Pixabay CC0 Public Domain. Los desafíos no han cambiado
Gran parte del énfasis que se pone en la inversión con criterios ESG y de sostenibilidad está motivado por el deseo de mirar más allá de los resultados a corto plazo que dominan nuestro día a día con frecuencia. Prestar atención a cuestiones como el PIB trimestral, las tasas de inflación mensuales o los rendimientos semanales del mercado puede ser importante, pero también nos distrae de pensar a largo plazo en los retos que serán trascendentales para nuestras sociedades.
Hemos hablado mucho desde el inicio de la pandemia sobre cuán crucial es que aprovechemos esta oportunidad para reflexionar y recalibrar nuestras prioridades, nuestros horizontes temporales y analizar el verdadero panorama subyacente de la economía mundial desde una óptica sostenible. No debemos dejarla pasar.
Los objetivos de desarrollo sostenible de las Naciones Unidas nos proporcionan un esquema óptimo para identificar las temáticas que deberían ser parte fundamental de la agenda política, social y económica a largo plazo. Centrarse en esos objetivos debería conducir a un mejor resultado para la sociedad y, en el contexto actual, la crisis del Covid-19 y sus repercusiones tienen el potencial de acelerar la toma de medidas para algunas de las cuestiones que tenemos pendientes a largo plazo, lo que a su vez repercutirá en las perspectivas de las empresas relacionadas.
Estas presiones a las que se enfrentan la sociedad y los gobiernos en la actualidad pueden afectar a tres de los objetivos en particular: el número 3 (Salud y bienestar), el número 8 (Trabajo digno y crecimiento económico) y el número 12 (Consumo y producción responsables).
ODS número 3: buena salud y bienestar
Antes de que se produjera la crisis de la pandemia, el sistema de salud de muchos países ya funcionaba casi a su plena capacidad, tanto en lo que respecta a la infraestructura como al personal. Y nos encontramos ahora ante la evidencia de que el acceso generalizado a la atención de la salud nunca ha sido más importante. El gasto público y privado deberá contribuir a reconstruir las capacidades del sistema sanitario y hacerlo más adecuado a la demografía actual. Esto podría apoyar a las empresas que operan en el sector salud, como los productores de equipo médico, de diagnóstico, de seguros de salud y otros.
ODS número 8: trabajo digno y crecimiento económico
El papel de las redes de seguridad social y de las medidas de liquidez de emergencia para las empresas han adquirido un papel crucial. El apoyo a las empresas y a los empleadores es clave para proteger el futuro crecimiento económico de nuestras sociedades. Los gobiernos y los bancos centrales han tomado cartas en el asunto, identificando las medidas más eficientes para este objetivo, incluyendo las menos convencionales. ¿Serán estas suficientes? Posiblemente sea aún pronto para saberlo.
ODS número 9: innovación e infraestructura de la industria
La pandemia ha cambiado la forma en que muchos de nosotros trabajamos, compramos y nos comunicamos. El papel de la tecnología y la infraestructura ha sido crítico en la forma en que hemos tratado con el virus.
La capacidad de trabajar desde casa, de entregar bienes y servicios esenciales y la capacidad de trasladar la actividad económica de las zonas cerradas a las que necesitan recursos adicionales, son todas ellas áreas que probablemente no hubiéramos podido gestionar de la misma manera hace diez años.
Estos acontecimientos son indicativos de un cambio muy rápido. Es probable que muchos de nosotros mantengamos algunos de esos nuevos hábitos en el futuro, impulsando el uso de Internet y la necesidad de redes rápidas y eficientes (como la 5G). Las empresas más innovadoras de telecomunicaciones y los especialistas en tecnología de la información deberían seguir beneficiándose de esta tendencia.
ODS número 15: la vida en la tierra
Aún hoy seguimos sin saber con certeza cómo el virus se transmitió de los animales a los humanos. Sin embargo, parece claro que la destrucción de los ecosistemas naturales y los desafíos relacionados con la diversidad biológica que representan hayan desempeñado un papel importante. El mantenimiento del delicado equilibrio entre los seres humanos y la naturaleza seguirá desempeñando un papel fundamental en los próximos años para proteger a la sociedad de nuevas pandemias. Esperamos que las entidades públicas y privadas impulsen los esfuerzos en este ámbito.
ODS número 16: paz, justicia e instituciones sólidas
La situación actual también nos ha recordado el importante papel de las instituciones en nuestra sociedad, desde cuidar nuestra salud hasta permitir que nuestra economía prospere. Si bien el reciente auge del populismo había puesto en tela de juicio el papel de nuestras instituciones, los niveles de intervención, coordinación y cooperación necesarios hoy en día nos recuerdan la importancia de unas instituciones fuertes.
Como en muchos otros aspectos de la vida, el aumento de la incertidumbre y la volatilidad en los mercados nos tienta a pensar a corto plazo. Sin embargo, y posiblemente hoy más que nunca, debemos prestar la atención merecida a los desafíos a los que nos enfrentamos en un horizonte más extenso. En lugar de algo que debería ponerse «en espera», considerar los desafíos actuales desde una perspectiva ESG y sostenible nos proporciona un marco para identificar futuras oportunidades de inversión, al mismo tiempo que hace que nuestra sociedad y economía más resilientes.
Tribuna de Maria Municchi, gestora del M&G (Lux) Sustainable Allocation Fund.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Jean Wimmerlin. Foto: Jean Wimmerlin
Los mercados de valores evolucionaron adecuadamente en junio. La renta variable registró resultados positivos, los diferenciales se estrecharon y el dólar se debilitó. Sin embargo, por primera vez en meses, las noticias sobre el virus no fueron en absoluto positivas. El aumento de las tasas de infección en Estados Unidos (y en todo el mundo) pesó sobre las buenas y homogéneas noticias económicas, ámbito en que los datos superaron las expectativas en general. De nuevo, las rentabilidades de la deuda pública siguen excepcionalmente ancladas, sin apenas variar durante el mes y el trimestre. De hecho, las rentabilidades de la deuda pública estadounidense a 10 años cerraron el trimestre básicamente sin cambios (aunque las rentabilidades han subido un 11% desde comienzos de año)1.
Aunque esta evolución no necesariamente parezca positiva, es todo un logro que las rentabilidades de la deuda pública simplemente no varíen cuando los datos económicos superan incluso las previsiones más alcistas y el high yield y las acciones se anotan rendimientos superiores al 10%. De hecho, anclar las rentabilidades de la deuda pública y la intervención en los mercados de crédito (corporativo e hipotecario) son las líneas de acción de los bancos centrales. Hasta ahora, ha sido una estrategia ganadora. Que terminen o no ganando la guerra exigirá avances en el frente sanitario; una economía no puede ser normal si las personas no pueden trabajar o sentirse seguras al gastar su dinero.
En junio, no se produjeron nuevas iniciativas de política, si bien los programas que ya se habían anunciado supusieron un efecto significativo para el mercado. Se lanzó el anunciado programa de préstamo de valores titulizados a plazo (TALF) de la Reserva Federal, si bien, dada la compresión de los diferenciales de los bonos de titulización de activos con una calificación de AAA en el segundo trimestre, no queda claro si dicho banco central efectivamente prestará cuantías importantes, ¡pues ya ha logrado sus objetivos sin gastar o prestar un centavo! Eso sí que es credibilidad. Incluso aunque los fondos del TALF no acaben invirtiendo cantidades importantes, la existencia del programa fue el factor fundamental del descenso de los diferenciales.
En Europa, se captaron 1,35 billones de euros en la tercera ronda de operaciones de financiación a plazo más largo con objetivo específico (TLTRO) del Banco Central Europeo (BCE), que permiten a los bancos tomar dinero en préstamo de dichas operaciones a un interés del -1%.2 Aunque el BCE lleva ofreciendo rondas de financiación mediante TLTRO desde 2012, lo que resulta significativo de la última es no solamente lo bajo que resulta el coste de financiación —¡a los bancos se les paga literalmente un 1% por tomar en préstamo!—, sino también la cuantía que los bancos pueden captar dadas las condiciones asociadas al programa. La elevada cuantía prestada y su bajo coste suponen un impulso para la rentabilidad de los bancos europeos, la economía y los activos financieros que los bancos podrían comprar. De cara al futuro, los bancos centrales han ganado credibilidad, de forma que parece que solo tienen que avisar con tener que hacer más para conseguir que los mercados evolucionen en la dirección deseada. Los mercados, sin duda alguna, creen en el aura de «todo lo que sea necesario» que actualmente rodea a los bancos centrales. Persiste el dominio de sus políticas.
