Photo: Keith Allison. You Missed the US Equity Fat Pitch. Now What?
Casi cinco años después del pánico de marzo de 2009, fecha en la que las bolsas marcaron sus mínimos históricos más recientes, la renta variable ha recuperado un rango de valoración razonable. En torno a 1.800 puntos, el S&P 500 cotiza a un PER estimado en 2013 de unas 16,5 veces, descontando un retorno a largo plazo de entre un 7% y un 9% -en línea con su media histórica-. Así, los mercados de renta variable no parecen estar ni baratos ni sobrevalorados.
Esto representa un dilema para los inversores –tanto institucionales como individuales- que se hayan perdido el rally masivo del mercado desde los mínimos de 2009 (el “Fat Pitch”, utilizando una analogía deportiva procedente del baseball) y con él, los retornos equivalentes a toda una generación. “Si compramos bolsa americana ahora, ¿estaremos entrando en máximos?”, pueden estarse preguntando. “Y si no entramos, ¿nos perderemos otro Fat Pitch?”
En un intento de responder a esta pregunta, partimos de la premisa de que el panorama inversor en el mundo se encuentra ahora en mucha mejor forma que en aquellos oscuros días de 2008 y 2009. Como selectores de acciones bottom-up no intentamos hacer pronósticos macroeconómicos o geopolíticos, pero estamos convencidos de que la economía norteamericana está relativamente bien posicionada si se compara con la del resto del mundo. A considerar:
El precio de la vivienda se ha recuperado de forma pronunciada desde su dramática caída de hace seis o siete años.
El precio del gas sigue cayendo, al tiempo que el precio del crudo recorta respecto a su último repunte.
La situación del mercado laboral va mejorando, si bien la recuperación sigue siendo lenta.
La inyección de liquidez de la Fed en el sistema a través de los programas de relajación cuantitativa ha tenido un claro efecto positivo en las principales instituciones financieras. Estas han conseguido recuperar su capital al tiempo que mejoraba la calidad del crédito y descendía la morosidad.
Además, no creemos que el mercado bursátil de EE.UU. haya generado una burbuja, como ocurrió en 1998 y 2000, con la excepción de un pequeño grupo de small y mid caps que sí están caras. El mercado de bonos de EE.UU., sin embargo, sí que aparece artificialmente inflado a medida que las subidas de tipos van siendo más plausibles.
Contra estos factores favorable está el continuo desacuerdo de Washington sobre la política fiscal de EE.UU., que ha generado un daño significativo a la confianza empresarial. En lugar de aumentar la inversión en equipos, instalaciones productivas e I+D, las grandes corporaciones han optado por devolver capital a sus accionistas vía recompras de acciones y dividendos. Esta carencia de inversión está detrás de que el crecimiento del PIB esté por debajo de su potencial.
En conclusión, creemos que el sesgo hacia valoraciones más altas para la renta variable se va a a mantener en el largo plazo. Esto se basa tanto en las valoraciones actuales como en los catalizadores que provienen de una economía al alza y, una vez se resuelva la situación presupuestaria, de una mayor inversión empresarial. Es cierto que el crecimiento de beneficios va a presentar mayores retos en 2014 pero creemos que esto está plenamente descontado en las expectativas del mercado.
Extracto del White Paper de Robeco titulado «U.S. Equities at a Crossroads?», publicado en enero de 2014
Ken Hsia, portfolio manager at Investec.. Globally Focused European Companies Offer Pockets of Value for Stock-Pickers
La renta variable europea ha subido gracias a la recuperación del sentimiento inversor en la región a vientos de cola globales procentes de EE.UU. y Japón. Sin embargo, aunque las acciones europeas no evidencien valoraciones tan atractivas como antes, siguen presentando bolsas de valor. Las compañías europeas con enfoque global han sido el motor de las subidas bursátiles en el continente. Los negocios centrados en el mercado europeo que han sobrevivido y que tienen poder de fijación de precios en mercados que ahora son menos competitivos también tienen probabilidades de prosperar. Son opiniones de Ken Hsia, portfolio manager de renta variable europea y miembro del equipo Global 4Factor Equity de Investec.
¿Dónde se encuentra Europa en términos de retorno bursátil?
