O mercado de obrigações garantidas por empréstimos (CLOs) cresceu substancialmente na Europa e nos Estados Unidos desde a Crise Financeira Global (CFG). Esse crescimento tem sido sustentado por retornos atrativos em termos de risco-retorno e por um amplo espectro de instrumentos com rating que atrai diversos tipos de investidores. O fortalecimento da subscrição de riscos, as proteções estruturais e a supervisão regulatória têm sustentado o crescimento do setor após a CFG.
À medida que o mercado amadureceu, as agências de rating acumularam um conjunto de dados muito mais amplo sobre a experiência em matéria de inadimplência e recuperação do que estava disponível quando muitas de suas metodologias de CLO existentes foram desenvolvidas pela primeira vez. A Figura 1 mostra a experiência real em matéria de inadimplência dos CLOs. Nesse contexto, tanto a Moody’s quanto a Fitch propuseram ou implementaram recentemente mudanças em suas metodologias de rating para os CLOs, que devem resultar em melhorias de rating nos mercados dos Estados Unidos e da Europa.
Fuente: S&P Global rating Credit Research & Perspectivas y CreditPro de S&P Global Market Intelligence. IG = Investment Grade. SG = Speculative Grade. Dados referentes ao final de 2025. O desempenho histórico não é indicativo de resultados futuros.
Embora alguns investidores possam inicialmente enxergar com ceticismo as melhorias de rating, acreditamos que essas mudanças devem ser consideradas principalmente como uma recalibração das premissas de rating para refletir melhor o desempenho histórico observado, em vez de uma flexibilização dos padrões de subscrição.
O que mudou?
Segundo a Fitch, foram revisadas suas premissas de recuperação para refletir melhor as recuperações históricas dos empréstimos subjacentes aos CLOs. Maior ênfase em características como senioridade, instrumento colateral, jurisdição e desempenho histórico de recuperação na hora de estimar as recuperações.
Em relação à Moody’s, foi incorporado um conjunto mais amplo de dados históricos de inadimplência em sua análise e chegou-se à conclusão de que as carteiras reais de CLOs apresentaram taxas de inadimplência mais baixas do que se supunha anteriormente. Maior ênfase nas características da carteira subjacente real, em vez de se basear principalmente nos limites da carteira e nas premissas da documentação.
Qual resultado pode ser esperado?
A Fitch estima que entre 5% e 15% dos ratings de seus CLOs poderiam ser elevados, e que a maioria das melhorias seria de 1 a 2 níveis. Por sua vez, a Moody’s estima que cerca de 33% das tranches de CLO abaixo de AAA poderiam receber uma elevação de rating de 1 a 2 níveis. Espera-se que a maior migração de ratings ocorra nas tranches investment grade abaixo de AAA (AA, A e BBB), embora as tranches AA pareçam ter o maior potencial de migração para cima. Algumas tranches mezzanine mais baixas também poderiam se beneficiar, dependendo da transação específica e da metodologia aplicada.
Um fator técnico positivo para os CLOs
Para os investidores, as implicações provavelmente serão predominantemente técnicas e não fundamentais. Ratings mais elevados podem favorecer spreads mais estreitos, maior liquidez no mercado secundário e uma base mais ampla de investidores elegíveis, especialmente quando os mandatos de investimento, os requisitos de capital ou os marcos regulatórios estão vinculados aos ratings de crédito. Determinadas tranches que migrarem para categorias de rating mais elevadas podem se beneficiar de uma maior demanda por parte desses investidores com limitações de rating.
Cabe destacar que as mudanças na metodologia são respaldadas por evidências. Em geral, os CLOs apresentaram resultados melhores em termos de inadimplência e recuperação do que aqueles refletidos em muitas das premissas dos modelos de rating mais antigos. As agências buscam, portanto, alinhar melhor os ratings ao desempenho, em vez de redefinir o risco em si.
O histórico de longo prazo da classe de ativos também oferece um contexto útil. Os ratings dos CLOs demonstraram historicamente uma considerável estabilidade, sustentados por proteções estruturais, risco idiossincrático limitado e diversificação considerável. Desde a criação do mercado de CLOs no final dos anos 1990, cerca de 95% das tranches com classificação AAA mantiveram seu rating até o vencimento.¹
Como investidores ativos, consideramos que os ratings são apenas um ponto de referência. A análise fundamental da qualidade do colateral, do comportamento do gestor do CLO, das estruturas das operações e da construção da carteira continua sendo fundamental. Continuaremos atentos às decisões de rating à medida que a Fitch for resolvendo sua população em revisão e a Moody’s for finalizando suas atualizações metodológicas.
À medida que surgirem mais decisões de rating, o mercado deverá adquirir uma compreensão mais clara de quais melhorias são realmente atribuíveis às metodologias revisadas e quais refletem a evolução normal do amadurecimento, da desalavancagem e do desempenho que ocorrem ao longo do ciclo de vida de um CLO. Em última análise, acreditamos que esses avanços representam um reconhecimento construtivo da resiliência histórica da classe de ativos.
