En un entorno en el que los niveles de volatilidad se sitúan en mínimos, en parte debido a las extendidas medidas de relajamiento cuantitativo por parte de los bancos centrales y a la baja volatilidad que se ha registrado en las variables macroeconómicas como el PIB, la tasa de empleo y la inflación, desde el BlackRock Investment Institute apuestan por mantener su exposición actual al riesgo e incluso por aumentarla. Con este punto de partida, la pregunta que tiene sentido hacerse es: ¿dónde tomar ese riesgo dentro de los mercados de capitales con las condiciones actuales? Terry Simpson, estratega de inversión en multiactivos, se reunió a mediados de julio en Miami para resolver esta cuestión y compartir las expectativas de la firma sobre los distintos mercados.

En los próximos cinco años, esperan que la renta variable estadounidense de gran capitalización, así como la de pequeña y mediana capitalización proporcione un retorno medio del 4%. Asimismo, para el mismo horizonte temporal, esperan que la renta variable global desarrollada excluyendo Estados Unidos obtenga un rendimiento medio del 6,2% y que la renta variable emergente consiga un 7%.   

“Estas diferencias en rendimientos vienen dadas por los altos niveles de valoración en los que se encuentra el mercado de renta variable estadounidense. Niveles que son vulnerables a revertir a su media. Pero también creemos que hay una oportunidad en el crecimiento de la volatilidad mundial dentro de este ciclo económico y queremos inclinar nuestra cartera hacia las economías donde emanará el crecimiento. Sabemos que el ciclo económico de Estados Unidos está mucho más maduro que el de la Eurozona, Japón o los mercados emergentes, por eso estas economías deberían acortar distancias”, comentó Terry Simpson.

“Debemos pensar en las valoraciones y reflexionar sobre las asignaciones de activos, solemos recibir frecuentemente preguntas sobre el alto nivel de las valoraciones en los mercados financieros, tanto en renta variable como en deuda. Las valoraciones de los bonos se encuentran históricamente en su rango de valoraciones más altas. Mientras que las acciones se encuentran en niveles elevados, no están tan caras como los bonos. Por lo tanto, la clave está en el valor relativo”, añadió.

Una clara apuesta por la renta variable

La cuestión se convierte en una apuesta por el valor relativo: ¿Si se invierte en renta variable, qué prima se obtiene en comparación con una inversión en bonos? Para la gestora, esta pregunta tiene un mayor sentido que pensar en la renta variable en términos absolutos, pues la gran mayoría de los clientes tienen posiciones en carteras multiactivo. Además, ya han transcurrido ocho años y medio desde el comienzo del ciclo, por lo que los niveles de valoraciones son altos: “Si se compara la rentabilidad por beneficio del índice S&P500 con la prima que aporta la renta variable -calculada restando a la rentabilidad por beneficio de la renta variable en Estados Unidos, el rendimiento real de los bonos en este mismo mercado- se puede observar que las valoraciones en la bolsa de valores son altas, pero si éstas se comparan con los bonos, son relativamente baratas, es por ello que seguimos sobreponderando las acciones sobre los bonos, incluso ocho años y medio después en el ciclo”.    

Otra razón por la que en BlackRock Investment Institute favorecen la renta variable es porque el crecimiento de los beneficios comienza a ser una parte sostenida de este mercado: “Hemos comprendido que éste es un ciclo de mercado con múltiples fases de expansión, con una falta de recuperación en el crecimiento de los beneficios, aunque ahora hemos llegado a un punto de sólido crecimiento en los beneficios. El primer trimestre de 2017 fue el primero, desde 2010, en el que todas las principales regiones globales registraron un crecimiento positivo de dos dígitos en términos de beneficio por acción. Por eso, resulta confuso que los clientes estén retirando dinero de los mercados de renta variable ahora que se está registrando crecimiento en los beneficios. Es muy probable que el crecimiento del primer trimestre de este año no se vuelva a registrar, porque en algunas regiones las divisas se han apreciado, algo que pudiera actuar como un viento en contra para los beneficios. Pero, seguimos pensando que en Europa y Japón pudieran llegar a darse este tipo de crecimiento en el segundo trimestre, mientras que en Estados Unidos esperamos que se el rendimiento se mantenga en un solo dígito, pero en la parte alta. En cualquier caso, esto supone una notable mejora con respecto a los años anteriores”.  