La economía europea se recupera con lentitud. Esta recuperación es todavía frágil y la disparidad entre países es grande, como es el caso de Francia, cuyo PMI caía hasta 48 puntos en noviembre de 2013. Así, el PIB per cápita de la mayoría de las grandes economías europeas, a excepción de Alemania, está todavía bastante por debajo de los niveles pre-crisis de 2007.
En todo caso, aunque los mercados de renta variable europeos hayan subido durante los dos últimos años, solo algunas bolsas han superado sus máximos de 2007. El índice MSCI Pan Europe está todavía un 30% por debajo de sus máximos de 2007. No resulta sorprendente que Dinamrca y Suiza, mercados que albergan algunas de las compañías de mayor calidad de Europa, hayan superado sus máximos históricos previos.
¿Qué características presentan las oportunidades de inversión?
Ganadores Globales
Un análisis pormenorizado del índice MSCI Europe revela que sus miembros con más peso son líderes globales como Nestlé, HSBC, Roche Holdings y Vodafone. Estas compañías generan sus ingresos en mercados globales y no dependen tanto de sus operaciones en Europa. Estas empresas globales son numerosas, no exclusivamente de gran capitalización, y generalmente son poco conocidas fuera de su área de experiencia. Estas compañías representan una razón de peso para invertir en renta variable europea.
Mejora en márgenes
Hay un gran camino por recorrer para mejorar los márgenes de las empresas europeas. Así, estamos viendo señales de mejora en sus resultados empresariales que evolucionan en tándem con el crecimiento económico global. Esto se puede atribuir, en parte, a que algunas industrias han tomado medidas para luchar contra la baja utilización de su capacidad productiva implementando planes de racionalización, reduciendo costes y cerrando plantas inactivas, para que la oferta se equilibre respecto a la demanda. El resultado final es que habrá menos competidores, algo bueno para los que sobrevivan.
Desapalancamiento
La baja utilización de capacidad sigue siendo un problema en muchos mercados europeos. Como consecuencia, y a medida que mejora la rentabilidad, creemos que se asistirá a un proceso de desapalancamiento de los balances corporativos, puesto que la necesidad de destinar recursos a nuevas inversiones será limitada. El desapalancamiento tiene la virtud de transferir valor desde los tenedores de deuda a los tenedores de acciones, pero si además va acompañado de recompras de acciones hay un efecto doble en el que además de mejorar las ratios de capital se potencia el retorno al accionista, resultando generalmente en una subida de la compañía en bolsa.
Valoración relativa
La renta variable europea cotizaba con un descuento del 15% respecto a los mercados desarrollados en 2012. Desde entonces, las fuertes alzas del mercado han estrechado este descuento de forma significativa, y en términos de PER estimado, la bolsa europea en su conjunto ya se encuentra razonablemente valorada. Sin embargo, creemos que en términos históricos y en relación a la ratio precio/valor en libros, la valoración del mercado europeo puede seguir subiendo, dado que Europa se encuentra bien posicionada en términos de rentabilidad y riesgo.
¿Cuáles son los riesgos?
El riesgo más obvio es la inestabilidad de la zona euro. Sin embargo, no hay evidencia clara de esto actualmente. La hipótesis central de nuestra estrategia de inversión parte de la estabilidad en la región (y en general en todo el mundo). Continuamos esperando una caída en la rentabilidad de los bonos de aquellos países que tienen sus cuentas públicas más comprometidas, como indicio de que los inversores tienen menor aversión al riesgo.
Los riesgos macroeconómicos todavía deben tenerse en cuenta – por ejemplo, estamos algo preocupados por el re-rating de determinadas bolsas del sur de Europa durante 2013-. Creemos que una estrategia de inversión disciplinada y basada en la evidencia debería asegurar un equilibrio entre convicción y optimismo. El mayor riesgo está en la retirada progresiva de estímulos monetarios por parte de la Reserva Federal y su influencia sobre los mercados globales. En este entorno, creemos que una estrategia bottom-up de selección de activos es positiva dado su enfoque más específico a compañías respecto al mercado.
