Bill McQuaker, co-jefe del equipo Multiactivos de Henderson. Henderson impulsa la presencia institucional de su equipo multiactivos con el nombramiento de John Harrison
Henderson Global Investors ha nombrado a John Harrison director de Multiactivos, donde se responsabilizará de representar al equipo en los canales institucional y retail. Tras su incorporación en agosto, trabajará mano a mano con el equipo para ampliar su presencia geográfica y su negocio.
«La combinación de habilidades de inversión y manejo de clientes que tiene John va a aportar mucho a este equipo. Antes de incorporarse, John trabajaba manejando la relación de clientes en el sector del asesoramiento multiactivos. Esto, unido a su enorme experiencia labrada durante su carrera en el terreno de la inversión, representa una gran ventaja para nosotros», comenta Bill McQuaker, co-jefe de Multiactivos.
John cuenta con un conocimiento considerable de las estrategias de inversión basadas en la asignación de activos, así como con experiencia en el desarrollo de plataformas globales multiactivos. Se incorpora en agosto a Henderson desde AllenbridgeEpic donde se desempeñaba como asesor senior de cuatro fondos de pensiones de gobiernos locales con activos combinados que superan los 8.000 millones de libras. Antes de esto, trabajó en UBS durante 16 años, culminando su carrera allí como director de inversiones y responsable del equipo de soluciones institucionales de asesoramiento para Reino Unido.
El equipo multiactivos de Henderson manejaba 6.300 millones de libras (10.300 millones de dólares) a 30 de abril de 2014.
Foto: Lasinitialy, Flickr, Creative Commons. Fondos de deuda sin restricciones: una buena opción ante la amenaza de tipos al alza
Ante la aceleración de la economía estadounidense, los inversores se preguntan cuándo subirán los tipos de interés. Por esta razón, Gareth Isaac, gestor de fondos de renta fija de Schroders, analiza cómo los fondos de bonos sin restricciones podrían ofrecer la flexibilidad necesaria para evitar que la subida de tipos nos coja desprevenidos, debido a su gestión activa de la duración de la cartera.
Isaac explica cómo para un fondo de bonos sin restricciones «el objetivo es generar una rentabilidad total, invirtiendo en las mejores ideas del gestor, con independencia del índice de referencia». Además, al contar con una gama más amplia de estrategias de inversión, el gestor del fondo puede asignar —o reducir— riesgo de una manera mucho más personalizada, explica.
Además el gestor añade que «lo más importante, es que un fondo sin restricciones también puede alterar el posicionamiento de duración en mayor medida que un fondo de renta fija convencional», lo que permite cubrirse ante situaciones de variaciones en los tipos de interés.
Sin un índice de referencia, «un fondo de bonos sin restricciones puede no sólo presentar una duración inferior a la del índice —al igual que los fondos convencionales—sino también adoptar una duración «corta» en áreas específicas» comenta Isaac. Además, es aquí donde los inversores no sólo se protegen ante un alza de tipos, sino que pueden beneficiarse de ella. Un gestor de fondos de bonos sin restricciones puede reducir la exposición a los tipos de interés para beneficiarse de una caída de los precios de los bonos cuando aumentan los tipos».
Para Gareth Isaac, «la herramienta más valiosa que el fondo de bonos sin restricciones tiene es la flexibilidad. Esta capacidad de ajustar constante y activamente la exposición a los tipos de interés de la cartera, entre muchas otras medidas de riesgo activo, es lo que permite a este tipo de fondos generar unas rentabilidades totales constantes».
La capacidad de los fondos sin restricciones para asignar la duración de una manera específica y activa es lo que hace que estos vehículos sean aún más valiosos en un entorno de tipos al alza, apostilla el experto.
Foto: Rodrigo Soldon, Flickr, Creative Commons. GBM es reconocido como el mejor equipo de análisis bursátil de Brasil
El primero de agosto, la agencia de noticias brasileña Agência Estado anunció a los ganadores de la 16º Entrega de los Premios Broadcast, donde la casa de bolsa GBM Grupo Bursátil Mexicano fue reconocida como la Mejor Casa de Bolsa de Brasil y Vitor Souza y Ariane Gil, analistas de GBM, fueron reconocidos entre los 10 mejores del país. Souza se llevó el primer lugar y Gil el cuarto.
Cabe recalcar que esta es la primera vez que una casa de bolsa extranjera se lleva dicho premio. De acuerdo con Agência Estado, brazo digital del reconocido diario local O Estado de Sao Paulo, el entorno económico de Brasil, con la caída en el índice de referencia, recortes por parte de agencias calificadoras y aumento de su inflación, empujó a los analistas a ser mucho más selectivos con sus portafolios. La selección de instrumentos de inversión capaces de sobreponerse a esta situación fue lo que llevó a GBM a ganar este importante reconocimiento al realizar recomendaciones que obtuvieron una ganancia del 1,59% mientras el índice Bovespa tuvo una caída del 15,5% durante el año 2013.
