A geopolítica deixou de ser uma variável que os investidores observam de longe. A desglobalização já não significa necessariamente menos atividade econômica, mas uma redistribuição das cadeias de suprimentos; nesse sentido, a infraestrutura deixou de ser sinônimo exclusivo de rodovias, aeroportos ou serviços regulados. Hoje, a inteligência artificial está obrigando a repensar até mesmo negócios considerados defensivos, e o crédito privado começa a separar com maior clareza os gestores capazes de originar e administrar riscos daqueles que simplesmente se beneficiaram da abundância de capital.
Esse foi, em grande medida, o fio condutor do segundo dia de trabalho do Alternatives Summit by LarrainVial and CIO Invest, no qual investidores e gestores internacionais analisaram desde o impacto da geopolítica sobre o private equity até a transformação da infraestrutura e os novos desafios para o crédito privado.
O debate começou com uma conclusão que teria sido difícil de imaginar alguns anos atrás: a macroeconomia e a geopolítica importam, sim — e cada vez mais — para o capital privado.
No painel Geopolítica como variável de carteira: defesa, indústria e o prêmio do reshoring, os participantes concordaram que as tensões entre grandes potências, a modernização militar, a relocalização das cadeias produtivas e a necessidade de contar com fornecedores confiáveis estão modificando diretamente as oportunidades de investimento.
A discussão passou rapidamente do macro para o micro. A guerra na Ucrânia, por exemplo, está mudando a natureza da atividade militar e criando oportunidades para empresas capazes de levar tecnologias desenvolvidas na Europa para os Estados Unidos. Entre os exemplos mencionados estavam companhias alemãs ligadas a tecnologias de mísseis e drones.
Mas talvez um dos pontos mais relevantes para o México tenha surgido quando o debate chegou ao reshoring e ao friend-shoring. Para os investidores, o México continua sendo uma alternativa atraente para as companhias americanas que buscam reduzir sua exposição à Ásia. Mesmo com a incerteza comercial, a proximidade geográfica mantém o país na equação de investimento.
A lógica apresentada pelos participantes é mais ampla do que a relação bilateral entre México e Estados Unidos: o verdadeiro eixo de reorganização das cadeias produtivas seria, em sua visão, aquele que divide a China e o Ocidente, com Estados Unidos, Europa e seus aliados latino-americanos fazendo parte de uma rede econômica cada vez mais integrada. A mudança não é apenas geográfica. Também está modificando a atratividade de determinados tipos de companhias.
Os gestores destacaram que buscam negócios ligados a necessidades de longo prazo, como a modernização da defesa, as comunicações seguras, a resiliência espacial e determinadas áreas de tecnologia governamental. O objetivo é evitar investimentos cuja atratividade dependa exclusivamente de uma prioridade política ou orçamentária temporária.
Nesse contexto, até mesmo uma companhia com um único cliente pode ser considerada defensiva se seu produto for crítico, existir uma base instalada difícil de substituir e ela contar com contratos ou necessidades de manutenção de longo prazo. A concentração, em outras palavras, não necessariamente equivale a um risco maior se houver uma demanda estrutural e difícil de substituir por trás dela.
A seletividade também apareceu nas avaliações. Os múltiplos das companhias relacionadas à defesa e à eletrônica aumentaram, chegando, em alguns casos, a se aproximar de 20 vezes o EBITDA, segundo os participantes. Diante desse encarecimento, alguns gestores estão dispostos a pagar preços elevados quando consideram que existe crescimento orgânico e capacidade de aquisições suficientes para reduzir o múltiplo de entrada por meio de estratégias de buy-and-build. Outros, por sua vez, preferem migrar para setores nos quais ainda encontram uma relação melhor entre preço e potencial de criação de valor.
Nessa linha, surge o potencial da inteligência artificial como alavanca de geração de valor. O consenso não foi de que a IA substituirá indiscriminadamente as empresas existentes, mas de que está mudando a natureza da concorrência. Na tecnologia governamental, por exemplo, ela pode acelerar a modernização de sistemas legados e abrir espaço tanto para os operadores estabelecidos quanto para novos participantes. A capacidade de combinar experiência setorial, tecnologia e conhecimento dos clientes torna-se, assim, uma fonte de valor.
A mesma cautela apareceu diante do avanço dos centros de dados. Alguns investidores preferem não apostar diretamente em negócios cujo destino dependa completamente do crescimento do capex associado à IA. Em vez disso, buscam os chamados «picks and shovels»: empresas que fornecem produtos e serviços necessários para essa expansão, mas cuja sobrevivência não dependa exclusivamente de que o avanço dos centros de dados continue no mesmo ritmo.
A infraestrutura já não cabe em uma definição tradicional
A conversa encontrou continuidade no painel Investindo na espinha dorsal do amanhã: infraestrutura em um mundo em transformação. Aqui, a pergunta deixou de ser quais ativos são infraestrutura para dar lugar a uma mais relevante para os investidores: quais necessidades essenciais da economia exigem capital, têm barreiras de entrada e podem sustentar fluxos de caixa previsíveis?
A resposta amplia consideravelmente esse universo. Há duas décadas, a infraestrutura podia ser associada principalmente a rodovias, aeroportos ou ferrovias. Depois vieram as redes de fibra óptica; agora, os centros de dados, as baterias, a energia para instalações digitais e até determinados negócios de locação de equipamentos podem fazer parte dessa categoria.
O critério, explicaram os participantes, não deveria ser o rótulo do ativo, mas a existência de uma necessidade essencial, barreiras de entrada, capacidade de crescimento por meio de capex e previsibilidade dos fluxos de caixa.
