CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Vinoth Chandar. A la búsqueda de un rendimiento estable
Para todo inversor, la búsqueda de la estabilidad en los rendimientos es un tema capital. En estos momentos, no sorprende pues que haya una cuestión recurrente: ¿merece la pena continuar invirtiendo en los mercados de renta fija, donde cerca del 25% –incluyendo la deuda soberana europea– ofrece rendimientos negativos? Desde nuestro punto de vista sí, pero con conocimiento de cómo y dónde. No todo vale.
En primer lugar, hemos de destacar que la actual situación es consecuencia, sobre todo, de las tendencias desinflacionistas y del debilitamiento económico. Con el fin de contrarrestar ambos el BCE continúa con su plan de compra directa de bonos. Inicialmente fue a través de deuda soberana y, más recientemente, amplió el marco a deuda de empresas con rating investment grade. El efecto es el perseguido exactamente por el Banco Central: los tipos se van a mantener bajos en el medio y largo plazo.
En general, las rentabilidades deberían compensar al inversor por cualquier riesgo de ‘default’ u otros factores que afectan a los precios de las obligaciones, como puede ser una subida inesperada de la inflación. Pero, actualmente, y principalmente en Europa, el valor de los bonos refleja una situación económica que sigue por el mismo camino: bajo crecimiento e inflación inexistente y, despues de varios años de rentabilidades positivas en renta fija, confiamos en seguir sacando provecho y proporcionando buenos retornos si la política monetaria continua por el mismo camino.
Desde Mirabaud Asset Management vemos buenas oportunidades en el mercado americano, principalmente en deuda high yield. Actualmente, el cupón medio del índice Global de High Yield es del 6,5% y rinde por encima del 7%, alcanzando el pasado febrero el 9% debido a las dudas que se generaron sobre el crecimiento global, fundamentalmente por los precios de las materias primas y las incertidumbre generadas por la Fed sobre la subida de tipos en Estados Unidos. En este aspecto creemos que las cuatro subidas que se preveian para este año se verán reducidas, pues no parace que haya el suficiente crecimiento económico que lo justifique.
En un mercado sin una clara dirección y con diferentes riesgos en el corto plazo ¿Cómo lograr rentabilidad en renta fija?. Con un enfoque flexible, global y oportunista, y con la búsqueda de la baja volatilidad. Un enfoque “total return” que es el que mantenemos en nuestro fondo Global Strategic Bond, donde las principales fuentes de rentabilidad son la buena selección del crédito, la gestión activa de la duración y la utilización del ‘hedging’. Con esto el fondo ha generado en lo que va de año una rentabilida por encima del 3%, y de más de un 2,6%desde su lanzamiento, con una volatilidad de apenas el 2%.
Raimundo Martín es director general de Mirabaud Asset Management para España, Portugal y Latinoamérica.
Photo: DanNguyen, Flickr, Creative Commons. NewAlpha Announces a Strategic Partnership with New York Based Naqvi-Van Ness Asset Management
NewAlpha Asset Management, gestora global especializada en la incubación y aceleración de fondos con sede en París, ha anunciado su acuerdo estratégico de inversión con Naqvi-Van Ness Asset Management. Como firma de referencia en incubación, NewAlpha está continuamente buscando gestores de inversión con talento que se encuentren en una fase inicial de desarrollo o que busquen una alianza estratégica para acelerar su crecimiento… y ha elegido ahora a Naqvi-Van Ness AM.
El enfoque de inversión de Naqvi-Van Ness combina una estrategia de renta variable estadounidense core, cuantitativa long/short con oportunidades descorrelacionadas que buscan detectar y explotar los potenciales cambios en el comportamiento de los mercados.
El objetivo de inversión es generar alfa y obtener rendimientos absolutos en todos los entornos de mercado. La estrategia ha sido calificada por Bloomberg en el Top 6, entre los fondos de su categorías durante los últimos cinco años, y en el Top 10 en lo que va de año (con datos a finales de mayo). La estrategia más conocida de Naqvi-Van Ness cuenta con 90 millones de dólares bajo gestión.
NewAlpha Asset Management ofrece a los inversores cualificados un acceso privilegiado a las firmas más innovadoras y dinámicas de la industria financiera gracias a una completa gama de productos y servicios. En nombre de sus clientes, selecciona, financia y acompaña proyectos empresariales innovadores, principalmente en gestión de activos, pero también en sectores que están estrechamente relacionados, como las tecnologías financieras o los servicios de gestión de inversiones. Como líder europeo en gestores de capital semilla para inversores institucionales, NewAlpha ha firmado más de 60 acuerdos estratégicos e invertido más de 1.000 millones de euros en Francia y en boutiques de gestión de inversiones internacionales. NewAlpha ha sido uno de los distribuidores más activos a nivel mundial en este segmento, con más de 500 millones de dólares asignados a 17 socios desde 2012.
En relación al acuerdo estratégico, Ali Naqvi, co-fundador de Naqvi-Van Ness, señaló: “Estoy encantado de que nuestros esfuerzos en I+D para aplicar nuestros conocimientos de inversión en un formato altamente líquido hayan tenido éxito en el desarrollo de nuestro enfoque. Esta estrategia es innovadora y se suma a la oferta existente de hedge funds tradicionales y vemos el hecho de contar con un inversor experimentado como NewAlpha como un sello de calidad en relación a la rigurosidad de nuestros procesos y operaciones de inversión”.
Albert Van Ness, co-fundador de Naqvi-Van Ness, añadió: “Además, la inversión de NewAlpha acelerará el crecimiento y aumentará el atractivo de la estrategia. Tener una inversión estratégica nos dará un nivel institucional de credibilidad. Junto con nuestra estrategia diferenciadora de renta variable long/short, debería ser una combinación positiva para los clientes que nos tienen en su radar”.
Antoine Rolland, CEO de NewAlpha, afirmó: “Estamos entusiasmados de entrar en esta alianza estratégica con Naqvi-Van Ness. Durante su carrera, Ali, Albert y Charles han mostrado, de forma constante, su dedicación y su deseo de ofrecer la más alta calidad en términos de análisis de la inversión, conocimientos del mercado y gestión de carteras. La estrategia de inversión ofrece muchos beneficios, incluyendo la diversificación y la rentabilidad. Además, Naqvi-Van Ness y NewAlpha comparten valores comunes y ambas organizaciones tienen una cultura empresarial emprendedora”.