Foto: Martin Garrido. Sura cierra su primer fondo inmobiliario al alcanzar el tope de capital establecido
Sura Chile ha cerrado su primer fondo inmobiliario tras haber alcanzando la suscripción de órdenes por un millón de unidades de fomento (UF), unos 43 millones de dólares, con alrededor de 300 aportantes. El fondo, que tiene un plazo de seis años, fue suscrito principalmente por inversores particulares y tiene la particularidad de poder inscribirse bajo un plan de APV, informó Sura.
Renzo Vercelli, gerente general de Sura Corredores de Bolsa, empresa comercializadora del fondo, destacó el interés despertado por parte de los inversores y agregó que cuentan con una serie de proyectos en marcha. «Tenemos muy buenos proyectos en carpeta y una larga experiencia en identificar buenas oportunidades de inversión en esta materia, la que hoy estamos poniendo a disposición de nuestros clientes a través de un fondo que entrega flujos atractivos y estables, y respaldados por un activo real”.
El próximo paso es fondear los compromisos adquiridos, lo que ocurrirá en una primera etapa durante la primera quincena de enero, cuya recaudación irá a financiar la compra del primer inmueble, que corresponden a 4.000 metros cuadrados del edificio Millenium en Santiago de Chile. Sura agregó que los subsiguientes capital calls se irán realizando a lo largo del año.
Sura, a través de la empresa de seguros, tiene más de 11 años de experiencia en gestión de renta inmobiliaria y cuenta con más de 55.000 metros cuadrados administrados.
El perfil de las inversiones del nuevo fondo inmobiliario son oficinas con contratos de arriendos vigentes en edificios clase A, cercanos al eje del metro de Santiago y en las zonas de Providencia, Las Condes, Vitacura.
Foto: Martin Falbisoner. Threadneedle presenta en Chile su estrategia de renta variable europea de la mano de David Dudding
El gestor de la estrategia de renta variable europea de Threadneedle Investments David Dudding estará estará de road show en Chile el 13 y 14 de enero para presentar su estrategia de cara a este 2014, que pasa, entre otras cosas, por invertir sobre todo en una cartera concentrada de renta variable de compañías domiciliadas en la Europa continental o con significativas operaciones en la zona, tal y como informaron desde la gestora a Funds Society.
Dudding apuntaba recientemente que dados los titulares pesimistas que ha generado la zona euro en los últimos años, “algunos inversores se sorprenderían al saber que es posible encontrar empresas europeas excelentes que han ofrecido rentabilidades muy sólidas a largo plazo y creemos que lo seguirán haciendo”.
El gestor apuntaba también que a la hora de invertir en una empresa, se centran, entre otras cosas, en su capacidad de fijación de precios, empresas con una cuota de mercado dominante, un gran número de proveedores que por tanto no tienen capacidad de negociación y una cartera de clientes diversa compuesta por miles o incluso millones de clientes, que una vez más carecen de la capacidad para influir en los precios aplicados por la sociedad.
“También buscamos sectores con barreras de entrada sostenibles y elevadas, lo que garantiza que las empresas puedan mantener su capacidad de fijación de precios, y en los que existen factores de crecimiento estructural”, puntualizaba el gestor en uno de sus últimos análisis.
El gestor se incorporó a la firma en 1999 como analista y antes de ello trabajó para John Swire & Sons en Hong Kong y para Investors Chronicle como periodista financiero. Dudding es licenciado en Historia Moderna y Política Europea por la Universidad de Oxford y es además miembro del CFA Institute y de la sociedad británica de inversores profesionales UKSIP.
Foto oficial de la Casa Blanca, de Pete Souza.. ¿Qué nos deparará la FED con Yellen al frente?
El presidente Obama ha nominado a Janet Yellen, anterior vicepresidenta de la Reserva Federal, para reemplazar a Ben Bernanke, cuyo mandato termina en enero. Yellen llega al puesto con unos fuertes credenciales académicos y políticos. Cuenta con un Doctorado en economía por Yale y pertenece al profesorado de Harvard y London School of Economics. Antes de sumarse a la Fed en octubre de 2010 para un mandato como vicepresidenta, Yellen comenzaba simultáneamente un periodo de 14 años como miembro del Consejo de la Fed, que vencerá en enero de 2024. Anteriormente fue presidenta y CEO de la Reserva Federal de San Francisco.
Pero, ¿en qué se diferencia de sus homólogos anteriores?
