CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: tetedelart1855
. Por qué he comprado bonos del gobierno japonés por primera vez en siete años
El equipo de Paul Brain, responsable de renta fija de Newton -firma que forma parte de BNY Mellon-, ha decidido invertir en bonos del gobierno japonés por primera vez desde que éste se hiciera cargo del equipo, hace siete año. ¿Por qué ahora?
Desde la crisis financiera, los bonos del gobierno japonés (JGB) a diez años no han ofrecido más valor que los bonos de otros gobiernos mundiales, y el equipo opina que se situaban en niveles mínimos, por lo que no anticipaba nuevas caídas de tires. Por eso, en distintos momentos entre 2008 y principios de este año, la firma prefirió invertir en treasuries estadounidenses o en bunds alemanes, pues ofrecían una prima con respecto a los JGB y mostraban más margen para una potencial caída de las tires (y, por lo tanto, para un aumento del precio).
Además –dice Brain-, los JGB añadían un mayor riesgo de crédito a sus carteras de bonos soberanos, que sólo pueden invertir en deuda con grado de inversión, ya que la menor calidad crediticia de los bonos japoneses los hace más vulnerables a caer por debajo de ese umbral y debían estar preparados para asumir ese riesgo adicional a la hora de plantearse los distintos escenarios de inversión. Por otro lado, tanto la deuda sobre PIB como el déficit presupuestario de Japón superan con creces a los de otros países y la firma considera que el mercado se ha visto distorsionado por el programa de compras del Banco de Japón, dificultando la valoración de los activos.
“Por estas y otras razones, no habíamos invertido en la clase de activo desde que fui nombrado responsable de renta fija de Newton. Sin embargo, la situación cambió a finales de enero de este año, cuando encontramos un motivo para volver a interesarnos por los JGB: el tipo de interés del bono alemán a diez años confluyó con el del JGB a diez años e, incluso, llegó a caer por debajo en un momento dado”, dice el responsable de renta fija de la firma. “Este movimiento devolvió a los bonos del gobierno japonés a nuestro radar de valoración: habían dejado de ser una opción marginal”.
Más o menos por esa época -recuerda el experto-, el Banco de Japón adoptó una política de tipos de interés negativos y anunció que planeaba seguir comprando JGB, pero con una diferencia crucial: abarcaría más tramos de la curva de tipos. En vez de limitarse a comprar bonos con un vencimiento máximo de diez años, la autoridad monetaria nipona compraría también bonos a más largo plazo. “En aquel momento, evaluamos la situación y llegamos a la conclusión de que la política de tipos negativos no sería algo temporal, sino que se mantendría a largo plazo e iría reduciendo progresivamente las tires en toda la curva de tipos. No nos equivocamos”.
En las semanas posteriores al anuncio, los tipos de interés de la curva de JGB cayeron (y, por lo tanto, los precios aumentaron). La firma había comprado bonos a treinta años y el tramo largo de la curva registró una caída mucho más acusada que el tramo corto: el tipo de interés pasó del 1,26% al 0,41%, lo que supone un estrechamiento de más de 85 puntos básicos desde principios de año. En comparación, los JGB a cinco años cedieron unos 23 puntos básicos y los títulos a diez años, unos 31. Así que el equipo se benefició tanto del acusado estrechamiento de diferenciales que experimentaron los bonos japoneses a más largo plazo como del significativo aplanamiento de la curva de tipos, que respondió principalmente a las caídas de tires en el tramo más largo.
Su decisión de invertir en el tramo largo de la curva se basó en el hecho de que aún ofrecía una rentabilidad del 1-1,5%, por lo que presentaba más margen de caída que los bonos con vencimientos inferiores a diez años, cuyas rentabilidades ya se situaban cerca del 0% o, incluso, en terreno negativo.
En sus carteras de bonos soberanos siguen infraponderados en JGB frente a los respectivos índices de referencia porque opinan que las medidas de estímulo puestas en marcha por el primer ministro Shinzo Abe (las famosas Abenomics) no han logrado acabar con el entorno deflacionario y las difíciles condiciones económicas que afectan al país. No obstante, aunque su visión estratégica para la clase de activo no sea positiva, nada les impide aprovechar tácticamente las oportunidades idiosincrásicas que puedan surgir, como en este caso.
Foto: Carlesc79, Flickr, Creative Commons. Wee-Tsen Lee y Pryesh Emrith se incorporan como selectores de fondos al equipo de Martínez-Sanjuán en Santander AM
Wee-Tsen Lee y Pryesh Emrith se han unido recientemente al equipo de selectores de fondos de Santander AM, liderado por José María Martínez Sanjuán desde Londres. El equipo mueve cerca de 50.000 millones de euros en activos entre Europa y Norteamérica, según ha podido confirmar Funds Society.
Estos profesionales, que estarán también en Londres, serán responsables de unos 6.000 millones de euros en fondos de terceros.
Wee-Tsen Lee se unió a la entidad en abril desde Barclays Wealth y sustituye a Daniel Piquet, responsable de selección de fondos de renta variable de EE.UU. y global. En Barclays Wealth, era gestor del equipo de bolsa de EE.UU. y controlaba la selección de gestores en el activo; previamente, trabajó durante ocho años en el equipo de multiestrategia de Russell Investment.