Las iniciativas fiscales también han sido claves para respaldar la incipiente recuperación económica. Los pagos de transferencias han impulsado los ingresos, potenciando el gasto según terminaban los confinamientos. Aunque existen dudas sobre algunos de los programas de Estados Unidos de ayudas vía ingresos que expiran a finales de julio, confiamos en que el Congreso de dicho país renueve o lance nuevos programas para mantener el flujo de ingresos hacia quienes hoy por hoy no tienen trabajo.
En Europa, sigue debatiéndose acerca del Fondo de recuperación, pues no todos los países están de acuerdo con aplicar mayor laxitud, si bien se avanza muy claramente hacia permitir que cada gobierno gaste más si así lo decide y hacia un mayor respaldo fiscal a escala de la UE. Auguramos que la política monetaria seguirá girando considerablemente en torno a los estímulos, contribuyendo a disipar las inquietudes de los inversores sobre las mayores necesidades de financiación de los gobiernos.
Aunque junio y el segundo trimestre generaron rentabilidades estelares, abundan los riesgos. El alarmante auge de las tasas de infección en diversos estados grandes de Estados Unidos y los brotes en países que dejan atrás el confinamiento suponen riesgos para la economía. Las presidenciales en Estados Unidos y las relaciones entre este país y China suponen otro conjunto de problemas independientes de la pandemia. Sin embargo, por otra parte, los avances de las diferentes vacunas en estudio y los posibles tratamientos podrían traducirse en sorpresas económicas y financieras positivas. Hay mucho en lo que pensar. Seguimos confiando en que, a pesar del aumento de las tasas de infección, no vuelvan a imponerse confinamientos a gran escala.
Gráfico 1: Rendimiento de los activos desde el comienzo del año
Gráfico 2: Variaciones mensuales de monedas frente al USD
Gráfico 3: Variaciones mensuales considerables de las rentabilidades a 10 años y los diferenciales
Perspectiva para la renta fija
Nuestra perspectiva para la renta fija sigue siendo entre optimista y moderadamente alcista. Sin embargo, hay algunos obstáculos. Se produjo el rebote económico en forma de V, pero es probable que se aplane. Un repunte no es una tendencia. Es posible que los datos económicos no sean tan sorprendentemente buenos de cara al futuro (podrían serlo, pero no deberíamos contar con ello). Las valoraciones no son tan favorables como el mes pasado. También es posible que veamos avances más limitados en el empleo y la producción con respecto a nuestras expectativas, ahora mejoradas.
Asimismo, incluso con las mejoras en numerosos frentes, diversos sectores importantes permanecen cerrados o funcionan muy por debajo de su potencial (viajes, ocio y entretenimiento). Este extremo ralentizará las ganancias agregadas. Fijándonos en lo positivo, las personas tienen dinero y quieren gastarlo y las compañías desean contratar y aumentar o restaurar su producción. No obstante, percibimos riesgos en la posibilidad de una reapertura torpe de las economías en un contexto de una segunda ola de infecciones peor que la primera, así como en que el recrudecimiento de las tensiones entre Estados Unidos y China (Hong Kong y cuestiones comerciales) y el ruido geopolítico en otras regiones (Rusia/India frente a China) pesen sobre la percepción de riesgo.
Los mercados se anotaron resultados excepcionales en junio y en el segundo trimestre. La razón de dicha evolución fueron en parte la mejora de los datos, el posicionamiento del mercado, las políticas adoptadas y la esperanza acerca de la evolución de la pandemia. ¿Continuará la recuperación? Creemos que puede continuar, pero a un ritmo menor. Lo más importante es que el respaldo de las políticas adoptadas sigue siendo robusto y que se fortalecerá en caso necesario. No hay duda de que los reguladores se encuentran en modo «todo lo que sea necesario». No debemos subestimar las capacidades y la disposición de los bancos centrales para ofrecer apoyo efectivamente ilimitado en los próximos meses.
Así pues, es de esperar que las rentabilidades de la deuda pública sigan siendo bajas y estables, como deben continuar. La volatilidad ha caído de forma sostenida con motivo de la mejora de los datos económicos, los pagos de transferencias fiscales, la mejora en el control del virus (al menos, más allá de Estados Unidos y Brasil) y las medidas de expansión cuantitativa. Cualquier subida de las rentabilidades más a largo plazo posiblemente se produzca por una mejora sustancial de la perspectiva económica y sobre la pandemia. Sin embargo, incluso en ese caso, la inflación estaría muy por debajo del objetivo y la Reserva Federal, por ejemplo, posiblemente adoptaría un marco de políticas basadas en resultados —a saber, no endurecería las condiciones hasta lograrse sus objetivos de política—, todo lo cual apunta que las primas de riesgo y las expectativas para los tipos quedarían oprimidas durante años. El riesgo para esta perspectiva es que se produzca un avance científico que acabe con la pandemia.
Seguimos mostrándonos moderadamente optimistas acerca de la deuda de mercados emergentes. Las actuaciones a gran escala vía política monetaria y fiscal llevadas a cabo en la esfera desarrollada ofrecen un entorno robusto para la deuda de mercados emergentes. Los países emergentes también han prestado a sus economías un apoyo monetario y fiscal sin precedentes, contribuyendo a amortiguar el embate de la pandemia. A diferencia de lo que es habitual en el caso de los mercados emergentes, los inversores no han penalizado a estos países por sus políticas expansivas (por ejemplo, debilitando la moneda o retirando fondos), ni siquiera ante fundamentales macroeconómicos subyacentes débiles.
Parece que existe un amplio consenso en que la respuesta correcta a la situación actual es acomodaticia. Las valoraciones son actualmente menos atractivas en vista del alza del segundo trimestre, si bien las rentabilidades han quedado rezagados con respecto a los mercados desarrollados, en particular, en aquellos sectores cubiertos por las políticas de los mercados desarrollados. El dinamismo por la desescalada es sólido en Asia y Europa oriental. América Latina se enfrenta a más dificultades por la lenta respuesta de política sanitaria al virus. La recuperación, significativamente sólida, de China también es positiva para los mercados emergentes. Lo más probable es que ya se hayan producido las mayores variaciones de los tipos en la esfera emergente, si bien todavía percibimos valor en determinadas deuda externa y divisas.
Los mercados de crédito también continúan evolucionando adecuadamente. Es de esperar que prosiga el respaldo vía política (por ejemplo, con las compras de la Reserva Federal y el BCE), los datos económicos están en auge y la oferta debería disminuir con respecto al ritmo récord del primer semestre del año. La mayoría de las pérdidas económicas deberían ser transitorias y, por tanto, no resultarán sustancialmente negativas para las valoraciones corporativas. De hecho, las compañías continúan implementando estrategias de reducción del riesgo mediante ventas de activos y menores dividendos e inversiones en inmovilizado.
Auguramos que, a medida que mejoren las economías, el rendimiento de las compañías avanzará sustancialmente, siendo sus pérdidas cortas en el tiempo y restándose relevancia a sus mayores niveles de apalancamiento, pero significativos, no obstante, para diferenciar a las compañías que evolucionen en positivo. Dejando a un lado posibles noticias negativas económicas y relacionadas con la pandemia, es de esperar que los diferenciales de los bonos con grado de inversión y el high yield sigan estrechándose durante el resto del año. Tras la reciente alza, no sería sorprendente cierta consolidación a la espera de mayor información sobre los brotes en Estados Unidos.
Las recientes tendencias de la renta fija titulizada continuaron en junio con un rendimiento sólido y sostenido. Dado el estrechamiento de los diferenciales de los activos con una calificación de AAA, parece que el potencial alcista es limitado. Sin embargo, pensamos que las clases de activos con calificaciones menores, concretamente BBB y BB, todavía tienen margen sustancial para seguir estrechándose. Si bien hemos asistido a cierta recuperación de los diferenciales en los dos últimos meses, los de los activos titulizados con calificaciones menores permanecen en niveles muy superiores a los de febrero y no se han beneficiado de las mejoras experimentadas por los sectores de crédito corporativo. Los datos fundamentales siguen siendo críticos, pero, hasta ahora, el deterioro del rendimiento ha sido muy moderado para la mayoría de los sectores y mucho mejor que las expectativas. Es posible que el rendimiento de los bonos de titulización hipotecaria de agencia siga siendo moderado y continuamos infraponderados en este sector.
Tipos y monedas de mercados desarrollados
Análisis mensual
Junio marcó el final de un trimestre y un primer semestre históricos para las diferentes clases de activos y regiones, con numerosos países de mercados desarrollados avanzando en la senda de la reactivación económica. Por lo general, los datos económicos fueron mejores de lo esperado; en particular, los datos de las encuestas sorprendieron al alza. Aunque en algunas zonas se registraron repuntes de casos de coronavirus, otras regiones de economías desarrolladas siguieron asistiendo a un descenso de las infecciones. Una excepción clave es el alza de las tasas de contagios en algunos estados grandes de Estados Unidos, si bien la buena noticia al respecto es que la tasa de mortalidad es mucho menor que en brotes anteriores (puede que, principalmente, porque se hayan infectado personas más jóvenes).