La política monetaria de la Reserva Federal americana bajo la presidencia de Yellen será muy similar a la de Ben Bernanke, pero esperamos algunas diferencias importantes.
Es probable que Yellen ponga menos énfasis en el consenso y más en sus propios puntos de vista, lo que dará lugar a una mayor transparencia, junto con una dirección más clara y contundente.
A diferencia de su predecesor, Yellen es una firme defensora de la inclusión de enfoques basados en reglas a la hora de determinar una política monetaria acomodaticia.
Buscará una amplia mejora en los indicadores de empleo antes de recomendar la disminución de los programas de flexibilización cuantitativa.
Sus investigaciones académicas apoyan su creencia de que la elevada tasa de desempleo desde la crisis financiera ha sido en gran parte coyuntural, y no estructural.
La implicación es que Yellen puede colocar mayor peso en una parte del doble mandato de la Reserva Federal (empleo) que en el otro (estabilidad de precios).
Puede leer el informe completo de MFS en el documento adjunto.
Deutsche Bank announced it has reached the USD 100 million commitment target for Global Commercial Microfinance Consortium II, a first-ever fund to support the growth of microfinance institutions (“MFIs”) that pursue a high level of client care, transparency of operations and pricing, and product innovation.
Consortium II’s goal is to encourage and facilitate a renewed focus on client service and product innovation in microfinance, while continuing to develop the field of social investing. To date, Consortium II has supported more than 30 client-focused MFIs operating in Eastern Europe, Latin America, and Asia. In addition to loan capital, Consortium II borrowers have access to technical assistance to improve customer service and achieve Smart Campaign certification for the Microfinance Client Protection Principles, which aims to embed client protection practices into the institutional culture and operations of the microfinance industry.
Consortium II also provides new opportunities to invest in social enterprises in the fields of healthcare, education, energy, agribusiness and technology that operate at the base of the economic pyramid. Consortium II has already disbursed a USD 2 million loan to the Indian School Finance Company.
Consortium II represents a partnership with investors who share a focus on responsible microfinance, including AXA France VIE, AXA Germany, Calvert Foundation, CNP Assurances, Développement international Desjardins (DID), Everence Community Investments, KfW, Left Hand Foundation, Money in Motion LLC, Overseas Private Investment Corporation (OPIC), State Street, Swedish International Development Cooperation Agency (SIDA), Storebrand and University of Denver’s Daniels College of Business.
“Global Commercial Microfinance Consortium II aims to provide access to much-needed capital for microfinance institutions that make customer service a priority,” says Jacques Brand, Chief Executive Officer, North America, Deutsche Bank.
Wharton Research Data Services (WRDS), the data research platform and business intelligence tool for corporate, academic and government institutions worldwide, has announced the winners of the Southern Finance Association (SFA) Best Paper Award for Empirical Research. Andy Naranjo, Bank of America Associate Professor; Jongsub Lee, Assistant Professor; and Stace Sirmans, Ph.D. student, all from the Department of Finance, Insurance & Real Estate in the Warrington College of Business at the University of Florida, were recognized for their research paper, The Exodus from Sovereign Risk: Sovereign Ceiling Violations in Credit Default Swap Markets. The paper examines how private sector firms can delink from sovereign risk. WRDS presented the award to the researchers at the Southern Finance Association conference on November 22, 2013.
In the aftermath of the global financial meltdown, firms’ abilities to raise capital have been impacted dramatically by sovereign risk. In credit default swap (CDS) markets, Naranjo, Lee and Sirmans found that geographic location of holdings and cross stock listings impacted a firm’s ability to delink from sovereign risk and maintain better credit ratings than those more closely linked to sovereign risk. Their findings can help investors determine actual risk in CDS markets, especially in this post-crisis stage. In addition, credit agencies could utilize CDS data – including sovereign linkage, firm location and location of assets – to determine credit ratings faster and more accurately than by relying purely on sovereign ceiling violations data.
“WRDS has a long and strong commitment to the research community, and we are constantly adding datasets and resources to support researchers and serve academic, corporate and government users better,” said Robert Zarazowski, Senior Director of WRDS. “For WRDS, advancing the field of academic research is a win for everyone.”
