Foto cedidaAlexander Höptner, CEO designado de AllUnity.
DWS Group ha anunciado el lanzamiento de AllUnity, como parte de una nueva asociación entre DWS, Flow Traders y Galaxy. Según explican, su misión es “revolucionar la economía en cadena mediante la emisión de una stablecoin (o moneda estable) denominada en euros y totalmente garantizada”. Además, el objetivo a largo plazo de AllUnity será acelerar la adopción masiva en el mercado de los activos digitales y la tokenización. AllUnity estará regulada por BaFin, la autoridad alemana de supervisión financiera.
Así pues, los socios de AllUnity son tres empresas de clase mundial con un alcance significativo en el mercado y experiencia en el desarrollo y distribución de productos financieros a los inversores de una manera que cumple con la regulación. Según indican, esta asociación combinará las sólidas capacidades de gestión de carteras y estructuración de productos de DWS, la experiencia líder en provisión de liquidez y conectividad de Flow Traders tanto en activos tradicionales como digitales a nivel mundial, y la infraestructura técnica y el historial de Galaxy en la entrega de soluciones innovadoras de activos digitales a los inversores. Como resultado, destacan que “AllUnity estará bien posicionada para ofrecer la principal stablecoin regulada denominada en euros para su adopción por parte de usuarios institucionales, corporativos y privados”. Además, GK8, filial al 100% de Galaxy, licenciará su tecnología de tokenización y custodia para apoyar a AllUnity en el desarrollo de su stablecoin.
Desde DWS destacan que este lanzamiento se produce durante una etapa de mayor claridad regulatoria en el espacio de los activos digitales dentro de la UE, tras la reciente adopción de regulación del mercado de criptoactivos (MiCAR por sus siglas en inglés). Según argumentan, “la introducción del MiCAR proporciona un marco jurídico armonizado para las stablecoins que pretende dar lugar a una mayor protección para todos los participantes en el mercado”.
AllUnity iniciará el proceso de solicitud de una licencia de dinero electrónico con BaFin, con la intención de lanzar la stablecoin en 12-18 meses. El lanzamiento de AllUnity está sujeto a ciertas condiciones previas, entre las que se incluyen la recepción de las aprobaciones necesarias de BaFin y de las autoridades de competencia.
Los tres socios tienen la intención de nombrar a Alexander Höptner como CEO de AllUnity. Creen que Alexander aporta una experiencia y una visión distintas para construir y dirigir con éxito el negocio. Su experiencia en el desarrollo de criptoproductos, sus conocimientos de la estructura tradicional del mercado y su profundo conocimiento de la industria financiera son atributos clave que los socios creen que ayudarán a Alexander a llevar con éxito este negocio al mercado.
“La asociación prevista entre DWS, Flow Traders y Galaxy es única. Su alcance y experiencia en el mercado permitirán a AllUnity desarrollar una estrategia de salida al mercado para una stablecoin viable denominada en euros con el fin de impulsar la economía en cadena. AllUnity también podrá aprovechar MiCAR, que creemos que contribuirá al crecimiento del mercado de stablecoin, ya que proporciona un marco regulador sólido que mejora la protección de los inversores y la integridad del mercado. Dada la evolución actual del mercado, estoy personalmente entusiasmado con las perspectivas de AllUnity y me siento honrado de haber sido elegido como su CEO designado. En el próximo periodo, nos centraremos en crear un sólido equipo de expertos con talento en criptomonedas, mercados financieros, tecnología y regulación para cumplir nuestra misión”, ha declarado Alexander Höptner, CEO designado de AllUnity.
A raíz de este lanzamiento, Stefan Hoops, CEO de DWS, ha señalado: “A través de la futura creación de AllUnity, tenderemos un puente entre los ecosistemas financieros tradicionales y digitales para construir un proveedor de infraestructura central que facilite la liquidación segura en la cadena para uso institucional, corporativo y privado. Por ejemplo, las empresas con negocios IoT (Internet de las cosas por sus siglas en inglés) podrían utilizar nuestra stablecoin regulada en euros para realizar pagos fraccionados y 24/7 de forma segura, y según su propia conveniencia. Esperamos con interés la colaboración con nuestros socios y mejorar el acceso de los inversores a los activos digitales para el futuro”.
Desde Flow Traders, Mike Kuehnel, CEO de la firma, ha destacado que para democratizar verdaderamente los mercados financieros mundiales, es necesario fomentar la transparencia, la eficiencia y la accesibilidad y que todos los participantes en el mercado las adopten. “La tokenización de los activos financieros desempeñará un papel importante y contribuirá a mejorar los mercados financieros, además de aportar un nuevo nivel de madurez al espacio de los activos digitales. Por lo tanto, estamos encantados de lanzar AllUnity y la posterior emisión de una stablecoin denominada en EUR en colaboración con DWS y Galaxy, esta asociación introducirá una propuesta sin igual en el mercado. AllUnity también ampliará la estrategia de Flow Traders para acelerar la innovación en los mercados financieros y la diversificación de nuestras principales capacidades de negociación, además de seguir aportando valor a nuestras partes interesadas y al ecosistema de activos digitales en general”, ha comentado.
Por último, Mike Novogratz, CEO y fundador de Galaxy, ha añadido: “Las monedas digitales son la evolución natural del sistema de pagos mundial, y Europa -una región a la vanguardia de la exploración del dinero digital seguro- está allanando el camino para este cambio inevitable. Estamos encantados de colaborar con DWS y Flow Traders, dos pioneros financieros, para introducir una stablecoin abierta, fungible e interoperable denominada en euros que permitirá a los inversores de todo el mundo acceder al floreciente espacio de los activos digitales. Además, esta asociación acelerará nuestra estrategia de crecimiento, con la novedosa tecnología de tokenización y custodia de nuestra filial GK8 apoyando a AllUnity a medida que impulsa la adopción masiva de stablecoins en un segmento relativamente incipiente”.
Foto cedidaMohit Mittal, nuevo CIO de estrategias core de renta fija de PIMCO.
PIMCO ha anunciado el nombramiento de Mohit Mittal para el cargo de director general y gestor de Carteras, director de Inversiones – Estrategias Básicas. Según explican desde la gestora, en este puesto supervisará las carteras de renta fija del conjunto de estrategias básicas de PIMCO, incluidas las de baja y moderada duración, rentabilidad total y larga duración y dirigirá el equipo de gestión de carteras básicas.
Además, Mittal reportará a Dan Ivascyn, Managing Director y Group Chief Investment Officer. “Mohit aporta una profunda experiencia cuantitativa con perspectivas macro a la inversión, al tiempo que adopta un enfoque colaborativo que aprovecha las mejores ideas de inversión generadas por un equipo de gestores de cartera. Es una incorporación bienvenida al grupo de CIOs altamente experimentados de PIMCO y su enfoque en estrategias básicas refuerza aún más nuestro liderazgo en los mercados de renta fija”, ha señalado Ivascyn.
Mittal cuenta con una larga trayectoria en el parqué, miembro del Comité de Inversiones de PIMCO y cuenta con un sólido historial en una amplia gama de carteras. Se incorporó al equipo de gestión de carteras Total Return hace cinco años y ha contribuido a las carteras multisectoriales de PIMCO, entre ellas Long Duration, Dynamic Bond, Stable Value e Investment Grade Credit.
Desde la gestora recuerdan que los otros CIOs de PIMCO incluyen a Andrew Balls, Director General y CIO – Renta Fija Global, Mark Kiesel, Director General y CIO – Crédito Global, Marc Seidner, Director General y CIO – Estrategias No Tradicionales, y Qi Wang, Director General y CIO – Implementación de Cartera.
Foto cedidaChair Powell answers reporters' questions at the FOMC press conference on September 20, 2023.
La Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) decidió ayer mantener los tipos de interés de referencia sin cambios, a pesar de que la inflación se mantiene por encima del rango que se ha marcado. Para los expertos de las gestoras, la Fed complió con las expectativas y, aunque dejó la puerta abierta a nuevas subidas, el mensaje de la Reserva Federal es bastante claro: el ciclo de subidas ha terminado a menos que se produzca una sorpresa significativa, y las posibilidades de un recorte son mayores que los de una subida en los próximos meses.
