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Las claves de la Proxy Season 2024 en España: juntas híbridas, menos quórum y más diversidad en los consejos

¿Cuáles han sido las claves de la temporada de juntas de accionistas en las empresas del Ibex 35 en lo que va de año? Sodali&Co analiza en su último informe aspectos como la asistencia, el quórum, las remuneraciones, la elección de consejos y la diversidad. En esta línea y de acuerdo al informe, por término medio, los inversores del Ibex-35 cumplieron finalmente la recomendación del Código de alcanzar el umbral del 40%. Así, las consejeras representan de media el 42,25% de los miembros de los consejos del Ibex 35, mientras que los consejeros varones constituyen el 57,75% restante. Hasta el 75,75% de los consejos del Ibex 35 cumplen el umbral del 40%, mientras que el resto aún no lo ha alcanzado.

Asimismo, la composición media de los consejos del Ibex 35 tras la Junta General de Accionistas de 2024 fue mayoritariamente independiente (56% del total de consejeros). Los consejeros afiliados representaban el 30,5%, mientras que los consejeros ejecutivos suponían el 13,5% restante.

En general, los datos del informe muestran la evolución de la temporada de juntas 2024 en las empresas del Ibex-35. En esta ocasión, sólo se han considerado 33 emisores, sin ArcelorMittal y Ferrovial por estar constituidas en el extranjero (sus juntas generales siguen otras normas y formas de gobierno que no pueden compararse con la práctica española, advierten desde Sodali&Co).

Asistencia y quórum a las reuniones

Desde la llegada de las posibilidades de asistencia virtual a las juntas generales de accionistas (JGA), los emisores del Ibex 35 se mantienen bastante estables en cuanto al formato de sus juntas generales de 2024. En 2024, la gran mayoría de los miembros del Ibex 35 optaron por juntas híbridas, que representan el 94% de las juntas generales del índice. Mientras que los formatos de asistencia representan el 6% restante de las juntas.

Esto confirma una tendencia que comenzó en 2022, cuando las JGA híbridas permiten a los accionistas elegir entre dos formas de asistencia y votación: el formato tradicional (que incluye el voto a distancia por correo y procedimientos electrónicos), o el más reciente más reciente y tecnológico (asistencia en directo y voto en tiempo real).

El elemento virtual de las AGM pospandémicas ha tenido una adopción desigual en los principales mercados internacionales. Mientras que algunos no permiten que las juntas tengan ningún componente virtual (sobre todo en lo que se refiere a la votación en línea en tiempo real), otros permiten que las juntas de accionistas se celebren en un formato exclusivamente virtual, siempre que los accionistas lo hayan autorizado previamente, como es el caso de España. Otros mercados otorgan plenos poderes al consejo para transmitir las juntas generales en el formato más conveniente, sin pedir permiso de los accionistas.

Hay que tener en cuenta que las autorizaciones aprobadas por los accionistas para permitir las JGA virtuales (en forma de modificaciones estatutarias o subvenciones puntuales) se aprobaron en el contexto de la pandemia y en circunstancias extraordinarias. Algunas partes interesadas han señalado que en 2024 estas circunstancias excepcionales ya no se aplican y aun así, algunos emisores organizaron juntas sólo virtuales.

En general, el formato híbrido sigue percibiéndose como la forma más inclusiva para que los accionistas participen en la junta general, ya que permite la participación física y virtual por igual.

Participación y quórum

Los niveles de participación en la JGA se ven afectados significativamente por la estructura del capital social de los emisores, que también se ve influida por la composición del índice. En la temporada de representación del Ibex 35 2024, el quórum medio se mantuvo estable, aunque sufrió una ligera desaceleración interanual (73,3% en 2024 frente a 74,1% en 2023). Esta moderada caída anual parece correlacionarse con la disminución de la participación del free float en las juntas generales (en 2024, el 48,2% del quórum medio quórum está constituido por accionistas free float, que alcanzó el 49,5% en 2023). Este pequeño descenso se debe a su menor presencia en la estructura del capital social del índice (en 2024, el 61,9% de los derechos de voto del Ibex35 están en manos del free float, mientras que este nivel había alcanzado el 62,6% en 2023).

En línea con esto, los accionistas free float parecen ser menos activos en las juntas generales que en el pasado (en 2024, el 56,1% de ellos votaron en la JGA, mientras que en 2023 lo hizo el 57,9%). No obstante, estas variaciones interanuales no son significativas, ya que la participación e implicación del free float sigue siendo crucial para los emisores. Esto se debe principalmente a que los asesores de voto y las agencias de calificación ESG están revisando más atentamente los niveles de disidencia del free float en las votaciones de las juntas generales, que se percibe como un signo de la salud del gobierno corporativo de los emisores.

Elecciones al consejo

El mercado español funciona con consejos de administración de un solo nivel. Los ejecutivos internos, los independientes externos y los consejeros externos dominicales (que representan a los accionistas estratégicos de los emisores, pero también otros consejeros externos que no entran en ninguna de las restantes categorías) coexisten en el consejo. Los nominados son elegidos individualmente por los accionistas para mandatos de hasta cuatro años.

La evaluación de los índices de aprobación de las elecciones municipales, en función de la situación de los candidatos, ha arrojado diversos resultados en las votaciones del Ibex 35 2024. Aunque en la línea de los de años anteriores.

La elección de directores ejecutivos internos (11 candidatos, el 9,9% del total de elecciones al consejo) ha sido en general poco problemática, aunque en 2024 recibieron más recomendaciones de voto adversas que en 2023 (dos frente a uno) y niveles de disenso superiores también. De media, los votos en contra ascendieron al 4,02% y una estimación del 13,62% para el tramo free float en 2024 (1,92% y 6,2% respectivamente en 2023). Analizando los casos individuales, uno de estos candidatos recibió la oposición de un significativo 21,57% de los votos emitidos, que fue el resultado de la independencia y la diversidad de género en el consejo resultante. Además, el nombramiento de otro candidato ejecutivo en una función combinada de presidente y consejero delegado fue la cuestión argumentada por algunos accionistas disidentes para no apoyar al candidato.

La elección de consejeros externos afiliados (40 candidatos, el 36% del total) ha sido la más controvertida de las tres, como en anteriores ocasiones. Por término medio, en 2024 los votos disidentes ascendieron al 6,7% del total de votos emitidos, mientras que la estimación del tramo alcanza el 17,65%. No obstante, ambos niveles son mejores que en 2023 (7,7% y 20,3% respectivamente), en consonancia con la menor incidencia de recomendaciones de voto en contra (siete frente a 12). En cuanto a casos individuales, hasta cinco candidatos afiliados recibieron más votos en contra que a favor del tramo de capital flotante estimado, que también recibieron niveles generales de disidencia superiores al 20%. En estos casos, la escasa independencia del consejo y la baja diversidad de género fueron los motivos para no apoyar a los candidatos.

Una vez más, la elección de consejeros externos independientes (60 candidatos, 54,1% del total de elecciones) fue el tipo de elección más apoyado en 2024. Tanto en términos de votos totales (la media de votos para alcanzó el 97,96%) como en el tramo de free float (la media estimada de votos alcanzó el 93,58%). Este es un aumento en comparación con los niveles de 2023 (96,9% y
91,1% respectivamente). Este año sólo recibieron una recomendación de voto contrario por parte de los asesores de global proxy, mientras que en 2023 recibieron hasta tres. El mayor nivel de disidencia (14,07% de los votos emitidos) lo recibió un candidato independiente que presidía el Comité de Nombramientos de un emisor del Ibex-35 cuya diversidad de género en el consejo había sido sistemáticamente insuficiente durante varios años (escalada).

Consejos posteriores a la Junta General

En términos de tipo de consejero, la composición media de los consejos de administración del Ibex 35 en la temporada de representación de 2024 fueron consejos mayoritariamente independientes (56% del total de consejeros). Los consejeros afiliados representan el 30,5%, mientras que los consejeros ejecutivos representan el 13,5% restante.

La composición media de los consejos de administración no varía de forma significativa cuando se ordena por tipo de accionariado en 2024. Controlados por el Ibex 35 controlados también tienden a formar consejos mayoritariamente independientes (50,7% independientes), y sólo tres de ellos tienen consejos independientes no mayoritarios.

En el caso de todos los emisores de capital flotante, todos ellos nombran supermayoría de consejos independientes, superior a dos tercios. Los restantes emisores del Ibex 35 también tienden a nombrar por término medio consejos mayoritariamente independientes (54,5% independientes). El consejo menos independiente del Ibex 35 sólo cuenta con un 25% de consejeros independientes, mientras que el más independiente alcanza el 91%.