The researchers relied on Markit CDS Datasets, which are available through WRDS. Their research adds significantly to existing explorations of sovereign ceiling violations; international linkages and the impact of cross listings; and the role of local market characteristics and country-specific rules on credit risk. The scope of data collection necessary to conduct research for the paper was complex, including micro-details on country-specific rules for over 2,300 firms in 54 countries.
Muhammed Yesilhark. Foto cedida. Carmignac Gestion monta un equipo de renta variable europea con profesionales de SAC Global Advisors
El Grupo Carmignac Gestion ha nombrado un nuevo equipo de renta variable integrado por cuatro miembros bajo la dirección de Muhammed Yesilhark. El equipo trabaja desde la oficina del grupo en Londres, donde acometerá la gestión de fondos europeos por valor de 1.600 millones de euros: Carmignac Grande Europe, Carmignac Euro-Patrimoine y Carmignac Euro-Entrepreneurs. Durante cuatro años, Yesilhark y su equipo gestionaron una amplia cartera de renta variable europea en la oficina londinense de SAC Global Investors, informó la gestora en un comunicado.
«Hemos fichado a un gran equipo con Muhammed Yesilhark a la cabeza para subrayar nuestro compromiso de generar un sólido rendimiento de la inversión en renta variable europea. Su objetivo es situar nuestros fondos europeos en el primer cuartil. Su experiencia en la gestión de estrategias long/short nos ayudará a arrojar rentabilidad con independencia de las condiciones de mercado y supondrá un complemento a nuestra gestión de riesgos. La aportación de Muhammed Yesilhark y su equipo a nuestra firma consistirá también en proponer ideas de inversión para su aplicación en la gama de fondos del Grupo Carmignac Gestion», subrayó Edouard Carmignac, fundador y presidente del Grupo Carmignac Gestion.
Muhammed Yesilhark, de 33 años, comenzó su andadura profesional como analista de Lazard en Fráncfort. Acto seguido, contribuyó a levantar la línea de negocio de fondos de inversión libre de York Capital durante cinco años, antes de incorporarse a SAC en 2009. Estudió administración y finanzas en la European School of Business en Rutlinga (Alemania). Yesilhark será el máximo responsable del fondo Carmignac Grande Europe y del fondo basado en estrategias long/short, Carmignac Euro-Patrimoine.
Asimismo, gestionará el fondo especializado en empresas de pequeña y mediana capitalización, Carmignac Euro-Entrepreneurs, junto con Malte Heininger, de 32 años, que trabaja con Yesilhark desde hace más de tres años, aunque antes lo hizo como banquero de inversión en Morgan Stanley. Malte cursó sus estudios en ESCP-EAP en París.
El equipo de Carmignac Gestion cuenta también con dos analistas, Huseyin Yasar (31), quien se sumó al equipo de Yesilhark en 2011 procedente de la división de Fusiones y Adquisiciones de Goldman Sachs tras pasar por la European School of Business en Rutlinga y la Dublin City University, y Saiyid Hamid, de 29 años, quien, tras graduarse por Harvard Business School, trabajó durante tres años en la empresa de capital riesgo TA Associates antes de incorporarse al equipo de Muhammed.
Wikimedia CommonsJosé Darío Uribe. Photo: Bank of the Republic, Colombia. José Darío Uribe appointed Chair of the BIS Consultative Council for the Americas
El Consejo de Administración del Banco de Pagos Internacionales (BPI) ha nombrado a José Darío Uribe, gobernador del Banco de la República de Colombia, como presidente del Consejo Consultivo para las Américas (CCA).
Su nombramiento es para un periodo de dos años, a partir del 9 de enero de 2014. José Darío Uribe sucede a Agustín Carstens, gobernador del Banco de México, quien ha presidido el consejo durante los dos últimos años.
El CCA está formado por los gobernadores de los bancos centrales miembros del BPI en el continente americano: Argentina, Brasil, Canadá, Chile, Colombia, Estados Unidos, México y Perú. El consejo fue establecido en 2008 para facilitar la comunicación entre estos bancos centrales, el consejo y la alta dirección del BPI en temas de interés para la comunidad de bancos centrales en la región.
La oficina de representación para las Américas del BPI, situada en Ciudad de México, realiza las labores de secretaría para el CCA.