Según Eric Winograd, economista jefe de AllianceBernstein, el gráfico de puntos de la Fed reflejaba expectativas de 2-3 recortes el próximo año; un rango que se sitúa en el extremo superior de las expectativas del mercado. Además, pone el foco en que el presidente Powell reconoció que el FOMC está empezando a debatir qué condiciones desencadenarían eventuales recortes de tipos. “Esto hace que el mensaje general de la reunión de ayer fuera más dovish de lo esperado. Aunque creo que la magnitud de la respuesta del mercado es exagerada, la dirección es correcta: por primera vez en este ciclo, la Fed abrió la puerta a recortes de tipos en un horizonte de previsión razonable, y eso es significativo”, afirma Winograd.
Los análisis que llegan hoy desde las gestoras coinciden en que, tras mirar las proyecciones económicas y los últimos datos, estaríamos ante tres recortes de tipos para el año que viene, uno más que lo que parecía en la reunión de septiembre. “En la conferencia de prensa, el presidente de la Fed, Powell, reconoció que la política se encuentra ahora en territorio restrictivo, pero también sugirió que la nueva perspectiva está lejos de ser un camino en línea recta: la Fed no quiere descartar más subidas porque es demasiado pronto para declarar la victoria. No obstante, reconoció que en la reunión sí se discutió el calendario de recortes de tipos, aunque la discusión no había hecho más que empezar; y que tampoco se habló de cambios en la relajación cuantitativa”, comenta Christian Scherrmann, U.S. Economist para DWS.
Tiffany Wilding, economista en PIMCO, considera que los representantes de la Fedl parecen cada vez más seguros de que lograrán un aterrizaje suave el próximo año. “Las proyecciones económicas de los funcionarios de la Fed muestran que esperan que la inflación caiga significativamente con un ritmo de crecimiento sólo ligeramente por debajo de la tendencia, y un desempleo similar a la tendencia”, explica.
Para Wilding, después de que el presidente Powell reconociera que la Reserva Federal discutió la posibilidad de recortar los tipos de interés en esta reunión, la atención se centrará ahora en cuán pronto y cuántos. “Dado que la economía sigue mostrándose resistente, es probable que los funcionarios de la Fed quieran ver pruebas adicionales de que la inflación sigue moderándose hacia el objetivo antes de recortar los tipos. Sin embargo, la Historia sugiere que una vez que la Fed comience a recortarlos, podría ser más rápido de lo que implica su trayectoria media de tipos de interés para 2025”, añade la economista de PIMCO.
Para Bill Papadakis, Senior Macro Strategist de Lombard Odier, Jerome Powell, no se limitó a reconocer los avances logrados hasta la fecha, sino que también se mostró optimista sobre el camino a seguir. “Y lo que es más importante, no trató de contrarrestar las actuales expectativas del mercado de recortes sustanciales de los tipos el próximo año. En nuestra opinión, se trata de una señal clara de que la Reserva Federal estará dispuesta a recortar los tipos antes de lo previsto”, afirma Papadakis.
¿Qué entiende el mercado?
Ahora bien, la gran pregunta es qué ha entendido el mercado. “El anuncio fue un regalo de navidad para los mercados. Sin embargo, la alegría podría no ser muy duradera. El mercado laboral se mantiene robusto y los salarios siguen aumentando, si bien menos rápido que en los meses anteriores. La inflación subyacente no continuó disminuyendo y los salarios siguen aumentando”, comenta Pablo Duarte, analista senior del Instituto de Investigación Flossbach von Storch.
Por su parte, David Page, head of Macro Research de AXA Investment Managers, advierte de que si la Fed pretendía enfriar las expectativas de recortes de tipos, el mensaje de Powell “ha servido para lo contrario”. Ante esta situación, AXA IM se pregunta si “esto fue por diseño o por accidente” y destaca que “se corre el riesgo de un ajuste del mercado más abrupto de lo necesario”.
En este sentido, Page añade: “Suponemos que la Fed habría querido hacer retroceder suavemente las expectativas del mercado de recortes de tipos a partir de pronto y de forma brusca el próximo año. Sin embargo, a pesar de ofrecer algunas de las líneas necesarias, el comentario más amplio de Powell ha servido para lo contrario. En consecuencia, tenemos que evaluar si esto fue por diseño o por accidente. Es probable que veamos en los comentarios de otros participantes de la Fed en los días restantes de este año y principios del próximo, y minutos más adelante en enero, si hay algún intento de reforzar una postura más cautelosa. Sospechamos que esto es probable. Pero ahora se corre el riesgo de un ajuste del mercado más abrupto de lo necesario. Nuestra opinión es que los 75 puntos básicos que la Fed descuenta para el próximo año es su mejor estimación actual de dónde deberían estar los tipos a finales de año. También es coherente con nuestro propio punto de vista. Pero los mercados tienen una perspectiva muy diferente, más aún después de la conferencia de Powell”.
Según advierte el economista jefe de AllianceBernstein, la visión del mercado, no obstante, es muy diferente. “Incluso con el gráfico de puntos mostrando más flexibilización de la prevista, todavía está muy lejos de la cantidad de flexibilización descontada por un mercado que, una vez más, se ha adelantado a la Fed. La Fed abrió la puerta a 2-3 recortes el próximo año y el mercado lo tomó como una luz verde para prever 5-6 recortes”, afirma Winograd.
Para este experto, en contraste con la trayectoria de la Fed, que implica normalización, el inicio más temprano y la mayor velocidad de la trayectoria que el mercado ha descontado implican un ciclo diseñado para responder a la inminente debilidad económica. “Es decir, un ciclo diseñado para prevenir o mitigar el impacto de una recesión, no uno diseñado para devolver la economía al equilibrio. O, dicho de otro modo, creo que el tipo de flexibilización agresiva que el mercado está valorando, bastante más de 100 puntos básicos el próximo año, empezando ya en marzo, requeriría tanto una aceleración de la desinflación como una fuerte evidencia de debilidad económica. Ninguna de las dos cosas es evidente en este momento, y creo que haría falta algo muy dramático para que la Fed se decidiera a recortar los tipos de acuerdo con el calendario actual del mercado”, argumenta.
En opinión de James McCann, economista jefe adjunto de abrdn, el cambio de una previsión sobre el número de recortes para 2024 envalentonará a los inversores que en los últimos meses han dudado de su mensaje de “tipos más altos durante más tiempo”, a medida que se observan signos de ralentización de la inflación y enfriamiento del crecimiento. “Esperamos que el primer recorte de tipos se produzca en junio, sobre todo si tenemos razón en que la economía tiene más dificultades con unos tipos de interés elevados en 2024 que las que ha tenido este año. Existe ciertamente el riesgo de que se produzca un movimiento con mayor prontitud, pero ello dependerá probablemente de que se produzcan nuevos avances claros en el frente de la inflación, o de una desaceleración aún más brusca de la actividad”, concluye McCann.
Por último, para Keith Wade, economista y estratega jefe de Schroders, la Fed será el último gran banco central en recortar los tipos, por detrás del BCE y el BoE. “Esperamos que la inflación general continúe su tendencia a la baja a lo largo de 2024, acercándose al objetivo del 2% a mediados de ese año. Sin embargo, es probable que la inflación subyacente tarde un poco más en descender, ya que la economía estadounidense atraviesa un periodo de crecimiento por debajo de la tendencia, en lugar de una auténtica recesión”, explica Wade.
Según el economista y estratega jefe de Schroders, además la Fed tendrá que tener en cuenta los riesgos persistentes derivados de la resistencia de la demanda y de las condiciones de empleo, por lo que cree que la institución monetaria se mostrará paciente a la hora de relajar su política monetaria, con el fin de alejar la amenaza de una segunda oleada inflacionista. “De hecho, hemos retrasado nuestras expectativas y ahora esperamos un primer recorte de tipos de interés por parte de la Fed en septiembre de 2024, con una caída de los tipos de 200 puntos básicos hasta el 3,5% en 2025, un poco más tarde de lo que el mercado descuenta actualmente”, añade Wade.
El Banco Central Europeo (BCE) celebra hoy su última reunión de 2023. Según los expertos, los mercados consideran que los bancos centrales han concluido su tarea -vistos los últimos datos-, pero las autoridades monetarias se muestran muy cautas e intentan lanzar un mensaje muy telegrafiado, para que nadie se lleve a engaño. “Dada la reciente desaceleración de la inflación, creemos que el BCE debería mantener los tipos sin cambios en su próxima reunión de política monetaria. Es probable que mantenga la cautela sobre lo que suceda e insista en sus diferentes focos de atención, como el crecimiento salarial y los efectos de base vinculados a los precios de la energía”, señala Franck Dixmier, director de inversiones global de Renta Fija de Allianz Global Investors.