Si bien las mejores prácticas locales recomiendan que los consejos incluyan entre cinco y 15 consejeros, la mayor parte de los consejos del Ibex 35 (91%) incluye entre 10 y 15 consejeros.

Al evaluar la clasificación de los consejeros tras la JGA de 2024, la distribución va en contra de la composición media del Consejo. Predominan los presidentes ejecutivos (48,4% en total), seguidos de cerca por los presidentes de filiales externas (36,4%). Los presidentes independientes son una minoría, ya que sólo el 15,2% pertenece a esta categoría. Esta distribución es similar a la de 2023, y vale la pena destacar que en 2022, el tipo de presidente más común entre los entre los emisores del Ibex-35 eran consejeros afiliados (44,1%).

Diversidad de género en el Consejo

La recomendación 15 del Código de Gobierno Corporativo recomienda a los emisores que nombren consejos de administración que incluyan al menos un 40 menos representados antes de 20222. Este umbral blando (que se ajusta a los porcentajes especificados en la Directiva (UE) 2022/2381 sobre el equilibrio de género entre los consejeros) ya ha sido transpuesto al marco normativo como umbral duro a través de la Ley Orgánica 2/2024 de 23 de agosto.

Por término medio, los emisores del Ibex 35 no cumplieron la recomendación del Código en 2022 ni en 2023. Pero el umbral del 40% como media se alcanzó finalmente en la temporada de 2024. Las consejeras representan de media el 42,25% de los consejeros del Ibex 35, mientras que los consejeros hombres el 57,75% restante. Hasta el 75,75% de los consejos del Ibex 35 alcanzan el umbral del 40%, mientras que el resto aún no lo han alcanzado. En la mayoría de ellos no hay consejeras mujeres, mientras que sólo en uno faltan hombres.

Después de la temporada de representación de 2024, sólo dos consejos del Ibex-35 aún no han alcanzado el anterior umbral del 30% para el género menos representado recomendado para 2020. En cuanto a las categorías de consejeros mujeres en los consejos de administración del Ibex-35, es significativo ver que esta distribución no refleja la composición media de los consejos del índice.

De hecho, el 79,5% de las consejeras nombradas son independientes externas (la categoría mayoritaria de consejeros, aunque sólo representa el 56,0% de la media de los consejos). Del resto, el 18,6% de las consejeras directoras son nombradas en calidad de afiliadas (el consejo medio incluiría el 30,5% de esta categoría de consejeras), mientras que sólo el 1,9% ocupan puestos de consejeras ejecutivas (lo que comprende el consejo medio por un 13,5%).

Estos niveles son similares a los de 2023, lo que demuestra que los puestos ejecutivos siguen estando fuera del alcance mujeres. De hecho, entre los emisores del Ibex 35 sólo hay cuatro consejos con una consejera ejecutiva. Por último, sólo hay cinco consejos del Ibex 35 presididos por una mujer, y sólo uno de ellos tiene una consejera delegada.

Remuneración

En línea con la práctica de la mayoría de los mercados europeos, los emisores españoles emisores españoles articulan el «Say on Pay» de los accionistas en torno a dos elementos principales: la Política de Remuneración (un documento estratégico prospectivo que define los principales aspectos de la remuneración del consejo de administración durante un período de tres o cuatro años); y el Informe Anual sobre Remuneraciones (un informe anual que revela todos los detalles de los pagos del consejo en el año examinado, así como las previsiones para para el año en curso).

Mientras que la primera se sanciona como vinculante, la segunda suele sancionarse en una votación consultiva anual -aunque unos pocos emisores lo hacen vinculante. Además de estas dos principales resoluciones de compensación, también es interesante revisar los puntos que específicamente la aprobación o modificación de planes de incentivos a largo plazo para ejecutivos, que a menudo se otorgan con precios basados en acciones.

Por término medio, los asuntos relacionados con la remuneración son las resoluciones más impugnadas para los emisores del Ibex 35. Una vez más, la temporada de representación 2024 confirmó esta tendencia.

Análisis de los resultados de la votación

Al evaluar el resultado de la votación del Informe Anual sobre Remuneraciones (cada emisor debe someterlo a votación de los a votación de los accionistas en cada junta general), su aprobación ha seguido la misma línea polémica de los años anteriores. De hecho, un tercio de estas resoluciones recibieron una recomendación de voto en contra de ISS y/o Glass Lewis (frente al 20% en 2023), y aproximadamente un tercio de los emisores recibió más del 10% de votos en contra. Entre ellos, dos tercios recibieron un disenso de más del 20% de los votos.

Observando casos individuales, el Informe Anual sobre Remuneraciones más polémico de 2024 (y el tercer porcentaje de aprobación más bajo entre todos los puntos del Ibex 35) fue la aprobación consultiva del Informe Anual de Remuneraciones (59,88% de votos a favor). Como es habitual, las preocupaciones de las partes interesadas giraban en torno a la cantidad de ejecutivos en comparación con el desempeño de la empresa, la calidad de la divulgación del informe y el uso de sistemas de remuneración que contradicen las mejores prácticas internacionales.

En 2024, los emisores del Ibex 35 sometieron 16 políticas de remuneración a votación de los accionistas. Estas resoluciones específicas fueron la votación más impugnada de todo el índice por primera vez. En promedio, los votos disidentes ascendieron a un 14,3% del total de votos emitidos en 2024, mientras que el del 29,6%. Ambos niveles medios son peores que los de 2023 (13,7% y 29,1%, respectivamente). Esto es especialmente preocupante ya que pone de relieve que los accionistas parecen más exigentes que los asesores de voto ISS y Glass Lewis -que en 2024 sólo recomendaron oponerse al 25% de las políticas de remuneración frente al 58% de 2023-. La Política de Remuneración más disentida en 2024 (y la segunda de toda la temporada de delegación de voto del Ibex 35) fue una política de remuneración que fue aprobada sólo por el 58,32% de los votos. En esta temporada, el 37,5% de las políticas de remuneración recibieron por encima del 20%.

En 2024, en el índice había 11 resoluciones que presentaban la aprobación o modificación de nuevos planes de incentivos a largo plazo (LTIP) para ejecutivos o la modificación de planes existentes. El resultado de la votación de la aprobación o modificación de los LTIP ha sido el menos controvertido (90,8% y 72,1%, respectivamente), con resultados desiguales comparados con los niveles de apoyo de la temporada de proxy 2023 (89,3% y 82,9% respectivamente). Las principales quejas de los accionistas contrarios son las modificaciones de los LTIP en beneficio de los beneficiarios, la escasa divulgación de actuación métrica y objetivos de rendimiento, y la asignación de acciones a beneficiarios que ya poseen un nivel de participación en el capital de la empresa.

La mayoría de los emisores del Ibex 35 exigen la consecución de objetivos ASG para conferir los planes de remuneración variable de sus ejecutivos. El 69% de ellos incluye objetivos ASG tanto en los planes de retribución a corto como a largo plazo, mientras que el bono anual es el elemento preferido para incluirlos (87,9%). Curiosamente, los LTIP no son la opción preferida para los objetivos ASG, a pesar de que de que su naturaleza prospectiva los sistemas más adecuados para más adecuados para incluir dichos objetivos. Aunque casi una cuarta parte de los emisores no los incluyen, incluidos los emisores que no operan ningún LTIP.

Entre los emisores que incluyen métricas ASG en su bono anual, el peso medio de estos objetivos es del 15%. En el caso de los que utilizan objetivos ASG en sus LTIP, la media de estas métricas es del 19%. Hay que señalar que algunos emisores no revelan una definición suficientemente precisa de dichas métricas, mientras que otros no aclaran su ponderación.

Asesores de voto

Más allá del análisis específico realizado en los apartados elecciones y remuneración en relación con las recomendaciones de voto emitidas por ISS y Glass Lewis sobre elecciones al consejo y asuntos relacionados con la remuneración también hemos examinado su comportamiento general para comprender el tipo de resoluciones a las que se dirigieron en las JGA del Ibex 35.

En la proxy season 2024, mientras que las recomendaciones adversas de Glass Lewis se mantuvieron muy estables en comparación las anteriores temporadas de representación del Ibex 35, ISS redujo la producción de recomendaciones de voto en contra de significativa (una reducción anual de alrededor del 39%). Esta es la primera vez que ISS ha sido más indulgente que Glass Lewis en sus recomendaciones de voto (22 frente a 27 recomendaciones de voto adversas respectivamente).