Artigo assinado por John Kerschner, diretor global de Securitised Products, pelo gestor de portfólios Denis Struc e pela analista Zhulin Chen
Os pontos de vista aqui apresentados correspondem à data de publicação. São fornecidos exclusivamente para fins informativos e não devem ser considerados nem utilizados como aconselhamento de investimento, jurídico ou fiscal, nem como oferta de venda, solicitação de uma oferta de compra ou recomendação para comprar, vender ou manter qualquer valor mobiliário, estratégia de investimento ou setor de mercado. Nada do que está incluído neste material deve ser considerado como uma prestação direta ou indireta de serviços de gestão de investimentos específicos para os requisitos de qualquer cliente. As opiniões e os exemplos são fornecidos para fins ilustrativos de temas mais gerais, não são indicativos de qualquer intenção de realizar operações, podem variar e podem não refletir os pontos de vista de outros membros da organização. Não se pretende indicar ou dar a entender que qualquer ilustração/exemplo mencionado faça parte ou tenha feito parte, em algum momento, de qualquer carteira. As previsões não podem ser garantidas e não há certeza de que as informações fornecidas sejam completas ou oportunas, nem há garantia em relação aos resultados que possam ser obtidos com seu uso. A menos que indicado o contrário, a Janus Henderson Investors é a fonte dos dados e confia razoavelmente nas informações e nos dados fornecidos por terceiros. O desempenho histórico não prevê os retornos futuros. O investimento envolve riscos, incluindo a possível perda de capital e a flutuação de valor.
Nem todos os produtos ou serviços estão disponíveis em todas as jurisdições. Este material ou as informações nele contidas podem estar sujeitos a restrições legais e não poderão ser reproduzidos nem mencionados sem autorização expressa por escrito, nem utilizados em qualquer jurisdição ou em circunstâncias nas quais seu uso seja ilegal. A Janus Henderson não é responsável por qualquer distribuição ilegal deste material a terceiros, parcial ou integralmente. O conteúdo deste material não foi aprovado nem endossado por qualquer órgão regulador.
Janus Henderson Investors é o nome sob o qual as entidades indicadas oferecem produtos e serviços de investimento nas seguintes jurisdições: (a) Na Europa, Janus Henderson Investors International Limited (n.º de registro 3594615), Janus Henderson Investors UK Limited (n.º de registro 906355), Janus Henderson Fund Management UK Limited (n.º de registro 2678531), Tabula Investment Management Limited (n.º de registro 11286661), (cada uma delas registrada na Inglaterra e no País de Gales em 201 Bishopsgate, Londres EC2M 3AE e regulada pela Financial Conduct Authority) e Janus Henderson Investors Europe S.A. (n.º de registro B22848, em 78, Avenue de la Liberté, L-1930 Luxemburgo, Luxemburgo, e regulada pela Commission de Surveillance du Secteur Financier) oferecem produtos e serviços de investimento; (b) Nos EUA, os consultores de investimento registrados na SEC, afiliados à Janus Henderson Group Ltd.; (c) No Canadá, por meio da Janus Henderson Investors US LLC, exclusivamente para investidores institucionais de determinadas jurisdições; (d) Em Singapura, Janus Henderson Investors (Singapore) Limited (número de registro da sociedade: 199700782N). Este anúncio ou publicação não foi revisado pela Autoridade Monetária de Singapura; (e) Em Hong Kong, Janus Henderson Investors Hong Kong Limited. Este material não foi revisado pela Comissão de Valores Mobiliários e Futuros de Hong Kong (“SFC”); (f) Na Coreia do Sul, Janus Henderson Investors Limited (Singapura), exclusivamente para Investidores Profissionais Qualificados (conforme definidos na Lei de Serviços de Investimento Financeiro e Mercados de Capitais e seus regulamentos complementares); (g) No Japão, Janus Henderson Investors (Japan) Limited, regulada pela Agência de Serviços Financeiros e registrada como Entidade de Serviços Financeiros que realiza atividades de gestão de investimentos, consultoria de investimentos e atividades de agência e atividades de instrumentos financeiros do tipo II; (h) Na Austrália e na Nova Zelândia, pela Janus Henderson Investors (Australia) Limited ABN 47 124 279 518 e suas entidades relacionadas, incluindo Janus Henderson Investors (Australia) Institutional Funds Management Limited (ABN 16 165 119 531, AFSL 444266) e Janus Henderson Investors (Australia) Funds Management Limited (ABN 43 164 177 244, AFSL 444268); (i) No Oriente Médio, Janus Henderson Investors Middle East Limited (DIFC branch), regulada pela Dubai Financial Services Authority como entidade com licença de categoria 4. Não serão realizadas transações no Oriente Médio e qualquer consulta deverá ser direcionada à Janus Henderson. As chamadas telefônicas poderão ser gravadas para nossa proteção mútua, para melhorar o atendimento ao cliente e para fins de manutenção de registros regulatórios.
Fora dos EUA: Exclusivamente para uso de investidores institucionais, profissionais, qualificados e sofisticados, distribuidores qualificados, investidores e clientes comerciais, conforme definidos na jurisdição aplicável. Proibida sua visualização ou distribuição ao público. Comunicação Publicitária.
Janus Henderson® e qualquer outra marca comercial utilizada neste documento são marcas comerciais da Janus Henderson Group Ltd. ou de uma de suas subsidiárias. © Janus Henderson Group Ltd.
D10520
Comunicação publicitária | Fora dos EUA: Exclusivamente para investidores profissionais e qualificados | Proibida sua distribuição a terceiros
O valor dos investimentos e os rendimentos deles derivados podem diminuir e aumentar, e é possível que os investidores não recuperem o valor inicialmente investido.