Naqvi–Van Ness Asset Management
En 2001, Ali Naqvi y Albert Van Ness fundaron Naqvi–Van Ness Asset Management (NVAM) con el objetivo de desarrollar un enfoque de inversión sistemática. Este esfuerzo dio como resultado una firma de análisis intensivo con modelos propios que utilizan factores y puntos de vista apoyados en el comportamiento de los inversores y las tendencias persistentes.
Antes de fundar NVAM, Ali Naqvi adquirió una amplia experiencia en la industria de inversión en los 18 años que trabajó en Citibank Global Asset Management, durante los cuales fue responsable de gestionar las carteras de los grandes clientes institucionales. Las carteras bajo su supervisión sumaban cerca de 8.000 millones de dólares. El co-fundador de la firma, Albert Van Ness, también fue gestor en Citibank Investment Management de 1994 a 2000. En 1994, se incorporó a Ali Naqvi, gestionando las carteras de los clientes con muy altos patrimonios, planes de pensiones e inversores soberanos, con unos activos bajo gestión de alrededor de 1.200 millones de dólares.
En 2010, Charles DuBois fichó por NVAM como director de Estrategias de Inversión y Análisis. Actualmente es responsable de desarrollar modelos y estrategias y, de analizar nuevas ideas de inversión. Previamente, DuBois fue socio global y responsable de Estrategias de Asignación de Activos de EE.UU. para el Grupo de Productos Estructurados Globales de Invesco.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Winky. Lyxor lanza los primeros ETFs que replican las expectativas de inflación
Lyxor anuncia el lanzamiento de Lyxor USD 10Y Inflation BreakevenUCITS y Lyxor EUR 2-10Y Inflation Breakeven UCITS ETF, los primeros ETFs en ofrecer al inversor exposición a las crecientes expectativas de inflación eliminando el riesgo de una subida de tipos de interés.
Mientras la inflación está cerca de niveles históricamente bajos en Europa y Estados Unidos, hay cada vez más evidencia de que la inflación podría incrementar más rápido de lo esperado, lo que impulsaría a los inversores en bonos a proteger sus carteras frente a las consecuencias. El objetivo de los nuevos ETFs de Lyxor es ofrecer exposición a cambios en las expectativas de inflación a través del spread entre el rendimiento de bonos nominales y el de bonos ligados a inflación, por tanto, dejando al inversor en una postura neutral ante cambios en tipos de interés. Hay diferencias frente a los Treasury Inflation Protected Securities (TIPS), que proporcionan una cobertura frente a la inflación, pero que, como cualquier bono, puede disminuir su valor si los incrementos de inflación se traducen en mayores tipos de interés.
Ambos ETFs cuentan con unas comisiones de gestión de tan solo 0,25%, ofreciendo una exposición simple y de bajo coste a las expectativas de inflación. Francois Millet, director de ETF and Index Product Development en Lyxor: “Los ETFs Lyxor’s Breakeven UCITS ofrecen a los inversores exposición a la tasa de inflación de equilibrio con el beneficio de la transparencia y liquidez, convirtiéndola así en una clase de activo adecuada e invertible”.
Joel Rubenstein, Senior Portfolio Manager del fondo New Capital US Growth, y Donald Klotter, Client Portfolio Manager. Fotos cedidas. Por qué al estilo growth aún le quedan muchos años de supremacía en la bolsa estadounidense
El mercado está demasiado volcado en las cosas que pueden ir mal, como la posibilidad de una desaceleración económica, el impacto negativo de un petróleo muy bajo en las firmas energéticas, el Brexit, las subidas de tipos en Estados Unidos… Pero la perspectiva de Joel Rubenstein, Senior Portfolio Manager del fondo New Capital US Growth, y Donald Klotter, Client Portfolio Manager, se centra más en lo que puede ir bien en los mercados… y, a parte de tener una visión macroeconómica moderadamente optimista en EE.UU., encuentran los mejores motivos para ser positivos en las oportunidades que ofrecen algunas de las compañías que analizan, capaces de crecer y de ganar cuota de mercado en un entorno de modesto crecimiento.
Porque el foco de estos dos expertos de la gestora New Capital –marca de EFG Asset Management, el brazo de inversión del grupo de banca privada global EFG International- son las empresas estadounidenses de mayor calidad, que ofrecen un potencial de crecimiento superior y con modelos de negocio escalables y más rentables; y con esa perspectiva construyen la cartera de su fondo, que invierte en acciones de unas 70 compañías estadounidense con un sesgo puramente growth.
Porque este estilo tiene un gran potencial de ser más rentable que otro tipo de inversiones (como el value) en los próximos años, según defendieron Rubenstein y Klotter en una entrevista con Funds Society recientemente en Madrid. “Es cierto que de 2000 a 2007 el value batió al growth y desde 2007 hasta ahora ha sido al contrario, pero no fue hasta 2013 cuando el estilo de crecimiento -y sectores como el consumo discrecional o la tecnología- realmente empezó a tomar el liderazgo, de forma que aún estamos en una fase temprana del ciclo en el que el estilo growth bate a otros”, explica Klotter.
Y no solo eso: también ofrece valoraciones más atractivas que el value. Así, el experto responde a la “acusación” de que el activo está caro con dos ideas: “En primer lugar, en la cartera invertimos solo en 70 nombres, de forma que nos concentramos en aquellos con mejores valoraciones de acuerdo con nuestras estimaciones; y en segundo término, actualmente los sectores growth, como el de tecnología, telecomunicaciones o salud, cotizan a un PER más bajo comparado con la media de 15 años que otros sectores más value, como energía, utilities o consumo básico, más caros”.
El experto explica que, en un escenario de bajos tipos de interés y volatilidad, los inversores buscan rentas y nombres que ofrezcan dividendos, aunque no crezcan, lo que ha encarecido estos activos más value. “Son las inversiones más populares, pero esa parte de mercado es cara y tiene mayor riesgo”, añade Rubenstein.