Perspectiva
Seguimos previendo que la política monetaria continúe siendo acomodaticia y que los activos de riesgo cuenten con un apoyo sólido en los diferentes mercados desarrollados en los próximos meses para favorecer que siga la estabilización de la economía y los mercados financieros globales. Tras llevar a cabo una relajación agresiva de sus políticas en meses anteriores, la mayoría de los bancos centrales siguen ahora de cerca los datos económicos que se van conociendo para determinar si resulta necesario aplicar más medidas. Además, los datos que se van conociendo por lo general han sido mejores de lo esperado, pero dada la marcada debilidad de las presiones inflacionarias y el embate a las economías de una grave perturbación exógena, hay numerosas razones para creer que los bancos centrales se mostrarán dispuestos a relajar aún más sus políticas y lo más probable es que procedan con medidas de política no convencionales.
Tipos y monedas de mercados emergentes
Análisis mensual
La buena marcha de los activos de mercados emergentes se prorrogó comenzado junio, llevando a uno de los trimestres más sólidos de los que se tienen constancia. Alentaron a los inversores la persistente acomodación de las políticas monetaria y fiscal en los mercados emergentes y sus homólogos desarrollados, así como los renovados programas del Fondo Monetario Internacional (FMI) para ayudar a naciones en vías de desarrollo en su respuesta a la COVID-19.3 La deuda soberana de mercados emergentes denominada en dólares lideró el rendimiento una vez más impulsada por el segmento de alta rentabilidad y los países exportadores de energía, al encarecerse esta por las expectativas de mayores consumo y crecimiento. La deuda corporativa denominada en dólares siguió a la soberana, mientras que la deuda en moneda local quedó a la zaga al debilitarse las monedas de mercados emergentes con respecto al dólar.4
Perspectiva
Seguimos confiando con cautela en la deuda de mercados emergentes de cara al corto plazo, pues las noticias positivas derivadas de las desescaladas se ven anuladas en parte por unas valoraciones menos atractivas que hace unos meses y los reveses en la lucha contra la pandemia en determinados países. Todavía pensamos que hay valor en la deuda de mercados emergentes, principalmente en el caso de los activos de high yield denominados en monedas fuertes y divisas. No obstante, percibimos riesgos en la posibilidad de una reapertura torpe de las economías en un contexto de una segunda ola de infecciones peor que la primera, así como en que el recrudecimiento de las tensiones entre Estados Unidos y China (Hong Kong y cuestiones comerciales) y el ruido geopolítico en otras regiones (Rusia/India frente a China) pesen sobre la percepción de riesgo.
Crédito
Análisis mensual
Los diferenciales de crédito con grado de inversión se estrecharon en junio, tanto en Estados Unidos como en Europa. Los factores impulsores clave de esta evolución fueron una mejora inicial a comienzos de mes cuando las economías desarrolladas comenzaron a salir de los confinamientos por la COVID-19 y uno datos de actividad económica mejores de lo esperado. Sin embargo, se produjo un debilitamiento en la segunda mitad del mes, pues el aumento de las tasas de infección en Estados Unidos, junto con las noticias sobre la relación entre dicho país y China, hizo que la percepción se tornara negativa. Las noticias corporativas fueron limitadas en la antesala de la publicación a partir de julio de los resultados del segundo trimestre. Los emisores con una calificación de BBB superaron en rentabilidad a los valores con una calificación mayor. Frente a la deuda pública, el índice Bloomberg Barclays U.S. Investment Grade (IG) generó un excedente de rentabilidad del 1,89%. Los activos europeos con grado de inversión, medidos según el índice Bloomberg Barclays Euro-Aggregate Corporate, rindieron por debajo del mercado estadounidense en junio, cerrando en niveles 21 pb más bajos, en 148 pb.5
Perspectiva
Las compañías han respondido al coronavirus centrándose en captar efectivo, una respuesta racional dada la incertidumbre económica. Esto se ha traducido en una combinación de estrategias, entre las que se encuentran captación de capital, emisión de deuda corporativa, reducción de dividendos y menores inversiones en inmovilizado. La respuesta ha variado entre los diferentes sectores, los más cíclicos, orientados a captar más efectivo. De cara al futuro, está la cuestión de cuál es la estructura de financiación óptima para las compañías ante un posible escenario de bajos crecimiento, inflación y coste de endeudamiento.
Activos titulizados
Análisis mensual
Los mercados de crédito titulizado continuaron recuperándose en junio: los sectores de crédito al consumo, el sector inmobiliario comercial respaldado por oficinas y los ámbitos relacionados con la vivienda vieron reducidos sus diferenciales. Sin embargo, las condiciones económicas siguen siendo débiles, pues más de 30 millones de personas siguen solicitando prestaciones por desempleo, si bien existen signos de mejora, pues diversos segmentos de la economía están reanudando la actividad en diferentes fases por todo el país.
Perspectiva
Dado que los diferenciales de los activos con una calificación de AAA han cedido un 80%-90% de la ampliación que sufrieron con motivo del COVID-19, creemos que parece improbable que sigan estrechándose sustancialmente dadas las condiciones de crédito actuales. Por su parte, también es improbable que se amplíen de modo considerable dados los menores volúmenes de emisión y los 100.000 millones de dólares del TALF, dispuestos para cualquier ampliación de los diferenciales que pueda producirse. Sin embargo, las clases de activos con calificaciones menores, concretamente BBB y BB, todavía tienen buen margen para seguir estrechándose. Si bien hemos asistido a cierta recuperación de los diferenciales en los dos últimos meses, los de los activos titulizados con calificaciones menores permanecen en niveles muy superiores a los de febrero y no se han beneficiado de las mejoras experimentadas por los sectores de crédito corporativo. Los datos fundamentales siguen siendo críticos y los mercados vigilan de cerca cualquier signo de deterioro sustancial del crédito por el aumento del desempleo; sin embargo, la merma del rendimiento hasta ahora ha sido moderada para la mayoría de los sectores, la situación ha sido mucho mejor de la esperada y la economía lentamente muestra signos de volver a la vida.
Columna de Jim Caron, portfolio manager y miembro senior del equipo de Renta Fija Global de Morgan Stanley Investment Management.
Anotaciones:
1 Fuente: Bloomberg, a 30/06/2020
2 Fuente: Banco Central Europeo, a 30/06/2020
3 Fuente: Bloomberg, a 30/06/2020
4 Fuente: JP Morgan, a 30/06/2020
5 Fuente: Bloomberg Barclays, a 30/06/2020
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Las acciones subieron ligeramente en junio, ya que los inversores siguen siendo optimistas sobre los beneficios de la reapertura de la economía. Sin embargo, un número creciente de rebrotes de la COVID-19 en varios estados de Estados Unidos ha amenazado el impulso de una economía en recuperación y ha creado una preocupación por el posible resurgimiento de la pandemia en los estados en recuperación. Las acciones de tecnología de la información continuaron su éxito de los meses anteriores y las empresas de consumo discrecional se beneficiaron de los alentadores datos de los proveedores de automóviles y los constructores de viviendas.
Las tensiones siguieron aumentando entre la relación de los Estados Unidos y China. Existe incertidumbre entre los principales diplomáticos chinos y los funcionarios estadounidenses sobre sus compromisos en materia de acuerdos comerciales. La atención de los inversores se centra cada vez más en las próximas elecciones presidenciales de Estados Unidos entre el presidente Trump y el presunto candidato demócrata, Joe Biden.
La Reserva Federal ha señalado su objetivo de seguir apoyando la recuperación económica. Tanto el Congreso como la Casa Blanca expresaron sus intenciones de otra ronda de financiación de estímulo. La posibilidad de ampliar los beneficios de desempleo, los recortes fiscales o el estímulo específico de una industria podría proporcionar ayuda directa a los hogares y ayudar a impulsar la economía.
Mientras que los inversores esperan ansiosamente más noticias sobre la aparición de una vacuna, los mercados han sido volátiles y frágiles durante esta recuperación desigual. Seguimos aprovechando esta volatilidad como una oportunidad para comprar empresas atractivas, que tengan flujos de efectivo libres positivos y balances saludables, a precios descontados, y buscamos empresas que puedan tanto soportar las continuas consecuencias económicas de la pandemia como prosperar cuando ésta termine.
En el mundo del arbitraje en fusiones y adquisiciones (merger arbitrage), los retornos en junio fueron impulsados en gran medida por los acuerdos completados, así como por el progreso continuo de los acuerdos en curso. Notablemente, hemos visto algunos márgenes revertirse a los niveles anteriores a la Covid. Estamos reteniendo algo de polvo seco, pero seguimos desplegando capital en situaciones que presentan la mayor probabilidad de éxito y certeza de valor.