“Ganar el premio Broadcast Analistas es un gran honor para GBM al ser reconocidos como la mejor casa de bolsa dentro de un mercado tan competido y sofisticado como el brasileño”, comenta Diego Ramos León de la Barra, director de GBM Brasil. “Nuestro equipo representa lo mejor de la filosofía de Grupo Bursátil Mexicano que ha buscado llevar su metodología y fórmula de éxito, utilizada y creada en México, para aplicarla en otros países de la región, como Brasil y Chile. Es para nosotros un gran orgullo corroborar que nuestra estrategia es perfectamente aplicable en otros lugares con resultados tan notorios”.
En esta edición del premio Broadcast participaron 11 casas de bolsa y 81 analistas profesionales, quienes son valorados por la agencia de noticias y el Instituto de Educación e Investigación (Insper) y clasificados de acuerdo a los resultados de las recomendaciones de inversión que brindan a sus clientes.
“La situación del mercado brasileño requiere de analistas de gran nivel”, comenta Ingrid Castillo Rodríguez, directora de análisis de GBM. “Nuestro enfoque como área de análisis de valor fundamental nos ha ayudado a ser exitosos en la selección de ideas para nuestros clientes. Para obtener este reconocimiento tuvimos que superar las expectativas de nuestros clientes y competir con analistas locales con amplia experiencia. Sin duda los resultados que se obtuvieron en el 2013 demuestran que podemos competir exitosamente en un entorno internacional gracias a la calidad del trabajo realizado en Brasil por un equipo de mexicanos y brasileños que representan lo mejor de GBM”.
Photo: "Wall Street & Broadway" by Fletcher6 . Linking Equities to the Economy
En esta segunda entrega de la serie de artículos en los que describo mis principios para invertir a largo plazo, voy a revisar los vínculos existentes entre la economía de EE.UU. y el mercado bursátil.
Foco en el sector privado
Mi próximo principio consiste en centrarse en la parte “invertible” de la economía, es decir, en el sector privado, en lugar de en los datos oficiales de PIB. En mi opinión, es aquí donde un gran número de inversores se están equivocando. Desde el momento en que la economía estadounidense empezó a salir de la recesión, a mediados de 2009, los medios de comunicación no han dejado de hablar del crecimiento por debajo de potencial de la economía, con un 2,25% de media –nada parecido a la rápida expansión de los ciclos económico en forma de “V” que se experimentaron durante las décadas de los ochenta y los noventa.
¿Qué hay tras este deslucido crecimiento? Uno de los principales componentes del PIB es el gasto público, y esa partida lleva cuatro años en contracción –alcanzando su punto álgido con el “secuestro” del presupuesto federal a principios de 2013. El gasto público de los estados y los municipios también ha estado muy constreñido.
Entretanto, el sector privado ha venido creciendo un 3,5% de media durante los últimos cinco años. Este ritmo de crecimiento es normal, comparado con el de otros ciclos previos. Así, si miramos al sector privado este ciclo no ha sido tan atípico como dicen algunos expertos.
Empezamos el año con gran optimismo por parte de los economistas, acerca del crecimiento previsto en el mundo desarrollado, con perspectivas de que EE.UU. finalmente alcanzara su “velocidad de crucero” creciendo por encima de potencial. Uno de los factores que iban a contribuir a este crecimiento era el fin del “secuestro” al presupuesto federal, que espolearía el gasto público.
Sin embargo, el inusualmente frío invierno en EE.UU., unido a otros factores, puso esto en duda. Así, la última revisión del PIB del primer trimestre muestra que la economía norteamericana se contrajo un 2,1% en el primer trimestre del año, casi como si de una mini-recesión se tratara. Pero un pobre crecimiento del PIB no tiene por qué traducirse en una maldición para las acciones: los ingresos, beneficio y márgenes de las empresas del S&P 500 subían, mientras el PIB bajaba.
Resumiendo, las compañías que componen el índice de referencia de la bolsa de EE.UU. han tenido un buen año en este entorno. Con los datos sobre la mesa que evidencian el fuerte rebote de la economía en el segundo trimestre, sospecho que las empresas del S&P 500 se comportarán igual de bien, o incluso mejor. Y eso es lo que debe importarle al inversor en bolsa.
Beneficios internacionales
Un principio adicional que se debe tener en cuenta es que la composición del S&P 500 no es un espejo del PIB. Se ha producido un cambio durante los últimos años y ahora, el índice norteamericano está mucho más orientado a las manufacturas, la tecnología y en general, a la economía internacional.
Las cuentas nacionales (NIPAs) que describen la composición de la producción del país, nos cuentan que EE.UU. ya no “fabrica cosas”. El sector manufacturero representa tan solo un 10%-11% de la economía y el sector tecnológico un mero 5%. En el S&P 500, sin embargo, manufacturas y tecnología suman un 48% y 18% del índice, respectivamente. Estamos ante una gran diferencia.