A expansão dos centros de dados talvez seja o melhor exemplo dessa transformação. Os investimentos no segmento começaram em 2016, quando a expansão da nuvem passou a gerar uma demanda estrutural por instalações críticas. Mas a mensagem foi igualmente clara: um grande tema não garante um bom investimento.
Os investidores devem considerar a localização do ativo, a disponibilidade de energia, a cadeia de suprimentos, o financiamento, a inflação, a concentração de clientes e a capacidade da equipe gestora de executar projetos complexos. Um ativo pode pertencer a um setor extraordinariamente atraente e, ainda assim, ser um mau investimento.
A desglobalização também apareceu aqui sob uma perspectiva diferente. Para os gestores de infraestrutura, a fragmentação das cadeias de suprimentos não necessariamente destrói oportunidades: pode criar novas necessidades de resiliência na manufatura, distribuição, logística e armazenagem.
«A desglobalização é um fator de disrupção, mas não significa que reduzirá a atividade econômica; simplesmente a redireciona», foi uma das ideias centrais do painel. E esse redirecionamento também está mudando o conceito de infraestrutura. Serviços considerados secundários uma década atrás podem se tornar ativos essenciais quando as empresas e os governos buscam reduzir vulnerabilidades em suas cadeias de suprimentos.
A infraestrutura, portanto, começa a adquirir um papel que vai além de oferecer retorno: torna-se uma forma de investir na resiliência da economia.
O crédito privado entra em uma etapa de seletividade
O último grande tema do dia levou essa mesma lógica ao crédito privado. No painel Crédito privado: separando o sinal do ruído em um mercado concorrido, a discussão partiu de um mercado que durante anos recebeu quantidades crescentes de capital e que agora enfrenta uma etapa diferente: spreads menores, maior concorrência, pressão sobre algumas carteiras e um ambiente de juros diferente daquele que acompanhou boa parte das originações recentes.
A conversa destacou que o mercado passou de uma situação de abundância para uma de maior escassez. Durante o período de capital abundante, a concorrência para alocar recursos levou a uma flexibilização dos termos, a níveis maiores de alavancagem e, em alguns casos, a uma qualidade de crédito inferior nas novas operações. A mudança atual, paradoxalmente, pode ser uma boa notícia para os gestores mais seletivos: menos capital disputando operações pode se traduzir em spreads mais amplos, melhor documentação e melhores condições para os credores.
O verdadeiro teste, porém, está nas safras de 2021 e 2022, originadas em um contexto de juros extraordinariamente baixos. Isso colocou em evidência algo que pode ser decisivo para diferenciar os gestores: a análise de crédito não termina quando o empréstimo é assinado.
A detecção precoce de sinais de deterioração, a capacidade de intervir antes que um problema se transforme em uma crise e a existência de equipes especializadas em reestruturação fazem parte da gestão de riscos. A cultura interna também importa: os analistas devem ter incentivos para alertar que uma operação está começando a se deteriorar, em vez de ocultar o problema por terem participado originalmente de sua aprovação.
A IA acrescentou outra camada à discussão. O software continua sendo atraente para o crédito privado por suas receitas recorrentes, margens e geração de caixa, mas a tecnologia está criando vencedores e perdedores. Por isso, a avaliação já não pode se limitar a observar o crescimento histórico de uma companhia. Os gestores estão buscando negócios com um moat suficientemente forte para resistir à substituição tecnológica: software crítico para as operações, com dados sensíveis, barreiras regulatórias ou elevados custos de troca.
Em outras palavras, o risco não está necessariamente em emprestar a uma empresa de software; está em emprestar à empresa de software errada. E essa talvez tenha sido a mensagem que acabou conectando os diferentes debates do segundo dia: em um mercado no qual abundam as grandes narrativas — defesa, reshoring, infraestrutura, centros de dados, IA ou crédito privado —, o desafio do gestor não é descobrir a tendência, mas distinguir entre uma tendência estrutural e uma moda cara.
De perseguir tendências a entender necessidades
Os diferentes painéis acabaram convergindo para uma mesma ideia. O novo ambiente dos mercados privados exige uma combinação muito mais sofisticada entre visão macro e análise micro. A geopolítica pode determinar onde uma fábrica será construída; a desglobalização pode criar uma nova necessidade de infraestrutura; a IA pode transformar uma companhia de tecnologia em vencedora ou perdedora; e uma mudança nos juros pode revelar as fragilidades ocultas de uma carteira de crédito. Mas nenhum desses fatores, por si só, garante um bom retorno.
O segundo dia do Alternatives Summit deixou, assim, uma visão menos complacente dos mercados privados. Há oportunidades, e muitas, mas também há capital abundante perseguindo algumas delas, avaliações que já refletem boa parte do entusiasmo e riscos que nem sempre aparecem nas manchetes.
A resposta dos gestores parece ser voltar a princípios bastante tradicionais: entender profundamente o ativo, conhecer a equipe que o opera, analisar a duração da demanda, proteger-se diante de cenários adversos e, sobretudo, distinguir entre crescimento estrutural e euforia temporária.
Na defesa, isso significa buscar necessidades que possam sobreviver a vários ciclos políticos. Na infraestrutura, ativos que respondam a necessidades essenciais e tenham fluxos previsíveis. No crédito, emprestar a companhias capazes de suportar os ciclos e contar com a capacidade de detectar os problemas antes que se transformem em perdas.
E talvez essa seja a conclusão mais importante do segundo dia: em um mundo cada vez mais incerto, a vantagem dos mercados privados não estará necessariamente em assumir mais risco, mas em saber onde vale a pena assumi-lo.
Por Javiera Donoso