A securitização, que já foi um dos pilares do funcionamento dos mercados de crédito europeus, nunca se recuperou completamente da Crise Financeira Global. Embora as securitizações europeias tenham demonstrado maior resiliência do que suas equivalentes norte-americanas durante a crise, a resposta regulatória na Europa foi igualmente ampla. Ao longo da última década, sucessivas camadas de normas relacionadas à transparência, due diligence, retenção de risco e divulgação de informações criaram um dos regimes regulatórios mais rigorosos dos mercados de capitais globais. Embora concebido para restaurar a confiança, esse arcabouço também limitou o crescimento e a participação no mercado. Como resultado, a emissão de securitizações na Europa caiu para metade dos níveis registrados antes da crise, atingindo uma média de apenas 250 bilhões de euros por ano — cerca de um sétimo do mercado dos Estados Unidos[1], onde a securitização continuou a se expandir e permanece como uma das principais fontes de financiamento ao crédito.
Esse cenário, porém, está prestes a mudar. A Comissão Europeia apresentou sua proposta de revisão do Regulamento de Securitização em junho de 2025[2]; o Conselho Europeu definiu sua posição em dezembro do mesmo ano[3]; e a Comissão de Assuntos Econômicos e Monetários (ECON) do Parlamento Europeu concluiu sua posição em maio de 2026[4]. As negociações tripartites entre essas instituições estão atualmente em andamento, e os impactos podem ser significativos. Caso o mercado volte aos níveis anteriores à crise, a securitização na Europa poderá liberar entre 130 bilhões e 320 bilhões de euros em novos empréstimos por ano, totalizando mais de 1 trilhão de euros ao longo de cinco anos[5]. Isso permitirá conectar investidores de longo prazo ao financiamento da economia real — incluindo hipotecas, crédito ao consumidor e financiamento para pequenas e médias empresas (PMEs) —, ativos que dificilmente estariam disponíveis por meio dos mercados públicos.
A Janus Henderson vê essa direção de forma positiva. No entanto, como gestora global de ativos e investidora ativa em crédito securitizado há muitos anos, acredita que as propostas atuais correm o risco de não alcançar plenamente seus objetivos. Embora a maior parte da proposta reflita áreas em que o novo marco regulatório poderia ser melhor calibrado, há um elemento que se destaca como particularmente relevante, tanto pela sua dimensão quanto por suas possíveis consequências.
As penalidades aos investidores representam um risco estrutural?
O regime de sanções proposto para investidores institucionais que não cumprirem os requisitos obrigatórios de due diligence representa uma das principais preocupações dentro do pacote atual. Diferentemente de outros aspectos da reforma, acreditamos que essa proposta cria riscos que, se não forem cuidadosamente tratados, podem comprometer os objetivos mais amplos da reforma.
Apoiamos a posição do Conselho Europeu de eliminar completamente essas sanções específicas aos investidores previstas no artigo 32. Os investidores institucionais já estão sujeitos a regimes de fiscalização consolidados no âmbito da Diretiva de Gestores de Fundos de Investimento Alternativos (AIFMD), da Diretiva dos Organismos de Investimento Coletivo em Valores Mobiliários (UCITS) e da Solvência II, aplicáveis a todas as classes de ativos. A posição do Conselho evita duplicidades desnecessárias com esses regimes de supervisão já existentes e, ao mesmo tempo, contribui para o objetivo de reconstruir a participação dos investidores nos mercados europeus de securitização. Caso as sanções sejam mantidas, entendemos que elas devem ser proporcionais e compatíveis com a forma como normas comunitárias semelhantes são aplicadas em outros contextos.
Embora reconheçamos os esforços do Parlamento Europeu para reduzir o nível das penalidades em relação à proposta original da Comissão Europeia, continuamos preocupados com a manutenção de sanções que podem chegar a até 50% do valor da posição correspondente em securitizações[6]. Uma penalidade dessa magnitude seria difícil de justificar sob o princípio da proporcionalidade e poderia sujeitar a securitização a um tratamento mais punitivo do que outras classes de ativos, distorcendo a alocação de recursos.
A criação de um regime de sanções paralelo e específico para securitizações — especialmente no nível proposto pelo Parlamento — também corre o risco de desestimular a participação dos investidores. Em nossa avaliação, isso aumentaria significativamente o risco relativo dessa classe de ativos justamente em um momento em que os formuladores de políticas buscam reconstruir a demanda. Além disso, criaria duplicidade regulatória ao acrescentar um segundo mecanismo de fiscalização aos já existentes, sem agregar benefícios relevantes para a supervisão do mercado de capitais.
Essa preocupação não é apenas teórica. O Banco Central Europeu já manifestou preocupações quanto à proporcionalidade[7] do regime atual. Isso indica um risco concreto de que o modelo de sanções, caso não seja ajustado, prejudique o funcionamento do mercado em vez de simplesmente fortalecer sua regulamentação.
