El año ha comenzado con mucha convulsión en los mercados y con pérdidas generalizadas en los fondos de renta variable, también en los productos de profesionales con gran experiencia como los gestores de azValor, antes en Bestinver. A 25 de enero las rentabilidades negativas rozan el 10%, tanto en la cartera ibérica como en la internacional, aunque las caídas son menores a las de los índices. En este entorno, los gestores, con cerca de 20 años de experiencia, defienden que “aguantar esos momentos duros es la esencia del value investing”, centrándose siempre en el análisis de las empresas y renunciando a tener una opinión sobre lo que está de moda en el mercado, según explica su director de Inversiones, Álvaro Guzmán de Lázaro, en su última carta trimestral.

“Vean la película recién estrenada “The big Short” (“La gran apuesta”), y entenderán cómo se siente el gestor (Michael Burry en el film) en esos momentos. Lo que sale menos en la película (también sale, en otros personajes) es que los momentos de pérdidas suelen ser la siembra de beneficios futuros, y eso genera también cierta excitación en los gestores. En estos momentos de caídas, en AzValor  hay actividad en la oficina de lunes a domingo, y cada uno de los analistas se esfuerza especialmente, con algunos muy excitados ante las potenciales oportunidades de compra”.

Los gestores, que recuerdan que han obtenido retornos en el pasado a pesar de haber perdido dinero en 1999 -cuando todos lo ganaban invirtiendo en “puntocoms”-, haberse perdido el boom de las immobiliarias/banca en España entre 2004 y 2008 y haber caído un 60% entre julio de 2007 y marzo de 2009, siguen apostando por oportunidades de compra en este entorno.

Sus carteras

En su cartera ibérica hay 26 empresas, destacando Acerinox (8,1%) -uno de los productores de acero inoxidable más eficientes del mundo, con un sólido balance y cuyo valor creen que está un 70% por encima de lo que pagaron por él-; Arcelor-Mittal (7,9%) -líder mundial del acero, comprado tras un 87% de caída-; Galp (7,6%) -sus activos en Brasil no han dejado de sorprender positivamente en los últimos cuatro años, pero en ese período las acciones han caído un 40% y creen que vale un 60% más-; y Semapa (7,4%) -holding de Portucel , uno de los productores integrados de papel más eficientes de Europa, que vale un 40% más-.

Por su parte, 43 empresas componen la cartera internacional, dividida en tres partes. En primer lugar, tiene un 37% de exposición directa a compañías de commodities –con firmas como Antofagasta (6,5%), Range Resources (4,6%), ALS (4%) o Rio Tinto (4%)-. “En general en todas ellas existe mucho pesimismo por dudas acerca del consumo futuro de China. Aunque en algún material ( por ejemplo, el acero) compartimos esas dudas, nuestro opinión es que el análisis es muchísimo más complejo, de forma que se puede ser negativo en el consumo chino de acero y positivo en Arcelor”, explican. “La realidad es que las compañías de commodities llevan cincon años cayendo, y las mejores se apuntan un -70% desde 2011. Ignoramos si es o no el fondo, pero nosotros a estos precios ya nos conformamos con la TIR esperada”, añaden. En segundo lugar, la cartera internacional tiene un 7% de exposición indirecta a compañías de commodities. “Negocios de ROCE infinito/caja neta, afectados indirectamente por la atonía en las commodities”.Y en tercer lugar, un 45% invertido en negocios mejores aunque no tan baratos, como BMW (4,6%), Dassault Aviation (4,4%) o Danieli (3%).

Críticas a los bancos centrales

En su carta trimestral, la gestora también arremete contra los bancos centrales: “Son keynesianos: buscan fomentar la demanda agregada y temen la deflación resultante de un exceso de capacidad. Como estos parámetros son discutibles, su aplicación nos preocupa especialmente”, dicen. En la entidad critican las políticas estadounidenses del pasado, que fomentaron las inversiones en sectores como el energético, y los problemas del futuro con la retirada del QE, la subida del dólar y la caída del petróleo: “Todos los negocios pierden dinero a nivel de EBIT. Les suben los tipos (la TIR del high yield de energía supera el 15%) y la parada siguiente es la suspensión de pagos. Nosotros buscamos entender a priori los riesgos incurridos para no sucumbir a esos cantos de sirena. En concreto, estamos más cómodos en negocios que hayan caído mucho desde que empezó la segunda ronde de QEs”, explican.

En la gestora consideran que los políticos harán lo posible para evitar que el libre mercado depure naturalmente los excesos pasados (sobre todo el de deuda), con la continuación de medidas de estímulo, como ya avisó Draghi. Pero su cartera está preparada: “Históricamente la solución más fácil es la inflación/devaluación de la moneda. Cuando llega, los títulos de renta fija se convierten en papel mojado. Si llega, creemos que nuestra cartera protegerá nuestro poder adquisitivo. Y si no llega, pensamos que caeremos menos que la media porque aglutinamos negocios donde ya se descuentan escenarios muy pesimistas».

Un nuevo Gobierno en España

Para terminar, unas últimas palabras sobre la situación política en España: «Si el nuevo Gobierno fomenta la seguridad jurídica, la movilidad de los factores, controla el gasto público y baja los impuestos, se atraerá capital y se crecerá bien. En la medida en que no lo haga, creceremos menos y algunos negocios se podrían ver más afectados que otros (por ejemplo la banca). Mientras sigamos en el euro, hay menos margen de lo que se piensa; si saliésemos del euro, salvo que fuera con dirigentes muy sabios, habrá devaluaciones y un gasto público expansivo, ambas cosas muy negativa».