Pryesh Emrith entra como selector de fondos de renta fija estadounidense y global y fondos multiactivo, tras ser ascendido en la entidad. Sustituye a Saroosh Mansoor. Empezó su carrera profesional en 1998 en el equipo de rating de Extel perteneciente a Société Générale y recientemente, llevó el análisis de activos alternativos de un family office basado en Londres, según explica Citywire.
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: masaru minoya. Can Japanese Stocks Rise Again?
Con Japón como uno de los mercados bursátiles con el peor rendimiento este año, Richard Turnill, estratega global de inversión en BlackRock, proporciona una perspectiva actualizada para las acciones en el país del sol naciente.
Según el especialista, el aumento de las presiones deflacionarias generó inquietudes sobre la efectividad de las medidas de estímulo que tomó el Banco de Japón (BoJ), generando una baja de más del 13% del índice TOPIX.
En su opinión, existen motivos para inclinarse hacia Japón a largo plazo, a pesar de que un yen fuerte signifique bajas en las ganancias corporativas japonesas. El análisis de BlackRock sugiere que hay cada vez más actividad en el mercado japonés a corto plazo; las acciones japonesas parecen baratas (13 veces el valor de las ganancias futuras, aproximadamente) si se comparan con su propio historial y con otros mercados; y los balances generales corporativos de Japón, en conjunto, tienen un riesgo financiero bajo.
«Sin embargo, mantenemos una visión neutra del mercado. Consideramos que la política monetaria del primer ministro Shinzo Abe (la primera flecha de su plan económico de “tres flechas”) no es suficiente para estimular la economía y el mercado locales. El Banco de Japón todavía tiene argumentos para subir las expectativas inflacionarias, incluido el aumento de la compra de acciones. Además de más flexibilidad por parte del Banco de Japón, ¿qué necesitamos para adoptar una visión más alcista? A corto plazo, esperamos un estímulo fiscal verosímil que apunte a allanar el camino para las reformas estructurales. A largo plazo, queremos ver un progreso concreto en la reforma laboral y en la reducción de la burocracia para las empresas locales», concluye.
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: James Halliday. Roboadvisors Present Concerns when it Comes to Mis-Selling and Data Protection
Del creciente número de innovaciones derivadas del fintech, los roboadvisors tendrán el mayor impacto sobre la industria de servicios financieros a corto y medio plazo (de uno a cinco años), según una encuesta a miembros realizada por CFA Institute, la asociación mundial de profesionales de la inversión. Una abrumadora mayoría de encuestados, un 70%, considera que los inversores con alto poder adquisitivo se verán afectados positivamente por las herramientas automatizadas de asesoramiento financiero en forma de reducción de costes, mejora del acceso al asesoramiento y mejores alternativas de producto.
El resultado de la encuesta fintech, que mide las opiniones de los miembros de CFA Institute a nivel mundial, encuentra poco probable que las herramientas financieras automatizadas puedan reemplazar la interacción y el servicio de los asesores profesionales a inversores institucionales y grandes patrimonios, dado que estos segmentos de mercado no son fácilmente adaptables a las herramientas de automatización estandarizada que proporcionan los roboadvisors. Estos grupos de inversores, con grandes carteras de diversas y complejas necesidades de inversión, es más que probable que continúen con el asesoramiento personalizado de profesionales de la inversión.
Los encuestados muestran una mayor diversidad de opinión a propósito del impacto que las herramientas de asesoramiento financiero automatizadas pueden tener sobre el fraude, las ventas abusivas y la calidad del servicio en los mercados. Casi la mitad de los encuestados creen que la creciente prevalencia de herramientas de asesoramiento financiero va a exacerbar el fraude de mercado, y la otra mitad que piensa que pueden ayudar a disminuirlo. Sin embargo, los profesionales de inversión dejan claro que los fallos en los algoritmos automatizados de asesoramiento financiero podrían significar el mayor riesgo introducido por los roboadvisors (según el 46% de los encuestados), seguido de la venta abusiva (30%) y los problemas de protección de datos (12%).
Tecnología blockchain
Además, la encuesta evaluó el impacto de la tecnología “blockchain”, el sistema que sustenta las monedas virtuales, y que está siendo ya analizado por las empresas de servicios financieros. Los encuestados indicaron que los sistemas de compensación y liquidación, las monedas alternativas, y la banca comercial son las tres grandes áreas que, probablemente, serán las más afectadas por la tecnología “blockchain”.
Al analizar los resultados de la encuesta, Svi Rosov, que cuenta con la certificación CFA y es analista del CFA Institute, declaró que «el fintech está atrayendo cada vez más la atención de los consumidores, los inversores, la industria de gestión de inversiones y los reguladores en todo el mundo. Nuestro estudio confirma la intuición de que la rápida innovación tecnológica tiene el potencial para dar forma, e incluso perturbar la industria de gestión de activos, y que los profesionales de la inversión aún no están convencidos de que los inversores saldrán más beneficiados con estas innovaciones».
Photo: Alberto Carrasco Casado. Equities in 2015: Europe and Japan
El resultado combinado de las recientes acciones de los bancos centrales fue nítidamente visible en los mercados bursátiles de todo el mundo. Las bolsas de los mercados emergentes comenzaron a anotarse fuertes ganancias desde mediados de febrero, cuando el debilitamiento del dólar estadounidense eliminó la presión sobre las monedas de esos países y disminuyó con ello el riesgo de endurecimiento de su política monetaria.