Los expertos coinciden en que el BCE mantendrá los tipos de interés sin cambio y el foco de atención estará en los mensajes de Christine Lagarde, en las previsiones que comparta, en la evolución de su balance y en el programa PEPP. Además, advierten: es pronto para hablar de bajadas de tipos. De hecho, en opinión de Kevin Thozet, miembro del comité de inversión de Carmignac,el estancamiento de la zona del euro, con el riesgo de que la región se enfrente a una recesión técnica, debería hacer que el BCE se pronuncie con menos contundencia sobre las perspectivas de futuros recortes.
“La cuestión clave será si, como esperan los mercados, el BCE señala que la inflación se situará en el 2% en 2025; e incluso mejor, por debajo del 2% en 2026. También se espera una revisión a la baja del crecimiento del PIB. El riesgo de recesión técnica (dos trimestres consecutivos de impresiones negativas del PIB) es real, aunque lo más probable es que el entorno económico imperante en la región sea de estancamiento”, explica Thozet.
En este contexto, el experto de Carmignac espera que Christine Lagarde afirme que la política monetaria es suficientemente restrictiva, lo que sugiere que el próximo movimiento del BCE en materia de tipos de interés será un recorte, pero reconoce que no espera que se revele ningún tipo de calendario o límite estricto. “Este enfoque puede caracterizarse como un retroceso algo suave ante un aterrizaje más duro de la economía”, matiza.
Ulrike Kastens, economista para Europa de DWS, coincide en esta visión y defiende que es demasiado pronto para hablar de bajadas de tipos. “Es probable que la presidenta del BCE, Christine Lagarde, deje claro, sobre todo en la rueda de prensa de la reunión de esta semana, que los recortes de tipos aún no están en la agenda. Es probable que las previsiones de crecimiento e inflación para 2024 se revisen a la baja, y el objetivo de inflación del 2% podría alcanzarse ya en 2025. No obstante, es demasiado pronto para declarar la victoria sobre la inflación. Todavía hay demasiadas incertidumbres sobre la tendencia subyacente de la inflación”, argumenta Kastens.
Según explica el economista de DWS, desde la última reunión del BCE en octubre, los rendimientos de la deuda pública alemana a 10 años han caído 60 puntos básicos; en aquel momento, el mercado esperaba que el Banco Central Europeo (BCE) recortara los tipos de interés unas tres veces el próximo año. Según explica, “la inesperada caída de la inflación al 2,4% en noviembre y las declaraciones de los miembros del Consejo del BCE de que es improbable que se produzcan nuevas subidas de tipos han alimentado las fantasías de recortes de tipos en los últimos días”.
En opinión de Gilles Moëc, economista jefe de AXA Investment Managers, Christine Lagarde podrá utilizar las nuevas previsiones para señalar que, aunque las subidas ya no están sobre la mesa será necesario esperar hasta 2025 para que la inflación vuelva a situarse en el objetivo, una perspectiva que no justifica recortes anticipados. “Nuestro escenario base para el primer recorte sigue siendo junio de 2024, pero la velocidad de la desinflación, que se está produciendo más rápido de lo que esperábamos, hace plausible que un recorte intervenga antes, en el segundo trimestre. No obstante, no vemos por qué el BCE querría entablar este debate ahora mismo. Creemos que es mejor mantener un rumbo estable. El Consejo de Gobierno del BCE debería mantener el statu quo sobre la facilidad de depósito, indicar que siguen dependiendo de los datos e intentar convencer al mercado de que el recorte previsto para marzo es demasiado pronto, pero que sigue abierto a un movimiento más adelante en 2024”, afirma Moëc.
Los otros mensajes esperados
“La segunda cuestión para los inversores se refiere a la evolución del balance del BCE. En las últimas semanas, la institución, especialmente a través de Isabel Schnabel, ha aludido al hecho de que adelantar la fecha de reducción del balance no sería gran cosa. Podríamos ver a Christine Lagarde allanando el camino para una nueva reducción de su balance tan pronto como en el primer trimestre de 2024 (mientras que la reinversión del programa de emergencia pandémica no está oficialmente destinada a llegar a su fin antes de finales de 2024). En tal escenario, la deuda periférica podría estar más en riesgo que los bonos core, especialmente porque la oferta neta debería acelerarse en 2024”, añade Thozet.
Desde 2022, el BCE ha empezado a reducir los activos financieros de su balance. Los reembolsos del APP solo se reinvirtieron parcialmente al principio y no se han reinvertido en absoluto desde julio de 2023. En cambio, los reembolsos del PEPP se reinvertirán hasta nuevo aviso.
En este sentido, Kastens considera que otro tema para la reunión de diciembre será probablemente la reinversión del Programa de Compras de Emergencia frente a la Pandemia (PEPP, por sus siglas en inglés), que constituye un importante respaldo, especialmente en momentos de tensión en los mercados. “Aunque aún no esperamos una decisión definitiva sobre esta cuestión, prevemos que las reinversiones en el PEPP se reduzcan a partir de abril de 2024. Este sería otro paso necesario hacia la reducción del balance del BCE”, apunta.
Sobre estos dos temas, Konstantin Veit, gestor de carteras de PIMCO, añade: “Aunque las reinversiones flexibles del PEPP siguen siendo la primera línea de defensa en el frente antifragmentación, es probable que el BCE apunte a un recorte más temprano de las reinversiones del PEPP. Aunque es posible que el BCE comience a debatir las modificaciones de la actual estrategia de reinversión en la reunión de diciembre, creemos que es más probable que los detalles operativos se comuniquen en el primer trimestre, y que la reducción parcial comience probablemente en abril del próximo año”.
Según explica Florian Späte, estratega senior de bonos en Generali Investments, con este endurecimiento cuantitativo el BCE también pretende contrarrestar una posible pérdida de credibilidad debido a las acusaciones de dominación fiscal y reducir los riesgos de crédito y duración del balance para el BCE.
“Es probable que el balance se mantenga en un nivel permanentemente más alto en el futuro y seguirá aplicando en el futuro su enfoque pasivo de endurecimiento cuantitativo, consistente en no reinvertir los bonos que vencen. Dada la deseada ecologización de la política monetaria, consideramos en qué medida puede apoyar los objetivos climáticos de la UE. Por último, creemos que este endurecimiento puede afectar a los mercados de renta fija y el impacto sobre los niveles de rendimiento en la eurozona”, concluye Späte.
El sector de atención sanitaria puede convertirse en uno de los más atractivos de cara al 2024 en el contexto actual. Robert Milano, estratega de Inversión Senior y director de Desarrollo de Negocio de Renta Variable EMEA para AllianceBersntein, explica cómo se puede sacar partido a esta área teniendo en cuenta las previsiones para el próximo ejercicio.
En primer lugar, quería preguntar sobre las perspectivas macroeconómicas relacionadas con el sector sanitario. Quería hablar sobre si las perspectivas macroeconómicas seguirán siendo inciertas el próximo año. ¿Cómo ve el entorno de tipos más altos para la creación de carteras y la inversión en nuevas empresas?
Los entornos macroeconómicos han sido muy difíciles este año, creo que, especialmente Estados Unidos, la economía mundial en general ha sido mucho más resistente de lo que probablemente anticipamos, que ha sido necesario. Los bancos centrales mundiales dejando los tipos más altos durante más tiempo, frente a una inflación que ha sido más persistente. Esperamos que el hecho de que hayamos tenido tipos más altos durante más tiempo, y que es probable que persista, seguirá pesando en las economías mundiales. Por eso, cuando podemos encontrar empresas con pautas de crecimiento más duraderas, pensamos que ayudarán a proporcionar un crecimiento del capital a más largo plazo para los clientes y nos ayudarán a sortear los periodos de incertidumbre actual. La atención sanitaria suele mostrar compañías que entran dentro de esa categoría, en la que la demanda de servicios o productos es bastante inelástica. Tienen cierto poder de fijación de precios, hay mucha innovación. Así que pensamos que este tipo de modelos de negocio podría ayudar a proporcionar características tanto ofensivas como defensivas para los clientes a lo largo del tiempo.
¿Ves una desaceleración económica global en 2024?
La expectativa principal es que seguimos viendo moderación del crecimiento. Si hablamos de recesión o no es muy difícil de determinar. Pero después de un 5% de subidas de tipos de interés, es muy probable que sigamos viendo una moderación del crecimiento económico. Ese es el escenario base. Creo que a todos nos sorprendió este año. Por consiguiente, también podríamos sorprendernos el año que viene si la economía sigue siendo mucho más resistente. Pero si vemos una economía resistente, un gasto de consumo resistente, y la inflación vuelve a repuntar, eso podría llevar a la Fed a tener que subir los tipos de nuevo, lo que podría crear más incertidumbre. Así, creemos que el escenario base sería una continua moderación del crecimiento a partir de este punto.