De forma similar, los economistas acusan a EE.UU. de tener una economía “cerrada”, puesto que solo el 11% del PIB se intercambia con otras naciones. En cambio, cerca del 40% de los beneficios de las empresas del S&P 500 provienen de fuera. Así, tenemos que prestar atención a lo que está pasando fuera de EE.UU. De hecho, el buen comportamiento de la bolsa americana en lo que va de año a pesar de los malos datos de PIB del primer trimestre debe atribuirse, en gran medida, a la naturaleza global del S&P 500.
Si estudiamos los cuatro principales mercados a los que exporta EE.UU. –sus vecinos norteamericanos, Canadá y México, junto a la Eurzona y China – vemos que todos tuvieron un comportamiento bastante aceptable en el primer trimestre. Europa ha mostrado señales de estar en camino de escapar de la recesión, de forma lenta, pero convincente, e incluso China parece estar estabilizándose. Por el momento, la economía global se sustenta, algo que me parece positivo para la renta variable de EE.UU.
Por James Swanson, CF. Director de Estrategia de MFS
Suiza como centro financiero en la era de la transparencia, el intercambio de información y las prácticas contra el lavado de dinero: es el tema que se tratará en un próximo desayuno organizado por FIBA el próximo 14 de agosto en Miami.
En el desayuno se tratarán temas como los tratados de doble imposición entre Suiza y los principales países latinoamericanos; las iniciativas de la OCDE y los nuevos estándares de intercambio de información en la región; las iniciativas de FATF sobre prácticas de evasión de impuestos como el lavado de dinero y otras actividades sospechosas.
El evento tendrá lugar el 14 de agosto, de 8 a 10 am, en el FIBA Training Room en Miami (80 SW 8th Street, Suite 2107, Miami, FL 33130).
El ponente será John J. Ryan, Jr., presidente de CISA Trust Company (Suiza).
Foto: Bachman01, Flickr, Creative Commons. Renta fija emergente: es necesario hacer un rebalanceo a nivel global
La decisión de dónde y en qué porcentaje se invierten los recursos del ahorro para la jubilación debe realizarse sobre todo en función del principal objetivo del sistema de pensiones: maximizar el rendimiento esperado del patrimonio de los ahorradores con un enfoque de largo plazo. Para conseguir este objetivo, los fondos de pensiones en Latinoamérica canalizan de forma creciente sus inversiones hacia los mercados internacionales, y no solo los locales.
Pero, actualmente, y según datos publicados por el diario mexicano El Economista, la inversión de las siefores en instrumentos emitidos en mercados internacionales asciende a 408.000 millones de pesos (unos 31.000 millones de dólares), lo que representa el 18% de los activos gestionados por las siefores al cierre de junio de 2014.
El rendimiento promedio de las siefores en el periodo 2009-2014 asciende al 10,7% en términos nominales anuales. La inversión en instrumentos emitidos en mercados internacionales ha contribuido en un 13% al rendimiento acumulado por las siefores en este periodo.
La contribución varía en función del tipo de siefore y su exposición a mercados internacionales. En el caso de la SB1, conservadora, la inversión total en mercados internacionales representa 5% de los activos y el rendimiento promedio del fondo ascendió al 8,6% nominal anual en el periodo antes mencionado, siendo la contribución internaciolal al rendimiento del 5,8% -por encima de su peso-.
En contraste, la inversión canalizada a mercados internacionales en la SB4, la más atrevida, representa 20% del portafolio, y teniendo en cuenta que el rendimiento nominal anual del fondo es del 11,7%, los rendimientos procedentes de inversiones internacionales representan el 16% del rendimiento total del fondo.
Very few of the world’s up-and-coming wealthy are uncomfortable providing friends, family, or colleagues with referrals to a wealth manager, however the majority of wealth managers are missing out on the opportunity to acquire clients through this valuable channel, says a new global study released today by SEI, Scorpio Partnership, and NPG Wealth Management. The study, “The Futurewealth Report 2014: The Advocacy Impact,” reveals that advisors double their chances of receiving a referral by simply asking for one – as 47 percent of respondents said they would actively refer, without being prompted, and an additional 47 percent reported they would refer, but only if asked to do so. However, only 3 in 10 of the 3,025 global respondents with an average net worth of $2.9 million reported being asked for referrals by their wealth managers at least once a quarter.
The report, which also examined the drivers that compel the global wealthy to advocate for their wealth managers, further unveiled that the propensity to recommend does not translate into actual referrals. On the contrary, referrals are triggered by a complex blend of circumstances and financial behaviors and are heavily influenced by a client’s age and geographic background.
“This year’s Futurewealth series has provided valuable insights on investors’ digital habits, their purchasing drivers, investor loyalty, and, now, what it takes to spark client advocacy,” said Alfred P. West, Jr., Chairman and Chief Executive Officer of SEI. “It’s well known that a referral is one of the strongest tools in an advisor’s marketing arsenal, and what we’ve learned is that there is no exact science to winning client referrals. Client behavior and confidence in advisors varies based on personality, age, and location, and, thus, is unpredictable. However, by taking action wealth managers increase their likelihood of organically growing their business.”