En cambio, explican los expertos de NN IP en su último análisis, para el mercado de valores japonés el fortalecimiento del yen frente al dólar tuvo efectos devastadores. Las previsiones de beneficios de las empresas japonesas se truncaron, suscitándose cuestiones sobre cuál sería el siguiente paso de los responsables de formular las políticas de la nación. “Estas tendencias condujeron a un cambio radical en nuestro posicionamiento regional en renta variable, pasando Japón a leve infraponderación y revisándose al alza la recomendación sobre los mercados emergentes a ligera sobreponderación”, dice el documento de la gestora.
Para la firma, el reajuste de posiciones en las carteras de inversión también ha sido un factor importante en la recuperación de los activos de riesgo en estas últimas semanas. Y cita como ejemplo el posicionamiento en los mercados emergentes, que se había reducido hasta niveles muy bajos. “Las encuestas a los inversores revelaron que las operaciones más concurridas fueron la toma de posiciones largas en el dólar de EE.UU. y cortas en emergentes y en petróleo. Por último, el riesgo de recesión es ahora menor. Los indicadores de «sorpresas» en los datos económicos han mejorado sustancialmente, sobre todo en las economías desarrolladas, aunque también en los mercados emergentes”, explica.
El crecimiento de los beneficios empresariales sigue siendo un factor decisivo en la evolución de las acciones. “Seguimos estimando que los beneficios globales crecerán alrededor del 2%-3% en 2016, suponiendo una estabilización de los precios del crudo en torno a los niveles actuales, una continua presión sobre los beneficios del sector financiero por efecto del aplanamiento de la curva de rendimientos y unas perspectivas más modestas de crecimiento económico nominal. Asimismo cabe destacar que se espera que en 2016 los beneficios de las empresas de los mercados emergentes superen a los de los mercados desarrollados (+8,8% frente a +4,5%, según I/B/E/S)”.
La segunda parte de la ecuación para la renta variable está ligada al múltiplo de valoración que se aplique a sus beneficios pasados y futuros. Comparadas con sus promedios de 10 años, estas valoraciones pecarían más bien de excesivas, según la visión de NN IP. Comparadas con las de los valores de deuda pública, las valoraciones de las acciones todavía son lógicamente altas. La prima de riesgo global asociada a la renta variable ronda el 5%, su nivel más alto desde abril de 2013. En la zona euro y Japón la prima de riesgo de la renta variable incluso se aproxima al 7%.
. The 'Funds Society Fund Selector Summit' Won Silver in the British Media Awards
El evento ‘Funds Society Fund Selector Summit’, producido por una joint venture entre Open Door Media, propietario de InvestmentEurope, y Fund Society, ha sido galardonado con el Premio de Plata en la categoría ‘Evento del Año’ en los premios británicos de la prensa que tuvieron lugar el pasado miércoles en Londres.
El encuentro, dirigido a los principales selectores e inversores en fondos del negocio US-Offshore, celebró este año en Miami su segunda edición.
«Estamos muy orgullosos de recibir este reconocimiento por uno de nuestros principales eventos anuales. El ‘Funds Society Fund Selector Summit’ es un encuentro fantástico y es el resultado de una colaboración única entre los dos principales compañías de medios financieros. Esperamos seguir avanzando sobre este éxito y organizar más conferencias junto con Funds Society en el futuro”, comentó Nick Rapley, CEO de Open Door Media Publishing Ltd.
Por su parte, Alicia Jiménez, socia y fundadora de Funds Society explicó que este evento “es el resultado de un esfuerzo conjunto entre la gran experiencia de Open Door Media como organizador de eventos para el negocio de asset management y el profundo conocimiento de Funds Society de la región de las Américas. Una combinación que seguirá dando frutos en el futuro. Estamos muy agradecidos por este reconocimiento».
La última edición del ‘Funds Society Fund Selector Summit’tuvo lugar en el Ritz Carlton de Key Biscayne, Miami, los días 28 y 29 de abril de 2016. La cobertura del evento se pueden encontrar tanto en www.investmenteurope.net como en www.fundssociety.com
De izquierda a derecha, el moderador Fernando Luque (Morningstar); Geraldine Sundstrom (PIMCO); David Roberts (Kames Capital); y Philippe Ducret (Lazard Frères Gestion). Foto cedida. Visión táctica, estrategias de valor relativo y ajustar las expectativas: recetas para navegar el actual entorno en renta fija
Tras unos años de fuerte rally en renta fija, los gestores se enfrentan a un nuevo escenario que requiere de una nueva perspectiva para sacar rentabilidad al activo. Philippe Ducret, gestor de Lazard Frères Gestion; David Roberts, responsable de Renta Fija de Kames Capital, y Geraldine Sundstrom, Managing Director y gestora en PIMCO, explicaron cómo navegar unas condiciones de mercado nunca antes vistas, en el marco de la Morningstar Investment Conference, que reunió ayer en Madrid a los profesionales del sector de los fondos de inversión.
Un nuevo entorno en el que el margen de mayores bajadas de tipos de interés se ha agotado, lo que obliga, según PIMCO, a adoptar una visión más táctica, pero también a ajustar las expectativas de los inversores (que, según Roberts quizá no puedan ya aspirar a lograr retornos totales en renta fija del 5%-10%, como en el pasado) y a crear valor a través de estrategias de valor relativo. Por su parte, Ducret defendió la creación de valor a través de la selección de compañías con buenas perspectivas a largo plazo, con un enfoque buy & hold que se mantiene intacto a pesar del entorno cambiante.
