino también en dólares, independientemente que se haga la cobertura cambiaria.
Al querer hacer las comparaciones de los CKDs y los CERPIs respecto a fondos de capital privado globales las TIR se deberán de calcular en dólares para poder hacer los comparativos y esto se hace convirtiendo cada una de las llamadas de capital y distribuciones al tipo de cambio correspondiente a la fecha de cada una de ellas. Al hacer este ejercicio para los 146 CKDs (114) y CERPIs (32) se tiene que 33 de 146 (23%) llevan una TIR neta en dólares positiva, 10 superan el 5% y solo 2 tienen una TIR superior al 10%. Interesante resaltar que todos los que tienen TIR positiva en dólares son CKDs.
Ya sea TIR en pesos o en dólares, ahora habrá una mayor competencia por los recursos de los inversionistas institucionales.