Así, es la combinación de la búsqueda de compañías capaces de crecer y ganar cuota de mercado en un entorno de bajo crecimiento en EE.UU., y las atractivas valoraciones, lo que explica sus fuertes posiciones en sectores como la tecnología o el consumo discrecional, sobreponderados en su cartera; o en compañías archiconocidas como Alphabet, Facebook, Amazon.com, VISA, Northrop Grumman, Priceline o Nike (todas en su top 10), complementadas con empresas emergentes en temáticas atractivas como Under Armour o Lululmon.
En general, y pese a los recientes rallies en la bolsa estadounidense, los expertos confían en que el ciclo alcista tienen aún varios años por delante: si la duración de los ciclos bursátiles suele ser de unos 16-18 años, consideran que el verdadero ciclo alcista en el activo comenzó en 2013, por lo que aún hay mucho recorrido por delante.
La macro también apoya
Aunque se trata de inversores puramente bottom-up y activos (el active share en el fondo es superior al 60%), los expertos creen que la macro también apoya a las bolsas. Hablan de un crecimiento económico sostenible en el país, en un entorno de subidas de tipos que responden a esa situación positiva y que debería apoyar los precios de las acciones, como ha ocurrido históricamente, “especialmente cuando los ciclos de subidas de tipos parten de bases muy bajas”.
Los expertos hablan de una o dos subidas más de tasas este año, aunque no muestran preocupación por ello, también porque las compañías en las que invierten, según indica Rubenstein, tienen poca deuda y se verán poco impactadas.
Tampoco están preocupados por el impacto que las potenciales quiebras en las firmas energéticas, debido al bajo precio del petróleo, pueda tener en otros sectores, ni por el horizonte político del país, ante las elecciones de otoño. Rubenstein apunta a que podría haber reformas fiscales para impulsar la economía tras las elecciones, algo positivo, y apunta a un posible aumento en el gasto en sectores como el de defensa tanto si gana el candidato demócrata como el republicano. También apunta que el sector farmacéutico podría verse afectado de manera distinta dependiendo de quién sea el futuro presidente.
Foto: DanNguyen, Flickr, Creative Commons. ¿Una subida de los tipos de interés a la vista?
Si los tipos de interés son bajos, ¿es razonable imaginar que oscilarán de forma indefinida en torno a los mínimos históricos que hemos constatado desde hace siglos? A menos que sea partidario del estancamiento secular, estoy convencido de que éste no será el caso.
A excepción del declive durante la crisis de la deuda soberana en los países periféricos, los tipos de interés están a la baja desde la implantación del euro, incluso desde principios de los años 80. Esta caída de los tipos de interés refleja fundamentalmente un contexto deflacionista y de recesión causado por una serie de factores como el envejecimiento de la población, la falta de demanda y de inversión, el bloqueo de los circuitos de créditos bancarios, etc. Evidentemente, la espiral deflacionista se ha visto acentuada por la política de un euro fuerte llevada a cabo entre 2008 y 2015 y cuyo objetivo era garantizar una credibilidad internacional al tiempo que la crisis griega evidenciaba la vulnerabilidad del plan monetario. Lo mismo ocurre con las políticas de austeridad presupuestaria decretadas a destiempo y cuya cristalización, en forma de pacto de estabilidad y crecimiento, es sin duda un error histórico comparable a aquellos que se cometieron en los años 30.
No obstante, si los tipos de interés son bajos, ¿es razonable imaginar que oscilarán de forma indefinida en torno a los mínimos históricos (¡desde hace siglos!) que hemos constatado? A menos que sea partidario del estancamiento secular, estoy convencido de que este no será el caso, ya que las medidas monetarias tienen por objeto volver a impulsar una inflación que tendrá como consecuencia inevitable un aumento de los tipos de interés a largo plazo. No se trataría de un incremento de los tipos de interés reales (que corresponden a los tipos de crecimiento de la economía), sino más bien de una subida asociada al riesgo crediticio y la vuelta de la inflación.
Sin embargo, hay otro factor absolutamente esencial que inevitablemente va a provocar un aumento de los tipos; se trata de la deuda pública. A día de hoy la deuda alcanza cotas inauditas en tiempos de paz y, tanto en términos relativos como absolutos, se encuentra como mínimo al nivel más elevado desde la II Guerra Mundial. Ahora bien, el riesgo asociado a la importancia de esta deuda pública no se refleja en los tipos de interés. Para convencerse de ello, basta con pensar en el hecho de que el estado belga ha emitido un bono con un vencimiento de un siglo a un interés nominal del 2,3%. Si se cumple el objetivo del Banco Central Europeo de alcanzar una tasa de inflación del 2% (y se cumplirá tras las políticas de flexibilidad monetaria), esto significa que el riesgo asociado al estado belga y la remuneración real de los acreedores (es decir, su remuneración mediante la retirada del ahorro) es del 0,3%. Por intuición, este importe es insuficiente. Por tanto es probable, si no es prácticamente cierto, que va a aumentar la prima de riesgo soberano, es decir, la exigencia de remuneración para prestar a los estados cuyo endeudamiento aumenta de forma estructural.
Por otra parte, existe una constante económica: es imposible mantener la intangibilidad de una moneda cuando están en vías de cambio las fuerzas y las contingencias con las que debe garantizar un equilibrio. El desequilibrio de las finanzas públicas siempre (y es una ley universal) acaba por corromper y degradar una moneda. Esto significa que un exceso de deuda pública provoca irremediablemente un ajuste monetario, así como su desaparición dentro de la inflación a través de su monetización (práctica llevada a cabo por el Banco Central Europeo) o mediante su reducción autoritaria (como fue el caso en muchos países, entre ellos Chipre). Sin estos dos casos (reducción autoritaria o inflación), se produce un incremento del precio de la moneda, es decir, el tipo de interés, ya que la estabilidad del poder adquisitivo de la moneda no está garantizada y el riesgo de los emisores públicos aumenta. En este sentido, hay un dato revelador: la deuda pública en la zona Euro prácticamente ha aumentado un 50% en diez años, lo que equivale a un tipo muy por encima del objetivo de inflación del 2%. Ha habido por tanto un aumento real de dicha deuda a un ritmo que excede la depreciación de la moneda mientras que los tipos de interés caían. Esto es una contradicción.