According to the report, respondents from the West (the Americas and Europe) are more likely to recommend wealth managers if they demonstrate stability, good performance, personal service, and integrity. In the Americas specifically, nearly two-thirds of up-and-coming wealthy would recommend a stable firm (58 percent of respondents), followed closely by strong performance (54 percent). With the quality of the “salesperson” (15 percent) and “periodic contact” and “information about new products and services” (14 percent) ranking as the most important elements in a wealth manager’s ability to deliver a great experience (compared to staff efficiency and order processing in the 2011 survey), the study has uncovered that today’s high-net-worth investors increasingly desire a strong relationship with their wealth advisors.
“This year’s Futurewealth research confirms that the high-net-worth global investor base cannot be lumped into one single category. Rather, this group is incredibly diverse, and we’ve discovered that depending on lifecycles and net worth, high-net-worth investors select, stay with, and ultimately refer wealth managers for disparate reasons,” said Ryan Hicke, Senior Vice President, SEI Wealth Platform. “That said, above all this group is looking for stable, trustworthy, and engaged relationships with wealth managers. This finding should not be taken lightly. The relationship side of the business is ever-important, and managers must take the time to implement strategies that allow them to focus more heavily on personal interaction, without sacrificing quality.”
Further, while those in the Americas are most positive about their advisors, this group of up-and-coming-wealthy have referred the fewest clients to their firm (five) when compared to their European and Asian Pacific counterparts, seven and eight referrals respectively. In examining age, the study found that the respondents under 40 (4 in 10 of whom are asked by their wealth manager every quarter for referrals) referred the most clients (nine). By contrast, the oldest group polled (over 60), who are asked quarterly for referrals only 8 percent of the time, referred the least (four). In Asia Pacific, the region with the highest average number of recommendations, nearly 45 percent of clients are asked for referrals quarterly.
“Yes, many factors contribute to investors providing referrals, but one element of the referral game is undeniable: wealth managers who directly ask for referrals on a consistent basis are the most likely to get them,” said Kevin Crowe, Head of Solutions, SEI Advisor Network. “Furthermore, the more successful advisors we work with have found that facilitating actual ‘introductions’ as part of the referral process increases the likelihood the referral will actually become a client.”
This is the fourth paper in a four-part series delving into the findings of the Futurewealth Project, which maps the journey of the world’s up-and-coming wealthy with their wealth manager. The first paper examined the qualities impacting the decision-making process of selecting a new financial provider. The second paper studied the factors critical to high-net-worth individuals when making a transaction with a firm and the role of digital technology. The third paper looked into the factors that contribute to customer loyalty.
. Bill Gross advierte a los inversores sobre la necesidad de rebajar las expectativas
Los inversores no deberían hacerse demasiadas ilusiones de volver a ver grandes plusvalías en los mercados: la economía mundial ya no depende de los bancos centrales sino del crecimiento económico… y ese crecimiento se echa en falta. Así lo indica Bill Gross, fundador y CIO de Pimco, en su Investment Outlook correspondiente a agosto. Bajo el título “Buenas noches, Vietnam”, y con la introducción de un encuentro con un taxista vietnamita, el experto ofrece su visión de los mercados.
En este artículo reproducimos su carta de agosto:
Las carambolas rara vez tienen lugar en un taxi; y fue en un taxi de San Francisco —no un Uber— donde volví a enfrentarme con mi pasado lejano. Sue y yo nos dirigíamos de vuelta al Four Seasons tras contemplar brevemente la urbe al anochecer desde el «Top of the Mark» (restaurante con una vista panorámica de la ciudad de San Francisco). El conductor me pareció vietnamita, y yo, que llevaba una o dos margaritas en el cuerpo, tuve la desafortunada tentación de regresar a la jungla emocional de Vietnam a la que había ido, y de la que había regresado sano y salvo, hace casi cincuenta años. «Usted es vietnamita, ¿verdad?»—le dije—«¿Qué edad tiene?» «53», me respondió. «Crecí en Da Nang y a los 8 escapé con mi madre, después de que matasen a mi padre y mi hermano mayor». Mentalmente resté 53 menos 8, y el resultado le situó en Vietnam hacia la misma época en que yo había estado allí, en 1969. «¿Ha estado allí alguna vez?» inquirió. «Bueno, sí»—tartamudeé—«alrededor de la época en que usted dejó el país, pero yo estaba con la Marina»; una excusa que supuestamente me absolvía de cualquier participación directa, si bien en realidad no era así. A continuación se hizo un incómodo silencio. Yo quería decirle: «Lamento lo que hicimos. Yo/nosotros no deberíamos haber estado allí». Quería decirlo desesperadamente. Pero no lo hice. Dejé pasar mi momento de expiación, y el taxi continuó su camino hasta el hotel. Al bajar le entregué un billete de 20 USD por una carrera que costaba 8 USD; una débil disculpa, sin duda, y él lo sabía. «No», dijo, «es demasiado, tome 5 dólares de vuelta». Así lo hice; disculpa aceptada, por imperfecta que esta fuera. Él y su madre habían sobrevivido y habían pasado página. Tal vez yo también. «Buenas noches», me despedí. Buenas noches, Vietnam…
No digas «buenas noches», sino «hasta la vista», a las perspectivas de futuras plusvalías en los mercados de activos.Los inversores no deberían hacerse demasiadas ilusiones de volverlas a ver. Los mercados financieros han experimentado casi medio siglo de tranquila (si bien no exenta de esporádicos brotes de volatilidad) revalorización de precios, impulsada sobre todo por el descenso de los tipos de interés reales y nominales a partir de 1981. Sabemos que los precios de los bonos suben cuando los tipos de interés bajan, pero de alguna manera hace falta que nos recuerden que un efecto similar se produce en la renta variable, el sector inmobiliario y las materias primas. Casi todos los modelos financieros basados en la lógica y en la experiencia histórica nos dicen que los tipos de interés representan un motor clave de los precios de los activos. Pero ahora —y desde 2012— hemos llegado al comienzo del fin, al igual que lo hicimos en 1969 —el anochecer de la revalorización de los activos—, porque el principal motor de los tipos de interés ha dejado de carburar.
