El crecimiento mundial sufrió en el primer trimestre una acusada ralentización, que obedeció, en parte, a factores pasajeros, y sin embargo, los expertos de NN Investment Partners (antes ING IM) señalan un riesgo de caída algo mayor en su escenario de crecimiento central. Además de esto, avisan, Grecia está sumando algún riesgo de caída a la ecuación. “Consideramos justificada cierta moderación en nuestra asunción de riesgos a muy corto plazo y rebajamos nuestra posición sobreponderada en renta variable”, explican.

NN IP cree que en este momento la manera prudente de gestionar los riesgos a muy corto plazo relacionados con las perspectivas de crecimiento y con Grecia implica cierta moderación en la asunción de riesgos, “pero no un cambio en nuestro sesgo general ante el riesgo. No ha cambiado lo que pensamos a medio plazo: la zona euro todavía está muy lejos del equilibrio”.

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El crecimiento mundial experimentó una considerable caída respecto a su tendencia anual de alrededor de un 3% en los últimos años hasta situarse ligeramente por encima del 1% en el primer trimestre de este año. Las dos regiones con mercados desarrollados que tradicionalmente se quedan rezagadas, es decir, la zona euro y Japón, se comportaron bastante bien, mientras que los datos decepcionantes se concentraron en EE.UU. y los mercados emergentes.

“En EE.UU., el principal interrogante radica en saber hasta qué punto la decepcionante cifra de crecimiento del primer trimestre estuvo causada por factores transitorios y por problemas de ajustes estacionales. La explicación general a este respecto es que las fuerzas en contra de las empresas derivadas del abaratamiento del petróleo y de la apreciación del dólar son algo mayores y más tempranas de lo que se esperaba a principios de año. Entretanto, la respuesta del consumidor ha sido relativamente tímida hasta ahora. En general, los indicadores de confianza siguen situados en torno a los niveles más altos observados desde el estallido de la crisis, lo que indica que el dinamismo subyacente de la demanda interna debería mantenerse en altos niveles. Por tanto, prevemos un repunte de la dinámica de crecimiento en EE.UU. hasta alcanzar en la segunda mitad de este año y en adelante un ritmo por encima de la tasa potencial, ya que la recuperación estadounidense debería contar con el firme respaldo de un positivo circuito retroalimentado entre la propensión al gasto de consumidores y empresas”, escribe Jacco de Winter, senior financial editor de NN Investment Partners.

La desaceleración en los mercados emergentes forma parte, en una considerable medida, de una tendencia estructural impulsada por el desapalancamiento financiero en el sector privado y los bajos márgenes de beneficio de las empresas, estima De Winter. “Estas circunstancias influirán negativamente en la demanda interna de los emergentes de ahora en adelante. Aun así, también podría haber en marcha en esta región algunos factores transitorios”, recuerda.

La economía de la zona euro está desarrollando toda su potencia

La zona euro es indudablemente la región cuya situación presenta un enorme contraste con respecto al año pasado. Por vez primera desde el inicio de la crisis, casi todos los factores apuntan en la dirección de una dinámica de crecimiento más vigorosa. Esta región se caracteriza por unas sólidas alzas en los últimos meses de la confianza empresarial y, sobre todo, de la confianza del consumidor. Además de esto, el crédito al sector privado está comenzando a fluir más abundantemente y las condiciones financieras se han vuelto mucho más favorables. El programa de QE (expansión cuantitativa, por sus siglas en inglés) del BCE probablemente ha mejorado, de manera sustancial, estas tendencias y es posible que en un futuro inmediato actúe como un firme apoyo a las condiciones financieras y los flujos de crédito. Y lo que es más, la política fiscal lleva camino de seguir siendo prácticamente neutral y el mercado de trabajo responde muy positivamente a la recuperación del crecimiento, es decir, no necesita mucho crecimiento para elevar el empleo y hacer bajar la tasa de paro.

En vista de todo ello, dice el senior financial editor de NN Investment Partners, no resulta demasiado sorprendente que los datos europeos evolucionasen en el primer trimestre en contra de la tendencia mundial en muchas áreas. No solo el PIB, sino que también las tendencias de producción industrial, las ventas minoristas e incluso las exportaciones han sido más vigorosas que en otras partes de las regiones con mercados desarrollados. La tendencia de las matriculaciones de coches también ha registrado un repunte significativo, indicando que podríamos estar en el inicio de un alza del ciclo de bienes de consumo duraderos. Tras siete años de bajísimas ventas de bienes duraderos, podría haber mucha demanda insatisfecha en este mercado.