Por lo que respecta a ISS, si bien el número total de recomendaciones de voto en contra ha disminuido significativamente, su distribución no ha cambiado tan significativamente. Extraordinariamente, en 2024 ISS ha emitido menos recomendaciones adversas contra resoluciones relacionadas con el capital que en 2023.

En cuanto a Glass Lewis, no ha habido ninguna diferencia significativa en su comportamiento en comparación con 2023. Curiosamente, Glass Lewis se opone sistemáticamente a las resoluciones que buscan la aprobación de los accionistas para la convocatoria anticipada de las EGM.

El patrimonio de los fondos nacionales ASG crece un 6% en nueve meses

| Por Laura Olano | 0 Comentarios

Crecimiento de fondos ASG — Pixabay CC0 Public Domain

El patrimonio de los fondos nacionales ASG ha aumentado en 8.311 millones durante los tres primeros trimestres del año, un 6,25% más que sitúa el volumen total a cierre de septiembre en 135.772 millones, según datos de VDOS. Esto supone un 34,61% del patrimonio total de fondos.

Por tipo de entidad, los grupos internacionales han registrado el mayor incremento patrimonial en términos porcentuales, siendo este de un 21,89%, seguidos de los grupos independientes con un 17,57% y las aseguradoras con un 10,87%. En todo caso, las entidades bancarias mantienen su posición como líder por cuota de mercado con 113.062 millones, lo que representa un 83,27% del total, seguido de los grupos independientes con un 7,51%.

Por gestora, Santander Asset Management es la entidad con mayor patrimonio gestionado con 34.304 millones, seguida de CaixaBank Asset Management y Kutxabank Gestión, con 29.572 y 16.010 millones respectivamente. Caixabank Asset Management es la gestora que registra el mayor incremento patrimonial, con 3.383 millones, seguida de Santander Asset Management con 741 millones y Renta 4 Gestora con 548 millones.

Por tipo de activos, los fondos mixtos representan el 31,42% del patrimonio total, con 42.656 millones, seguidos de los fondos de renta fija que suponen un 29,04% y los de renta variable, sectoriales con un 29,04%. Los fondos ASG con mayor incremento patrimonial en el trimestre son el Caixabank master renta variable USA Advised By, con 1.435 millones, seguido del Caixabank Master Renta Fija Privada Euro con 1.325 millones y el Santander Corto Plazo, con 1.264 millones.

Por número de fondos ASG, entre las gestoras nacionales destaca Renta 4 Gestora, con 52, seguida de CaixaBank Asset Management y Santander Asset Management, ambas con 33 fondos. Entre las gestoras internacionales, destaca Amundi Asset Management, con 198 fondos, seguida de BlackRock Investment Management y BNP Paribas AM, con 166 y 164 respectivamente.

En cuanto a su distribución por tipo de activo, entre los fondos internacionales el 50,86% de los fondos son de renta variable, sectoriales, seguido de los de renta fija con un 33,78 % y mixtos con un 9,45%. Por su parte, entre los nacionales destacan los fondos de renta variable, sectoriales con un 37,80%, seguidos de mixtos y renta fija con un 37,27% y un 16,80% respectivamente.

AMCHOR IS entra en el mercado francés con el fichaje de Bogdan Popescu como responsable

| Por Laura Olano | 0 Comentarios

Amchor en el mercado francés — Foto cedidaBogdan Popescu, responsable de Francia de AMCHOR IS

AMCHOR IS, firma dedicada a la gestión o representación de estrategias de inversión a través de gestores especializados, anuncia que ha entrado en el mercado francés con el fichaje de Bogdan Popescu como responsable de Francia.

Bogdan cuenta con 20 años de amplia experiencia de contacto con el cliente en el ámbito de las inversiones líquidas tradicionales. Ha desempeñado cargos de responsabilidad en la comercialización y distribución de estrategias de inversión en Francia y zonas francófonas de Europa. Antes de incorporarse a AMCHOR, fundó Lighthouse Capital Partners, especializada en la captación de activos para sociedades de gestión de inversiones en Francia y regiones francófonas. Anteriormente, fue director de ventas para Europa y el Reino Unido en Trium Capital y director de ventas para Europa en JO Hambro Capital Management. Su experiencia previa incluye el trabajo con inversores europeos en Skandia Investment Group, East Capital Asset Management y SG (Société Générale) Asset Management.

Fundado en 2008, AMCHOR lleva casi una década expandiéndose a otros mercados. La empresa entró en el mercado portugués hace nueve años y abrió una oficina en Milán en 2022. Iniciar la cobertura del mercado francés forma parte de esta estrategia de crecimiento, apoyada por la asociación de AMCHOR con Alantra. Alantra, la firma global independiente de servicios financieros para el mid-market, tiene una participación minoritaria significativa en AMCHOR. En la actualidad, AMCHOR cuenta con 35 empleados y gestiona 5.000 millones de euros en activos bajo gestión o epresentación a través de más de 20 vehículos de inversión.

Tasio del Castaño y Alejandro Sarrate, socios cofundadores de AMCHOR, comentan: “Estamos encantados de dar la bienvenida a Bogdan a AMCHOR. Con 20 años de experiencia adquirida predominantemente en Francia y en las regiones francófonas de Europa, Bogdan es el candidato ideal para llevar AMCHOR al mercado francés. Es el siguiente paso lógico en nuestra estrategia de expansión internacional, y esperamos poder ofrecer a los gestores de patrimonios e inversores institucionales franceses nuestras estrategias de inversión personalizadas en clases de activos tradicionales y alternativos».

Green Finance Institute España crea un consejo de expertos para impulsar la descarbonización de la economía a través de la financiación

| Por Laura Olano | 0 Comentarios

Green Finance Institute España (GFI), organización independiente que fomenta la innovación en finanzas verdes, ha anunciado la creación de un consejo de cxpertos con el objetivo de asesorar a GFI en la formulación de sus objetivos estratégicos, impulsar sus iniciativas y promover su conocimiento y actividades.

En este sentido, el comité está conformado por seis profesionales de reconocida trayectoria en los ámbitos financiero, energético, inmobiliario, así como del estudio y la investigación del cambio climático y la sostenibilidad. Estos expertos son Valentina Martinez Ferro, especialista en gestión de crisis, relación con gobiernos y estrategia internacional; Luis Terres, consultor y asesor en gestión y control de riesgos y operaciones de financiación y estratégicas; Juan Carlos Delrieu, ex-director de estrategia y sostenibilidad en la Asociación Española de Banca; María Folqué, Head of Sustainability en FundsPeople; Patricia García de Ponga, CFO & Head de ESG de CBRE España y Alberto Toril, Manager, Europe-Power Sector en Breakthrough Energy.

Eduardo Brunet, director de GFI España, ha señalado: “Con la creación de este Consejo de Expertos, Green Finance Institute España reafirma su compromiso con la descarbonización de la economía, al fomentar una colaboración estratégica entre sectores clave. Este órgano consultivo nos permitirá acelerar la implementación de soluciones innovadoras de financiación sostenible, apoyando así la transición hacia una economía baja en carbono. La experiencia y visión de los seis expertos que componen el Consejo serán fundamentales para impulsar nuestras iniciativas y promover un mayor conocimiento en torno a la importancia de la financiación verde en España”.

La creación de este consejo de expertos se enmarca en la filosofía de Green Finance Institute que impulsa la colaboración entre instituciones financieras, empresas, responsables políticos, académicos, filántropos y expertos de la sociedad civil con la ambición de diseñar soluciones que redistribuyan el capital al ritmo y a la escala que exige la ciencia para lograr una economía descarbonizada.

España, con un aumento del PIB cercano al 3% para el cierre de 2024, lideraría el crecimiento en la zona euro

| Por Laura Olano | 0 Comentarios

Crecimiento del PIB en España — Pixabay CC0 Public Domain

El presidente del Consejo General de Economistas de España (CGE), Valentín Pich, ha presentado el informe del Observatorio Financiero y claves económicas correspondiente al segundo cuatrimestre de 2024, elaborado por la Comisión Financiera y el Servicio de Estudios de dicho Consejo General. El acto ha contado con la participación especial de Eduardo Aguilar, director general de Análisis Económico del Ministerio de Economía, Comercio y Empresa, y secretario del Consejo de la Productividad de España, y en el mismo han participado también el presidente de la Comisión Financiera del CGE, Antonio Pedraza, los coordinadores del Observatorio Financiero, Montserrat Casanovas y Salustiano Velo, y el director del Servicio de Estudios del CGE, Salvador Marín.