Estamos viendo los primeros signos de un regreso a la creación de tratos a medida que nos movemos más allá de la bolsa de aire creada por COVID-19. La Reserva Federal y otros bancos centrales han desatado una liquidez sin precedentes que debería proporcionar un mercado acomodaticio para nuevas emisiones y fusiones y adquisiciones. Los directores generales y los consejos de administración siguen buscando formas de crear valor para los accionistas en un mercado cada vez más global, al tiempo que compiten con los perturbadores y una base de consumidores que está cambiando en línea a un ritmo cada vez mayor. Esto incluye tanto las fusiones y adquisiciones como la ingeniería financiera, que pueden estimular la actividad de las operaciones. Anteriormente mencionamos que Grubhub y Uber estaban en conversaciones para llegar a un acuerdo, lo que llevó a dos transacciones separadas en el espacio del sector de la entrega de alimentos, impulsadas por la evolución del entorno de los consumidores: Grubhub/JustEat y Uber/Postmates.
Columna de Gabelli Funds, escrita por Michael Gabelli.
Para acceder nuestra metodología de inversión y cartera de arbitraje de fusión dedicada, ofrecemos los siguientes fondos UCITS en cada disciplina:
Gamco arbitraje de fusión
GAMCO Merger Arbitrage UCITS Fund, lanzado en octubre de 2011, es un fondo abierto incorporado en Luxemburgo y que cumple con la regulación UCITS. El equipo, la estrategia dedicada y el registro datan de 1985. El objetivo del Fondo de Arbitraje de Fusión GAMCO es lograr un crecimiento de capital a largo plazo invirtiendo principalmente en transacciones anunciadas de fusiones y adquisiciones de acciones manteniendo una cartera diversificada. El Fondo utiliza un enfoque de inversión altamente especializado diseñado principalmente para beneficiarse de la finalización con éxito de las fusiones, adquisiciones, ofertas públicas, adquisiciones apalancadas y otros tipos de reorganizaciones corporativas propuestas. Analiza y supervisa continuamente cada transacción pendiente por posibles riesgos, incluidos: reglamentación, términos, financiación y aprobación de los accionistas.
Las inversiones de fusión son una alternativa altamente líquida, no correlacionada con el mercado, probada y consistente con los valores de renta fija y de renta variable tradicionales. Los retornos de fusión dependen de los diferenciales de oferta. Los diferenciales de oferta son una función del tiempo, la prima de riesgo de transacción y las tasas de interés. Por lo tanto, los rendimientos están correlacionados con los cambios en las tasas de interés a mediano plazo y no con el mercado de valores en general. La perspectiva de un aumento de las tasas implicaría un mayor rendimiento de las fusiones a medida que los diferenciales se amplíen para compensar a los arbitrajistas. A medida que disminuyen los mercados de bonos (aumentan las tasas de interés), los rendimientos de las fusiones deberían mejorar a medida que las decisiones de asignación de capital se ajustan a los cambios en los costos del capital.
La volatilidad del amplio mercado puede conducir a la ampliación de los diferenciales en las posiciones de fusión, que, junto con nuestras carteras de fusiones bien documentadas, ofrecen el potencial de TIR mejoradas. Las fluctuaciones diarias de la volatilidad de los precios junto con un capital menos propietario (la regla de Volcker) en los Estados Unidos han contribuido a mejorar los diferenciales de las fusiones y, por lo tanto, los rendimientos generales. Por lo tanto, nuestro fondo está bien posicionado como alternativa de sustitución de efectivo o renta fija.
Nuestros objetivos son acumular y preservar la riqueza a lo largo del tiempo, sin dejar de estar correlacionados con los amplios mercados globales. Creamos nuestro primer fondo de fusión dedicado hace 32 años. Desde entonces, nuestro rendimiento de fusión ha aumentado los activos de los clientes a una tasa anual de aproximadamente 10,7% bruto y 7,6% neto desde 1985. Actualmente, administramos activos en nombre de clientes institucionales y de alto patrimonio global en una variedad de estructuras de fondos y mandatos.
Gamco all cap value
El Fondo UCITS GAMCO All Cap Value, lanzado en mayo de 2015, utiliza el PMV patentado de Gabelli con una metodología de inversión Catalyst ™, que funciona desde 1977. El Fondo busca rendimientos absolutos a través de la inversión de valores impulsada por eventos. Nuestra metodología se centra en la inversión con un enfoque fundamental y bien investigado para conseguir las mejores oportunidades, con un enfoque en valores de activos, flujos de efectivo y catalizadores identificables para maximizar los rendimientos independientemente de la dirección del mercado. El fondo se basa en la experiencia de su equipo de cartera global y más de 35 analistas value.
GAMCO es un inversor activo de valores con enfoque bottom-up que busca lograr una apreciación real del capital (en relación con la inflación) a largo plazo, independientemente de los ciclos del mercado. Nuestro proceso de selección de valores orientado al valor se basa en los principios fundamentales de inversión articulados en 1934 por Graham y Dodd, los fundadores del análisis moderno, y aumentados por Mario Gabelli en 1977 con su introducción de los conceptos de Private Market Value (PMV ) con un Catalyst ™ en el análisis de la renta variable. PMV con Catalyst ™ es nuestra metodología de investigación única que se enfoca en la selección de acciones individuales identificando empresas que se venden por debajo del valor intrínseco con una probabilidad razonable de realizar sus PMV, que definimos como el precio que un comprador estratégico o financiero estaría dispuesto a pagar por la totalidad empresa.
Los factores de valoración fundamentales es utilizada para evaluar valores antes de la inclusión / exclusión en la cartera, nuestro enfoque, impulsado por la investigación, considera el análisis fundamental como un enfoque de tres frentes: flujo de efectivo libre (ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización, o EBITDA, menos los gastos de capital necesarios para crecer / mantener el negocio); tendencias de ganancias por acción; y el valor de mercado privado (PMV), que abarca los activos y pasivos dentro y fuera del balance. Nuestro equipo llega a una valoración PMV mediante una evaluación rigurosa de los fundamentales de la información disponible al público y el juicio obtenido de la gestión de reuniones, que abarca empresas de todos los tamaños a nivel mundial y nuestro amplio conocimiento acumulado de una variedad de sectores. Luego identificamos negocios para la cartera con un margen adecuado de seguridad y respaldado por nuestra investigación profunda.
Pixabay CC0 Public Domain. El círculo virtuoso de la renta fija
Los principales bancos centrales han salido al rescate de la economía con un volumen sin precedentes y están inundando el mercado de liquidez. Los países también están implementando políticas fiscales expansivas que ayuden a mitigar la desaceleración económica que ha producido el COVID-19.
Además, están saliendo algunos datos macroeconómicos que, contagiados por la euforia de la reactivación de la economía, están sorprendiendo positivamente. Es el caso de los datos de empleo en EE.UU., la recuperación de las ventas minoristas en EE.UU. y Reino Unido y los índices de confianza (PMI), tanto los manufactureros como de servicios, que recuperan niveles rápidamente e incluso en algunos países se sitúan por encima de 50, lo que indicaría expansión económica. Otro ejemplo es el índice de condiciones de solvencia financiera que tanto en EE.UU. como en Europa se va alejando de la zona que se considera de tensión.
Vamos a contextualizar algunos datos que, por extraordinarios, nos ayudarán a entender por qué durante el segundo trimestre del año hemos asistido a una recuperación del mercado de renta fija basado en unos tipos de interés bajos y un estrechamiento de los diferenciales de crédito.
La Reserva Federal empezará a comprar bonos individuales, un programa de compra de deuda corporativa con un importe global de 750.000 millones. Pensemos que el volumen del índice iBoxx USD Domestic Non Financials 1-5y, que serían los bonos objetivo del programa, se eleva a 900.000 millones. Basado en los datos que conocemos hasta ahora, se estima que el balance de los bancos centrales del G4 se expandirá hasta el 68% del PIB, casi el doble que el porcentaje que mostraba a 31 de diciembre de 2019.
Hay otros catalizadores como que las empresas emiten más bonos que nunca, diversificando sus fuentes de financiación y con el objetivo de aumentar su tesorería. Tanto en EE.UU. como en Europa se ha llegado ya a la cifra de 1 billón, lo que representa un nuevo récord en la primera mitad de año. En otras palabras, se ha emitido ya más volumen en esta mitad de año que lo que se ha emitido en otros años enteros. La tasa de default debería disminuir sobre las previsiones iniciales del mes de marzo con las ayudas que están recibiendo las corporaciones y la reducción de los spreads.
