Durante mucho tiempo, la deuda pública se ha considerado como un activo seguro que prácticamente garantizaba a los inversores la tasa de rentabilidad libre de riesgo. ¿Pero qué ocurre cuando no se puede echar mano de estos activos seguros? En esta situación podrían verse pronto los bancos centrales, ya que la oferta y la demanda parecen estar cada vez más desequilibradas.

Cuatro expertos de Fidelity, Dierk Brandenburg, analista sénior de deuda pública, Andrea Iannelli, director de inversiones, Adnan Siddique, redactor de inversiones, y Aimee Stewart, responsable de visualización de datos, analizan en el último informe de la gestora, si la política monetaria podría estar cerca de alcanzar sus límites y como la escasez de bonos es un problema que los bancos centrales tendrán que afrontar pronto.

El Banco Central Europeo (BCE) y el Banco de Japón ya se han hecho con el 15% y el 38% de sus respectivos mercados de deuda pública, de ahí que los inversores hayan empezado a preguntarse si hay suficientes activos seguros en circulación para satisfacer a los bancos centrales y a los inversores.

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Para Fidelity está claro que los bancos centrales han alterado gravemente el equilibrio entre demanda y oferta. A consecuencia de ello, los rendimientos se mueven actualmente por debajo de los niveles observados durante la Gran Depresión de la década de 1930 y las dos guerras mundiales, y el 37% de la deuda pública de los mercados desarrollados paga tipos negativos.

“El BCE no se enfrenta todavía a esta falta de bonos adecuados para comprar, pero están aumentando las señales de escasez. Las posiciones del BCE en bonos como porcentaje del mercado son más pequeñas que las del Banco de Japón o incluso la Fed, pero el porcentaje está subiendo mucho”, explica el informe de la gestora.

Además, añade, la entidad se ha autoimpuesto la condición de no poseer más del 33% de la deuda en circulación de un país y no más del 25% de la deuda con cláusulas de acción colectiva (CAC, por sus iniciales en inglés) en circulación. Pero el BCE posee el 21% de todos los bunds alemanes en circulación y podría encontrarse con que ha alcanzado a grandes rasgos el límite para países en un plazo de 15 meses, suponiendo que las compras continúen hasta marzo de 2017 al ritmo previsto.

La situación se complica con otra regla: el BCE no puede comprar bonos que renten por debajo de su tipo de depósito, lo que excluye el 43% de los bonos alemanes, una de las clases de deuda pública más grandes y líquidas4. En su conferencia de prensa de septiembre, la autoridad monetaria no mencionó específicamente que fueran a investigar la escasez de bonos, para disgusto de algunos comentaristas, pero sí que señaló que había “encargado a los comités correspondientes evaluar las opciones para garantizar una ejecución fluida del programa de compras”.

La última restricción es la clave de capital del BCE, dice Fidelity. Esta establece la proporción de bonos que se compran a cada emisor atendiendo al tamaño de la población y la economía de cada país. En el caso de Alemania, la clave de capital indica que el 25% de todas las compras de bonos deben ser de este país. Dado que el 43% de los bonos alemanes cotiza por debajo del tipo de depósito, al BCE le resulta cada vez más difícil cumplir con la clave de capital.

“La escasez podría agravarse por las obligaciones normativas y de conciliación de pasivos que afectan a la demanda de deuda pública por parte de los fondos monetarios y las aseguradoras. La aversión al riesgo de los inversores en el clima actual tampoco beneficia a la ecuación, lo que contribuye a convertir los activos libres de riesgo en activos libres de rentabilidad”, explica.

Si se avecina una crisis de escasez, ¿cómo podrían responder las autoridades?

“Las recientes medidas de política monetaria aprobadas por el Banco de Japón sugieren que la escasez de bonos podría ser una realidad y que los bancos centrales lo están teniendo en cuenta en sus planes. El BCE no se enfrenta al mismo nivel de tensiones por falta de bonos que el Banco de Japón, pero han aparecido señales de que estas presiones van en aumento. Si el BCE decide ampliar su programa cuantitativo más allá de marzo de 2017, aumentarían las probabilidades de que hubiera un problema de escasez en el mercado europeo de bonos. A la vista de estas inquietudes, los bancos centrales podrían considerar políticas de estímulo alternativas”, concluye el análisis de la gestora.

Y es que si el argumento de la escasez influye en las políticas monetarias, podría reducirse la presión bajista sobre los rendimientos a corto y medio plazo. Sin embargo, a largo plazo “los efectos de las fuerzas estructurales actuarán como tope ante un posible aumento de los rendimientos”.