En su intervención, el presidente del Consejo General de Economistas de España (CGE), Valentín Pich, ha manifestado que “un cuatrimestre más volvemos a incidir en la mejora de las previsiones macroeconómicas, pero a su vez, en línea con nuestra responsabilidad institucional, seguimos insistiendo en que la microeconomía no termina de registrar las mismas sensaciones, y continúa pasando el tiempo sin que se afronten las urgencias que precisa nuestra economía para que sus avances tengan efectos a nivel de calle”.

Según Pich, “aunque la economía está creciendo, la formación bruta de capital fijo de nuestro país no consigue mejorar su posición, ya que, pese a que en el segundo trimestre de este año ha crecido un 2,2% interanual, se espera que pase a un 1,8% para el conjunto del año, según las proyecciones del Banco de España”. Para el presidente de los economistas, “es francamente preocupante la trayectoria del componente más importante de crecimiento a futuro de cualquier economía, el cual apenas está por encima de los niveles previos a la pandemia después de la revisión estadística”.

Durante la presentación del Observatorio Financiero, Salustiano Velo –quien ha hecho una síntesis de los indicadores macro, así como de la situación de las cuentas financieras de la economía española– ha señalado que “el PIB español ha registrado una variación interanual en el segundo trimestre del 3,1%. Para 2024, esperamos una tasa del PIB de alrededor del 2,9%, explicada principalmente por el fuerte crecimiento del segundo trimestre, 0,8%, la fortaleza del sector exterior y el crecimiento, aunque lento, del consumo privado; aunque la Posición Inversora Internacional Neta (PIIN) deudora de la economía española sigue reduciéndose (hasta -723 m.m. de euros a junio de 2024, un -8,0% interanual), no podemos dejar de prestar atención a la deuda externa bruta que ha aumentado un 2,4% interanual en el mismo periodo hasta los 2,5 billones de euros”.

Por su parte, Montserrat Casanovas ha señalado que “ha sido un buen año para la renta variable. En especial para España, con una subida del Ibex 35 del 18% en lo que va de año.” Así mismo, ha añadido que “también hay buenas noticias en relación con el tipo de interés. El BCE recortó de nuevo el precio del dinero en 0,25 puntos básicos, dejándolo en el 3,25%. Y el Euríbor a 12 meses se sitúa ya en el 2,709, impactando positivamente en las hipotecas a tipo variable, referenciadas mayoritariamente al mismo y, en general, a todas, al presionar los tipos fijos a la baja”. Por otra parte, Casanovas ha hecho hincapié en que “el precio de las materias primas ha seguido cayendo, mientras que la cotización del oro ha vuelto a marcar máximos en septiembre en los 76,8 euros por gramo”.

El director del Servicio de Estudios del CGE, Salvador Marín, ha resaltado que “los índices adelantados de la economía de este cuatrimestre nos anuncian un incremento de los costes laborales unitarios, sin efectos o con efectos mínimos en la productividad, así como un PMI en claro descenso, con datos volátiles en el Balty Dry Index y el Dow Jones Commodity Index, por lo que, pese a los datos positivos en el ámbito macro, nos siguen trasladando cierta tensión en el desarrollo del ámbito empresarial”. Asimismo, Marín ha indicado que “en este cuatrimestre, los análisis que indicen en la necesidad de atenuar los incrementos de impuestos, unido a las sensaciones del mercado al conocer el Informe Draghi, los efectos de la necesaria inversión en capital para una nación como España , así como resultado final de los acuerdos sobre las jornadas laborales, han marcado y marcarán, junto a otros importantes desafíos estructurales, los desarrollos posteriores sobre las expectativas de la economía española”.

El presidente de la Comisión Financiera del CGE, Antonio Pedraza, ha hecho un resumen del informe del Observatorio y ha explicado las previsiones de este Observatorio para 2024. Así, ha destacado que “la buena evolución de la economía, con un crecimiento del 3,1% en tasa interanual en el primer semestre, hace que se prevea a final del año un crecimiento cercano al 3%”, pero ha añadido que “hay que comentar el gravísimo problema de la vivienda con serias connotaciones sociales y económicas, al afectar a la capacidad de ahorro y consumo de los hogares reduciendo su renta disponible, las posibilidades de emancipación de los jóvenes y la movilidad interterritorial clave para el empleo”. A este respecto, ha señalado que “los precios de venta acumulan una subida a septiembre del 8,7% con respecto al mismo mes del año anterior, y en el caso de los alquileres, la subida ha sido del 10,2%”.

Sobre esta cuestión, Pedraza ha indicado que “el incremento del precio de la vivienda viene dado por el déficit de oferta, que en relación con nuevos hogares se elevará en el 2025 hasta el medio millón de inmuebles. Todo un problema de difícil solución, incluso a medio plazo. En el caso de los alquileres, sigue disminuyendo su oferta, ya que la nueva regulación viene afectando a la puesta en el mercado de nuevas viviendas de alquiler, a la vez que desorbita los precios de este. Las connotaciones sociales son graves por limitar el acceso tanto en compra como en alquiler; el 40% de las familias ya destinan más del 40% de sus ingresos al pago del alquiler, a la vez que el acceso a la vivienda se hace imposible para los jóvenes. La bajada de los tipos de interés y del coste de las hipotecas presionará aún más a una demanda insatisfecha ante una oferta con nula capacidad de respuesta”.

Ahora es el momento del crédito con grado de inversión

| Por Cecilia Prieto | 0 Comentarios

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Las oportunidades y desafíos abundan en el crédito con grado de inversión, con el entorno actual de mercado listo para que los inversores vuelvan a implicarse con esta clase de activo. Sin embargo, comprender las relaciones entre inflación y tipos de interés es crucial para tomar decisiones de inversión informadas en este segmento. Dentro del grado de inversión, los tipos core son un motor clave de los rendimientos y la inflación puede tener un impacto significativo en ellos.

La inflación repuntó drásticamente en 2021, ya que durante el COVID se produjo una acumulación de ahorros de los hogares después de que los gobiernos centrales relajaran las condiciones financieras para contrarrestar el impacto económico perjudicial del virus. Leyes como la Ley de Reducción de la Inflación en EE.UU. inyectaron estímulo fiscal en su mercado doméstico, con iniciativas similares emprendidas en el Reino Unido y Europa. Cuando la pandemia se desvaneció, muchos consumidores se apresuraron a gastar sus ahorros, lo que provocó un enorme aumento de la demanda y el consiguiente incremento de los precios, mientras los proveedores luchaban por adaptarse.

Después vino la invasión rusa de Ucrania en 2022, que disparó los precios de los productos básicos, como los alimentos y la energía, causando un enorme repunte de la inflación, y como reacción los bancos centrales subieron los tipos de interés a ambos lados del Atlántico. A medida que el mundo se fue adaptando a estas turbulencias y al impacto de la subida de los tipos de interés, tanto las empresas como los consumidores se vieron afectados, y la inflación disminuyó considerablemente.

Este tipo de acción no significa que los precios den marcha atrás y empiecen a caer, pero sí amortigua la velocidad con la que suben a un nivel más sostenible, aunque los niveles de inflación tanto en EE.UU. como en la Eurozona siguen siendo elevados en comparación con sus niveles anteriores a 2021/22.

¿Qué significa todo esto para los rendimientos de los bonos?

A principios de 2022, los bonos del Estado a 10 años en euros estaban por debajo de cero, y los bonos del Estado a 10 años en EE.UU. estaban al 1,5%, pero los tipos subieron bruscamente a lo largo de 2022 y en 2023. Los rendimientos de los bonos estadounidenses y europeos han vuelto ahora a los niveles anteriores a la crisis financiera de 2008, es decir, en torno al 2% en la zona euro y al 4% en EE.UU., lo que supone un punto de entrada para los inversores más atractivo que casi cualquier otro de la última década.

Gráfico 1: El rendimiento de la deuda pública vuelve a los niveles anteriores a la crisis

A principios de 2024, el consenso del mercado preveía un número significativo de recortes de los tipos de interés durante los doce meses siguientes a ambos lados del Atlántico, este ritmo de reducciones normalmente solo se vería si estas economías estuvieran entrando en una grave recesión.

Este escenario no se ha dado, y los tipos subyacentes subieron hasta junio, lo que tuvo un impacto negativo en las tires de la deuda pública. Sin embargo, la rentabilidad total durante este periodo se vio respaldada por los ingresos por cupones y también, en el caso del crédito IG, por el estrechamiento de los diferenciales de crédito a medida que el telón de fondo económico empezaba a parecer menos preocupante. A medida que la preocupación por una inflación «pegajosa» se ha disipado, los rendimientos de la deuda pública han vuelto a niveles cercanos a los de principios de año.

