En las últimas semanas, la fragmentación política que ya era un hecho en Italia y España se ha manifestado en toda su plenitud, con diferentes escenarios, pero que en ambos casos pueden desembocar en nuevos procesos electorales en el corto plazo.
Esto ha llevado a un aumento de la volatilidad, muy centrada en los mercados periféricos europeos y en sus títulos de deuda pública. En estos procesos de ruido inducido por temas políticos es complicado hacer apuestas a corto plazo, ya que la volatilidad suele ser elevada y muy ligada al ritmo de las noticias que van saliendo. Sin embargo, en el medio-largo plazo las bajadas que se producen por motivos exclusivamente políticos suelen ser ventanas de oportunidad para entrar en valores sólidos.
De momento lo que sí hemos visto es un claro “vuelo a la calidad” de los inversores, que se ha traducido en una llamativa subida del diferencial de deuda de Italia y España, pero que no ha dejado de afectar también a Grecia y Portugal.
En lo que llevamos de año, la subida de rentabilidad de la deuda a 10 años italiana ha sido de unos 50 puntos básicos, pero si miramos desde los mínimos que alcanzaron en abril, la subida es de unos 100 puntos básicos, hasta situarse en una rentabilidad algo por encima del 2,6%.
En el caso del bono español y portugués en el mismo plazo de 10 años, el impacto por el momento ha sido más limitado. Las últimas tensiones han eliminado las ganancias de la deuda y ahora las rentabilidades de ambos países están casi en el mismo nivel que al comienzo del ejercicio y alcanzan el 1,5% para el bono estatal español y 2% para el portugués. Eso sí, desde mínimos, el tipo ofrecido por dichos bonos se ha incrementado alrededor de 50 puntos básicos en ambos casos.
Ese movimiento hacia mercados con menos riesgo ha hecho que la recuperación de la rentabilidad del bono alemán a 10 años se haya truncado, ya que si desde hace unas semanas parecía seguir la estela de la subida de la rentabilidad de bono a 10 años americano, ahora se ha vuelto para atrás. En febrero, la rentabilidad del bono alemán era de algo más del 0,7% y después de los últimos días, se ha vuelto a situar en menos de 0,4%. Se vuelve a descontar que el tensionamiento de la política monetaria por parte del Banco Central es aún algo relativamente lejano. Y ahora, con la inestabilidad de los mercados que puede estar penalizando a los activos periféricos durante unos meses (sobre todo si tanto en España como en Italia, las situaciones actuales desembocan en procesos electorales), pensamos que el BCE tendrá que ser muy cuidadoso en su estrategia de reducción de los estímulos.
Dentro de lo que es el impacto que este episodio de volatilidad está teniendo en las bolsas, hay que señalar que los sectores más afectados son los bancos, en general de todos los mercados periféricos, y en un segundo plano los valores participados por el estado italiano.
El riesgo para estas empresas es, en cierta medida, doble. Por un lado, estas empresas podrían ser privatizadas ya que los dos partidos alternativos que han conseguido la mayoría no apoyan explícitamente la participación del Estado en ellas. Por otro lado, sí podrían utilizar los fondos procedentes de una privatización en financiar algunos de los gastos que han prometido a su accionariado sin comprometer la ya alta deuda pública italiana.
Aunque cuando de riesgos políticos se trata está comprobado que los mercados miran poco a los fundamentales, sí es cierto que las ventas han afectado menos a los activos españoles que a los italianos.
Puede que en términos de estructura económica la italiana sea menos frágil, por un menor nivel de desempleo y por un mayor peso de la industria. Pero a nivel de finanzas públicas y de crecimiento económico, en estos momentos preocupa más Italia. La razón principal es el mayor peso de la deuda pública, que supera el 130% del PIB, mientras que en España es de poco menos del 100%.
Aunque el déficit público español estará entre el 3% y el 2,5% en 2018 y el italiano alrededor del 2%, el crecimiento del PIB es del 3% y del 1,5% respectivamente, por lo que un aumento de los costes de financiación por este episodio de volatilidad puede hacer más daño a las cuentas italianas.
Por otra parte, la comparación del arco electoral da más tranquilidad en el caso español, ya que la suma de fuerzas es pro-europea mientras que en Italia el equilibrio está menos claro, aunque su Constitución protege más el cumplimiento de las normas europeas como hemos visto por la actuación del presidente de la república.
En conclusión, este tipo de episodios de volatilidad por temas políticos suelen ser oportunidades a largo plazo, como ya vimos con Grecia y Portugal. Por el momento, el marco regulatorio europeo es duro de romper ya que no hay una mayoría que lo quiera hacer, pero sí se pueden derivar consecuencias para el mercado como es un retraso en el final de las compras de activos por parte del BCE e impactos en sectores concreto como el bancario.
Tribuna de Víctor Peiro, director general de Análisis de GVC Gaesco
Por Funds Society, Madrid