Sin miedo a la recesión
En el debate, los expertos coincidieron a la hora de rechazar una recesión o situación de estancamiento secular: para Sundstrom, “no es probable ver ese escenario a medio plazo”, ni este año ni el próximo, pues el crecimiento en EE.UU. es “bastante robusto” y Europa está sorprendiendo positivamente. “La cuestión es China, donde sigue habiendo riesgos potenciales e incertidumbres, pero mientras el país se mantenga estable, las perspectivas para el crecimiento global son positivas”. Roberts también habló de retos como el de China, y el hecho de que los inversores están dispuestos a asumir menos riesgos que en el pasado. Pero vislumbra un entorno con un crecimiento mundial de aproximadamente el 3%, sin inflación.
Ducret recordó que el Fondo Monetario Internacional ha rebajado las expectativas de crecimiento mundial este año desde el 3,4% al 3,2%, muy lejos del boyante crecimiento de 2003-2007, pero aseguró que no hay que preocuparse por aquello que más preocupa a los economistas de la organización: la debilidad de las inversiones y el consumo, en un contexto de políticas monetarias acomodaticias. “Estamos lejos del riesgo que ven los economistas del FMI, lejos de un estancamiento secular”, asegura. Evitaremos ese escenario, dice, porque el crecimiento en EE.UU. es bueno pero también porque China seguirá creciendo a ritmos del 6%-7%, apoyada por el consumo interno y los servicios (en lugar de por las inversiones y exportaciones). Y también porque los dos catalizadores de crecimiento, el aumento de la población y de la productividad, también seguirán su curso: “El crecimiento de la población es una tendencia secular pero además, las grandes compañías están concentrando sus esfuerzos en impulsar la productividad”, asegura.
¿Dónde están las oportunidades en renta fija?
En este entorno, en PIMCO ven oportunidades en crédito con grado de inversión en Europa, gracias al apoyo del programa de compras del BCE y a que los diferenciales son atractivos, pero en high yield prefieren Estados Unidos (porque los diferenciales en Europa están “demasiado bajos”). A la hora de elegir entre deuda pública europea o estadounidense, la gestora no ve demasiadas diferencias. Y, si hay que elegir entre acciones de uno u otro lado del Atlántico, más que aludir al simple hecho de que las bolsas estadounidenses están más caras, Sundstrom tiene claro que la clave es la divisa: “En Europa un 50%-60% de los ingresos de las compañías del EuroStoxx vienen de fuera y será un factor a favor que el euro se debilite. Pero si confiamos en la debilidad del dólar y en que el consumo en China irá bien, entonces el lugar donde invertir es el Nasdaq”.
Roberts, que se muestra constructivo con el crédito, el high yield o la deuda emergente, habla de oportunidades incluso en el segmento de crédito con grado de inversión, pero advierte de que la volatilidad será más alta; debido a esa mayor volatilidad, y también ante intervenciones como las del BCE, apuesta por una visión más táctica y estrategias de valor relativo.
Ducret tiene clara su preferencia por Europa frente a Estados Unidos, porque considera que en este último país es mucho más complicado encontrar sorpresas positivas, ya que el ciclo económico está más avanzado, mientras la productividad crecerá más en el Viejo Continente. “Cuando seleccionamos compañías nos enfocamos en aquellas de calidad, capaces de crear valor a largo plazo”, y puso como ejemplo firmas como L’Oreal o Essilor. Dentro del universo europeo, también apuesta por el valor que ofrece el segmento de high yield europeo y la deuda financiera subordinada.
Con respecto a la evolución de los tipos de interés, la gestora de PIMCO habló de una o dos subidas más en EE.UU. este año, pero con un tono acomodaticio por parte de la Fed, en un contexto en el que no se muestra preocupada por la inflación, que “no subirá de forma dramática, solo sigue su curso natural”. Por eso es neutral en la exposición a duración: “Aún es un diversificador interesante y es muy costoso ponerse cortos” y vaticina un rango de rentabilidad futura para los bonos del Tesoro en EE.UU. del 1,75-2,25%. Roberts, que denunció la manipulación del mercado de renta fija (“es el más manipulado del mundo”, dijo), defendió que debería situarse, al menos, en el 2,5%. Y habló de la oportunidad que ve en la deuda pública australiana (de cuya exposición se beneficiaron sus carteras con el reciente recorte de tipos) o el mercado de inflación en EE.UU.
¿Y en emergentes?
En emergentes, en PIMCO empezaron el año con una gran preocupación, ante las llamadas “tres Cs” -commodities, China y Central Banks/currencies-, es decir, la situación de las materias primas en estos mercados, la evolución de China y la situación de las divisas. Pero ahora son más constructivos, teniendo en cuenta que las materias primas han tocado suelo, los datos en China apuntan a una desaceleración suave (no brusca) y al curso que han tomado algunas divisas (el dólar ya no es una super divisa, dice). “Los mercados emergentes están baratos; a veces eso ocurre por una razón pero ahora la Fed se mantendrá acomodaticia, el dólar evoluciona favorablemente y China no estallará, por lo que podemos encontrar buenas oportunidades en algunos mercados exportadores de materias primas”, y señaló México, Rusia y Brasil, donde las rentabilidades de su deuda muestran un gran atractivo, cuentan con divisas líquidas y están ofreciendo retornos de doble dígito. Sin embargo, advierte de que algunos riesgos pueden volver a aflorar.