¿Por qué es interesante el sector sanitario actualmente?
El envejecimiento de la población está avanzando. En las próximas dos décadas, vamos a ver crecer exponencialmente el número de personas mayores de 65 años. A medida que envejecemos, tenemos que acceder al sistema de salud con más regularidad, algo así como seis o siete procedimientos quirúrgicos en la vida de alguien. Es mucho acceso al sistema. Y el sistema está realmente maduro para la innovación y la eficiencia donde ahora mismo, usted tiene que llenar un montón de papeleo, eso es por lo general toda la innovación no suele acumularse en beneficio del consumidor del producto o servicio, se acumula a la empresa. Así que sí podemos encontrar empresas que ayuden a ofrecer productos y servicios que sean buenos para los pacientes y ayuden a mejorar sus resultados, pero que también ayuden a reducir los costes para el paciente y para el sistema, y que también sean rentables para la empresa. Creemos que esas empresas deberían estar bien preparadas para tener éxito con el tiempo. Y el sector tiende a ofrecer características tanto ofensivas como defensivas si escribe mucha resistencia y entornos de mercado realmente difíciles. Pero debido a la evolución de un sector lejos de sólo farmacéutica a cosas como la biotecnología, ciencias de la vida y herramientas, tecnología médica, tecnología de la salud, todo lo que tiende a ofrecer una oportunidad de crecimiento a largo plazo realmente interesante, que le da esa doble característica que estamos buscando.
Y en relación con esto, ¿crees que el potencial del sector sanitario va a ser bastante activo en los próximos años con los retos demográficos a los que nos enfrentamos?
Sí, lo creemos. Sí, pienso que el año pasado vimos un rendimiento relativamente superior en el sector sanitario, y este año el sector ha bajado, mientras que el mercado ha subido en general. Así que consideramos que ha habido mucha infravaloración de algunos de las rentabilidades fundamentales de las empresas del sector, aunque no todas las empresas son iguales, obviamente. Pero creemos que las valoraciones son bastante razonables. Y pensamos que las ganancias y el tipo de crecimiento de los activos es bastante razonable a largo plazo. De este modo, esperamos que el próximo par de años vamos a empezar a ver algo de que se reconozca un poco mejor. Y eso debería ayudar a impulsar el rendimiento.
¿Qué tipo de empresas están interesadas, desde su punto de vista, en el sector?
«Históricamente, ha sido muy difícil para los inversores llamar y predecir el éxito científico porque la tasa de aprobación final de un medicamento desde la fase 1 de ensayos clínicos hasta la aprobación final es del 8%. Esto representa una tasa de fracaso del 92%. Por tanto, nuestro enfoque se centra realmente en las empresas que muestran un alto y creciente nivel de rentabilidad medido por el rendimiento de los activos y el rendimiento del capital invertido, que tienen una amplia oportunidad de reinvertir los beneficios de nuevo en el negocio para ayudar a auto financiar su crecimiento a largo plazo. Esto se traduce en una mejor calidad de los balances, que a su vez conduce a unos resultados fundamentales más sostenibles. Y eso tiende a conducir a una mejor rentabilidad ajustada al riesgo. Por lo tanto, a través de todas las sub-industrias, son las empresas que exhiben esas características las que nos parecen más interesantes.
¿En qué momento o por qué razón debe un inversor invertir en un sector como la sanidad?
Creo que esta inversión debe hacerse en un horizonte de tiempo tan largo como sea razonablemente posible. Animo, por supuesto, a los inversores a tipo de estrategia por el potencial de crecimiento a largo plazo para el sector. Hay que mirar a largo plazo para ver las necesidades de las carteras. Y ahí es donde una asignación de renta variable debe encajar muy bien. Pero si eres un inversor mucho más cortoplacista, creo que es un poco más difícil de aplicarlo, porque la incertidumbre a corto plazo es razonablemente alta. Y va a ser muy difícil tratar de cronometrar el mercado en torno a eso. Así que tratamos de concienciar a la gente a invertir a largo plazo, pero con un enfoque de gestión de riesgos. Y eso debería ayudar a capear parte de la inevitable volatilidad y la inversión en los mercados de renta variable.
Y te hago la última cuestión: ¿qué tipo de rentabilidades han de esperarse cuando invertimos en el sector de la salud?
Creo que muchos inversores se han acostumbrado a las elevadas rentabilidades de la renta variable durante la última década, debido a los bajos tipos de interés y a la demanda de motores de rendimiento. Así pues, en un entorno de tipos bajos, hemos visto una gran rentabilidad de la renta variable. Creo que en el futuro es probable que los rendimientos sean más moderados, pero pensamos que el mercado de renta variable y, en concreto, el de la atención sanitaria, puede seguir generando una rentabilidad absoluta a largo plazo.
Unas perspectivas económicas inciertas y unas tasas de interés elevadas no suelen considerarse un contexto positivo para la deuda corporativa de grado de inversión (con calificación BBB/Baa y superior). Sin embargo, se dan una serie de factores que favorecen a la clase de activo. Entre ellos, destacan una calidad crediticia relativamente positiva, un elevado rendimiento y un entorno de estabilización del sector bancario.
En nuestra opinión, y aunque el crédito de grado de inversión podría sufrir una fuerte presión de ventas en un entorno de aversión al riesgo, lo cierto es que el perfil de duración del sector, los fundamentales de crédito, que son más favorables que en periodos previos de tensión económica, y la demanda sostenida por parte de los inversores, deberían favorecer a la clase de activo, limitando el riesgo bajista en la mayoría de los escenarios.
En general, pensamos que la deuda de grado de inversión ofrece a las carteras de inversión una buena solución intermedia. Si la Reserva Federal de Estados Unidos logra un «aterrizaje suave» y evita la recesión, el crédito de grado de inversión debería obtener buenos resultados. Si dicho aterrizaje acaba siendo brusco, la caída del mercado debería ser moderada en relación con lo que cabría esperar en el mercado de renta variable.
Atractivo perfil de duración de cara al fin de ciclo de subidas de la Reserva Federal
Los periodos de recesión y el final del ciclo de subidas de tasas de interés de la Reserva Federal se han relacionado históricamente con caídas de tasas y aumento de los diferenciales. El índice Bloomberg US Corporate Investment Grade tiene una duración de 7,1 años, frente a los 5,5 años del índice Bloomberg US Aggregate, algo que podría resultar favorable en un escenario de ralentización del crecimiento, y llevaría a un repunte de las tasas a largo plazo a medida que la Reserva Federal comienza a flexibilizar su política monetaria.
En los últimos tres ciclos económicos, el rendimiento de los bonos a corto y largo plazo ha caído antes del aumento de los diferenciales. Así, la duración de la deuda corporativa ha contribuido a compensar el impacto de dicho aumento de los diferenciales.
Antes de una potencial recesión, el rendimiento de los títulos del Tesoro estadounidense a diez años podría caer 100 puntos básicos, situándose en torno al 3,5%, y los diferenciales de crédito podrían aumentar en la misma medida, por lo que las pérdidas de capital de los inversores serían relativamente reducidas. Las rentas que los inversores pueden obtener actualmente de la deuda de grado de inversión continuarían respaldando la rentabilidad total, pero podrían reducirse a medida que se van comprimiendo los diferenciales. No obstante, estos periodos de volatilidad de los mercados suelen ofrecer una oportunidad excelente para que la selección activa de títulos contribuya a la rentabilidad sobre el índice.
Las tasas tienden a caer antes de que aumenten los diferenciales de la deuda corporativa:
Liquidez y una postura más defensiva: claves en un entorno de incertidumbre económica
Ante la incertidumbre que ofrecen las perspectivas económicas, continuamos haciendo hincapié en la liquidez, invirtiendo en sectores defensivos que han tendido a ofrecer buenos resultados en entornos económicos complicados y centrándonos en emisiones líquidas de reciente lanzamiento para las posiciones de crédito de las carteras de nuestros clientes.
Es importante evitar las inversiones que generan malos resultados como elegir las que ofrecen una elevada rentabilidad. Los sectores cíclicos, como es el caso de la industria química, pueden verse amenazados por el contexto económico de China y Estados Unidos, que han sido los países que han dominado la demanda cíclica en los últimos años. También estamos reduciendo la exposición a los fabricantes de automóviles tradicionales, que en las dos últimas recesiones han estado entre los que han registrado peores resultados.