Tanto el Banco Central Europeo (BCE) como la Reserva Federal de EE.UU. (Fed) han empezado a bajar los tipos y los precios de mercado sugieren que los inversores anticipan nuevas bajadas agresivas de los tipos a corto plazo. De hecho, la curva de rendimientos ya se ha «desinvertido», es decir, los bonos a 10 años ahora rinden más que los pagarés a 2 años, lo que indica que se espera que los rendimientos esperados de los depósitos en efectivo caigan bruscamente en los próximos veinticuatro meses. Esto impulsa a los inversores a ampliar la duración y aprovechar los mayores rendimientos de los bonos a más largo plazo.

Creemos que actualmente muchos inversores están adoptando una posición prudente en su asignación de activos, con una gran proporción de sus carteras en fondos del mercado monetario (FMM), ya que algunos informes estiman que actualmente hay 9 billones de dólares¹ asignados a monetarios en todo el mundo.

En el actual entorno de inversión, esto tiene sentido en términos del perfil de rentas de estos vehículos de inversión, que oscila entre el 2,5% y el 4,5% aproximadamente, dependiendo de la divisa elegida para el FMM. Sin embargo, si la política monetaria y el contexto inflacionista cambian como se prevé en el segundo semestre de este año, cabría esperar que los ingresos de estos instrumentos de inversión disminuyeran considerablemente, lo que supondría una inversión mucho menos atractiva para los inversores.

En cuanto a la renta fija, la naturaleza de los bonos significa que a los inversores «se les paga por esperar» en virtud del flujo continuo de cupones. En los últimos 12 meses, aunque los tipos básicos han subido, hemos visto cómo algunas estrategias IG generaban rendimientos totales del 10%, beneficiándose los inversores del pago de cupones y de la generación de alfa y superando de lejos a los retornos generados por las posiciones en efectivo.

Los diferenciales de crédito se amplían cuando los mercados parecen tensos y aumentan los temores de impago. Sin embargo, los últimos datos económicos y el consiguiente movimiento de los rendimientos de la deuda pública sugieren que la economía mundial no está entrando en recesión.

Investigamos y analizamos muchas empresas que tienen calificaciones crediticias de grado de inversión y la gran mayoría presenta un panorama saludable en lo que respecta a sus negocios actuales. La conversación del mercado en general ha pasado de un aterrizaje suave o duro a ningún aterrizaje en absoluto; y este escenario puede dar lugar a un estrechamiento de los diferenciales de crédito que puede beneficiar a los inversores en bonos con grado de inversión.

Al adoptar un enfoque activo, permite a los inversores ganar exposición a los bonos de empresas que deberían beneficiarse del actual entorno económico. También permite una mayor flexibilidad para evitar potencialmente aquellas empresas que podrían ver sus modelos de negocio cuestionados por el aumento de los tipos de interés que se ha producido en los últimos tres años. Por el contrario, si los inversores adoptan un enfoque pasivo, invirtiendo en un fondo de seguimiento de referencia, no se beneficiarán de este análisis que intenta separar a los ganadores de los perdedores y, por lo tanto, sus inversiones podrían obtener un rendimiento inferior al de un fondo gestionado activamente.

En el contexto actual, los inversores harían bien en considerar la posibilidad de exponerse a fondos de renta fija con grado de inversión gestionados activamente.

Tribuna de Borja Mateo, director de desarrollo de negocio en RBC BlueBay, y Mike Reed, Jefe de Instituciones Financieras Globales en RBC BlueBay.

^{1 Bloomberg, October 2024}

Las gestoras piden más incentivos para que despegue el tercer pilar del sistema de pensiones

| Por Rocío Martínez | 0 Comentarios

La situación del sistema de pensiones español fue el tema principal de una de las mesas redondas del XIV Encuentro Nacional de la Inversión Colectiva, organizado por APD, Deloitte e Inverco. Eso sí, las pensiones también tuvieron protagonismo en los discursos institucionales del arranque del evento. En este sentido, Alberto Torija, socio responsable del Área de Investment Management en Deloitte, afirmó que en pensiones “tenemos los tres pilares, el segundo y tercero plenamente desarrollados, y todos son fundamentales y complementarios”, pero también puntualizó que “necesitamos que todos ellos se desarrollen adecuadamente” y que para ello, se pongan en marcha “los incentivos necesarios”.

Por su parte, Ángel Martínez-Aldama, presidente de Inverco, recordó que varios informes ponen de manifiesto la vulnerabilidad para afrontar los retos que las pensiones tienen ante sí y citó el Ageing Report, “que dice que España necesitará 3,5 puntos adicionales del PIB para financiar prestaciones públicas en las próximas dos décadas, frente a solo 0,4 puntos de los países de UE”. En este punto, Martínez-Aldama sentenció que estamos ante “un cuello de botella a resolver”. Para conseguirlo, el presidente de Inverco aseguró que es necesario fortalecer el sistema de tres pilares de pensiones, “algo que está haciendo muy bien la autoridad europea EIOPA: no podemos confiar el reto demográfico y la longevidad a un solo pilar y tenemos que desarrollar el segundo y tercer pilar”. Respecto a este último, lamentó que esté “parcialmente desmontado”, mientras que sobre el segundo, apuntó que “no termina de arrancar: ha recuperado algunos incentivos y estímulo fiscal pero son necesarios otros estímulos”.

Para Petra Hielkema, presidenta de EIOPA -Autoridad Europea de Seguros y Pensiones de Jubilación- “existe un gap en pensiones en Europa y superarlo es la prioridad de EIOPA”. En este punto, recordó que actualmente “hay tres trabajadores por cada jubilado, pero en 30 años serán 1,5”. Hielkema afirmó que “si miramos los sistemas de éxito de jubilación, los países nórdicos están arriba: tienen tres pilares” y citó ventajas de los países con tres pilares: “Poseen buenos datos sobre jubilación: la contribución al PIB de la silver economy es mayor en países con los tres pilares; el gasto de los jóvenes también es mayor por la confianza en el sistema de jubilación; la educación financiera es parte de la cultura y mejora cuando tienes todo el conjunto del sistema”.

Recomponer el segundo y el tercer pilar

En la mesa redonda sobre pensiones, seis gestoras ofrecieron su análisis sobre los tres años desde la reforma de las pensiones, con la ya conocida rebaja a los límites de aportaciones a 1.500 euros: la conclusión principal fue que son necesarios nuevos cambios de manera rápida para recomponer el segundo y el tercer pilar.

José Manuel Jiménez Rodríguez, director de Desarrollo de Negocio de Santalucía Servicios Compartidos, explicó que las aportaciones decrecientes se han producido estos últimos años “con el mismo tope de aportaciones”, por lo que le da la impresión de que el sector está “estigmatizado, con un ruido mediático negativo”, además de que “el tercer pilar está de alguna forma paralizado”. En este punto, es partidario de fijar un objetivo claro de complementariedad de los planes de pensiones: “Trabajar en una complementariedad del 20% se puede conseguir con unas aportaciones del 6% durante 37 años. Ese objetivo debemos tenerlo claro. Crecemos en partícipes, pero debemos tener un objetivo para que las pensiones complementarias sean dignas, pero, sobre todo, sean realmente complementarias a la Seguridad Social”, apuntó.

Para David Angulo, presidente de Dunas Capital, los efectos de la reforma del sistema de pensiones han sido un “desastre”. Y dio datos para refrendar su afirmación: las deducciones se redujeron un 85% y las aportaciones se han reducido de forma similar en el último año. Pero las aportaciones a los planes de empleo se han reducido un 50%. Así “si el objetivo que se buscaba era que se produjera un crecimiento importante en el pilar 3, se ha conseguido exactamente lo contrario”. Tras recordar que se ha apostado por el pilar 1, “que tiene problemas estructurales”, afirmó que “la realidad es que no está funcionando” y que “no es sostenible”, para concluir que el panorama es “complicado”.

Por su parte, Juan José Cotorruelo, director de Vida y Pensiones de Caser, sí valoró puntos positivos en la parte de autónomos, y, aunque reconoció que “las negociaciones llevan su tiempo”, sí cree que “hay recorrido”. Eso sí, lamentó que el timing ha sido “desubicado”, así como las diferencias territoriales: “Yo soy vasco y puedo hacer aportaciones a la PSPV por 5.000 euros, pero si resido en Galicia o Madrid tengo que limitarme a 1.500 euros”.