Roberts coincide en que, tras años negativos con este segmento del mercado, empiezan a ver oportunidades y han comprado deuda emergente en los últimos tres-seis meses, al calor de la recuperación del crudo. Mencionó, por ejemplo, la oportunidad que hay en países lationamericanos, como la deuda denominada en dólares de México, y también explicó que estos mercados se prestan a ofrecer valor a través de estrategias long-short.
Por su parte, Ducret hizo hincapié en que el riesgo está concentrado en China, y recordó las consecuencias de su proceso de transformación en otros países, pero explicó que a largo plazo ese camino será positivo para la economía global. “El principal riesgo es el sistema financiero chino”, afirmó.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Daniel García Neto. Reflexiones de un ‘gringo’ en Brasil
Como ciudadano uruguayo y americano que ha trabajado en Brasil, o con personas de origen brasileño desde 1995, nunca había visto al país de esta manera. En 2012, mientras estaba de visita en Brasil, fui una preciosa mañana a correr temprano en la ciudad de Vitória, la capital de Espírito Santo. El estado de Espírito Santo es el mayor productor de petróleo y Vitória es un importante puerto para la exportación de hierro y acero de compañías como Vale o CST. Me paré para hidratarme, ¡entonces me di cuenta que el agua de coco que compré a un vendedor de la calle en esta ciudad secundaria era más cara que un agua de coco Vita Coco en Nueva York o que posiblemente en Tokio!
Había unas claras razones fundamentales por las que BigSur comenzó a tener un sentimiento bajista acerca del crecimiento de la economía, del real brasileño y de todos los activos brasileños. Una década de prosperidad impulsada por el auge de las materias primas, permitió a Brasil esconder problemas en su marco legal y político en lugar de construir instituciones más fuertes durante sus años de bonanza. A las familias brasileñas que eran clientes nuestros en aquel momento, les recomendamos encarecidamente que diversificaran fuera de Brasil. Avanzando cuatro años después hasta el día de hoy, el país se encuentra probablemente en una de sus más profundas crisis. Acabo de regresar de un viaje con un colega especialista en crédito que gestiona unos 23.000 millones de dólares en activos bajo gestión, con más de 26 años invirtiendo en deuda corporativa en todo el mundo; y me gustaría compartir algunas reflexiones sobre lo que está sucediendo en Brasil, mientras pensamos que la crisis brasileña es muy idiosincrática, creemos que podemos arrojar algo de luz desde nuestra reconocida perspectiva de gringo.
Un largo camino para que la economía brasileña mejore
La economía de Brasil se enfrenta a su peor recesión desde 1930. Se espera que su economía se contraiga entre un 4% y un 5% en este año, después de haberse retraído en un 3,8% en 2015 (lo que representó el deterioro más rápido en 35 años). Esto podría traducirse en una pérdida del 8% al 9% del PIB en dos años, lo cual para algunos economistas es considerado una depresión.
Muchos factores han llevado a Brasil a la situación actual. Existían una serie de políticas infundadas, incluyendo un incremento excesivo del consumo a través de líneas de crédito, tipos de interés bajos por debajo del punto de equilibrio o umbral de rentabilidad y un tipo de cambio artificialmente fuerte para controlar la inflación.
Brasil también tenía una falta de acuerdos con los principales bloques económicos globales y muchas entidades públicas utilizaban métodos contables “creativos”. Este tipo de políticas permitieron al país alcanzar en pocos años un crecimiento por encima de su potencial, impulsado por el auge de las materias primas y soportado por una inflación y un desempleo artificialmente bajos y los precios del combustible.
Además del declive de la economía, muchos esperan que la tasa de desempleo se sitúe cerca del 12%, una fuerte caída en el ingreso familiar y un declive en la inversión y el consumo. La deuda del gobierno está ahora creciendo con rapidez, hacia un nivel donde una vuelta atrás es extremadamente difícil y dolorosa de administrar. La deuda soberana de Brasil (que se triplicó en la última década al nivel de US$ 1 Trillon)fue rebajada por todas las agencias de calificación a grado especulativo, tanto en la deuda local como en la deuda extranjera.
Creemos que va a ser un largo camino para que la economía salga de su estado de paralización y el proceso no será ni rápido ni fácil. ¿Por qué? Porque es una economía altamente rígida con una pesada utilización de la indexación. Con fuertes sindicatos, leyes laborales regresivas y un sistema judicial engorroso, junto con una pobre infraestructura. Existen demasiados cuellos de botella en la economía. Escasez de líneas de ferrocarril, puertos amarrados, todo obstaculizando el flujo de productos al mercado. El coste de mover soja, el principal producto exportado en el país, desde la cita transportadora de grano en el interior del estado de Mato Grosso al puerto de Santos en el Estado de Sao Paulo, es casi cuatro veces mayor que lo que cuesta a un granjero de Illinois, llevar su cosecha de soja a Nueva Orleans.
Todo esto también lleva a un altísimo coste a la hora de hacer negocios. El famoso “coste Brasil” tiene muchos componentes, incluyendo altas tasas de impuestos (36% del PIB, muy por encima de la media del 21% para países de renta media-alta), chocantes derechos de importación y rígidas leyes laborales que hacen que sea difícil utilizar a los trabajadores de una forma eficiente. Altos tipos de interés significan que las firmas deben gastar un paquete en financiación; una alta criminalidad añade unos altos costes en seguridad a los costes generales. Según Manpower Group, un terrible sistema de educación hace de Brasil el segundo lugar más difícil del mundo para las compañías para encontrar las habilidades que necesitan.