Los diferenciales de los sectores de consumo no cíclico han superado a los de consumo cíclico en recesiones anteriores:
El nivel elevado de rendimiento absoluto atrae flujos de capital
Cuando el rendimiento de la deuda corporativa de grado de inversión alcanza o supera el 5%, el aumento de los flujos de capital hacia la clase de activo ha tendido a crear una dinámica favorable de oferta y demanda que ha presionado a la baja los diferenciales.
Muchos inversores que mantenían una exposición infraponderada al crédito están ahora reequilibrando sus carteras, contribuyendo así a la demanda. Algunos inversores también han abandonado la renta variable para entrar en el mercado de renta fija, particularmente entre los fondos de pensiones que ejecutan estrategias de inversión basadas en el pasivo (liability-driven investment). Pensamos que este favorable contexto técnico podría mantenerse, siempre que el rendimiento continúe en niveles elevados.
Los activos han vuelto al crédito de grado de inversión:
El sector financiero presenta oportunidades a pesar de la política de la Reserva Federal
El sector financiero representa aproximadamente una tercera parte del índice Bloomberg Investment Grade Corporate y una parte importante del universo de deuda de grado de inversión, y sirve como referencia de la clase de activo. Dadas sus continuas necesidades de financiación, el sector es más sensible a las tasas de interés. El endurecimiento de la política monetaria de la Reserva Federal suele elevar los costes de financiación y ejercer presión sobre los depósitos, lo que puede afectar a la rentabilidad de los bancos. Las entidades bancarias también podrían registrar mayores pérdidas en sus carteras de títulos ante el aumento de los rendimientos de los títulos del Tesoro.
Las valoraciones de los bonos bancarios comienzan a resultar atractivas. Sin embargo, a corto plazo, los diferenciales podrían aumentar si la economía se debilita, ya que los bancos no suelen registrar buenos resultados durante las recesiones. No obstante, a pesar de la rebaja generalizada de calificación de los bancos regionales que se produjo el pasado mes de agosto y de ciertas dificultades a las que se enfrenta el sector, nuestros analistas se muestran optimistas con respecto a los fundamentales de crédito de ciertos emisores con bases de depósito diversificadas, sólidos modelos de negocio y fuertes controles de riesgo.
Las grandes instituciones financieras globales están bien capitalizadas, lo que se debe en parte a la normativa aprobada tras la crisis financiera mundial y les ofrece un cierto respaldo. Por su parte, la quiebra de Silicon Valley Bank y Signature Bank continúa afectando a los grandes bancos regionales estadounidenses. Estas dos áreas del sector bancario podrían ofrecer oportunidades de inversión atractivas a largo plazo.
Si la Reserva Federal mantiene las tasas de interés en niveles elevados, los bancos de menor tamaño podrían sufrir una presión continuada sobre sus cifras de beneficios y experimentar nuevas bajadas de calificación. Sin embargo, a largo plazo, estos riesgos podrían verse compensados por una normativa más estricta en materia de capital y liquidez, lo que fortalecería los fundamentales.
Aparente solidez de la calidad del crédito
En general, la calidad del crédito de la clase de activo sigue siendo sólida. La cobertura por intereses es elevada y el nivel de apalancamiento es reducido en términos históricos. El riesgo de refinanciación también es bajo, ya que un gran número de compañías se han endeudado a tasas más reducidas durante varios años.
El porcentaje de compañías con calificación BBB (un escalón superior a la deuda de alto rendimiento) incluidas en el índice ha aumentado de en torno al 25% a casi el 50% en los últimos treinta años, lo que podría ser motivo de preocupación. Algunas compañías cíclicas podrían correr el riesgo de caer en la categoría de alto rendimiento en una recesión. Sin embargo, y por extraño que parezca, las compañías con calificación BBB podrían presentar un menor riesgo de rebaja de calificación que en el pasado.
En los últimos años, y animadas por la reducción de los costes de endeudamiento, muchas compañías con calificación A se han mostrado dispuestas a aceptar una rebaja de calificación para financiar su actividad de fusiones y adquisiciones y expandir sus negocios. Pero ahora, con una calificación BBB, estas compañías tratan de hacer todo lo posible para mantener su categoría de grado de inversión, dadas las graves consecuencias de bajar a la calificación de alto rendimiento.
Muchas empresas, por ejemplo de sectores como el farmacéutico, el de alimentación y bebidas y el de la energía se han centrado en reducir el nivel de deuda que habían acumulado para financiar operaciones de adquisición. En muchos casos, a estas compañías les gustaría mantener la flexibilidad necesaria para realizar adquisiciones en el futuro, lo que las animará a sanear sus balances para poder volver a endeudarse a unas tasas de interés atractivas.
Por lo tanto, aunque algunas compañías más cíclicas podrían entrar en la categoría de alto rendimiento, hay muchas que están mejorando su situación crediticia de manera continua y que pueden continuar reduciendo su nivel de deuda en un entorno de ralentización del crecimiento económico.
El perfil de vencimiento del índice de deuda de grado de inversión indica un riesgo de refinanciación reducido:
Tribuna de opinión deFlavio Carpenzano, especialista de inversión en renta fija de Capital Group.
A pesar de la subida de tasas y la ralentización del crecimiento económico, el repunte del riesgo ha prevalecido y los principales índices de alto rendimiento han subido más de un 5% en lo que va del año hasta el 30 de septiembre (1).
Sorprendentemente, el segmento de calificación más arriesgada (CCC e inferiores) ha obtenido mejores resultados (más de un 10% en lo que va del año), incluso ante las preocupaciones de recesión. Los rendimientos de los índices de alto rendimiento se sitúan actualmente por encima del 9%, lo que históricamente ha proporcionado rendimientos posteriores a largo plazo y superiores a la media (2).
A primera vista, puede parecer que todo va bien en el mercado de alto rendimiento. Pero los mercados de ciclo tardío suelen ir acompañados de euforia, ya que el mercado infravalora los riesgos.
A medida que el ciclo gira, las empresas se enfrentarán inevitablemente a retos y a la presión de los beneficios, mientras los mercados lidian con la posibilidad de tasas más altas durante más tiempo y los persistentes temores de recesión. Esto deja a los inversores ante un dilema a la hora de evaluar la relación riesgo-recompensa.
¿Pueden las empresas de alto rendimiento resistir una recesión? ¿Qué retos les esperan? Los rendimientos son atractivos, pero los diferenciales están cerca de las medias a largo plazo. Entonces, ¿es ahora el momento adecuado para invertir en alto rendimiento?
Sólido punto de partida fundamental, señales de alarma emergentes
A medida que la economía se ralentiza, la presión fundamental y los riesgos a la baja pesarán inevitablemente sobre el mercado. Sin embargo, la mayoría de las empresas de alto rendimiento siguen mostrando fundamentos fuertes. La mayoría de las compañías de alto rendimiento entraron en el año con balances bien gestionados, incluyendo un apalancamiento históricamente bajo, una elevada cobertura de intereses y suficiente liquidez. Dicho esto, están surgiendo señales de advertencia.
Durante el 2022, las empresas hicieron un trabajo impresionante manteniendo los márgenes y repercutiendo los precios. Ahora, a partir del 2023, es más probable que se trate de mantener los precios y el volumen. El apalancamiento está aumentando, aunque desde niveles muy bajos, y las proporciones de cobertura de intereses se están deteriorando.
La posibilidad de que las tasas suban durante más tiempo podría exacerbar estas preocupaciones, ya que las empresas se enfrentan a mayores costes de refinanciación. Aunque todavía es posible que los bancos centrales mundiales sean capaces de lograr un aterrizaje suave, vemos esto como una baja probabilidad y seguimos esperando que las economías de los mercados desarrollados se contraigan modestamente en el 2024.
Aunque es probable que la desaceleración sea breve y poco profunda, las empresas seguirán enfrentándose a crecientes presiones sobre los márgenes. Incluso si no se produce una recesión, un aterrizaje suave también podría plantear retos, ya que las compañías podrían enfrentarse a tasas obstinadamente altas durante más tiempo. Creemos que muchas empresas de alto rendimiento están sobrepasads para sortear una recesión; sin embargo, las situaciones idiosincrásicas están creando dispersión y la selección será clave.