Mi última visita a Pekín coincidió con la Tercera Sesión Plenaria del Partido Comunista. La confianza empresarial era general en tan optimista como lo había sido a principios del pasado otoño. Pero tras mis conversaciones con diferentes empresarios, me fui con un optimismo nuevo y distinto sobre la postura más orientada hacia el mercado de los políticos.
Para dar un ejemplo del enfoque de la nueva administración orientado hacia las mejores prácticas del mercado, echemos un vistazo a las políticas que han impactado en los operadores de autopistas de China. Dado que la propiedad de automóviles ha crecido con el aumento de los ingresos, la industria de autopistas de China ha experimentado un crecimiento constante en los últimos años. Sin embargo, en 2012, los principales operadores de autopistas de peaje se vieron afectados negativamente por una política gubernamental promulgada por el ex gobierno de China que pasaba por las exenciones de peaje los principales días festivos chinos.
Además de contribuir a la congestión del tráfico en las principales carreteras del país, la política de vacaciones no pudo precisar las medidas de compensación para las pérdidas que las empresas de autopistas de peaje tendrían que soportar. Mientras que la nueva administración de China ha mantenido la política de exención de peaje para los días festivos, inmediatamente después de asumir el cargo, los nuevos funcionarios del gobierno comenzaron a trabajar con la industria para ofrecer una medida que pueda ayudar a compensar las pérdidas asociadas. Durante mi viaje, me dio la sensación de que los operadores de autopistas están contentos en general con la comprensión de sus preocupaciones por parte de la nueva administración.
Los líderes actuales parecen muy comprometidos con la reducción de la intervención gubernamental en la economía. Uno de los aspectos más destacados que salieron del comunicado de la Tercera Sesión Plenaria es el respaldo de los gobiernos para que el mercado desempeñe un papel más «determinante» en la asignación de recursos. Además, la nueva administración desregulará aún más los sectores que tradicionalmente han estado dominados por las grandes empresas de propiedad estatal (SOE). Planean adoptar un enfoque que permita la inversión privada en la mayoría de las industrias, menos aquellas que estén en la lista oficial de las industrias restringidas de inversión privada y/o extranjera. El gobierno también se comprometió a simplificar el registro de empresas y procesos de aprobación y nivelar el campo de juego para que las empresas no estatales puedan competir mejor.
Aunque me siento muy animado de ver el ambicioso paquete de reformas del nuevo líder de China, la clave del éxito a futuro del país se encuentran en las implementaciones. En contra de las nuevas iniciativas (y no mucho tiempo después de la Tercera Reunión Plenaria), varias ciudades de China han ido extendiendo algunas medidas administrativas que tenían como objetivo frenar el aumento de los precios de las viviendas locales. Algunas localidades seguirán luchando contra las reformas más favorables al mercado, pero en general, esperamos que el entorno empresarial China se mueva gradualmente hacia una economía orientada al mercado. Si es así, las empresas no estatales podrían convertirse en los principales beneficiarios de esta tendencia en el largo plazo.
Henry Zhang, CFA, portfolio manager en Matthews Asia
Los puntos de vista y la información expuestos suponen una opinión y análisis sobre las condiciones de mercado en un momento específico y son susceptibles de variar. No deben tomarse como una recomendación de compra o venta de un título específico o de los mercados en general. La temática contenida en este texto deriva de varias fuentes que se consideran fiables y precisas en el momento de su compilación. Matthews International Capital Management LLC no acepta ninguna responsabilidad por pérdidas directas o resultantes del uso de esta información. La inversión en mercados internacionales y emergentes puede conllevar riesgos adicionales, como los derivados de inestabilidad política y socio-económica, mercados ilíquidos, fluctuaciones de tipo de cambio, alta volatilidad y normativa limitada. Adicionalmente, los fondos invertidos en un solo país pueden estar sujetos a mayor riesgo de mercado que los fondos diversificados por su concentración en área geográfica determinada. La inversión en pequeñas y medianas empresas conlleva mayor riesgo que la inversión en grandes empresas, puesto que pueden ser más volátiles y menos líquidas que las grandes compañías. Este documento no ha sido revisado ni aprobado por ningún organismo regulatorio.