Por el contrario, se podría argumentar que los tipos de interés deben permanecer bajos porque los Estados, que están limitados por el presupuesto, no se pueden permitir tal aumento. Por lo demás, es esta perspectiva la que ha llevado al Banco Central Europeo a crear dinero tomando en garantía las obligaciones del Estado, es decir, monetizándolas. Sin embargo, las leyes del mercado tienen su propia dinámica: los programas de monetización tendrán un plazo y el riesgo no se puede ocultar indefinidamente por medio de inyecciones monetarias. El único recurso que tendrán los Estados para asegurarse una financiación a un tipo de interés bajo implica obligar, a través de diversas medidas reguladoras ya aplicadas, a los bancos y las compañías de seguros a suscribir sus obligaciones. Por lo tanto las deudas del Estado se consideran ejemplos de riesgo y no requieren ninguna garantía de capital propio para las entidades financieras, a diferencia de cualquier otra contrapartida privada. Pero en este aspecto también hay una restricción: sin asumir riesgos, las entidades financieras no pueden ofrecer un rendimiento satisfactorio a sus depositantes, titulares de seguros de vida y accionistas, salvo considerar una nacionalización sutil de todos los circuitos financieros.
Dicho esto, ¿hay que temer este aumento de los tipos de interés? La respuesta debe ser matizada. Un aumento brusco de los tipos es poco probable, ya que se vería contrarrestado por los bancos centrales. Por otra parte, este aumento podría tener un efecto devastador en los mercados de activos. Sobre la base de los datos promedio, el valor de los mercados de acciones y obligaciones podría caer en torno al 10% si se produjera un improbable aumento brusco de los tipos de interés a largo plazo del uno por ciento. Por el contrario, un aumento gradual de los tipos de interés sería el anuncio de una normalización monetaria y, por tanto, una señal positiva de que se está saliendo de una situación extremadamente singular. En este último supuesto, los tipos aumentarían progresivamente por un efecto alcista sobre los tipos a corto plazo, que se propagarían gradualmente a los tipos de interés a largo plazo. Si este aumento de los tipos de interés correspondiera a una presión inflacionista, el impacto negativo sería mitigado.
En definitiva, independientemente del enfoque, el rigor intelectual provoca una necesidad de contemplar un posible aumento de los tipos de interés a largo plazo. Por tanto, no parece razonable considerar que la situación actual pueda continuar así.
Columna de Bruno Colmant, responsable de investigación macroeconómica en el Banco Degroof Petercam.
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Woodley Wonder Works. European Equities: Politics Versus Progress
Los mercados europeos de renta variable han experimentado unos tórridos 12 meses. Se suponía que todo iba a ser diferente. La flexibilización cuantitativa (QE), lanzada en marzo de 2015, aceleraría la recuperación ―utilicé la expresión “QE con esteroides” unas cuantas veces el año pasado― dado el fuerte punto de partida para el crecimiento en ese momento. El crecimiento mejoraría en todo el mundo, y las ganancias comenzarían a remontar.
La realidad ha sido bastante diferente. El dólar estadounidense se ha debilitado, cuando debería haber estado fortaleciéndose, partiendo de la hipótesis de que la Reserva Federal de Estados Unidos iba a estrechar los tipos, mientras que se suponía que el euro iba a mantenerse en niveles bajos, altamente competitivos para los exportadores. Tampoco se esperaba que la política fuese a destacar hasta 2017, pero ni siquiera la perspectiva de que Trump lidere el bando republicano en EE.UU. ha desviado la atención de las incertidumbres políticas de Europa. Como preocupación política más inmediata, es probable que el referéndum en el Reino Unido sobre su pertenencia a la UE esté mucho más cerca de lo que muchos habían pensado nunca.
Dadas estas incertidumbres, no es de extrañar que el mercado de renta variable haya tenido dificultades para negociar a lo que algunos pensaban que era un nivel alto. Tras cinco años de crecimiento escaso o nulo de las ganancias a nivel agregado, las previsiones para 2016 se han revisado constantemente a la baja (una vez más) desde un punto de partida en torno al 8% hasta un nivel más reciente cercano al 1%.
Progreso a pesar de las bravatas
Todo ello podría ser un motivo para considerar el vaso medio vacío. Pero a continuación se exponen algunas de las razones para considerar que en realidad está aún medio lleno: el crecimiento del producto interior bruto (PIB) en Europa este año se espera que alcance una cifra en torno al 1,5%. Se espera que la inflación comience a remontar aunque lentamente, y quizá por ello el rendimiento de los bonos alemanes a 10 años ha aumentado desde 0,09% en su reciente mínimo del 7 de abril al 0,15% el 13 de mayo ―obviamente los números minúsculos ayudan a exagerar la escala del movimiento–. El desempleo está disminuyendo, la demanda del consumidor está mejorando y las finanzas públicas ya no se están deteriorando. Puede que esto no suene muy emocionante, pero igualmente tampoco estamos en la zona catastrófica que quien escuche los disparates del (ahora) exalcalde de Londres, Boris Johnson, podría llegar a creer.
En el mundo “real” de los resultados empresariales, el primer trimestre ha estado, en general, a la altura de las expectativas. Una o dos agencias han señalado que el viento de cola de un euro más débil ha terminado, pero esto no es más que un efecto de traslación en la mayoría de los casos. Muchas empresas han recordado a quien haya estado durmiendo profundamente durante los seis últimos meses que el crecimiento a nivel mundial es muy tenue y la presión de los precios sigue siendo intensa. Aquellas empresas de calidad que esperábamos que crecieran en la cartera, tales como ARM, Fresenius, Essilor, Infineon Technologies y Valeo, así lo han hecho. Sin embargo, en lo que llevamos de 2016, el llamado “dinero rápido” ha venido jugando un juego de rotación ―comprar rezagados, vender ganadores. Como muestra el gráfico siguiente, los sectores más débiles desde 2015 ―energía y materiales― han rebotado con fuerza, a costa de las áreas previamente fuertes, tales como TI y atención sanitaria:
Puedo entender gran parte de esto ―los temores sobre China fueron sin duda exagerados― pero también la esperanza de que el gigante asiático se esté recuperando rápidamente y regrese a un alto crecimiento. La realidad probable es que estamos en un mundo de crecimiento lento, donde conseguir un crecimiento de las ganancias entre el 5% y el 10% de manera sostenible es un buen logro. Este no es un mal ambiente para la renta variable, pero podría resultar un poco aburrido para algunos.