Y tras casi cinco años de política de tipos de interés casi cero en EE. UU. y varias rondas de expansión cuantitativa en todo el mundo, que han llevado a que el balance de la Fed —por citar uno— se incremente en casi 4 billones de dólares, y a los del Banco de Japón (BOJ) y el Banco de Inglaterra (BOE) a aumentar incluso más proporcionalmente, la economía mundial depende ahora del crecimiento económico para nuevos avances, y es precisamente ese crecimiento lo que ahora, y recientemente, se ha echado en falta.
Nuestro compañero de PIMCO Paul McCulley nos recordó hace poco que las tasas estructurales de crecimiento mundial han disminuido debido a que se ha abierto una gran brecha entre la demanda y la oferta agregada. Esto, en la jerga de los economistas (y él es uno de los buenos), equivale a unos consumidores sin la suficiente motivación o capacidad para consumir ya que: 1) están demasiado endeudados, 2) los miembros de la generación del baby boom están haciéndose viejos, 3) los trabajadores se están viendo desplazados y sustituidos por la tecnología, y 4) la mano de obra está cediendo a la presión de las empresas, que están conteniendo el crecimiento de los salarios por debajo de lo que lo hacen los beneficios. La demanda es insuficiente porque los consumidores están experimentando su propio Vietnam desde múltiples direcciones.
Así, mientras los rendimientos han tocado fondo y está previsto que empiecen a ascender gradualmente, todo depende del crecimiento, una variable rodeada de interrogantes. Obviamente, EE. UU. se encuentra entre los países que inspiran la «mayor certeza» a este respecto, pero un crecimiento real del 2% desde la Gran Recesión tampoco es como para lanzar las campanas al vuelo. Allá por 2010, habría sido una expectativa de mínimos.
Por lo demás, tal vez los inversores no solo deban interrogarse, sino también plegar velas, ante la ausencia de destellos de crecimiento. Sudamérica está virtualmente en recesión con sus tres grandes países —Brasil, Argentina y Venezuela— acercándose a condiciones de parálisis por una u otra causa. La zona euro está consiguiendo mantenerse a flote, pero solo gracias a la ayuda de flotadores artificiales, y el desempleo en los países periféricos (España, Portugal, Italia) ronda el 20%, un nivel sin precedentes excepto si contamos la década de 1930. Rusia está de capa caída por razones geopolíticas. Y Japón/China se ven sustentados solo por una creación de crédito de tal magnitud que hace que uno se acuerde de Minsky, o de Ponzi, o de Potemkin con sus míticas aldeas de crecimiento derivadas del papel, no de la productividad. ¿Dónde está el crecimiento? El mundo tal como correctamente diagnostica McCulley, presenta un déficit de demanda y un exceso de oferta.
Por lo tanto, el crecimiento del precio de los activos —las plusvalías, en la jerga del mercado— resultará más difícil de lograr. Sin el apoyo de unos tipos de interés en descenso que han impulsado los márgenes de beneficios empresariales, así como de unos tipos cap más bajos, los inversores se enfrentarán a escollos estructurales. Pero permítanme ser más claro; más de lo que fui con mi amigo vietnamita.Pimco no está afirmando que los precios de los activos vayan a caer; simplemente, no subirán tanto como muchos pronostican. Y los ingresos —por distinguirlo de las plusvalías— serán el motor dominante de las rentabilidades del futuro. «Hasta la vista», plusvalías. «Hola», ingresos más confiables, incluso en esta época de tipos de interés artificialmente bajos.
