El MSCI World equity total return index en dólares estadounidenses está cerca de alcanzar su máximo histórico de 2007, tras acumular ganancias del 131 %* desde su nivel más bajo registrado tras la crisis financiera en marzo de 2009. Esta fuerte rentabilidad —a pesar de una recuperación económica decepcionante en los principales países del G7— es atribuible fundamentalmente a tres factores.

• En primer lugar, el mercado de renta variable contaba con una valoración atractiva tras el periodo bajista de 2007-2009. Según un modelo predictivo** empleado por el economista y gestor de fondos estadounidense John Hussman, por ejemplo, en el periodo bajista de marzo de 2009 la valoración de las acciones estadounidenses reflejaba una rentabilidad estimada a 10 años del 9,2% anual. Es cierto que la rentabilidad estimada registró niveles mucho más elevados en la década de los setenta y los ochenta, alcanzando la cifra récord de 20% en junio de 1982; sin embargo, la predicción de marzo de 2009 fue la más elevada desde 1992.
• En segundo lugar, el crecimiento mundial desde 2009 ha sido decente, a pesar de la lenta recuperación de los países del G7, y refleja la rápida expansión y el mayor peso de las economías emergentes. El PIB mundial calculado por el FMI, que pondera los países según la «paridad del poder adquisitivo», aumentó un 4,1% anual en el periodo 2010-2012, por encima de la media de 3,4% registrada desde 1980. El FMI espera que se mantenga un ritmo de crecimiento razonable del 3,3% en 2013. Las ganancias en el mercado de renta variable mundial dependen de la evolución del PIB a escala global, y no únicamente de lo que pase dentro del G7.
• En tercer lugar, el entorno de liquidez para los mercados de renta variable y otros mercados ha sido inusualmente favorable desde 2009, lo que refleja, en parte, la aplicación de políticas monetarias extremas y no convencionales. Un indicador clave de la liquidez es el desfase entre las tasas anuales de crecimiento de la oferta monetaria real (es decir, ajustada por la inflación) en los países del G7 y la producción industrial. El que la oferta monetaria real crezca más rápido que la producción implica que hay un exceso de liquidez que se destina a los mercados e impulsa los precios al alza. Esta situación se ha constatado en 34 de los 48 meses transcurridos desde marzo de 2009.

¿Qué sugieren estas consideraciones sobre las perspectivas actuales de los mercados de renta variable? La tendencia de crecimiento del PIB mundial y de los beneficios empresariales debería mantenerse, alimentada por el avance del mundo emergente.

Sin embargo, la valoración de la renta variable es ahora mucho menos atractiva que en 2009. Según el modelo de Hussman, por ejemplo, la valoración de las acciones estadounidenses actualmente refleja una predicción de rentabilidad a 10 años de tan sólo un 3,0% anual, muy por debajo de la media histórica. Por lo tanto, lo que sugiere el Sr. Hussman es que los inversores deberían acumular efectivo en lugar de invertir en renta variable, hasta que surja una oportunidad para asegurar una rentabilidad más interesante a largo plazo.

Aunque este argumento puede ser válido para la renta variable estadounidense, tiene menos vigencia en otros mercados en los que las valoraciones parecen razonables. Aplicando un modelo similar al MSCI World ex US index, por ejemplo, la rentabilidad prevista a 10 años sería de 8,3%.

Otro dato que debemos tener en cuenta, obviamente, es la falta de atractivo de otras opciones de inversión, particularmente la deuda pública y el mercado monetario. La rentabilidad a 10 años del 3% anual proyectada para la renta variable estadounidense es 1,3 puntos porcentuales superior a la rentabilidad actual de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años*.

Además, muchos inversores en renta fija consiguen exposición a través de fondos que mantienen una proporción constante de valores a largo plazo, en lugar de comprar un bono a 10 años y mantenerlo hasta su vencimiento. En otras palabras, se exponen al riesgo de sufrir pérdidas de capital en caso de que la rentabilidad real vuelva a situarse en su media histórica o si aumentan las expectativas de inflación. Es decir, puede que la renta variable estadounidense esté valorada contemplando entregar rentabilidades más modestas, pero aún sigue siendo más atractiva que los bonos.

La valoración es el principal factor determinante de la rentabilidad a largo plazo, pero los movimientos a más corto plazo en el mercado de renta variable reflejan normalmente el ciclo económico mundial. La pronunciada subida registrada desde mediados de 2012, por ejemplo, anticipaba una recuperación económica para finales de 2012 y principios de 2013. Esta recuperación fue, a su vez, presagiada por la expansión más rápida de la oferta monetaria real desde la primavera de 2012. Según una regla monetarista, la oferta monetaria real precede con un lapso de aproximadamente seis meses a la evolución de la actividad económica.

En resumen, la renta variable resulta ahora mucho menos atractiva que a principios de 2009, pero aun así, es probable que se comporte mejor que el mercado monetario y la deuda pública, superándolos por un amplio margen a largo plazo. Sin embargo, puede que los inversores que buscan destino para su dinero prefieran retrasar la toma de decisiones ante una posible ralentización económica más adelante en 2013, que supondría una mejor oportunidad de entrada en el mercado.

*  A 17 de abril.

** El modelo asume un crecimiento de los dividendos, las ganancias y el PIB nominal del 6,3% anual – basado en la experiencia post-guerra – y una reversión a la media de la relación entre la capitalización bursátil y el PIB sobre 10 años.