“Brexit”: improbable pero inquietante
En el momento de redactar estas líneas, solo quedan unas pocas semanas para el referéndum británico. Las apuestas actuales se inclinan a que el Reino Unido seguirá formando parte de Europa, pero las encuestas generales siguen siendo muy apretadas. Puede sonar extraordinario para muchos, desde el presidente de Estados Unidos al director del FMI, pero hay una gran cantidad de residentes británicos ―en particular los votantes de mayor edad― que creen que el Reino Unido estaría mejor fuera de Europa.
Aunque no tengo duda de que el Reino Unido sobrevivirá cualquiera que sea el resultado, si ganase el voto de salida de la UE, ello nos obligaría a reevaluar nuestra visión razonablemente optimista de la renta variable europea. Entre los posibles riesgos a corto plazo, preveo una fuerte caída de la libra esterlina, una disminución del PIB (que conduciría a una recesión potencial), pérdidas en el FTSE y un importante aumento de la incertidumbre en toda Europa. Aunque aún creemos que un resultado de la votación a favor del ‘Brexit’ sigue siendo poco probable, la política puede eclipsar los por otra parte sólidos elementos fundamentales de Europa durante unas cuantas semanas más.
Tim Stevenson es director de renta variable europea en Henderson Global Investors.
El proceso de normalización monetaria en Estados Unidos ha sido el acontecimiento más relevante en los mercados financieros en los últimos años. Sin embargo, la debilidad económica en el resto del mundo así como el fortalecimiento del dólar respecto a todas las monedas, ha motivado que las autoridades monetarias se conduzcan con cautela. El resultado ha sido que desde que empezó dicho proceso de normalización (con la eliminación de compras de bonos), la Reserva Federal ha subido la tasa de interés sólo una vez en 25 puntos base el pasado diciembre.
El impacto que este ajuste ha tenido en México ha sido notable. El peso mexicano se ha depreciado alrededor de 30% desde finales de 2014 a la fecha. Por su parte, Banco de México ha decidido seguir a la Reserva Federal en el proceso de normalización, por lo que ajustó la tasa de interés en diciembre, a la par con la Fed. Sin embargo, en lo que va del año, el peso ha sido de las monedas más debilitadas en el espectro de monedas emergentes. Tanto fue así que el Banco de México tuvo que aplicar un ajuste en la tasa de interés por 50 puntos base en Febrero, fuera del calendario de juntas y sorprendiendo a los mercados, en coordinación con recortes al gasto anunciados por Hacienda.
En los siguientes meses, la expectativa de que la Fed siga retrasando el ajuste en tasas ha aumentado. Lo anterior derivado del débil reporte de empleo en Mayo en Estados Unidos, donde sólo se crearon 38 mil puestos de trabajo, el menor en los últimos 6 años. De hecho, creemos que la probabilidad de que la Fed no suba la tasa es mayor, toda vez que la debilidad del mercado laboral podría ser un indicador de que la economía de Estados Unidos entre en recesión.
Estas son malas noticias para México. Una economía débil en el norte exacerbaría la debilidad de las exportaciones manufactureras, aumentando el riesgo de un déficit de cuenta corriente más amplio en México. Esta variable cobra relevancia en el contexto de que el déficit está siendo financiado, en su mayoría, por inversiones de portafolio que son volátiles. De hecho, en el primer trimestre del año, estas inversiones cayeron, y el financiamiento provino de mayores emisiones de deuda gubernamental.
En este contexto, es bien probable que el peso siga bajo presión. En los siguientes días se aproximan eventos podrían ser negativos para la moneda mexicana. El referendo de permanencia de Reino Unido en la Unión Europea el próximo Junio 23, en el que si bien no se espera un resultado de salida, el proceso será un insumo para la volatilidad. Por otro lado, el aumento de la probabilidad de que Donald Trump sea elegido presidente en Estados Unidos, sin duda le pondrá un poco más de ruido a la moneda, derivado de su discurso claramente proteccionista y anti-mexicano.
La suma de todos estos riesgos sugiere que Banxico no tiene muchas opciones más que empezar a ajustar la política monetaria independientemente de la Reserva Federal. El no actuar mantendrá al peso como la moneda más castigada en el mundo, y entonces quizás, la tendencia de inflación y sus expectativas se pueden deteriorarse. En ese sentido, en Barclays creemos que Banxico subirá la tasa el próximo junio 30, quizás otros 50 puntos base, y que seguirá ajustando hasta que el tipo de cambio se estabilice y que se recupere con respecto a otras monedas emergentes.
Finalmente, para que estas medidas tengan sentido, es fundamental que la política fiscal siga siendo ajustada y que los problemas en Pemex encuentren solución. Si este no es el caso, no hay política monetaria que pueda estabilizar la moneda.
Columna de Marco Oviedo, Economista en Jefe de Barclays México
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Susanne Nilsson. The Case for Small Caps in a World of Deflation and Disruption
Durante los últimos 30 años, la inversión en valores de pequeña capitalización ha generado un amplio debate. Las estadísticas a largo plazo sugieren que las empresas más pequeñas evolucionan mejor que las compañías más grandes. El consenso en el mercado es menor cuando se habla sobre las razones de esto. Las explicaciones van desde la afirmación de que las pequeñas empresas ofrecen una prima de riesgo a cambio de una menor liquidez, a que la escasez de research sobre este tipo de empresas significa que cualquier nueva información tiene un mayor impacto en las acciones, pasando por el argumento de que las pequeñas empresas, en conjunto, tienden a crecer más rápido que las grandes.
Cualquiera que sea el caso, a pesar de que las ‘small caps’ en Estados Unidos han tenido un comportamiento un 10% por debajo de las grandes compañías en los últimos dos años, si nos fijamos en un periodo más largo de tiempo, sus cifras de rentabilidad son mucho mejores. Entonces, ¿qué podemos esperar de cara al futuro?