Nuestra argumentación a favor de la continuidad de un mercado mundial de activos con precios artificiales, que podría no responder a la tipología clásica de alcista o bajista, gira en torno a nuestra asunción de un tipo de interés de Nueva Neutral. Si los tipos de interés oficiales en todo el mundo terminan subiendo, pero lo hacen en una magnitud menor de la que se espera actualmente, los precios de los activos y los ratios PER podrían gozar de mayor soporte.
Pimco cree que los tipos de interés de «Vieja Neutral», del 2% en términos reales y del 4% en términos nominales son historia. Lo que significa que probablemente deberíamos hablar de unos tipos oficiales de Nueva Neutral (EE. UU.) del 0% reales y del 2% nominales. La regla de Taylor es historia. Hablemos en su lugar de la regla de (Rich) Clarida, de PIMCO. ¿Por qué? Porque la capacidad de aguante de una economía mundial apalancada no es ilimitada. Porque una economía mundial con déficit de demanda requiere un periodo prolongado de tipos de interés bajos para mantener unos niveles mínimos de consumo. Porque una economía mundial con un crecimiento bajo está, en muchos casos, más cerca de la deflación que de la inflación. Demasiados porqués.
¿Qué hacer como inversores? En primer lugar, rebajar las expectativas. En segundo lugar, no invertir en activos que se encuentren fuera de nuestro universo de riesgo. Y sobre todo, reconocer que la generación de alfa en un entorno caracterizado por un déficit de plusvalías, una orientación a los ingresos y bajas rentabilidades totales revestirá mayor importancia que nunca. Conseguir 100 puntos básicos de diferencial de rentabilidad con un ratio Sharpe/de información similares resulta aún más valioso en un mundo de activos con rentabilidades cercanas al 4%–5%. Aquí es donde Pimco brilla con luz propia.
En cuanto a estrategias específicas, creemos que los bonos del Tesoro y la deuda corporativa de alta calidad están correctamente valorados, pero no son baratos. Nuestras duraciones típicas se encuentran en los niveles del índice. Creemos que la curva de tipos se irá aplanando gradualmente, si bien no en la misma proporción que en otros ciclos históricos. Creemos que los diferenciales de crédito son estrechos, pero podrían mantenerse ahí. Seguimos apostando por que la Fed no variará los tipos hasta mediados de 2015, y solo los subirá gradualmente hasta nuestro nivel de Nueva Neutral del 2% hacia 2017. Creemos que los inversores deberían mantener posiciones en renta fija, así como una asignación media a renta variable.
Mientras nos bajábamos del taxi en el Four Seasons, mi amigo vietnamita pareció querer seguir nuestra conversación más allá. «¿Cómo es que hemos llegado hasta aquí 45 años después?», parecía querer preguntarme. «¿Por qué ahora estamos en paz, y no en guerra?» «¿Y por qué vinisteis en primer lugar?» Azar, supongo, no carambola. No respondí a la mirada de perplejidad en su cara; una oportunidad perdida. La nuestra no fue necesariamente una despedida feliz, como tampoco la propina extra fue una disculpa adecuada. Pero pareció haber una aceptación y una mutua esperanza de un futuro en paz. Una nueva época, como la que encaran los mercados mundiales de inversión.
Foto: ChristianFraustoBernal, Flickr, Creative Commons. Itaú nombra a Francisco Salas director de sus actividades de banca de inversión en México
Itaú BBA, el banco de inversión más grande de Latinoamérica por su valor de mercado, ha anunciado el nombramiento de Francisco Salas como director de sus actividades de banca de inversión en México, quien reportará a Alberto Mulás Alonso, CEO de Itaú BBA en el país, y Fernando Lunes, director mundial de Banca de Inversión en São Paulo.
Salas se une a Itaú BBA tras 18 años de experiencia en banca de inversión con clientes latinoamericanos. Francisco trabajó 14 años para UBS, tanto en México como en Nueva York, donde fue titular de Fusiones y Adquisiciones (M&A) y de Cobertura de los sectores de Consumo y Minoristas para Latinoamérica. Desde 2010, se desempeñó como gerente general del departamento de Banca de Inversión de Citigroup, en Nueva York, teniendo a su cargo los departamentos de Productos de Consumo, Minoristas e Instituciones Financieras para Latinoamérica.
La designación de Salas fortalece el compromiso de Itaú BBA de desarrollar una identidad bancaria sólida en México, donde la presencia del banco ha ganado terreno este mismo año, habiendo participado anteriormente como agente de estructuración y colocación internacional en dos de las cuatro transacciones corporativas de aumento de capital lanzadas en lo que va del 2014.
Estas dos operaciones fueron: la oferta internacional follow-on de 530 millones de dólares por Alsea, el principal operador de restaurantes del país, que incluye las marcas Starbucks, Domino’s Pizza, VIPS y Burger King; y la emisión internacional de Promotora y Operadora de Infraestructura (Pinfra), la concesionaria de autopistas y operadora de infraestructura más grande que cotiza en la bolsa de México, en junio y julio de este año, respectivamente.