En cuanto a flujos, vemos fuertes entradas en los fondos de crédito de EE.UU. y Europa, con récords semanales. Y se especula que, coincidiendo con la mitad de año, los principales asset allocators podrían realizar una toma de beneficios de la renta variable y mover ese flujo hacia la renta fija. Wells Fargo estima que el rebalanceo podría ser el mayor en seis años.
Todas estas medidas están dando soporte a la renta fija y mostrando un efecto que se conoce como el círculo virtuoso: la entrada de liquidez posibilita la reducción de los tipos de interés a pesar del mayor aumento de deuda y permite que el coste financiero sea más asumible, la reducción de los spreads hace que disminuya la probabilidad de default, la volatilidad se reduce y produce que la introducción de los activos de renta fija en las carteras de inversión reduzca el riesgo global de esa cartera.
Por supuesto, no todo va a ser direccional y debemos estar alerta a potenciales efectos de segunda ronda que puede provocar esa enorme liquidez que se está incorporando en el mercado. Por ejemplo, que la inflación resurja violentamente y erosione el valor de la inversión, o la aparición de las conocidas como empresas zombies, que, con las políticas fiscales y monetarias expansivas, podrían alargar su ciclo de vida tan solo por el acceso a una financiación fácil pero que, con sus beneficios, no cubrirían ni los costes financieros. La manera de evitarlo, como siempre, conseguir una efectiva diversificación, cubrir eficientemente los riesgos y ser selectivos en la elección de los nombres que adquirimos en nuestra cartera.
Tribuna de Josep Maria Pon, CIIA y director de Renta Fija y AMM Crèdit Andorrà Asset Management
Pixabay CC0 Public Domain. ¿Crisis o recuperación? La búsqueda de rentabilidad en la era post-COVID-19
En febrero de este año el nivel total de deuda en el mundo casi multiplicaba por tres el PIB global. La deuda corporativa equivalía por sí sola al PIB y los bajos tipos de interés permitían un acceso sin límite al apalancamiento que el inversor pudiera necesitar para mantener los retornos esperados. El capital, convertido en un commodity, ya no era un recurso escaso. De esta manera, los niveles extremos de las valoraciones, incluso en empresas poco rentables, trataban de justificarse en un cambio de paradigma tecnológico.
Aunque en febrero ya conocíamos que un virus había obligado a China a implementar un confinamiento estricto, no era la primera vez que esto ocurría en el país y las medidas adoptadas en situaciones anteriores habían sido suficientes para superar los efectos económicos adversos. A finales de 2019, la estabilización de los principales indicadores apuntaba a un consenso de fuerte recuperación del crecimiento económico y, por lo tanto, de los beneficios empresariales en 2020. En 2019, los bancos centrales habían vuelto a demostrar su apuesta por la flexibilización. Su poder para cortar de raíz cualquier atisbo de recesión parecía asegurar una prolongación del ciclo de crecimiento económico más largo de la historia.
En diciembre de 2018, ya hablábamos del carácter procíclico asociado a la tendencia de los inversores a invertir en activos que remuneran mal el riesgo asumido. En aquel momento veíamos ya la falta de disciplina a la hora de recurrir al apalancamiento y otros instrumentos para tratar optimizar los rendimientos con tipos bajos. Parecía que el fin de ciclo estaba cerca, pero estas observaciones no impidieron que 2019 fuera un año de rentabilidad récord de las clases de activos de riesgo, tanto cotizadas como no cotizadas.
La propagación del COVID-19 más allá de las fronteras chinas fue el detonante, pero las condiciones llevaban años acumulándose: niveles de deuda sin precedentes y valoraciones extremas en una economía globalizada, gracias a la cual muchas compañías pudieron optimizar sus costes de producción, su fiscalidad o el nivel de fondos propios para lograr el máximo crecimiento y retorno de capital a corto plazo. El crecimiento era necesario para la sostenibilidad de los niveles de deuda y de valoraciones.
La crisis económica que se avecina probablemente no se parecerá en nada a las anteriores, y está dando lugar a una gran cantidad de teorías y afirmaciones. A principios de 2020, muchos expertos publicaban previsiones optimistas para este año. Dos semanas después de la corrección, esos mismos publicaban informes cada vez más pesimistas. Los expertos también tienen sus propios sesgos. Por eso, consideramos que el modelo de un gestor de activos bien capitalizado que invierte en los fondos que él mismo gestiona junto a sus clientes es el ideal. Seguramente los riesgos de pérdidas aumenten para el gestor de activos si comete errores, pero la motivación de aprender de dichos errores cuando su dinero está en juego probablemente será mayor que cuando su función se limita a gestionar el capital de otros a cambio de comisiones.
Abrir oficinas en cada región en la que se desea invertir en activos no cotizados para formar parte del ecosistema local y mantener un diálogo con los agentes locales puede parecer que incrementa la estructura de costes de una organización. Sin embargo, no solo ayuda a identificar oportunidades locales o mantener un diálogo activo con los agentes regionales; también permite ver el riesgo antes de que sea noticia. Las medidas de confinamiento en nuestras oficinas de Asia desde el mes de febrero nos permitieron anticiparnos en los procedimientos de prevención.
Las crisis financieras siempre van acompañadas de niveles elevados de volatilidad, provocando un alto grado de incertidumbre. Durante estos periodos, las situaciones de inversión suelen ser simétricas (es decir, el riesgo de pérdida es tan alto como la probabilidad de ganancia) ya que todo es posible e incluso se pueden dar acontecimientos poco probables en un periodo de tranquilidad. Cuando prevalece la incertidumbre, hay que saber admitir que no se sabe cuál será el resultado de la confrontación entre el miedo y el apetito por el riesgo. Cuando el pánico provoca asimetría (el potencial de obtener beneficios es inferior al riesgo de pérdidas), saber razonar y proyectarse al futuro en lugar de dejarse vencer por el miedo permite aprovechar estas oportunidades. Son situaciones que justifican ir a contracorriente, e identificarlas requiere que el inversor trabaje sobre sus propias debilidades mentales.
Esta crisis inaugura un nuevo ciclo de bajo crecimiento y niveles de deuda elevados, puesto que los gobiernos y los bancos centrales de los países desarrollados no tienen otra opción que proporcionar financiación a las empresas y los bancos, y estos van a tener que dedicar parte de su crecimiento futuro a devolver dicha deuda. El bajo nivel de los tipos de interés podría mantener los múltiplos de valoración en niveles altos; como consecuencia, solo las empresas posicionadas en segmentos de fuerte crecimiento podrán compensar estos múltiplos. De esta manera, la generación de valor en el ámbito financiero podría pasar de la asignación de activos en un contexto de continua caída de los tipos de interés desde hace 30 años a la selección de valor, en la medida en que el ciclo de tipos bajos está llegando a su fin y la dispersión de rentabilidad entre las mejores empresas y las demás obligará al inversor a ser muy selectivo.
Además, hemos aprendido que priorizar el crecimiento inmediato ante el posible riesgo siempre termina saliendo caro. La economía global ha ignorado su vulnerabilidad con el fin de generar la mayor rentabilidad posible. Los gobiernos ya han actuado y la economía mundial va a ganar la batalla al COVID-19, pero debe librarse otra batalla: la economía mundial contra el cambio climático.
Tribuna de Thomas Friedberger, co-director de inversiones y director general de Tikehau Investment Management
Con frecuencia, las fluctuaciones del mercado se producen a causa de noticias o información que incitan a los inversores a actuar. Los datos o los sucesos que se dan a conocer pueden incidir en la confianza de los inversores y perturbar la demanda de activos financieros. Lo que deberían preguntarse los inversores es si la nueva información justifica un cambio sustancial en la valoración. La reciente flexibilización de las restricciones del confinamiento y la participación directa de la Reserva Federal estadounidense en los mercados de deuda corporativa alentaron una segunda ronda de toma de riesgos.
La progresión procíclica iniciada a mediados de mayo está en consonancia con la fase inicial de una recuperación de los mercados económicos y financieros y se refleja en la contracción de los diferenciales de la deuda corporativa con calificación investment grade tanto en Estados Unidos como en Europa (gráfico 1). Ahora bien, ¿ofrece la deuda con calificación investment grade una prima de riesgo suficiente para los diferentes resultados posibles?