En realidad, las perspectivas para todos los inversores son turbias, estiman los expertos de Schroders. Desde la tecnología punta más disruptiva, al persistentemente bajo crecimiento, están haciendo que sea más fácil detectar a los perdedores y a los ganadores. Los retos abarcan todo, desde las preocupaciones medioambientales que abren multitud de preguntas sobre el futuro de la economía basada en el carbono, a los avances de la inteligencia artificial que podrían reemplazar a más de 230 millones de trabajadores en todo el mundo.
En estas circunstancias, y contrariamente a lo que suele pensarse, la firma estima que puede encontrar a los ganadores entre el universo de empresas más pequeñas, menos conocidas e investigadas que entre sus hermanos mayores. “En vista de que la innovación y los avances tecnológicos avanzan a un ritmo sin precedentes, las empresas que son ágiles están mejor equipadas para mantenerse al día con estos cambios. En este entorno, tener una marca fuerte, una gran base instalada y una amplia red de distribución no son necesariamente los activos más importantes”, dicen.
Sin embargo, los períodos de innovación disruptiva inevitablemente crean perdedores y ganadores. Schroders pone como ejemplo la burbuja punto com. Durante la mayor parte de este tiempo, el índice de empresas de pequeña capitalización de Estados Unidos obtuvo un rendimiento inferior al índice de compañías de gran capitalización (Gráfico 2, izquierda). “Sin embargo, cuando dividimos el universo de las ‘small caps’ en varios sectores, la historia es muy diferente. Las pequeñas empresas farmacéuticas, de biotecnología y software superaron al S&P 500, el índice donde cotizan las empresas más grandes. Mientras que las industrias tradicionales, tales como la banca y el comercio minorista, se quedaron rezagadas (Gráfico 2, derecha). Esto demuestra lo importante que es ser capaz de elegir de forma activa a los ganadores cuando se produce la disrupción”, cuenta.
Para Schroders, lo que a menudo deja a las empresas tradicionales en desventajas cuando se trata de desarrollar o adoptar una innovación es el temor a canibalizar sus ingresos actuales. Por el contrario, las empresas más pequeñas y más nuevas que no están vinculadas a un producto establecido tienen más incentivos para canalizar los recursos hacia la siguiente innovación disruptiva.
La tecnología médica es un buen ejemplo de esto, pero hay más. Entre ellos podemos citar a los grandes proveedores de tecnología que operan en los mercados en donde el «ganador se lleva todo». Aquí las denominadas empresas FANG que tienen la tecnología dominante (Facebook, Amazon, Netflix y Google) a menudo utilizan sus sustanciales reservas de efectivo para comprar pequeños competidores. Para los inversores en las acciones de estas ‘small caps’ que cotizan en bolsa, esto es claramente una buena noticia, aunque puede limitar sus oportunidades de obtener ganancias aún mayores.
“Por supuesto, no todas las pequeñas empresas de tecnología cotizan en bolsa. Dado que cuentan con perspectivas de rendimiento bajo, la financiación de capital de riesgo es muy popular y, a menudo es más fácil de conseguir que otras fuentes de financiación (Gráfico 3). En este entorno, las empresas innovadoras pueden seguir sin salir a bolsa mucho después de la etapa de desarrollo, lo que niega a los inversores la oportunidad de invertir en la empresa cuando está en la fase de crecimiento rápido”, escribe la gestora en uno de sus últimos análisis de mercado.
Por ejemplo, el fabricante de coches eléctricos Tesla empezó a cotizar cuando estaba valorado en más de 2.000 millones de dólares, mientras que Uber sigue siendo una compañía que no cotiza en bolsa pese a estar valorada en 50.000 millones de dólares. Sin embargo, esta claro que entre el universo de empresas que cotiza en bolsa ofrece una granoportunidad para encontrar las empresas destinadas a lograr la próxima tecnología disruptiva. Por ejemplo, a finales de febrero, el sector de la tecnología representaba el 3,8% del índice FTSE SmallCap, más del doble que en el FTSE All-Share o el FTSE 100. Aproximadamente el 65% de las empresas que cotizan en el Nasdaq estadounidense están valoradas en 500 millones de dólares o menos.
Más allá de estas características generales, Schroders identifica una serie de áreas específicas donde las empresas más pequeñas gozan de ventajas no necesariamente compartidas por sus rivales más grandes:
Nichos de mercado sin cubrir
Poder de fijación de precios
Mejores balances
Inversiones socialmente responsables
Perfil más bajo
“Teniendo en cuenta las perspectivas de bajo crecimiento económico y el aumento de problemas tecnológicos, creemos que los inversores deben prestar especial atención a las empresas de pequeña capitalización. Este entorno hará la vida más difícil para las grandes empresas, mientras que las empresas más pequeñas tienen la oportunidad de ganar cuota de mercado y crecer más rápido que el mercado. En un momento de cambio tecnológico, social y regulatorio sin precedentes, las pequeñas empresas pueden ser capaces de operar «por debajo del radar» y dominar los nichos que pueden crecer a la luz de estos cambios. Los inversores tendrán que evaluar cada empresa en particular y no deben basarse en la suposición de que la prima que ofrecen las pequeña empresas funcionará de forma general. Hay que ser capaz de separar el grano de la paja y esto, será de vital importancia para el éxito de un portfolio de small caps”, concluye la firma.
Hervé Hanoune, Head of Fixed Income at Vontobel AM and fund manager of the Vontobel Fund- Bond Global Aggregate. Courtesy photo. "We Identify US Duration as The Strongest Source of Risk for The Next Couple of Months"
En un entorno en el que muchos ven difícil encontrar valor en los mercados de deuda, Hervé Hanoune, director de renta fija y gestor del fondo Vontobel Fund- Bond Global Aggregate en Vontobel AM, ve numerosas oportunidades en el activo. Sobre todo, en las compañías europeas del sector financiero, asegurador y utilities y en la periferia de la zona euro, según explica en esta entrevista con Funds Society. El experto defiende un enfoque de renta fija flexible global en el que los inversores diversifiquen invirtiendo en diferentes clases de activos, estrategias de inversión y horizontes temporales. Porque un enfoque de este tipo es hoy más necesario que nunca.