En el informe “Cost of Doing Business” 2016 del Banco Mundial, Brasil aparece en la posición número 116 en el mundo (bajando desde la posición 111 en 2015). Algunos de los factores del alto coste de hacer negocios, en los que Brasil sale desfavorecido en comparación con otros países de la OCDE e incluso con otros países de la región, incluyen:
Número de procedimientos y número de días que transcurren para comenzar un negocio.
Número de horas por año empleadas para pagar impuestos, ¡El sistema fiscal de Brasil ocupa la primera posición en la clasificación mundial por ser el que más tiempo consume!
El coste de exportar, el coste de importar, tiempo para salir de la insolvencia y tiempo para resolver un litigio
Analizando las perspectivas económicas de los siguientes próximos años, hemos llegado a la conclusión de que el país necesitaría bajas tasas de interés reales para recuperar su capacidad de crecimiento y que la inflación permanezca controlada. No vemos ninguna de esas condiciones presentes en el corto plazo.
Una situación política paralizada con una solución poco clara
Mientras el país está completamente paralizado, está claro que sería necesario un catalizador político. Sin embargo, haya o no haya ‘impeachment’, no vemos un profundo cambio político antes de y probablemente durante las elecciones de 2018. Lo más seguro es que veamos un grupo de granujas siendo remplazado por otro. Con o sin ‘impeachment’ de la presidenta Dilma Rousseff, Brasil se está enfrentando a una multitud de cambios que podrían complicar la capacidad del nuevo gobierno para revivir una economía que se está hundiendo y aliviar el malestar inflamado por meses de un amargo enfrentamiento político. Cualquier alternativa de gobierno será dirigida por políticos que son corruptos y que están envueltos en algún escándalo, en especial el partido centrista PMDB, considerado una ‘partido de alquiler’. Además, con o sin la aprobación del proceso de destitución, vemos la situación política como frágil e inestable. El vicepresidente Michel Temer del partido PMDB, que compartía el poder con el Partido de los Trabajadores de la presidenta (hasta su escisión en el mes de marzo), renunció a ser líder del partido en este mes. Esto sucedió después de la Corte Suprema de Justicia emitió un fallo preliminar en el que el proceso de destitución de Dilma Rousseff se podría extender a Temer, ya que también ha sido investigado por fondear la campaña de reelección de Dilma en 2014 con sobornos. El escándalo no finaliza ahí, en la otra cara de la moneda, el legislador que supervisa el proceso de destitución, Eduardo Cunha, se enfrenta también a cargos y a una acusación que alega que, en 2006, Cunha ayudó a orquestar un soborno de 40 millones de dólares a cambio de dos contratos para construir plataformas flotantes para la extracción de petróleo para la compañía estatal Petrobras. Esto ilustra lo difícil que será para el país reconvertirse, ya que las raíces de la corrupción son profundas. El primer patrocinador político de Eduardo Cunha, el ex-presidente Collor, regreso al gobierno 15 años después de su ‘impeachment’. Fue elegido por el Senado para encargarse de un comité de ética y estará entre los designados para votar sobre el ‘impeachment’ de Dilma Rousseff. ¿Puede haber algo más irónico que esto?
De acuerdo con la organización sin ánimo de lucro “Transparência Brasil”, el 60% de los legisladores federales de Brasil han estado condenados o están bajo investigación por los crímenes que van desde corrupción a fraude electoral, o incluso a asalto.
El partido PMBD puede formar un nuevo gobierno, pero está plagado por rivalidades internas. El mayor desafío para Michel Temer y su nuevo gobierno será apaciguar al enfurecido núcleo duro de seguidores de Dilma Rousseff. El país se verá invadido por movilizaciones sociales, huelgas y ocupaciones de los trabajadores por parte de las personas sin hogar y sin tierra. Después de meses de incertidumbre y sufrimiento, este agotado país se dirige inevitablemente hacía más de lo mismo.
El problema en Brasil es que los legisladores gozan de inmunidad. El principal fiscal del caso Petrobras solicita una revisión de todas estas normas; alegando que la corrupción está tan profundamente arraigada que incluso las docenas de condenas en la investigación de Petrobras no serán suficientes para extirparlo. Para que el país se libere de la corrupción, de la impunidad y cambie su cultura, debe alterar sus instituciones. Y esto ni siquiera está en ninguna mesa por el momento. Los otros factores que complican la situación y añaden inestabilidad es que no existe ningún otro partido político o líder que haya podido capitalizar de la desconfianza de la población y de la complicación de un sistema político con 35 partidos políticos. Mientras no es nuestro escenario base, el peligro de que Brasil siga el camino de Venezuela está latente.
El cambio cultural y las reformas estructurales están muy lejos
El modelo económico capitalista y ‘de amiguismo’ introducido por el Partido de los Trabajadores (PT) generó un crecimiento explosivo en la deuda y una enorme distorsión en la asignación de recursos y crédito a la economía. Algunos analistas estiman que cerca del 50% de los préstamos corporativos fueron subsidiados.