Gonzalo Recarte, director general de Cobas Asset Management, también ve aspectos esperanzadores en los planes de autónomos, pues cree que este segmento “tiende a ser super positivo”, con 20.000 millones potenciales. También destacó que es “un colectivo en el que históricamente el ahorro provisional ha hecho mucho hincapié: hubo un momento en España en el que un 40% de los autónomos contaba con un plan de pensiones individual”, por lo que quiere “ver el vaso medio lleno”.

Recarte, además, admitió que en Cobas están cambiando el foco: teniendo en cuenta que la parte funcional, “que es las desgravaciones, se la han cargado”, han virado hacia el componente “emocional y social”, que están potenciando. Como riesgo, está el nuevo sistema de cotizaciones para los autónomos, que se implanta ahora en 2025. “Entiendo que no va a impactar, pero la renta disponible se va a ver afectada”, aseguró.

Evaluaciones de la reforma

También hubo opiniones sobre la evaluación que tendrá que realizar la AIReF de esta reforma. Las gestoras apuntaron medidas para mejorar el sistema de pensiones. Así, Javier Escribano, director general de March AM, cree que es necesaria una reforma “sí o sí” y para llevarlas a cabo pone de base las 15 medidas de Inverco, que califica de “interesantes”. Así, propone, en primer lugar, “la promoción institucional, que enlaza con la educación financiera, porque hay un déficit cultural importante y no se está generando la preocupación que tenemos desde la industria”. Segundo, incluir en el Estatuto de los Trabajadores la necesidad de negociación. Y, en tercer lugar, “algo tan sencillo como el envío de las estimaciones de cobro de pensiones”.

Para Enrique Sánchez del Villar, presidente de Renta 4 Gestora, la última reforma “es ambiciosa”, lo que supone “una buena noticia”, y aseguró que “tendremos una buena oportunidad cuando la AIReF la revise”. De hecho, consideró como “una buena noticia” que cada tres años se revise para incluir nuevas medidas de corrección. Sin embargo, admitió que la industria, con esta reforma, afronta “una carrera de largo plazo” y recordó que “los inicios siempre son complicados”.

Eso sí, lamentó que “los planes individuales se descuelguen completamente” en el actual sistema de pensiones, “justo cuando se está buscando una transición con una mayor cobertura con ese tercer pilar”, lo cual consideró “arriesgado”. Escribano citó dos tipos de incentivos. Uno de ellos buscaría un impulso rápido, de tal manera “que no se prolongue el periodo transitorio” y para ello sería necesario “no dejar descolgado el sistema individual” e implantar, por tanto, “límites de aportación que permitan que no se esté desaguando”. También tendría un impacto inmediato “la posibilidad de abrir un plan de empleo individual para después hacer el traspaso a un plan de empleo manteniendo las condiciones”.

Otras medidas permanentes, según Escribano, sería incorporar otros colectivos a este ahorro a largo plazo, como los jóvenes o las personas con menos rentas “aplicando multiplicadores”, entre otras propuestas.

Recarte también quiso dar algunas recetas, entre ellas, le parece “fundamental” que haya una campaña institucional, “sobre todo, de concienciación desde el sector, el gobierno, etcétera”. También propone la “obligatoriedad de ofrecer”. Aquí, explica que “a veces asistimos a empresas que hacen un plan de aportaciones a directivos, y están obligados a ofrecerlo a todos los empleados. Si las empresas están obligadas a tener proveedores y que los trabajadores elijan, creo que sería fácil que los empleados aporten” a planes de pensiones.

Rentabilidades y deseado trasvase a renta variable

En la mesa redonda hubo un buen tono con respecto a las rentabilidades obtenidas en los planes de pensiones este año. Recarte señaló que no existe un sector que tenga que estar más orientada a la renta variable que los planes de pensiones. Aquí estamos un paso por detrás de otros países anglosajones, en los que el volumen de activos bajo gestión en los tres pilares son mayores en renta variable. Las cifras son claras: en España la renta variable, incluyendo los fondos mixtos, debe rondar el 35%-40% cuando en Estados Unidos alcanza el 65%-70% y en Reino Unido 50%-55%. “Se ha avanzado, pero daríamos un paso muy grande si se hace ese trasvase hacia la renta variable”, concluyó.

Sánchez del Villar admite que las rentabilidades han sido buenas, pero también, que “hay que mirar al largo plazo” e insistió en que nos encontramos “en una situación más normalizada”. Aquí, se refirió como “situación perversa” la etapa de tipos de interés negativos por la “imposibilidad de tomar decisiones de inversión”. También señaló “la fuerte dispersión de rentabilidad que hay en los fondos”. También observa que se cumple el trasvase de ciclo de vida, ya que el 75% de los beneficiarios está en fondos conservadores, “lo que es relevante a la hora de analizar las rentabilidades”.

Mientras, Jiménez Rodríguez apuntó que para batir la barrera que supone el alto porcentaje de inversión en productos de renta fija “son buenos los ciclos de vida” ya que el partícipe “deja que el profesional maneje la renta variable sin que aparezca como tal, es un miedo que se quita”.

Bancos centrales y mercados, crecimiento e inflación: dos parejas de baile que no siempre siguen la misma canción

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

Crecimiento e inflación en los mercados — Canva

Por cuarta vez, el Banco de Canadá anunció ayer un recorte de medio punto en los tipos de interés, situándolos en el 3,75%. Según explicó en su comunicado, esta decisión “apoya el crecimiento económico y mantiene la inflación cerca de la media del rango del 1%-3 %”. Puede que Canadá suene un poco lejos para los inversores europeos, latinoamericanos y estadounidenses, pero la decisión de la autoridad monetaria canadiense es relevante porque se suma a la publicación de los PIMs y a los resultados empresariales, generando un cóctel que ha de reevaluar la necesidad de acelerar el actual recorte de tipos.

Los mensajes de los bancos centrales

“Se está volviendo a estimar qué van a hacer los bancos centrales y si es necesario que aceleren los recorte de tipos ante los datos que vamos viendo. A la espera de la publicación de los PMIs de Europa, el mercado reevalúa sus expectativas sobre la reunión del BCE de diciembre, valorando si la institución europea, o incluso la Fed, pueden realizar un mayor recorte”, señala Erick Muller, director de productos y estrategia de inversión de Muzinich & Co.

Los analistas de Banca March coinciden y explican que las dudas persisten en el mercado ante ciertas decepciones en la temporada de resultados y un Libro Beige de la Fed que sigue indicando una percepción relativamente mala de la economía. “Sorprende la disparidad entre el escenario falto de optimismo del Libro Beige de la Fed –basado en el sentimiento de las empresas– y la publicación de los últimos datos económicos –más asociados a la realidad–. El documento, que sirve para proporcionar a los oficiales de la Fed una visión general de la economía antes de la reunión del 6-7 noviembre, recoge que 9 de los 12 distritos en los que hay sedes de la Fed han registrado una actividad económica plana o una modesta bajada desde septiembre. Esto contrasta con las recientes publicaciones nacionales sobre el crecimiento del empleo, los precios al consumidor y las ventas minoristas de septiembre. Asimismo, el Libro Beige presenta un empleo con un leve crecimiento y despidos limitados. En cuanto a la inflación, continúa moderándose, aunque con aumentos en los costes de los seguros y la salud”, explican.

En la eurozona, ayer tuvieron lugar los discursos de Lagarde y el gobernador de Portugal. “En primer lugar, la máxima líder del BCE anunció estar satisfecha con la contención de la inflación por debajo del objetivo del 2%. No obstante, advirtió que hay indicios que apuntan a que se volverá a situar por encima del 2% en los próximos meses. Por su parte, el gobernador de Portugal, uno de los defensores por una política más laxa, señaló que no hace falta limitar los movimientos sobre los tipos oficiales a solo un cuarto de punto, sugiriendo que deberían considerar bajadas de 50 puntos básicos”, añaden desde Banca March.

Las preocupaciones del mercado

En opinión de Virginie Maisonneuve, directora global de Inversiones de Renta Variable de Allianz GI, aunque los mercados esperaban el reciente recorte de la Reserva Federal, el tamaño de la reducción (0,5 puntos porcentuales) sorprendió a algunos inversores. A pesar de esto, la reacción del mercado fue moderada y las acciones estadounidenses terminaron el día casi sin cambios. Normalmente, los recortes de tipos son positivos para las acciones porque reducen los costes de endeudamiento de las empresas y hacen que las acciones sean más atractivas. Sin embargo, en la economía global están pasando muchas más cosas. “Aunque la Reserva Federal ha dicho que lo peor de la lucha contra la inflación ya ha pasado, sigue habiendo mucha incertidumbre sobre cómo evolucionarán el crecimiento y la inflación en los próximos meses”, reconoce la experta.