En un entorno de rentabilidades bajo mínimos en muchos activos de deuda, ¿aún hay valor en el activo?
Sí, por supuesto, desde la perspectiva de un inversor en bonos el actual entorno de mercado es bastante positivo, en particular para los productos con spread. La razón es muy sencilla: nos enfrentamos a un escenario de baja inflación que se combina con un crecimiento débil. Los bajos niveles de inflación harán que los tipos se mantengan bajos y el bajo crecimiento hará que las empresas se mantengan a flote y les permitirá cumplir con el pago de sus cupones. Actualmente mantenemos un punto de vista positivo sobre las compañías europeas del sector financiero, asegurador y utilities y sobre la periferia de la zona euro, esto último debido a nuestras expectativas de que el presidente del BCE reforzará su deseo de normalizar los niveles de los diferenciales dentro de la zona euro. En especial nos gustan valores de T1 con alguna antigüedad como Intesa, BNP, Natixis y NSBC, así como de compañías de seguros como AXA, Groupama y Zurich.
En el actual entorno, de tipos bajos pero con subidas en el horizonte en EE.UU…. ¿qué le gusta más, el riesgo de duración o crédito?
En realidad prefiero un enfoque de renta fija flexible global. No creo que los inversores estén correctamente recompensados al estar expuestos a la duración. El riesgo de duración es bastante difícil de gestionar, sobre todo en el entorno actual en el que este riesgo se ve exacerbado por la naturaleza asimétrica del riesgo provocado por los bajos tipos de interés. Con los tipos de los bancos centrales próximos a cero, este peligro es evidente. El aumento de la duración tiene el efecto de exponer las carteras de bonos a cada vez mayores caídas.
Sin embargo, las buenas noticias vienen de la mano de que el universo de renta fija es muy amplio y junto con las estrategias tradicionales hay otras estrategias que los inversores deberían considerar, por ejemplo, las que multiplican el abanico de oportunidades, lo que se traduce en invertir a nivel global. Los inversores deberían diversificar invirtiendo en diferentes clases de activos, estrategias de inversión, horizontes temporales…, lo que ayuda a mejorar el perfil de riesgo-rentabilidad de sus carteras. Por último, pero no menos importante, los inversores también pueden conseguir retornos optando por oportunidades de valor relativo.
¿Importa la diversificación geográfica?
Creo que la diversificación geográfica desempeña un papel fundamental. De hecho, los inversores que amplían su exposición geográfica desde una perspectiva local o continental a una global se verán recompensados por un abanico mucho más amplio de oportunidades. Desde mi punto de vista la diversificación es crucial dado que los inversores en bonos necesitan un enfoque que sea capaz de ofrecer retornos con independencia de la dirección de los tipos de interés y de los ciclos de mercado. Por tanto, los inversores en renta fija podrán encontrar oportunidades siempre que adopten un enfoque flexible y diversificado.
¿Cuáles son las principales posiciones en su cartera?
Nuestras diez principales posiciones están equilibradas entre crédito y deuda pública lo que refleja nuestra convicción en emisores y sectores. En lo que respecta a la deuda pública, tenemos bonos gubernamentales portugueses y de Reino Unido a largo plazo. Reino Unido ofrece unos rendimientos muy interesantes y mientras que la divisa se enfrenta a riesgos derivados de un potencial Brexit, los gilts deberían resistir en el caso de una salida de Reino Unido de la UE. Por su parte, Portugal es un gran beneficiario del programa de compra de bonos del BCE y el mercado tienen todavía que descontar esto completamente. En cuanto al crédito, como mencionábamos antes, nos gustan emisiones con un sólido carry. Por ejemplo, sólidas instituciones financieras italianas como Intesa Sanpaolo, uno de los mayores grupos bancarios italiano.
En este entorno de tantas noticias de los bancos centrales… ¿qué peso cree que pueden tener en los mercados y cómo lo juega en su cartera?
Nuestra cartera está correctamente preparada para hacer frente a estos retos. Solo invertimos en áreas en las que vemos valor. Por tanto, podemos evitar inversiones que consideramos demasiado caras tras la compra de bonos por parte del BCE, por ejemplo, los bonos soberanos alemanes. En otras áreas, como la periferia de la zona euro, creemos que la acción del BCE es positiva para nuestras inversiones en productos con carry. Como se anunció en abril, el BCE está satisfecho por ahora con sus medidas, lo que incluye la extensión que hizo del programa de compra de bonos. En lo que respecta a la Fed, solo esperamos una o dos subidas de tipos este año, pero no se trata de una previsión estática: hemos visto que la Fed está en una actitud muy dovish y ha cambiado en cierta medida su comportamiento habitual, por lo que tenemos que ser flexibles en este sentido.
¿Cuáles son los mayores riesgos que ve en este entorno y cómo se cubre?
Creemos que los mayores riesgos hoy en día están ligados con las operaciones de preservación de capital, que podrían deteriorarse ampliamente cuando el mercado se normalice. Hemos identificado la duración estadounidense como la principal fuente de riesgo para los dos próximos meses. Por todo ello, la necesidad de ser flexibles/tácticos es ahora incluso más importante que lo que fue a principios de año. Nuestro escenario central que aboga por un crecimiento lento, pero positivo a nivel global, con una presión inflacionista muy débil, sigue siendo el mismo que han señalado los datos económicos que se han conocido hasta la fecha. Sobre todo en Europa y Japón, seguiremos viendo un escenario de inversión con tipos de interés cercanos a cero o en territorio negativo durante algún tiempo. Seguimos pensando que podemos encontrar muchas oportunidades hoy en día dado que la combinación de baja liquidez y estrés de mercado crea muchas ineficiencias.
En cuanto a las valoraciones de los mercados de deuda, ¿están poniendo en precio una recesión?
Sin duda, los mercados de crédito presentaron en enero y febrero unas valoraciones de mercado en recesión, pero la recuperación vivida desde entonces los ha llevado a niveles más normales. Creemos que el mercado de crédito en general está correctamente valorado, pero siguen existiendo segmentos con valor.
¿Hay burbujas en algunos segmentos?