Para revertir este explosivo crecimiento de la deuda, varias reformas estructurales económicas necesitarían ser implementadas. En el presupuesto del gobierno, el énfasis principal debe ponerse en reducir los gastos obligatorios garantizados por la constitución, para proporcionar al gobierno una mayor flexibilidad cuando los ingresos fiscales disminuyen. Esto debe incluir una reforma de la seguridad social, un cambio en el cálculo del ajuste del salario mínimo y pensiones, un mejor desacoplamiento de los ingresos presupuestarios y una mayor flexibilidad en las leyes laborales, sólo por nombrar algunas de las reformas. Pero es demasiado pronto para adivinar cómo será el nuevo modelo económico. No pensamos que existe alguna alternativa política real y que no hay un énfasis en un cambio estructural o institucional. El modelo económico y la cultura cambiaran una vez que nuevos procesos entren en vigor, no sólo porque el juez Sergio Moro esté persiguiendo a políticos corruptos y empresarios. Consideramos que esto es un buen primer paso y uno necesario. Sin embargo, no lo consideramos como suficiente razón para motivar un cambio en el modo en que Brasil opera. En un texto de la publicación Harvard Business Review titulado “La cultura no es culpable” escrito por Jay W. Lorsch y Emily McTague, los autores concluyen que la cultura no es algo que “tenga arreglo”. Por el contrario, en su experiencia, el cambio cultural es lo que se obtiene después de haber implementado nuevos procesos y estructuras para hacer frente a negocios difíciles y a desafíos empresariales (como volver a reelaborar una estrategia o un modelo de negocio obsoleto). La cultura evoluciona a la vez que se realiza ese importante trabajo. Estamos muy lejos de ese punto para el modelo brasileño. Mientras tanto, el escándalo de corrupción está manteniendo los ‘espíritus animales’ deprimidos, ya que la inversión neta es negativa y no existe inversión en infraestructura o en industrias de bienes intensivos en capital. No existe un catalizador para el cambio, al igual que no hay fecha límite para la persecución de los empresarios. Sin embargo, de forma similar a la dinámica que estamos viendo en Estados Unidos y Europa, las fusiones y adquisiciones brasileñas se han beneficiado del interés de compañías internacionales que buscan hacer adquisiciones estratégicas. Son compañías que buscan comprar activos desarrollados y realizados con una fuerte presencia en el país, evitando de esta manera, los riesgos propios de construir un negocio o una infraestructura de activos desde cero.
La actividad en fusiones y adquisiciones es fuerte
Un tema al que estamos poniendo atención es el serio repunte de la actividad en fusiones y adquisiciones (M&A, por sus siglas en inglés) en Brasil. El cuarto trimestre de 2015 fue el tercer mejor trimestre para las actividades de M&A desde 1995, con un volumen de acuerdos llegando a los 22.600 millones de dólares. Esta tendencia ha continuado en el primer trimestre de este año y los banqueros son optimistas con que ésta continuará en el corto plazo. Cerca de un 45% de depreciación del real brasileño frente al dólar desde 2014 ha hecho que los activos brasileños sean más asequibles para los inversores extranjeros, atrayendo compradores de Europa, Estados Unidos y, cada vez más, de Asia. El mercado brasileño, con una población superior a los 200 millones y una gran juventud demográfica (el 25% de la población), es importante para muchos inversores estratégicos en el largo plazo, que, en este punto del ciclo, creen que están accediendo a un mercado en el que necesitan tener presencia por un precio barato. Estamos viendo este tipo de actividad especialmente en infraestructura, bienes de consumo y compañías de bienes discrecionales de consumo.
La agricultura es una industria brillante de Brasil
Parece que los agricultores brasileños van a producir este año cosechas récord de soja, café y azúcar, mientras que los ganaderos de vacuno y los criadores de pollos y cerdos están alcanzando nuevas cuotas de exportación. La agricultura fue el único sector de la economía brasileña que se expandió el año pasado, con un 1,8%, mientras que la totalidad del PIB disminuyó un 3,8%. El mundo entero tiene que comer y Brasil vive de la agricultura. La agricultura brasileña continúa vendiendo a menor precio que sus contrapartidas en Estados Unidos y Europa, siendo el productor más eficiente en el mundo. Esto se debe a dos razones: 1) Brasil se convirtió en una economía mucho más competitiva el año pasado gracias a la depreciación del real; y 2) la agricultura ofrece un raro ejemplo de un sector brasileño que es competitivo a nivel global. El resto de manufacturas del país son mayoritariamente ineficientes por todavía estar fuertemente protegidas por tarifas e impuestos a las importaciones, pero el gobierno tomó un enfoque opuesto con la agricultura. Comenzando en los años noventa, redujo los subsidios y eliminó los impuestos a la exportación a la vez que incrementó la investigación en agricultura. Los agricultores respondieron una rápida expansión de la superficie cultivada y una explosión de la inversión que hizo que se convirtiera en los productores más eficientes y productivos del mundo. Los productos de soja y café son la locomotora del sector agrícola del país. Sólo el valor de las exportaciones de soja y de sus productos derivados fue de 23.900 millones de dólares en 2011 a 31.300 millones en 2014. Incluso cuando las ventas se redujeron a 27.900 el año pasado, la soja sigue destronando al mineral de hierro como la exportación más valorable.