Aunque desde Allianz GI mantienen unas perspectivas positivas, Maisonneuve afirma que los próximos meses serán cruciales para determinar si el fantasma del retorno de la inflación se ha gestionado con éxito y se ha logrado una senda constructiva. “Mucho dependerá del resultado de las elecciones de noviembre en EE.UU. Aunque el resultado más probable es un gobierno dividido y, por tanto, cierta continuidad política, no se puede descartar una victoria clara de un partido en el Congreso y la Casa Blanca”, comenta.

Ahora bien, ¿hacia dónde va la inflación? Según la experta de Allianz GI, aunque la bajada de tipos ha sido bien recibida, hay otros factores que siguen preocupando a los inversores. “Los recortes de tipos no ocurren de forma aislada, y las reacciones del mercado dependen de muchos factores. La preocupación de que el dinero barato indique el miedo de los bancos centrales a una economía débil, parece infundada en este caso. Aunque la economía estadounidense se está desacelerando, no parece estar entrando en recesión y los beneficios empresariales deberían ser mejores que en ciclos anteriores de recortes de tipos”, señalan.

En su opinión, otros factores también están frenando los mercados de acciones tras la reciente bajada de tipos. “El principal es la incertidumbre política, tanto a nivel nacional como internacional. En EE.UU., estamos en una fase avanzada del ciclo electoral, con los resultados de las elecciones presidenciales y del Congreso aún inciertos a pocas semanas de los comicios”, matiza y añade: “El desafío de estas incertidumbres políticas es la vuelta a un entorno inflacionista, especialmente si Trump impone nuevos aranceles. Es probable que el crecimiento se mantenga moderado durante algún tiempo, y existe el riesgo de que la inflación no siga una senda similar. La divergencia en el crecimiento entre regiones también podría tener repercusiones imprevistas en las divisas. El peor escenario sería una estanflación, con un crecimiento incapaz de seguir el ritmo de la subida de precios”.

Economía estadounidense

Según el análisis que hace Jared Franz, economista en Capital Group, la economía estadounidense parece estar sufriendo el fenómeno de Benjamin Button. “En lugar de seguir el ciclo económico típico de cuatro fases (fase inicial, intermedia, final y recesión) que veníamos observando desde el final de la Segunda Guerra Mundial, la economía parece estar pasando de una fase final del ciclo -caracterizada por el endurecimiento de la política monetaria y el aumento de las presiones de costes- a una intermedia, en la que los beneficios empresariales tienden a situarse en su nivel máximo, la demanda de crédito aumenta y la política monetaria suele ser neutral. La fase siguiente debería ser la de recesión, pero, en mi opinión, hemos logrado evitar esa parte del ciclo económico y hemos retrocedido en el tiempo hacia una situación más favorable”, explica Franz.

¿Cómo ha ocurrido? “Pues es un misterio, igual que en la película”, reconoce Franz. Pero apunta que la economía Benjamin Button podría haber sido el resultado de las disfunciones que se registraron en el mercado laboral estadounidense tras la pandemia, que apuntaban a unas condiciones propias de la fase final del ciclo. También afirma que otros indicadores económicos señalan que nos encontramos en una fase intermedia.

“Si es cierto que nos encontramos en la fase intermedia del ciclo económico estadounidense, podríamos estar dirigiéndonos hacia un periodo de expansión que podría prolongarse durante varios años y que no nos llevaría a una recesión hasta 2028. En el pasado, este tipo de entorno económico ha generado una rentabilidad de los mercados de renta variable en torno al 14% anual y ha ofrecido unas condiciones favorables a la renta fija”, concluye.

“¡Es el consumidor, estúpido!”

| Por Romina López | 0 Comentarios

Pocas citas están más consagradas en el folclore electoral estadounidense que el “es la economía, estúpido”, de James Carville. Como estratega en la campaña presidencial de Bill Clinton en 1992, Carville exhortaba a sus compatriotas demócratas a concentrarse sin tregua en la recesión que había estallado bajo el mandato del entonces presidente republicano George H.W. Bush. Su consejo surtió efecto, y Clinton ganó cómodamente las elecciones.

Carville sabía que la percepción de la economía a ojos de los votantes era muy a menudo el tema en torno al cual giraban los comicios presidenciales. Tres décadas más tarde, las cosas siguen básicamente igual: las elecciones de noviembre se están perfilando en gran medida como un referéndum sobre la gestión económica de la actual administración.

Esta vez, no obstante, el tema de la competencia económica no se está analizando en base a indicadores amplios de vigor económico como el PIB, sino a través de la lente del consumidor. Ambos candidatos han colocado esta cuestión en el centro de sus campañas, Kamala Harris prometiendo abordar la “especulación de precios”, y Donald Trump comprometiéndose a poner fin a la “pesadilla” de inflación en el país. Aunque las soluciones que proponen son distintas, Harris y Trump comparten la creencia de que el consumidor estadounidense pasa por tiempos difíciles.

La visión sobre el terreno

Pero, ¿cómo contrasta la realidad frente a la retórica política? El reciente flujo de noticias ha ofrecido señales contradictorias. Los mensajes de cautela de varias cadenas omnipresentes en las calles estadounidenses han dado paso a un informe sólido de ventas minoristas y a buenas cifras de Walmart, el barómetro del sector. Esto tranquilizó a unos inversores con los nervios a flor de piel.

Pese a la bienvenida con la que se recibieron estos datos, no obstante, las dudas en torno a la salud del consumidor estadounidense no han desaparecido: existen señales claras de que la gente se está volviendo más selectiva a la hora de gastar dinero. Esto no sorprende tras un periodo sostenido de tipos de interés e inflación elevados, pero lo que no está tan claro es en qué medida tiene lugar y si ello augura un deterioro más fundamental de la demanda.

¿Qué nos cuentan las empresas?

En los últimos meses y semanas, los equipos directivos de múltiples empresas han compartido con nosotros un abanico de perspectivas, algunas notablemente más cautas que otras. En general, no obstante, lo que hemos escuchado nos ha tranquilizado. Algunas de ellas, como TJX Companies y Costco, han visto pocas señales de fatiga del consumidor por ahora, mientras que otras están experimentando cierta ralentización. En varios casos, creemos que esto representa un enfriamiento de unas tasas de crecimiento pospandemia probablemente insostenibles a largo plazo.

Un buen ejemplo es O’Reilly Automotive, uno de los mayores minoristas especializados en componentes y equipamiento para automoción de Estados Unidos, que vende tanto a particulares como a instaladores profesionales. Cuando hablamos con la empresa en junio, su equipo directivo llamó a la cautela en torno a la actividad de consumo, destacando el efecto de la inflación sobre los clientes de rentas bajas (un comentario frecuente en nuestras conversaciones recientes con empresas). Esto se vio reflejado en resultados peores de lo esperado en el segundo trimestre y en la revisión a la baja de las previsiones para la totalidad del ejercicio.

Desde una perspectiva más a largo plazo, sin embargo, lo que estamos viendo es un retorno de las ventas a la normalidad tras cuatro años de crecimiento superior a la tendencia. Durante la pandemia, O’Reilly aprovechó su impresionante red de distribución y sus capacidades de gestión de existencias para capturar negocio de operadores menos sofisticados y elevar de esta manera su cuota de mercado. Además, la compañía supo impulsar su rentabilidad gracias a su capacidad para repercutir los mayores niveles de inflación de costes a sus clientes. A medida que estos vientos de popa han amainado, su crecimiento ha disminuido, como era de esperar. No obstante, la narrativa a largo plazo para la empresa sigue siendo sólida, basada en ventajas competitivas difíciles de reproducir.

Booking Holdings está experimentando un entorno similar de “normalización” inmediata. La agencia de viajes online publicó resultados impresionantes correspondientes al segundo trimestre, pero lo que llamó la atención de los inversores fue su previsión más prudente de cara al tercero. Su dirección atribuyó gran parte de ello a una ventana de contratación más corta (el intervalo de tiempo entre la reserva y el viaje) y los menores precios de los vuelos, mencionando asimismo indicios de que el consumidor estadounidense está bajando por el espectro de calidad en áreas como el alojamiento.