Due diligence e acesso ao mercado global: avanços, mas ainda insuficientes
O regime de due diligence[8] previsto no novo Regulamento de Securitização continua priorizando a forma em detrimento do conteúdo. Os investidores da União Europeia continuam obrigados a obter informações em modelos específicos da UE, inclusive no caso de securitizações emitidas em países terceiros (fora da União Europeia), mesmo quando a maioria dos emissores estrangeiros já fornece informações equivalentes em formatos próprios amplamente aceitos pelo mercado. Essa análise constitui um dos requisitos para que uma securitização possa ser considerada elegível para investidores institucionais europeus.
Outro requisito é o cumprimento das regras de retenção de risco previstas no Regulamento Europeu de Securitização (SECR), que exigem que o originador, patrocinador ou credor original mantenha um interesse econômico líquido contínuo de, no mínimo, 5% da operação de securitização[9], assegurando o alinhamento de interesses entre emissores e investidores por meio da manutenção de parte do risco da operação.
Os investidores da União Europeia têm atualmente acesso a um universo elegível de aproximadamente 1 trilhão de euros em securitizações globais, cujo volume de emissões continua crescendo, conforme demonstra o gráfico a seguir. Ainda assim, permanecem impedidos de acessar trilhões de euros em títulos de dívida[10], reduzindo o potencial de diversificação — uma das principais vantagens dos investimentos em securitização. Nenhuma outra grande jurisdição, como Estados Unidos, Reino Unido, Canadá ou Austrália, impõe restrições comparáveis.
Tanto o Conselho quanto o Parlamento reconheceram corretamente essa barreira e eliminaram a exigência do uso dos modelos de divulgação da União Europeia para emissores de países terceiros. No entanto, a alternativa proposta pelo Conselho — um teste de “substancialidade” — continua exigindo que os investidores verifiquem se o mesmo conjunto de informações de divulgação para fins de due diligence está disponível[11]. Em nossa avaliação, essa abordagem permanece excessivamente prescritiva para ampliar de forma significativa o acesso dos investidores europeus ao mercado global de securitização. A posição do Parlamento vai ainda mais longe ao exigir que os investidores da União Europeia verifiquem se as informações fornecidas por emissores de países terceiros são “substancialmente equivalentes” aos padrões de transparência da UE[12]. Embora essa formulação seja mais viável, a ausência de normas técnicas detalhadas que definam, na prática, o que significa “substancialmente equivalente” transfere aos investidores europeus a responsabilidade pelo cumprimento das exigências regulatórias, bem como os riscos jurídicos associados.
Defendemos que os colegisladores adotem um modelo de due diligence verdadeiramente baseado em resultados, concentrado na proteção dos investidores e na integridade do mercado, em vez de prescrever formatos ou fontes específicas de divulgação. Essa abordagem está alinhada tanto às recomendações do relatório conjunto das Autoridades Europeias de Supervisão, publicado em março do ano passado[13], quanto ao modelo já adotado no Reino Unido[14].
Demanda por fundos UCITS: uma oportunidade perdida
Os fundos UCITS continuam sendo uma fonte pouco explorada de demanda por securitizações, principalmente devido ao limite de concentração de 10% por emissor — uma regra anterior ao desenvolvimento da securitização moderna e incompatível com uma classe de ativos inerentemente diversificada. Recebemos de forma positiva a proposta do Conselho de elevar esse limite de 10% para 50% no caso de uma única securitização pública, medida que poderia liberar entre 100 bilhões e 150 bilhões de euros em demanda imediata e gerar entre 20 bilhões e 30 bilhões de euros em demanda adicional por ano posteriormente[15]. Em nossa visão, esse nível de ambição deve ser preservado durante as negociações do trílogo.
Definições e tratamento de capital: espaço para aperfeiçoamento
Também saudamos a decisão do Conselho de retirar a proposta da Comissão Europeia de ampliar a definição de securitização “pública”. Embora o Parlamento tenha buscado aperfeiçoar essa proposta, sua intenção de incluir operações geridas ativamente dentro do regime de securitizações públicas corre o risco de enquadrar operações que são, por natureza, privadas e que não foram concebidas para ampla distribuição no mercado.
No que diz respeito ao tratamento de capital, a diferença entre mercados permanece significativa: seguradoras norte-americanas destinam aproximadamente 25% de seus balanços a securitizações, enquanto as seguradoras europeias alocam apenas 1,6%[16]. Essa diferença parece decorrer muito mais das exigências de capital previstas pela Solvência II do que do risco efetivo desses ativos. Por esse motivo, preservar a ambição da Comissão Europeia em relação à reforma das regras de capital durante o processo de negociação será fundamental.
Vale destacar também que o Reino Unido segue uma direção distinta. A Financial Conduct Authority (FCA) e a Prudential Regulation Authority (PRA) caminham para um modelo baseado em resultados, que busca proteger os investidores sem impor processos excessivamente rígidos. A União Europeia não precisa reproduzir exatamente esse modelo, mas a comparação evidencia a importância de garantir que sua abordagem permaneça competitiva no cenário internacional.