Por otro lado, cabría tener en cuenta las expectativas de Wall Street, pues existe una tendencia que comenzó en torno al 2010-2011. A partir de entonces, los analistas hacían públicas a principios de cada año unas expectativas muy altas en términos de beneficio por acción que, a medida que el año avanzaba, se ajustaban a la baja, convirtiéndose en más y más pesimistas. Sin embargo, 2017 es el primer año en el que las expectativas diseminadas a principios de año permanecieron prácticamente planas, algo que según Terry Simpson debería interpretarse como un dato alentador, pues rompe con el patrón anterior y además se está viendo respaldado por una mejora en la recuperación de los beneficios.  

Las oportunidades se encuentran fuera de Estados Unidos

En BlackRock comenzaron a considerar que en Europa habría oportunidades de inversión en el último periodo del año pasado. Una postura que en ese momento se identificó como contraria al consenso del mercado. Ahora, el resto del mercado está considerando tener exposición en renta variable europea, por lo que la visión contraria dejó de serlo. ¿Ajustarán por ello su posición? No todavía.   

“Cuando analizamos los fundamentales de ciertas regiones, nuestro caso permanece en terreno positivo. Por ejemplo, en Europa, el porcentaje de países que tienen índices PMIs por encima de su media histórica se encuentra en los niveles más altos desde 2011”.

“Antes de 2009, el beneficio por acción en los mercados de renta variable europea excluyendo Reino Unido estaba prácticamente alineado con el de Estados Unidos, al igual que el crecimiento de los beneficios, producto del incremento de la globalización. Tras la Gran Recesión Financiera, los beneficios en Estados Unidos continuaron creciendo algo más, pero en Europa, básicamente permanecieron muy planos o disminuyeron. Creemos que la brecha tiene potencial para cerrarse conforme la economía global mejora. Esta es una historia fundamental, existe la oportunidad de que Europa llegue a alcanzar a Estados Unidos,” explicó.   

Con respecto a la necesidad de proteger y cubrir la cartera frente al riesgo de moneda, Simpson defendió que depende de la tolerancia al riesgo y el horizonte temporal del cliente. “Si se busca exposición al mercado de renta variable europea o japonesa y la moneda local se encuentra en un momento positivo, se estaría añadiendo alfa a la cartera con una exposición directa al riesgo de divisa, tal y como sucede en la actualidad con el euro y el yen. Por el contrario, si la moneda local se encuentra en un momento débil, como sucedió en los últimos dos años, es conveniente optar por estrategias con cobertura de divisa. Con una tolerancia al riesgo alta y con un corto horizonte temporal, se puede invertir sin cobertura de divisa y tomar el riesgo de moneda, pero si el cliente no desea tanta volatilidad en su cartera, es mejor cubrir la posición. Lo mismo ocurre con el horizonte temporal, en el transcurso de 20-25 años el efecto de la moneda local se neutraliza, no existiendo básicamente diferencia en términos de retorno total, pero si sólo se desea invertir durante uno o dos años, es mejor cubrir el riesgo”.    

Por último, Simpson revisa los fundamentales que soportan la inversión en los mercados emergentes. El diferencial entre el crecimiento de los mercados emergentes y desarrollados se empezó a contraer a partir del año 2010. El crecimiento de los mercados emergentes comenzó a converger con el de los desarrollados. Sucedió con China, que pasó de registrar un crecimiento anual del 10% a uno del 6%, pero fue algo que también ocurrió en Brasil y Rusia. “En los últimos dos trimestres, estamos viendo un repunte en el diferencial, los mercados emergentes están reiniciando su crecimiento. Si finalmente esta tendencia se consolida, creemos que el beneficio por acción crecerá y veremos un mejor desempeño por parte de los mercados emergentes en relación con los mercados desarrollados”.

Desde una perspectiva técnica, Simpson recordó lo sucedido en 2013, en el episodio conocido como el “taper tantrum”. Por aquel entonces, el presidente de la Reserva Federal era Ben Bernanke. En un periodo en que los rendimientos en las economías desarrolladas estaban deprimidos, un flujo masivo de fondos había invertido en renta variable de mercados emergentes buscando mayores rendimientos. “En ese momento, Bernanke comunicó a los inversores globales que se había llegado al tope de la influencia de las medidas de relajamiento cuantitativo y que era conveniente retirar el estímulo. Una falta de comunicación que se tradujo en una fuerte salida de los mercados emergentes por parte de los inversores. El dinero ha regresado a esta clase de activo, pero sigue habiendo muchos más inversores esperando para regresar a los mercados emergentes, otro punto positivo para esta clase de activo”, concluye.