Aunque cada ciclo económico y cada recesión son diferentes, los inversores se fijan en las recesiones y las crisis del pasado para pronosticar posibles patrones de recuperación en los mercados financieros. Los participantes del mercado y los medios de comunicación financieros suelen comparar nuestra situación actual con la crisis financiera mundial. Pese a ello, las causas y las circunstancias que rodean a las dos situaciones presentan bastantes diferencias. Lo que más preocupaba durante la crisis financiera mundial era la solvencia de los prestamistas. Si bien las instituciones financieras desempeñan un papel social crítico como mecanismo de transmisión del capital, los prestamistas no son la economía. En la crisis actual sucede lo contrario. Se centra en la solvencia de los prestatarios. Analicemos la situación más detenidamente. En un esfuerzo por maximizar el flujo de caja libre en un periodo de crecimiento económico inferior a la media, las empresas limitaron la inversión de sus negocios al tiempo que asumían niveles históricos de deuda (gráfico 2).
Como comentamos recientemente en nuestro artículo «El final de la primacía de los accionistas y su impacto en las valoraciones de la renta variable«, se contrajeron préstamos de capital para financiar distribuciones a los accionistas. Describo la actividad que tuvo lugar de 2010 a 2019 como un pago de transferencia masiva de los tenedores de bonos a los accionistas. Los balances ya se habían visto castigados y presentaban fragilidad antes de la crisis de 2020. La pandemia lo ha puesto al descubierto y, después, la situación ha empeorado considerablemente. Las recesiones suelen corregir los desequilibrios. Sin embargo, el desequilibrio del ciclo que acabamos de cerrar revestía la forma de apalancamiento financiero, y todavía está pendiente de corregirse.
Durante los peores momentos de la caída provocada por el COVID-19, las fuerzas del mercado exigían que las empresas proporcionaran liquidez y reconstruyeran el capital circulante. Los equipos directivos realizaron despidos y redujeron drásticamente el gasto en investigación y desarrollo, así como los pagos a los proveedores se retrasaron. Cuando los bancos centrales retomaron su función de prestamista de último recurso, las empresas volvieron a disponer de la palanca de emisión de deuda, sobre todo en Estados Unidos, donde la emisión de bonos lleva un ritmo que le permitirá duplicar la cifra de cualquier ejercicio anterior en un momento de desplome de la demanda y escasa visibilidad de los beneficios (gráfico 3). Sin embargo, endeudarse para sustituir ingresos perdidos, en lugar de para financiar proyectos productivos, debilita los balances. En cualquier caso, a pesar del debilitamiento del balance general, las primas de riesgo han disminuido.
A pesar de la vulnerabilidad de las empresas, ¿el apoyo de los bancos centrales justifica el movimiento de los precios que hemos observado últimamente en los mercados financieros? ¿Los diferenciales de la deuda corporativa con calificación investment grade, que se sitúan en general próximos a sus niveles normales en términos históricos, ofrecen compensación suficiente? Mencionaré una última cosa en la que pensar. Llegados a este punto, los mercados y las agencias de calificación crediticia han otorgado a las empresas un pase gratuito sobre sus malos resultados financieros. De hecho, el porcentaje de empresas con calificación investment grade que se contratan como deuda corporativa de alto rendimiento con calificación BB se ha visto reducido. Actualmente, representan menos del 2% de los índices estadounidense y europeo. Si eliminamos esos bonos y volvemos a calcular los índices, los niveles de los diferenciales en su conjunto son entre tres y cinco puntos más bajos, como se muestra a continuación.
Una cifra tan pequeña no es importante por ahora, pero me preocupa que se convierta en un problema mucho mayor a medida que pasa el tiempo. Tal como mencionamos hace poco en «El último cliente es el más rentable«, el tamaño importa. Todas las empresas tienen costes fijos que deben absorberse. Si la demanda final no vuelve a los niveles anteriores a la crisis para algunas de ellas, ¿cuántas empresas con calificación BBB conservarán su estatus investment grade? Para que quede claro, me refiero al mercado en conjunto. La realidad es que las empresas con un capital circulante negativo y modelos de negocio muy perjudicados son las más vulnerables y cuyas valoraciones resultan menos apropiadas. Las que ofrecen perfiles de riesgo atractivos son aquellas con altas barreras de entrada, una propiedad intelectual exclusiva o un modelo de «crear una vez y vender muchas veces». Esos son los activos en los que vale la pena invertir.
En vista del telón de fondo cada vez más incierto, me preocupan los inversores pasivos en el universo de la deuda corporativa con calificación investment grade. Aunque la inversión pasiva tiene una propuesta de valor y una exposición de mercado rentable y debería formar parte de la construcción de carteras, presenta la contrapartida de que encauza el capital en lugar de invertirlo. Encauzar no es invertir, ya que no tiene en cuenta los fundamentales. En la situación actual, creo que basarse en los fundamentales puede revestir más importancia que nunca. Una célebre cita de Rufus Miles dice «La opinión de uno depende de dónde esté sentado». Sus palabras, conocidas como la Ley de Miles, se han interpretado de diferentes maneras. No obstante, para mí, siempre han hecho referencia a una falta de objetividad. Por tanto, y para ser transparente, debo decir que yo tampoco soy objetivo. Además de mi trabajo como estratega de inversión mundial para MFS, soy el gestor de carteras principal de dos estrategias. La primera es una estrategia de renta variable long-short, y la otra es una cartera de renta fija multisectorial cuya finalidad es generar un rendimiento superior al del mercado de renta variable y, al mismo tiempo, superar al mercado de renta fija. Las dos estrategias están gestionadas activamente y mantienen un posicionamiento defensivo en comparación con sus perfiles históricos. Por tanto, mi opinión también depende de dónde estoy sentado.
Columna de Robert M. Almeida, Jr., gestor de carteras y estratega de inversión mundial en MFS Investment Management.
Información importante
El índice S&P 500 ex-Financials mide la rentabilidad de las 500 compañías cotizadas en bolsa de mayor tamaño de Estados Unidos que participan en el mercado estadounidense de renta variable, excluidas las del sector financiero. El índice MSCI Europe ex-Financials mide la rentabilidad de los valores de mediana y gran capitalización de 15 mercados desarrollados de Europa, excluidos los del sector financiero. El índice Bloomberg Barclays US Credit Corporate mide la rentabilidad del mercado de deuda con calificación investment grade de Estados Unidos. El índice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate mide la rentabilidad del mercado de deuda con calificación investment grade compuesto de bonos denominados en euros. El índice Bloomberg Barclays US Corporate High Yield mide la rentabilidad del mercado de deuda de alto rendimiento de Estados Unidos. El índice Bloomberg Barclays Pan-European High Yield mide la rentabilidad del mercado de deuda de alto rendimiento compuesto por bonos denominados en euros, libras esterlinas, coronas danesas, coronas noruegas, coronas suecas y francos suizos. Bloomberg Index Services Limited. BLOOMBERG® es una marca comercial y una marca de servicio de Bloomberg Finance L.P. y sus filiales (conjuntamente, «Bloomberg»). BARCLAYS® es una marca comercial y una marca de servicio de Barclays Bank Plc (conjuntamente con sus filiales, «Barclays»), y se usa con licencia. Bloomberg o sus licenciantes, incluida Barclays, son los titulares de todos los derechos de propiedad sobre los índices Bloomberg Barclays. Ni Bloomberg ni Barclays aprueban o avalan este material; no garantizan la precisión ni la integridad de la información que se recoge en él; no ofrecen garantía alguna, ni expresa ni implícita, en relación con los resultados que se obtengan basándose en él, y, hasta donde permita la ley, ninguna de ellas asumirá responsabilidad alguna por daños o perjuicios que surjan en relación con este material. «Standard & Poor’s® » y «S&P® » son marcas registradas de Standard & Poor’s Financial Services LLC («S&P») y Dow Jones es una marca registrada de Dow Jones Trademark Holdings LLC («Dow Jones»); S&P Dow Jones Indices LLC cuenta con la debida licencia para la utilización de estas marcas registradas, y MFS dispone de la adecuada sublicencia para determinados fines. El índice S&P 500® es un producto de S&P Dow Jones Indices LLC, y MFS cuenta con la debida licencia para su utilización. Ni S&P Dow Jones Indices LLC, ni Dow Jones, ni S&P ni sus respectivas entidades afiliadas patrocinan, avalan, venden o promocionan los productos de MFS. S&P Dow Jones Indices LLC, Dow Jones, S&P y sus respectivas entidades afiliadas tampoco ofrecen garantía alguna respecto de la conveniencia de invertir en tales productos. Fuente de los datos de índices: MSCI. MSCI no ofrece garantía o declaración alguna, ni expresa ni implícita, y no asumirá responsabilidad alguna en relación con cualesquiera datos de MSCI incluidos en el presente documento. Los datos de MSCI no pueden redistribuirse ni emplearse como base para otros índices, ni para ningún valor o producto financiero. MSCI no ha aprobado, revisado ni elaborado el presente informe.