Alberto Mulás Alonso, titular para México, afirmó: «Francisco incorpora una riqueza de experiencia mexicana en sectores propensos a expansión y crecimiento; asimismo, estamos complacidos de contar con su perspectiva latinoamericana a fin de fortalecer nuestro diálogo corporativo y nuestra presencia en y relaciones con México».
El desarrollo del equipo de banca de Itaú BBA México complementa tanto el trabajo sostenido del banco con los reguladores con miras a construir una Casa de Bolsa en México, como su muy reconocida plataforma de investigación de capitales, a través de la cual Itaú BBA ahora cubre cerca de un 80% del índice bursátil IPC de la Bolsa Mexicana de Valores.
Fernando Lunes, director mundial de Banca de Inversión en Itaú BBA en São Paulo, añadió: «A medida que expandimos a nivel internacional nuestro departamento de banca de inversión, y que consolidamos nuestra posición como especialistas en banca para Latinoamérica, continuamos construyendo de manera activa un equipo sólido en los mercados claves de la región. La designación de Francisco es otra señal del compromiso de Itaú BBA de construir la plataforma bancaria principal en México, la segunda economía más grande de Latinoamérica».
Foto: Quim Pagans, Flickr, Creative Commons. La saga holdouts y el interminable problema argentino
Tanto en ambientes académicos como profesionales pocos dudan de que la interpretación del Juez Griesa del pari passu, cláusula casi “de forma” o una especie de ornamentación introducida en los contratos de reestructuración de deuda soberana en general y de los bonos argentinos canjeados en 2005 y 2010 en particular, ha sido muy exagerada, sacada de la galera, por no decir “no ajustada a derecho”. Recomendable es leer a Anna Gelpern, reconocida especialista en estos temas, de la American University. Esta interpretación es la que finalmente dispara el fallo a favor de NML Capital, donde además Griesa agrega “…lo que estamos haciendo acá no es literalmente hacer cumplir la pari passu, como se haría en una situación comercial normal, sino proveer un remedio para la violación de esta cláusula que hizo la Argentina”. Como toda cláusula arcaica, perduró en la jerga rutinaria sin tener un entendimiento claro. La interpretación más aceptada por consenso es la de ser un seguro contra la subordinación involuntaria. Esto es, un intento por evitar que un deudor que emite nueva deuda otorgue un trato diferencial a los nuevos acreedores en detrimento de los viejos. Difícilmente podría ser interpretada como la obligación de pagar a acreedores que no aceptaron el canje de la misma forma que a los performing, prorrateando el pago en proporción a las tenencias.
Al no existir un régimen explícito y definido de quiebras de soberanos como sí existe en el derecho comercial privado, claramente este tipo de fallos puede sentar precedentes y atentar contra futuras reestructuraciones de deuda sometidas a la jurisdicción de New York. Por este motivo los países emisores de deuda buscaron blindarse a través de la introducción de Cláusulas de Acción Colectivas (CAC), evitando dejar librado el éxito de potenciales reestructuraciones a la buena voluntad de un grupo reducido de acreedores. Así, con un 75% de consentimiento, todos deben aceptar.
Ahora bien, mal que le pese al país, el juicio se perdió y por lo tanto ahora corresponde arreglar en términos de la sentencia o por el contrario permanecer en una especie de limbo en el sistema financiero internacional. Argentina, por razones técnicas o políticas, manifiesta que no puede acatar el fallo dado que estaría violando las cláusulas R.U.F.O. (Rights Upon Future Offers) introducidas en los canjes 2005/10, que obliga a igualar al resto de los acreedores ante cualquier oferta voluntaria de mejora a futuro sobre un acreedor en particular. Como si esto no fuera poco, el congreso sancionó una estructura de tres leyes que regulan la reestructuración de deuda, casi quemando las naves para opciones de salida. La 26.017 (sancionada en 2005, conocida como “ley cerrojo”, que prohibía al Estado cualquier tipo de negociación con los holdouts) y la 26.547 (2009) y 26.886 (2013), que en los hechos flexibilizaron el cerrojo porque extienden la prohibición hasta que se declare terminado el periodo de reestructuración. Griesa manifiesta que, bajo la sentencia, no existe probabilidad que dicha cláusula se gatille. Y así estamos, en un claro contexto de teoría de los juegos bajo información imperfecta.
Si RUFO es una causa y no una excusa, muchos nos preguntamos por qué no ir por un waiver de la misma a través de un depósito en garantía por ejemplo, modificar la Ley 26.886 en el Congreso Nacional y ofrecer un pago en bonos. Otra alternativa podría ser proponer un cambio en los términos no financieros de los contratos del canje, para lo cual se necesita el consentimiento del 85% de los tenedores más el 66,6% de cada serie, si se quiere eliminar de todas las series. No es una tarea fácil, sin embargo, en principio podría tratarse de un trámite administrativo que sería iniciado por el Banco Pagador designado (BONY), si los acreedores se lo solicitaran.