O futuro
Com as negociações do trílogo em andamento sob a Presidência irlandesa, os próximos meses representam uma oportunidade concreta. Caso o mercado europeu de securitização retorne aos níveis observados antes da crise financeira, poderá gerar mais de 1 trilhão de euros em financiamento privado adicional ao longo de cinco anos[5]. Esse é um volume de capital essencial para apoiar a transição energética da Europa, sua infraestrutura digital e sua resiliência econômica, ao mesmo tempo em que direciona recursos de investidores de longo prazo para o financiamento de famílias e empresas. Aproveitar esse potencial exigirá reformas que fortaleçam tanto a oferta quanto a demanda. Em nossa avaliação, isso significa:
- Reduzir o risco associado às sanções: evitar um regime duplicado e desproporcional que possa desestimular a participação dos investidores.
- Adotar uma due diligence baseada em princípios: concentrar os requisitos na qualidade das informações, permitindo maior acesso aos mercados globais de securitização.
- Facilitar o acesso de emissores de países terceiros: tratar instrumentos emitidos fora da União Europeia de forma comparável às securitizações originadas no bloco, desde que cumpram padrões rigorosos.
- Modernizar as regras aplicáveis aos fundos UCITS: eliminar ou elevar significativamente o limite de concentração de 10% por emissor para securitizações.
- Estabelecer definições claras entre operações públicas e privadas: assegurar que transações genuinamente privadas não sejam submetidas às exigências de divulgação destinadas ao mercado público.
- Adotar um tratamento de capital sensível ao risco: alinhar as exigências dos Regulamentos de Requisitos de Capital (CRR), aplicáveis a bancos e empresas de investimento, e da Solvência II, que afeta as seguradoras, de forma mais próxima ao comportamento histórico de inadimplência desses ativos.
As equipes da Janus Henderson permanecem comprometidas em colaborar de maneira construtiva com os formuladores de políticas públicas à medida que essas negociações avançam. Um marco regulatório bem calibrado — especialmente aquele que evite consequências indesejadas em áreas críticas, como o regime de sanções — pode liberar um valor econômico significativo para a Europa, preservando elevados padrões de proteção aos investidores em securitizações. A oportunidade é clara; agora, o desafio está em combinar calibração regulatória e ambição para transformá-la em ação.
Artigo de Ian Bettney, Portfolio Manager, e Nathan Fox, Head de Assuntos Públicos da Janus Henderson.
Fontes
[1] Fonte: Bloomberg, Citigroup, Dealogic, Deutsche Bank, JP Morgan, Bank of America, NatWest Markets, Thomson Reuters, UniCredit, AFME e SIFMA, ao final do quarto trimestre de 2025, em 21 de janeiro de 2026.
[2] Fonte: Comissão Europeia, Proposta de Regulamento que altera o Regulamento (UE) 2017/2402 e o Regulamento (UE) nº 575/2013, COM(2025) 826 final, 17 de junho de 2025.
[3] Fonte: Conselho da União Europeia, Abordagem geral da revisão do Regulamento de Securitização, 19 de dezembro de 2025.
[4] Fonte: Parlamento Europeu, votação da Comissão de Assuntos Econômicos e Monetários (ECON) sobre a revisão do Regulamento de Securitização, realizada em 5 e 6 de maio de 2026; aprovação em plenário em 21 de maio de 2026.
[5] Fonte: Instituto Europeu de Mercados de Capitais, abril de 2026.
[6] Fonte: Parlamento Europeu, Relatório sobre a proposta de regulamento do Parlamento Europeu e do Conselho que altera o Regulamento (UE) 2017/2402 do Parlamento Europeu e do Conselho, de 12 de dezembro de 2017, 8 de maio de 2026.
[7] Fonte: Parecer do Banco Central Europeu (BCE), novembro de 2025, publicado em 11 de novembro de 2025.
[8] Conforme previsto no artigo 5º do novo Regulamento de Securitização (SECR).
[9] Conforme previsto no artigo 6º do novo Regulamento de Securitização (SECR).
[10] Fonte: Estimativas da Janus Henderson Investors com base em dados da AFME e da SIGMA, referentes ao primeiro trimestre de 2025.
[11] Fonte: Conselho Europeu, 19 de dezembro de 2025. Nos termos do artigo 7º, parágrafo 1º, incluindo documentos da operação, dados sobre os ativos subjacentes (colateral), relatórios aos investidores e notificações de eventos relevantes.
[12] Fonte: Parlamento Europeu, 30 de abril de 2026.
[13] Fonte: EBA, ESMA e EIOPA, Relatório do Comitê Conjunto sobre o funcionamento do Regulamento de Securitização (artigo 44), 31 de março de 2025.
[14] Fonte: FCA, Documento de Consulta CP26/6, Normas para reformar o marco regulatório da securitização no Reino Unido, 17 de fevereiro de 2026; PRA, Documento de Consulta CP2/26, 17 de fevereiro de 2026.
[15] Fonte: Structured Finance Association (SFA), Position Paper on EU Securitisation Reform, janeiro de 2026.
[16] Fonte: AFME, US NAIC Capital Markets Bureau Special Reports e EIOPA Insurance Statistics, 2023.
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