John Kerschner, Head Global de Produtos Securitizados, e Ian Bettney, gestor de portfólio da equipe Global Securitised da Janus Henderson Investors, analisam como os CLOs e outros ativos de crédito securitizado atravessaram a recente volatilidade e por que a seletividade e a gestão ativa continuam sendo centrais para capturar oportunidades em todo o mercado.
Olhando além do ruído geopolítico
Os mercados de crédito securitizado atravessaram um início de ano volátil com resiliência. Em meio a um cenário de elevada incerteza geopolítica, mudanças nas expectativas de juros e estresses idiossincráticos, o repricing dos spreads securitizados permaneceu ordenado, sustentado por uma forte demanda dos investidores e por fatores técnicos favoráveis.
Em meio a essa volatilidade, os principais benefícios dos investimentos securitizados – diversificação, proteção estrutural e gestão ativa de risco – ganham destaque. Os investimentos securitizados tendem a ser menos impactados por choques geopolíticos e mais impulsionados pelo desempenho subjacente dos consumidores e dos colaterais. Essa distinção ajudou recentemente a limitar perdas e reduzir a volatilidade no crédito securitizado, em contraste com os movimentos mais bruscos observados nos mercados de risco mais amplos.
Exposição a software: administrável, não sistêmica
Essa amplitude de exposição ajudou a proteger os portfólios contra quedas acentuadas em setores específicos, incluindo a recente fraqueza observada em partes do mercado de software. Na Europa, estimamos que aproximadamente 10% do universo investível de collateralised loan obligations (CLOs) tenha algum tipo de exposição a software. Fundamentalmente, apenas cerca de 4% está concentrado nos subsetores que geraram maior preocupação.¹
Essa diferenciação é importante. Os gestores de CLOs – que administram ativamente a carteira de empréstimos – não estão expostos indiscriminadamente a um único tema; pelo contrário, as exposições variam significativamente de acordo com a estratégia e o mandato. O engajamento ativo com os gestores destacou estruturas claras sobre o que possuem, por que possuem e como buscam gerenciar o risco de perda. No agregado, a exposição ao setor de software mostrou-se administrável.
Data centers: demanda estrutural impulsionada pelo superciclo de IA e fluxos de caixa defensivos
Em termos de oportunidades geradas pela IA, os data centers estão emergindo como uma exposição distinta e cada vez mais relevante dentro dos mercados securitizados. A demanda está crescendo, sustentada por fatores estruturais de longo prazo, incluindo adoção de cloud, cargas de trabalho de IA e digitalização corporativa, e não pelo crescimento econômico de curto prazo. Para os investidores securitizados, esses ativos são caracterizados por contratos de locação de longo prazo, entre 10 e 15 anos, elevada qualidade dos inquilinos e visibilidade bem definida dos fluxos de caixa, frequentemente se estendendo além do prazo mais curto dos próprios títulos.
Os perfis de risco também diferem significativamente do mercado imobiliário tradicional. O risco operacional geralmente é limitado, com os inquilinos assumindo os riscos não operacionais relacionados a energia, equipamentos e custos de instalação, enquanto as estruturas de locação incorporam fortes proteções em termos de cláusulas de saída. Na Europa, a emissão ainda permanece relativamente escassa e concentrada em patrocinadores e ativos de maior qualidade. Os data centers oferecem valor relativo atrativo e potencial estabilidade de renda, com o viés defensivo e de alta qualidade que caracteriza os investimentos securitizados.
Repricing ordenado sustentado por fatores técnicos sólidos
Os fatores técnicos do mercado entraram em 2026 em uma posição sólida, algo que ficou evidente em fevereiro, durante a conferência da Structured Finance Association (SFA), em Las Vegas. Embora os spreads tenham se ampliado, os movimentos foram modestos e ordenados. Desde então, as emissões desaceleraram, permitindo o reequilíbrio entre oferta e demanda, com os spreads retornando, em grande parte, aos níveis anteriores à SFA, reforçando a capacidade do mercado de absorver volatilidade sem disrupções.
É importante destacar que o ajuste desde o final de janeiro foi moderado, e não disruptivo, além de significativamente menor do que o pico de volatilidade observado após o Liberation Day. Esse repricing reflete tanto fatores técnicos quanto uma reavaliação do risco, e não uma deterioração dos fundamentos subjacentes. Um exemplo disso é o mercado de hipotecas, onde a demanda foi apoiada pela orientação de política para que Fannie Mae e Freddie Mac comprassem até 200 bilhões de dólares em Agency Mortgage-Backed Securities (MBS). Isso também elevou os spreads das hipotecas non-qualified nos Estados Unidos ao longo de 2026, dada sua correlação com os agency MBS, enquanto o mercado percebe que essa atividade pode reduzir as taxas hipotecárias e aumentar a acessibilidade habitacional.