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Pixabay CC0 Public Domain. El COVID-19 y su impacto en el mundo laboral
Las cuestiones laborales deberían ser el centro de atención de las empresas y las sociedades. Sabemos que, si los riesgos sociales no se gestionan de forma eficaz, alimentan el aumento de la desigualdad y obstaculizan el progreso hacia la consecución de un trabajo decente para todos. También hay pruebas de que las empresas con menor rotación de personal, mayor satisfacción de los empleados y mejor diversidad étnica y de género suelen obtener beneficios financieros más favorables.
El COVID-19 ha puesto de relieve las cuestiones sociales. Creemos que las empresas que no las habían gestionado bien tardaron más en adaptarse a la nueva situación, sus trabajadores sufrieron más y las huelgas también fueron más frecuentes.
Las consecuencias para el bienestar de los trabajadores difieren considerablemente según el sector, la jurisdicción y la naturaleza de los empleos y pueden distinguirse en tres categorías:
1.Empresas orientadas al cliente: estas pueden dividirse entre las que prestan servicios esenciales y las que no. Entre los principales riesgos para los trabajadores esenciales figuran el aumento de la exposición al virus y la seguridad general, mientras que los trabajadores no esenciales tienen más probabilidades de perder su empleo, en particular en caso de falta de continuidad en la cadena de suministro una vez que la empresa pueda volver a funcionar.
2.Empresas en las que es posible trabajar desde casa: las preocupaciones de los trabajadores de cuello blanco que trabajan desde casa están principalmente relacionadas con la productividad de la fuerza de trabajo, exacerbadas por las limitadas opciones de cuidado de los niños, ya que los padres hacen malabarismos con el trabajo y la educación en el hogar. En particular, se ha informado de que las mujeres están asumiendo una parte desproporcionada de los cuidados en muchos hogares.
3. Impactos más amplios en la cadena de suministro y consecuencias para los trabajadores: ante una demanda sin precedentes de algunos productos y una caída en picado de la demanda de otros, los efectos negativos en las cadenas de suministro incluyen la cancelación de contratos, la prolongación de los plazos de pago y, por tanto, la pérdida de liquidez para pagar los trabajos ya realizados, la pérdida de millones de empleos, la falta de trabajadores adecuados y la presión de los compradores con ventas en curso para que reabran las fábricas.
Nuestro enfoque de compromiso
En marzo de 2020, BMO Global Asset Management publicó una declaración sobre «Expectativas de prácticas sociales», en la que esbozamos nuestras expectativas básicas en torno a las cuestiones sociales, sobre la base de tres pilares principales: el respeto a los derechos humanos, la defensa de los derechos laborales y la salvaguardia de la salud pública. La declaración también abarca otros aspectos, algunos especialmente relevantes como parte de nuestra respuesta de compromiso ante el COVID-19:
– Provisión de un entorno de trabajo saludable y seguro
– Salarios justos
– Conducta empresarial responsable (incluida la transparencia fiscal)
– Compromiso efectivo de los interesados
– Respeto de la libertad de asociación y de la negociación colectiva
El compromiso en las respuestas ante el COVID-19 forma ahora parte de nuestro diálogo diario con las empresas. Dependiendo de la empresa, la región y el sector, pedimos medidas en áreas como:
– Salud y seguridad en el trabajo, incluyendo el suministro de equipos de protección
– Licencia pagada por enfermedad, especialmente en lugares como EE.UU., donde no hay un mandato gubernamental
– Trabajo en turnos flexibles para los que no pueden trabajar desde casa/a distancia
– Flexibilidad y ajuste de las expectativas para el personal que trabaja desde casa y se ve afectado por el cierre de guarderías
– Pagar las primas de los trabajadores que se consideren esenciales
– Apoyo a la salud mental
El compromiso con la gestión de la cadena de suministro ha sido más difícil, ya que la transparencia es muy limitada. Siguen apareciendo informes especialmente preocupantes en la industria textil: los compradores no se atienen a los contratos existentes; el distanciamiento físico no es una opción en fábricas abarrotadas; los salarios están disminuyendo; y los plazos de pago se prolongan, lo que deja a las empresas sin dinero suficiente para pagar a su personal. Esto significa que una vez que la pandemia esté bajo control será más difícil para los productores recoger los pedidos.
Por otra parte, en los comercios de alimentación, nos ha gustado ver que se han desplegado importantes medidas de seguridad en las tiendas casi universalmente, aunque generalmente con un retraso de dos semanas desde el inicio del confinamiento.
Se ha proporcionado apoyo adicional a los empleados tanto en términos monetarios -aumento de la paga por hora (por ejemplo, Dollar Tree) y bonus únicos (Walmart)- como de bienestar general, a través de licencias por enfermedad (Loblaw) y un mayor apoyo a la salud mental (Tesco).
Algunas de las medidas adoptadas por los comercios minoristas -como los horarios de compra prioritarios para las personas vulnerables (Dollar General) y los trabajadores clave (Costco), la mejora de las opciones de entrega para las personas aisladas (Tesco) y los actos filantrópicos (Walmart)- van más allá del ámbito de las cuestiones laborales y han servido para mejorar la reputación y la confianza de los consumidores de estas marcas en tiempos tan inciertos.
Tribuna de Nina Roth, directora de inversión responsable, y Tim Bonds, analista en BMO Global Asset Management
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Michael Roach . Foto: Michael Roach
Como eje central de la economía mundial en tiempos de recesión y de prosperidad, la infraestructura es un elemento crucial en el entramado de la sociedad moderna.
Pero el sector, que con frecuencia ha mostrado solidez durante bajones, no ha sido inmune a la preocupación en torno a la pandemia de coronavirus. Algunas acciones de infraestructura, especialmente las relacionadas con el transporte y la energía, se vieron atrapadas en la fuerte oleada de ventas sufrida por los mercados de renta variable en marzo de 2020.
Aunque las cotizaciones se recuperaron en distinta medida a nivel mundial desde los mínimos de marzo a lo largo del segundo trimestre, las políticas implementadas para combatir la propagación del COVID-19 han continuado trastocando a las empresas, afectando también a los inversores (al menos a corto plazo). El panorama económico permanece nublado, y es precisamente aquí donde creo que las compañías de infraestructura pueden mostrar su valor.
De cara al largo plazo, pienso que las oportunidades potenciales que presenta la inversión en infraestructura no solo permanecen intactas, sino que han aumentado. A medida que se acelera la transición hacia una economía digital y de bajas emisiones de carbono, se perfila de forma cada vez más clara la necesidad de invertir en una infraestructura nueva y mejorada.
La presión sobre los dividendos
El daño económico infligido por las medidas adoptadas en todo el mundo para combatir el virus ha puesto en peligro la capacidad de reparto de dividendos para muchos tipos de compañías, incluidas ciertas áreas del sector de la infraestructura.
Las empresas cuya actividad se ha visto gravemente trastocada por el confinamiento, como los aeropuertos, tienen sencillamente menos ingresos que distribuir a sus accionistas. En tales casos, la suspensión temporal de estas distribuciones suele ser en el interés a largo plazo de los inversores.
En otros casos, las compañías han optado por aplazar o recortar sus pagos de dividendo para mantener efectivo en sus balances durante un periodo de extrema incertidumbre. Aunque tomar tal medida podría ser lo más prudente, plantea retos inmediatos para quienes invierten para obtener renta.
La resiliencia de las utilities
En un entorno en que los dividendos se hallan bajo presión en los mercados globales, el valioso papel que pueden jugar las compañías de suministro público en una cartera es evidente. En mi opinión, este sector posee una solidez única entre las áreas generadoras de renta en un momento en que la economía mundial está sufriendo.
Por su naturaleza, el sector de utilities —que engloba a los proveedores de electricidad, agua y gestión de residuos— ha permanecido relativamente inafectado por el bajón económico de este año. Además, estos negocios y sus activos de infraestructura física suelen ser muy difíciles de reproducir y revisten una importancia vital para la economía, con lo que sus flujos de ingresos futuros pueden pronosticarse con mayor confianza que los de la mayoría de los sectores.
De hecho, en un entorno de incertidumbre económica como el actual, es el único sector de la renta variable estadounidense cuyas previsiones de ingresos futuros han sido revisadas al alza por los analistas en plena pandemia.
En el mundo de la inversión nunca hay garantías, pero ello revela cómo las utilities han sido un bastión de fortaleza durante este difícil periodo. Estas acciones no solo han mostrado más solidez que el conjunto del mercado en la primera mitad de 2020, sino que también han visto muy pocos recortes de dividendo.
Oportunidades en una recuperación «verde»
En adelante, las utilities figuran entre los sectores de infraestructura que más van a beneficiarse del aumento previsto del gasto público. Los gobiernos han anunciado enormes paquetes de estímulo fiscal por importe de billones de dólares dirigidos a estimular el crecimiento económico, y la inversión en infraestructura es una de sus prioridades.