Conclusión
Mientras que buenos tiempos económicos no necesariamente se traducen en políticas afables, las malas políticas suelen ir de la mano con una economía con menor rendimiento. Ciertamente, Brasil necesita resolver su crisis política antes de poder enfrentarse a sus aflicciones económicas. El problema es que un voto favorable al ‘impeachment’ llevara a otro gobierno igual de inestable, con una administración dirigida por el vice-presidente Michel Temer, también perseguido por acusaciones de corrupción y cuestiones de legitimidad, sería casi imposible aprobar las necesarias (pero impopulares) reformas fiscales. La pregunta que nos hacemos es si Brasil se puede convertir en la próxima Venezuela, o si puede seguir el camino de Argentina. Si Brasil no hace los “deberes” e institucionaliza una reforma estructural y un cambio cultural, el país puede acabar en un colapso similar al de Venezuela. Vemos esto como un escenario con remota probabilidad, pero que no puede ser descartado. Si Brasil puede “limpiar su casa”, librarse del mismo viejo tipo de políticos, y conseguir un líder sin ningún vínculo con instituciones corruptas, como Argentina ha hecho con Macri, puede que haya una oportunidad de cambio de tendencia. No está muy claro que camino seguirá Brasil. También es importante mencionar, que las transiciones, incluso las pacíficas, son desordenadas y toman tiempo: es probable que la economía argentina se contraiga este año, antes de que el nuevo gobierno produzca un cambio de tendencia. En Brasil (como irónicamente en Venezuela), incluso si hay un cambio político mañana, tomará mucho tiempo hasta que la economía recupere el equilibrio. Precaución y paciencia son necesarias. El modelo económico brasilero donde el Estado es el gran protagonista y tiende a crear artificialmente grandes compañías campeonas nacionales (protegidas) es historia. Hoy el Estado y su burocracia comprenden un 41% del PBI de Brasil. Se requerirá además un cambio en la Constitución, de forma que cambie un sistema político donde los partidos que no tienen ideología alguna, sino que existen solamente para capturar fondos federales del presupuesto nacional.
Mientras tanto, buscar oportunidades (entre los activos en “distress”) parece el enfoque correcto. Comprar dólares americanos y vender el real brasileño en los “rallies de corto plazo”, como consecuencia del ‘impeachment’ también…
Opinión de Ignacio Pakciarz, CEO y socio fundador del multi familly office BigSur Partners
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Guillermo Davies / Federico Racchi. Guillermo Davies deja Puente Hermanos para unirse a Roberts Ingrey Group
Guillermo Davies dejó Puente Hermanos, firma de servicios financieros de origen argentino con presencia en Uruguay, Paraguay y Panamá, para incorporarse a Roberts Ingrey Group (RIG).
Guillermo Davies es desde principios de marzo el nuevo jefe de gestión de portafolio en las oficinas de Montevideo de la consultora financiera de la familia Roberts, que después de vender Banco Roberts a HSBC en 1997, creó la empresa.
Davies es el principal gestor del fondo RGS Target, un fondo multiactivo para clientes de altos patrimonio bajo mandatos discrecionales y de asesoría. Además, será responsable de desarrollar e implementar el plan estratégico de la unidad de negocio y la estrategia comercial.
Con anterioridad, Guillermo Davies era responsable de desarrollar las políticas de asignación de activos globales para la división de banca privada de Puente, proporcionando a los asesores ideas y herramientas de inversión para gestionar y construir los portafolios de inversión de los clientes. También trabajó para Aiva, una compañía perteneciente al Grupo Old Mutual, en la que gestionaba dos fondos ‘multi-manager’, según la información publicada en su perfil de LinkedIn.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Day Donaldson. Donald Trump reemplazará a Janet Yellen en la Fed si llega a la presidencia
Donald Trump, virtual ganador de la carrera republicana por la nominación para la candidatura en las próximas elecciones presidenciales de EEUU, ha defendido una política monetaria de bajos tipos de interés que impida la excesiva apreciación del dólar y ha asegurado que cuando acabe su mandato, cambiaría a la actual presidenta de la Reserva Federal (Fed), Janet Yellen, que fue nominada por el demócrata Barack Obama.
«No tengo nada en contra de Janet Yellen. Creo que ha estado haciendo su trabajo. Es una persona muy capacitada a la que personas que conozco tienen el mayor de los respetos, pero no es una republicana«, declaró Trump en una entrevista a la cadena estadounidense CNBC recogida por la agencia española Europa Press.
A este respecto, el aspirante a candidato a la Casa Blanca no dudó en anunciar que «cuando (a Yellen) se le acabe el tiempo» (su mandato expira en 2018), lo más apropiado sería «reemplazarla» al frente del banco central estadounidense.
No obstante, Trump defendió la importancia de que EEUU apueste por una política de bajos tipos de interés, como la mantenida por la presidenta de la FED, que impida un fortalecimiento excesivo del dólar, lo que podría causar, a su juicio, un enorme daño para la economía de EEUU.
«Es una mujer de tipos de interés bajos, siempre lo ha sido y tengo que ser honesto, yo soy una persona de tipos bajos. Si elevamos los tipos de interés el dólar podría fortalecerse demasiado y causar grandes problemas», dijo Trump, autoproclamado «rey de la deuda», quien advirtió de que la deuda nacional atravesaría dificultades si suben los tipos de interés.
«Si los tipos de interés suben un punto porcentual sería devastador (…) Tendríamos que refinanciar la deuda a largo plazo», apuntó Trump, que ya suma 1.055 delegados de los 1.237 que necesita para alcanzar la nominación republicana.