Isso também destaca a resiliência dos pools de colaterais securitizados, tema abordado a seguir.
Figura 1: Spreads securitizados ajustam-se de forma ordenada apesar da renovada volatilidade
Fonte: JP Morgan, Pricing Direct Inc, Westpac, em 10 de abril de 2026. CMBS: Commercial Mortgage-Backed Securities. RMBS: Residential Mortgage-Backed Securities. Hipotecas Non-Qualifying nos EUA: dados do índice JP Morgan NQM A1. Os demais setores são provenientes de análises do JP Morgan, nas quais os spreads não refletem um título específico ou uma cesta de títulos, mas indicam observações gerais dos movimentos do mercado secundário, semana a semana, da mesa de negociação secundária de ABS europeu do JP Morgan.
Pools de colaterais resilientes
Do lado do consumidor, grande parte do estresse relacionado às taxas de juros em 2022-2023 (como mostrado na Figura 1) já foi absorvida. Juros mais altos, inflação e ajustes nos preços dos imóveis levaram os originadores a endurecer os critérios de underwriting e reduzir os empréstimos mais arriscados. Essa disciplina refletiu-se na qualidade e no desempenho dos pools de colaterais, particularmente nas transações originadas mais recentemente. Os eventos recentes no Oriente Médio aumentam as preocupações sobre um possível ressurgimento da inflação; no entanto, o crédito ao consumidor encontra-se agora em uma posição relativamente mais forte do que no ciclo anterior.
Embora alguns segmentos, como as hipotecas buy-to-let no Reino Unido, apresentem níveis ligeiramente mais elevados de inadimplência, o desempenho permanece dentro das expectativas, mesmo em níveis subordinados. Nos CLOs, o aumento das carteiras classificadas como CCC nos últimos dois a três anos reflete a pressão causada pelos custos mais elevados das taxas flutuantes, mas os níveis absolutos permanecem em dígitos baixos a médios em termos percentuais. As proteções estruturais continuam oferecendo amortecedores significativos em toda a estrutura de capital. Cerca de 65% de uma operação securitizada típica possui classificação AAA,² oferecendo dívida de alta qualidade e também de curto prazo.
Estruturas de taxa flutuante e proteção de duration
Outra vantagem relevante é que grande parte do universo securitizado é emitida no curto prazo, com durations de spread – a sensibilidade de um investimento ao movimento dos spreads – entre três e cinco anos. Combinadas às características de taxa flutuante, essas estruturas podem ajudar os portfólios securitizados a evitar perdas relacionadas à duration observadas em outras áreas do mercado de renda fixa.
Com a atividade de venda mais intensa observada no início de 2026 agora se normalizando, as condições de mercado se estabilizaram. No ambiente atual, em que o caminho futuro das taxas de juros permanece incerto e a inflação continua sendo um risco, agravado pela geopolítica, a exposição a taxas flutuantes oferece um perfil resiliente de renda e menor risco de duration, reforçando o papel dessa classe de ativos em portfólios diversificados.
Os investimentos securitizados também continuam se beneficiando de carry atrativo, impulsionado por sua estrutura de taxa flutuante e pelo repasse consistente de taxas de referência mais elevadas. Embora movimentos nas taxas básicas de juros não sejam um fator imediato de retorno, o impacto se acumula por meio da capitalização diária, sustentando a renda ao longo do tempo. Assim, o desempenho de preço está mais relacionado à dinâmica dos spreads do que à volatilidade das taxas de juros.
Uma volatilidade mais fácil de absorver
Uma distinção importante entre o crédito securitizado e o mercado de leveraged loans (os blocos de construção dos CLOs) tem sido a natureza da volatilidade. Movimentos bruscos de preço de vários pontos em empréstimos individuais podem ser difíceis de absorver pelos investidores, já que podem impactar materialmente o desempenho. No entanto, portfólios diversificados de CLOs conseguem absorver esses movimentos idiossincráticos sem comprometer significativamente a qualidade geral do crédito, especialmente nos tranches com grau de investimento. Isso significa que o impacto resultante sobre o preço desses tranches pode ser muito menor.
Essa relativa estabilidade reforçou a percepção de que os investimentos securitizados apresentam menos volatilidade do que muitas vezes se presume. Como exemplo disso, a estabilidade dos spreads de CLOs pôde ser observada durante a recente volatilidade de mercado (Figura 2). Fundamentalmente, essa estabilidade não decorre apenas da estrutura das securitizações. A gestão ativa desempenha um papel importante na suavização do desempenho em diferentes ambientes de mercado.
Figura 2: Estabilidade dos spreads de CLOs durante a recente volatilidade do mercado