Aumento de la bifurcación, cautela con el crédito de menor calidad
A medida que se prolonga el ciclo, las empresas más débiles, con un flujo de caja libre limitado y poco margen de error, son las que corren mayor riesgo. La mayoría de las compañías están bien posicionadas para cumplir sus obligaciones de deuda, pero las más arriesgadas con balances problemáticos pueden tener dificultades para acceder a los mercados de capitales y refinanciar los próximos vencimientos.
La bifurcación está aumentando en todo el mercado de alto rendimiento. Las perspectivas crediticias de los BB y Bs son generalmente estables, mientras que las de los CCC e inferiores son más difíciles, dado el difícil entorno. Esperamos que esta división se amplíe a medida que persistan los vientos económicos en contra.
Oportunidades en bonos de mayor calidad
Los bonos de menor calidad han obtenido mejores resultados en lo que va de año, pero creemos que este impulso se desvanecerá a medida que los créditos de mayor riesgo se enfrenten a más retos. En consecuencia, un cambio hacia empresas de mayor calidad puede ayudar a minimizar el riesgo a la baja.
Y lo que es más importante: dado el aumento de los rendimientos en todo el espectro de calificaciones, los inversores ya no tienen que arriesgarse innecesariamente para añadir potencial de rendimiento a una cartera. Y aunque la cautela está justificada y la selección cuidadosa de valores es clave, todavía hay muchas oportunidades interesantes para invertir en empresas de mayor calidad con rendimientos atractivos.
Rendimientos atractivos, umbral de rentabilidad más alto
Los inversores en high yield se enfrentan a un dilema de valoración. Tras años de tasas bajas, el alto rendimiento ofrece por fin rentabilidades globales atractivas. Sin embargo, los diferenciales se sitúan en torno a las medias a largo plazo y podrían tender a ampliarse a corto plazo.
Desde el punto de vista del rendimiento, el alto rendimiento hace honor a su nombre, con rendimientos superiores al 9%. En la historia reciente, ha habido muy pocas oportunidades de invertir en esta clase de activos a estos niveles. Históricamente, invertir cuando los rendimientos eran del 8% ha dado lugar a rendimientos totales anualizados de dos dígitos en los siguientes uno, tres y cinco años (3).
Además, el alto rendimiento puede ofrecer un punto de equilibrio atractivo en relación con otros activos de renta fija (Recuadro 1), con un mayor rendimiento por unidad de duración, lo que indica que el rendimiento disponible debería compensar con creces la posible volatilidad de las tasas de interés.
Aunque puede resultar difícil anticiparse al mercado, los rendimientos superiores al 8% o 9% pueden ofrecer un atractivo potencial de rentabilidad total a largo plazo.
Recuadro 1: El alto rendimiento puede ofrecer un umbral de rentabilidad más alto (rendimiento/duración)
Fuente: Bloomberg y BofA. Basado en varios índices ICE BofA. El umbral de rentabilidad refleja el rendimiento a peor dividido por la duración efectiva. Datos al 30 de septiembre de 2023.
La ampliación de los diferenciales podría presentar puntos de entrada atractivos
Los rendimientos son atractivos, pero los inversores también evalúan el mercado en términos de diferenciales de crédito. Los diferenciales se sitúan en torno a las medias a largo plazo y no reflejan los niveles de recesión. Tras el repunte observado en lo que va de año, es poco probable que veamos un estrechamiento sostenido de los diferenciales a corto plazo, aunque los ajustados aspectos técnicos del mercado pueden ejercer una presión positiva.
A corto plazo, es probable que los diferenciales tiendan a ampliarse. Tras cotizar dentro de un rango durante la mayor parte del año, los diferenciales se han ampliado recientemente de forma moderada en medio de la volatilidad macroeconómica y geopolítica.
Los niveles más altos de los diferenciales han empezado a exponer algunas oportunidades de compra interesantes y la posterior ampliación de los diferenciales a partir de aquí podría presentar puntos de entrada aún más atractivos.
Históricamente, un OAS inicial de 500 a 800 puntos básicos ha dado lugar a una rentabilidad total media del 9% o más en los cinco años siguientes (Recuadro 2). Aunque los diferenciales podrían tender a ampliarse a corto plazo, esperamos que esta tendencia sea más contenida que en anteriores fases bajistas, dada la solidez del punto de partida fundamental y la composición de mayor calidad del mercado de alto rendimiento actual.
Gráfico 2: Rentabilidad a cinco años del índice de alto rendimiento basado en el OAS inicial
Fuente: Aegon AM y Bloomberg. Basado en datos mensuales del Bloomberg US Corporate High Yield Index desde el 31 de enero de 1994 hasta el 30 de junio de 2023. Los rendimientos a 5 años se basan en el rendimiento del índice anualizado a plazo para los meses en los que el OAS inicial estaba en el nivel mostrado. La rentabilidad pasada no es indicativa de resultados futuros. Los datos se facilitan únicamente a título ilustrativo. Todas las inversiones conllevan riesgos y pueden perder valor. Los datos del índice se basan en el Bloomberg US Corporate High Yield Index y sólo tienen carácter ilustrativo. Los índices no reflejan el rendimiento de una inversión real. No es posible invertir directamente en un índice, que tampoco tiene en cuenta las comisiones y costes de negociación.
Equilibrar cautela y optimismo para descubrir oportunidades
Aunque la cautela está justificada, el alto rendimiento sigue ofreciendo oportunidades atractivas. Los factores clave que sustentan nuestra opinión son los siguientes:
Fundamentos sólidos: La mayoría de las empresas cuentan con balances bien gestionados y sus fundamentos parten de una posición de fortaleza, lo que debería ayudar a contener las dificultades y los impagos en mayor medida que en anteriores fases de recesión.
Rendimientos atractivos: Los rendimientos superiores al 8% o 9% han proporcionado históricamente rentabilidades superiores a la media a largo plazo. Históricamente, en la mayoría de los entornos, el rendimiento inicial al peor de los casos ha sido un indicador razonable de la rentabilidad futura a cinco años. Aunque cada ciclo es diferente, con los rendimientos actuales por encima del 9%, el alto rendimiento podría generar rentabilidades a largo plazo superiores a la media.
Oportunidades de mayor calidad: Los bonos de mayor calidad pueden ofrecer atractivas características de riesgo-recompensa, lo que significa que los inversores pueden no necesitar estirar la curva de rendimiento o bajar en calidad crediticia para añadir un potencial de rendimiento convincente.
Un umbral de rentabilidad más alto: En comparación con muchos otros activos de renta fija, el alto rendimiento puede ofrecer un umbral de rentabilidad más alto si se tiene en cuenta el rendimiento en relación con la duración.
Ingresos y carry: Los ingresos tienden a impulsar la mayor parte de los rendimientos del alto rendimiento y el carry puede ser un poderoso viento de cola para los rendimientos totales.
Rentabilidad ajustada al riesgo: El caso estructural para el alto rendimiento persiste, ya que la clase de activos tiene el potencial de generar fuertes rendimientos ajustados al riesgo en comparación con muchos otros activos de renta fija, e incluso de renta variable, a largo plazo.
Persisten los riesgos a la baja, lo que exige centrarse en la investigación y selección ascendentes. Sin embargo, las perturbaciones y la volatilidad del mercado deberían ofrecer oportunidades. Al equilibrar la cautela y el optimismo, los inversores prudentes pueden sacar provecho de las ineficiencias del mercado al final del ciclo.
(1) Los índices ICE BofA Global High Yield Constrained e ICE BofA US High Yield han rendido un 5,53% y un 5,97% en lo que va de año, respectivamente, a 30 de septiembre de 2023 en moneda local. El rendimiento a peor de los índices ICE BofA Global High Yield Constrained e ICE BofA US High Yield era del 9,39% y el 9,47%, respectivamente, a 19 de octubre de 2023.
(2) Sólo con fines ilustrativos. Los índices no reflejan el rendimiento de una inversión real. No es posible invertir directamente en un índice, lo que tampoco tiene en cuenta las comisiones y costes de negociación. Todas las inversiones contienen riesgos y pueden perder valor.
(3) Fuente: Aegon AM y Bloomberg. Basado en datos mensuales del Bloomberg US Corporate High Yield Index del 1 de enero de 2008 al 30 de septiembre de 2023. Rentabilidad anual del 17,99% basada en 48 meses con rendimientos iniciales superiores al 8%. Rentabilidad anualizada a tres años del 13,10% y rentabilidad anualizada a cinco años del 11,16% basadas en 45 y 43 meses, respectivamente, que tuvieron rendimientos iniciales superiores al 8%. Los datos se facilitan únicamente a título ilustrativo. Los índices no reflejan el rendimiento de una inversión real. No es posible invertir directamente en un índice, que tampoco tiene en cuenta las comisiones y costes de negociación.