Si se tiene en cuenta el nivel al que se encuentran los bonos gubernamentales alemanes, podría llegar a concluirse que algunos mercados de deuda soberana podrían estar en un territorio propio de una burbuja.
En Europa, dice ver valor en deuda periférica, como España, Italia o Portugal, ¿por qué?
Sí, las emisiones de la periferia europea son atractivas, sobre todo las de Portugal e Italia, dado que sus fundamentales están mejorando y cuentan con el respaldo del BCE. Estamos en un proceso de mutualización de la deuda europea, que todavía no ha sido descontado por el mercado.
¿Le preocupa el riesgo político en mercados como España?
En el contexto de las nuevas tendencias políticas en las cuales el electorado se está distanciando de los partidos tradicionales, este riesgo podría tener un impacto negativo. Pero como se puede ver en el caso de Portugal, el mercado presta más atención a las acciones del BCE que a la política nacional.
El tema de las divisas y los fuertes movimientos en mercados como China o EE.UU. son temas clave hoy en día.
Seguimos estando cortos en varias divisas asiáticas y continuaremos gestionando de forma activa nuestra exposición a este tema cuando los precios cambien. También pensamos que los precios del petróleo han dejado de corregir y que los productores se recuperarán en los próximos meses, por lo que es probable que las economías emergentes productoras de petróleo superen a las importadoras. Como resultado, tenemos una posición larga en el rublo ruso y corta en la lira turca.
¿Hay una guerra de divisas? ¿Qué implicaciones puede tener?
Claramente tenemos un elemento de devaluación competitiva, y Estados Unidos se llevó el peso más importante en 2015 apreciándose considerablemente. Estados Unidos ha dejado claro a China que no está dispuesto a aceptar una mayor apreciación a su costa y como resultado, los chinos han cambiado al yen japonés. Teniendo en cuenta este escenario, podríamos esperar algunas señales que indiquen que el Banco de Japón volverá a devaluar su divisa otra vez.
¿Qué sectores le gustan?
Tenemos un punto de vista positivo sobre las compañías financieras y las aseguradoras europeas. Además, nos gustan las utilities, las empresas industriales y la periferia. En resumen, la exposición al crédito viene definida por una perspectiva top-down. Sin embargo, la exposición por sectores y emisores se construye a partir de un detallado enfoque bottom-up, respaldado por nuestros análisis de crédito. Como con el resto de las clases de activo que forman parte del universo elegible, evaluamos continuamente el valor del crédito frente a otras clases de activo.
Por geografías, ¿cómo está posicionada su cartera?
Los cinco países con mayor peso en el fondo son Reino Unido, Francia, Portugal, Italia y Alemania.
En emergentes, ¿va siendo momento de entrar?
Seguimos siendo cautos con los mercados emergentes, sobre todo en divisa local. Como comentábamos antes, los precios del petróleo se han estabilizado lo que ayudará a que los países productores se recuperen en los próximos meses. Sin embargo, seguimos siendo muy selectivos con la deuda emergente denominada en divisa extranjera. Por tanto, en América Latina, países como México o Colombia nos parecen atractivos.
La opinión personal del autor no refleja necesariamente la opinión de Vontobel Asset Management.
Foto: Blipzor /deviantart . El fondo fintech de NewAlpha invierte en ITrust
NewAlpha Asset Management, un experto en inversiones dirigido a la industria de emprendimiento financiero global, lanzó el primer fondo francés de venture capital dedicado a compañías fintech en noviembre de 2015. Recientemente, NewAlpha ha anunciado la segunda inversión de este fondo, en la firma ITrust, permitiendo a la compañía captar 2 millones de euros y acelerar la puesta en marcha en Francia y en el extranjero de sus soluciones de seguridad informática.
Impulsado por la creciente confianza de los usuarios y las autoridades regulatorias, el desarrollo de la tecnología digital en los servicios financieros se está acelerando con la proliferación de las innovaciones introducidas por las empresas de nueva creación o startups fintech.
Como tal, la seguridad informática se ha convertido en uno de los requisitos previos para el desarrollo de estos nuevos servicios financieros y, por otra parte, para la sostenibilidad de todos los actores de la industria financiera: bancos, compañías de seguros y empresas de pago o banca electrónica. “Se pide a los usuarios de fintech que compartan una gran cantidad de información sensible relativa a sus activos, ingresos y de manera más general a sus vidas privadas. Proteger esos datos es el objetivo primordial que sustenta el desarrollo de empresas fintech. Las soluciones ofrecidas por ITrust y la calidad de sus equipos nos han convencido de la capacidad de crecimiento de la empresa, al mismo tiempo que afrontan los retos actuales de seguridad informática», señaló Lior Derhy, director general responsable de Private Equity en NewAlpha.
Jean-Nicolas Piotrowski, presidente y fundador de ITrust, añadió lo siguiente: “El número de ciber ataques y algunos de sus devastadores efectos continúa creciendo. La gran mayoría de las compañías, no están suficientemente organizadas y equipadas para afrontar este asunto. En nuestro negocio, sin embargo, la mayoría de nuestros competidores son americanos e israelíes. Nuestras raíces nacionales significan que estamos bien posicionados para satisfacer las necesidades de los operadores de Infraestructuras Críticas (OIV, por sus siglas en inglés), cuyas actividades son esenciales para la economía francesa. En términos más generales, es la razón por la que actualmente apuntamos a un fuerte desarrollo en Europa».
«Nuestra visión de la inversión en fintech nos lleva a adoptar un mayor interés por las nuevas tecnologías capaces de impulsar el desarrollo de las fintech y crear sinergias con los actores presentes. Desde esa perspectiva, ITrust está perfectamente posicionado», concluyó Antoine Rolland, presidente de NewAlpha. Respaldado por inversores institucionales, incluyendo Credit Mutuel Nord Europe, el fondo gestionado por NewAlpha tiene como objetivo construir y promover una cartera diversificada de inversiones en fintech e insurtech. También tiene como objetivo proporcionar un seguimiento activo de los cambios en los servicios financieros (iniciativas innovadoras y nuevos usos) y de los cambios tecnológicos que afectan a los sectores de banca, seguros y gestión de activos.