“La reciente corrección bajo presiones vendedoras en el mercado de deuda pública alemana y la apreciación del euro supusieron, evidentemente, un endurecimiento bastante notable de las condiciones financieras, pese a partir de un nivel muy acomodaticio. No es ésta todavía una razón para cambiar nuestro escenario base para la economía, ya que los consumidores y las empresas reaccionan ante tendencias a más largo plazo en las condiciones financieras en lugar de ante movimientos a corto plazo. Dicho lo cual, dudamos que el BCE vaya a mostrarse muy contento y no nos sorprendería a este respecto asistir a cierta intensificación de las declaraciones de apoyo a unas condiciones financieras más flexibles”, explica De Winter.

Aún no deberíamos estar demasiado entusiasmados con la zona euro

“Antes de que todos nos sintamos demasiado entusiasmados con la zona euro, no deberíamos olvidar que, atendiendo a su nivel, la región sigue muy lejos de lo que podría denominarse un equilibrio normal. La tasa de paro sigue estando bastante por encima de los niveles previos al estallido de la crisis y su caída podría perfectamente ralentizarse en algún momento, debido al aumento de la oferta de trabajo y al crecimiento de la productividad. Asimismo, la inflación subyacente y las expectativas de inflación a corto plazo siguen estando muy por debajo de los niveles objetivo. En consecuencia, consideramos que el BCE necesitará seguir durante mucho tiempo con su programa QE”, afirma.

El tiempo se le agota a Grecia

Además de lo anterior, los acontecimientos en Grecia suman cierto riesgo de caída a la ecuación. NN IP afirma que sus analista aún no están demasiado preocupados por las perspectivas a largo plazo, incluso si Grecia incurriese en un impago de su deuda, ya que las herramientas de política y la voluntad política de contener el contagio a la zona euro son mucho más potentes que en años anteriores. No obstante, “sí que pensamos que los mercados se muestran un poco displicentes con los riesgos a muy corto plazo  que rodean a un acuerdo en las dos próximas semanas en vísperas de los pagos que Grecia ha de hacer al FMI en junio. Si no se llega a un acuerdo, que permitiría el desembolso de los 7.000 millones de euros que restan del programa actual, es muy probable que Grecia no haga frente al pago al FMI”, apuntan desde la gestora.

“Siempre hemos considerado que podría haberse evitado este escenario. Grecia podría haber frenado las medidas adicionales de austeridad sólo si se hubiese mostrado más dispuesta a aprobar reformas. Desgraciadamente, el Gobierno griego no aprovechó esta oportunidad. La cuestión crucial en este momento es cómo cambiará su conducta ahora que verdaderamente está a punto de agotársele el tiempo. Mantenemos nuestro escenario base de que la presión les obligará a llevar a cabo reformas estructurales”, relata De Winter.

Cierta moderación de la asunción de riesgos a muy corto plazo

Por todo esto, NN IP estima que la manera prudente de gestionar los riesgos a muy corto plazo relacionados con las perspectivas de crecimiento y con Grecia justifica cierta moderación en la asunción de riesgos, pero no un cambio en el sesgo general. “La dinámica conductual no es actualmente un motivo de preocupación adicional. Los niveles de tesorería de los inversores son altos en comparación con los datos históricos, la mayoría de las operaciones multitudinarias han sido, en gran medida, deshechas y el sentir de los inversores ya está situado en cotas bajas (lo que constituye un indicador de inversión a contracorriente), aun cuando resulta evidente la resistencia de la dinámica de crecimiento de los flujos de inversión y de las rentabilidades”, dice.

“No ha cambiado lo que pensamos a medio plazo y seguimos prefiriendo los activos de riesgo a los valores de deuda pública. Por tanto, la adaptación actual es una moderación del tamaño de nuestra sobreponderación en renta variable (de una posición media a otra pequeña), al tiempo que reducimos simultáneamente la infraponderación en deuda pública de una posición media a otra pequeña. Al mismo tiempo, mantenemos una pequeña posición sobreponderada en el sector inmobiliario. No hay duda de que en algún momento introduciremos más cambios, aunque lo más probable es que no sean en la dirección de asumir riesgo, sino más bien de reducirlo aún más”, concluye De Winter.