(4) Las afirmaciones relativas a las tendencias de los mercados financieros se basan en las condiciones actuales del mercado, que fluctuarán. Todas las inversiones entrañan riesgos y pueden perder valor. Los inversores deben evaluar su capacidad para invertir a largo plazo, especialmente durante los periodos de caída del mercado. Las perspectivas están sujetas a cambios sin previo aviso.
Nota en base al informe «High yield opportunities: Balancing caution and optimism», de noviembre de 2023, de Aegon Asset Management.
El FOMC culminó su reunión mensual de diciembre con la decisión de mantener las tasas de interés en entre 5,25% y 5,5 % a pesar de que la inflación se mantiene por encima del rango meta de 2%. “El Comité pretende alcanzar el máximo nivel de empleo y una tasa de inflación del 2% a largo plazo. En apoyo de estos objetivos, el Comité decidió mantener el rango objetivo para el tipo de los fondos federales entre el 5-1/4% y el 5-1/2%”, dice el comunicado publicado por la autoridad monetaria.
Según la Fed, los indicadores recientes sugieren que el crecimiento de la actividad económica se ha ralentizado respecto a su fuerte ritmo del tercer trimestre. Si bien el aumento del empleo se ha moderado desde principios de año, sigue siendo fuerte, y la tasa de desempleo se ha mantenido baja, agrega el banco central. “La inflación ha disminuido en el último año, pero sigue siendo elevada”, dice el comunicado. El informe de inflación del IPC de noviembre conocido esta semana mostró que el IPC subyacente, que excluye las volátiles categorías de alimentos y energía, aumentó como se esperaba un 0,28% intermensual (frente al 0,31% esperado).
Los detalles del informe también fueron en gran medida los esperados, con una normalización en el Alquiler Equivalente al Propietario (OER), el repunte de los precios de los coches usados y los importantes descuentos del Prime Day como principales impulsores. Suavizando a través del ruido mensual, la desinflación está procediendo en la segunda mitad de 2023 debido a una combinación de moderación de la inflación de los alquileres y la deflación franca de los bienes, resume un informe de Tiffany Wilding, economista de PIMCO.
Por otro lado, la Fed prevé una inflación subyacente de 2,4% para el 2024 y estiman nuevas reducciones del tipo de interés de los fondos federales para finales de 2025 en 3,6%.
Los gestores de activos con capital privado y alternativos encontrarán la oportunidad de capitalizar el apetito de los fondos de pensiones por productos a largo plazo, de baja volatilidad y escasa correlación con los índices de referencia existentes, según el informe Latin American Distribution Dynamics 2023: Latin America’s Leftward Tilt and Its Impact on Retail and Institutional Asset Gathering de Cerulli.
El impulso para revisar los sistemas de pensiones de las AFPs se ha estancado en medio de la disminución del apoyo público a los partidos gobernantes en Chile, Colombia y Perú, fortaleciendo las oportunidades para los gestores externos.
Según el estudio, elaborado en colaboración con el socio de investigación de Cerulli para América Latina, Latin Asset Management, las participaciones de las AFPs chilenas en fondos y ETFs transfronterizos ascienden a 73.000 millones de dólares, las colombianas a 40.000 y las peruanas a 8.600 millones de dólares.
Los presidentes recientemente elegidos Gabriel Boric en Chile, Gustavo Petro en Colombia y Dina Boluarte en Perú llaman a limitar la participación de las gestoras privadas en el ámbito de las pensiones, sin embargo, en la región se rechazan reformas drásticas de amplio alcance, dice el informe.
«Existe consenso en la región andina sobre la necesidad de actualizar los sistemas de pensiones para mejorar los pagos a los jubilados e incluir a otros que no contribuyeron al sistema durante sus años de trabajo, pero hay poco apetito por eliminar las AFP o devolver los sistemas de pensiones al control estatal», afirma Thomas Ciampi, director de Latin Asset Management y autor del informe.
La pandemia del COVID-19 le dio un golpe duro a las inversiones en alternativos por parte de los fondos de pensiones en Perú, Chile y Colombia porque tuvieron que frenar las inversiones en ese activo en incluso algunos tuvieron que vender parte de su posición en el mercado secundario dado que se había desequilibrado el asset allocation del portafolio al haber tenido que vender los activos líquidos como fondos mutuos y ETFs para poder darle liquidez a sus afiliados, comentó a Funds Society, Rodolfo Rake, Co-Founder de Diagonal Investment Office.
Según Rake, eso hizo que tengan “demasiada exposición a alternativos en relación sus limites por clase de activo”. Por esta razón, estuvieron frenados por un par de años pero nuevamente están comenzando a considerar ingresar en los alternativos, asegura Rake.
«Los managers con buen track record y que ya tienen un nombre conocido tienen mas chance de posicionarse bien con los clientes institucionales como las AFPs. Casi nunca invierten en managers desconocidos o que estén lanzando su primer fondo alguna estrategia. Normalmente buscan Asset Managers que ya estén lanzando su tercer fondo en una misma estrategia y que hayan logrado buenas rentabilidades», agregó Rake.
Mientras que los retiros de emergencia ordenados por el gobierno en Chile y Perú disuadieron a las AFPs de bloquear activos en vehículos a largo plazo como un desarrollo inmobiliario o proyectos de infraestructura, desde entonces han asignado cada vez más a alternativos a medida que la respuesta al COVID-19 ha terminado, agrega el informe de Cerulli.
Incluyendo a las Afores mexicanas, la penetración de alternativos en el segmento de fondos de pensiones de AFPs/Afore saltó a 71.000 millones de dólares a mediados de 2023, desde 46.000 millones de dólares al cierre de 2020. Excluyendo a México, el incremento fue más moderado, de 27.000 millones de dólares a 36.000 millones de dólares en el mismo periodo, detalla Ciampi.
Las gestoras externas tienen asegurado su lugar en el sistema de AFP por ahora, pero los retos a los que se enfrentan en el segmento de las pensiones -los atractivos rendimientos de los valores de renta fija locales y terrestres, y la incertidumbre que rodea al futuro de las AFP- seguirán acechando. Los gestores que ofrezcan exposición a alternativas como la deuda privada, la renta variable privada y el sector inmobiliario estarán mejor posicionados para ganar mandatos.
En ese sentido, Diagonal Investment Office también está utilizando inversiones en alternativos para diversificar los portafolios y bajarle la volatilidad a los portafolios.
“Tenemos acceso a una variedad de alternativos bastante diversa como private equity, deuda privada, infraestructura, secundarios y real estate con los mejores gestores del mercado. Estamos armando portafolios con una vision institucional con vehículos eficientes , bajos en costos y fáciles de entender”, concluye Rake.
Wikimedia CommonsLuis Caputo, ministro de Economía de Argentina
El ministro de economía de Argentina, Luis Caputo, anunció el martes 12 de diciembre una serie de medidas económicas para enfrentar la crisis que atraviesa el país, el primer bloque de decisiones concretas desde que Javier Milei asumió la presidencia el pasado 10 diciembre.
De manera general, los analistas esperan a conocer más detalles sobre cómo se implementará el tren de medidas, señalan que se trata ante todo de un ajuste fiscal que por ahora no atiende las demandas de una apertura del mercado de cambios ni atiende a la promesa de dolarización de Milei.
Inversiones SURA: la gran pregunta es si el ajuste fiscal generará una mejora de las cuentas fiscales y un ingreso de capitales extranjeros
“Las medidas propuestas por el ministro de Economía de Argentina, Luis Caputo, hacen eco del plan de estabilización que propone el presidente Javier Milei, con foco principalmente en la reducción del déficit fiscal. En este sentido, la privatización de las obras públicas, que intentan que no haya gasto del gobierno en ese tipo de infraestructura, sumado a una devaluación del tipo de cambio para generar mayor competitividad y otras medidas como pueden ser la suspensión de nuevas emisiones públicas», dice Matías Hoffman, líder de Productos y Estrategias de Inversiones SURA.
El analista señala que el actual gobierno es consciente de que generará una situación desfavorable en el corto plazo: «La gran pregunta es si este revés quedará contenido por el envión que podrá generar una mejora en las cuentas nacionales y un mayor ingreso de capitales extranjeros hacia el país o generará una recesión aún más profunda que implique una situación económico-política de muy difícil solvencia».