Simplificando, a riesgo de ser naif, todas las especulaciones se consolidan en una: si el juez reinstalara el stay (medida de no innovar) hasta el 01-01-2015, Argentina no tendría más excusas para evitar el pago, puesto que en esa fecha vencen las cláusulas RUFO. Todo pedido de reinstalación de stay debe ir acompañado de señales acordes con la acción. Pero Argentina no ha obrado en esa dirección. ¿Por qué? No tengo la respuesta. Es difícil pensar que alguien tendrá confianza en los argumentos esgrimidos si se dan señales contradictorias al respecto. Por un lado pedimos stay y por otro agitamos desde la tribuna. Esto ciertamente ha hecho Argentina. En definitiva todo se reduce a un problema de signalling. Es por este motivo que la deducción simple y lineal que se hace es que no existe voluntad de pago de la sentencia a favor de los demandantes. Es por este motivo también que no existe confianza por parte del juez y/o de los demandantes para una reimposición del stay.
¿Es el fallo una exageración de la interpretación Pari Passu? La mayoría de la evidencia indica que sí. Sin embargo la Corte Suprema de los EE.UU se negó a tomar el caso y la sentencia quedó firme. Argentina aceptó someterse a la jurisdicción de New York, puesto que supuestamente brinda la mayor seguridad jurídica y el mejor costo/beneficio en términos del éxito de la operación de reestructuración, pero ahora no está dispuesta a acatar lo que la justicia neoyorquina dice. Estos son los hechos, más allá de las especulaciones, los buitres y las dudosas capacidades del juez. La paradoja persiste.
¿Cuál es la situación de Argentina ahora?
Standard & Poor´s, Fitch Ratings y Dagong han hecho un downgrade de la deuda soberana argentina bajo legislación extranjera desde CCC- a SD (Default selectivo). El E.M.T.A (Emerging Market Trading Association) recomendó tradear flat el bono Discount por el cual se vincula el evento de incumplimiento, régimen que también alcanza a otros bonos como el Par o el Global 2017 bajo legislación neoyorquina. Esto significa que en el valor de los títulos deberá incluirse el cupón vencido (como es el caso del Discount) más los intereses acumulados hasta la fecha de transacción.
El comité de decisión del I.S.D.A (International Swaps and Derivatives Association), a través de la unanimidad de sus quince miembros, declaró que el incumplimiento del pago del cupón del bono Discount es un hecho objetivo. Esto originó la activación de los Credit Default Swaps (CDS), que solo es un problema entre privados. De todas formas este punto no parece estar desligado de otro término que por estos días será clave para el futuro de Argentina; aceleración. Efectivamente los acreedores estarán en condiciones legales de acelerar la deuda de manera de exigir el pago cash o en un corto plazo. Los bonos Discount cotizan al 85% de paridad, por lo cual el incentivo a acelerar sería mucho menor que los tenedores de bonos Par que cotizan al 50%. Para que estos últimos puedan acelerar, se debe gatillar el evento de cross default. Deberán reunir entonces un 25% de la serie específica, suponiendo claro está que Argentina pagaría, y que no pudo “curar” dicha aceleración en el período posterior. El incentivo técnico es claro, sin embargo no existe ninguna seguridad de cómo podría actuar Argentina en esas condiciones. En todo caso, si el resultado fuera negativo para estos tenedores, todavía tendrían la esperanza de una “apreciación” de los títulos ante un nuevo canje local por parte del país.
Ahora bien, quien contrató cobertura con CDS tiene el derecho a percibir un pago según esta fórmula: Nocional x (1- tasa de recupero). Esta tasa de recupero o recovery rate es determinada en base a una subasta (auction) donde solo los títulos performing con ley extranjera, que a la fecha de la subasta hubieran producido el evento de incumplimiento, pueden entrar. Pero ¿qué sucedería si un evento de cross default gatillara antes, como bien señala el economista y Phd argentino Germán Fermo? ¿Serían entonces los bonos PAR elegibles para determinar el recovery rate? Si éste fuera el caso, ¿no habría incentivos para tirar abajo su cotización, disminuyendo la tasa de recupero y aumentando el payoff por los CDS contratados?
La idea de exponer las posibilidades anteriores tiene como objetivo mostrar que no se deben subestimar las consecuencias de un evento de default, por más selectivo que sea. Y todavía no tomamos en cuenta las consecuencias socio-económicas que una demora en solucionar este tema podrían acarrear. Por lo pronto agravaría las malas condiciones económicas pre-existentes. Aumento del gasto público y mayor emisión monetaria para financiarlo, aumento de la tasa de inflación y con ello pérdida del salario real. La consecuencia es recesión en alza y nuevas expectativas de devaluación. El círculo vicioso sería difícil de romper, puesto que sin posibilidad de volver a los mercados internacionales de deuda, la restricción externa se agravaría. El gobierno nacional asegura que este es un evento transitorio de corto plazo. De momento, se ve un nuevo gradualismo devaluatorio en la cotización del dólar oficial.
Columna de opinión de Fernando Camusso, director de la firma argentina Rafaela Capital