En Europa, el tema de la sostenibilidad juega un papel central en el plan de recuperación. La «UE de nueva generación» tiene una política clara de fomento de las energías renovables y del transporte limpio, prestando asimismo atención a la renovación y la eficiencia de edificios e infraestructuras para respaldar una economía más circular.
Los compromisos con una mayor inversión en infraestructura «más verde» deberían suponer un fuerte viento de cola para compañías que poseen y desarrollan activos físicos como parques eólicos, plantas solares y redes eléctricas, todos ellos necesarios para la transición hacia un futuro de bajas emisiones de carbono. Este también es el caso de las empresas con infraestructura digital, un área que requerirá más inversión para mejorar la conectividad en la era digital.
Pese a lo difícil que puede ser mantener una perspectiva largoplacista ante un entorno de mercado tan incierto, creo que las compañías de infraestructura expuestas a estos giros estructurales en la economía y cuyos flujos de ingresos están respaldados por la propiedad de activos de infraestructura físicos están bien situadas para prosperar durante décadas.
Columna de opinión de Alex Araujo, gestor de fondos en M&G Investments
Información importante:
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La Autoridad Bancaria Europea (EBA) ha puesto el foco en el fenómeno de-risking, como uno de los condicionantes para el acceso completo a los servicios financieros proporcionados en el marco de la Unión Europea. Precisamente, la ‘no asunción de riesgos’ supone no solo una discutible política de gestión de riesgos por parte de las entidades financieras, sino también un veto a la inclusión de clientes, sectores e incluso jurisdicciones.
La práctica del de-risking consiste en evitar establecer acuerdos comerciales por el riesgo que podrían conllevar en materia de prevención de blanqueo de capitales y financiación del terrorismo. Una práctica discriminatoria que preocupa a la EBA y que quiere conocer en profundidad para poder realizar mejoras en la legislación vigente.
A pesar de que las leyes sobre prevención de blanqueo de capitales y financiación del terrorismo establecen que un enfoque basado en el riesgo (Risk-Based Approach – RBA) no justificaría el no establecimiento de relaciones comerciales con distintos colectivos, lo cierto es que las entidades bancarias reducen sus relaciones de corresponsalía bancaria debido al perfil de alto riesgo de determinadas jurisdicciones.
Esta situación provoca que organizaciones del Tercer Sector o entidades de pago, por mencionar algunas, no puedan acceder a servicios financieros o que, por ejemplo, se paralicen remesas enviadas a familiares.
Uno de los principales problemas que quiere resaltar la EBA es que la no inclusión financiera de determinados colectivos provoca que estos busquen canales alternativos, no regulados, lo que supone un riesgo para la estabilidad financiera de la Unión Europea.
¿Es lícito que una entidad financiera, en el ejercicio libre de su actividad, rechace determinados clientes o sectores? Además de las sanciones económicas y penales a las que se enfrenta una entidad, o sus directivos, por el incumplimiento de la normativa de prevención de blanqueo de capitales y financiación del terrorismo, no debemos olvidar otros riesgos como los reputacionales.
Si bien, la práctica del de-risking supone cerrar la puerta de entrada, lo que choca con una correcta gestión de riesgos empresariales, una filosofía que se hace aún más necesaria tras la crisis del COVID-19. En materia de prevención de blanqueo de capitales y financiación del terrorismo, contar con un sistema de Know-Your-Client (KYC) competente, basado en este tan necesario enfoque RBA, permitirá a las entidades financieras generar negocio ofreciendo de una manera más justa e inclusiva sus servicios, sin correr riesgos normativos.
De la misma manera, los clientes podrán acceder a los servicios bancarios tradicionales sin ser catalogados como persona non-grata por pertenecer a un país o colectivo, sin ni siquiera haber pasado un proceso de screening eficaz.
Tribuna de Roberto de la Cruz Martínez, director de RiskMS y portavoz de la vertical de RegTech de la Asociación Española de Fintech e Insurtech (AEFI)
Pixabay CC0 Public Domain. Un equipo con las ideas muy claras: “quality growth” e inversión temática
En el último rally hemos visto cómo algunos de los sectores que lideraban las primeras posiciones se han visto lastrados en ese sprint final, situación que se ha visto agravada por el periodo de inestabilidad en el que nos encontramos. La recuperación que experimentaron los mercados en los últimos meses parece estancada y las economías mundiales no consiguen esa velocidad de crucero tan deseada. En este contexto, las compañías continúan por su particular senda de desarrollo impulsándose en las palancas de su propio negocio al margen de los posibles estímulos económicos que puedan acelerar su velocidad.
Una de las grandes lecciones que nos está dejando esta crisis es, sin duda, que las compañías con fundamentales y balances sólidos, un flujo de caja elevado y que operan en los sectores más beneficiados por la pandemia son una inversión acertada. En realidad, siempre lo han sido, como lo vienen demostrando los resultados obtenidos por nuestro equipo de renta variable global de Mirabaud Asset Management a través de su modelo de selección temática. Pero, ahora, este enfoque adquiere una mayor relevancia.
Al análisis e identificación de las tendencias que se verán beneficiadas en el momento de mercado, se suma la exposición a valores de “quality growth” que permite sumarse a los movimientos al alza y ser previsor para gestionar con eficiencia los mercados en retroceso. Nuestro foco son las posiciones impulsadas por esos vientos de cola que ayudan a mantener una trayectoria de crecimiento sostenido. Esta es la filosofía que guía las inversiones de nuestros dos fondos: Mirabaud Equities Global Focus y Mirabaud Global Equity High Income.
Los resultados avalan lo acertado de este modelo de gestión: Mirabaud Equities Global Focus (I cap. USD) acumula una rentabilidad a 3 años del 45,73%*, situándose por encima del índice de referencia, el MSCI AC World, que obtuvo un 22,12%% en ese mismo periodo. Con 423 millones de dólares bajo gestión, Global Focus se concentra en 25 valores, con un active share del 93%, lo que le ha valido la obtención de las cuatro estrellas Morningstar, cuatro globos Morningstar de sostenibilidad y denominación Citywire +.
Por su parte, Mirabaud Global Equity High Income acumula un 23% en los últimos 3 años*, en línea con su índice de referencia. Actualmente el fondo cuenta con 78 millones de euros bajo gestión y un active share del 92%.
Carteras que lideran el crecimiento mundial
La selección de los valores bottom-up es una de las marcas de la casa, y esta capacidad para identificar aquellas compañías que son líderes en su ámbito no sería posible si no contáramos con total independencia y libertad en la elección de las posiciones de nuestra cartera. Partiendo de una única premisa -que se trate de compañías que cumplen con los criterios ESG-, nuestro equipo gestor cuenta con autonomía para seleccionar las compañías que destacan en sus temáticas.
Así, por ejemplo, en Global Focus destacan dos temáticas, “plataformas” y “explosión de datos”, que son las que han contribuido al rendimiento obtenido en junio. Concretamente, Tencent, enmarcada en la primera de ellas, fue la más sobresaliente en ese periodo gracias a su apalancamiento de una de las tendencias más beneficiadas de la pandemia, “Stay at home”.
El confinamiento se desveló como el gran aliado de PayPal, presente en ambas estrategias de inversión, que, gracias al auge de los pagos digitales, volvió a destacar por su excelente rendimiento. La tecnológica Microsoft y más en concreto su negocio Azure supo aprovechar la tendencia hacia la digitalización y la transformación digital.
Aunque todavía hay compañías que no han presentado los resultados del segundo trimestre, podemos adelantar que hemos constatado revisiones positivas en las ganancias en junio, si bien no son todo lo positivas que se esperaba. Las expectativas de ganancias dependerán, en gran medida, de si las estimaciones son a la baja. De esta manera, las revisiones podrían iniciar un proceso de aceleración. En cualquier caso, la temida volatilidad sigue siendo una amenaza para las inversiones y es previsible que continúe en los próximos meses.
El COVID-19 sigue generando incertidumbre en los mercados, que miran hacia las entidades financieras mundiales en busca de nuevas noticias de estímulos que sean un soplo de aire fresco en un mercado muy sobrecalentado en el que la temática “Stay at home” parece ser la principal beneficiada. Seguimos siendo positivos respecto a su rendimiento.
En resumen, la estrategia de inversión temática, con un enfoque de selección bottom-up, sigue siendo una aproximación acertada para, incluso en un contexto complicado, obtener importantes rendimientos.
Tribuna de Elena Villalba, directora general de Mirabaud Asset Management para la Península Ibérica y Latinoamérica
* Rentabilidades Históricas – Mirabaud Equities Global Focus 2017 +27,67%, 2018 +3,39%, 2019 +28,58% Mirabaud Equities High income 2017 +19,29%, 2018 -7,63%, 2019 +26,63%