El costo de las medidas será una probable recesión, según Buda Partners
“El paquete fiscal anunciado por el ministro Caputo combina aumentos de impuestos con recortes de gastos y lo positivo es que así se alcanzaría el equilibrio fiscal. La otra buena noticia es que la fuerte devaluación y correcciones de precios relativos, algo necesario para comenzar a estabilizar las cuentas externas. El costo de estos logros son una probable recesión (se estima en 4%-5% para el próximo año) y una fuerte aceleración de la inflación”, dicen los analistas de Buda Partners.
“Esta estanflación esperada al menos para el primer semestre de 2024 pondrá a prueba la gobernabilidad que es uno de los principales temores de los inversores”, añaden.
Los analistas de la firma piensan que por ahora, las medidas anunciadas son en su mayoría administrativas por lo que no requieren la aprobación del Congreso, “pero lo vemos como solo el comienzo, una terapia de shock de rápida implementación que era necesaria para sincerar algunos precios y comenzar a mejorar los números fiscales para lograr un pronto apoyo del FMI (que ayer lo dio). Pero creemos que las reformas serán progresivas”.
Para Buda Partners, de las medidas surgen varios interrogantes:
1) ¿La devaluación y crawling peg anunciados serán suficiente para para estabilizar las cuentas externas considerando la alta inflación esperada?
2) La gobernabilidad sigue siendo el mayor desafío y cabe preguntarse si la sociedad que votó a Milei entiende de la necesidad del ajuste y que no daban los números para que solo lo pague “la casta”, como repitió en su campaña.
3) Quedan muchos interrogantes en la parte monetaria, particularmente lo referido a las Leliqs (letras de liquidez del Banco Central), pero se esperan resoluciones luego de la reunión del Banco Central con las entidades financieras.
4) Cómo resolver la alta deuda comercial por importaciones.
“La realidad es que para que Milei pueda implementar políticas más acordes con sus promesas de campaña, como la dolarización o levantar el cepo, antes necesita estabilizar las variables macro claves (tipo de cambio, brecha cambiaria, inflación, reservas, déficit fiscal y pasivos monetarios del BCRA); inclusive con medidas poco deseables para su pensamiento liberal. Y eso es una tarea que puede tomar al menos y con suerte el primer semestre del año”, concluyen los expertos.
Se necesita claridad sobre el plan de ejecución del gobierno, dice Vontobel
“El anuncio carecía de muchos detalles importantes y probablemente no fue la sorpresa que muchos esperaban, pero es probable que los mercados acojan con satisfacción el hecho de que la principal prioridad haya sido un profundo ajuste fiscal”, señala Thierry Larose, gestor de Vontobel.
Para Larose, la única sorpresa fue la dimensión de la devaluación, “ya que la mayoría de los analistas y observadores del mercado esperaban una devaluación de entre el 43% y el 47% (o 650-700 pesos por dólar). La medida se reforzará con un aumento del impuesto sobre las importaciones (Impuesto País) del 17,5%, y un impuesto sobre las exportaciones no agrícolas del 15%”.
“Por otra parte, no se dijo nada sobre los flujos financieros y aún no sabemos si se eliminarán las restricciones sobre el tipo de cambio offshore (también conocido como Blue Chip Swap Rate). Además, creemos que el ritmo de subida del 2% mensual podría ser demasiado bajo, ya que la inflación supera actualmente el 200% anual”, señala el analistas.
Desde la gestora internacional se mantienen cautelosamente optimistas sobre las posibilidades de que la nueva administración pueda frenar la situación fiscal y volver a controlar la espiral inflacionista. Sin embargo, sigue habiendo importantes interrogantes: aún no sabemos si la devaluación, mayor de lo previsto, bastará para detener la sangría de las reservas brutas de divisas, que ya son negativas en términos netos. Además, seguimos esperando más detalles prácticos sobre la aplicación del ajuste fiscal y sobre cómo abordará el banco central la insostenible bola de nieve de sus pasivos remunerados.
Las dudas que se escuchan en el mercado están relacionadas con la sostenibilidad de estas medidas, advierte Adcap Grupo Financiero
“En principio, las medidas anunciadas por Caputo suenan bien orientadas a atacar los principales problemas que se venían señalando, como el déficit fiscal, que estaba muy conectado con los subsidios a la energía, las transferencias a las provincias y las obras públicas”, dice Javier Casabal, estratega de renta fija de Adcap Grupo Financiero.
“Sin embargo, la mayor cantidad de dudas que se escuchan en el mercado están relacionadas con la sostenibilidad de estas medidas. Por un lado, cómo impacta en el transporte y en las facturas de energía a los sectores menos favorecidos, y por otro lado, qué tan sostenibles son estas medidas. Por ejemplo, la evolución del tipo de cambio que tendrá cuando empiece a impactar la inflación y el consecuente atraso cambiario”, añade el analista.
Paula Gándara, CIO de Adcap Asset Management, señala que “de ser exitoso el plan, vemos una brecha entre los dólares oficiales y alternativos contenida inferior al 40%. Y en términos de inflación, vemos un pico para los próximos meses para luego comenzar una tendencia decreciente”.
“El impuesto país subió del 7% al 17,5% para las importaciones y una retención del 15% a las exportaciones no agrícolas, con excepción de la soja, que se mantuvo en el 30%. También se anunciaron medidas de índole social, como la duplicación de la AUH y un incremento del 50% de la Tarjeta Alimentar. Continúan esperando definiciones en cuanto a la deuda a saldar con las importadoras de 40.000 millones de dólares. En principio, se espera la emisión de un bono con ajuste por el tipo de cambio oficial”, añaden desde Adcap.
Para el analista Luciano Laspina, se trata de un ajuste con un alto componente transitorio
“No es un plan económico, es un conjunto de medidas para comenzar a ajustar el desequilibrio fiscal, monetario y cambiario. Por no ser un plan económico, la falta de consistencia supone riesgos de espiralización y/o persistencia inflacionaria”, considera el analista y diputado de Juntos por el Cambio Luciano Laspina.
“La primera conclusión es que el ajuste fiscal 2024 tiene un alto componente de transitoriedad y está basado en impuestos. Es una estrategia de emergencia, pero que pondrá en duda la fortaleza del ancla fiscal a futuro, aunque el compromiso político con el equilibrio fiscal es claro”, añade.
En materia monetaria, no hubo anuncios. Se omitió el anuncio de baja de las tasas de interés, que deberían seguir a una devaluación brusca. A nuestro juicio, para evitar que haya una devaluación exagerada del TC paralelo.
«La devaluación del TC oficial/comercial fue de 120%. Altísima para todos los estándares históricos. Tendrá un impacto inflacionario en precios regulados y combustibles que están al TC oficial. Pero también en alimentos (que hoy están priceados al TC blend de exportación de 660 pesos por dólar) y en bienes de consumo masivo (hoy priceados más cerca del TC oficial). El pasaje a precios será altísimo alimentos y consumo masivo (supermercados) y será incremental en tarifas y servicios en los próximos meses», dice Laspina.
La falta de precisión sobre el nuevo esquema cambiario supone que el gobierno está dispuesto digerir la crisis fiscal y cambiaria con un shock inflacionario. Para muchos, es un plan de “licuación”. Es reconocer el impuesto inflacionario diferido aplicado por el kirchnerismo y aprovecharlos para licuar gasto público al mejor estilo de los ‘80s. El gobierno supone que luego de la “limpieza” fiscal y monetaria la situación tenderá a estabilizarse. En su defecto, deberá plantearse una “fase 2” del programa, que implique un plan de estabilización tradicional.
Los riesgos de la estrategia son claros. La aceleración de la inflación puede conducir a sucesivas devaluaciones del TC oficial/comercial. La aceleración inflacionaria puede complicar el ajuste fiscal por el efecto Olivera-Tanzi (caída real de la recaudación por inflación) y por presiones para ajustar el gasto público “no indexado”. La falta de consistencia fiscal (por tensiones sociales o por “temporalidad” del ajuste vía impuestos insostenibles) podría mantener alta la brecha cambiaria y las expectativas de devaluación.
Con el actual esquema de tipos de cambio múltiples, el TC oficial no funciona como “ancla nominal”. Esto le pasó a Martín Guzmán y a Sergio Massa, aun cuando el excandidato a la presidencia de Unión por la Patria había ajustado las cuentas públicas en una primera etapa. La peor noticia es que no hubo un cambio de régimen cambiario. Es probable que esto llegue en una segunda etapa. Y esto quizás ocurra más pronto que tarde.