Si bien el mercado recibió negativamente esta previsión, vale la pena recordar que Booking fue una de las principales beneficiarias del “turismo de venganza”, el boom vacacional que tuvo lugar tras la relajación de las restricciones por COVID. Incluso en 2022, cuando ciertas regiones todavía limitaban los viajes, la empresa registraba niveles récord de ingresos, superando cómodamente los previos a la pandemia. Este auge podría estar perdiendo fuelle, pero aún se trata de una empresa que prevé un crecimiento interanual de ingresos del 7% en 2024 .

De manera similar, LVMH está viendo moderarse su crecimiento de ventas tras una racha muy fuerte en los últimos años. En parte, esto obedece a una actitud más cauta del cliente “aspiracional” en Estados Unidos, definido por McKinsey como aquél que compra como mínimo un artículo de lujo al año y se gasta de 3000 a 10.000 dólares en moda cada año. En otras palabras, no el 1% más rico, sino el 10% siguiente. La dirección del grupo lo atribuye al impacto de la inflación y prevé que la demanda se recuperará, pero de manera gradual.

Está claro que los tipos de interés y la inflación acabarían afectando a las ventas de artículos de lujo tarde o temprano, al igual que el agotamiento del ahorro acumulado por los hogares durante la pandemia. Según estimaciones del Banco de la Reserva Federal de San Francisco, el saldo total de ahorro en Estados Unidos ha pasado de un punto álgido de 2,1 billones de dólares en agosto de 2021 a -72 millones en marzo de este año . ¡Esos cheques de estímulo no iban a durar para siempre!

No obstante, las compañías de lujo que están pasando más apuros son las situadas en tramos inferiores del espectro de exclusividad, con mucho menos caché que las casas prestigiosas bajo el paraguas LVMH. Cuando ese 10% tenga suficiente confianza como para reanudar su gasto en bienes de lujo, Louis Vuitton, Dior, Bulgari, Berluti, etc. deberían figurar entre las marcas por las que se decantan.

Concentración en el largo plazo

La salud del consumidor ha sido un tema habitual en nuestras discusiones de análisis en los últimos meses, y a pesar de nuestro optimismo de cara al futuro, no destacamos una nueva moderación del gasto en el corto plazo. De materializarse tal escenario, los inversores deberían permanecer atentos a cualquier indicio de que el apretón del cinturón esté afectando de manera significativa a los fundamentales de las empresas. Probablemente, las mejor situadas para superar periodos de este tipo mostrarán características comunes:

Marcas sólidas.
Posiciones de liderazgo en sus respectivas áreas de actividad.
Productos y servicios genuinamente diferenciados.

Aunque los ciclos y obstáculos a corto son inevitables, estos atributos deberían potenciar su capacidad para navegar cualquier periodo complicado y aportar rentabilidad a largo plazo.

A este último respecto, cedemos la palabra al consejero delegado de Booking Holdings Glenn Fogel, cuyos comentarios en una reunión reciente expresaron muy bien nuestra firme creencia en ver más allá del ruido y permanecer concentrados en el largo plazo: “Seremos testigos de volatilidad, de variaciones… de acontecimientos macro capaces de influir sobre un trimestre, una semana o un día. Pero a largo plazo, seguiremos desarrollando lo que llevamos mucho tiempo tratando de desarrollar, que es un mejor servicio”.

Más información en BNY Investments.

Columna de Ashley-Jane Kyle, gestora en Walter Scott

Oportunidades tras picos de volatilidad a corto plazo

| Por Cecilia Prieto | 0 Comentarios

El Sr. y la Sra. Riesgo realizaron una visita sorpresa al mercado de renta variable japonesa durante el tercer trimestre, y por lo que parece estaban de mal humor. El resultado fue uno de los mayores retrocesos de tres días de su historia. La bolsa nipona mostró una volatilidad excepcional durante el periodo. De hecho, este breve pico de volatilidad tan solo ha sido superado por otros dos episodios en los últimos 50 años: el desplome bursátil de 1987 y la quiebra de Lehman Brothers en 2008.

Los retrocesos bursátiles de tal magnitud suelen guardar relación con acontecimientos económicos inesperados y significativos, como por ejemplo la quiebra de Lehman Brothers, el terremoto y tsunami de Japón de 2011 o la crisis de la COVID-19. En este caso, en lugar de un iceberg económico, parece ser que asistimos al “efecto mariposa” de correlaciones complicadas y globales entre activos; más 1987 que 2008.

El 31 de julio de 2024, el Banco de Japón (BdJ) elevó su tipo de intervención al 0,25%. Habiendo advertido de manera consistente sobre la posibilidad de mayores tipos de interés desde diciembre de 2022, esto no debería haber sido una gran sorpresa. Al mismo tiempo, pese al hecho de que la Reserva Federal no dijo nada, los datos económicos publicados en Estados Unidos llevaron al mercado a anticipar un giro expansivo en la política monetaria de la Fed. La confluencia de estos dos desarrollos reverberó en los mercados de divisas, y el yen, finalmente, comenzó a apreciarse. Mientras esto ocurría, la volatilidad se contagió rápida y agresivamente a otras áreas, empezando aparentemente por la renta variable: las acciones niponas sufrieron un desplome de dos días.

Este episodio se corrigió casi con igual rapidez: en un plazo de algo más de una semana, la bolsa japonesa se había resarcido de estas pérdidas repentinas, al menos en términos de dólar.

¿Qué podemos descifrar de estos movimientos?

¿Hubo una señal, o fueron todo interferencias? A nivel fundamental, con la excepción de que el mercado estadounidense de renta fija apuntó a una ralentización del crecimiento en el país, la violenta evolución de las cotizaciones pareció decirnos más sobre el posicionamiento en los mercados financieros que sobre un giro súbito y significativo en la realidad económica fundamental.

Como suele ocurrir durante tales picos de volatilidad, las correlaciones durante la fase a la baja y la recuperación tienden a ser muy elevadas. Así, la oportunidad para el inversor consiste en encontrar situaciones en que «se está tirando la fruta fresca con la podrida», o en añadir beta a la cartera. En nuestro caso, hicimos ambas cosas: ampliamos posiciones en acciones cuya venta nos parecía ilógica y motivada únicamente por contagio, y nos alejamos moderadamente de valores defensivos a favor de otros que, en nuestra opinión, estaban siendo vendidos de manera indiscriminada.

No obstante, las repercusiones durante el trimestre no fueron todas de origen macroeconómico. A nivel de empresas específicas, el periodo fue escenario del mayor intento de OPA extranjera por una compañía japonesa: la canadiense Alimentation Couche-Tard anunció una oferta de casi 60.000 millones de dólares estadounidenses (en base a valor de empresa) por Seven & I Holdings, la operadora de la cadena de tiendas multiservicio 7-Eleven.

Aunque todavía necesita mejorar, el régimen de gobierno corporativo nipón ha avanzado a pasos agigantados en los últimos años. El mejor marco institucional y jurídico en torno al comportamiento de las compañías japonesas ha rebajado claramente las barreras para la actividad de fusiones y adquisiciones por parte de grupos extranjeros. Hoy en día, muchas empresas del país asiático con negocios relevantes a nivel global, valoraciones moderadas y estructuras de gobierno corporativo aceptables prestarán una gran atención al caso de Seven & I.

En Occidente, y especialmente en Estados Unidos, la actividad societaria se considera como el árbitro supremo del valor bursátil de una empresa: si algo es demasiado barato respecto a su valor en el mercado privado, acaba siendo comprado. Este no ha sido el caso en Japón, donde históricamente no ha existido un mercado para el control corporativo. Todos estamos familiarizados con las «trampas de valoración» niponas, pero esto está cambiando. La reforma corporativa en Japón ya ha dado pie a varios años con niveles récord de actividad de fusiones y adquisiciones (si bien partiendo de una base de actividad limitada), y esto ha mejorado el mecanismo de asignación de precios del mercado. No obstante, el boom de la actividad societaria ha sido eminentemente doméstico: la pieza que faltaba eran los adquirentes extranjeros. Así, la OPA de Couche-Tard abre un nuevo capítulo.

Hemos sido testigos de sorpresas a nivel macro y microeconómico, y de volatilidad en el tercer trimestre. Con la elección inesperada del antiguo ministro de defensa y de agricultura, Shigeru Ishiba, como próximo primer ministro del país, esta tendencia de volatilidad podría continuar. En este contexto, seguimos preparados para sacar partido a cualquier altibajo que coloque a las valoraciones muy por debajo de lo que justifica su panorama a largo plazo.

Tribuna de Carl Vine, codirector de renta variable del Pacífico asiático en M&G Investments.